逆風(fēng)與順風(fēng)：2024歐洲經(jīng)濟(jì)怎么看

高利率環(huán)境；3）內(nèi)外需疲軟；4）去庫(kù)存進(jìn)程加深。因此，往后看，通脹是否能夠順利回落，同時(shí)就業(yè)市場(chǎng)維持韌性，推動(dòng)居民實(shí)際收入上升；高利率會(huì)否資、工業(yè)生產(chǎn)構(gòu)成持續(xù)性限制；全球經(jīng)濟(jì)修復(fù)能否拉動(dòng)歐元區(qū)凈出口回升外生的能源、食品沖擊而起，以美國(guó)為參照系，其外生通脹更加惡劣，內(nèi)動(dòng)力由2022年的能源切換至食品、核心商品與核心服務(wù)，能源項(xiàng)則因?yàn)橛蛢r(jià)與天然氣的下降轉(zhuǎn)為拖累項(xiàng)。對(duì)通脹變動(dòng)影響最大的因素由外生大宗商品價(jià)格居民部門實(shí)際收入有望復(fù)蘇，拉動(dòng)消費(fèi)增長(zhǎng)：大流行后歐洲消費(fèi)遭受重挫，此后復(fù)蘇低于消費(fèi)的沖擊前趨勢(shì)、低于經(jīng)濟(jì)整體復(fù)蘇趨勢(shì)，無(wú)論是大流行沖擊后的復(fù)蘇階段至今，消費(fèi)一直都是歐洲經(jīng)濟(jì)的主要拖累項(xiàng)。歐洲消費(fèi)前述的高通脹存在重要關(guān)聯(lián)。高通脹，繼而在高通脹環(huán)境下收入跑輸組合特征，預(yù)計(jì)2024歐元區(qū)就業(yè)需求下滑不會(huì)導(dǎo)致就業(yè)市場(chǎng)大幅下行，更有可能僅導(dǎo)致名義薪資增速及就業(yè)擴(kuò)張規(guī)模的線性有序放緩。而名義通脹更快速勢(shì)，將繼續(xù)支撐居民實(shí)際收入增速改善。整體來(lái)看，收入對(duì)歐洲消費(fèi)的貨幣政策拐點(diǎn)臨近。歐洲本輪加息周期滯后于美國(guó)，自2022年7月開始，在通4.5%的高點(diǎn)。而在當(dāng)前，歐央行貨幣政策緊縮的影響持續(xù)累積并顯現(xiàn)。結(jié)合前述的經(jīng)濟(jì)臨近衰退、通脹大幅回落的基本面條件，歐央行或已接近貨幣政策從能源密集行業(yè)的產(chǎn)值下跌見底。2022年初以來(lái)，對(duì)比其它制造業(yè)，歐洲能源密集型產(chǎn)業(yè)受到能源危機(jī)沖擊的影響更為顯著，能源密集型產(chǎn)業(yè)的工業(yè)生產(chǎn)的背景下，能源價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，歐洲大概率不會(huì)再度面臨如2022年末出現(xiàn)的嚴(yán)重能源危機(jī)，能源價(jià)格高企對(duì)于歐洲工業(yè)生產(chǎn)的影響相應(yīng)得以舒緩，歐洲企業(yè)去庫(kù)壓力偏高。我們認(rèn)為歐洲制造業(yè)庫(kù)存目前整體庫(kù)存規(guī)模偏高，需求景氣度有限，企業(yè)處于主動(dòng)去庫(kù)壓力較大的階段，但隨著制造業(yè)PMI筑底回升，庫(kù)存自高報(bào)告發(fā)布日期wangzhongyao1@sunjinxia@orientsec.c張志鵬zhangzhipeng@caojingnan@orientsec.吳澤青wuzeqing@美國(guó)消費(fèi)傾向有回升跡象：12月美國(guó)零售數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)通脹雖超預(yù)期，市場(chǎng)暫不買單：12月美國(guó)CPI數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)2024年了，美國(guó)居民韌性還在嗎——海外宏觀焦點(diǎn)專題2024-01-202024-01-132024-01-06有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。2目錄 4 6 7 有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。3 4 5 5 5 6 6 7 7 7 7 8 8 8 8 9 9 9 9 9 有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。41當(dāng)前歐洲經(jīng)濟(jì)瀕臨衰退不同于歐洲股市在23年的良好表現(xiàn)，當(dāng)前歐洲宏觀經(jīng)濟(jì)基本面已經(jīng)瀕臨衰退。歐元區(qū)多國(guó)實(shí)際0.3%，第三季度同環(huán)比增速皆轉(zhuǎn)負(fù)值，同比-0.3環(huán)比萎縮0.1%，眾多國(guó)家實(shí)際GDP環(huán)比增速趨勢(shì)下行，其中丹麥、瑞典、荷蘭、奧地利自數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。5數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所1）高通脹：能源、食品的外生沖擊尤其嚴(yán)重，擠占居民消費(fèi)。工資增速低于通脹，使得居民實(shí)因此，往后看，通脹是否能夠順利回落，同時(shí)就業(yè)市場(chǎng)維持韌性，推動(dòng)居民實(shí)際收入上升；高利率會(huì)否對(duì)企業(yè)投資、工業(yè)生產(chǎn)構(gòu)成持續(xù)性限制；全球經(jīng)濟(jì)修復(fù)能否拉動(dòng)歐元區(qū)凈出口回升等等，數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。62通脹外生沖擊影響消退食品、核心商品與核心服務(wù)，能源項(xiàng)則因?yàn)橛蛢r(jià)與大的因素由外生大宗商品價(jià)格沖擊切換為價(jià)格傳導(dǎo)情況和居步估值同比增長(zhǎng)為2.9%，較上月2.4%小幅回升但仍處于下行趨勢(shì)中，且反彈幅度數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所HICP能源分項(xiàng)同比增速與能源價(jià)格波動(dòng)高度相關(guān)，隨著能源價(jià)格快速回落，該分項(xiàng)自2022到12月的-6.67%。往后看，在全球經(jīng)濟(jì)疲軟、供應(yīng)趨于過(guò)剩的背景下除了波動(dòng)較大的食品和能源分項(xiàng)之外，歐元區(qū)HICP將核心通脹拆分為“非能源工業(yè)制品”和通脹目標(biāo)仍有較大差距，是當(dāng)前歐洲名義通脹的最大支撐項(xiàng)，該分項(xiàng)后續(xù)下行過(guò)程中將受到居民有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。7部門的通脹預(yù)期與工資增長(zhǎng)的影響，目前歐元區(qū)小時(shí)勞工成本指數(shù)同比增速為5.3%，若居民薪資數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所3居民部門實(shí)際收入有望復(fù)蘇，拉動(dòng)消費(fèi)增長(zhǎng)后半段（包括當(dāng)前）顯露頹勢(shì)，整體上歐元區(qū)實(shí)際GDP規(guī)?；具€站在大流行前的增長(zhǎng)趨勢(shì)線但是在消費(fèi)方面，大流行后歐洲消費(fèi)遭受重挫，此后復(fù)蘇低于消費(fèi)的沖擊前趨勢(shì)、低于經(jīng)濟(jì)整體支出才剛剛修復(fù)到疫情爆發(fā)前的絕對(duì)規(guī)模，沒(méi)有恢復(fù)至趨勢(shì)。也就是說(shuō)無(wú)論是大流行沖擊當(dāng)中還），有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。8數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所歐洲消費(fèi)的疲弱表現(xiàn)與前述的高通脹存在重要關(guān)聯(lián)。高通脹，繼而在高通脹環(huán)境下收入跑輸物價(jià)導(dǎo)致的實(shí)際收入增速下滑，是壓制歐洲消費(fèi)的主要邏輯。大流行之后，歐美都經(jīng)歷了嚴(yán)重的通脹，但歐洲工資上漲不及美國(guó)強(qiáng)勁，導(dǎo)致歐洲的名義收入跑輸通脹。我們以簡(jiǎn)單加權(quán)的方式計(jì)算德國(guó)、法國(guó)、意大利這三個(gè)歐洲主要國(guó)家的平均勞動(dòng)力成本進(jìn)入名義收入跑贏通脹的階段，2023Q2可支配收入同比增速為8.1%，已明顯高于二季度平均比數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。9續(xù)處于歷史低位。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，歐元區(qū)制造業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所相對(duì)有限。截止2023Q3，歐元區(qū)小時(shí)勞工成本指數(shù)同比增速和工資收入指數(shù)同比增速先性，趨勢(shì)上職位空缺率自2022年下半年以來(lái)見頂回落，薪資增速預(yù)計(jì)也將相應(yīng)放緩。綜合來(lái)數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所這樣，名義通脹更快速的回落趨勢(shì)，將繼續(xù)支撐居民實(shí)際收入增速改善。整體來(lái)看，收入對(duì)歐洲消費(fèi)的影響已經(jīng)從逆風(fēng)轉(zhuǎn)為順風(fēng)，并且大概率在隨后延續(xù)。截至23Q3，歐洲消費(fèi)尚未見到受益消費(fèi)意愿偏弱，儲(chǔ)蓄率有所上升。截止2023Q3，德國(guó)、法國(guó)的家庭儲(chǔ)蓄率分別為11.7%、到一年不等，因而消費(fèi)信心的改善有望扭轉(zhuǎn)儲(chǔ)蓄率數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。4貨幣政策拐點(diǎn)臨近響持續(xù)累積并顯現(xiàn)。結(jié)合前述的經(jīng)濟(jì)臨近衰退、通脹大幅回落的基本面條件，歐央行或已接近貨根據(jù)歐元OIS顯示的市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)預(yù)計(jì)歐央行在2024年6月首次降息，2024全年降息約100bp。息信號(hào)使得市場(chǎng)提早激進(jìn)押注降息，歐央行官員目前對(duì)于貨幣政策的表述主要偏鷹。拉加德在達(dá)沃斯論壇中還表示：“歐洲央行將堅(jiān)持到底，直到利率進(jìn)入限制性區(qū)域，并維持足夠長(zhǎng)的時(shí)間，數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所姓名職位表態(tài)01/17/24拉加德歐央行行長(zhǎng)歐洲央行很可能在夏季降息。通脹還未回落到歐洲央行所期望水平，對(duì)通脹回落2%目標(biāo)充滿信心。01/17/24諾特歐央行管委會(huì)委員、荷蘭央行行長(zhǎng)歐洲央行需要看到薪資形勢(shì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)后才能開始降息。市場(chǎng)對(duì)放松貨幣政策的押注降低了降息的可能性。01/17/24歐央行管委會(huì)委員、德國(guó)央行行長(zhǎng)降息是一個(gè)必然的趨勢(shì)，盡管目前的具體時(shí)間點(diǎn)尚未確定。01/17/24瓦利馬基歐央行管委會(huì)臨時(shí)成員、芬蘭央行官員歐洲央行在將通脹率降至2%的目標(biāo)上正取得進(jìn)展，但在將降息提上議程前需更多證據(jù)，政策制定者應(yīng)再等待一段時(shí)間，而不是過(guò)早地行動(dòng)。01/10/24德金多斯歐央行副行長(zhǎng)去年通脹快速下降的步伐可能在2024年放緩，并在年初陷入停滯。歐元區(qū)20國(guó)經(jīng)濟(jì)可能在2023年年底陷入衰退，并且可能會(huì)在今年繼續(xù)陷入困境。未來(lái)的決策將繼續(xù)遵循依賴數(shù)據(jù)的方法，以確定適當(dāng)?shù)南拗扑胶统掷m(xù)時(shí)間。01/09/24維勒魯瓦歐央行管委會(huì)委員、法國(guó)央行行長(zhǎng)歐洲央行將在2024年的某個(gè)時(shí)間點(diǎn)降息，但沒(méi)有就降息的時(shí)間給出更具體的前瞻指引，強(qiáng)調(diào)降息的決定取決于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。01/09/24森特諾歐央行管委會(huì)委員、葡萄牙央行行長(zhǎng)歐洲央行可能將在上半年采取行動(dòng)，沒(méi)有必要等到薪資談判數(shù)據(jù)出來(lái)后再做出決定。01/08/24武伊契奇歐央行管委會(huì)委員、克羅地亞央行行長(zhǎng)歐洲央行不太可能在今年夏季之前考慮降息。數(shù)據(jù)來(lái)源：ECB，東方證券研究所有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所5去工業(yè)化：最困難的時(shí)間或已結(jié)束疫情和俄烏沖突等地緣沖突導(dǎo)致的供應(yīng)鏈短缺、能源價(jià)格波動(dòng)對(duì)于歐洲工業(yè)生產(chǎn)造成巨大沖擊，2022年石油、天然氣等能源價(jià)格大幅飆升，歐洲重工業(yè)出現(xiàn)大規(guī)模停產(chǎn)，企業(yè)破產(chǎn)率躍升。但初步呈現(xiàn)反彈跡象。2023年初以來(lái)歐元區(qū)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增速下行至負(fù)區(qū)間，10月同比萎有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所礦采石業(yè)、木材紙張生產(chǎn)、橡膠與塑料制品制造等行業(yè)的萎縮尤為明顯。對(duì)比其它制造業(yè)，歐洲能源密集型產(chǎn)業(yè)，主要包括采礦業(yè)、焦業(yè)受到能源危機(jī)沖擊的影響更為顯著，能源密集型產(chǎn)業(yè)的工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)呈下行趨勢(shì)，距離修復(fù)至數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所瓦時(shí)約33歐元，較2023年初每兆瓦時(shí)70歐 有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。因此，在能源供應(yīng)量充足、需求低迷的背景下，能源價(jià)格相對(duì)穩(wěn)定，歐洲大概率不會(huì)再度面臨如2022年末出現(xiàn)的嚴(yán)重能源危機(jī)，能源價(jià)格高企對(duì)于歐洲工業(yè)生產(chǎn)的影響相應(yīng)得以舒緩行業(yè)的工業(yè)產(chǎn)值同比增速已經(jīng)下跌見底，出現(xiàn)小數(shù)據(jù)來(lái)源wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：數(shù)據(jù)來(lái)源wind，東方證券研究所歐盟委員會(huì)每月會(huì)對(duì)歐盟成員國(guó)的企業(yè)進(jìn)行本量，統(tǒng)計(jì)制造業(yè)企業(yè)對(duì)自身生產(chǎn)現(xiàn)狀和預(yù)期、訂單情況、產(chǎn)成品庫(kù)存、雇傭規(guī)模、定價(jià)水平等問(wèn)題的評(píng)估結(jié)果，能夠比較全面地反映出當(dāng)前歐洲的商業(yè)景氣度和歐洲企業(yè)的生產(chǎn)水平及意愿，因此我們采用該報(bào)告中制造業(yè)企業(yè)對(duì)自身產(chǎn)成品庫(kù)存水平的評(píng)估分項(xiàng)作為觀測(cè)歐洲整體庫(kù)存周期歐盟商業(yè)調(diào)查報(bào)告中的數(shù)據(jù)以正向回答和負(fù)向回答的余額形式呈現(xiàn)，在庫(kù)存問(wèn)卷中，企業(yè)被問(wèn)及當(dāng)下產(chǎn)成品庫(kù)存水平的情況時(shí)有3個(gè)可選回答：過(guò)多足（低于正常水平）。最終的指數(shù)計(jì)算值為報(bào)告庫(kù)存過(guò)多的受訪企業(yè)占比-報(bào)告庫(kù)存不足的受訪企由于該指數(shù)由問(wèn)卷定性問(wèn)題的形式獲得，因此并不能簡(jiǎn)單理解為對(duì)于企業(yè)絕對(duì)庫(kù)存水平的準(zhǔn)確測(cè)算，該指數(shù)與同一報(bào)告中反映當(dāng)前需求情況的訂單評(píng)估指數(shù)呈明顯的反向關(guān)系，意味著當(dāng)需求改圖31：歐盟商業(yè)調(diào)查報(bào)告訂單情況指數(shù)有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所考慮到該指數(shù)同時(shí)受到絕對(duì)庫(kù)存規(guī)模和需求景氣度的兩方面影響，我們將其視為企業(yè)評(píng)估自身當(dāng)前庫(kù)存水平的壓力指標(biāo)，而并不作為庫(kù)存周期拐點(diǎn)的判斷指標(biāo)。季調(diào)后的歐盟制造業(yè)庫(kù)存評(píng)估指數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所用同一報(bào)告中的信心指數(shù)作為需求景氣度的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)，該指標(biāo)為綜合了企業(yè)當(dāng)前訂單水平、庫(kù)存有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。規(guī)模、和生產(chǎn)預(yù)期的平均指數(shù)。不同行業(yè)的庫(kù)存和需求周期有所分化，大部分行業(yè)目前的庫(kù)存評(píng)估水平位于本周期的頂部位置，意味著庫(kù)存偏高，存在較大的去庫(kù)壓力。紙制品、印刷產(chǎn)品、家具等行業(yè)的去庫(kù)進(jìn)程已較為充分，且需求偏強(qiáng)，有望最快進(jìn)入補(bǔ)庫(kù)階段；食品飲料、紡織品、化學(xué)品、橡膠和塑料制品等行業(yè)已初步進(jìn)入去庫(kù)階段；而服裝、非金屬礦產(chǎn)品、計(jì)算機(jī)和電子產(chǎn)品、數(shù)據(jù)來(lái)源：wind，東方證券研究所總結(jié)速的逆風(fēng)因素主要包括高通脹限制居民消費(fèi)、高利率環(huán)境壓制歐洲企業(yè)投資、內(nèi)外需疲軟、全球（2）高通脹對(duì)于歐洲經(jīng)濟(jì)的沖擊已逐步消退，歐洲高通脹初期因疫情、俄烏沖突引發(fā)的外生能源、食品沖擊而起，目前，兩者價(jià)格均已顯著回落，帶動(dòng)歐洲通脹快速降溫。歐元區(qū)通脹動(dòng)能結(jié)（3）疫情以來(lái)，歐洲居民消費(fèi)遭受重挫，至今仍未恢復(fù)至疫情前的趨勢(shì)水平，也低于整體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)，因此消費(fèi)一直都是歐洲經(jīng)濟(jì)的主要拖累項(xiàng)。在高通脹環(huán)境下，收入跑輸物價(jià)增速導(dǎo)致有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。低失業(yè)率的組合特征，預(yù)計(jì)2024歐元區(qū)就業(yè)有可能僅導(dǎo)致名義薪資增速及就業(yè)擴(kuò)張規(guī)模的線性有序放緩。疊加名義通脹更快速的回落趨勢(shì)，居民實(shí)際收入預(yù)計(jì)有所回升，有望扭轉(zhuǎn)疫情以逐漸顯露，在經(jīng)濟(jì)臨近衰退、通脹大幅回落的基本面條件下，歐央行或已接近貨幣政策從緊縮到寬松的轉(zhuǎn)向，根據(jù)歐央行官員的表態(tài)和市場(chǎng)定價(jià)，預(yù)計(jì)歐央行將在2024年中首次降息，而降息操以來(lái)，對(duì)比其它制造業(yè)，歐洲能源密集型產(chǎn)業(yè)受到能源危機(jī)結(jié)構(gòu)性沖擊的影響更為顯著。當(dāng)前，這一逆風(fēng)因素得以緩和后，歐洲供給端壓力減弱，能源行業(yè)的工業(yè)產(chǎn)值同比增速已經(jīng)下跌見底，（6）庫(kù)存方面，我們認(rèn)為歐洲制造業(yè)庫(kù)存目前整體庫(kù)存規(guī)模偏高，需求景氣度有限，企業(yè)處于主動(dòng)去庫(kù)壓力較大的階段，但隨著制造業(yè)PMI風(fēng)險(xiǎn)提示2020年以來(lái)，在疫情和能源危機(jī)的雙重沖擊下，歐盟成員該規(guī)定意味著歐盟成員國(guó)政府疫情以來(lái)的大規(guī)模政府開支將受限，具體表現(xiàn)在相關(guān)國(guó)家貼政策、疫情相關(guān)救濟(jì)政策將逐步收緊。以德國(guó)為例，德國(guó)聯(lián)邦憲法法院府不得將原計(jì)劃用于應(yīng)對(duì)疫情的600億歐元應(yīng)的電動(dòng)汽車購(gòu)置補(bǔ)貼申請(qǐng)。大規(guī)模財(cái)政補(bǔ)貼是疫情后歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要支領(lǐng)的極右翼政黨意大利兄弟黨贏得了約26%的選票，成為全國(guó)最大的政最右翼的政府，歐洲具有較大影響的右翼政黨還包括2022年成為議會(huì)第二大黨的瑞典民主黨、向民族、傳統(tǒng)、宗教的回歸與轉(zhuǎn)向的政治理念對(duì)于歐洲一體化進(jìn)程正構(gòu)成嚴(yán)重沖擊。有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。在2023年12月的荷蘭議會(huì)眾議院選舉中，海爾特·維爾德斯領(lǐng)導(dǎo)的極右翼自由黨一躍成為議會(huì)席位的政黨牽頭與其他政黨協(xié)商組建政黨聯(lián)盟，該聯(lián)盟如能占據(jù)眾議院絕對(duì)多數(shù)席位，（3）主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)負(fù)擔(dān)在短期內(nèi)無(wú)法化解，政府改革政策仍具有極大不確定性，在增長(zhǎng)低迷的背排除意大利政府采取激進(jìn)財(cái)政政策，財(cái)政狀況進(jìn)一步有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。每位負(fù)責(zé)撰寫本研究報(bào)告全部或部分內(nèi)容的研究分析師在此作以下聲明：分析師在本報(bào)告中對(duì)所提及的證券或發(fā)行人發(fā)表的任何建議和觀點(diǎn)均準(zhǔn)確地反映了其個(gè)人對(duì)該證券或發(fā)行人的看法和判斷；分析師薪酬的任何組成部分無(wú)論是在過(guò)去、現(xiàn)在及將來(lái)，均與其在本報(bào)告發(fā)布日后的12個(gè)月內(nèi)行業(yè)或公司的漲公司投資評(píng)級(jí)的量化標(biāo)準(zhǔn)存在潛在的利益沖突情形；亦或是研究報(bào)告發(fā)布當(dāng)時(shí)該股票的價(jià)值和價(jià)格分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據(jù)支持分析師給出明確投資評(píng)級(jí)；分析師在上述情況下暫停對(duì)該股票給予投資評(píng)級(jí)等信息，投資者需要注意在此報(bào)告發(fā)布之前曾給予該股票的投資評(píng)級(jí)、盈利行業(yè)投資評(píng)級(jí)的量化標(biāo)準(zhǔn)：未評(píng)級(jí)：由于在報(bào)告發(fā)出之時(shí)該行業(yè)不在本公司研究覆蓋范圍內(nèi)，分析師基于當(dāng)時(shí)對(duì)該行業(yè)暫停評(píng)級(jí)：由于研究報(bào)告發(fā)布當(dāng)時(shí)該行業(yè)的投資價(jià)值分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據(jù)支持分析師給出明確行業(yè)投資評(píng)級(jí)；分析師在上述情況下暫停對(duì)該行業(yè)給予投資評(píng)級(jí)信息，投資者需要注意在此報(bào)告發(fā)布之前曾給予該有關(guān)分析師的申明，見本報(bào)告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請(qǐng)與您的投資代表聯(lián)系。并請(qǐng)閱讀本證券研究報(bào)告最后一頁(yè)的免責(zé)申明。。本公司不會(huì)因接收人收到本報(bào)告而視其為本公司的當(dāng)然客戶。本報(bào)告的全體接收人應(yīng)當(dāng)采取必要措施防止本報(bào)告被轉(zhuǎn)發(fā)給他本報(bào)告是基于本公司認(rèn)為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準(zhǔn)確性和完整性，客戶也不應(yīng)該認(rèn)為該信息是準(zhǔn)確和完整的。同時(shí)，本公司不保證文中觀點(diǎn)或陳述