會(huì)計(jì)大師推出新盈利能力指標(biāo)-COROA

會(huì)計(jì)大師推出新盈利能力指標(biāo)—COROA管理層提供的業(yè)績指標(biāo)讓人感覺良好，而且會(huì)讓人覺得“如果不考慮那些不利因素就美不勝收”——對(duì)投資者來說，一個(gè)重大挑戰(zhàn)就是透過這些指標(biāo)來衡量一家公司真正的盈利能力。就連按照美國通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（GAAP）計(jì)算出來的正式數(shù)據(jù)也經(jīng)常需要充分琢磨才能看清真實(shí)情況。舉例來說，許多公司都會(huì)把自己的凈利潤/股東權(quán)益比例做得很高，以此宣稱自己的經(jīng)營很成功。投資者要注意的是，管理層可以通過增加負(fù)債來提高ROE（凈資產(chǎn)收益率），而高杠桿會(huì)給一家公司帶來更多風(fēng)險(xiǎn)，而不是讓它變得更好。目前流行的另一種方法是將產(chǎn)品利潤最高的工廠轉(zhuǎn)移到低稅收國家/地區(qū)，但這些地方的稅收可能不會(huì)長期維持低水平。避稅能為盈利帶來一、兩次提升，但它不能證明管理層在基本經(jīng)營方面有任何改進(jìn)。

那么，拆穿上面這些伎倆、衡量公司到底有多賺錢的最佳途徑是什么呢？要回答這個(gè)問題，就要談到沃倫?巴菲特的投資觀點(diǎn)：找到資本回報(bào)率一直很高的公司——不光是它們目前所管理資本的回報(bào)率，還包括每年新產(chǎn)生的利潤。復(fù)合增長率達(dá)到兩位數(shù)的新投資就預(yù)示著股東能獲得上佳的回報(bào)。

專業(yè)期刊《分析師會(huì)計(jì)觀察》（TheAnalyst’sAccountingObserver）因?yàn)榍擅畹仃U述會(huì)計(jì)問題而得到資產(chǎn)管理公司經(jīng)理人的贊譽(yù)。這份刊物的出版人杰克?切謝爾斯基為公司盈利能力制定了一個(gè)全新指標(biāo)。他的目標(biāo)是讓人們清楚地看到經(jīng)營者在運(yùn)用股東托付的資金進(jìn)行投資時(shí)所取得的成功。切謝爾斯基把這個(gè)指標(biāo)稱為“COROA”，意思是資產(chǎn)的現(xiàn)金經(jīng)營回報(bào)率（cashoperatingreturnonassets）。他的想法是衡量管理層向工廠、研發(fā)中心、庫存以及其他所有資產(chǎn)投入的全部資金產(chǎn)生純現(xiàn)金回報(bào)的能力，而不是對(duì)今后所得現(xiàn)金的預(yù)期。2月份，切謝爾斯基在第25期《分析師會(huì)計(jì)觀察》中寫道：“投資者用公司產(chǎn)生現(xiàn)金的能力和投入到該公司的資金進(jìn)行比較是合理行為?！睂?duì)他來說，現(xiàn)金就是一切。他問道：“世界上還有什么比現(xiàn)金更重要？嗯？當(dāng)然有，那就是更多的現(xiàn)金?！?/p>

第一步是弄清楚真正的經(jīng)營現(xiàn)金流，也就是在整個(gè)財(cái)年中獲得的全部資金。它不是現(xiàn)金流量表的“經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量”那一欄里所填的那個(gè)數(shù)字。切謝爾斯基認(rèn)為，兩個(gè)因素造成了這個(gè)數(shù)字的失真，從而使它不能可靠地衡量真實(shí)表現(xiàn)。首先，公司公布的現(xiàn)金流量扣除了所得稅，因此稅負(fù)減少會(huì)造成經(jīng)營情況不斷改善的假象。其次，公司公布的數(shù)據(jù)也不包括利息，而每年支付的利息體現(xiàn)了公司的杠桿水平，但這和管理層在資產(chǎn)經(jīng)營方面的表現(xiàn)毫無關(guān)系。

因此，切謝爾斯基主張把以現(xiàn)金形式出現(xiàn)的稅負(fù)和利息加回去，進(jìn)而計(jì)算出純粹的經(jīng)營現(xiàn)金流量。如上文所述，這個(gè)數(shù)字是一家公司在一年時(shí)間里的實(shí)際收入，管理層可以用它來分紅，回購股票，通過收購其他公司或某些業(yè)務(wù)來進(jìn)行“投資”，以及用于資本支出，特別是那些推動(dòng)增長的資本支出。這是COROA的分子。

COROA的分母是產(chǎn)生上述經(jīng)營現(xiàn)金流的資產(chǎn)所消耗的全部資金。要計(jì)算這個(gè)數(shù)字，就要用資產(chǎn)負(fù)債表中的“總資產(chǎn)”加上“累計(jì)折舊”，這是為了滿足記賬需要，將仍在生產(chǎn)轎車或半導(dǎo)體的工廠或?qū)嶒?yàn)室完全記為費(fèi)用。幸運(yùn)的是，美國上市公司每年都必須在年報(bào)中公布以現(xiàn)金形式出現(xiàn)的稅負(fù)和利息以及累計(jì)折舊，而且現(xiàn)在它們正在提交大量新信息。大公司提交年報(bào)的最后期限是3月4日。這樣投資者就能采用極為新鮮的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。

COROA是最重要的指標(biāo)，它代表經(jīng)營現(xiàn)金流占總資產(chǎn)的百分比。對(duì)切謝爾斯基來說，COROA是衡量公司純粹盈利能力的最佳標(biāo)尺。如果這個(gè)數(shù)字已經(jīng)在一段時(shí)間內(nèi)保持較高水平，而且要么保持在高點(diǎn)，要么繼續(xù)上升，它就能充分證明這家公司的新投資帶來了高額回報(bào)——這正是巴菲特要尋找的特質(zhì)。

我們不妨用COROA來檢驗(yàn)一下一家備受推崇的綜合性工業(yè)企業(yè)表現(xiàn)如何。切謝爾斯基把這種分析方法用于航天及控制系統(tǒng)制造商霍尼韋爾（Honeywell），并對(duì)這家公司最近公布的年報(bào)以及此前幾年的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行了挖掘。他發(fā)現(xiàn)，2013年霍尼韋爾的COROA為10.8%，在這12個(gè)月中，它的平均資產(chǎn)規(guī)模為528億美元，經(jīng)營現(xiàn)金流為59億美元。這個(gè)水平稍低于霍尼韋爾所在組別的平均現(xiàn)金流量創(chuàng)造水平，這個(gè)組的其他成員包括雷神公司（Raytheon）、聯(lián)合技術(shù)公司（UnitedTechnologies）和通用動(dòng)力公司（GeneralDynamics）。

然而，要注意的一個(gè)重點(diǎn)是，2013年霍尼韋爾的COROA得到了改善，充分表明這家公司的新投資非常賺錢。在這個(gè)指標(biāo)上升的同時(shí)，霍尼韋爾又進(jìn)行了新的大規(guī)模投資，結(jié)果使它的資產(chǎn)規(guī)模在2011-2013年間上升了11%，或者說增長了50億美元。在此期間，霍尼韋爾的經(jīng)營現(xiàn)金流猛增了21億美元，提升幅度為55%。這并不是說霍尼韋爾的全部新增現(xiàn)金流都來自新投入資產(chǎn)的這50億美元。顯然，這家公司在管理現(xiàn)有庫存、研究設(shè)施和工廠以及在其中工作的員工方面一定做得極好，而后者的規(guī)模要大大超過50億美元。不過，經(jīng)營現(xiàn)金流的迅猛增長遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了資產(chǎn)的適度上升，表明霍尼韋爾的新投資帶來了極為豐厚的利潤——這同樣是巴菲特考察的內(nèi)容。

切謝爾斯基甚至進(jìn)行了更深入的探索，詳細(xì)揭示了霍尼韋爾對(duì)高收益業(yè)務(wù)進(jìn)行投資的情況。他的分析以這家公司對(duì)每年9.5億美元資本的支出情況為基礎(chǔ)。如果將資本支出主要用于高收益業(yè)務(wù)，經(jīng)營者就算盡到了責(zé)任。如果他們對(duì)收益低于平均水平的業(yè)務(wù)給予過多支持，他們就是在浪費(fèi)資金。

正如整體數(shù)據(jù)所證明的那樣，霍尼韋爾在這方面表現(xiàn)合格。這家公司經(jīng)營著四大業(yè)務(wù)：自動(dòng)化和控制、航天、特性材料和交通運(yùn)輸系統(tǒng)。航天和交通運(yùn)輸業(yè)務(wù)的COROA都是28%，特性材料以24%的水平屈居第三。三者的COROA都很高。自動(dòng)化和控制業(yè)務(wù)的COROA為14%，排在末尾?？磥恚紫瘓?zhí)行官大衛(wèi)?科特把資金用對(duì)了地方。他把12%的資本支出用于交通運(yùn)輸，而這項(xiàng)業(yè)務(wù)只占總資產(chǎn)的5.8%，但它的渦輪增壓器部門正在高速增長。顯然，科特認(rèn)為特性材料業(yè)務(wù)前途光明。這項(xiàng)業(yè)務(wù)制造計(jì)算機(jī)芯片材料并設(shè)計(jì)石油冶煉工藝，占用了17%的資產(chǎn)，而且獲得了幾乎一半的資本支出。與之相對(duì)，自動(dòng)化業(yè)務(wù)占霍尼韋爾資產(chǎn)的一半以上，得到的資本支出也是17%，反映了自動(dòng)化業(yè)務(wù)較低的盈利能力。

這樣的策略意味著交通運(yùn)輸和材料是重點(diǎn)增長領(lǐng)域——和自動(dòng)化與控制業(yè)務(wù)相比，它們將變得更加重要。航天業(yè)務(wù)則應(yīng)保持目前的