美股2024年宏觀策略報(bào)告（下）：美國經(jīng)濟(jì)從高熱度中滾動(dòng)放緩美股三大指數(shù)或?qū)⒃賱?chuàng)歷史新高

美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日2024年01月05日分析師艾德金融研究部聯(lián)絡(luò)電話：(00852)38966300電郵：research@.hk美股2024年宏觀策略報(bào)告(下)：美國經(jīng)濟(jì)從高熱度>核心觀點(diǎn)：2024年，我們對(duì)于美國經(jīng)濟(jì)及證券市場的觀點(diǎn)依然是樂觀的。我們主要通過對(duì)美國勞動(dòng)力市場、房地產(chǎn)市場、企業(yè)債務(wù)、財(cái)政政策/貨幣政策等角度進(jìn)行闡述與分析，再回顧2023年市場的主要事件與表現(xiàn)，承前啟后，進(jìn)而得出我們對(duì)2024年美股市場的觀點(diǎn)1）美國經(jīng)濟(jì)在過熱中逐步放緩，通脹降溫，美聯(lián)儲(chǔ)在下半年開啟降息周期，全年或?qū)⒔迪⑺拇?，?00個(gè)基點(diǎn)。溫和的經(jīng)濟(jì)衰退有可能發(fā)生，但概率較低，而適當(dāng)?shù)乃ネ艘灿兄谕浗抵撩缆?lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)。（2）美股估值不高，納斯達(dá)克指數(shù)PE(TTM)=41.87X，估值略高于5年均值39.51X；標(biāo)普500指數(shù)PE(TTM)=24.51X，估值略低于5年均值25.19X；整體而言，估值并不算高，隨著降息周期的開啟，企業(yè)成本降低盈利提升，流動(dòng)性亦將進(jìn)一步改善，拔估值仍有一定的空間。（3）對(duì)2024年美股市場維持樂觀的態(tài)度，大類資產(chǎn)配置主推追蹤納指100、標(biāo)普500、20年期美國長期國債指數(shù)、黃金指數(shù)及比特幣的ETF等。>2023年回顧：2023年全球資本市場，大事不斷精彩紛呈：經(jīng)濟(jì)持續(xù)動(dòng)蕩且增速放緩，然表現(xiàn)樂觀，美股市場整體表現(xiàn)突出，日本股市位居第二，僅有中國和中國香港股市收獲跌幅。Q3以來指數(shù)波動(dòng)率的回升主要源于巴以沖突等地緣政治影響，以及長期通脹目標(biāo)尚未達(dá)成的情況下是否應(yīng)盡快啟動(dòng)降息以緩解對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂等方面的負(fù)面影響。而降息預(yù)期下，美債性價(jià)比有所提高。當(dāng)前高利率影響下美債收益率較低，然一旦啟動(dòng)降息，利率的下行或于不同程度上推高美債收益率。得益于此，信息技術(shù)板塊行情長紅，房地產(chǎn)板塊Q4反彈明顯。美股IPO市場亦是如此。美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日核心觀點(diǎn) 4勞動(dòng)力市場熱度逐漸下降，朝著2019年疫情前水平方向邁進(jìn) 4美國房地產(chǎn)市場量跌、價(jià)升、低庫存，未來大概率持續(xù)繁榮 2024年美國大量企業(yè)債到期，但違約風(fēng)險(xiǎn)偏低 財(cái)政政策發(fā)力空間有限，但美國國會(huì)預(yù)算赤字率繼續(xù)提高 各部門有強(qiáng)有弱，滾動(dòng)放緩，2024年經(jīng)濟(jì)衰退概率較低 15通脹持續(xù)放緩，加息周期已經(jīng)結(jié)束，2024年或降息四次 182023年全球資本市場，大事不斷精彩紛呈 20標(biāo)普500指數(shù)PE距離危險(xiǎn)值較遠(yuǎn)，美債性價(jià)比有所提高 2023年信息技術(shù)戰(zhàn)績長紅，降息預(yù)期下房地產(chǎn)Q4反彈明顯 242023美股IPO信息技術(shù)新股領(lǐng)頭，ARM募資總額超48億美元 2024年降息周期開啟，三大指數(shù)或?qū)⒃賱?chuàng)歷史新高 2024年主要大類資產(chǎn)配置方向及邏輯 風(fēng)險(xiǎn)提示： 分析員聲明 圖表1：失業(yè)率(%)、新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)(千)回到疫情前水平 5圖表2：平均時(shí)薪同比趨勢性下行，薪資增長指數(shù)保持高位 5圖表3：非農(nóng)職位空缺數(shù)(千人)趨勢性下降，但仍高于疫情前 圖表4：當(dāng)周初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)與持續(xù)領(lǐng)取失業(yè)金人數(shù) 圖表5：11月勞動(dòng)參與率62.8%，逐步回升至疫情前水平 圖表6：11月居民儲(chǔ)蓄存款8398億美元，超額儲(chǔ)蓄幾乎耗盡 圖表7：美國新屋、成屋銷售量(萬套)下降 圖表8：房地美房價(jià)指數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)普爾20城CS房價(jià)皆創(chuàng)新高 圖表9：租賃住房空置率(%)/自住房空置率(%,右)持續(xù)走低 圖表10：成屋庫存（萬套）及可供銷售月數(shù)（右） 圖表11：美國居民住房自有率從08年次貸危機(jī)后經(jīng)歷近十年的下行周期 9圖表12：預(yù)期利率下降推動(dòng)開發(fā)商積極興建住宅（千套） 9圖表13：降息預(yù)期升溫，長期房貸利率從高位回落 9圖表14：美國個(gè)人可支配收入逐月上升，杠桿率下降（右） 圖表15：私人住宅投資連續(xù)9個(gè)季度對(duì)GDP貢獻(xiàn)負(fù)值轉(zhuǎn)為0.26% 圖表16：美國商業(yè)破產(chǎn)案件數(shù)量（季度數(shù)據(jù)） 圖表17：美國企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模（2023年載至11月）（十億美元） 圖表18：美銀美國企業(yè)債有效收益率（AAA級(jí)+高收益） 圖表19：穆迪美國企業(yè)債收益率（Aaa+Baa） 圖表20：美銀美國投資級(jí)企業(yè)債期權(quán)調(diào)整利差 圖表21：美銀美國高收益企業(yè)債期權(quán)調(diào)整利差 圖表22：2024年起，美國將有大量企業(yè)債到期（單位：億美元） 圖表23：紐約聯(lián)儲(chǔ)編制的企業(yè)債市場困境指數(shù)（CMDI） 圖表24：2020年開始的疫情補(bǔ)貼導(dǎo)致美國政府債務(wù)大幅上升 圖表25：高基數(shù)與高利率導(dǎo)致利息支出大幅增長 圖表26：月度財(cái)政支出增速(%)大部分時(shí)期高于財(cái)政收入 圖表27：美國國會(huì)預(yù)算辦公室預(yù)測2024年赤字率繼續(xù)提高 圖表28：在高利率環(huán)境下，個(gè)人消費(fèi)支出依然強(qiáng)勁 圖表29：23年11月零售銷售環(huán)比0.3%，遠(yuǎn)高于預(yù)期的-0.1% 圖表30：密歇根大學(xué)信心指數(shù)22年中見底后波動(dòng)中向上 圖表31：服務(wù)業(yè)PMI連續(xù)擴(kuò)張11個(gè)月，制造業(yè)PMI萎縮13個(gè)月 圖表32：由于利率傳導(dǎo)有滯后效應(yīng)，近三十年在加息周期加束后均導(dǎo)致不同程度的衰退 圖表33：紐約聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測未來12個(gè)月衰退的概率有所提升 圖表34：美國金融狀況穩(wěn)定與金融壓力緩解 圖表35：PCE及核心PCE持續(xù)下滑壓力減輕，超預(yù)期降溫 圖表36：耐用品訂單同比升6.7%超預(yù)期，或是關(guān)鍵影響因素 圖表37：密歇根大學(xué)調(diào)查短期及長期通脹預(yù)期皆有下降 圖表38：金融市場通脹預(yù)期從高位2.52%回落至1.77% 圖表39：12月議息會(huì)議19名美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)未來聯(lián)邦基金目標(biāo)利率的預(yù)測 圖表40：2023年全球大類資產(chǎn)行情表現(xiàn)回顧 20圖表41：2023年美股三大指數(shù)日收盤價(jià) 21圖表42：標(biāo)普500指數(shù)波動(dòng)率 23圖表43：標(biāo)普500指數(shù)PE(TTM) 23圖表44：標(biāo)普500指數(shù)市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平 24圖表45：2023年內(nèi)不同區(qū)間內(nèi)標(biāo)普500指數(shù)十一大行業(yè)指標(biāo)行情表現(xiàn) 25圖表46：2023年內(nèi)不同區(qū)間內(nèi)標(biāo)普500指數(shù)十一大行業(yè)指標(biāo)估值表現(xiàn) 25圖表47：2023全年美股市場新股數(shù)據(jù)，按首日募資總額排名 26圖表48：納斯達(dá)克指數(shù)PE(TTM)=41.87X，估值略高于5年均值39.51X 27圖表49：標(biāo)普500指數(shù)PE(TTM)=24.51X，估值略低于5年均值25.19X 28美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日核心觀點(diǎn)2023年是精彩紛呈的一年，全球各經(jīng)濟(jì)體在激進(jìn)加息周期的制約下，疊加地緣沖突/銀行暴雷等黑天鵝事件的負(fù)面影響，經(jīng)濟(jì)持續(xù)動(dòng)蕩，增速放緩。然而，美國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)強(qiáng)勁，超出大多數(shù)市場參與者2023年初的預(yù)期，美國股市亦表現(xiàn)優(yōu)秀，納指、標(biāo)普500指數(shù)分別錄得43.42%、24.23%的年度漲幅，在全球大類資產(chǎn)漲幅榜中排名第三及第五。2024年，我們對(duì)于美國經(jīng)濟(jì)及證券市場的觀點(diǎn)依然是樂觀的。我們主要通過對(duì)美國勞動(dòng)力市場、房地產(chǎn)市場、企業(yè)債務(wù)、財(cái)政政策/貨幣政策等角度進(jìn)行闡述與分析，再回顧2023年市場的主要事件與表現(xiàn)，承前啟后，進(jìn)而得出我們對(duì)2024年美股市場的觀點(diǎn)：（1）美國經(jīng)濟(jì)在過熱中逐步放緩，通脹降溫，美聯(lián)儲(chǔ)在下半年開啟降息周期，全年或?qū)⒔迪⑺拇?，?00個(gè)基點(diǎn)。溫和的經(jīng)濟(jì)衰退有可能發(fā)生，但概率較低，而適當(dāng)?shù)乃ネ艘灿兄谕浗抵撩缆?lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)。（2）美股估值不高，納斯達(dá)克指數(shù)PE(TTM)=41.87X，估值略高于5年均值39.51X；標(biāo)普500指數(shù)PE(TTM)=24.51X，估值略低于5年均值25.19X；整體而言，估值并不算高，隨著降息周期的開啟，企業(yè)成本降低盈利提升，流動(dòng)性亦將進(jìn)一步改善，拔估值仍有一定的空間。（3）對(duì)2024年美股市場維持樂觀的態(tài)度，大類資產(chǎn)配置主推追蹤納指100、標(biāo)普500、20年期美國長期國債指數(shù)、黃金指數(shù)及比特幣的ETF等。勞動(dòng)力市場熱度逐漸下降，朝著2019年疫情前水平方向邁進(jìn)11月美國失業(yè)率環(huán)比降至3.7%，非農(nóng)業(yè)部門新增就業(yè)人數(shù)為19.9萬，高于市場預(yù)期的18.5萬人，較10月有所上升，對(duì)比2019年月均新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)16.3萬，依然處于較高位置。11月失業(yè)率由3.9%下降至3.7%，低于預(yù)期值3.9%；平均時(shí)薪同比增速4.0%，與10月持平，趨勢向下形態(tài)已經(jīng)形成，但亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)薪資增長指數(shù)依然遠(yuǎn)高于疫情前水平。美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日?qǐng)D表1：失業(yè)率(%)、新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)(千)回到疫情前水平圖表2：平均時(shí)薪同比趨勢性下行，薪資增長指數(shù)保持高位來源：美國勞工部、Wind、Eddid10月非農(nóng)職位空缺873.3萬人，空缺率5.3%，高于疫情前4.5%左右的水平，就業(yè)市場依然偏緊。美國周度初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)過去一年主要徘徊在20-25萬區(qū)間，進(jìn)入下半年則是朝著下限方向移動(dòng)；截至12月9日當(dāng)周續(xù)請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)186.5萬人，預(yù)期188萬人；近幾個(gè)月續(xù)請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)呈上升趨勢，被解僱的美國人較難找到新工作。一邊是職位缺口大，就業(yè)市場偏緊，一邊是續(xù)請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)上升，可是能是由于供需雙方匹配度不高。2020年以來美國政府通過‘直升機(jī)撒錢’的方式進(jìn)行“全民疫情補(bǔ)貼”，曾于2020年4月美國個(gè)人儲(chǔ)蓄存款總額超過5.9萬億美元，2021年3月超過5.7萬億美元，但2023年11月已大幅減少至0.8萬億美元，已經(jīng)低于疫情前1.2萬億美元水平。在超額儲(chǔ)蓄漸漸耗盡的情況下，為維持消費(fèi)支出，美國居民11月勞動(dòng)參與率為62.8%，超過預(yù)期值62.7%，達(dá)到疫情爆發(fā)后的最高點(diǎn)，也回到了疫情前水平。美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日?qǐng)D表3：非農(nóng)職位空缺數(shù)(千人)趨勢性下降，但仍高于疫情前圖表5：11月勞動(dòng)參與率62.8%，逐步回升至疫情前水平圖表4：當(dāng)周初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)與持續(xù)領(lǐng)取失業(yè)金人數(shù)圖表6：11月居民儲(chǔ)蓄存款8398億美元，超額儲(chǔ)蓄幾乎耗盡美國房地產(chǎn)市場量跌、價(jià)升、低庫存，未來大概率持續(xù)房地產(chǎn)行業(yè)無論是滿足自住或是投資需求一般都會(huì)通過抵押貸款的方式完成購買，當(dāng)使用高杠桿時(shí)就會(huì)受到利率的影響，成為利率敏感型行業(yè)。自2020上半年新冠疫情爆發(fā)后，美聯(lián)儲(chǔ)緊急將聯(lián)邦基金利率降至0-0.25%，30年期抵押貸款利率也隨之下降，加之通過財(cái)政向居民派發(fā)‘疫情補(bǔ)貼’等原因，這導(dǎo)致新屋（即美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日一手房）、成屋（即二手房）成交量及成交價(jià)同步快速上升。2021年美國經(jīng)濟(jì)逐漸從疫情中走出來并出現(xiàn)過熱的情形，美聯(lián)儲(chǔ)自2022年3月啟動(dòng)加息以來，導(dǎo)致房貸利率大幅攀升，購房者的借貸成本提高，購房能力受到壓制。據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，占美國住宅交易比例超過85%的成屋銷售量從2021年的年化609萬套下降至2023年11月的年化382萬套，跌幅約37.3%；新屋銷售量同步下降，但降幅較成屋更小，從2021年的年化83萬套下降至2023年11月的年化59萬套，跌幅約28.9%。雖然房地產(chǎn)的銷售量連續(xù)下跌，但房價(jià)卻在2022年的三、四季度短暫回調(diào)之后反彈，創(chuàng)出了歷史新高。經(jīng)分析，我們認(rèn)為房價(jià)上升的原因主要有三方面：(1)房地產(chǎn)供給過低，特別是二手房的供給，成屋的庫存從2007年高點(diǎn)約400萬套下降至2023年11月的113萬套，可供銷售月數(shù)僅3.5個(gè)月，皆處于歷史較低水平。(2)利率鎖定效應(yīng)也是原因之一，由于在疫情前或疫情期間（本輪加息周期之前）買房、手持低利率的按揭貸款業(yè)主不愿意將手中的房屋賣出，導(dǎo)致二手房市場供給短缺。(3)租賃房屋空置率、自住房屋空置率在08年金融危機(jī)后不斷下降，2023年三季度空置率分別為6.6%、0.8%，皆處于歷史底部區(qū)域，這將刺激房地產(chǎn)投資，本質(zhì)上還是需求強(qiáng)勁。圖表7：美國新屋、成屋銷售量(萬套)下降圖表8：房地美房價(jià)指數(shù)、標(biāo)準(zhǔn)普爾20城CS房價(jià)皆創(chuàng)新高美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日?qǐng)D表9：租賃住房空置率(%)/自住房空置率(%,右)持續(xù)走低圖表10：成屋庫存（萬套）及可供銷售月數(shù)（右）隨著美國經(jīng)濟(jì)滾動(dòng)放緩，通脹連續(xù)下降，美聯(lián)儲(chǔ)明年降息預(yù)期不斷升溫，房貸利率從高位回落，這有助于刺激房地產(chǎn)開發(fā)及銷售企穩(wěn)。過去三個(gè)月，30年期抵押貸款固定利率已從10月26日--2000年底以來的歷史高點(diǎn)7.79%降至12月底的6.67%，降幅超過110BP。由于房價(jià)的趨勢性上漲，房貸實(shí)際利率也有所回落，歷史經(jīng)驗(yàn)表明實(shí)際利率與房屋銷售量有更強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。房貸利率下降將有助于供給釋放，鎖定低利率的業(yè)主可能考慮置換更大、配套更好、地理位置更優(yōu)的房子，開始放盤賣房，二手房資源將被逐漸盤活，房地產(chǎn)市場流動(dòng)性或?qū)⒊霈F(xiàn)改善。（注：實(shí)際房貸利率經(jīng)由計(jì)算而來，實(shí)際房貸利率=美國30年期抵押貸款利率-標(biāo)普CS房價(jià)指數(shù)環(huán)比增速。）從供給端看，美國房地產(chǎn)的“低庫存+高房價(jià)”將刺激開發(fā)商加快建造新屋。疫情之后，勞動(dòng)力短缺，供應(yīng)鏈遭遇瓶頸，大量建造工期延期，而在供給恢復(fù)之后開發(fā)商‘快馬加鞭’趕進(jìn)度，希望在房價(jià)較高時(shí)期出租或出售以獲得更高的回報(bào)。2022年房價(jià)短暫回調(diào)，新屋開工及獲批營建許可證皆有所下降，但隨著房價(jià)的回升，新屋開工套數(shù)連升3個(gè)月至11月份的156萬套，獲批新建許可證波動(dòng)向上，整體向好。新屋開工建造提速意味著房地產(chǎn)投資回暖，最新美國GDP數(shù)據(jù)顯示，今年三季度私人住宅投資環(huán)比年化增長6.7%，為2021年二季度以來首次正增長，對(duì)GDP的貢獻(xiàn)率為0.26%，為2021年二季度以來首次正向拉動(dòng)。從需求端看，居民可支配收入上升、杠桿率下降、貸款利率走低，房地產(chǎn)大周期向上將刺激購房需求，有助于銷售止跌回穩(wěn)。自2008年金融危機(jī)之后，美國居民住房自有率從約69%下降至2016年的63%左右，經(jīng)歷了近十年的下行周期，在這期間金融監(jiān)管加強(qiáng)，家庭部門去杠桿，抑制了房地產(chǎn)的需求。自2017年以來，美國房地產(chǎn)進(jìn)入上升周期，家庭部門資產(chǎn)負(fù)債表得到修復(fù)，居民杠桿率由2007年高點(diǎn)98.7%下降至現(xiàn)今的73.7%，可支配收入逐年上升，加上美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫，房貸利率回落，房地產(chǎn)需求重新擴(kuò)張。降息周期的開啟意味著房地產(chǎn)大周期向上，美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日需求韌性更強(qiáng)。我們預(yù)計(jì)未來幾個(gè)季度私人住宅投資仍將保持正增長，供需兩旺，并帶動(dòng)相關(guān)服務(wù)業(yè)的需求（如搬家、保險(xiǎn)服務(wù)、中介等），拉動(dòng)地產(chǎn)行業(yè)上下游的就業(yè)與增加值反彈，將持續(xù)性的增強(qiáng)美國經(jīng)濟(jì)，對(duì)GDP增長帶來正向拉動(dòng)。同時(shí)，我們也要看到，房價(jià)上漲也會(huì)帶動(dòng)房租上漲，或?qū)PI構(gòu)成一定的影響（住房類CPI目前占到整體CPI比重有20%以上）。圖表11：美國居民住房自有率從08年次貸危機(jī)后經(jīng)歷近十年的下行周期圖表12：預(yù)期利率下降推動(dòng)開發(fā)商積極興建住宅（千套）圖表13：降息預(yù)期升溫，長期房貸利率從高位回落圖表14：美國個(gè)人可支配收入逐月上升，杠桿率下降（右）圖表15：私人住宅投資連續(xù)9個(gè)季度對(duì)GDP貢獻(xiàn)負(fù)值轉(zhuǎn)為0.26%2024年美國大量企業(yè)債到期，但違約風(fēng)險(xiǎn)偏低由于疫情期間美國政府向企業(yè)發(fā)放了大量的補(bǔ)貼或?qū)嵭袦p稅政策，美國企業(yè)向法院破產(chǎn)申請(qǐng)數(shù)在2021和2022年處于歷史較低位置，今年前三季雖然明顯上升，2023Q1、Q2、Q3申請(qǐng)破產(chǎn)數(shù)量分別為4,855家、4,554家、4,063家，但仍然低于疫情前2019Q1（5,595家）、Q2（5,799家）、Q3（5,614家）。同時(shí)，受疫情的嚴(yán)重影響，2020、2021年美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)行極低利率（0-0.25%）的貨幣政策環(huán)境，美國企業(yè)在這兩年間發(fā)行分別發(fā)行了約2.27萬億美元、1.96萬億美元的企業(yè)債；2022由于利率的逐步走高，發(fā)行規(guī)模有所降低，約為1.36萬億美元。由于債券逐步到期，企業(yè)須借新還舊，在利率逐步走高的環(huán)境下，2023前三季度發(fā)行了約1.41萬億美元。圖表16：美國商業(yè)破產(chǎn)案件數(shù)量（季度數(shù)據(jù)）來源：美國法院行政管理局、Eddid圖表17：美國企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模（202從2021年底至今年10月份，美國國債收率呈不斷上升趨勢，美國投資級(jí)和高收益企業(yè)債收益率跟隨快速上行。進(jìn)入11月，由于勞動(dòng)力市場轉(zhuǎn)弱，經(jīng)濟(jì)開始逐步降溫，國債利率開始呈現(xiàn)單邊下行態(tài)勢。截至12月6日，美銀美國AAA級(jí)企業(yè)債有效收益率為4.73%、美銀美國高收益企業(yè)債收益率為8.06%，分別較本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息周期的高點(diǎn)開始回落0.86個(gè)百分點(diǎn)、1.44個(gè)百分點(diǎn)。高收益企業(yè)債有效收益率相較2020年3月疫情初期恐慌的高點(diǎn)11.38%已有明顯回落。截至12月6日，美國穆迪Aaa企業(yè)債收益率4.77%，美國穆迪Baa企業(yè)債收益率5.75%，分別較本輪美聯(lián)儲(chǔ)加息周期的高點(diǎn)開始回落1.03個(gè)百分點(diǎn)、1.06個(gè)百分點(diǎn)。所謂期權(quán)調(diào)整價(jià)差即是指相對(duì)于無風(fēng)險(xiǎn)利率（通常是國債利率）的價(jià)差。美聯(lián)儲(chǔ)2022年Q2開始加息，導(dǎo)致企業(yè)債收益率的快速上行，期權(quán)調(diào)整價(jià)差可以反映出市場對(duì)于美國企業(yè)債信用風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期定價(jià)。而自11月以來，國債收益率單邊下行，投資級(jí)企業(yè)債期權(quán)調(diào)整利差、高收益企業(yè)債期權(quán)調(diào)整利差都呈下行態(tài)勢。截至11月6日，美銀美國AAA級(jí)企業(yè)債、AA級(jí)企業(yè)債、A級(jí)企業(yè)債、高收益BB級(jí)企業(yè)債、高收益B級(jí)企業(yè)債、高收益CCC或以下級(jí)企業(yè)債的期權(quán)調(diào)整利差分別為0.37%、0.56%、0.94%、2.34%、3.92%、9.61%；分別較今年Q2季末下降14BP、15BP、16BP、30BP、36BP、-18BP。高收益CCC或以下級(jí)企業(yè)債的期權(quán)調(diào)整利差不降返升，顯示高收益?zhèn)L(fēng)險(xiǎn)下降較慢。2024年開始，將有大量美國企業(yè)債集中到期，引發(fā)了市場對(duì)美國企業(yè)債違的擔(dān)憂。2024年至2030年分別將有6,830億美元、7,726億美元、9,907億美元、8,966億美元、10,948億美元、9,672億美元、7,951億美元到期。在未來兩個(gè)季度左右，市場依然維持在高利率的環(huán)境之下，美國企業(yè)破產(chǎn)申請(qǐng)?jiān)黾?、企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)加重、企業(yè)債的信用利差有可能將重新走闊。從過往歷史上看，信用利差大幅走闊之后，往往將對(duì)應(yīng)降息。未來在降息周期開啟后，將有助于壓低企業(yè)‘借新還舊’的再融資成本。我們預(yù)計(jì)2024年第三季度美聯(lián)儲(chǔ)大概率將進(jìn)入降息周期，因此企業(yè)債違約風(fēng)險(xiǎn)或在2024年的二季度達(dá)到峰值。我們也注意到，由紐約聯(lián)儲(chǔ)編制、涵蓋投資級(jí)/高收益公司債、追蹤總規(guī)模約10萬億美元公司債市場、具有一定前瞻性的美國企業(yè)債券市場困境指數(shù)（CMDI）顯示，截至今年11月，高收益?zhèn)?、投資級(jí)企業(yè)債券及全市場債券點(diǎn)數(shù)均高位回落、運(yùn)轉(zhuǎn)穩(wěn)健，11月末CMDI處于歷史分位數(shù)20%的位置。財(cái)政政策發(fā)力空間有限，但美國國會(huì)預(yù)算赤字率繼續(xù)提高據(jù)美國財(cái)政部數(shù)據(jù)，2023財(cái)年美國預(yù)算赤字為1.695萬億美元，較去年增長23%，大幅超過的預(yù)期1.569萬億美元。我們認(rèn)為主要由以下幾方面原因造成：(1)為了應(yīng)對(duì)新冠病毒，美國政府啟動(dòng)‘直升機(jī)撒錢’式的全民補(bǔ)貼，負(fù)債率從2019年以來大幅增加，由2019年負(fù)債率100%增加至2022年的110%，再疊加利率的上升，加重政府利息支出，2022年政財(cái)利息支出的同比增速達(dá)34.8%，而今年前三季度財(cái)政利息支出增速高達(dá)近30%。(2)高通脹推升了商品與服務(wù)價(jià)格水平，社保和醫(yī)保支出相應(yīng)水漲船高，相應(yīng)增加了財(cái)政支出。(3)2023年美國的財(cái)政收入增速不及預(yù)期，且低于財(cái)政支出增速。往前看，2024是大選舉之年，兩黨之間為了黨派利益都希望能入主白宮，明爭暗斗在所難免，在推出新的財(cái)政刺激方面或難有共識(shí)。即使美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)滾動(dòng)衰退而超預(yù)期降息，但利率依然會(huì)維持在相對(duì)高位且時(shí)間較長（Longer），加上債務(wù)基數(shù)大，財(cái)政利息支出依然會(huì)高企，而且經(jīng)濟(jì)增速放緩也可能會(huì)影響稅收收入。美國國會(huì)預(yù)算辦公室預(yù)測2024年赤字將達(dá)1.846萬億，赤字率由2023年的6.0%上升至6.8%。圖表24：2020年開始的疫情補(bǔ)貼導(dǎo)致美國政府債務(wù)大幅上升圖表26：月度財(cái)政支出增速(%)大部分時(shí)期高于財(cái)政收入圖表25：高基數(shù)與高利率導(dǎo)致利息支出大幅增長各部門有強(qiáng)有弱，滾動(dòng)放緩，2024年經(jīng)濟(jì)衰退概率較低美國2023年第三季度美國GDP修正值為環(huán)比增4.9%（Q2為2.1%），遠(yuǎn)超市場預(yù)期。其中，個(gè)人消費(fèi)支出對(duì)GDP的貢獻(xiàn)約2.7%，無論商品或服務(wù)皆表現(xiàn)強(qiáng)勁，是最大的貢獻(xiàn)項(xiàng)目；私人投資貢獻(xiàn)約1.5%；政府消費(fèi)支出與投資貢獻(xiàn)約0.8%；凈出口貢獻(xiàn)約為-0.1%，成為拖累項(xiàng)。23年7月份美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金利率加至本輪周期的最高點(diǎn)5.25%-5.50%，在如此高的利率環(huán)境下，個(gè)人消費(fèi)支出依然保持穩(wěn)定的需求，特別是商品需求三季度開始回升；23年11月零售銷售環(huán)比0.3%，遠(yuǎn)高于預(yù)期的-0.1%，密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)連續(xù)四人月下行后，12月強(qiáng)勢反彈重回上升通道。前文我們?cè)敿?xì)的分析地產(chǎn)行業(yè)量跌、價(jià)升、低庫存、需求有待釋放，表現(xiàn)突出，帶動(dòng)了私人投資，不再贅述。工業(yè)部門，服務(wù)業(yè)PMI連續(xù)擴(kuò)張11個(gè)月，制造業(yè)PMI持續(xù)萎縮13個(gè)月，有強(qiáng)有弱。結(jié)合上文所述的財(cái)政政策來看，各部門并未出現(xiàn)明顯的衰退信號(hào)，23年四季度出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增速大幅下行的概率極低。圖表28：在高利率環(huán)境下，個(gè)人消費(fèi)支出依然強(qiáng)勁圖表30：密歇根大學(xué)信心指數(shù)22年中見底后波動(dòng)中向上圖表29：23年11月零售銷售環(huán)比0.3%，遠(yuǎn)高于預(yù)期的-0.1%圖表31：服務(wù)業(yè)PMI連續(xù)擴(kuò)張11個(gè)月，制造業(yè)PMI萎縮13個(gè)月但不排除2024年二季度或三季度出現(xiàn)溫和衰退的可能性。我們分析存在以下原因1）在創(chuàng)2001年以來新高的高利率環(huán)境下，因傳導(dǎo)具有滯后效應(yīng)，24年大量的企業(yè)債到期，借新還舊將加重企業(yè)的負(fù)擔(dān)，影響企業(yè)利潤。（2）11月核心通脹PCE為3.2%，依然較高，距離美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)還較遠(yuǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹的擔(dān)憂可能會(huì)延遲貨幣政策的調(diào)整時(shí)機(jī)，根據(jù)菲利普斯曲線理論，失業(yè)率的提高及溫和適度的衰退將有助于核心通脹回歸目標(biāo)水平。（3）從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，2000年、2007年、2019年聯(lián)邦基金利率都達(dá)到了階段的高位，之后的幾個(gè)季度都出現(xiàn)不同程度的衰退。（4）紐約聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測未來12個(gè)月衰退的概率有所提升，從11月份預(yù)測的46.1%提高至12月預(yù)測的51.8%。綜合以上四方面原因，我們預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)明年二或三季度存在溫和衰退的可能性，在概率上看約50%左右。與此同時(shí)，我們也看到芝加哥聯(lián)儲(chǔ)發(fā)布的金融狀況指數(shù)單邊下行，趨于穩(wěn)定；而衡量與利率相關(guān)的銀行和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的圣路易斯聯(lián)儲(chǔ)編制的金融壓力指數(shù)亦處于負(fù)值水平，金融力得到緩解。圖表32：由于利率傳導(dǎo)有滯后效應(yīng)，近三十年在加息周期加束后均導(dǎo)致不同程度的衰退圖表33：紐約聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測未來12個(gè)月衰退的概率有所提升圖表34：美國金融狀況穩(wěn)定與金融壓力緩解圖表35：PCE及核心PCE持續(xù)下滑壓力減輕，超預(yù)期降溫圖表37：密歇根大學(xué)調(diào)查短期及長期通脹預(yù)期皆有下降通脹持續(xù)放緩，加息周期已經(jīng)結(jié)束，2024年或降息四次圖表35：PCE及核心PCE持續(xù)下滑壓力減輕，超預(yù)期降溫圖表37：密歇根大學(xué)調(diào)查短期及長期通脹預(yù)期皆有下降11月整體PCE同比增長2.6%。剔除食品和能源價(jià)格后的核心PCE環(huán)比上漲0.1%，漲幅較前月收窄0.1個(gè)百分點(diǎn)，同比增長3.2%，漲幅也較前月收窄0.3個(gè)百分點(diǎn)，超預(yù)期降溫（預(yù)期3.3%），耐用品的同比漲幅高達(dá)6.7%，為過去24個(gè)月最高。大多數(shù)勞動(dòng)力市場數(shù)據(jù)表現(xiàn)逐步回到2019年疫情前水平，而失業(yè)率11月再次調(diào)頭向下及亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)薪資增長指數(shù)依然遠(yuǎn)高于疫情前水平，顯示消費(fèi)者購買力依然強(qiáng)勁，這即是保證經(jīng)濟(jì)運(yùn)行良好的理由，也是阻礙通脹降溫的掣肘?？上驳氖?，密歇根大學(xué)發(fā)布的1年期（短期）消費(fèi)者通脹預(yù)期由11月的4.5%降至12月的3.1%，重回下降通道；5年期（長期）消費(fèi)者通脹預(yù)期由近13年新高的3.2%降至12月的2.9%。與此同時(shí)，十年期國債通脹指數(shù)由近15年的高點(diǎn)2.52%回落至1月4日的1.77%。消費(fèi)者通脹預(yù)期與金融市場通脹預(yù)期形成共識(shí)，同步下行，對(duì)心理層面形成正面沖擊，提振情緒，也顯示美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹預(yù)期管理卓有成效，為將來降息的道路掃清障礙。圖表36：耐用品訂單同比升6.7%超預(yù)期，或是關(guān)鍵影響因素圖表38：金融市場通脹預(yù)期從高位2.52%回落至1.77%美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日據(jù)12月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議紀(jì)要信息，目前美國的利率水平已經(jīng)達(dá)到或者接近峰值，暗示加息已經(jīng)結(jié)束但高利率可能保持的時(shí)間比預(yù)期更久，一致認(rèn)為2023年遏制通脹取得“明顯進(jìn)展”，通脹上行風(fēng)險(xiǎn)已減少，措辭中不再出現(xiàn)‘不可接受的高通脹’這樣的言詞，稱2024年適合降息，但未提供具體的降息時(shí)間節(jié)點(diǎn)。12月份美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測2024年核心通脹將降至2.4%（低于9月3.7%），實(shí)際GDP將達(dá)到1.4%（低于9月1.5%），顯示高利率已對(duì)過熱的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了明顯的降溫效果。美聯(lián)儲(chǔ)必須在遏制通脹與過度緊縮帶來經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)之間找到平衡，美聯(lián)儲(chǔ)最新的利率點(diǎn)陣圖顯示，2024年較多數(shù)的官員偏向于降息4次，100個(gè)基點(diǎn)。圖表39：12月議息會(huì)議19名美聯(lián)儲(chǔ)官員對(duì)未來聯(lián)邦基金目標(biāo)利率的預(yù)測美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日2023年全球資本市場，大事不斷精彩紛呈回顧2023，屬實(shí)是精彩紛呈的一年。全球各經(jīng)濟(jì)體在激進(jìn)加息周期的制約下，疊加地緣沖突/銀行業(yè)暴雷等黑天鵝的負(fù)面影響，經(jīng)濟(jì)持續(xù)動(dòng)蕩，增速放緩。然從2023年全球大類資產(chǎn)的階段性表現(xiàn)來看，股票市場內(nèi)年初至今僅有中國和中國香港市場收獲跌幅（標(biāo)普中國BMI指數(shù)(美元）收跌10.65%；標(biāo)普香港BMI指數(shù)(美元）收跌21.91%），而美國市場整體表現(xiàn)突出（納斯達(dá)克綜合指數(shù)收漲44.03%），日本市場位居第二（標(biāo)普/東證150指數(shù)收漲28.33%）。這或源于回顧2023年全球經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)樂觀，高盛曾預(yù)測今年全球GDP將增長2.7%，同時(shí)認(rèn)為最艱難的時(shí)刻已過，對(duì)2024年的經(jīng)濟(jì)賦予正向的積極預(yù)期。圖表40：2023年全球大類資產(chǎn)行情表現(xiàn)回顧美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日2023年美股市場三大指數(shù)整體維持上行。然而大事不斷，期間也有數(shù)度大幅圖表41：2023年美股三大指數(shù)日收盤價(jià)來源：Wind資訊、EddidFinancial；注：納指和道3月：硅谷銀行暴雷，銀行業(yè)大危機(jī)：2023年3月10日，硅谷銀行驟然宣告破產(chǎn)，雖然股票停牌后重新交易，然股價(jià)自160美元暴跌至0.2美元，最終被迫退市轉(zhuǎn)入粉單市場。成立已有160年歷史的老牌金融巨頭瑞士信貸銀行被迫以5折的價(jià)格（30億美元）賤賣給瑞銀收購。5月，英偉達(dá)業(yè)績爆炸增長，市值破萬億：2023年生成式AI的崛起促成了各種大型和小型人工智能模型的陸續(xù)登場，對(duì)GPU硬件的需求急劇增加，也推動(dòng)芯片公司加快了“去庫存”的步伐。數(shù)據(jù)顯示，龍頭公司英偉達(dá)的庫存量減少大半。月末，英偉達(dá)公布了2024財(cái)年第一季度財(cái)報(bào)，收入719億美元，環(huán)比增長19%。其中近一半來自于數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)，且創(chuàng)下歷史新高，當(dāng)日盤后交易中股價(jià)飆升25%。經(jīng)此一役，5月30日，英偉達(dá)終成就“萬億俱樂部”會(huì)員，成為美國科技巨頭之一。2023年，ChatGPT引發(fā)了生成式人工智能概念的熱潮，科技巨頭們相繼推出了一系列大型模型。OpenAI發(fā)布了ChatGPT-4和GPT-4Turbo；谷歌推出了全新一代的大型語言模型PaLM2；Facebok推出了DialoGPTPlus；Meta推出了全新的大型美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日百度推出了文心一言、騰訊發(fā)布了混元大模型等。8月，GLP-1減肥藥療效顯著，引爆減肥概念：2023年諾和諾德和禮來兩大制藥巨頭生產(chǎn)的司美格魯肽（Semaglutide）和瑞他魯肽（Retarglutide）備受矚目。禮來于去年5月推出的雙靶點(diǎn)（GLP-1R/GIPR）減肥藥替爾泊肽，成為醫(yī)藥史上銷售最快的藥物之一，全面打破了司美格魯肽剛上市時(shí)所創(chuàng)下的各項(xiàng)紀(jì)錄。9月，瑞幸咖啡聯(lián)名茅臺(tái)推出醬香拿鐵，點(diǎn)燃中國式咖啡大戰(zhàn)：由貴州茅臺(tái)與瑞幸咖啡推出的聯(lián)名咖啡「醬香拿鐵」，開售首日賣出542萬杯，銷售額超過1億元人民幣。第三季度的營收和凈利潤同比增長超過80%。瑞幸咖啡在2020年從納斯達(dá)克退市，但股票仍在場外交易，股價(jià)飆升，達(dá)到三年多來的最高水平，市值一度增加了4億多美元。10月，巴以沖突再度刺激脆弱資本市場，金價(jià)油價(jià)開啟連漲潮；近20年來最大規(guī)模的巴以沖突于10月7日爆發(fā)，避險(xiǎn)情緒升溫，國際油價(jià)劇烈波動(dòng)；黃金價(jià)格高漲，美國債券的長期利率飆升。在股市普遍下跌的歐洲和美國，軍工和能源股逆市上漲。11月，特斯拉Cybertruck正式交付，拼多多市值超過阿里巴巴：1）經(jīng)過四年的等待，特斯拉Cybertruck終于在11月30日下午進(jìn)入交付階段，首批預(yù)計(jì)交付約10輛左右。雖然Cybertruck并非特斯拉的銷售主力，但這款新車型的推出對(duì)于特斯拉整體增長具有重要意義；2）11月28日，拼多多發(fā)布2023年Q3財(cái)報(bào)，總收入為688.404億元，同比增長了94%。當(dāng)晚美股拼多多一度漲超4%，市值達(dá)到1921億美元，超越阿里巴巴，成為美股市值中最大中概股。12月，美聯(lián)儲(chǔ)12月議息會(huì)議上宣布結(jié)束加息周期：12月13日，美國聯(lián)邦公開市場委員會(huì)(FOMC)會(huì)議后舉行記者招待會(huì)的主席鮑威爾明確表示，各位委員討論的不是進(jìn)一步加息，而是降息時(shí)間。此番證實(shí)了認(rèn)為加息以2023年7月的會(huì)議為最后一次的市場預(yù)期。標(biāo)普500指數(shù)PE距離危險(xiǎn)值較遠(yuǎn)，美債性價(jià)比有所提高波動(dòng)率方面，2023年以來標(biāo)普500指數(shù)短端波動(dòng)率先抑后揚(yáng)，第三季度末明顯回升。雖然自年初以來美股市場經(jīng)歷了一波美聯(lián)儲(chǔ)的強(qiáng)勢加息，然在諸如超出預(yù)期的財(cái)報(bào)季表現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂卻被積極的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)抵消等等基本面和消息面的疊加支撐下，美股并未遭遇大幅回撤，市場情緒有所安撫。然第三季度末以來，波動(dòng)率的回升則主要源于巴以沖突等地緣政治，以及長期通脹目標(biāo)未達(dá)成情況下是否應(yīng)盡快啟動(dòng)降息緩解對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂等方面的負(fù)面影響。截至2023年12月28日，標(biāo)普500指數(shù)近26周波動(dòng)率為14.32；近52周波動(dòng)率為13.57；近100周波動(dòng)率為18.93；近250周波動(dòng)率為20.33。美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日?qǐng)D表42：標(biāo)普500指數(shù)波動(dòng)率指數(shù)估值水平方面，標(biāo)普500指數(shù)的PE(TTM)自2023年10月末接近機(jī)會(huì)值位置反彈上行后，11月初上穿中位數(shù)23.54水平線至階段高點(diǎn)后有所回落。相對(duì)應(yīng)的，指數(shù)下半年來亦迅速升至前期高點(diǎn)位置。目前來看，標(biāo)普500指數(shù)的PE(TTM)距離上方31.09的危險(xiǎn)值較遠(yuǎn)，距離前期高點(diǎn)也尚有距離。圖表43：標(biāo)普500指數(shù)PE(TTM)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平方面，標(biāo)普500指數(shù)市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平（標(biāo)普500指數(shù)PE的倒數(shù)與美國10年期國債收益率的商值）是研判指數(shù)底部區(qū)域的重要指標(biāo)。歷史數(shù)據(jù)顯示，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平自10月23日的年度最低點(diǎn)0.0085有所回升，截至12月28日升至0.0097。由于美國10年期國債收益率自高位繼續(xù)回落，目前風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平的跌勢相對(duì)10月末明顯走緩，美債性價(jià)比有所提高。特別是當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)已然宣布停止加息，何時(shí)降息只是時(shí)間問題。當(dāng)前高利率影響下美債收益率較低，然一旦啟動(dòng)降息，利率的下行或于不同程度上推高美債收益率。美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日?qǐng)D表44：標(biāo)普500指數(shù)市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平2023年信息技術(shù)戰(zhàn)績長紅，降息預(yù)期下房地產(chǎn)Q4反彈明顯美股市場內(nèi)標(biāo)普500指數(shù)11大板塊方面，于2023年度，板塊全數(shù)收漲，其中信Palantir(PLTR.US)收漲182.87%、美國超微公司(AMD.US)收漲135.59%、英偉達(dá)(NVDA.US)收漲252.82%。雖然房地產(chǎn)板塊年度表現(xiàn)漲幅較少，季度和月度表現(xiàn)卻后來居上，這或主要源于在美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)束加息周期后，降息預(yù)期驟升，市場對(duì)利率見頂且有望下行的預(yù)期對(duì)以借貸為主的房地產(chǎn)市場和受無風(fēng)險(xiǎn)利率影響估值的信息技術(shù)板塊來說，有積極的影響。而房地產(chǎn)板塊的季度表現(xiàn)中，有美國鐵塔(AMT.US)收漲31.27%、ExtraSpaceStorage(EXR.US)收漲31.87%、西蒙地產(chǎn)(SPG.US)32.04%。美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日?qǐng)D表45：2023年內(nèi)不同區(qū)間內(nèi)標(biāo)普500指數(shù)十一大行業(yè)指標(biāo)行情表現(xiàn)序號(hào)板塊名稱周度表現(xiàn)月度表現(xiàn)季度表現(xiàn)半年度表現(xiàn)年度表現(xiàn)年初至今表現(xiàn)52.42%1信息技術(shù)0.37%4.70%17.07%9.56%56.61%2通訊服務(wù)-0.29%3.73%9.55%12.75%52.24%48.42%3非必需消費(fèi)品-0.60%5.60%11.15%7.42%37.48%34.22%4工業(yè)1.04%8.83%12.73%6.42%18.61%17.54%5金融0.97%6.70%12.50%11.83%17.29%15.85%6材料0.32%7.50%11.94%7.16%12.40%12.06%7房地產(chǎn)0.67%9.12%14.60%4.31%7.27%6.11%8醫(yī)療保健1.76%6.46%6.40%2.44%4.24%3.07%9-0.59%0.28%-4.03%5.86%2.77%1.34%必需消費(fèi)品1.60%3.30%4.60%-1.79%-0.88%-0.91%公用事業(yè)1.09%3.02%8.32%-3.65%-8.35%-8.24%板塊估值水平方面，僅有板塊的遠(yuǎn)期PE高于截至1月1日的市盈率。一般而言，如果板塊內(nèi)公司的整體收益增長，即EPS增加，而股價(jià)卻保持不變，即表示遠(yuǎn)期PE會(huì)小于當(dāng)前市盈率。而遠(yuǎn)期PE與當(dāng)前市盈率差距最大的，依次為金融和能源板塊。圖表46：2023年內(nèi)不同區(qū)間內(nèi)標(biāo)普500指數(shù)十一大行業(yè)指標(biāo)估值表現(xiàn)序號(hào)板塊名稱總市值（十億美元）P/E遠(yuǎn)期P/EPEGP/SP/B過去5年EPS增速銷售額增速17.22%1信息技術(shù)15980.2036.7024.742.995.478.2417.53%2金融9588.9613.0613.271.331.841.6611.46%13.19%3醫(yī)療保健7535.1732.2119.213.591.954.2620.60%68.79%4非必需消7070.7523.1119.612.061.584.4216.30%47.97%5通訊服務(wù)6692.0524.8718.051.213.013.6221.61%383.01%6工業(yè)5200.0723.6218.962.181.894.314.63%10.05%7必需消費(fèi)品3623.4621.4818.38.23%6.52%83396.288.489.390.90.951.7628.29%40.10%9材料2056.6717.3415.163.511.682.1717.97%14.12%房地產(chǎn)1530.4838.3831.854.984.332.2210.95%44.38%公用事業(yè)1280.6017.8615.652.611.841.733.46%8.16%美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日2023美股IPO信息技術(shù)新股領(lǐng)頭，ARM募資總額超48億美元新股方面，經(jīng)整理2023全年美股合計(jì)上市164只新股，IPO市場依舊處于恢復(fù)期。按首發(fā)募資總額（萬美元）排序的前15只新股中，信息技術(shù)和醫(yī)療保健板塊的占比最大。整體來看，總募集資金額度達(dá)到184.71億美元。其中，募集資金總額最大的一家新股為信息技術(shù)板塊的ARM(ARM.US)，募集資金總額為48.71億美元。NEXTRACKER(NXT.US)。圖表47：2023全年美股市場新股數(shù)據(jù)，按首日募資總額排名序號(hào)代碼名稱發(fā)行價(jià)格上市至今漲幅(%)首發(fā)募資總額所屬行業(yè)信息技術(shù)1ARM.USARM51.0047.34487,050.002KVUE.USKENVUE22.00-2.14437,215.78醫(yī)療保健3SRFM.USSURFAIRMOBILITY20.00-92.25228,779.59工業(yè)4BIRK.USBIRKENSTOCK46.005.93148,387.09必需消費(fèi)品5NXT.USNEXTRACKER24.0095.2173,416.00信息技術(shù)6CART.USMAPLEBEAR30.00-21.7766,000.00工業(yè)7SLRN.US18.00-58.5662,100.00醫(yī)療保健8KVYO.US30.00-7.4057,600.00信息技術(shù)9AACT_U.USARESACQUISITIONII10.005.0050,000.00金融SVV.USSAVERSVALUEVILLAGE18.00-3.4446,143.75非必需消VTMX.USCORPORACIONINMOBILIARIAVESTA31.0027.8144,562.50房地產(chǎn)ODD.USODDITYTECH35.0032.9442,368.41必需消費(fèi)品CAVA.USCAVA22.0095.3636,544.44非必需消APGE.USAPOGEETHERAPEUTICS17.0064.3534,505.75醫(yī)療保健ATLASENERGYSOLUTIONS18.00-4.3332,400.00美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日2024年降息周期開啟，三大指數(shù)或?qū)⒃賱?chuàng)歷史新高回顧過去，美國CPI從2022年6月份的峰值9.1%逐級(jí)下降，雖然2023年下半年有所反復(fù)，但在美聯(lián)儲(chǔ)維持限制性的貨幣政策之下，趨勢性下行已成定局，逐步達(dá)到美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)核心PCE設(shè)置的2%的目標(biāo)。由于高息導(dǎo)致資本回流美國、勞動(dòng)力市場24.23%。據(jù)Wind資訊，在2023年全球大類資產(chǎn)漲幅榜中納指排名第三，僅次于比特幣（155.68%）與俄羅斯MOEX（43.87%）指數(shù)，標(biāo)普500指數(shù)排名第五。從歷史上看，在加息周期結(jié)束，降息周期開始前的利率高位橫盤區(qū)域，即美聯(lián)儲(chǔ)定義的Longer階段，美股表現(xiàn)都不錯(cuò)。（1）如果因經(jīng)濟(jì)衰退而緊急降息，美股表現(xiàn)將比較差。（2）如果因通脹降溫逐漸回到美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)定的目標(biāo)但沒有出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退而降息，美股表現(xiàn)將比較好。顯然，站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，雖然有可能出現(xiàn)第一種情形，但我們更偏向于第二種假設(shè)。當(dāng)前，納斯達(dá)克指數(shù)PE(TTM)=41.87X，估值略高于5年均值39.51X；標(biāo)普500指數(shù)PE(TTM)=24.51X，估值略低于5年均值25.19X；整體而言，估值并不算高，隨著降息周期的開啟，企業(yè)成本降低盈利提升，流動(dòng)性亦將進(jìn)一步改善，拔估值仍有一定的空間。結(jié)合指數(shù)整體盈利狀況與估值兩方面考慮，我們樂觀估計(jì)2024年納斯達(dá)克指數(shù)最高將達(dá)到17,426點(diǎn)，合理價(jià)位區(qū)間為12,895-17,426點(diǎn)，對(duì)應(yīng)預(yù)期市盈率為37.0-50.0倍。標(biāo)普500指數(shù)預(yù)計(jì)最高將達(dá)到5,375點(diǎn)，全年波動(dòng)區(qū)間為4,319-5,375點(diǎn)，對(duì)應(yīng)預(yù)期市盈率為22.5-28.0倍。與目前指數(shù)水平相比（截止2024年1月4日收盤，納指14,592.21點(diǎn)，標(biāo)普500指數(shù)4,704.81點(diǎn)），納指和標(biāo)普500指數(shù)2024年最高將分別有19.0%和14.0%的上升潛力，指數(shù)點(diǎn)位將再創(chuàng)歷史新高。圖表48：納斯達(dá)克指數(shù)PE(TTM)=41.87X，估值略高于5年均值39.51X來源：Wind、EddidFinancial(截止美股宏觀策略研究報(bào)告2024年01月05日?qǐng)D表49：標(biāo)普500指數(shù)PE(TTM)=24.51X，估值略低于5年均值25.19X來源：Wind、EddidFinancial(截止2024年主要大類資產(chǎn)配置方向及邏輯基于以上分析，我們對(duì)于2024年美股市場維持樂觀的態(tài)度，大類資產(chǎn)配置主推追蹤納指100、標(biāo)普500、20年期美國長期國債指數(shù)、黃金指數(shù)及比特幣的ETF，推薦邏輯如下所述:納指100指數(shù)、標(biāo)普500指數(shù)：美國經(jīng)濟(jì)有韌性衰退概率低、宏觀流動(dòng)性寬松、估值不高。（標(biāo)的：QQQ.US、SPY.US）美國長期國債：十年期國債收益率回到約4.0%，與2023年7月美聯(lián)儲(chǔ)最后一次加息時(shí)點(diǎn)相當(dāng)，預(yù)期2024下半年美聯(lián)儲(chǔ)降息周期開啟，年底或?qū)⑦_(dá)到3.2%-3.5%水平。（標(biāo)的：TLT.US）黃金：美元指數(shù)下跌、地緣政治沖突（俄烏戰(zhàn)爭、以哈沖突）、中國臺(tái)灣地區(qū)選舉、美國選舉等導(dǎo)致的避險(xiǎn)需求。(標(biāo)的：GLD.US)比特幣：總量有限（根據(jù)芝商所（CMEGroup）資料，比特幣系統(tǒng)設(shè)計(jì)總量約2100萬枚，目前已挖掘的數(shù)量大約為1700萬枚。）、去中心化、2024年上半年產(chǎn)量減少、宏觀環(huán)境寬松、現(xiàn)貨ETF（當(dāng)前已有貝萊德、高盛、Grayscale、方舟等14家資產(chǎn)管理公司提交申請(qǐng)）預(yù)計(jì)將獲SEC批準(zhǔn)而‘監(jiān)管正?；颉@美國SEC認(rèn)可’，成為一個(gè)嶄新的大類資產(chǎn)，在全