2024中國寵物食品行業(yè)研究框架：長坡厚雪國產(chǎn)崛起-SWS

證券分析師：盛瀚A0230522080006研究支持：胡靜航A02301220900032024.03.27趙金厚A0230511040007投資案件業(yè)鏈視角看，寵物食品上游原料價(jià)格波動大，雞肉、谷物等直接材料中國寵物食品行業(yè)集中度提升，頭部品牌地位趨于穩(wěn)固。2022年中國寵物食品品牌、公司CR10分別為24.0%和29.8%，集中度明顯低于海外成熟市場。2019年以來中國寵物食品行業(yè)品牌集中度由21.4%上升至24%，同時(shí)頭部品牌領(lǐng)先優(yōu)勢逐步拉大，CR3和CR10市占率差距逐步拉大，由9.8%（2018年）上升至11.0%（2022年）。且2019年以來“雙十一”“618”等購物節(jié)榜單中，國產(chǎn)品牌“破圈突圍”，頭部玩家品牌力初顯。優(yōu)勢國產(chǎn)品牌憑借性價(jià)比及產(chǎn)品差異化優(yōu)勢搶占部分國為17.2%，國外品牌為13.4%。2013-2022年，瑪氏和雀巢主要低端品牌合計(jì)市占率由11.0%下降至《增長階段，預(yù)計(jì)未來3-5年中國寵物食品行業(yè)市場規(guī)模維持10%左右的增速，單寵消費(fèi)金額提升為市場規(guī)模增長之核心驅(qū)動力。2012-2017年中國寵物食品行業(yè)市場規(guī)模CAGR為30.4%，2018-2023年CAGR為14.7%，從量價(jià)拆分來看，已由數(shù)量增長驅(qū)動轉(zhuǎn)變?yōu)閱螌櫹M(fèi)金額增長驅(qū)動。我們認(rèn)為，未來中國犬貓數(shù)量增長或進(jìn)一步放緩。2018-2023年，中國犬貓數(shù)量增速均大幅趨緩，貓數(shù)量增速低于5%，2020年起犬人均居住面積的限制下，中國犬貓數(shù)量或難以明顯提升。單寵消費(fèi)金額有較大提升空間：①專業(yè)寵糧滲透率提升空間巨大：據(jù)歐睿，2023年中國專業(yè)犬糧、貓糧滲透率分別為22.2%、38.9%，而美國為78.1%、89.4%。②消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級趨勢：零食/保健品消費(fèi)占比提高。據(jù)中國寵物行業(yè)白皮書數(shù)據(jù)，2023年中國寵（2）格局：集中度仍將繼續(xù)提升，競爭格局逐步優(yōu)化。頭部品牌市場份額尚存較大提升空間，參考美、日等海外成熟市場，單一寵物食品品牌市占率天花板在10%左右，3-10名品牌市占率在2.5%-5%之間，中國龍頭寵物食品品牌市占率仍有約一倍的提升空間（2022年皇家市占率5.8%，麥富迪4.8%）。公司集中度層面，復(fù)盤美國寵物食品龍頭發(fā)展歷程，收購多個(gè)品牌構(gòu)建品牌矩陣來提高公司市占率為共性方向，《國內(nèi)部分企業(yè)（如中寵股份、乖寶寵物）選擇收購國外品牌擴(kuò)充自身品牌矩陣，但國內(nèi)品牌間收購當(dāng)前仍較少發(fā)生。主要系國內(nèi)品牌差異化程度較低，大部分品牌未形成消費(fèi)者黏性，品牌價(jià)值偏低，且培育和孵化新品牌成本較低，通過集中高頻的廣告投放，可以較快獲得短期市占率的提升。隨著寵物食品企業(yè)融資端趨冷，部分中小品牌逐步失去資金支持退出市場，行業(yè)競爭格局將逐步優(yōu)化。擁有自有產(chǎn)能的優(yōu)質(zhì)國產(chǎn)寵物食品龍頭有望發(fā)揮自身產(chǎn)品優(yōu)質(zhì)、供應(yīng)鏈穩(wěn)定的優(yōu)勢，通過海外代工業(yè)務(wù)提供利潤支撐，“反哺”自利率17%-27%，自有品牌毛利率25%-45%，綜合凈利率低于10%。乖寶寵物目前自2023年公司綜合凈利率預(yù)計(jì)達(dá)10%。2020-2023年乖寶寵物盈利能力快速提升，毛利率由29%提升至36%，凈利率由5.5%提升至10%。主要系：自有品牌營收占比提升（23年預(yù)計(jì)達(dá)65%）、高端系列營收雀巢、通用磨坊寵物食品板塊凈利率基本穩(wěn)定在20%以上。我們認(rèn)為，中國龍頭企業(yè)自有品牌盈利能力提升空間主要來自：①競爭格局優(yōu)化，中小品牌退出市場，營銷壓力減弱；②早期憑借性價(jià)比優(yōu)勢搶占市場，4.A股寵物食品上市企業(yè)簡述5政策端市場端階段特點(diǎn)1.1發(fā)展歷程：從寵物禁養(yǎng)到“它經(jīng)濟(jì)”政策端市場端階段特點(diǎn)）：2014年2018年2008年1992年2014年2018年2008年糧》和《全價(jià)寵物食品物飼料管理辦法》等多個(gè)貓糧》等檢測標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)相關(guān)文件，明確寵物飼料標(biāo)簽等內(nèi)容培育自主品牌，發(fā)力國內(nèi)市場寵物食品企業(yè)開始大力開拓國內(nèi)市場標(biāo)志中國寵物行一家中國工廠，生產(chǎn)寶路狗糧和偉嘉貓糧?禁止養(yǎng)寵→限制養(yǎng)寵→基本放開?外資企業(yè)進(jìn)入中國市場進(jìn)行消費(fèi)者教育，開始在中國建廠?中國寵物食品開始由剩飯剩菜向工業(yè)化寵物糧食轉(zhuǎn)變家標(biāo)準(zhǔn)化管理委員會發(fā)布《寵物食品狗咬膠》和《寵物干糧食品輻照殺菌家屬規(guī)范》兩項(xiàng)寵物食代工（OEM/ODM）為主?行業(yè)規(guī)范逐步形成2000-2012年，由3776噸增長至俄羅斯加拿大澳大利亞泰國00-10%俄羅斯加拿大澳大利亞泰國00-10%俄羅斯加拿大>中國寵物食品行業(yè)市場規(guī)模位居全球第三。2023年全球?qū)櫸锸称肥袌鲆?guī)模為1340.3億美元，其中美國寵物食品市場規(guī)模居全球第一，為532.3億美元，占比40%，中國寵物食品行業(yè)市場規(guī)模為76.4億美元（532.9億元占比6%。>近十年中國寵物食品行業(yè)市場規(guī)模增速遠(yuǎn)超全球。2013-2023年中國寵物食品市場規(guī)模CAGR為22.4%，遠(yuǎn)超全球（4.9%且遠(yuǎn)高于市場規(guī)模排名前20的國家。圖2：全球?qū)櫸锸称肥袌鲆?guī)模圖3：2023年各國寵物食品市場規(guī)模占比中國中國6% -0.2%>中國寵物貓食品市場規(guī)模已反超犬。2021年，貓數(shù)量首次反超犬，貓食品市場規(guī)模亦反超犬食品。2023年中國犬、貓數(shù)量分別為1.03、0.87億只，同比+4.6%、+0.7%，市場規(guī)模分別為306.43億元、225.52億元，同比+14.2%、3.5%。元0—犬貓消費(fèi)金額—貓消費(fèi)金額—犬消費(fèi)金額-10%—貓數(shù)量yoy—犬?dāng)?shù)量yoy0億元狗食品—狗食品—狗食品yoy（右軸）—貓食品yoy（右軸）4.A股寵物食品上市企業(yè)簡述9非商業(yè)非商業(yè)買賣疫苗藥品、絕育、保健、醫(yī)療洗澡、修毛技能訓(xùn)練疾病/傷殘險(xiǎn)、丟失/非商業(yè)非商業(yè)買賣疫苗藥品、絕育、保健、醫(yī)療洗澡、修毛技能訓(xùn)練疾病/傷殘險(xiǎn)、丟失/死亡險(xiǎn)寄養(yǎng)、托運(yùn)、殯葬、配種化業(yè)為新瑞鵬和瑞派集團(tuán)等。日用品類（窩墊、服飾）、玩具、日用品類（窩墊、服飾）、玩具、清潔衛(wèi)生類（尿墊）、旅行戶外寵物食品：乖寶寵物、中寵股份、佩蒂股份、路斯股份（北交所）寵物用品：天元寵物、源飛寵物、依依股份（3）下游：“線上為王”，電商渠道銷售額占比超60%。2013-2023年寵物食品線上渠道銷售額由6.5億元增長至351億元，CAGR達(dá)49%，占比由10.3%上升至65.9%。頭部企業(yè)線上銷售占比高于行業(yè)：乖寶（78%：雞胸肉玉米稻谷小麥大豆雞胸肉品三文魚皮類三文魚皮類代工企業(yè)品牌商品牌商福貝寵物：豆柴、衛(wèi)仕、江小傲海辰寵物：誠實(shí)一口、億歐、奶思漢歐生物：高爺家、阿飛和八弟、網(wǎng)易天成企業(yè)企業(yè)圖12：中國寵物食品品牌集中度圖13：中日美寵物食品30.6%24.0%30.6%24.0%17.1%50.4%47.4%24.0%50.4%47.4%24.0%線上渠道線下渠道圖17：福貝寵物分業(yè)務(wù)毛利率圖18：寵物行業(yè)一級市場融資42.7%42.2%圖17：福貝寵物分業(yè)務(wù)毛利率圖18：寵物行業(yè)一級市場融資42.7%42.2% （1）國內(nèi)代工廠：享受行業(yè)快速增長期紅利，無自有產(chǎn)能的新品牌多；優(yōu)質(zhì)代工廠代工價(jià)格高、供不應(yīng)求；>福貝寵物：2019-2022H1毛利率保持在36%以上，凈利率達(dá)15%以上。（2）品牌商：為什么會有品牌商？①行業(yè)快速發(fā)展，新進(jìn)入者多，建立品牌比建工廠更容易；②2015-2019年寵物食品行業(yè)一級市場投資熱潮，眾多品牌獲得融資。特點(diǎn)：大品牌少，中小品牌居多，品牌價(jià)值較難建立，進(jìn)出行業(yè)較快；優(yōu)質(zhì)代工廠少，產(chǎn)品質(zhì)量不完全可控，存在安全風(fēng)險(xiǎn)。趨勢：發(fā)展較好的品牌開始自建工廠（衛(wèi)仕、帕特、阿飛與八弟、瘋狂小狗等）。>網(wǎng)易嚴(yán)選：品牌價(jià)值突出、產(chǎn)品質(zhì)量保證（與優(yōu)質(zhì)代工廠穩(wěn)定合作：福貝、漢歐）、建立寵物食品品牌網(wǎng)易天成。據(jù)久謙咨詢不完全統(tǒng)計(jì)，2023年網(wǎng)易嚴(yán)選+網(wǎng)易天成天貓?zhí)詫?、京東、抖音渠道累計(jì)銷售額達(dá)9.38億元，同比+45.5%。0件件420《）， >品牌集中度＜公司集中度：多品牌戰(zhàn)略，中寵股份（頑皮、領(lǐng)先、Zeal佩蒂股份（爵宴、好適嘉、齒能乖寶寵物2013201420152016201720182019202020212022皇家麥富迪伯納天純頑皮力狼皇家麥富迪伯納天純頑皮力狼耐威克寶路冠能比瑞吉其他皇家偉嘉頑皮比瑞吉冠能珮立昂珍致其他（2）頭部品牌集中化趨勢逐漸凸顯：CR3和CR10的市占率差距開始拉大，由2018年的9.8%上升至2022年的11.0%。雙十一、“618”等購物節(jié)榜單中，連續(xù)上榜品牌數(shù)增加，前兩名基本為皇家、麥富迪。國產(chǎn)品牌已圖26：中國寵物食品品牌CR3和CR10差距逐步拉大表1：2019-2023年天貓、京東“618”寵物品牌榜單表2：2019-2023年天貓、京東“雙十一”寵物品牌注：紅色為國產(chǎn)品牌資料2.3.3國產(chǎn)品牌“破圈突圍”，頭部玩家品牌力初顯（3.1）優(yōu)勢國產(chǎn)品牌已憑借性價(jià)比及產(chǎn)品差異化優(yōu)勢搶占部分國外中低端品牌市場份額。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2013-2022年，瑪氏和雀巢主要中低端品牌合計(jì)市占率由11.0%下降至2.5%，2022年中國寵物食品銷售額Top20品牌中，國產(chǎn)品牌合計(jì)市占率已反超國外品牌，達(dá)17.2%。（3.2）頭部國產(chǎn)品牌已初具品牌力及客戶黏性。2013-2015年，市占率前五名的寵物食品品牌中，國產(chǎn)品牌僅有比瑞吉，2016年以來，麥富迪、伯納天純、頑皮市占率持續(xù)上行，2021年在中國市占率前五名的寵物食品品牌中，國產(chǎn)品牌已占據(jù)四席。圖27：2022年中國寵物食品銷售額top20品牌市占率圖28：瑪氏8%6%4%8%6%4%表3：2013-2022年中國寵物食品品牌市占率123454.A股寵物食品上市企業(yè)簡述 （1）未來3-5年中國寵物食品行業(yè)市場規(guī)模增速預(yù)計(jì)為10%-15%。中國寵物食品行業(yè)已從高速增長階段（2012-2017年CAGR30.4%）逐步進(jìn)入穩(wěn)步增長階段（2018-2023年CAGR14.7%從數(shù)量增長驅(qū)動轉(zhuǎn)變?yōu)閱螌櫹M(fèi)金額增長驅(qū)動。對標(biāo)美日（2）寵物數(shù)量：犬貓數(shù)量提升空間有限。犬貓數(shù)量增速趨緩，貓?jiān)鏊?lt;02018-20232012-201犬貓數(shù)量yoy犬貓消費(fèi)金額yoy表4：中國寵物食品市場規(guī)模增速拆分30.4%30.0%10.1%3.4%16.5%14.7%4.8%-0.5%16.2%8.5%圖33：美國寵物食品行業(yè)量價(jià)拆分圖34：日本寵物食品行業(yè)量價(jià)拆分8%6%4%2%0%-2%-10%犬貓數(shù)量yoy犬貓消費(fèi)金額yoy犬貓數(shù)量yoy犬貓數(shù)量yoy犬貓消費(fèi)金額yoy只0>專業(yè)寵糧滲透率提升空間巨大。據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2023年中國專業(yè)犬糧、貓糧滲透率分別為22.2%、38.9%，而美國則分別為>中國寵物食品價(jià)格增速長期跑贏通脹率。 元貓消費(fèi)金額犬消費(fèi)金額0元單只寵物犬平均消費(fèi)金額單只寵物貓平均消費(fèi)金額健品消費(fèi)規(guī)模占比提高零食單價(jià)（元/kg）干糧單價(jià)（元/kg）0乖寶寵物零食單價(jià)（元/kg）主糧單價(jià)（元/kg）1.3復(fù)盤美日，寵物食品行業(yè)增長具備韌性2020年美、日GDP增速均出現(xiàn)明顯下滑，但寵物食品行業(yè)增速仍保持較高速增長。>寵物食品為剛需產(chǎn)品，購買者和使用者分離，經(jīng)濟(jì)下行期，寵物主通常不會大幅減少寵物消費(fèi)支出。據(jù)主未減少寵物支出，有39%的寵物主增加了寵物支出?！袊鴮櫸锸称沸袠I(yè)增速—中國GDP增速—美國寵物食品行業(yè)增速—美國GDP增速—日本寵物食品行業(yè)增速—日本GDP增速3.2競爭格局逐步優(yōu)化，行業(yè)集中度仍有提升空間（1）頭部品牌市場份額仍有較大提升空間。參考海外成熟市場，單一寵物食品品牌市占率天花板在10%左右，3-10名品牌市占率在2.5%-5%之間。對標(biāo)國內(nèi)，龍頭品牌仍有1倍左右空間（皇家5.8%、麥富迪4.8%）。（2）復(fù)盤美國寵物食品龍頭發(fā)展歷程，收購多個(gè)品牌提高公司市占率為共性方向。中國現(xiàn)狀：大部分公司主要自己培養(yǎng)和孵化自有品牌，品牌收購較少（品牌差異化程度低、消費(fèi)者黏性弱、品牌價(jià)值偏低未來通過收并購提高公司市占率仍是大勢所趨。圖46：中國前十名寵物食品品牌市占率圖47：2022年日本寵物食品品牌市占率圖48：2022年美2017201820149.6%Ciao皇家GinNoSpoonComboONEGrandDeli其他3.1%藍(lán)爵寶路珍致ONE喜躍皇家愛慕思冠能其他2017年佩蒂股份2017年佩蒂股份Balance,MeowMix,Milo‘2018年，通用磨坊收購藍(lán)爵2021年中寵股份收購杭州領(lǐng)先寵物食品有限公司50%股權(quán)2018年，通用磨坊收購藍(lán)爵全球頂級投資機(jī)構(gòu)KKR收購新西蘭天然寵物食品集團(tuán)，并全球頂級投資機(jī)構(gòu)KKR收購新西蘭天然寵物食品集團(tuán)，并2021年乖寶集團(tuán)美國子公司控股收購雀巢21213.3.1中國頭部寵物食品企業(yè)盈利能力仍有提升空間（1）A股三家寵物食品上市企業(yè)：海外代工業(yè)務(wù)毛利率相對穩(wěn)定，自有品牌毛利率高，但營銷費(fèi)用率高。海外代工業(yè)務(wù)毛利率17%-27%，自有品牌毛利率25%-45%，綜合凈利率低于10%。中寵、佩蒂主要依賴國外ODM代工利潤反哺國內(nèi)，支撐國內(nèi)自有品牌營銷費(fèi)用投放及產(chǎn)能擴(kuò)張，乖寶寵物目前自有品牌已實(shí)現(xiàn)盈利，預(yù)計(jì)2023年綜合凈利率達(dá)10%。（2）國內(nèi)：乖寶寵物：2020-2023年盈利能力快速提升，毛利率由29%提升至36%，凈利率由5.5%提升至10%。主要系：自有品牌營收占比提升（23年預(yù)計(jì)達(dá)65%）、高端系列營收占比提升（23年弗列加特營收預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)翻倍增長）、品牌力凸顯，消費(fèi)者黏性提高。8%6%4%2%0%資料來源：公司公告，申萬宏源研究3.3.2參考海外，頭部寵食企業(yè)盈利能力仍有提升空間（3）美國、日本：頭部寵物食品企業(yè)凈利率均高于10%，雀巢、通用磨坊寵物食品板塊凈利率基本穩(wěn)定在20%以上。（4）中國寵物食品企業(yè)盈利能力提升空間來自哪里？①競爭格局優(yōu)化，中小品牌退出市場，營銷壓力減弱；②高費(fèi)用投入已有5年+，積累用戶基礎(chǔ)，品牌力將逐步凸顯；③早期憑借性價(jià)比優(yōu)勢搶占市場，后續(xù)提價(jià)空間較大；④開發(fā)高端系列，產(chǎn)品升級：弗列加特。圖53：部分美國、日本、中國寵物食品企 105%.&Pet&Pet圖54：通用磨坊寵物食品板塊歷年?duì)I收及凈利率圖55：雀巢寵物食品板塊（PetC5020192020202120220億瑞士法郎億瑞士法郎寵物食品板塊營收寵物食品板塊凈4.A股寵物食品上市企業(yè)簡述資料來源：歐睿定位：中端渠道：線上/線下定位：高端/超高端渠道：線上為主定位：中高端渠道：國外商超4.1.1乖寶寵物：定位：中端渠道：線上/線下定位：高端/超高端渠道：線上為主定位：中高端渠道：國外商超國產(chǎn)寵物食品龍頭：2013-2022年麥富迪品牌市占率由2.1%提升至4.8%，自2019年以來即位居國產(chǎn)品牌第一名。自有品牌營收高速增長并實(shí)現(xiàn)盈利：2018-2022年由4.95億增長至20.46億，CAGR達(dá)42.6%，2022年自有品牌營收占比達(dá)60.2%。聚焦核心大品牌麥富迪：麥富迪占自有品牌營收的80%+，23年?duì)I收預(yù)計(jì)超20億元，全品類布局。7%6%5%4%3%2%1%0%7%6%5%4%3%2%1%0%圖57：2018-2022年自有品牌營收CAGR為42.6%盈利能力持續(xù)增強(qiáng)：2020-2023H1毛利率由29.4%提升至34.2%，凈利率由5.5%提升至10%。提升至60.2%，自有品牌毛利率高于代工業(yè)務(wù)。（2）高端系列營收占比提升，產(chǎn)品價(jià)格帶持續(xù)上拓：據(jù)久謙咨詢數(shù)據(jù)，弗列加特系列營收占比由約5%（2022年）提升至10%以上（2023年）。23年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營收2億+，實(shí)現(xiàn)翻倍增長。銷售毛利率銷售凈利率0弗列加特線上營收（萬元）弗列加特營收占比（右軸）注：線上數(shù)據(jù)為久謙咨詢不完全統(tǒng)計(jì)0元/千克4.2中寵股份：自有品牌收入增速有望進(jìn)一步提升5086420201720182019 2017201820192020202境內(nèi)毛利率境外毛利率201720182019202020TOPTREES領(lǐng)先?86420海外代工業(yè)務(wù)盈利改善，新西蘭4萬噸主糧產(chǎn)能正式投產(chǎn)貢獻(xiàn)營收增量。2023年受海外客戶去庫存影響，公司境外業(yè)務(wù)營收年公司境外業(yè)務(wù)營收及利潤逐季改善。展望24年1）海外客戶去庫進(jìn)程已經(jīng)結(jié)束，24年下單節(jié)奏恢復(fù)正常，低基數(shù)下，累計(jì)出口量為4.51萬噸，同比+34.8%。（2）新西蘭4萬噸主糧產(chǎn)能正式大規(guī)模投產(chǎn)，柬埔寨工廠產(chǎn)能繼續(xù)爬坡，貢獻(xiàn)營收長約30%，其中爵宴品牌、好適嘉等自有品牌營收維持高速增長。2024年公司將在爵宴旗下新增主糧、凍干糧等新品類，完6543210億元億元04.A股寵物食品上市企業(yè)簡述《5.風(fēng)險(xiǎn)提示格波動會對寵物食品企業(yè)生產(chǎn)成本產(chǎn)生較大影響。?目前A股三家寵物食品企業(yè)均有出口代工業(yè)務(wù)，且中寵股份、佩蒂股份出口代工業(yè)務(wù)營收及利潤效果或新品市場反饋不及預(yù)期，將影響公司自有品牌市占率提升。重點(diǎn)公司估值表申萬預(yù)測EPS2023E2023E證券代碼證券簡稱申萬預(yù)測EPS2023E2023E證券代碼證券簡稱20222024E20222024E收盤價(jià)(元)20222024E20222024E生豬養(yǎng)殖002714牧原股份42.15/300498溫氏股份603477巨星農(nóng)牧/600975新五豐//禽養(yǎng)殖002299圣農(nóng)發(fā)展498002746仙壇股份439002458益生股份/9002982湘佳股份/300761立華股份飼料業(yè)002311海大集團(tuán)44.157351.782.513.312518寵物食品301498乖寶寵物41.2840002891中寵股份300673佩蒂股份動物保健600201生物股份46688526科前生物種業(yè)002385大北農(nóng)000998隆平高科002041登海種業(yè)43農(nóng)產(chǎn)品加工300999金龍魚300511雪榕生物4.04/65信息披露對本報(bào)告的內(nèi)容和觀點(diǎn)負(fù)責(zé)。本人不曾因，不因，也將不會因本報(bào)告中的具體推薦意見或觀點(diǎn)而直接或間接收到任何形式的補(bǔ)償。還可能為或爭取為這些標(biāo)的提供投資銀行服務(wù)。本公司在知曉范圍內(nèi)依法合規(guī)地履行披露義務(wù)。客戶可通過compliance@索取有關(guān)披露資料或登錄信息披露欄目查詢從業(yè)人員資質(zhì)情況、靜謝文券的投資評級：以報(bào)告日后的6個(gè)月內(nèi)，證券相對于市場基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：買入（Buy）增持（Outperform）中性(Neutral)減持(Underperform)行業(yè)的投資評級：：相對強(qiáng)于市場表現(xiàn)20％以上；：相對強(qiáng)于市場表現(xiàn)520%;：相對市場表現(xiàn)在－55％之間波動；：相對弱于市場表現(xiàn)5％以下。以報(bào)告日后的6個(gè)月內(nèi)，行業(yè)相對于市場基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡(Underweight)本報(bào)告采用的基準(zhǔn)指數(shù)證券的投資評級：：行業(yè)超越整體市場表現(xiàn)；：行業(yè)與整體市場表現(xiàn)基本持平；：行業(yè)弱于整體市場表現(xiàn)。：滬深300指數(shù)以報(bào)告日后的6個(gè)月內(nèi)，證券相對于市場基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：買入（BUY增持（Outperform）持有（Hold）減持（Underperform）賣出（SELL）行業(yè)的投資評級：：股價(jià)預(yù)計(jì)將上漲20%以上；：股價(jià)預(yù)計(jì)將上漲10-20%；：股價(jià)變動幅度預(yù)計(jì)在-10%和+10%之間；：股價(jià)預(yù)計(jì)將下跌10-20%；：股價(jià)預(yù)計(jì)將下跌20%以上。以報(bào)告日后的6個(gè)月內(nèi)，行業(yè)相對于市場基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅為標(biāo)準(zhǔn)，定義如下：看好（Overweight）中性(Neutral)看淡（Underweight）本報(bào)告采用的基準(zhǔn)指數(shù)：行業(yè)超越整體市場表現(xiàn)；：行業(yè)與整體市場表現(xiàn)基本持平；：行業(yè)弱于整體市場表現(xiàn)。：恒生中國企業(yè)指數(shù)（HSCEI）我們在此提醒您，不同證券研究機(jī)構(gòu)采用不同的評級術(shù)語及評級標(biāo)準(zhǔn)。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個(gè)人的實(shí)際情況，比如當(dāng)前的持倉結(jié)構(gòu)以及其他需要考慮的因素。投資者應(yīng)閱讀整篇報(bào)告，以獲取比較完整的觀點(diǎn)與信息，不應(yīng)僅僅依靠投資評級來推斷結(jié)論。申銀萬國使用自己的行業(yè)分類體系，如果您對我們的行業(yè)分類有興趣，可以向我們的銷售員索取。本報(bào)告由上海申銀萬國證券研究所有限公司（隸屬于申萬宏源證券有限公司，以下簡稱“本公司”）在中華人民共和國內(nèi)地（