利率債券基礎知識30

利率、債券基礎知識302024/3/13利率債券基礎知識30

內容大綱

一、國債期貨解讀

二、轉化因子與CTD

三、中國債券市場簡介

四、國債期貨交割

五、一些概念與術語解說

利率債券基礎知識30國債期貨的定義定義國債期貨作為利率風險管理工具，屬于金融期貨中利率期貨的一種，是指買賣雙方通過有組織的交易場所，約定在未來特定時間，按預先確定的價格和數(shù)量進行券款交割的國債交易方式。-3-利率債券基礎知識30上市國債期貨的意義和作用利率債券基礎知識30（4）完善金融機構創(chuàng)新機制，促進金融產品創(chuàng)新交易策略多樣化：套期保值、資產配置、套利等交易策略資產管理、財富管理的巨大需求：商業(yè)銀行、證券公司可以通過國債期貨提供結構化產品;基金公司可以設計開發(fā)以國債期貨為主要標的的基金或專戶產品等;提高市場競爭技巧和博弈層次：提升市場交易技術含量，機構在人才、產品開發(fā)、技術、風控等方面優(yōu)勢逐步顯現(xiàn)國債期貨作為基礎性產品猶如菜肴中的鹽、工業(yè)中的稀土——衍生品是金融創(chuàng)新的重要基礎原料利率債券基礎知識30利率債券基礎知識30-7--7-國債期貨的定價與它的交割機制密切相關名義標準券設計：采用可能并不存在的“名義標準債券”作為交易標的，實際的國債可以用轉換因子折算成名義標準債券進行交割。多券種替代交收：剩余年限在一定范圍內的國債都可以參與交割,可有效防范逼倉風險。交割期權：賣方有權選擇哪支券進行交割，以防止多逼空的風險。（一）國債期貨制度設計-7-利率債券基礎知識30-8-國債期貨標的的選擇是合約設計的核心。選取合約標的的基本原則：市場代表性、抗操縱性、避險需求的廣泛性。首推5年期國債期貨，剩余年限4-7年的國債都可以參與交割國際市場的成功產品是5年期和10年期國債期貨可交割國債包含5年期、7年期兩個財政部關鍵期限國債，債券供應量穩(wěn)定。2012年發(fā)行5年和7年國債共13期，約4000億元。2013年計劃發(fā)行5年和7年國債共18期，約5040億元。交易比較活躍，流動性相對較好年限適中，和信用債期限匹配，參與機構類型多元化，市場避險需求強烈（二）國債期貨合約標的選擇-8-利率債券基礎知識30（三）合約交割月份境外國債期貨多采用季月合約，同時存在的合約數(shù)大多數(shù)是3個，最多的是5個（CME）。我國債券期貨交割月份采用3、6、9、12季月循環(huán)中最近的3個季月，符合國際慣例。可以避開春節(jié)、十一等長假，債券期貨價格的波動較少受到長假因素的影響。-9-利率債券基礎知識30（四）最后交易日交易時間交易時間： 上午9:15-11:30與國際上的交易慣例相符合交割賣方有更多的時間融券，減少客戶的違約風險，有利于交割的順利進行。-10-利率債券基礎知識30（五）最低交易保證金設計思路國債期貨價格波動性很小，國際市場上5年期國債期貨保證金水平低于1.5%。根據(jù)過去幾年交易所和銀行間市場日波動率的數(shù)據(jù)測算，充分考慮債券市場的波動性和參與者結構特點，最低交易保證金設為2%，覆蓋1個漲跌停板。-11-利率債券基礎知識30（六）交割期間保證金境外成熟期貨市場在臨近交割期時不調高保證金。為了防止買方違約并且抑制交割月逼倉等風險事件的發(fā)生，國債期貨可借鑒國內商品期貨交割期逐級提高保證金的方式；提高逼倉成本，減小市場逼倉風險。引導沒有交割意愿/能力的投資者將交易轉向非交割合約；確保交割守約方能夠獲得資金補償，保障交割流程順利結束。但梯度保證金設置不能太高，否則將影響期現(xiàn)貨的收斂。利率債券基礎知識30交割期間保證金設定逐級提高交易保證金的方式可以采取交割月前一月中旬的第一個交易日將交易保證金由正常水平提高至3%；交割月前一月下旬的第一個交易日起提高至4%。3%4%2%利率債券基礎知識30（七）國債期貨梯度限倉標準根據(jù)市場結構、投資者交易行為制定限倉標準。會員限倉制度：防止持倉過度集中的風險投機客戶限倉制度：有效防止市場操縱行為交割月限倉：可以有效減小逼倉風險1200手600手300手利率債券基礎知識30二、轉化因子與最便宜券初步了解，在交易策略中會詳細講解利率債券基礎知識30（一）轉換因子在交割過程中，各可交割國債的票面利率、到期時間等各不相同，因此，必須確認各種可交割國債和名義標準券之間的轉換比例，這就是轉換因子（conversionfactors,CF）。-16-面值1元的可交割國債，并假定到期收益率為3%時的該可交割國債凈值就是該債券的轉換因子。利率債券基礎知識30-17-影響轉換因子的因素：可交割債券票面利率c，目前為3%標準券票面利率r期貨交割日距下一付息日占相鄰兩次付息間隔的比例N期貨交割日距債券到期日的付息次數(shù)轉換因子的定義及影響因素影響轉換因子升貼水的因素利率債券基礎知識30隱含回購利率（impliedreporate，IRR）：賣空期貨，買入國債現(xiàn)貨并用于期貨交割所得到的理論收益率。最便宜可交割券–隱含回購利率法最便宜券：（隱含回購利率－資金成本）差值最大的券利率債券基礎知識30三、債券市場一、中國債券概況二、上交所債券介紹三、銀行間債券市場介紹利率債券基礎知識30

（一）、中國債券市場監(jiān)管架構財政部中國證監(jiān)會國家發(fā)改委中國人民銀行政府債券公司債券、可轉債央行票據(jù)、金融債、中期票據(jù)、短期融資券企業(yè)債券交易所債券市場銀行間債券市場監(jiān)管部委一級市場二級市場利率債券基礎知識30（二）中國債券種類

目前國內債券市場包括：銀行間市場交易所市場柜臺市場銀行間債券市場交易所債券市場監(jiān)管機構人民銀行證監(jiān)會交易平臺中國外匯交易中心滬深證券交易所托管機構中央國債登記結算公司上海清算所中國證券登記結算有限責任公司交易品種國債、地方債、央行票據(jù)、政策性金融債、普通金融債、短融、中期票據(jù)、企業(yè)債、資產證券化產品等國債、地方債、企業(yè)債、公司債、分離債、可轉債、資產證券化產品等參與機構商業(yè)銀行、信用社、券商、基金、保險、信托等各類金融機構和非金融企業(yè)上市商業(yè)銀行、券商、基金、保險等機構和個人投資者交易方式詢價交易競價交易、報價詢價結算模式實時逐筆結算（RTGS）凈額結算（Netting）利率債券基礎知識30現(xiàn)券產品種類和結構債券品種監(jiān)管機構政府債券（國債/地方政府債）財政部央行票據(jù)人民銀行金融債券政策性金融債人民銀行商業(yè)銀行債券金融債銀監(jiān)會、人民銀行次級債銀監(jiān)會、人民銀行混合資本債銀監(jiān)會、人民銀行非銀行金融機構債券企業(yè)集團財務公司銀監(jiān)會、人民銀行金融租賃公司銀監(jiān)會、人民銀行證券公司債券證監(jiān)會、人民銀行保險公司次級債務保監(jiān)會企業(yè)債券發(fā)改委、人民銀行、證監(jiān)會公司債券證監(jiān)會可轉債/分離債證監(jiān)會短期融資券/中期票據(jù)銀行間市場交易商協(xié)會資產證券化產品銀監(jiān)會、人民銀行、證監(jiān)會利率產品信用產品利率債券基礎知識30類別債券數(shù)量(只)債券數(shù)量比重(%)票面總額(億元)票面總額比重(%)國債2194.1078,103.8229.74地方政府債440.826,500.002.48央行票據(jù)240.4511,580.004.41金融債60311.3090,202.8834.35政策銀行債3686.8975,875.0828.89商業(yè)銀行債420.792,554.100.97商業(yè)銀行次級債券1522.8510,155.703.87保險公司債200.371,101.000.42證券公司債30.0659.000.02其它金融機構債180.34458.000.17企業(yè)債126723.7419,230.677.32公司債4538.495,491.402.09中期票據(jù)160730.1029,145.2811.10短期融資券95317.8512,665.974.82國際機構債40.0740.000.02政府支持機構債641.2073102.78資產支持證券621.16321.790.12可轉債220.411,255.220.48分離債160.30752.150.29合計5338100.00262,599.19100.002012年底債券市場規(guī)模(按債券品種)利率債券基礎知識3024債券市場投資者結構（2012年底）商業(yè)銀行、保險公司、證券公司、基金是等機構投資者是參與主體。利率債券基礎知識30252525二、上交所債券市場利率債券基礎知識301990年 本所成立之初，即開辦債券交易，其中國債5只，金融債9只、企業(yè)債8只1992年 在國債市場推出統(tǒng)一代保管制度，國債交易、托管及交收開始走向無紙化；同年開設債券交易專場1993年 推出國債回購和國債期貨1994年 推出標準券國債回購1995年 財政部在本所嘗試發(fā)行記賬式國債1996年 國債回購開始按季調整標準券比率1997年 推出可轉換公司債券1998年 實行全面指定交易制度，國債全部按賬戶托管2002年 推出企業(yè)債回購2003年 國債回購開始按月調整標準券比率2006年 推出新質押式國債回購（一）歷史變革利率債券基礎知識302007年 推出新型債券交易系統(tǒng)“固定收益證券綜合電子平臺”。同年，第一只公司債券“長江電力公司債券”在本所發(fā)行、上市2008年 企業(yè)債券計入投資者證券賬戶，國債回購和企業(yè)債回購并軌運行2009年 公司債券發(fā)行實施分類管理2010年 交通銀行在本所完成首單交易，成為13年后第一家進入交易所市場的上市商業(yè)銀行2011年 推出上證債券信息網(wǎng)和投資者適當性管理制度2012年 成功推出中小企業(yè)私募債券2013年推出國債預發(fā)行交易利率債券基礎知識30（二）上交所各類債券2012年底，掛牌債券1021只，托管量10612億元其中：2012年底上交所各類債券掛牌數(shù)量國債147只地方政府債券44只公司債225只企業(yè)債515只可轉債16只分離債14只私募債44只證券公司債2只資產支持受益憑證2只保險公司次級債12只利率債券基礎知識3029（三）企業(yè)債、公司債券、短融/中票比較企業(yè)債公司債中期票據(jù)、短期融資券監(jiān)管機構發(fā)改委證監(jiān)會人行審批方式發(fā)改委審批，會簽人行、證監(jiān)會證監(jiān)會核準，涉及產能過剩行業(yè)或新上項目，會簽發(fā)改委；涉及房地產投資，會簽國土資源部在中國銀行間市場交易商協(xié)會注冊發(fā)行人法人企業(yè)（非上市公司）大部分為中央政府部門所屬機構、國有獨資企業(yè)或國有控股企業(yè)，也包括中外合資企業(yè)、民營企業(yè)等。僅限于滬深證券交易所的上市公司及發(fā)行境外上市外資股的境內股份有限公司具有法人資格的非金融企業(yè)（包括上市公司），因此，中票、短融的發(fā)行人最為廣泛期限要求1年以上7-10年期為主1年以上5-10年期為主短融在1年以內中期票據(jù)3-5年期為主交易市場多數(shù)在交易所和銀行間市場同時交易交易所市場銀行間市場托管機構中債登和中證登中證登中債登、上海清算所特點募集資金基本用于國家重點建設項目的固定資產投資，嚴格的額度控制使得企業(yè)債的發(fā)行更像是國家出于對產業(yè)政策、區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的考慮而實施的宏觀調控工具發(fā)行審批效率高于企業(yè)債，引入信用評級，不強制要求擔保，募集資金的使用不強制與項目掛鉤發(fā)行采用注冊制，一次注冊，分批發(fā)行。多數(shù)為無擔保債券，為企業(yè)提供了便利的融資選擇，產品發(fā)行利率略高利率債券基礎知識30質押式回購買斷式回購概念正回購方(資金融人方)在將債券出質給逆回購方(資金融出方)融入資金的同時，雙方約定在將來某一指定日期，由正回購方按約定回購利率計算的資金額向逆回購方返回資金，逆回購方向正回購方返回原出質債券的融資行為。正回購方(債券持有人)在將一筆債券賣給逆回購方(債券購買方)的同時，交易雙方約定在未來某一日期，再由正回購方（賣方)以約定價格從逆回購方(買方)購回相等數(shù)量同種債券的交易行為。區(qū)別債券進行質押，不進行過戶債券實際過戶目的融資（有抵押的資金拆借）GeneralCollateralRepo融券（證券借貸）SpecialRepo標的債券一籃子債券(BondPortfolio)單個特定債券（IndividualBond)市場規(guī)模2011年1-9月成交108.7萬億元2012年1-9月成交3.5萬億元（五）回購市場概況利率債券基礎知識30交易所回購市場特點標準券制度標準券——指由不同債券品種按相應折算率折算形成的，用以確定可通過質押式回購交易進行融資的額度。標準化期限1天、2天、3天、4天、7天、14天、28天、91天和182天共九個回購期限。高效便利質押券提交、轉回申報均通過交易系統(tǒng)完成，以提高質押券管理的效率。匿名交易、擔保交收

可以實現(xiàn)滾動續(xù)做，滿足持續(xù)的融資需求市場參與者廣泛

31代碼簡稱品種204001GC0011天債券回購204002GC0022天債券回購204003GC0033天債券回購204004GC0044天債券回購204007GC0077天債券回購204014GC01414天債券回購204028GC02828天債券回購204091GC09191天債券回購204182GC182182天債券回購利率債券基礎知識30流動性安排當日買券當日回購（T日購買的國債可在T日申報提交為質押券，系統(tǒng)自動將其折成標準券，并可用于T日回購融資。）回購期間當日實時換券（多余的質押券可以實時申報轉回原證券賬戶，質押庫內的質押券可以實現(xiàn)當日實時替換）回購到期滾動續(xù)做或者賣券還款（融資回購到期日，融資方可以進行滾動續(xù)做，也可以在到期日當日賣券償還到期購回款。）到期債券兌付無影響利率債券基礎知識30（八）主要機構需求一覽機構類型品種偏好信用產品的評級要求市場影響大型中資銀行和部分股份制商業(yè)銀行利率:投資賬戶偏好5-10年品種,交易賬戶具有不確定性信用:投資賬戶偏好3-5年品種,交易賬戶偏好1-5年品種一般要求外部評級AA以上,同時要求通過內部風險控制要求很大部分城商行\(zhòng)小部分農聯(lián)社投資賬戶偏好3-5年品種,銀行資金賬戶偏好1年以內品種兩極分化較為突出:部分謹慎類機構只購買AAA產品,部分風險偏好類機構則偏好外部評級AA+以下品種中等多數(shù)券商多數(shù)券商自營投資賬戶以信用產品為主,偏好3-5年品種,1年以內品種則以撮合交易為主.中金.中信等大型券商擁有較大的理財戶,有一定利率產品的需求,主要為浮息債.沒有明確評級要求中等基金/保險利率:基金對流動性要求較高,對利率產品主要配置1年和3年央票;保險則主要配置固定利率中長期債券和次級債.信用:基金對短融參與較多,近期剛獲批購買中期票據(jù);保險獲批可以購買中票,但企業(yè)債需求相對較大.主要根據(jù)內部風險控制要求短融較大中票較小企業(yè)債較大外資銀行隨著部分外資銀行經(jīng)批準可參與信用類債券市場以來,已有6-7家外資銀行參與二級市場交易目前要求外部評級AAA以上,同時要求通過其全球信用風險控制要求較小利率債券基礎知識30四、國債交割利率債券基礎知識30（一）交割制度的重要性利率債券基礎知識30-36-避險效果好，促進舊券活躍可交割債券規(guī)模大，交割風險較低現(xiàn)貨市場流動性不足，交割結算價易被操縱現(xiàn)金交割實物交割我國國債現(xiàn)貨存量充足，財政部國債發(fā)行日趨規(guī)律化，債券回購等市場日益成熟，國債期貨采用實物交割制度的條件已經(jīng)具備交割制度的選擇利率債券基礎知識30交割制度的選擇美國CME和英國LIFFE：采用滾動交割歐洲期貨交易所：采用集中交割。上海期貨交易所：所有產品采用集中交割鄭州商品期貨交易所：采用滾動交割大連商品交易所：棕櫚油、線型低密度聚乙烯、聚氯乙烯采用集中交割，黃大豆1號、黃大豆2號、豆粕、豆油、玉米等合約則采用滾動交割。利率債券基礎知識30滾動交割和集中交割的比較賦予賣方提前交割的權利賣方可以提前交割，提前取得交割貨款，提高資金利用率賣方可多次分散交割，緩解在集中交割時所面臨的資金壓力增加買方“多逼空”的成本和難度滾動交割的交割期比較長，若多頭想逼空，則必須自交割月的第一天起控制大量的國債現(xiàn)券，不僅需要投入大量的資金，而且因要在較長時間內持有可交割券，將面臨較大的市場風險-38-利率債券基礎知識30滾動交割和集中交割的比較防止集中采購和拋出現(xiàn)券，減輕交割對現(xiàn)貨市場的沖擊集中交割中，國債期貨的券款交付集中在一天進行，若交割量較大，則買方集中性地籌集資金，可能拉升貨幣市場的資金拆借成本；賣方集中性地購買最便宜可交割券，可能抬高國債現(xiàn)券的市場價格，不利于現(xiàn)貨市場的穩(wěn)定同一可交割券可多次用于滾動交割，可增加可交割券實際供應量通過滾動交割，同一可交割券可在現(xiàn)券市場多次被出售，用于賣方交割-39-利率債券基礎知識30（三）可交割國債范圍中華人民共和國財政部在境內發(fā)行的記賬式國債固定利率且定期付息同時在全國銀行間債券市場、上海證券交易所和深圳證券交易所掛牌上市到期日距離合約交割月首日時間為4至7年符合轉托管的相關規(guī)定利率債券基礎知識30（四）國債期貨發(fā)票價格-41-在交割流程中，一旦完成了買賣的配對，即可計算賣方應收交割貨款。百元面值可交割國債應收貨款稱為發(fā)票價格發(fā)票價格=期貨交割結算價×轉換因子+應計利息其中，凈價部分和應計利息均精確到小數(shù)點后7位。交割中的應計利息計算與銀行間市場國債現(xiàn)貨應計利息方法相同。每百元可交割國債的應計利息計算公式如下：

應計利息=（票面利率/每年付息次數(shù)）×（配對繳款日-上一付息日）/當前付息周期實際天數(shù)×100元例:對TF1212合約，客戶在12月3日提交申報交割意向，交割券為110022.IB，其票面利率為3.55%，每年付息一次，付息日為10月20日。應計利息計算的已計息天數(shù)按配對繳款日計算，本例中即12月5日。因此已計息天數(shù)為46，當前付息周期實際天數(shù)為365.應計利息=(3.55%/1)×(46/365)×100元=0.4473973元。計算結果四舍五入至小數(shù)點后7位。利率債券基礎知識30（五）我國國債存管體系-42-根據(jù)財政部《國債跨市場轉托管業(yè)務管理辦法》中的規(guī)定：“國債實行分級托管體制，財政部授權中央國債公司承擔國債的總登記職責；授權各托管機構分別承擔在特定市場交易國債的登記、托管職責”銀行間市場的債券托管在中債登，交易所市場的債券托管在中證登，由于交易所市場內有中證登上海分公司和深圳分公司兩個國債分托管機構，因此，實際上國債期貨的交割涉及三個市場：銀行間市場、上交所市場和深交所市場利率債券基礎知識30（六）國債同市場交割-43-為體現(xiàn)中金所集中履約擔保方的責任和方便交割過戶，采用中金所開立債券賬戶的統(tǒng)一交收模式。賣方先把可交割國債轉入中金所賬戶，在券款交付后，再從中金所賬戶把國債劃入買方賬戶同市場交割時，賣方先把國債轉入中金所在同一托管機構的債券賬戶，在券款交付后，再從中金所賬戶把國債劃入買方在同一托管機構的賬戶利率債券基礎知識30（七）國債跨市場轉托管國債期貨實物交割將涉及國債跨市場過戶問題。目前，不同客戶債券賬戶在中債登和中證登之間無法直接過戶。但財政部頒布的《國債跨市場轉托管業(yè)務管理辦法》中規(guī)定：“本辦法所稱跨市場轉托管是指同一國債托管客戶，將持有國債在不同托管機構間進行的托管轉移”國債期貨交割中，中金所將在中債登、中證登（上海）和中證登（深圳）開立債券賬戶。不同市場多空客戶間國債的過戶，將通過中金所在各托管機構開立的賬戶，利用現(xiàn)有的轉托管渠道得以完成-44-利率債券基礎知識30（八）國債期貨跨市場交割-45-國債的跨市場交割通過中金所賬戶的轉托管方式實現(xiàn)跨市場交割時，中金所賬戶作為橋梁，通過轉托管業(yè)務將待交割國債由一個托管機構轉至另一個托管機構，實現(xiàn)國債的跨市場過戶利率債券基礎知識30國債期貨托管體系及跨市場轉托管在中證登開戶的投資者須在上海和深圳都開戶利率債券基礎知識30（九）國債期貨實物交割配對原則交割配對原則：“同市場優(yōu)先”原則，采用“最少配對數(shù)”的方法-47-“最少配對數(shù)”方法：對于兩個數(shù)列，如果一個數(shù)列中的數(shù)值有和另一個數(shù)列中的數(shù)值相等的，則這兩個數(shù)值配對；如果沒有相同的，則在每個數(shù)列中各取最大的進行配對，把這兩個數(shù)中較大的減去較少的后，再看看兩個數(shù)列中有沒有相等的，如果有則配對，沒有再各取兩個最大的，以此類推…利率債券基礎知識30國債期貨實物交割流程利率債券基礎知識30第一階段：最后交易日前的交割TT+1T+2