醫(yī)療健康行業(yè)市場前景及投資研究報(bào)告：聯(lián)合健康巴菲特標(biāo)準(zhǔn)

20

24年1

月聯(lián)合健康-符合巴菲特標(biāo)準(zhǔn)的好公司核心觀點(diǎn)??聯(lián)合健康公司介紹：聯(lián)合健康United2Health是美國健康保險(xiǎn)市場中的龍頭公司，美國健康保險(xiǎn)的年支出在3

萬億美金，考慮到法律對健康保險(xiǎn)公司保險(xiǎn)費(fèi)用支付率的限制，估計(jì)保費(fèi)收入端整體的市場規(guī)模有3.5萬億美金。聯(lián)合健康23年收入3716.2

億美金，收入角度市占率達(dá)到8

億美金，超過3

萬億人民幣。公司在資本市場4

美金上漲至

6

美金，

9

年時(shí)間公司股~10%的水平，公司服務(wù)保險(xiǎn)會員數(shù)量超過的表現(xiàn)也非常卓越，價(jià)上漲約

0

倍，股價(jià)的年化復(fù)合收益率2

35000萬人。截至到2024

年1

月4

年上市至今前復(fù)權(quán)后公司股價(jià)從%

。22日公司市值達(dá)到約4651980.16503.53307聯(lián)合健康發(fā)展歷程：由于二戰(zhàn)后美國的醫(yī)療費(fèi)用開支急劇增長，為了控制過快增長的醫(yī)療開支美國政府開始推行管理式醫(yī)療，以

3

年的

O法案為標(biāo)志。在這個(gè)大背景下聯(lián)合健康于

7

年在明尼蘇達(dá)州成立。0

年代是管理式醫(yī)療的發(fā)展期，管理式醫(yī)療從初期逐步發(fā)展還沒有形成明顯的競爭優(yōu)勢，進(jìn)入

0

年代管理式醫(yī)療模式成熟開始快速提升滲透率，在這個(gè)階段聯(lián)合健康通過戰(zhàn)略聚焦保險(xiǎn)主業(yè)進(jìn)行大量并購從而一躍197HM19789成本健康保險(xiǎn)領(lǐng)域的龍頭，其競爭優(yōu)勢在并購整合進(jìn)一步鞏固龍頭地位。90年代已經(jīng)形成。其后分別在2000年初以及2014年又通過兩輪??與中國醫(yī)療體系的對比：美國的醫(yī)療體系在全球都尤其特殊性，美國的醫(yī)療衛(wèi)生開支占GDP的比例高達(dá)近17%，而其他發(fā)達(dá)國家例如法國、德國、日本、加拿大這一比例約在11%，造成其醫(yī)療衛(wèi)生費(fèi)用開支如此高的一個(gè)核心就在于其獨(dú)特的以商保為主體的保險(xiǎn)體系。商業(yè)保險(xiǎn)核心是以盈利和盈利增長為目的，因此商保為主體導(dǎo)致的一個(gè)結(jié)果就是不斷上漲的人均醫(yī)療開支，核心區(qū)別于中國的點(diǎn)是美國這套基于商保的醫(yī)療支付體系帶來的是一套通脹的模型，當(dāng)然這個(gè)通脹的模型雖然有其弊端，但是優(yōu)點(diǎn)也很清晰就是對于創(chuàng)新及其友好。對投資的啟發(fā)：聯(lián)合健康毫無疑問在資本市場的表現(xiàn)是卓越的，通過復(fù)盤公司的發(fā)展歷程我們?nèi)コ橄缶邆涫裁刺攸c(diǎn)的公司可以成為資本市場的長青樹，我們認(rèn)為主要是幾點(diǎn)核心：行業(yè)層面：

1

）消費(fèi)者或者目標(biāo)用戶群穩(wěn)定增長、至少不能萎縮

2

）能不斷提價(jià)，掌握定價(jià)權(quán)3

）輕資產(chǎn)

公司層面：1

）核心競爭力明確且單一（保險(xiǎn)核心的競爭力體現(xiàn)在份額或者會員數(shù)量）2

）核心競爭力具備規(guī)模效應(yīng)（競爭優(yōu)勢的領(lǐng)先具備正反饋）1“小政府、大市場”之下美國商保走向繁榮1弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司行業(yè)部分核心問題1?美國的商業(yè)保險(xiǎn)是怎么發(fā)展起來的？2?

美國的商業(yè)保險(xiǎn)中管理式醫(yī)療是怎么發(fā)展起來的？3?

美國商業(yè)保險(xiǎn)未來的市場規(guī)模和增速？3261年美國健康保險(xiǎn)支出3萬億美金，團(tuán)體險(xiǎn)和醫(yī)保覆蓋人口4%2000-2021年美國健康保險(xiǎn)支付的醫(yī)療開支2019年健康保險(xiǎn)人口覆蓋比例33221500000000000000000120%%00000015086420%%%%%5015健康保險(xiǎn)支出（億美金）增速（%

）團(tuán)體

非團(tuán)體MedicaidMedicareMilitaryUninsured?MLR是“MedicalLossRatio”的縮寫，它是美國《平價(jià)醫(yī)療法案》（AffordableCareAct，簡稱ACA）中的一個(gè)關(guān)鍵條款。MLR的規(guī)定旨在確保健康保險(xiǎn)公司將大部分從保費(fèi)中獲得的收入用于醫(yī)療服務(wù)和健康改善，而不是行政費(fèi)用或利潤??比率要求：健康保險(xiǎn)公司必須在醫(yī)療服務(wù)和健康改善上花費(fèi)至少

8

0

%

（小規(guī)模計(jì)劃）或

8

5

%

（大規(guī)模計(jì)劃）的保費(fèi)收入。剩余的15%或20%

可用于行政、營銷、利潤等。5

萬億美金我們按照85%的MRL估計(jì)美國健康保險(xiǎn)的保費(fèi)市場規(guī)模體量約3.：MordorIntelligence、弘則研究整理4美國政府力量不足無法推動(dòng)高覆蓋的社會保險(xiǎn)體系是美國商保能在最初階段能夠發(fā)展的基石20

1

5年發(fā)達(dá)國家公共保險(xiǎn)覆蓋率20

1

5年發(fā)達(dá)國家衛(wèi)生費(fèi)用資金1

0

0

%90

%80

%70

%60

%50

%40

%30

%20

%1

0

%0

%澳大利亞加拿大英國法國德國日本美國0204060801

0

01

20澳大利亞

加拿大英國法國德國日本美國發(fā)達(dá)國家公共保險(xiǎn)覆蓋率政府計(jì)劃

強(qiáng)制健康保險(xiǎn)

商業(yè)保險(xiǎn)

自費(fèi)

其他??從結(jié)果來看，發(fā)達(dá)國家的保險(xiǎn)體系大多都是以公共保險(xiǎn)為主體。以國家健康保險(xiǎn)模式為主體的代表國家有英國、加拿大、澳大利亞，以社會健康保險(xiǎn)為代表的國家有法國、德國和日本。美國的保險(xiǎn)體系放在一眾發(fā)達(dá)國家中也是作為極其特殊的存在，以m

edicare和m

edicaid為代表的公共保險(xiǎn)只覆蓋了美國約35%

的人群，而以盈利為目的的商業(yè)保險(xiǎn)是美國保險(xiǎn)體系中的主體。美國的社會保險(xiǎn)體系沒有成為絕對主流，回溯歷史我們認(rèn)為主要的原因是“小政府、大市場”的模式下，政府的話語權(quán)相對較弱。參考《健康保險(xiǎn)法研究-以中美健康保險(xiǎn)立法分析為中心》，美國政府早期曾做過多次嘗試推動(dòng)全面健康險(xiǎn)，但最終都因?yàn)槭艿椒磳]有辦法成功推行。：OECD、弘則研究整理5為何同為資本主義發(fā)達(dá)國家但是只有美國社保覆蓋率較低？根源在于美國特殊的建國背景以及歷史機(jī)遇七、美洲大陸的發(fā)現(xiàn)及其劃時(shí)代影像八、現(xiàn)代化的誕生?摘錄自《文明、現(xiàn)代化、價(jià)值投資與中國》李錄：??第七章．美洲大陸的發(fā)現(xiàn)及其劃時(shí)代影響導(dǎo)讀：從哥倫布到達(dá)美洲之后，只用了幾代時(shí)間，就讓

7

5

%

的美洲當(dāng)?shù)厝藛噬诩?xì)菌。在英國和其新建立的移民國家的參與影響下，環(huán)繞大西洋的經(jīng)濟(jì)成為一種特殊的、史無前例的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)，完全由自由的商人和資本家來掌控，在有限政府的支持、保護(hù)下形成了一個(gè)全球性的自由市場經(jīng)濟(jì)。?美國的在早期現(xiàn)代化的過程中，由于建國的背景與其他主流歐洲國家不同，資本和商人的話語權(quán)遠(yuǎn)高于其他的歐洲國家，政府的權(quán)力在當(dāng)時(shí)美國和全球大西洋經(jīng)濟(jì)圈的宏觀大背景之下相對其他主流歐洲國家非常小。6：《文明、現(xiàn)代化、價(jià)值投資于中國》、弘則研究整理行業(yè)部分核心問題1?美國的商業(yè)保險(xiǎn)是怎么發(fā)展起來的？2?

美國的商業(yè)保險(xiǎn)中管理式醫(yī)療是怎么發(fā)展起來的？3?

美國商業(yè)保險(xiǎn)未來的市場規(guī)模和增速？7：怡和嘉業(yè)招股書、弘則研究整理119

6

5

年開始保險(xiǎn)在美國衛(wèi)生費(fèi)用支出結(jié)構(gòu)占比開始快速提升，0

年時(shí)間從占比2

8

%

提升至4

9

%美國醫(yī)療衛(wèi)生費(fèi)用支付結(jié)構(gòu)1000000000000%%%%%%%%%%%987654321196019621964196619p68197t01972197h41976197819801982198419861988199019921994199619982000200220042A006200820102012m2014t201620182020OutofockeHealtInsuranceOtherThirdPartyPayersandProgramsPublicHealthctivityInvesten8：公開信息、弘則研究整理1

965年美國《社會保障法》修正案確立聯(lián)邦醫(yī)療保險(xiǎn)制度，M

edicare和M

edicade在衛(wèi)生費(fèi)用支出中占比1

0

年提升22%健康保險(xiǎn)中主要支付方衛(wèi)生費(fèi)用支出（億美元）及增速35030

025020

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501

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975商業(yè)保險(xiǎn)支出老年人醫(yī)保支出低收入醫(yī)保支出商業(yè)保險(xiǎn)支出增速老年人醫(yī)保支出增速低收入醫(yī)保支出增速美國醫(yī)療衛(wèi)生費(fèi)用支付結(jié)構(gòu)25%20

%1

5%1

0

%5%0

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964商業(yè)保險(xiǎn)支出占比：公開信息、弘則研究整理1

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975老年人醫(yī)保支出占比低收入醫(yī)保支出占比9美國私人保險(xiǎn)占比從1

976年開始提升，25年時(shí)間占比從22%

提升至33%美國醫(yī)療衛(wèi)生費(fèi)用支付結(jié)構(gòu)35%1

974年聯(lián)合健康成立30

%25%20

%1

5%1

0

%5%0

%私人健康險(xiǎn)增速私人健康險(xiǎn)占比1

0：公開信息、弘則研究整理1900-2000商業(yè)保險(xiǎn)發(fā)展歷史：商業(yè)保險(xiǎn)的核心是分散風(fēng)險(xiǎn)，萌芽于大蕭條；管理式醫(yī)療

0

年代控費(fèi)背景下萌芽，

0

年興起79工商保險(xiǎn)時(shí)期組織設(shè)立的“病痛基金”（會每周繳納約

%

的工資到基金中，當(dāng)基金的成員生病或受傷無法工作時(shí)，基金會為他提供現(xiàn)金，通常是他的工資的

%

。到

0

年，據(jù)估計(jì)，工業(yè)工人中有

%

的人是病痛基金的成員-1890年工商基金是主體，在大蕭條開始于1929年10月之前，已經(jīng)存在了由雇主、工會和友愛sicknessfunds）。這些基金類似于現(xiàn)代的Aflac補(bǔ)償性保險(xiǎn)。這些基金的成員16018920美國商業(yè)保險(xiǎn)萌芽-1

9

3

0

年商業(yè)保險(xiǎn)萌芽于大蕭條，大蕭條期間美國經(jīng)濟(jì)遭受了巨大的打擊，許多人失去了工作，無法負(fù)擔(dān)醫(yī)療費(fèi)用。為了解決這個(gè)問題，一些醫(yī)院開始推出“預(yù)付醫(yī)療保險(xiǎn)”，這可以被視為商業(yè)健康保險(xiǎn)的起源。這些計(jì)劃允許人們通過定期支付小額費(fèi)用來預(yù)付他們的醫(yī)療費(fèi)用，從而在需要醫(yī)療服務(wù)時(shí)減輕經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)。隨著時(shí)間的推移，這些計(jì)劃逐漸演變成了我們今天所熟悉的商業(yè)健康保險(xiǎn)。1930年代這一時(shí)期，

s計(jì)劃開始出現(xiàn)，為人們提供醫(yī)院保險(xiǎn)。BlueCros二戰(zhàn)商業(yè)保險(xiǎn)滲透率快速提升-1

9

4

0

年代第二次世界大戰(zhàn)期間，由于工資凍結(jié)，雇主開始提供健康保險(xiǎn)作為一種福利，以吸引員工。這標(biāo)志著雇主贊助的健康保險(xiǎn)的開始。1

9

5

4

年：《收入法案》優(yōu)化了員工健康保險(xiǎn)的福利，雇主為員工上繳的健康保險(xiǎn)費(fèi)用不會被扣稅。1199675

年美國政府推出了M

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和M

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計(jì)劃，為老年人和低收入人群提供健康保險(xiǎn)。0

年代健康維護(hù)組織（3

年主導(dǎo)通過的緝拿看那個(gè)維護(hù)組織法為標(biāo)志（上漲的醫(yī)療費(fèi)用，該法案要求

5

人以上企業(yè)必須提供支付計(jì)劃供員工選擇HMOs）和優(yōu)選提供商組織（PPOs）開始出現(xiàn)，為人們提供更多的保險(xiǎn)選擇。以尼克松政府197HMOActof1973），目的是為了控制過快21990年代政府和私人部門開始更加關(guān)注健康保險(xiǎn)的成本，出現(xiàn)了各種各樣的管理護(hù)理計(jì)劃。2010年美國總統(tǒng)奧巴馬簽署了《平價(jià)醫(yī)療法》（AffordableCareAct，ACA），旨在改革健康保險(xiǎn)市場，擴(kuò)大保險(xiǎn)覆蓋范圍，降低保險(xiǎn)成本。11：公開信息、弘則研究整理美國保險(xiǎn)覆蓋率從1

9

4

0

年代開始快速提升，1

0

年時(shí)間覆蓋率從9

%

提升至5

0

%?第二次世界大戰(zhàn)期間的工資和價(jià)格控制美國在1

9

4

1

年1

2

月加入第二次世界大戰(zhàn)，美國的政府赤字大幅增加，同時(shí)國內(nèi)的勞動(dòng)力隨著男性志愿者和被征召入武裝部隊(duì)出現(xiàn)緊缺。從1

9

4

2

年開始，富蘭克林·

羅斯福政府通過其國家戰(zhàn)爭勞動(dòng)委員會設(shè)定了每個(gè)行業(yè)的工資。為了競爭勞動(dòng)力，許多公司通過提供額外的非貨幣福利來吸引員工，醫(yī)療保險(xiǎn)便是其中的一種。健康保險(xiǎn)不被視為工資，因此公司可以通過提供健康保險(xiǎn)來吸引勞動(dòng)力。?聯(lián)邦稅收法規(guī)對健康保險(xiǎn)的處理1

9

4

3

年，國內(nèi)稅收服務(wù)局發(fā)布了一項(xiàng)裁定，認(rèn)為雇主提供的健康保險(xiǎn)福利不應(yīng)納入聯(lián)邦所得稅。1

9

4

0

年代和1

9

5

0

年代初，出現(xiàn)了矛盾和不一致的私人裁定，促使國會在1

9

5

4

年頒布了法律，將雇主提供的健康保險(xiǎn)從聯(lián)邦所得稅中豁免美國私人健康保險(xiǎn)覆蓋率9000000000082.7876543217

8

.

17

2

.

56

8

.

31975年年以后61.3私人保險(xiǎn)的覆蓋率提升并不是美國私人保險(xiǎn)占比提升的主要原因0.61940194519501955d19601965197019751980美國人口中私人健康險(xiǎn)覆蓋率：HealthInsurance，SecondEition、弘則研究整理12除了稅法等因素外長周期上促進(jìn)保險(xiǎn)滲透率提升的動(dòng)力是不斷上漲的人均衛(wèi)生費(fèi)用支出美國醫(yī)療衛(wèi)生費(fèi)用支付結(jié)構(gòu)40

035030

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970人均衛(wèi)生費(fèi)用支出（元）美國私人健康保險(xiǎn)覆蓋率90807060504030201

0078.168.350

.622.69.11

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970美國人口中私人健康險(xiǎn)覆蓋率1

3：公開信息、弘則研究整理1

975年開始私人保險(xiǎn)公司已經(jīng)將健康保險(xiǎn)變成了必需品滲透率已經(jīng)較高，1

975年后私人保險(xiǎn)占比提升主要是靠提價(jià)帶動(dòng)美國醫(yī)療衛(wèi)生費(fèi)用支付結(jié)構(gòu)60

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%人均衛(wèi)生費(fèi)用支出（元）人均衛(wèi)生費(fèi)用支出增速人均衛(wèi)生費(fèi)用/人均個(gè)人收入美國醫(yī)療衛(wèi)生費(fèi)用支付結(jié)構(gòu)32.520

.0

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.0

1

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11

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.0

0

50美國65歲以下人口美國65歲及以上人口美國65歲以下人口增速美國65歲及以上人口增速1

4：公開信息、弘則研究整理行業(yè)部分核心問題1?美國的商業(yè)保險(xiǎn)是怎么發(fā)展起來的？2?

美國的商業(yè)保險(xiǎn)中管理式醫(yī)療是怎么發(fā)展起來的？3?

美國商業(yè)保險(xiǎn)未來的市場規(guī)模和增速？1

5美國保險(xiǎn)市場規(guī)模的增長驅(qū)動(dòng)主要靠漲價(jià)，19-21年保費(fèi)的年化復(fù)合增速約

%

；預(yù)期未來仍維持中個(gè)位數(shù)復(fù)合增速72019-2021不同類型保險(xiǎn)保費(fèi)（美元）2023-2028E美國不同類型保險(xiǎn)人群數(shù)量估計(jì)（百萬）3322150000000002019-2021年復(fù)合增速：6.8%總和50巨型規(guī)模團(tuán)險(xiǎn)（JumaboeGGGGroup

）p

）p

）p

）50大規(guī)模團(tuán)險(xiǎn)（Lrgrou15中等規(guī)模團(tuán)險(xiǎn)（Mid-Sizerou202320242025202620272028商業(yè)保險(xiǎn)醫(yī)療保險(xiǎn)醫(yī)療補(bǔ)助小團(tuán)險(xiǎn)（Smallrou公共保險(xiǎn)交易平臺

未保險(xiǎn)人群參?？?cè)藬?shù)??保險(xiǎn)費(fèi)用：美國的健康保險(xiǎn)費(fèi)用通常每年調(diào)整一次。這種調(diào)整大多發(fā)生在每年的保險(xiǎn)續(xù)簽期未補(bǔ)貼的個(gè)人計(jì)劃（UnsubsidizedIndividual）間，這通常與“開放注冊期”)

同步。由于健康費(fèi)用的人均成本一致在上漲，因此保險(xiǎn)費(fèi)用也在上漲。(OpenEnrollmentPeriod有補(bǔ)貼的個(gè)人保險(xiǎn)計(jì)劃（ConnectorCare）19-21年美國的人均保險(xiǎn)費(fèi)用年化復(fù)合增速在6.8%。00100200300400500600700參保人群：美國的參保人數(shù)基本已經(jīng)穩(wěn)定，三20212202019方機(jī)構(gòu)預(yù)測2

0

2

3

年參保人數(shù)3

.

0

8

億，2

0

2

8

年3.14億，年化復(fù)合增速0.4%16：公開信息、弘則研究整理2商業(yè)保險(xiǎn)是網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)鼻祖，大公司規(guī)模優(yōu)勢不斷增長弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司美國健康保險(xiǎn)市場整體集中度中等CR

6

市場份額約5

2

%

，但是區(qū)域呈現(xiàn)高集中度3Q19紐約商業(yè)保險(xiǎn)市場競爭格局2021年美國各商業(yè)健康保險(xiǎn)公司市場份額2

%1

%2

%3%GuideWelleaUnitedHealth3%KaiserPermanet4%AnthemCignMolinaHealthcare8%L

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mUnitedHealthGroup0%2%4%6%8%10%12%14%21%市場份額??美國的健康保險(xiǎn)市場中存在多家保險(xiǎn)公司，但只有少數(shù)幾家大型保險(xiǎn)公司占據(jù)了市場的主導(dǎo)地位。根據(jù)的數(shù)據(jù)，

1

年，

c

是市場領(lǐng)導(dǎo)者，占據(jù)了美國健康保險(xiǎn)市場的%

的份額202UnitedHealthGroupIn15.3美國的健康保險(xiǎn)市場在區(qū)域內(nèi)部呈現(xiàn)更高的集中度甚至可以說在部分區(qū)域個(gè)別保險(xiǎn)公司可以做到寡頭壟斷。在對上，而在34864

個(gè)大都市統(tǒng)計(jì)區(qū)的研究中，有%

的區(qū)域中，有一家保險(xiǎn)公司的市場份額達(dá)到了至少91%的區(qū)域至少有一家保險(xiǎn)公司的市場份額達(dá)到了30%或以50%。：、A

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、弘則研究整理18美國健康保險(xiǎn)行業(yè)競爭格局持續(xù)趨于集中，市場份額持續(xù)向頭部公司集中2019-2023年美國10州保險(xiǎn)公司集中度指數(shù)2011-2019年大型保險(xiǎn)公司商業(yè)健康險(xiǎn)注冊分布6665555544420%%%%%%%%%%8642086201120122013201420152016201720182019個(gè)人險(xiǎn)小團(tuán)體險(xiǎn)大團(tuán)體險(xiǎn)MedicareAdvantage注冊分布1000000000000%%%%%%%%%%%98765432120102011201220132014p2v015201620172K0182019e202020212u02e22023UnitiedHealthcareHumanaBCBSlansCVSHealthPermanenteaiserpCentneCignaAllotherinsrrs19：CHARTIS-2023MedicareAdantageCompetitiveEnrollmentReort、KFF、弘則研究整理競爭格局的集中趨勢主要反映了健康保險(xiǎn)行業(yè)規(guī)模規(guī)模這一核心競爭要素大型保險(xiǎn)公司由于其規(guī)模優(yōu)勢，可以更有效地分散風(fēng)險(xiǎn)，并通過大規(guī)模采購和談判獲得1成

本

控

制更低的醫(yī)療服務(wù)價(jià)格。這使得他們能夠提供更有競爭力的保費(fèi)和更廣泛的服務(wù)。大公司通常擁有更先進(jìn)的技術(shù)和數(shù)據(jù)分析能力，這使得他們能夠更好地評估風(fēng)險(xiǎn)、定價(jià)和為客戶提供個(gè)性化的服務(wù)。2技術(shù)和數(shù)據(jù)分析3品牌和市場認(rèn)知多元化產(chǎn)品線大公司由于其品牌知名度和市場存在感，往往更容易吸引和留住客戶?；笮捅ｋU(xiǎn)公司通常提供多種類型的保險(xiǎn)產(chǎn)品，從而滿足不同客戶的需求。這種多元化策略可以吸引更廣泛的客戶群體。4康保險(xiǎn)行業(yè)面臨著日益增加的法規(guī)和合規(guī)要求，這使得小型保險(xiǎn)公司難以維持競爭力。大型公司通常擁有更多的資源來滿足這些要求。5法規(guī)和合規(guī)要求大公司通常有更多的資源進(jìn)行并購，這使得他們能夠通過收購小公司來進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額。6并購7抗風(fēng)險(xiǎn)大公司由于其強(qiáng)大的資本和財(cái)務(wù)實(shí)力，更能夠在市場低迷時(shí)期維持運(yùn)營，并在市場復(fù)蘇時(shí)期快速擴(kuò)張。20：公開信息、弘則研究整理大型保險(xiǎn)公司在政府合同獲取上具備明顯優(yōu)勢，M

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ge的滲透率不斷提升也促進(jìn)市場份額更加集中1960年代

-Medicare的誕生：1965年，美國總統(tǒng)林登·約翰遜簽署了社會保障修正案，創(chuàng)立了Medicare和Medicaid計(jì)劃。Medicare最初被設(shè)計(jì)為為65歲及以上的老年人提供健康保險(xiǎn)，主要分為兩部分：Part

A（醫(yī)院保險(xiǎn)）和PartB（醫(yī)療保險(xiǎn)）1970年代

-私營計(jì)劃的出現(xiàn)：在Medicare的基礎(chǔ)上，私營健康保險(xiǎn)公司開始提供類似的健康保險(xiǎn)計(jì)劃，這些計(jì)劃被稱為“MedicarePartC”或“Medicare+Choice”。這些計(jì)劃旨在通過私營保險(xiǎn)公司提供Medicare的福利，并經(jīng)常包括額外的福利，如視力和牙科保健。1986年：Medicare風(fēng)險(xiǎn)計(jì)劃開始出現(xiàn)，是Medicare

Advantage早期的形式。在這一年，約有530,658名受益人注冊了這些計(jì)劃，占總Medicare受益人的2.8%。1997年：隨著《平衡預(yù)算法案》（BBA）的實(shí)施，Medicare風(fēng)險(xiǎn)計(jì)劃被重新命名為Medicare+Choice（即MedicarePartC）。這一法案對支付公式進(jìn)行了重大調(diào)整并降低了支付率，導(dǎo)致計(jì)劃提供商和注冊人數(shù)的減少。到1997年，注冊風(fēng)險(xiǎn)計(jì)劃的受益人增加到了約420萬，占14%。1999至2003年：在這一時(shí)期，Medicare+Choice計(jì)劃的數(shù)量從407降至285，注冊人數(shù)減少了近30%。1997年《平衡預(yù)算法案》（BBA）對Medicare+Choice計(jì)劃進(jìn)行了重大改革，包括對支付公式的調(diào)整和支付率的大幅削減。這導(dǎo)致了計(jì)劃提供商和注冊人數(shù)的下降。2003年：《Medicare現(xiàn)代化法案》（MMA）通過，對私營計(jì)劃的支付方式進(jìn)行了重大改革，顯著提高了對計(jì)劃的支付率，并引入了競價(jià)機(jī)制和新的私營計(jì)劃選項(xiàng)。Medicare+Choice計(jì)劃被更名為Medicare

Advantage。2006年至2010年：Medicare

Advantage計(jì)劃的注冊人數(shù)迅速增長。到2006年，100%的Medicare受益人可以選擇至少一種Medicare

Advantage計(jì)劃；到2009年，受益人平均可以從48種計(jì)劃中選擇。到2010年，注冊人數(shù)達(dá)到了1110萬，占所有受益人的24%。2010年：Medicare

Advantage的注冊開始顯著增加，部分原因是《平價(jià)醫(yī)療法案》（ACA）創(chuàng)建了提高護(hù)理質(zhì)量的激勵(lì)措施。在2009年至2017年間，注冊人數(shù)增加了超過80%，占Medicare受益人的33%。2

1：公開信息、弘則研究整理平價(jià)醫(yī)療法案促進(jìn)保險(xiǎn)覆蓋率提升，增加了保險(xiǎn)公司的合規(guī)成本使得小型保險(xiǎn)公司在競爭中處于不利的位置?《平價(jià)醫(yī)療法案》（ACA）自2010年起實(shí)施，旨在擴(kuò)大醫(yī)療保險(xiǎn)覆蓋率，并使醫(yī)療保健更加平價(jià)。早期實(shí)施內(nèi)容（20

1

0

-20

1

4）20

1

4年后關(guān)鍵措施年輕成人可以在父母的保險(xiǎn)計(jì)劃下保險(xiǎn)至26歲建立健康保險(xiǎn)交易所小企業(yè)獲得稅收抵免以提供員工保險(xiǎn)擴(kuò)大

Medicaid覆蓋范圍新的保險(xiǎn)計(jì)劃覆蓋預(yù)防性醫(yī)療服務(wù)，無共同支付或自付額初始要求幾乎所有美國人購買健康保險(xiǎn)（后被廢除）禁止保險(xiǎn)公司設(shè)置終身和年度的覆蓋上限保險(xiǎn)公司不得因兒童的預(yù)先存在的健康狀況而拒絕提供覆蓋?ACA的實(shí)施促進(jìn)了保險(xiǎn)市場的競爭格局變化，尤其是加劇了大型保險(xiǎn)公司對小型保險(xiǎn)公司的兼并收購趨勢。合規(guī)成本和復(fù)雜性：ACA增加的監(jiān)管要求提高了運(yùn)營復(fù)雜性和成本，對小型保險(xiǎn)公司構(gòu)成挑戰(zhàn)。市場份額集中：大型保險(xiǎn)公司利用規(guī)模優(yōu)勢和資源，在市場競爭中占據(jù)優(yōu)勢，導(dǎo)致市場份額進(jìn)一步集中。并購活動(dòng)增加：面對新的監(jiān)管環(huán)境和市場條件，大型保險(xiǎn)公司通過并購小型公司來擴(kuò)大市場份額、提高效率和風(fēng)險(xiǎn)管理。小型保險(xiǎn)公司的劣勢：小型保險(xiǎn)公司面臨資本和資源限制，難以適應(yīng)ACA帶來的新監(jiān)管環(huán)境和市場條件。22：公開信息、弘則研究整理聯(lián)合健康是絕對龍頭在各主要健康險(xiǎn)中市場份額均處于頭部公司2

0

2

3

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2商業(yè)健康險(xiǎn)會員數(shù)（千人）UnitedHealth27175El

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7HumanaCVSMedicareAdvantage注冊分布1

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%20102011201220132014201520162017201820192020202120222023UnitiedHealthcareHumanaBCBSplansCVSHealthPermanenteKaiserCenteneCignaAllotherinsurers：CM

S、弘則研究整理23A

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通過藍(lán)盾合作成長，后期通過并購和業(yè)務(wù)整合成為多元化的健康管理領(lǐng)軍企業(yè)創(chuàng)立與早期發(fā)展（1

9

4

6

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9

7

1

）此時(shí)期主要是A

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的創(chuàng)立和初步的商業(yè)運(yùn)作。擴(kuò)展與合作（1

9

7

2

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9

8

8

）1

9

7

2

年，該公司作為印第安納的Bl

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Cross和Bl

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進(jìn)入了合作協(xié)議轉(zhuǎn)型與增長（1

9

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9

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9

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創(chuàng)建了A

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，一家銷售和服務(wù)保險(xiǎn)及員工福利計(jì)劃的經(jīng)紀(jì)公司。1002630

億1

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9

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年，W

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成立，運(yùn)營加利福尼亞的Bl

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Cross的托管護(hù)理業(yè)務(wù)。此時(shí)期還見證了多項(xiàng)重要收購和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，如1

9

9

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年，Bl

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轉(zhuǎn)為盈利狀態(tài)，W

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億0合并與收購（2

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年，A

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.保險(xiǎn)會員4

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w持續(xù)增長與戰(zhàn)略調(diào)整（2

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更名為A

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宣布不再與Ex

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s續(xù)約其藥物福利管理服務(wù)，計(jì)劃通過新的In

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單元自行處理。23~E1P4E此時(shí)期還包括多項(xiàng)重要收購和戰(zhàn)略調(diào)整，如2

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1

2

年收購A

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5年收購Sim

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s，以及2

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年收購In

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re24：公開信息、弘則研究整理A

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美國老牌健康保險(xiǎn)公司，2

0

1

7

年和最大藥店連鎖CV

S合并早期建立與成長時(shí)期(1

8

1

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y，為A

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奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，使其在保險(xiǎn)行業(yè)中建立了初步的聲譽(yù)。1

8

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年A

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y正式成立，標(biāo)志著A

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從單一的火險(xiǎn)業(yè)務(wù)擴(kuò)展到人壽保險(xiǎn)領(lǐng)域1

8

9

9

年開始提供健康保險(xiǎn)，使A

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進(jìn)入了快速增長的健康保險(xiǎn)市場，為其未來的發(fā)展打開了新的機(jī)會。20世紀(jì)的擴(kuò)張與創(chuàng)新(1900-1999)：1

9

6

0

年A

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在美國之外擴(kuò)展，購買了加拿大公司Ex

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y，標(biāo)志著A

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的國際化戰(zhàn)略的開始，為其在全球市場上的擴(kuò)張奠定了基礎(chǔ)。1

9

9

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年A

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將其財(cái)產(chǎn)和意外傷害子公司出售給了Tra

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rs公司。同年，A

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收購了由L

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。通過出售非核心業(yè)務(wù)并收購健康保險(xiǎn)公司，A

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進(jìn)一步加強(qiáng)了其在健康保險(xiǎn)領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位。市值8

億2

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億美元的價(jià)格購買了N

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s，這次收購使A

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的會員數(shù)量大幅增加，進(jìn)一步擴(kuò)大了其在健康保險(xiǎn)市場的份額。1

9

9

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年A

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億美元的價(jià)格購買了Pru

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此次并購使A

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成為美國最大的健康福利提供商之一，進(jìn)一步鞏固了其在行業(yè)中的領(lǐng)導(dǎo)地位。23

5

23E營收8

億保險(xiǎn)會員2550w21世紀(jì)的并購與轉(zhuǎn)型(2000-至今)：2

0

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年A

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擔(dān)任CEO和總裁，在新的領(lǐng)導(dǎo)下A

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進(jìn)行了一系列的重組和策略調(diào)整，以適應(yīng)市場的變化。2

0

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年A

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在7

月收購了計(jì)劃運(yùn)營商Sc

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。此次收購使A

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進(jìn)入了為醫(yī)療補(bǔ)助和州兒童健康保險(xiǎn)計(jì)劃運(yùn)營的業(yè)務(wù)，進(jìn)一步擴(kuò)大了其業(yè)務(wù)范圍。2

0

1

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年A

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宣布計(jì)劃以3

7

0

億美元的現(xiàn)金和股票收購H

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，這一并購計(jì)劃顯示了A

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在健康保險(xiǎn)市場的擴(kuò)張策略，但最終并未成功。23EPE~92

0

1

7

年CV

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宣布以6

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0

億美元的價(jià)格收購A

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，這次收購標(biāo)志著零售藥店和健康保險(xiǎn)的結(jié)合，為A

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a

帶來了新的業(yè)務(wù)機(jī)會和增長潛力。25：公開信息、弘則研究整理Cig

n

a

兩家歷史悠久的保險(xiǎn)公司的合并起家，經(jīng)過多次業(yè)務(wù)調(diào)整和轉(zhuǎn)型早期建立與合并時(shí)期2

年北美保險(xiǎn)公司在費(fèi)城成立，標(biāo)志著美國的第一家股份制保險(xiǎn)公司的誕生。5

年康涅狄格通用人壽保險(xiǎn)公司（成立。2

年康涅狄格通用人壽保險(xiǎn)公司和(1792-1982)：179186CG）在康涅狄格州由州長的特別法令下198INA公司合并，正式成立為Cigna。業(yè)務(wù)調(diào)整與轉(zhuǎn)型時(shí)期0

年代末為了集中精力于其核心業(yè)務(wù)，害業(yè)務(wù)出售給總部位于百慕大的

E保險(xiǎn)公司。7

年

a

進(jìn)一步調(diào)整其業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，將其大部分人壽保險(xiǎn)業(yè)務(wù)出售給林肯國家公司。(1990-2010)：199C

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決定將其國內(nèi)和國際財(cái)產(chǎn)和傷市值8

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億2

0

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9AC199C

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n擴(kuò)張與并購時(shí)期1

年

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斥資進(jìn)入5

年美國健康保險(xiǎn)巨頭多種原因，此交易后來未能完成。8

年

a

宣布以

0

億美元的巨額價(jià)格收購歷史上的一次重大并購。0

年

a

與戶提供更加負(fù)擔(dān)得起的全面醫(yī)療保健覆蓋。(32011-2023)：201Cign8億美元收購了HeaclthSpringIncn.

，這標(biāo)志著a

的收購計(jì)劃，但由于s，這是C

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aCigna正式2

3

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9

2

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億保險(xiǎn)會員1

9

5

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w營收Medicare計(jì)劃的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。201AnthemIn.宣布了對Cig201Cign67ExpressScript202CignPriorityHealth達(dá)成戰(zhàn)略聯(lián)盟，旨在為密歇根州的雇主和客2

3

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1

22023年Cignna

進(jìn)行了一次重大的品牌和業(yè)務(wù)重組，其中包括將其控股公司更名p

。為TheCigaGrou26：公開信息、弘則研究整理H

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產(chǎn)業(yè)鏈下游向上游成功轉(zhuǎn)型1961-1983:醫(yī)院以及養(yǎng)老業(yè)務(wù)為主-

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最初是由

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年成立的，當(dāng)時(shí)是一家養(yǎng)老院公司，名為

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。該公司后來成為美國最大的養(yǎng)老院公司。-

Ex

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在1

9

7

2

年出售了養(yǎng)老院連鎖并開始購買醫(yī)院，到1

9

8

0

年代成為世界上最大的醫(yī)院公司。-

1

9

7

4

年，公司名稱更改為

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。在隨后的幾年中，H

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經(jīng)歷了快速增長，這部分是通過1

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7

8

年對

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的收購實(shí)現(xiàn)的，這使公司的規(guī)模翻了一番。-

在1

9

7

0

年代中期，該公司使用了快速建設(shè)流程每月完成并開放一個(gè)醫(yī)院。1

9

8

4

-至今:

轉(zhuǎn)型健康保險(xiǎn)公司市值7

億2

0

2

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1

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0

9-

由于1

9

8

0

年代的美國醫(yī)療保健系統(tǒng)發(fā)生了變化，H

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a

開始銷售健康保險(xiǎn)產(chǎn)品。-

1

9

9

0

年代標(biāo)志著

H

u

m

a

n

a

轉(zhuǎn)變?yōu)橄M(fèi)者健康福利公司。1

9

9

3

年，H

u

m

a

n

a

將其醫(yī)院業(yè)務(wù)從健康保險(xiǎn)業(yè)務(wù)中剝離，創(chuàng)建了

G

a

l

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H

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a

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Ca

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，然后與

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H

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合并。-

1

9

9

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年，U

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H

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c

a

re

嘗試收購

H

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a

，但由于報(bào)告了近十億美元的季度虧損而失敗。61-

2

0

0

1

年，H

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與

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Cross

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Bl

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的子公司

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合作推出了Availity。2130E營收9

億3-

2

0

0

5

年，H

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與

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G

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建立了商業(yè)合作伙伴關(guān)系，為會員提供了健康行為的經(jīng)濟(jì)激勵(lì)，例如定期鍛煉。保險(xiǎn)會員1671w-

2

0

0

6

年，疾病控制和預(yù)防中心(CD

C)

和

H

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n

a

In

c

.

建立了合作伙伴關(guān)系，旨在擴(kuò)大傳統(tǒng)的私營部門健康管理方法。-

2

0

0

6

年，H

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m

a

n

a

推出了一項(xiàng)教育活動(dòng)，向全國的符合

M

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a

re

資格的消費(fèi)者推廣M

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和

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，這是在

M

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現(xiàn)代化法案通過后的行動(dòng)。-

2

0

0

6

年，H

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還推出了

R

ig

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Sou

rc

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，一家全國性的郵購零售藥店業(yè)務(wù)。-

2

0

0

8

年3

月，《財(cái)富》雜志將

H

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a

列為美國五大最受尊敬的醫(yī)療保健公司之一。-

2

0

1

1

年5

月，H

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a

宣布他們將使用

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ob

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St

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向患者傳輸受保護(hù)的健康信息。這項(xiàng)服務(wù)是第一個(gè)符合

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的消息平臺23~E1PE82

7：公開信息、弘則研究整理Ce

n

t

e

n

e

公司通過持續(xù)的戰(zhàn)略擴(kuò)展和重要收購，逐步發(fā)展成為全美領(lǐng)先的健康保險(xiǎn)服務(wù)提供商創(chuàng)立與初期發(fā)展(1

9

8

4

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9

9

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9

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年:

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最初以

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的名字在威斯康辛州的密爾沃基由

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“Be

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y”

Br

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創(chuàng)立，作為一個(gè)非營利健康計(jì)劃領(lǐng)導(dǎo)層變動(dòng)與重新定位(1

9

9

6

-2

0

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2

)

:1

9

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6

年:

M

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F.

N

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ff

加入公司，成為首席執(zhí)行官。1

9

9

7

年:

公司更名為

Ce

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Corp

or

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，并將總部遷至密蘇里州的圣路易斯公開上市與擴(kuò)展(2

0

0

3

-2

0

1

0

)

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0

0

3

年Ce

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e

在紐約證券交易所上市，添加

Ce

n

p

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o（一家行為健康服務(wù)公司）。2

0

0

6

年公司收購

U

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e

，一家藥物福利管理公司。2

0

0

8

年收購

Ce

l

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G

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,

In

c

.

，一家商業(yè)保險(xiǎn)產(chǎn)品公司。2

0

0

9

年在佛羅里達(dá)和馬薩諸塞州擴(kuò)展業(yè)務(wù)。市值0

億2

0

2

3

1

0

0

938并購整合期(2

0

1

1

-2

0

1

8

)

:2

0

1

1

年在伊利諾伊州和密西西比州擴(kuò)展健康計(jì)劃，與

M

H

M

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s

共同成立

Ce

n

t

u

r

ion

公司，提供矯正健康護(hù)理服務(wù)。2134E營收2

億82

0

1

3

年收入增至1

0

0

億美元，會員人數(shù)達(dá)到2

7

0

萬，2

0

1

5

年宣布收購

H

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公司，2

0

1

6

年完成對

H

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的收購，推出

En

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ol

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品牌。保險(xiǎn)會員2

7

3

5

w2

0

1

7

年在內(nèi)布拉斯加州、內(nèi)華達(dá)州、馬里蘭州和紐約州擴(kuò)展運(yùn)營，開始在英國收購本地醫(yī)療服務(wù)。2

0

1

8

年在賓夕法尼亞州和紐約州擴(kuò)展健康計(jì)劃，推出

A

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M

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品牌，并收購M

H

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公司，包括其在

Ce

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的股份2

0

1

9

年宣布計(jì)劃以1

7

3

億美元收購

W

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，通過其子公司

M

H

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s，收購

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的4

0

%

股份，創(chuàng)建了一個(gè)包含超過5

0

家私立醫(yī)院的國家網(wǎng)絡(luò)。2

0

2

0

年完成對

W

e

l

l

Ca

re

的收購，成為一個(gè)為全美5

0

個(gè)州超過2

3

0

0

萬會員提供服務(wù)的首屈一指的醫(yī)療保健企業(yè)。23~E1P1E2

0

2

1

年宣布以2

2

億美元收購

M

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0

2

2

年完成對

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的收購2

8：公開信息、弘則研究整理并購整合貫穿美國保險(xiǎn)公司的發(fā)展歷史，大魚吃小魚是健康保險(xiǎn)市場競爭的主旋律聯(lián)合健康并購事件統(tǒng)計(jì)1

31

51

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11

18887777665544444433222221111101

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0

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0

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1

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1

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1

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20

20

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20

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并購事件統(tǒng)計(jì)420333332222111111111

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0

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0

220

0

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1

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1

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1

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1

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1

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2020

2120

22Cig

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a并購事件統(tǒng)計(jì)5642043332222111111111

9831

9971

99820

0

520

0

520

0

620

0

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1

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1

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1

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1

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1

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1

720

1

820

1

920

2120

23H

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an

a并購事件統(tǒng)計(jì)1

050884442222221111111111111

993

1

994

1

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1

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1

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0

1

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3

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1

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20

21

20

22

20

23：Bl

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erg、弘則研究整理293聯(lián)合健康-掌握定價(jià)權(quán)的健康保險(xiǎn)公司龍頭弘則彌道（上海）投資咨詢有限公司聯(lián)合健康美國健康保險(xiǎn)領(lǐng)域絕對龍頭，通過并購形成規(guī)模優(yōu)勢后不斷通過創(chuàng)新以及產(chǎn)業(yè)鏈延伸提升競爭力1

9

7

7

年成立：聯(lián)合健康成立于明尼蘇達(dá)州，最初是一家提供醫(yī)療保險(xiǎn)的公司，名為"

Ch

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年收購：公司在1

9

8

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年收購了"

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，并決定采用"

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"

作為公司的新名稱。1

9

9

0

年代：聯(lián)合健康開始迅速擴(kuò)張，通過收購其他醫(yī)療保健公司來增強(qiáng)其業(yè)務(wù)。這一時(shí)期標(biāo)志性的收購包括D

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PS）和M

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。1

9

9

9

年聯(lián)合健康完成了一項(xiàng)重大的合并，將其醫(yī)療保險(xiǎn)業(yè)務(wù)與美國西部最大的醫(yī)療保險(xiǎn)提供商之一，Pa

c

ifiC

a

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H

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s，合并成為一家全國性的醫(yī)療保險(xiǎn)公司。市值4082631

億1

0

0

922

0

0

0

年代公司進(jìn)一步擴(kuò)大了其服務(wù)范圍，包括通過Op

t

u

m

部門提供醫(yī)療信息技術(shù)和服務(wù)，以及通過Ph

a

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（PBM

）業(yè)務(wù)提供藥物管理服務(wù)。2

0

1

0

年代聯(lián)合健康繼續(xù)擴(kuò)張，成為全球醫(yī)療保健服務(wù)領(lǐng)域的巨頭之一。公司加強(qiáng)了對信息技術(shù)、數(shù)據(jù)分析和健康管理的投入，以提供更好的醫(yī)療保健解決方案。23362E營收4

億Y保險(xiǎn)會員72205170w2

0

1

2

年聯(lián)合健康通過收購A

m

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Pa

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SA

，進(jìn)一步擴(kuò)大了其國際業(yè)務(wù)，尤其是在巴西醫(yī)療保健市場的存在。這標(biāo)志著公司在全球范圍內(nèi)的擴(kuò)張。2

0

1

5

年聯(lián)合健康宣布計(jì)劃退出Ob

a

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（正式名為A

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A

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）市場，引發(fā)了對醫(yī)療保險(xiǎn)法案的重大討論，該法案在美國醫(yī)療保健改革中發(fā)揮了關(guān)鍵作用。2

0

1

8

年公司推出了"

Op

t

u

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V

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t

u

re

s"

，這是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資部門，旨在支持創(chuàng)新的醫(yī)療和健康科技初創(chuàng)公司。這一舉措表明聯(lián)合健康對醫(yī)療技術(shù)創(chuàng)新的承諾。23~E2PE12

0

2

0

年聯(lián)合健康宣布計(jì)劃在未來幾年內(nèi)投資數(shù)十億美元用于改善醫(yī)療保健的數(shù)字化和數(shù)據(jù)分析能力，以提高醫(yī)療服務(wù)的效率和質(zhì)量。2

0

2

1

年聯(lián)合健康繼續(xù)應(yīng)對新冠疫情的挑戰(zhàn)，提供疫苗接種和測試等服務(wù)。此外，公司還擴(kuò)展了其遠(yuǎn)程醫(yī)療服務(wù)，以滿足患者的需求，尤其是在疫情期間。31：公開信息、弘則研究整理公司近3

任CEO重點(diǎn)的戰(zhàn)略方向是數(shù)字化姓名任期背景在任期間重要戰(zhàn)略決策Burke是聯(lián)合健康的創(chuàng)始人，他決定成立這家公司并開始其業(yè)務(wù)，將公司從一家地方性健康維護(hù)組織發(fā)展成為一家全國性的健康保險(xiǎn)公司RichardT.Burke1199787

年9

年-1988

年6

年聯(lián)合健康的創(chuàng)始人強(qiáng)化公司的醫(yī)療管理能力，提高服務(wù)質(zhì)量和效率，通過一系列的并購和擴(kuò)張，擴(kuò)大了規(guī)模和市場份額，將公司發(fā)展成為全球最大的健康保險(xiǎn)公司之一醫(yī)生背景，曾在多家醫(yī)療機(jī)構(gòu)工作WilliamW.McGuire-200擁有財(cái)務(wù)背景，曾在Arthur他注重技術(shù)和數(shù)據(jù)分析的應(yīng)用，推動(dòng)公司在數(shù)字化和創(chuàng)新領(lǐng)域取得了重要進(jìn)展StephenJ.Hemsleyn220006

年7

年-20017

年1

年Andersen工作有財(cái)務(wù)和運(yùn)營背景，曾在繼續(xù)發(fā)展

Op

t

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，使其成為公司的核心業(yè)務(wù)之一，加強(qiáng)在數(shù)據(jù)領(lǐng)域內(nèi)的投資DavidS.Wichman1-22A