保險(xiǎn)：機(jī)構(gòu)立體博弈系列之二-“資產(chǎn)荒”下保險(xiǎn)資管兩端突圍

證券研究報(bào)告|2024年06月02日““資產(chǎn)荒”下保險(xiǎn)資管兩端突圍——機(jī)構(gòu)立體博弈系列之二非銀金融·保險(xiǎn)投資評(píng)級(jí)：優(yōu)于大市（維持）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容核心觀點(diǎn)概要>25萬(wàn)億元大體量，保險(xiǎn)資管行業(yè)依托專(zhuān)業(yè)化實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張。從內(nèi)設(shè)投資到獨(dú)立資管，保險(xiǎn)金融集團(tuán)運(yùn)作和發(fā)展必須依靠保險(xiǎn)業(yè)托獨(dú)立法人主體地位，解決當(dāng)時(shí)保險(xiǎn)資金管理問(wèn)題，提升保險(xiǎn)資金運(yùn)用的集中化、市場(chǎng)化、專(zhuān)業(yè)化。自2012年保險(xiǎn)險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模年均增長(zhǎng)16%，年均收益率5.3%，且1.1%的收益率波動(dòng)遠(yuǎn)低于其他機(jī)構(gòu)投資者，保險(xiǎn)資管成為大資管前保險(xiǎn)資產(chǎn)管理受托總規(guī)模突破25萬(wàn)億元，其中管理系統(tǒng)>多市場(chǎng)、多資產(chǎn)、資負(fù)匹配、絕對(duì)收益，這成為保險(xiǎn)資管行業(yè)運(yùn)作的核心特點(diǎn)。（1）多市場(chǎng)：保險(xiǎn)資金運(yùn)作涉及境內(nèi)外債票、金融期貨以及各類(lèi)場(chǎng)外交易市場(chǎng)業(yè)務(wù)。（2）多資產(chǎn)：保險(xiǎn)資金既可以配置有貨等資產(chǎn)，又可以配置流動(dòng)性相對(duì)不足的長(zhǎng)久期信用債券、非標(biāo)債權(quán)和股權(quán)資產(chǎn)，理：保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理流程長(zhǎng)、涉及主體多、專(zhuān)業(yè)分工相對(duì)復(fù)雜，如涉及資產(chǎn)負(fù)債及交易清算等多個(gè)環(huán)節(jié)。（4）絕對(duì)收益要求：保險(xiǎn)資金市場(chǎng)上漲時(shí)需要兌現(xiàn)投資收益，市場(chǎng)下跌時(shí)需要考慮凈資產(chǎn)變化對(duì)償付能力影響，>三方業(yè)務(wù)方興未艾，保險(xiǎn)資管參與大資管互動(dòng)。保險(xiǎn)資產(chǎn)管理可以為各類(lèi)機(jī)構(gòu)類(lèi)賬戶管理、組合類(lèi)產(chǎn)品、另類(lèi)產(chǎn)品等方面已經(jīng)擁有大量外部客戶積累，實(shí)現(xiàn)了專(zhuān)屬客戶服務(wù)信任。未來(lái)，保險(xiǎn)資產(chǎn)服務(wù)于公眾的資產(chǎn)管理公司，發(fā)揮專(zhuān)業(yè)領(lǐng)域獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，接受銀行理財(cái)子、信托公司等資請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容[01負(fù)債決定成本資產(chǎn)決定收益險(xiǎn)資配置調(diào)整三方業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容負(fù)債狀況、財(cái)務(wù)目標(biāo)財(cái)務(wù)、精算、產(chǎn)品、銷(xiāo)售、風(fēng)控......資產(chǎn)負(fù)債管理要求確定投資目標(biāo)和約束條件宏觀經(jīng)濟(jì)資本市場(chǎng)分析戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置組合再平衡壽險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)的邏輯：資產(chǎn)負(fù)債匹配負(fù)債狀況、財(cái)務(wù)目標(biāo)財(cái)務(wù)、精算、產(chǎn)品、銷(xiāo)售、風(fēng)控......資產(chǎn)負(fù)債管理要求確定投資目標(biāo)和約束條件宏觀經(jīng)濟(jì)資本市場(chǎng)分析戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置組合再平衡流動(dòng)性管理久期管理收益管理風(fēng)險(xiǎn)限額管理戰(zhàn)略資產(chǎn)配置現(xiàn)金流信息分賬戶構(gòu)建投資組合投資組合、負(fù)債特性持續(xù)跟蹤、評(píng)估與管理賬戶核算與績(jī)效評(píng)估請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資產(chǎn)配置特點(diǎn)發(fā)展階段利源分析美國(guó)、日本、中國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展脈絡(luò)對(duì)比資產(chǎn)配置特點(diǎn)發(fā)展階段利源分析主流保險(xiǎn)產(chǎn)品主流保險(xiǎn)產(chǎn)品及銷(xiāo)售渠道因素影響，“利差”17%；個(gè)險(xiǎn)、銀保為主請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容>1979年，為應(yīng)對(duì)石油危機(jī)導(dǎo)致的高通脹及通貨緊縮政策，萬(wàn)能險(xiǎn)應(yīng)運(yùn)而生。隨后，美國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)逐步衍生出保證型萬(wàn)能險(xiǎn)、指數(shù)型萬(wàn)能險(xiǎn)、投資型萬(wàn)能險(xiǎn)等產(chǎn)品。其中，指數(shù)型萬(wàn)能險(xiǎn)及投資性萬(wàn)能險(xiǎn)具備更強(qiáng)的投資屬性，通過(guò)保單形式間接投資于股票及基金市場(chǎng)，以賺>20世紀(jì)70年代，隨著利率與股市的走高，疊加稅優(yōu)政策的改革，催化美國(guó)年金險(xiǎn)保險(xiǎn)需求。截至2022年末，美國(guó)年金險(xiǎn)保費(fèi)收入規(guī)模為圖：美國(guó)各類(lèi)產(chǎn)品保費(fèi)收入占比（單位：十億美元）圖：S&P500歷年走勢(shì)（單位：元）0—S&P500收盤(pán)價(jià)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容我國(guó)探索：保費(fèi)收入穩(wěn)中有增，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)調(diào)整>人身險(xiǎn)行業(yè)貢獻(xiàn)保險(xiǎn)行業(yè)大部分保費(fèi)收入。2023年我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入51247億元，其中財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)為13607億元，占比26.6%，>近年來(lái)，健康險(xiǎn)規(guī)模持續(xù)攀升，傳統(tǒng)壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)占比持續(xù)下降，財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)占比相對(duì)穩(wěn)定。圖：我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)規(guī)模呈穩(wěn)定上升趨勢(shì)（單位：萬(wàn)元，%）圖：各險(xiǎn)種保費(fèi)收入占比情況（單位：%）0資料來(lái)源：Choice，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：Choice，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容我國(guó)探索：優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，壓降負(fù)債成本>作為具有長(zhǎng)久期資產(chǎn)配置需求的機(jī)構(gòu)，保險(xiǎn)公司在“資產(chǎn)荒”及長(zhǎng)端利率下行背景下投資收益承壓。疊加負(fù)債端相對(duì)剛兌且具備較高償>與此同時(shí)，資產(chǎn)端收益率仍存在較多不確定因素，為更好的與負(fù)債端利率形成長(zhǎng)期供給匹配，下調(diào)定價(jià)利率成為優(yōu)化負(fù)債端成本管理的圖：上市險(xiǎn)企平均綜合負(fù)債成本（單位：%）圖：預(yù)定利率走勢(shì)與十年期國(guó)債收益率走勢(shì)對(duì)比（單位：%）資料來(lái)源：保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：Wind，原銀保監(jiān)會(huì)，金管局，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容我國(guó)保險(xiǎn)產(chǎn)品需求演進(jìn)：“儲(chǔ)蓄—保障—儲(chǔ)蓄”>受經(jīng)濟(jì)發(fā)展及資本市場(chǎng)變革等因素影響，我國(guó)壽險(xiǎn)業(yè)發(fā)展存在一定周期性，下圖主要展示了我國(guó)近年來(lái)六次行業(yè)周期特征，以及在行業(yè)發(fā)展的不同時(shí)期分紅險(xiǎn)、定期壽險(xiǎn)、年金險(xiǎn)、加速了代理人“人海戰(zhàn)術(shù)”險(xiǎn)跌影響，保險(xiǎn)投資收益一請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容負(fù)債端發(fā)展展望：延續(xù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，優(yōu)化成本管理>在長(zhǎng)端利率下行和權(quán)益低位震蕩的背景下，險(xiǎn)企負(fù)債端通過(guò)下調(diào)定價(jià)利率、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、優(yōu)化銷(xiāo)售渠道等方式降低利差損。目前，行業(yè)主要從拓寬可承保年齡范圍、優(yōu)化產(chǎn)品組合、豐富產(chǎn)品供給等方面捕捉市場(chǎng)需求，我們持續(xù)看好后續(xù)我國(guó)保儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)年金險(xiǎn)+萬(wàn)能險(xiǎn)：?“低保證收益+高浮動(dòng)收益”的年金險(xiǎn)可以有效降低保險(xiǎn)?“年金+萬(wàn)能”的產(chǎn)品組合有望成為2024年“開(kāi)門(mén)紅”期間的主?分紅的不確定性、公司管理能力、銷(xiāo)售誤導(dǎo)等風(fēng)險(xiǎn)使得分保障型保險(xiǎn)保障型保險(xiǎn)健康險(xiǎn)未來(lái)仍有較大上升空間：?我國(guó)保險(xiǎn)深度和保險(xiǎn)密度較全球平均水平仍有40%至50%?我國(guó)人均重疾險(xiǎn)保額不足10萬(wàn)元，仍有較大保障缺口。?監(jiān)管引導(dǎo)渠道規(guī)范化競(jìng)爭(zhēng)，行業(yè)回歸到競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)的賽?淡化“開(kāi)門(mén)紅”，實(shí)現(xiàn)常態(tài)化銷(xiāo)?代理人分類(lèi)在即，有望為業(yè)內(nèi)代理人轉(zhuǎn)型提供更強(qiáng)政策參請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容低利率環(huán)境下儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)成為居民財(cái)富配置重要品類(lèi)圖：個(gè)人存款持續(xù)高增，其中定期存款增速明顯（單位:%）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容高凈值客戶更偏好保險(xiǎn)：相對(duì)傳統(tǒng)財(cái)富產(chǎn)品的保險(xiǎn)“妙用”>儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)具有避稅和債務(wù)隔離的優(yōu)勢(shì)。??理賠款部分：涉及到身故賠償金額的理賠款，是明確規(guī)定免稅的。通過(guò)設(shè)置對(duì)應(yīng)的被保險(xiǎn)人，可實(shí)現(xiàn)遺產(chǎn)稅規(guī)避。?現(xiàn)金價(jià)值及收益部分：因退保所獲得的現(xiàn)金價(jià)值及萬(wàn)能險(xiǎn)和投連險(xiǎn)的投資收益部分暫緩征稅。避稅?如已有債務(wù)：則不能通過(guò)保險(xiǎn)避債，屬于惡意避債。債務(wù)則不能通過(guò)保險(xiǎn)避債，屬于惡意避債。?若無(wú)債務(wù)：可以通過(guò)變更投保人、被保險(xiǎn)人實(shí)現(xiàn)債務(wù)隔離。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容58保險(xiǎn)資管規(guī)模及占比仍有增量空間58>隨著我國(guó)保費(fèi)收入規(guī)模的穩(wěn)步提升，保險(xiǎn)資管規(guī)模有望持續(xù)高企。2012年至2022年，我國(guó)保險(xiǎn)資管規(guī)模由6.9萬(wàn)億元增長(zhǎng)至25.1萬(wàn)億>作為我國(guó)資本市場(chǎng)的“壓艙石”及“穩(wěn)定器”，險(xiǎn)資占資產(chǎn)管理規(guī)模的比例或?qū)⒊掷m(xù)提升。截至2022年末，我國(guó)保險(xiǎn)資管規(guī)模達(dá)25.1萬(wàn)億元，占我國(guó)資管總規(guī)模的18.7%。隨著負(fù)債端的企穩(wěn)，預(yù)計(jì)險(xiǎn)資投資規(guī)模占比也圖：我國(guó)保險(xiǎn)資金投資規(guī)模增速較高（單位：億元）圖：保險(xiǎn)資管規(guī)模占比有望持續(xù)提升（單位：萬(wàn)億元，%）300000250000200000150000100000500002013-042013-102014-042014-102015-042015-102016-042016-102017-042017-102018-042018-102019-042019-102020-042020-102021-042021-102022-042022-102023-042023-10保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額08739262012201320142015請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容[01負(fù)債決定成本02資產(chǎn)決定收益險(xiǎn)資配置調(diào)整三方業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容戶務(wù)告理算戶務(wù)告理算置戰(zhàn)略戰(zhàn)略組織組織 銷(xiāo)售生產(chǎn)管理析置數(shù)據(jù)管理、IT支持、監(jiān)管與合格財(cái)務(wù)、人事、行政請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容當(dāng)前34家保險(xiǎn)資管公司股東及規(guī)模資料來(lái)源：各公司官網(wǎng)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容當(dāng)前34家保險(xiǎn)資管公司股東及規(guī)模（續(xù)）資料來(lái)源：各公司官網(wǎng)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容各國(guó)壽險(xiǎn)投資收益率與宏觀和利率環(huán)境高度相關(guān)>全球不同地區(qū)投資收益差異相對(duì)分化：>其中，美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家投資收益率相對(duì)較高。>荷蘭、德國(guó)等歐洲國(guó)家投資收益率則相對(duì)較低。表：各國(guó)壽險(xiǎn)公司平均收益率，單位：%-0請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容美國(guó)經(jīng)驗(yàn)：一般賬戶以固收資產(chǎn)為主，獨(dú)立賬戶以權(quán)益資產(chǎn)為主年在65%-70%之間。獨(dú)立賬戶受限制較少，風(fēng)格相對(duì)激進(jìn)，主要投資權(quán)益資產(chǎn)，股票占比常年在75%-80%之間。賬戶的資產(chǎn)配置來(lái)看，由于債券收益的長(zhǎng)期性和安全性與保險(xiǎn)資金追求絕對(duì)收益的屬性相適配，因此債券仍為最主要的配置類(lèi)別。然而，從2011年到2021年，債券資產(chǎn)占保險(xiǎn)資產(chǎn)配置的比重從52.4%下降到46.7%；股票投資則越來(lái)越受到壽險(xiǎn)公重從28.1%上升到31%；另類(lèi)投資（其它已投資產(chǎn)）占比也從3圖：美國(guó)壽險(xiǎn)一般賬戶資產(chǎn)配置規(guī)模（單位：%）圖：美國(guó)壽險(xiǎn)獨(dú)立賬戶資產(chǎn)配置規(guī)模（單位：%）圖：美國(guó)壽險(xiǎn)綜合賬戶資產(chǎn)配置規(guī)模（單位：%）0資料來(lái)源：ACLI，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：ACLI，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：ACLI，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容一般賬戶中股票資產(chǎn)的年均增長(zhǎng)率為1.81%，獨(dú)立賬戶中股票資產(chǎn)的年均增長(zhǎng)率為4.24%，綜合賬戶中股>美國(guó)股市的長(zhǎng)牛、慢牛，以及保險(xiǎn)資金管理制度的完善推動(dòng)壽險(xiǎn)公司加大在權(quán)益市場(chǎng)的布局。20納斯達(dá)克100的年均增幅為7%。同時(shí)，美國(guó)州法允許變額年金和養(yǎng)老金計(jì)劃投資資產(chǎn)獨(dú)立于保險(xiǎn)公司的其它資產(chǎn)—股票投資線性(股票投資)00—納斯達(dá)克100標(biāo)普500請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容2001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022美國(guó)經(jīng)驗(yàn)：另類(lèi)資產(chǎn)投資的總量與占比均呈上升趨勢(shì)2001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022>從綜合賬戶來(lái)看，壽險(xiǎn)公司在另類(lèi)投資資產(chǎn)上的投資總量與占比均呈現(xiàn)明顯的上7.21%，且占總資產(chǎn)比重由2001年的3.33%上升圖：美國(guó)壽險(xiǎn)賬戶中另類(lèi)投資資產(chǎn)配置規(guī)模（單位：百萬(wàn)美元）圖：美國(guó)壽險(xiǎn)賬戶中另類(lèi)投資資產(chǎn)配置占比（單位：%）00資料來(lái)源：ACLI，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：ACLI，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容北美歐洲北美歐洲日本其他國(guó)家及地區(qū)9%5%26%60%73.5%、21.7%、3.8%。其中，亞太地區(qū)前五大資管機(jī)構(gòu)中，日本占4家，2家為保險(xiǎn)系資管公司，分別為日本生命保險(xiǎn)，2022年資管規(guī)模分別為6425.28億美元和53圖：2022年全球各地資管規(guī)模占比（單位：%）表：2022年亞洲前5大資管機(jī)構(gòu)AUM（億美元）12345請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容日本經(jīng)驗(yàn)：低利率環(huán)境下資產(chǎn)加大出海表：2018-2022年日本壽險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)主要以證券為主（單位：%）圖：2022年日本壽險(xiǎn)業(yè)境外證券占比較高（單位：%）其他5%49%29%股票7%地方政府債地方政府債2%8%請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容圖：2022年日本壽險(xiǎn)業(yè)債券占比較高（單位：十億日元，%） 0圖：2022年日本保險(xiǎn)業(yè)配置以債券為主（單位：十億日元，%）資料來(lái)源：LIAJ，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：LIAJ，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容日本壽險(xiǎn)：增加境外股權(quán)資產(chǎn)配置升至6.4%。2012-2023年，日本生命保險(xiǎn)國(guó)內(nèi)股票平均投資收益率為6.52%，國(guó)外股票平均投計(jì)劃通過(guò)投資貨幣互換的外國(guó)公司債券和日元計(jì)價(jià)的公司債券來(lái)產(chǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容我國(guó)保險(xiǎn)資金可投資渠道放開(kāi)時(shí)間梳理展至多元化的資產(chǎn)類(lèi)別，從而使保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)成為可投資領(lǐng)域最為廣泛的機(jī)構(gòu)投資者之一，為負(fù)債端產(chǎn)等具請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容監(jiān)管約束逐步放寬國(guó)內(nèi)：監(jiān)管約束逐步放寬監(jiān)管約束逐步放寬表：2010-2015保險(xiǎn)資金監(jiān)管要求時(shí)間政策/文件涉及保險(xiǎn)資金可投領(lǐng)域主要內(nèi)容及影響《保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理暫行辦法》首個(gè)明確保險(xiǎn)資金運(yùn)用形式的綱領(lǐng)性文件保險(xiǎn)資金投資范圍包括銀行存款；買(mǎi)賣(mài)債券、股票、證券投資基金份額等有價(jià)證券；投資不動(dòng)產(chǎn)；以及國(guó)務(wù)院規(guī)定的其他資金運(yùn)用形式。此外，2014.04.18，原保監(jiān)會(huì)對(duì)該辦法進(jìn)行修訂，放寬對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的投資比例，交由原保監(jiān)會(huì)制定調(diào)整?！侗ｋU(xiǎn)資金投資股權(quán)暫行辦法》、《保險(xiǎn)資金投資不動(dòng)產(chǎn)暫行辦法》股權(quán)、不動(dòng)產(chǎn)允許保險(xiǎn)資金投資未上市企業(yè)股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)，這將對(duì)改善保險(xiǎn)資產(chǎn)負(fù)債匹配，優(yōu)化資產(chǎn)配置，緩解投資壓力，分散投資風(fēng)險(xiǎn)，保障資產(chǎn)安全，維護(hù)投保人切身利益。此外，2012.07.25，原保監(jiān)會(huì)對(duì)兩個(gè)辦法中部分事項(xiàng)進(jìn)行調(diào)整和明確，放款投資限制。《保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法》債券相較2005年的《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者債券投資管理暫行辦法》，增加投資品種、調(diào)整投資比例、適度放寬發(fā)行限制、加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控，既滿足保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的迫切需求，又能夠加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制，有助于優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提升投資收益，促進(jìn)債券市場(chǎng)和保險(xiǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展?！侗ｋU(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則》境外投資規(guī)范保險(xiǎn)資金境外投資運(yùn)作行為，防范投資管理風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)資產(chǎn)保值增值，明確資質(zhì)條件、投資規(guī)范、風(fēng)險(xiǎn)控制、監(jiān)督管理等。《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資有關(guān)金融產(chǎn)品的通知》金融產(chǎn)品（商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品、信貸資產(chǎn)支持證券、集合資金信托計(jì)劃、專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、項(xiàng)目資產(chǎn)支持計(jì)劃等）明確保險(xiǎn)資金投資理財(cái)產(chǎn)品等類(lèi)證券化金融產(chǎn)品的種類(lèi)和限制，相較2009年《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃的通知》，放款投資限制?！蛾P(guān)于保險(xiǎn)資金投資集合資金信托有關(guān)事項(xiàng)的通知》集合資金信托加強(qiáng)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)集合資金信托計(jì)劃的投資管理，規(guī)范投資行為，防范資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)明確了投資標(biāo)準(zhǔn)、管理責(zé)任和信息報(bào)送等要求。此外，2019.06.19對(duì)該通知進(jìn)行修訂，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)信托公司的選擇標(biāo)準(zhǔn)由此前的“近三年未受監(jiān)管機(jī)構(gòu)行政處罰”，改為“近一年”；而非標(biāo)債權(quán)由A級(jí)改為需AA評(píng)級(jí)以上；同時(shí)明確了豁免增信的條件等?！蛾P(guān)于保險(xiǎn)資金投資優(yōu)先股有關(guān)事項(xiàng)的通知》優(yōu)先股規(guī)范了保險(xiǎn)資金對(duì)優(yōu)先股的投資行為，確保資金安全，優(yōu)化資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，并加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理?！蛾P(guān)于保險(xiǎn)資金投資創(chuàng)業(yè)投資基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》創(chuàng)業(yè)投資基金規(guī)范保險(xiǎn)資金投資創(chuàng)業(yè)投資基金行為，支持科技型企業(yè)、小微企業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，防范投資風(fēng)險(xiǎn)?！蛾P(guān)于提高保險(xiǎn)資金投資藍(lán)籌股票監(jiān)管比例有關(guān)事項(xiàng)的通知》藍(lán)籌股票第一，放寬保險(xiǎn)資金投資藍(lán)籌股票監(jiān)管比例，上調(diào)投資單一藍(lán)籌股票的比例上限，鼓勵(lì)進(jìn)一步增持藍(lán)籌股票；第二，適度提高保險(xiǎn)資金投資藍(lán)籌股票的資產(chǎn)認(rèn)可比例；第三，加強(qiáng)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)，定期開(kāi)展壓力測(cè)試。該《通知》既有利于拓展保險(xiǎn)資金配置空間，增強(qiáng)資金運(yùn)用靈活性，又有利于發(fā)揮保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期投資優(yōu)勢(shì)，支持資本市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展?！蛾P(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金境外投資有關(guān)政策的通知》境外投資相較2012年《細(xì)則》，拓展境外投資市場(chǎng)和股票名單，下調(diào)境外可投債券評(píng)級(jí)要求，進(jìn)一步擴(kuò)大保險(xiǎn)資產(chǎn)的國(guó)際配置空間。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容監(jiān)管約束逐步放寬國(guó)內(nèi)：監(jiān)管約束逐步放寬監(jiān)管約束逐步放寬表：2018-2022保險(xiǎn)資金監(jiān)管要求時(shí)間政策/文件涉及保險(xiǎn)資金可投領(lǐng)域主要內(nèi)容及影響《保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理辦法》保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理中的根本性正式文件該《辦法》在2010年和2014年《暫行辦法》的基礎(chǔ)上進(jìn)行修訂：一是明確保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品業(yè)務(wù)的登記、托管、交易等監(jiān)管事項(xiàng)；二是切實(shí)強(qiáng)化監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)管控機(jī)制；三是切實(shí)推動(dòng)保險(xiǎn)資金服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)；四是根據(jù)“放管服”等政策安排修訂有關(guān)內(nèi)容?！蛾P(guān)于保險(xiǎn)資金投資銀行資本補(bǔ)充債券有關(guān)事項(xiàng)的通知》銀行資本補(bǔ)充債券放寬投資限制條件，明確保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在信用風(fēng)險(xiǎn)管理、償付能力等方面的要求，并加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理?！蛾P(guān)于將澳門(mén)納入保險(xiǎn)資金境外可投資地區(qū)的通知》境外投資（澳門(mén)）為規(guī)范保險(xiǎn)資金境外投資行為，支持粵港澳大灣區(qū)建設(shè)，將澳門(mén)納入保險(xiǎn)資金境外可投資地區(qū)。《關(guān)于印發(fā)保險(xiǎn)資金參與金融衍生品交易辦法等三個(gè)文件的通知》金融衍生品（含國(guó)債期貨、股指期貨）進(jìn)一步規(guī)范保險(xiǎn)資金參與金融衍生品交易，防范資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)保險(xiǎn)當(dāng)事人合法權(quán)益，制定《保險(xiǎn)資金參與金融衍生品交易辦法》《保險(xiǎn)資金參與國(guó)債期貨交易規(guī)定》和《保險(xiǎn)資金參與股指期貨交易規(guī)定》?！蛾P(guān)于保險(xiǎn)資金投資債轉(zhuǎn)股投資計(jì)劃有關(guān)事項(xiàng)的通知》債轉(zhuǎn)股投資計(jì)劃提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)質(zhì)效，優(yōu)化保險(xiǎn)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)按照市場(chǎng)化，法治化原則，進(jìn)一步明確保險(xiǎn)資金投資債轉(zhuǎn)股投資計(jì)劃有關(guān)事項(xiàng)?！蛾P(guān)于印發(fā)組合類(lèi)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品實(shí)施細(xì)則等三個(gè)文件的通知》組合類(lèi)、債權(quán)投資、股權(quán)投資規(guī)范保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品業(yè)務(wù)發(fā)展，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管控，維護(hù)投資者合法權(quán)益，制定《組合類(lèi)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品實(shí)施細(xì)則》《債權(quán)投資計(jì)劃實(shí)施細(xì)則》和《股權(quán)投資計(jì)劃實(shí)施細(xì)則》?！蛾P(guān)于保險(xiǎn)資金財(cái)務(wù)性股權(quán)投資有關(guān)事項(xiàng)的通知》股權(quán)投資加大保險(xiǎn)資金對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)股權(quán)融資支持力度，提升社會(huì)直接融資比重，取消保險(xiǎn)資金財(cái)務(wù)性股權(quán)投資的行業(yè)限制?！蛾P(guān)于保險(xiǎn)資金投資公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》公募REITs為進(jìn)一步豐富保險(xiǎn)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)，助力盤(pán)活基礎(chǔ)設(shè)施存量資產(chǎn)，提高直接融資比重，從制度層面明確投資規(guī)范和監(jiān)管規(guī)則?！蛾P(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金投資債券信用評(píng)級(jí)要求等有關(guān)事項(xiàng)的通知》債券為規(guī)范保險(xiǎn)資金債券投資行為，防范資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)，放寬保險(xiǎn)資金投資債券信用評(píng)級(jí)要求等。《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資有關(guān)金融產(chǎn)品的通知》（2022修訂）金融產(chǎn)品（理財(cái)產(chǎn)品、集合資金信托、債轉(zhuǎn)股投資計(jì)劃、信貸資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃、單一資產(chǎn)管理計(jì)劃等）相較2014年《通知》，進(jìn)一步優(yōu)化保險(xiǎn)資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)：一是拓寬可投資金融產(chǎn)品范圍，將理財(cái)公司理財(cái)產(chǎn)品、單一資產(chǎn)管理計(jì)劃、債轉(zhuǎn)股投資計(jì)劃等納入可投資金融產(chǎn)品范圍。二是落實(shí)主體責(zé)任，取消對(duì)保險(xiǎn)資金投資信貸資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃等產(chǎn)品外部信用評(píng)級(jí)要求。三是強(qiáng)化穿透監(jiān)管要求。四是規(guī)范投資單一資管產(chǎn)品行為。五是完善投后管理要求。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容國(guó)內(nèi)：“償二代”對(duì)保險(xiǎn)資本構(gòu)成強(qiáng)約束3.五個(gè)注重：資本效益、定性監(jiān)管、適應(yīng)市場(chǎng)、執(zhí)行約束、可以操定量資本要求公司內(nèi)部?jī)敻赌芰芾硎枪緝?nèi)部的管理行為。這既是償付能力監(jiān)管的前提和基礎(chǔ)，也是公司的“免疫系統(tǒng)”和“反應(yīng)系統(tǒng)”。定性監(jiān)管要求請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容國(guó)內(nèi)：“償二代”對(duì)保險(xiǎn)資本構(gòu)成強(qiáng)約束>由于“償二代”強(qiáng)調(diào)促進(jìn)保險(xiǎn)企業(yè)增強(qiáng)服務(wù)實(shí)體功能，因此在資本認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)變更之后，部分險(xiǎn)企的核心償付能力充足率將有一定下降，間接抬升了險(xiǎn)企補(bǔ)充資本的需求。表：不同資本類(lèi)型計(jì)算方法及說(shuō)明計(jì)算公式及說(shuō)明實(shí)際資本=認(rèn)可資產(chǎn)-認(rèn)可負(fù)債表：衡量?jī)敻赌芰Φ?個(gè)標(biāo)準(zhǔn)（需同時(shí)滿足）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容國(guó)內(nèi)：“償二代”對(duì)保險(xiǎn)資本構(gòu)成強(qiáng)約束>監(jiān)管部門(mén)要求保險(xiǎn)公司每季度披露一次償付能力充足率，對(duì)于償付能力不達(dá)標(biāo)的公司，監(jiān)管部門(mén)主要采取責(zé)令調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、限制業(yè)務(wù)范圍、責(zé)令調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)或交易對(duì)手，限制投資形式或比例、責(zé)令增加資本金、限制向股東分紅、限制董事和高級(jí)管理人員的薪酬水平表：“償二代”較“償一代”計(jì)量更為精準(zhǔn)“償一代”“償二代”表：“償二代”二期與一期基礎(chǔ)因子對(duì)比資產(chǎn)大類(lèi)細(xì)分板塊償二代一期基礎(chǔ)因子償二代二期基礎(chǔ)因子股票滬深主板股0.310.30中小板股0.410.4創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板股0.480.40長(zhǎng)期股權(quán)投資未上市公司股權(quán)0.280.41保險(xiǎn)子公司0.100.35合營(yíng)和聯(lián)營(yíng)上市公司0.150.35合營(yíng)和聯(lián)營(yíng)非上市公司0.150.41基金債券基金0.060.06股票基金0.250.28混合基金0.200.23貨幣基金0.010.01投資型房地產(chǎn)成本法0.080.15公允價(jià)值法0.12信托計(jì)劃（無(wú)法穿透部分）權(quán)益類(lèi)0.310.60請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容國(guó)內(nèi)：新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施，利潤(rùn)表波動(dòng)加大具計(jì)量帶來(lái)較大變化，分類(lèi)更為客觀。按照會(huì)計(jì)核算方式，收益，因此保險(xiǎn)公司將大量權(quán)益資產(chǎn)歸入FVTPL，資本市場(chǎng)變動(dòng)導(dǎo)致的金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)利息收入利息收入投資收益投資收益以公允價(jià)值計(jì)量且其變公允價(jià)值變動(dòng)損益資產(chǎn)減值損失信用減值損失以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)（FVTPL）動(dòng)計(jì)入其他綜合收益的金融資產(chǎn)（FVOCI）以攤余成本計(jì)量的金融資產(chǎn)（AC）公允價(jià)值變動(dòng)損益圖：上市險(xiǎn)企總投資收益率（單位：%）圖：上市險(xiǎn)企凈投資收益率（單位：%）5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%20222023中國(guó)人保中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%20222023中國(guó)人保中國(guó)人壽中國(guó)平安中國(guó)太保新華保險(xiǎn)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容國(guó)內(nèi)：新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則實(shí)施，金融資產(chǎn)分類(lèi)結(jié)構(gòu)改變AC類(lèi)資產(chǎn)減少。主要原因如下圖所示。>固收類(lèi)資產(chǎn)主要以FVOCI計(jì)量為主，AC占比大幅下降。根據(jù)各險(xiǎn)企披露第一，受I9的約束，更多資產(chǎn)被劃分為第一，受I9的約束，更多資產(chǎn)被劃分為FVTPL科目。例如基金、無(wú)法通過(guò)SPPI的固定收益類(lèi)資產(chǎn)。第二，應(yīng)I9和I17需要，分紅險(xiǎn)對(duì)應(yīng)資產(chǎn)均需以公允價(jià)值計(jì)量，第二，應(yīng)I9和I17需要，分紅險(xiǎn)對(duì)應(yīng)資產(chǎn)均需以公允價(jià)值計(jì)量，而傳統(tǒng)險(xiǎn)、萬(wàn)能險(xiǎn)等其他人身險(xiǎn)賬戶因其負(fù)債端以公允價(jià)值計(jì)量，因此資產(chǎn)端也傾向于公允價(jià)值計(jì)量。第三，新準(zhǔn)則實(shí)施后，固收類(lèi)資產(chǎn)傾向于以第三，新準(zhǔn)則實(shí)施后，固收類(lèi)資產(chǎn)傾向于以FVOCI計(jì)量：例如在利率下行時(shí)，價(jià)差收入可直接計(jì)入凈利潤(rùn)，若利率上行，則浮虧體現(xiàn)在OCI科目中。表：上市險(xiǎn)企2023金融類(lèi)資產(chǎn)占比（按會(huì)計(jì)計(jì)量方式，單位：百萬(wàn)元，%）4,798,8985,678,2852,009,336請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容收取合同約定的現(xiàn)金流收取合同約定的現(xiàn)金流和出售其他業(yè)務(wù)模式收取合同約定的現(xiàn)金流收取合同約定的現(xiàn)金流和出售其他業(yè)務(wù)模式是是合同現(xiàn)金流不滿足合同現(xiàn)金流不滿足SPPISPPI（僅含本息）否否否（FVOCI-不可回轉(zhuǎn)損益）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容負(fù)債端產(chǎn)品需求決定資產(chǎn)配置偏好>保險(xiǎn)公司具有負(fù)債端驅(qū)動(dòng)的特點(diǎn)，因此不同產(chǎn)品結(jié)構(gòu)決定資產(chǎn)端投資偏好。其中，主要可分為四類(lèi)：>久期較長(zhǎng)、剛性?xún)陡兜膬?chǔ)蓄險(xiǎn)：匹配長(zhǎng)久期固收類(lèi)資產(chǎn)，在有一定基礎(chǔ)收益基礎(chǔ)上配置部分權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)提升收益；>久期較長(zhǎng)、收益相對(duì)浮動(dòng)的儲(chǔ)蓄險(xiǎn)：傾向于配置FVTPL權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)以拉升投資收益，如基金、交易型股票等，同時(shí)配置部分固收類(lèi)資產(chǎn)；>久期長(zhǎng)的健康險(xiǎn)（重疾險(xiǎn)）：傾向于配置長(zhǎng)久期固收類(lèi)資產(chǎn)，在有一定基礎(chǔ)收益基礎(chǔ)上配置部分權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)提升收益；>久期短、消費(fèi)屬性強(qiáng)的短期險(xiǎn)（財(cái)險(xiǎn)+醫(yī)療險(xiǎn)）：對(duì)流動(dòng)性有較高需求，以固收FVOCI類(lèi)資產(chǎn)為主，同時(shí)配置少量權(quán)益。表：新準(zhǔn)則下險(xiǎn)資資產(chǎn)配置偏好中低低高高低高*注：“產(chǎn)品收益率”為預(yù)估存量產(chǎn)品平均值，具體應(yīng)以各公司請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容[01負(fù)債決定成本02資產(chǎn)決定收益03險(xiǎn)資配置調(diào)整三方業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容委托投資委托投資單一資管計(jì)劃部分自主投資委托投資單一資管計(jì)劃部分自主投資委托投資委托投資委托投資單一資管計(jì)劃部分自主投資委托投資單一資管計(jì)劃部分自主投資委托投資完全自主投資>根據(jù)原銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)關(guān)于保險(xiǎn)資金投資有關(guān)金融產(chǎn)品的通知》（銀保監(jiān)規(guī)〔2022〕7號(hào)）和《中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)關(guān)于印發(fā)保險(xiǎn)資金委托投資管理辦法的通知》（銀保監(jiān)規(guī)〔2022〕9號(hào)）相關(guān)規(guī)定，保險(xiǎn)投資模式主要分為保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)直接投資和委托保險(xiǎn)資管公司（包含關(guān)聯(lián)及非關(guān)聯(lián)）投資兩大類(lèi)，根據(jù)不同投資方式組合，可拆分以下五種投資模式。>從機(jī)構(gòu)偏好來(lái)看，大中型險(xiǎn)企主要以“部分自主投資+委托投資+單一資管計(jì)劃”的模式進(jìn)行投資；中小險(xiǎn)企則偏好“完全自主投資”、“自主投資+單一資管計(jì)劃”、“部分自主投資+委托投資”的模式。圖：2022年各類(lèi)保險(xiǎn)資金投資模式資產(chǎn)規(guī)模保險(xiǎn)資金投資模式保險(xiǎn)資金投資模式單一資管計(jì)劃模式一模式二模式三模式四模式五請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容8%8%52% %8%23%52%8%6%8%6%50%4% %6%58%4%8%44%2%3%27%48%2%3%7%2% 8%8%52% %8%23%52%8%6%8%6%50%4% %6%58%4%8%44%2%3%27%48%2%3%7%2% 2% % % 6% 3%>對(duì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)而言，保費(fèi)收入在扣除準(zhǔn)備金及償付資金后的剩余部分為自有資金。保險(xiǎn)公司可以通過(guò)自主投資、委托投資等模式進(jìn)行資金>保險(xiǎn)資管擅長(zhǎng)大類(lèi)資產(chǎn)配置，對(duì)于長(zhǎng)久期和絕對(duì)收益的資產(chǎn)配置具有豐富經(jīng)驗(yàn)。權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)方面，險(xiǎn)資傾向于投資高股息、高分紅的藍(lán)籌股。目前，保險(xiǎn)資金持股比例超過(guò)10%的A股上市公司超過(guò)30家，其中以商業(yè)銀行>《保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理辦法》規(guī)定了保險(xiǎn)資金的運(yùn)用范圍包括銀行存款、債券、股票、基金、不動(dòng)產(chǎn)、圖：保險(xiǎn)大類(lèi)資產(chǎn)配置以債券為主圖：上市險(xiǎn)企2023年資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)2%6%2%8%6%68%7%7%資料來(lái)源：公司公告，保險(xiǎn)資管協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：公司公告，保險(xiǎn)資管協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容保險(xiǎn)資金投向以固定收益類(lèi)產(chǎn)品為主>保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額呈穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)。>偏好超長(zhǎng)利率債和中長(zhǎng)期信用債，在利率高點(diǎn)時(shí)進(jìn)行配置。拉長(zhǎng)久期，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債久期的匹配。>近年來(lái)，以長(zhǎng)期股權(quán)、另類(lèi)資產(chǎn)為代表的其他類(lèi)投資規(guī)模不斷上升；銀行存款占比不斷下降。50資料來(lái)源：國(guó)家金融監(jiān)督管理總局，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：國(guó)家金融監(jiān)督管理總局，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容14,96017.06%18,679-12.07%險(xiǎn)資債券策略：聚焦國(guó)債，審慎配置14,96017.06%18,679-12.07%>由于國(guó)債具有免稅優(yōu)勢(shì)，險(xiǎn)資在債券投資中主要以國(guó)債及（準(zhǔn)）政府債為主，近年來(lái)該部分占比穩(wěn)步上升，是險(xiǎn)資投資債券的核心。>隨著信用環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)的上升，險(xiǎn)資對(duì)信用債的投資策略有所調(diào)整。公司債作為保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資信用債的主要券種，近兩年因公司債收益率的波動(dòng)下降，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在持有公司債的總量中占比有所減少。這一趨勢(shì)進(jìn)一步導(dǎo)致了險(xiǎn)資中信用債的整體占比呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。>總體來(lái)看，險(xiǎn)資在買(mǎi)債券時(shí)，傾向于選擇風(fēng)險(xiǎn)較低、收益穩(wěn)定的國(guó)債及政府債，同時(shí)適度調(diào)整信用債的配置，以適應(yīng)市場(chǎng)環(huán)境的變化。圖：2020-2022年保險(xiǎn)資金中債券投資占比情況圖：2021-2022年保險(xiǎn)資金中債券配置規(guī)模及增速18.9%23.8%28.0%15.1%113.7%55.3%62.5%65.9%34%34%38%45%55%62%66%065,15222.78%22.78%資料來(lái)源：中國(guó)保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：中國(guó)保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容中債企業(yè)債到期收益率(AAA):3年%中債企業(yè)債到期收益率(AA+):3年% 中債企業(yè)債到期收益率(AA-):3年%中債企業(yè)債到期收益率(A):3年%12.0010.008.006.004.002.000.00>在利率下行背景下，高等級(jí)信用債價(jià)格上漲，為持有者帶來(lái)票息和資>保險(xiǎn)公司信用債風(fēng)險(xiǎn)較小，以5大上市險(xiǎn)企為例，高級(jí)評(píng)級(jí)的占比均在80%或90>償二代二期工程信用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算規(guī)則也鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司投資高評(píng)級(jí)的債券，進(jìn)一步降低了保險(xiǎn)公司信用債投資表：5家上市險(xiǎn)企信用風(fēng)險(xiǎn)管理信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)資料來(lái)源：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容>歷史保險(xiǎn)公司股票及證券投資基金占總投資規(guī)模的12-14%。>保險(xiǎn)公司呈現(xiàn)出較為明顯的底部加倉(cāng)意愿：>因保險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)偏好相對(duì)較低，當(dāng)市場(chǎng)位于低位時(shí)股債性?xún)r(jià)比較高時(shí)，保險(xiǎn)公司加倉(cāng)意愿較強(qiáng)，因此市場(chǎng)底部時(shí)增量資金的主要來(lái)源之一。圖：股票和證券投資基金投資規(guī)模及占比（單位：萬(wàn)元，%）圖：保險(xiǎn)公司底部加倉(cāng)意愿較強(qiáng)0 資料來(lái)源：Choice，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：Choice，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容2010-06-012010-11-172011-05-032011-10-132012-03-262012-09-042013-02-222013-08-072014-01-202014-07-042014-12-2010-06-012010-11-172011-05-032011-10-132012-03-262012-09-042013-02-222013-08-072014-01-202014-07-042014-12-152015-05-292015-11-112016-04-222016-09-302017-03-202017-08-282018-02-062018-07-242019-01-042019-06-212019-12-022020-05-192020-10-302021-04-132021-09-222022-03-102022-08-192023-02-072023-07-19350.0%300.0%250.0%200.0%150.0%100.0% 50.0% 0.0% -50.0%-100.0%7%15.7-8.25%>近年來(lái)，受我國(guó)股票市場(chǎng)波動(dòng)等因素影響，保險(xiǎn)資金在股票資產(chǎn)配置規(guī)模上經(jīng)歷了明顯的波動(dòng)。2021年，保險(xiǎn)資金在股票資產(chǎn)配置上的規(guī)模出現(xiàn)下滑，降幅達(dá)到8.25%。2022年趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)，增速回升至15.77%，配置規(guī)模達(dá)>從2020年到2022年的股票資產(chǎn)配置比例來(lái)看，上市普通股票始終占據(jù)主導(dǎo)地位，約占總配置的四分之三，而港股通、滬倫通則占據(jù)余下圖：2020-2022年保險(xiǎn)資金中股票資產(chǎn)配置規(guī)模及增速圖：2020-2022年保險(xiǎn)資金中股票資產(chǎn)配置比例17,45017,450創(chuàng)業(yè)板指滬深300萬(wàn)得全A23%23%25%26%74%75%77%資料來(lái)源：Wind，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：中國(guó)保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：中國(guó)保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容保險(xiǎn)權(quán)益類(lèi)投資監(jiān)管加強(qiáng)通過(guò)設(shè)定差異化的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)投資比例，明確重>通知根據(jù)保險(xiǎn)公司的綜合償付能力充足率，規(guī)定了權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)投資的上限，進(jìn)一步規(guī)范保險(xiǎn)資金的運(yùn)用。表：原中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)強(qiáng)化保險(xiǎn)公司權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置監(jiān)管要求（部分）一、保險(xiǎn)公司權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置比例，應(yīng)當(dāng)符合以下規(guī)定：（一）公司上季末綜合償付能力充足率不足100%的，權(quán)益（二）公司上季末綜合償付能力充足率為100%以上（含此數(shù)，下同）但不足150%的，權(quán)益（三）公司上季末綜合償付能力充足率為150%以上但不足200%的，權(quán)益（四）公司上季末綜合償付能力充足率為200%以上但不足250%的，權(quán)益（五）公司上季末綜合償付能力充足率為250%以上但不足300%的，權(quán)益（六）公司上季末綜合償付能力充足率為300%以上但不足350%的，權(quán)益（七）公司上季末綜合償付能力充足率為350%以上的，權(quán)益二、保險(xiǎn)公司上季末綜合償付能力充足率不足100%時(shí)，應(yīng)當(dāng)立即停止新增權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)投資?！?qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容新準(zhǔn)則實(shí)施后鼓勵(lì)配置紅利資產(chǎn)>通過(guò)下調(diào)權(quán)益風(fēng)險(xiǎn)因子并增加3年長(zhǎng)期考核等措施，監(jiān)管旨在引導(dǎo)險(xiǎn)資入市，促進(jìn)長(zhǎng)期穩(wěn)健投資，優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債管理。預(yù)計(jì)未來(lái)險(xiǎn)資將進(jìn)一步增加對(duì)高分紅股票的配置，匹配資金偏好需求。圖：2023年上市險(xiǎn)企OCI權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置規(guī)模及占比（單位：百萬(wàn)元，%）表：保險(xiǎn)公300,0008.49%200,000488%5.00%150,000488%5.00%0.40%資料來(lái)源：各公司公告，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：國(guó)家金融監(jiān)督管理總局，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容23%25%44%5%4%48%23%25%44%5%4%48%9%>保險(xiǎn)公司非標(biāo)類(lèi)資產(chǎn)投資比例呈下降趨勢(shì)，其中以債權(quán)計(jì)劃、信托計(jì)劃和未上市股權(quán)為主。>非標(biāo)資產(chǎn)規(guī)模占比從2017年的40.19%下降至2022年的35.>根據(jù)保險(xiǎn)資管協(xié)會(huì)公布的數(shù)據(jù)，保險(xiǎn)配置的非標(biāo)類(lèi)資產(chǎn)以金融產(chǎn)品和股權(quán)投>提升另類(lèi)投資是近年來(lái)全球險(xiǎn)資的共同趨勢(shì)，包括私募股權(quán)類(lèi)資產(chǎn)、不動(dòng)產(chǎn)（物權(quán)資產(chǎn)或公募REITs等證券化類(lèi)金融資產(chǎn)）、私募債、夾層基金、衍生品、FOF等。圖：2020-2022年保險(xiǎn)公司金融產(chǎn)品配置情況圖：2021-2022年保險(xiǎn)公司股權(quán)投資占比情況集合資金信托計(jì)劃債權(quán)投資計(jì)劃資產(chǎn)支持計(jì)劃（保險(xiǎn)資管公司發(fā)行）其他..股權(quán)投資計(jì)劃4%4%3%2%48%51%58%37%44%2%2%3%46%資料來(lái)源：中國(guó)保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：中國(guó)保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容上市險(xiǎn)企非標(biāo)投資穩(wěn)?。篈AA級(jí)資產(chǎn)占比超九成>上市險(xiǎn)企在非標(biāo)投資領(lǐng)域展現(xiàn)出卓越的信用風(fēng)險(xiǎn)管理能力，其投資多聚焦于高安全性的資產(chǎn)，且普遍采取融資增信措施。以五大上市險(xiǎn)企為例，其非標(biāo)投資中AAA級(jí)資產(chǎn)占比均超過(guò)90%，充分顯示其穩(wěn)健的投資策略表：上市險(xiǎn)企非標(biāo)投資信用風(fēng)險(xiǎn)管理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容653,045371,5622471384,596非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)：REITs和ABS的增量機(jī)會(huì)653,045371,5622471384,596>REITs作為長(zhǎng)期投資工具之一，其主要投向?yàn)椴粍?dòng)產(chǎn)等領(lǐng)域，具備收益穩(wěn)定、流動(dòng)性較強(qiáng)及信息相對(duì)透明度等優(yōu)勢(shì)，與保險(xiǎn)資金的中長(zhǎng)期資金需求等有較強(qiáng)的契合度。因此，保險(xiǎn)資金參與REITs領(lǐng)域投資，有助于優(yōu)化保險(xiǎn)資金的大類(lèi)資產(chǎn)配置。截至目前，我國(guó)公募REITs發(fā)行規(guī)模超1000億元，其中險(xiǎn)資投資比例超13%，未來(lái)仍有較大配置空間。>保險(xiǎn)ABS作為金融創(chuàng)新產(chǎn)品，通過(guò)盤(pán)活存量資產(chǎn)，有效降低企業(yè)融資成本，為險(xiǎn)資開(kāi)辟新的投資領(lǐng)域。預(yù)計(jì)隨著相應(yīng)政策的規(guī)范及放寬，未來(lái)險(xiǎn)資ABS規(guī)模仍有較大增量空間。>保險(xiǎn)ABS規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，從2019年的115億元增長(zhǎng)至2023年的4595億元，有效盤(pán)活存量資產(chǎn)。0圖：2019-2023年保險(xiǎn)資管ABS注冊(cè)數(shù)量及規(guī)模（930請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容 9.0% 6.1% 13.5% 9.0% 6.1% 13.5%71.4% 9.3% 6.6%14.0%70.1% 9.7% 4.4% 13.0%72.9% 10.1% 5.3%13.0%71.7% 11.1% 5.4% 12.3%71.2%圖：2018-2023年中國(guó)人壽投資組合圖：2018-2023年中國(guó)人保投資組合圖：2018-2023年中國(guó)平安投資組合 8.8% 18.0% 13.7% 59.5% 8.2% 15.0% 17.0% 59.8%7.8%7.8%13.3%17.1%61.8% 7.3% 11.2%14.8%66.6%8.7%8.7%96%17.6%64.1% 7.7% 7.1%19.4%65.8%資料來(lái)源：公司年報(bào)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理 22.8% 11.0% 10.8% 55.4% 24.7% 8.9% 11.8% 54.6% 23.2% 8.2% 14.3% 54.3% 19.3% 7.9% 17.8% 55.0% 20.0% 7.8% 15.6% 56.6% 14.0% 5.7%21.5%58.8%資料來(lái)源：公司年報(bào)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理10.2%10.2%72%12.9%69.7%資料來(lái)源：公司年報(bào)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容險(xiǎn)企投資動(dòng)向：強(qiáng)化另類(lèi)資產(chǎn)配置>截至2022年末，我國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額約25萬(wàn)億元，另類(lèi)投資累計(jì)規(guī)模約6萬(wàn)億元，其中不動(dòng)產(chǎn)投資是保險(xiǎn)公司另類(lèi)投資的重要標(biāo)1）股權(quán)包括持有項(xiàng)目公司股權(quán)、2）債權(quán)典型模式是由保險(xiǎn)資管、請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容險(xiǎn)資聚焦私募股權(quán)：錨定醫(yī)療健康、智能制造等關(guān)鍵領(lǐng)域>私募股權(quán)基金成為險(xiǎn)資股權(quán)投資的核心。根據(jù)195家保險(xiǎn)公司的統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，在保險(xiǎn)股權(quán)投資中，2022年底投資私募股權(quán)基金的金額超過(guò)5200億元，占當(dāng)年股權(quán)投資的比重為的28%。其中醫(yī)療健康、智能制造、集成電路、養(yǎng)老等是險(xiǎn)資投資私募股權(quán)基金關(guān)注集成電路養(yǎng)老醫(yī)療健康人口老齡化為國(guó)內(nèi)養(yǎng)老市高精尖的醫(yī)療器械主要依存儲(chǔ)器、控制器芯片以及場(chǎng)發(fā)展帶來(lái)新的機(jī)遇，各賴(lài)進(jìn)口，部分進(jìn)口壟斷率高端功率器件和傳感器等高達(dá)95%以上，未來(lái)存在大量依賴(lài)國(guó)外進(jìn)口，未來(lái)國(guó)內(nèi)成長(zhǎng)空間巨大，從而健康管理等體系化全生命請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容中國(guó)太保：非標(biāo)投資重基建，多元布局穩(wěn)健前行>中國(guó)太保2023年非公開(kāi)市場(chǎng)融資工具投資規(guī)模為4,182.3億元，占投資資產(chǎn)的18.6%。其中，基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域占據(jù)較大比重，達(dá)41.7%。融資工具平均期限長(zhǎng)達(dá)7.8年，顯示其在資金配置上的長(zhǎng)期視野和>從項(xiàng)目分布來(lái)看，融資項(xiàng)目廣泛分布于基礎(chǔ)設(shè)施、交通運(yùn)輸、不動(dòng)產(chǎn)、非銀金融等多個(gè)行業(yè)，展現(xiàn)其多元化的投資布局。地域分布上，主要集中在北京、四川、湖北、山東、江蘇等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，體現(xiàn)公司對(duì)于區(qū)表：中國(guó)太保2023年非公開(kāi)市場(chǎng)融資工具的結(jié)構(gòu)和收益率分布資料來(lái)源：公司年報(bào)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容新華保險(xiǎn)：高質(zhì)量配置，多元化策略>新華保險(xiǎn)2023年非標(biāo)類(lèi)金融資產(chǎn)投資金額達(dá)1,569.48億元，占其總投資資產(chǎn)的11.7%。非標(biāo)類(lèi)金融資產(chǎn)主要以信托計(jì)劃、債權(quán)投資計(jì)劃和資產(chǎn)管理計(jì)劃為主，各占26%、25%、23.6%。在嚴(yán)格的信用和合規(guī)要求下，新華保險(xiǎn)>基礎(chǔ)資產(chǎn)多數(shù)為貸款類(lèi)債權(quán)，分布在各類(lèi)融資領(lǐng)域，包括非銀機(jī)構(gòu)融資、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目融資、商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目融資以及消費(fèi)類(lèi)信貸產(chǎn)品融資。所有涉及的企業(yè)均為行業(yè)中的佼佼者，包括大型表：新華保險(xiǎn)2023年非標(biāo)類(lèi)金融資產(chǎn)分布情況資料來(lái)源：公司年報(bào)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理注：其他包括私募股權(quán)、股權(quán)投資計(jì)劃、理財(cái)產(chǎn)品等。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容[01負(fù)債決定成本02資產(chǎn)決定收益03險(xiǎn)資配置調(diào)整04三方業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容系統(tǒng)內(nèi)保險(xiǎn)銀行資金養(yǎng)老金其他來(lái)源資管業(yè)務(wù)資產(chǎn)支持計(jì)劃其他業(yè)務(wù)股權(quán)投資計(jì)劃債權(quán)投資系統(tǒng)內(nèi)保險(xiǎn)銀行資金養(yǎng)老金其他來(lái)源資管業(yè)務(wù)資產(chǎn)支持計(jì)劃其他業(yè)務(wù)股權(quán)投資計(jì)劃債權(quán)投資計(jì)劃專(zhuān)項(xiàng)產(chǎn)品私募基金公募業(yè)務(wù)73.0%7.4%10.4%5.8%3.4%第三方保險(xiǎn)第三方保險(xiǎn)保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)0.6%72.3%25.3%0.6%72.3%專(zhuān)戶業(yè)務(wù)專(zhuān)戶業(yè)務(wù)0.6%7.0%組合類(lèi)0.6%7.0%組合類(lèi)產(chǎn)品投顧、財(cái)投顧、財(cái)顧請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容 3.4% 58% 5>我國(guó)保險(xiǎn)資管規(guī)模不斷壯大。根據(jù)中國(guó)保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的數(shù)據(jù)，截至2022年末，我國(guó)32家保險(xiǎn)資管公司資金管理規(guī)模達(dá)24.52萬(wàn)億>從三方業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，業(yè)外資金規(guī)模增速顯著高于系統(tǒng)內(nèi)保險(xiǎn)資金。截至2022年底，32家保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)業(yè)外資金管理規(guī)模為4.80萬(wàn)億元，占總管理規(guī)模的19.6%。其中，管理銀行資金25324.72億元（占比10.4%）、養(yǎng)老金14233.72億元（占比5.82%）、其他資金圖：我國(guó)保險(xiǎn)資管資金來(lái)源構(gòu)成（單位：*） 3.2% 58%51%請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容100%90%80%70%60%50%40%30%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%5%4%36%51%4%5%2%37%38%6%2%37%37%6%57%21%5%22%57%4%62%8%29%49%45%25%20%5%92%>目前，保險(xiǎn)資管各業(yè)務(wù)類(lèi)型主要包括專(zhuān)戶管理、組合產(chǎn)品、債權(quán)投資計(jì)劃、股權(quán)投資計(jì)劃、資產(chǎn)支持計(jì)劃等。從資管產(chǎn)品類(lèi)型來(lái)看，各類(lèi)產(chǎn)品資金構(gòu)成具備顯著特征。專(zhuān)戶業(yè)務(wù)方面，主要以系統(tǒng)內(nèi)保險(xiǎn)資金為主，占比超90%。組合類(lèi)產(chǎn)品主要以業(yè)外資金為主，其中包括銀行、養(yǎng)老金、其他資金等，其中銀行資金占比最為突出。債權(quán)計(jì)劃、股權(quán)計(jì)劃等產(chǎn)品則主要以保險(xiǎn)資金（包含系統(tǒng)內(nèi)保險(xiǎn)資金及第三方圖：保險(xiǎn)資管各類(lèi)業(yè)務(wù)資金構(gòu)成比例（單位：*）6%6%92%2021202220212022202120222021202220212022專(zhuān)戶組合類(lèi)產(chǎn)品債權(quán)投資計(jì)劃股權(quán)投資計(jì)劃資產(chǎn)支持計(jì)劃系統(tǒng)內(nèi)保險(xiǎn)資金第三方保險(xiǎn)資金銀行資金養(yǎng)老金（基本養(yǎng)老金+企業(yè)年金+職業(yè)年金）其他資金請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容協(xié)議存款套利模式合規(guī)模式套利型：保險(xiǎn)協(xié)議存款協(xié)議存款套利模式合規(guī)模式>銀行理財(cái)資金通過(guò)投資保險(xiǎn)資管計(jì)劃進(jìn)而投資協(xié)議存款的套利模式，被認(rèn)為在資金分類(lèi)上不夠恰當(dāng)，部分區(qū)域監(jiān)管部門(mén)要求將這部分資金重新歸類(lèi)為“同業(yè)存款”來(lái)進(jìn)行計(jì)量和管理。而協(xié)議存款的定價(jià)通常高于同業(yè)存款。>從銀行存款和存單的規(guī)模及增速來(lái)看，2022年定期存款和活期存款規(guī)模增長(zhǎng)突出，分別增長(zhǎng)48.05%、44.36%；協(xié)議存款規(guī)模減少，同比保險(xiǎn)保險(xiǎn)資管計(jì)劃存款高定價(jià)低圖：2021-2022年保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)投資存款規(guī)模增長(zhǎng)顯著（單位：億元，%）0 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容投行型：非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)——保債計(jì)劃>債權(quán)投資計(jì)劃（保債計(jì)劃指保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司發(fā)起設(shè)立的投資產(chǎn)品，通過(guò)發(fā)行投資計(jì)劃受益憑證，向保險(xiǎn)公司等委托人募集資金，以債權(quán)方式投資主要包括交通、通訊、能源、市政、環(huán)境保護(hù)等國(guó)家級(jí)重點(diǎn)基礎(chǔ)設(shè)施或其他不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目，為非標(biāo)準(zhǔn)化類(lèi)產(chǎn)品。相對(duì)于私募、信托等非標(biāo)債務(wù)產(chǎn)品，保債計(jì)劃的準(zhǔn)入要求更高、期限更長(zhǎng)。近年來(lái)，為控制信用風(fēng)險(xiǎn)，保債計(jì)劃對(duì)于發(fā)行企業(yè)的資質(zhì)要求也趨于>2023年以來(lái)，受制于優(yōu)質(zhì)非標(biāo)資產(chǎn)下降協(xié)會(huì)共登記債權(quán)投資計(jì)劃、股權(quán)投資計(jì)劃、保險(xiǎn)私募基金138只,同比減少9.80%，登記規(guī)模2018.22億元，同比減少33.77%。其中債權(quán)投資計(jì)劃131只，規(guī)模1853.88億元，數(shù)量、規(guī)模同比分別減少5.0圖：保險(xiǎn)資管金融產(chǎn)品占比（單位：%）圖：2022年保險(xiǎn)持有金融產(chǎn)品規(guī)模5%5%2%31%35%59%61%債權(quán)投資計(jì)劃集合資金信托計(jì)劃資產(chǎn)支持計(jì)劃（險(xiǎn)資發(fā)行）資產(chǎn)支持計(jì)劃（券商發(fā)行）信貸資產(chǎn)支持債券（銀行發(fā)行）商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品內(nèi)圈：2021外圈：20220資料來(lái)源：中國(guó)保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)濟(jì)研究所整理資料來(lái)源：中國(guó)保險(xiǎn)資管業(yè)協(xié)會(huì)，國(guó)信證券經(jīng)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容投行型：非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)——資產(chǎn)支持計(jì)劃>在優(yōu)質(zhì)非標(biāo)資產(chǎn)供給下降的背景之下，保險(xiǎn)資管資產(chǎn)支持計(jì)劃規(guī)模實(shí)現(xiàn)較高增速。保險(xiǎn)資管資產(chǎn)支持計(jì)劃（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“保險(xiǎn)ABS”）是金融創(chuàng)新產(chǎn)品，以保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)作為管理人、以基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流為償付來(lái)源，面向合格投資者發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。其優(yōu)勢(shì)在于盤(pán)活>近年來(lái)，隨著監(jiān)管政策的放開(kāi)及規(guī)范，保險(xiǎn)ABS實(shí)現(xiàn)較高增速。2023年，共登記保險(xiǎn)ABS計(jì)劃93只，規(guī)模超4595億元，同比增長(zhǎng)500圖：保險(xiǎn)資管ABS注冊(cè)規(guī)模及增速（單位1原保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資有關(guān)金融產(chǎn)234原銀保監(jiān)會(huì)下發(fā)《資產(chǎn)支持計(jì)劃業(yè)務(wù)管理暫行支持計(jì)劃業(yè)務(wù)的交易結(jié)構(gòu)、基礎(chǔ)資產(chǎn)、風(fēng)控管都提出了明確的要求。自此，保險(xiǎn)ABS進(jìn)入5原銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)辦公廳關(guān)于資），實(shí)行注冊(cè)制管理，由中保保險(xiǎn)資產(chǎn)登記交易系6劃注冊(cè)辦法（試行）》，對(duì)保險(xiǎn)資管ABS注冊(cè)申報(bào)與評(píng)議、注冊(cè)管理、信息披露、特殊情形處理、78），9請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容資管型：“固收+”產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)>“固收+”仍是險(xiǎn)資主要資產(chǎn)配置策略，其次為權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)、貨幣類(lèi)資產(chǎn)、另類(lèi)投資（FOF等）。其中，固收部分因久期較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低、收益穩(wěn)健等特點(diǎn)，更好的匹配險(xiǎn)資資產(chǎn)負(fù)債管理需求。同時(shí)，險(xiǎn)資全牌照模式利好“>2023年，受整體行情催化，險(xiǎn)資純債類(lèi)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)較好收益，其中五家險(xiǎn)資平均投資回報(bào)率超過(guò)4%。“固收+”產(chǎn)品方面，生命保險(xiǎn)資表：2023年保險(xiǎn)資管公司純債類(lèi)產(chǎn)品投資回報(bào)（單位：只、%）請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)聲明及其項(xiàng)下所有內(nèi)容財(cái)富型：FOF匹配長(zhǎng)線資金需求>基金中基金（FundofFunds，F(xiàn)OF）是一種以基金為主要投資對(duì)象的共同基金，通過(guò)在一個(gè)委托賬戶下持有多個(gè)不同基金來(lái)分散投資，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開(kāi)募集證券投資基金運(yùn)行管理辦法》，首次明確了FO>FOF是險(xiǎn)資最早參與權(quán)益投資的形式。險(xiǎn)資資金具備規(guī)模較大、久期較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)偏好偏低等特點(diǎn)，因此FOF相對(duì)匹配險(xiǎn)資資金需求。截至2022年末，保險(xiǎn)資管業(yè)FOF投資規(guī)模達(dá)6.07億元，占基金投資規(guī)模的0.06%，未來(lái)圖：險(xiǎn)資2021年至2022年各類(lèi)基金投資規(guī)模債券型股票型混合型貨幣型FOF0.06%6.63%8.11%41.74%40.36%37.91%38.71%37.91%12.82%13.66%內(nèi)圈：202113.66%外圈：20220圖：險(xiǎn)資2021年至2022年各類(lèi)基金投資規(guī)模占比