復(fù)盤(pán)過(guò)去40年美聯(lián)儲(chǔ)降息對(duì)市場(chǎng)的影響：從歷史上看美聯(lián)儲(chǔ)降息是不是好事

從歷史上看，美聯(lián)儲(chǔ)降息是不是好事？復(fù)盤(pán)過(guò)去40年美聯(lián)儲(chǔ)降息對(duì)市場(chǎng)的影響艾德金融分析師劉宗武CONTENTSCONTENTS一、過(guò)去40年美聯(lián)儲(chǔ)降息周期歷史回顧及指數(shù)表現(xiàn)二、近期美國(guó)宏觀數(shù)據(jù)解讀三、美聯(lián)儲(chǔ)什么時(shí)候開(kāi)啟降息周期？今年降多少？四、在美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持韌性背景下的資產(chǎn)配置策略前言退時(shí)，會(huì)綜合考慮相關(guān)指標(biāo)的廣度、深度、及持續(xù)時(shí)間等。得多。事件？等等更多是從復(fù)盤(pán)結(jié)果出發(fā)。1.在1984年10月美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從高點(diǎn)11.5%下降至1987年1月的5.875%，在26個(gè)月的降息周期中季度GDP環(huán)比大部分時(shí)期保持在2.0%以上，比較2.1989年6月至1994年2月，聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從9.8125%降至3.0%，在連續(xù)降息的中途--即1990年7月至1991年3月，三個(gè)季度經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了衰退（GDP環(huán)比從1990Q1的4.4%回落至1990Q4的-3.6%）。（此次降息周期CPI從5.2%降至2.5%，失業(yè)率從5.3%先升至高點(diǎn)7.8%（92年6月再降至6.6%，付出了沉重的3.2001年1月至2003年6月聯(lián)邦基金利率由6.5%降至1.0%。2000年9月至2001年10月因互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂及911事件而導(dǎo)致衰退。期間，GDP環(huán)比從2000Q2的7.5%回落至2001Q3的-1.7%。CPI同比增速2001年9月降至2.6%。2000年9月至2001年10月：ISM制造業(yè)PMI從49.7降至40.8；失業(yè)率從3.9%升至5.3%。標(biāo)4.2007年9月至2008年12月聯(lián)邦基金利率由5.25%降至0.25%。2008年次貸危機(jī)引發(fā)全球金融市場(chǎng)風(fēng)暴，近50年最嚴(yán)重的一次經(jīng)濟(jì)危機(jī)。次貸危機(jī)沉重打擊美國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)，自2007年3月房地美房?jī)r(jià)指數(shù)創(chuàng)出新高后一路下跌，直至2016年9月才創(chuàng)出危機(jī)以來(lái)新高。GDP從2007Q4的2.5%跌至2008Q4的-8.4%。CPI于2009曾轉(zhuǎn)為負(fù)值。失業(yè)率2009年多次超過(guò)9%。ISM制造業(yè)PMI嚴(yán)重萎縮，于2008年12月最多下探至33.1。此時(shí)衰退多家金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)，標(biāo)普500最大跌幅5.2019年8月至2020年3月，聯(lián)邦基金利率由2.5%降至0.25%。原因在于突如其來(lái)的新冠疫情，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活動(dòng)急劇萎縮。ISM制造業(yè)與非制造業(yè)PMI分別于2020年4月下探至41.5與41.8；同期失業(yè)率飆升14.8%。G4.00實(shí)質(zhì)性衰退復(fù)盤(pán)啟示：能為滯后指標(biāo)等最終演化成實(shí)質(zhì)性經(jīng)濟(jì)衰退。成經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)性衰退。4.001.2011年前三季度：2011年前3季度失業(yè)率介于9.0-9.1%，居高不下。美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷Q1GDP環(huán)比-0.9%，Q3GDP環(huán)比-0.1%，通貨膨脹率上升，CPI由1月的1.7%快速上升至3.8%。個(gè)人消費(fèi)支出（季調(diào)不變價(jià)）同比單邊下降，由1月的2.95%下降至9月的1.35%，增長(zhǎng)緩慢。（即此次技術(shù)性衰退失業(yè)率居高不下，通脹快速上升，個(gè)人消費(fèi)支出下行，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢，最終經(jīng)濟(jì)低迷。）2.2014年一季度：美國(guó)2014Q1的GDP為-1.4%，轉(zhuǎn)負(fù)主要由于出口下滑8.9%，為五年來(lái)最大跌幅；貿(mào)易逆差拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率減少1.53個(gè)百分點(diǎn)。消費(fèi)者支出增幅從3.1%降至1.0%。補(bǔ)充庫(kù)存緩慢、天然氣鉆探等非住宅建設(shè)投資大幅下滑、及政府的國(guó)防支出疲弱等。但2014Q1就業(yè)穩(wěn)定，失業(yè)率維持在6.6%-6.7%較2013年趨勢(shì)性下行。ISM制造業(yè)及非制造業(yè)PMI維持在榮枯線之上。CPI穩(wěn)定在1.1-1.6%之間。彭博預(yù)測(cè)2014年第二季度美國(guó)的GDP增幅將為3.5%，上半年平均增長(zhǎng)率為3.1%。市場(chǎng)對(duì)未來(lái)預(yù)期樂(lè)觀，本次GDP轉(zhuǎn)負(fù)，對(duì)市場(chǎng)影響小，標(biāo)普500指數(shù)最大跌幅僅-2.22%。3.2022年一、二季度：2022Q1-Q2GDP環(huán)比分別為-2.0%、-0.6%，衰退或因勞動(dòng)力短缺和強(qiáng)勁的需求得不到滿(mǎn)足，而就業(yè)市場(chǎng)強(qiáng)勁（失業(yè)率從4.0%下降至3.6%導(dǎo)致了2022上半年的衰退；當(dāng)勞動(dòng)力市場(chǎng)得到滿(mǎn)足后（從招不到人到招到合適的人三季度開(kāi)始GDP環(huán)比快速恢復(fù)至2.7%，四季度保持2.6%的增長(zhǎng)。來(lái)源：Wind、艾德金融來(lái)源：Wind、艾德金融三次GDP轉(zhuǎn)負(fù)或技術(shù)性經(jīng)濟(jì)衰退復(fù)盤(pán)：生在加息階段。經(jīng)濟(jì)衰退如何收?qǐng)觯客獠繘_擊消退，通常都能取得比較好的效果。但當(dāng)債務(wù)較高時(shí)，貨幣政策與財(cái)政政策的邊際效用較弱，修的上漲及創(chuàng)出歷史新高，絕大部分的市場(chǎng)參與者都受益。美國(guó)經(jīng)濟(jì)不出現(xiàn)衰退，市場(chǎng)將如何表現(xiàn)？2.在新冠疫情期間，美國(guó)通過(guò)減稅、補(bǔ)貼等‘直升機(jī)撒錢(qián)’的方式將居民部門(mén)與企業(yè)部門(mén)的杠桿轉(zhuǎn)移到了政府部門(mén)，企業(yè)和家庭的資產(chǎn)負(fù)債表持續(xù)得到改0-35.41%-50.50%-57.69%0-20.36%-21.58%-2.22%-24.52%近期美國(guó)宏觀數(shù)據(jù)一、勞動(dòng)力市場(chǎng)1.美國(guó)勞動(dòng)部公布2024年1月新增非農(nóng)就業(yè)35.3萬(wàn)人，預(yù)期增加18.5萬(wàn)人，前值33.3萬(wàn)人，超預(yù)期且連續(xù)3個(gè)月高于2019年月平均水平；季調(diào)失業(yè)率為3.7%，預(yù)期3.8%，前值3.7%，好于預(yù)期。就業(yè)市場(chǎng)市場(chǎng)熱度不減。2.非農(nóng)私人部門(mén)1月平均時(shí)薪34.6美元，同比增4.5%，高于預(yù)期4.1%，前值4.3%。環(huán)比增0.6%，高于預(yù)期0.3%，前值0.4%，環(huán)比增幅創(chuàng)2022年4月以來(lái)最高。薪資增長(zhǎng)強(qiáng)勁。亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)薪資增長(zhǎng)指數(shù)繼續(xù)走低，但依然高于疫情前水平。3.1月非農(nóng)職位空缺數(shù)902.6萬(wàn)，連續(xù)3個(gè)月增長(zhǎng)，企業(yè)持續(xù)擴(kuò)張，空缺率5.4%，與上月持平。1月勞動(dòng)參予率62.5%，與上月持平，略低于疫情前水平，或由于部分居民超額儲(chǔ)蓄未耗盡。4.整體而言，1月新增非農(nóng)就業(yè)超預(yù)期增長(zhǎng)、失業(yè)率低位持平好于預(yù)期，時(shí)薪漲幅超預(yù)期回升，顯示當(dāng)前美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)依然強(qiáng)勁，將提升市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)點(diǎn)延后的預(yù)期。0NationalUnemploymentRate來(lái)源：美國(guó)勞工部、艾德金融76543來(lái)源：美國(guó)勞工部、艾德金融AverageHourlyEarnings:TotalNoAverageHourlyEarnings:TotalPrivate:STheAtlantaFed'sWageGrowthTr來(lái)源：美國(guó)勞工部、亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)、艾德金融2014-042015-012015-102016-072017-042018-012018-102019-072020-042021-012021-102022-072023-042024-012014-042015-012015-102016-072017-042018-012018-102019-072020-042021-012021-102022-072023-042024-01來(lái)源：美國(guó)勞工部、艾德金融222222222222222222近期美國(guó)宏觀數(shù)據(jù)222222222222222222近期美國(guó)宏觀數(shù)據(jù)二．1月零售月率不及預(yù)期：美國(guó)商務(wù)部公布經(jīng)季節(jié)性因素調(diào)整后，1月份零售額環(huán)比下降0.8%，低于預(yù)期0.1%。超預(yù)期降幅或是由于去年12月圣誕節(jié)及新年假日提前消費(fèi)所致。僅從零售方面看，對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的降息預(yù)期是有所增強(qiáng)的。三．1月樓市現(xiàn)復(fù)蘇跡象：來(lái)源：全美地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)商協(xié)會(huì)、艾德金融USA:NewPrivately-ownedUSA:NewPrivately-ownedPlaces:AnnualRates:SAHousingHousingUnitsStarted:AnnualRates:SAUnitsAuthorizedinPermit-issuing來(lái)源：美國(guó)商務(wù)部、艾德金融2000-22002-22004-22006-22008-22010-22012-22014-22016-22018-22020-22022-22024-29876543210USA:30YFixedRateMortgagesUSA:FederalFundsTargetRate?全美地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)商協(xié)會(huì)(NAR)公布1月成屋銷(xiāo)售環(huán)比增長(zhǎng)3.1%，經(jīng)季節(jié)調(diào)整后年率為400萬(wàn)套，是自去年8月以來(lái)的最高水平。1月新屋銷(xiāo)售環(huán)比增長(zhǎng)1.5%，經(jīng)季調(diào)后的年率為66.1萬(wàn)套，新屋需求仍受到成房供應(yīng)持續(xù)短缺支撐，成屋新屋銷(xiāo)售反彈將拉動(dòng)緊庫(kù)存下的房?jī)r(jià)反彈。?影響居民買(mǎi)房的因素主要是房?jī)r(jià)和利息負(fù)擔(dān)。2023年成屋銷(xiāo)售價(jià)格中位數(shù)為38.8萬(wàn)（同比漲1.04%新屋銷(xiāo)售價(jià)格中位數(shù)為42.6萬(wàn)（同比跌6.46%美聯(lián)儲(chǔ)自22年7月將利率加至近23年的高點(diǎn)5.5%，受此影響，美國(guó)30年期按揭貸款利率從2021年7月的2.8%飆升至2023年10月的7.8%，沖破了2008年美國(guó)金融海嘯前的峰值。2月22日美國(guó)30年期按揭貸款利率報(bào)6.90%，依然處于高位，在利率高位運(yùn)行的背景下，居民購(gòu)房意愿或?qū)⒂兴档汀?1月新屋開(kāi)工13.31萬(wàn)套，環(huán)比降15%，營(yíng)建許可總數(shù)14.7萬(wàn)，環(huán)比降2%，顯示建筑商在高利率環(huán)境下削減對(duì)新建住宅的投資，而成屋市場(chǎng)供給短缺（庫(kù)存僅可供銷(xiāo)售3個(gè)月）或?qū)⒅挛菔袌?chǎng)需求回暖。來(lái)源：美聯(lián)儲(chǔ)、房地美、艾德金融來(lái)源：全美地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)商協(xié)會(huì)、艾德金融來(lái)源：美聯(lián)儲(chǔ)、房地美、艾德金融美聯(lián)儲(chǔ)什么時(shí)候開(kāi)啟降息周期？今年降多少？8.006.004.002.000.00美聯(lián)儲(chǔ)什么時(shí)候開(kāi)啟降息周期？今年降多少？8.006.004.002.000.00一．通脹長(zhǎng)期下行趨勢(shì)不變：美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)整貨幣政策最看中的指標(biāo)12月核心PCE年率增長(zhǎng)2.9%，市場(chǎng)預(yù)期為3%，環(huán)比上升0.2%，預(yù)期為0.2%，但較前值0.1%有所回升。我們認(rèn)為降通脹是個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程，中間難免有波折，不可能一蹴而就，但通脹下行的趨勢(shì)不變。二．美國(guó)居民部門(mén)對(duì)通脹不滿(mǎn)：消費(fèi)者信心指數(shù)2月快速反彈至79.6，創(chuàng)2021年8月以來(lái)的最高值，但仍低于1978年以來(lái)的中位數(shù)水平88.8。從圖形中我們可以看到，密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)與美國(guó)CPI存在明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系，因此，我們可以近似的認(rèn)為這是美國(guó)居民部門(mén)的“通貨膨脹滿(mǎn)意度”指標(biāo)。盡管在過(guò)去的18個(gè)月里CPI從高點(diǎn)不斷回落，但消費(fèi)者信心指數(shù)一直低于中位數(shù)88.8的水平，可見(jiàn)美國(guó)居民對(duì)通脹并不是很滿(mǎn)意，認(rèn)為通脹侵蝕了購(gòu)買(mǎi)力，這也解釋了為何‘通脹/物價(jià)’是當(dāng)前美國(guó)居民認(rèn)為是最重要的議題。（來(lái)源：TheEconomist/YouGovPoll）三．美國(guó)經(jīng)濟(jì)韌性十足：美國(guó)2023年四季度GDP環(huán)比增長(zhǎng)3.3%，經(jīng)濟(jì)依然保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)；1月勞動(dòng)力市場(chǎng)數(shù)據(jù)超預(yù)期，就業(yè)市場(chǎng)保持韌性，我們認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)已基本實(shí)現(xiàn)了‘軟著陸’。美聯(lián)儲(chǔ)評(píng)估經(jīng)濟(jì)前景較為樂(lè)觀，認(rèn)為維持高利率來(lái)控制通脹不必然導(dǎo)致失業(yè)人數(shù)的顯著上行及經(jīng)濟(jì)的下滑，明確表示3月不會(huì)降息，未來(lái)降息路徑將依據(jù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整。透過(guò)CME期貨數(shù)據(jù)，我們可以看到市場(chǎng)糾正了之前激進(jìn)的6-7次降息預(yù)期，現(xiàn)在市場(chǎng)預(yù)計(jì)2024年美聯(lián)儲(chǔ)將降息3次或75BP，最快從9月份開(kāi)始。近期，市場(chǎng)有討論重新開(kāi)啟加息，從數(shù)據(jù)上看，概率為零，無(wú)需擔(dān)憂(yōu)。%3%8%9%99%86%132024/3/202024/5/12024/6/122024/7/312024/9/182024/11/72024/12/182025/1/292025/3/12來(lái)源：美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局、艾德金融67819來(lái)源：美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局、艾德金融1978-02120.01978-02110.0100.090.080.070.060.050.040.030.020.01981-021984-021987-021990-021993-021996-021999-022002-022005-022008-022011-022014-022017-022020-022023-022023-0286420MichiganUniversityConsumerSentimentIndexMedian(1978to2023)CPI：YoY（R）來(lái)源：CME來(lái)源：CME、艾德金融(截止2024/2/269：45)在美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持韌性背景下的資產(chǎn)配置策略1.在保持著較為強(qiáng)勁的就業(yè)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，通脹中樞不斷下移，美股市場(chǎng)當(dāng)前對(duì)貨幣政策逐漸鈍化，即使美聯(lián)儲(chǔ)表示