房地產(chǎn)企業(yè)借殼上市以綠地金豐投資為例方含笑

房地產(chǎn)企業(yè)借殼上市----以綠地集團借殼金豐投資為例姓名：方含笑學號：201620110204引言為了維持房地產(chǎn)行業(yè)在國民經(jīng)濟中的支柱地位，國家先后出臺了一系列抑制房價過熱的調(diào)控政策，在一定程度造成了房地產(chǎn)行業(yè)資金緊張的局面。借殼上市作為低門檻和低成本的間接上市手段，是有融資需求的房地產(chǎn)企業(yè)籌集資金的重要手段。本文基于綠地集團借殼金豐投資整體上市的案例，綜合分析其重組后的財務狀況、短期市場反應、股權結(jié)構(gòu)等方面的經(jīng)濟效應，期望為其他房地產(chǎn)企業(yè)借殼上市，走出融資困境提供指導，為國企混合所有制改革提供借鑒。目錄CONTENTS1文獻綜述2借殼上市理論基礎3房地產(chǎn)企業(yè)借殼上市概況4綠地集團借殼上市案例分析5綠地集團借殼上市績效評價6參考文獻Part01文獻綜述借殼上市動機主要觀點羅軍（2010）提出國有企業(yè)借殼上市的動機為：能在證券市場上直接融資、新聞效應、額外的股票增值收益、重組中獲利等。殼資源選取利用羅詩藝、王杰等(2013）通過案例進行分析，提出借殼上市是企業(yè)登錄資本市場的一種簡單、有效、快捷的途徑，有利于殼資源的利用和改善殼公司的資產(chǎn)質(zhì)量。財務績效影響邱群（2013）提出借殼上市操作能夠在短期內(nèi)緩解房企融資問題，實現(xiàn)企業(yè)的暫時盈利，但是房地產(chǎn)行業(yè)作為特殊行業(yè)，嚴重受國家政策影響。

文獻綜述Part02借殼上市理論基礎借殼上市基本概念借殼上市是指一家私人公司通過把資產(chǎn)注入一家市值較低的已上市公司，得到該公司一定程度的控股權，利用其上市公司地位，使母公司的資產(chǎn)得以上市。狹義借殼上市，是指上市公司的非上市控股母公司通過資產(chǎn)重組方式將自身的資產(chǎn)和業(yè)務注入上市公司，實現(xiàn)母公司的上市。廣義借殼上市，包括狹義借殼上市和買殼上市。買殼上市通常指非上市公司通過收購一家已上市公司，然后通過“反向收購”的方式注入相關業(yè)務及資產(chǎn)，實現(xiàn)間接上市。縮短上市時間企業(yè)通過IPO發(fā)行不僅需要經(jīng)歷一系列改制、行政審批、資產(chǎn)登記、資產(chǎn)評估等繁瑣程序，而且存在政策風險因素。而借殼上市較為簡單，可縮短上市時間，減少不確定性。上市公司作為公眾企業(yè)，能不斷提高企業(yè)的知名度，有利于無形資產(chǎn)不斷增值。企業(yè)的品牌形象的提升，對經(jīng)營業(yè)績有顯著正面影響。一些地方政府為了支持本土化企業(yè)的發(fā)展，往往給予如實行稅收減免、研發(fā)費用補貼、辦公生產(chǎn)用地優(yōu)先滿足、銀行貸款扶持等優(yōu)惠政策，扶持企業(yè)往更好的方向發(fā)展。完善融資渠道提高企業(yè)知名度地方政策支持借殼上市動因理論通過借殼上市后，獲得上市融資的資格，企業(yè)可以根據(jù)自身的需求進行配股或增發(fā)，改善企業(yè)的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，拓寬企業(yè)的融資渠道。獲取股權資產(chǎn)置換對價支付上市公司股權被獲取的方法主要有以下三種：二級市場上收購、涉及到國有股時的股權行政劃撥、司法拍賣競買。通常采用二級市場收購的方式來獲取低價值的殼資源。資產(chǎn)置換的方法主要分兩種，一種是殼公司與借殼方之間資產(chǎn)互換，這一類被稱為借實殼上市；一種是殼公司和自身原來股東之間進行資產(chǎn)互換，這一類被稱為借凈殼上市。對價支付即借殼上市中的換股吸收合并，主要方法有現(xiàn)金支付、資產(chǎn)支付、股權支付。目前主流的支付對價方式減少了現(xiàn)金支付的使用頻次，多通過資產(chǎn)置換后定向增發(fā)完成。借殼上市基本模式Part03房地產(chǎn)企業(yè)借殼上市概況銷售狀況不佳：2014年開始宏觀經(jīng)濟下行壓力較大，在相關限購政策的刺激下，房地產(chǎn)銷售出現(xiàn)了冰火兩重天的現(xiàn)象，二三線地方市場庫存壓力居高不下，供大于求。資金面緊張：房地產(chǎn)行業(yè)屬于資本密集型行業(yè)，資金需求旺盛。其運營資金絕大部分來自借款，企業(yè)的負債高于其自身內(nèi)部資金，具有較高的財務杠桿，行業(yè)資金鏈易受到宏觀資金面松緊的影響而面臨系統(tǒng)性風險。融資結(jié)構(gòu)單一：房地產(chǎn)企業(yè)融資主要可以分為直接融資和間接融資，我國仍然是以間接融資為主，股權融資在我國房地產(chǎn)融資來源中占比較小。1999年開端隨后發(fā)展緩慢2003年小高潮以后基本停滯2010年后政府抑制政策，數(shù)量減少。2015年后有所改善行業(yè)概況及借殼上市歷史2009年飛速發(fā)展，達到數(shù)量峰值14起Part04綠地集團借殼上市案例分析綠地集團綠地集團，成立于1992年，是一家以房地產(chǎn)為主業(yè)的綜合性企業(yè)集團，具有房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)一級資質(zhì)。綠地集團目前已經(jīng)形成了以房地產(chǎn)為主業(yè)，能源、金融等相關產(chǎn)業(yè)并行發(fā)展的多元化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。從股權結(jié)構(gòu)來看，上海市國資委通過100%持股上海地產(chǎn)集團和上海城投總公司，持有綠地集團48.45%的股份，為其實際控制人。金豐投資金豐投資是國內(nèi)第一家房地產(chǎn)行業(yè)綜合服務型上市公司。金豐投資是通過收購原“上海嘉豐股份有限公司”國家股，經(jīng)跨行業(yè)資產(chǎn)重組并變更主營業(yè)務的A股上市公司，主要經(jīng)營業(yè)務包括房地產(chǎn)投資開發(fā)、流通服務、代建管理和金融服務等。公司的實際最終控制人為上海國資委。交易雙方情況介紹主要收入來源主要是房地產(chǎn)業(yè)務和能源業(yè)務，且毛利較大，支撐未來發(fā)展。主營業(yè)務流動比率逐年提高，但企業(yè)高杠桿運行，可能導致較高的財務風險。償債能力凈資產(chǎn)收益率下降明顯，可能是海外業(yè)務擴張在發(fā)展初期的不成熟性。盈利能力使其存貨及總資產(chǎn)規(guī)模不斷上升，但由于房地產(chǎn)銷售收入滯后性，使資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度下降。營運能力綠地集團財務狀況行業(yè)名稱2014年收入毛利2013年收入毛利2012年收入毛利房地產(chǎn)主業(yè)1121.77278.24923.06244.81651.94190.93房地產(chǎn)延伸產(chǎn)業(yè)276.7027.22227.9822.05208.018.25能源及相關貿(mào)易產(chǎn)業(yè)1322.2512.221454.6612.241122.8012.36汽車銷售及服務70.633.0359.252.8151.732.76其他產(chǎn)業(yè)22.718.9121.047.6717.077.69合計2814.06329.622685.99289.582051.55221.99項目2014年度2013年度2012年度流動比率1.431.421.3資產(chǎn)負債率87.97%88.76%87.14%凈資產(chǎn)收益率8.82%22.50%—總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.590.820.92存貨周轉(zhuǎn)率0.781.11.23凈利潤增長率-34.30%22.21%—金豐投資財務狀況項目2014年12月31日2013年12月31日2012年12月31日總資產(chǎn)（萬元）744，930.45615，887.95596，631.55總負債（萬元）557，395.21395，741.81376，564.01歸于母公司所有者權益合計（萬元）186，506.87218，742.22218，500.48歸于上市公司股東的每股凈資產(chǎn)（元）3.604.224.22資產(chǎn)負債率74.83%64.26%63.12%項目2014年2013年2012年營業(yè)收入（萬元）11，027.9789，241.9244，025.71利潤總額（萬元）-35，521.588，919.3711，996.81歸于上市公司股東的凈利潤（萬元）-36，459.596，963.0710，496.06在行業(yè)景氣度下滑和政策限制的雙重影響下，金豐投資的經(jīng)營情況受到了一定影響，公司業(yè)績下滑趨勢明顯。2012年至2014年金豐投資的凈利潤在逐年下滑，資產(chǎn)負債率逐年上升，經(jīng)營狀況不理想。因此，面對行業(yè)環(huán)境的變化和自身欠佳的經(jīng)營狀況，金豐投資需謀求業(yè)務和經(jīng)營模式上的轉(zhuǎn)變來獲取新的利潤增長點。綠地集團借殼上市模式綠地集團上海地產(chǎn)金豐投資

以其全部資產(chǎn)和負債共計21.92億元置換上海地產(chǎn)持有綠地股份，實現(xiàn)凈殼。定向增發(fā)110.5億股

作667.32億元置入資產(chǎn)資產(chǎn)置換環(huán)節(jié)金豐投資以全部資產(chǎn)及負債與上海地產(chǎn)集團持有的綠地集團等額價值的股權進行置換，擬置出資產(chǎn)由上海地產(chǎn)集團或其指定的第三方主體承接?？紤]到評估基準日后上市公司擬實施分紅2125.11萬元，本次擬置出資產(chǎn)的交易價格為21.92億元。定向增發(fā)環(huán)節(jié)上海地產(chǎn)集團持有的綠地集團股權的預估值與擬置出資產(chǎn)預估值的差額約為107.94億元，根據(jù)擬注入資產(chǎn)、擬置出資產(chǎn)的交易價格及股票發(fā)行價格計算金豐投資向綠地集團全體股東非公開發(fā)行A股股票共110.5億元購買其持有的綠地集團股權。重組前后股權結(jié)構(gòu)對比交易前，上市公司控股股東為上海地產(chǎn)集團，實際控制人為上海市國資委。交易完成后，上海地產(chǎn)集團及其全資子公司中星集團持股25.82%、上海城投總公司持股20.55%、上海格林蘭持股28.79%，且比例較為接近均不超過30%，其他股東合計24.83%。上述股東中沒有任何一個股東能夠單獨對上市公司形成控制關系。交易完成后，上市公司將成為上海市國資系統(tǒng)中的多元化混合所有制企業(yè)。公司的實際最終控制人仍為上海市國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會。交易前，上市公司控股股東為上海地產(chǎn)集團，實際控制人為上海市國資委。交易完成后，上海地產(chǎn)集團及其全資子公司中星集團持股25.82%、上海城投總公司持股20.55%、上海格林蘭持股28.79%，且比例較為接近均不超過30%，其他股東合計24.83%。上述股東中沒有任何一個股東能夠單獨對上市公司形成控制關系。交易完成后，上市公司將成為上海市國資系統(tǒng)中的多元化混合所有制企業(yè)。公司的實際最終控制人仍為上海國資委。7.1公司宣布重組信息重大事項停牌6.27上海國資委同意金豐資產(chǎn)重組方案4.24借殼上市重組方案獲得證監(jiān)會批準8.14金豐投資正式更名為綠地集團，股票代碼6006063.18金豐投資披露重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份購買資產(chǎn)暨關聯(lián)交易預案8.20中國證監(jiān)會受理了金豐投資的重組方案，但是相關的重組事宜并未核。6月份金豐投資完成重組置入綠地集團100%股權過戶手續(xù)8.18綠地集團借殼上市流程重組交易進程2013年2014年2015年綠地集團借殼上市完成后正式登陸上交所Part05綠地集團借殼上市的經(jīng)濟效益評價

財務數(shù)據(jù)評價項目借殼上市后（萬元；元/股）借殼上市前（萬元；元/股）增長倍數(shù)資產(chǎn)36767814.18615887.9558.70負債32070682.05395741.8180.04股東權益4697132.13220146.1420.34歸屬母公司股東權益3293773.65218742.2214.06營業(yè)收入25218185.6289241.92281.58凈利潤831066.986817.44120.90歸屬于母公司股東凈利潤818511.346963.07116.55每股收益0.670.134.15每股凈資產(chǎn)2.714.22-0.36認購股份價格上漲5.54元/股的價格認購的金豐投資股份在2015年6月30日股價上漲為24.43元/股，上漲340.97%資產(chǎn)評估溢價綠地集團在反向收購交易中以6673205.00萬元的資產(chǎn)評估價值作價，溢價107.17%機構(gòu)投資者獲益金豐投資向上海格林蘭發(fā)行了約35.03億股，重組后市值高達909.03億元，五位戰(zhàn)略投資者合計629.55億元，相對于117.29億元的出資額獲益將近5.37倍。營業(yè)收入及利潤重組大幅提振公司業(yè)績，營業(yè)收入增長281.58倍，凈利潤增長120.9倍，歸屬母公司凈利潤增長116.55倍。短期市場反映評價--股價走勢停牌復牌期間股價走勢重組方案獲證監(jiān)會批準前后股價走勢成功借殼后股價走勢短期市場反映評價--事件研究法通過計算某一事件披露日前后的股價變動，研究發(fā)生這一事件的收益率與未發(fā)生這件事所應該具有的收益率之間的偏離程度，從而了解資本市場對此事件的反應。0時點：金豐投資首次宣布因借殼上市公告停牌日（2013年7月1日）和綠地借殼上市方案最終獲證監(jiān)會通過日（2015年4月23日）時間區(qū)間：事件發(fā)生前后10天累計超額收益率：個股收益率與基準收益率差額的累計值初次停牌，市場對于借殼上市持有一定觀望和懷疑的態(tài)度。待整個借殼上市事件塵埃落定，投資者對公司前景給予了更高的市場評價。整個重組事件對公司的績效有正面影響，公司的短期績效呈明顯快速上升趨勢。初次停牌日借殼上市方案通過日時期超額收益率累計超額收益率時期超額收益率累計超額收益率-10-0.008143-0.008143-10-0.022097-0.022097-90.0095650.001422-9-0.012815-0.034912-80.0019010.003323-80.024833-0.010079-70.0149760.018299-70.0901870.080108-6-0.024280-0.005981-60.0345100.114618-5-0.095296-0.101277-50.0824700.197088-40.1894000.088123-40.0597490.256837-30.0172460.105369-3-0.0114680.245369-2-0.0122230.093146-2-0.0299310.215438-1-0.0434130.049733-1-0.1099250.10551300.0862000.13593300.1046340.21014710.1025830.23851610.0694180.27956520.1134990.35201520.1113050.3908730.0884650.4404830.1076280.49849840.0764050.51688540.0914060.58990450.0991460.6160315-0.0594350.53046960.1020840.7181156-0.0653280.46514170.0857270.8038427-0.0266020.4385398-0.0845140.71932880.0319840.4705239-0.1093330.6099959-0.0116960.458827100.0031530.61314810-0.0281240.430703短期市場反映評價--事件研究法用SPSS進行單變量T檢驗，考察累計超額收益率CAR與0之間是否有顯著性差異。在95%的置信水平下Sig.(雙側(cè))<0.05的顯著性水平，因此否定原假設認為兩次事件對公司股價均產(chǎn)生顯著性影響。整體來看投資者對綠地集團借殼上市持樂觀態(tài)度，借殼上市得到了市場的認可，對公司的影響是正面的。

綠地集團不僅完成了國有控股、管理層控制的混合所有制改革，而且平衡了多方的利益問題有利于完善公司股權結(jié)構(gòu)，公司的內(nèi)部決策制度和公司的管理制度優(yōu)化，利于實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。step3提升公司治理效率step4治理結(jié)構(gòu)完善step2引入私募股權基金step1低成本員工持股改革股權結(jié)構(gòu)評價為了為公司上市掃除障礙，綠地集團創(chuàng)新性地設計出一種通過合伙人方式掌控綠地集團管理權的方案解決了職工持股會股東資格不適合的問題，還保持了公司核心高管的控制權。綠地集團以私募股權融資方式進行增資擴股，創(chuàng)新性地引入五家私募股權后再進行反向收購交易，重組后三大控股股東的持股比例下降到75.17%，發(fā)行在外