【中國國旅集團資產(chǎn)剝離動因及效果探析實例12000字（論文）】

中國國旅集團資產(chǎn)剝離動因及效果分析實例目錄TOC\o"1-2"\h\u14633中國國旅資產(chǎn)剝離動因及效果分析實例 16414中國國旅資產(chǎn)剝離動因分析 199971.1滿足經(jīng)營環(huán)境變化所需 1153261.2被剝離產(chǎn)業(yè)失去發(fā)展空間 2106181.3解決集團內(nèi)部同業(yè)競爭的問題 35561.4整合企業(yè)資源，聚焦核心業(yè)務 4252021.5推進文旅大融合 4219525中國國旅資產(chǎn)剝離效果分析 515122.1資產(chǎn)剝離的市場績效分析 517383數(shù)據(jù)來源：根據(jù)中國國旅公告及上證綜指計算整理得出 862632.2資產(chǎn)剝離的財務績效分析 8167172.3資產(chǎn)剝離的非財務績效指標分析 187344數(shù)據(jù)來源：中國國旅官方網(wǎng)站及年報 204中國國旅資產(chǎn)剝離動因分析1.1滿足經(jīng)營環(huán)境變化所需由于企業(yè)所處的外部環(huán)境在不斷發(fā)生變化，所以企業(yè)的經(jīng)營方式和內(nèi)部戰(zhàn)略目標也需要及時的進行調整。在眾多的研究中，我們可以發(fā)現(xiàn)，目前國內(nèi)大多數(shù)上市公司大多采用多元化經(jīng)營，業(yè)務涉及范圍廣泛。然而市場環(huán)境變幻莫測，公司對某些不擅長的領域可能難以有效掌控，進而產(chǎn)生經(jīng)營虧損，此時資產(chǎn)剝離就是作為用來改變的方法之一。自從在線游和自駕游興起后，傳統(tǒng)旅行社面對的壓力逐漸加大，在此基礎上，中國國旅采用資產(chǎn)剝離的方式，將公司的資源全部投入到免稅業(yè)務的發(fā)展當中。具體來看，當傳統(tǒng)旅行社業(yè)務出現(xiàn)經(jīng)營風險時，中國國旅采用資產(chǎn)剝離的方式退出傳統(tǒng)旅行社業(yè)務，將獲得的資金運用于發(fā)展免稅業(yè)務，明確了免稅業(yè)務的核心地位。此外，免稅業(yè)務近年來受到我國政府部門重視，尤其是一些優(yōu)惠政策（見下表1.1）的實施也使免稅業(yè)務具有更大的經(jīng)營優(yōu)勢。表1.1免稅產(chǎn)業(yè)相關政策匯總頒布日期產(chǎn)業(yè)政策2015年關于修訂海南離島旅客免稅購物監(jiān)管暫行辦法的公告2015年關于進一步促進旅游投資和消費的若干意見2016年關于調整個人年度交易限額政策的公告2016年關于進一步調整海南離島旅客免稅購物政策的公告2017年關于將鐵路離島旅客納入海南離島旅客免稅購物政策適用對象范圍的公告2018年關于免稅業(yè)務統(tǒng)一管理等7項進口稅收政策的補充通知2018年關于將乘輪船離島旅客納入海南離島旅客免稅購物政策適用對象范圍的公告數(shù)據(jù)來源：中國產(chǎn)業(yè)政策網(wǎng)在當前國家高度重視刺激內(nèi)需的背景下，行業(yè)對境外消費回流和政策放寬有了更高的期望，免稅業(yè)務可能成為相關企業(yè)新的業(yè)績增長點。根據(jù)國家發(fā)展和改革委員會2018年的數(shù)據(jù)顯示，2018年，中國出境旅游人次達到了1.48億人次，中國大陸居民的每年海外購物支出大約為2000億美元，為全球消費能力最強的客源。2018年，全球形成了3500億美元的奢侈品市場規(guī)模。據(jù)悉，大陸居民每年都要花費850億美元購買奢侈品，在全球奢侈品消費總額大陸居民貢獻了24%，而免稅商品又多以消費稅及關稅較高的奢侈品、高檔煙酒為主。在此背景下，可以預見在相關利好免稅政策出臺過后，國內(nèi)免稅行業(yè)銷售收入將繼續(xù)保持穩(wěn)定增長，并將呈現(xiàn)加速增長的趨勢。中國免稅市場規(guī)模如圖1.1。圖1.1中國免稅品市場銷售額1.2被剝離產(chǎn)業(yè)失去發(fā)展空間任何行業(yè)的發(fā)展都會有一個增長期和衰退期，當行業(yè)處于成長期時，上市公司會發(fā)生并購行為。當該行業(yè)處于衰退期時，此時企業(yè)會考慮將屬于該行業(yè)的那部分資產(chǎn)剝離出去。也就是說如果企業(yè)中某部分資產(chǎn)的盈利能力薄弱，給企業(yè)的帶來的投資收益較少甚至會出現(xiàn)虧損時，那么企業(yè)就會考慮出售這部分資產(chǎn)來改善企業(yè)整體的經(jīng)營業(yè)績。在旅游界內(nèi)，酒店從業(yè)者給人的一般都是喝咖啡的印象，而做旅行社的基本都是啃大蒜的印象，由此可見，旅行社行業(yè)的日子可能比賬面上反映的更為艱難。在2009年中國國旅剛剛上市的時候，旅游服務業(yè)營業(yè)收入為37.47億元，免稅業(yè)務則只有22.84億元；毛利率方面，其旅游服務業(yè)毛利率為13.30%，而免稅業(yè)務毛利則高達37.11%，到進行資產(chǎn)剝離的2018年，旅游服務業(yè)毛利仍僅為10.01%，免稅業(yè)務毛利率卻穩(wěn)定提升到53.09%；在凈利潤占比上，2018年旅游服務業(yè)甚至出現(xiàn)了負數(shù)，而免稅業(yè)務卻高達99%。這除了得益于免稅政策的紅利外，旅行社業(yè)務受到在線旅游的市場競爭影響陷入了經(jīng)營困境也是不爭的事實。本次資產(chǎn)剝離前，中國國旅2017-2018年主營分布情況如表1.2所示。表1.2中國國旅2017年-2018年主營分布情況單位：萬元分行業(yè)2017年2018年主營業(yè)務收入主營業(yè)務成本毛利率主營業(yè)務收入主營業(yè)務成本毛利率旅游服務業(yè)1227767.001109922.289.60%1228950.081105902.4110.01%商品銷售業(yè)1562000.05865762.2941.57%3433507.161639821.9152.24%合計2789767.051975690.5729.18%4662457.252745721.3241.11%資料來源：2017-2018年中國國旅的公告年報數(shù)據(jù)整理結合上表1.2分析可知，在本次資產(chǎn)剝離之前，中國國旅主營業(yè)務收入和毛利基本處于平穩(wěn)上升趨勢。但是從行業(yè)分類來看，旅游服務業(yè)在中國國旅主營業(yè)務收入中的占比在2017年、2018年分別為41.02%和26.36%，旅游服務業(yè)在中國國旅的收入比重在逐漸降低，并且毛利率也僅為9.60%和10.01%，拉低了公司整體業(yè)務的毛利率。另外，旅游服務業(yè)與公司未來大力發(fā)展的免稅板塊業(yè)務很難產(chǎn)生協(xié)同效益。因此，中國國旅通過分析評估，做出重要戰(zhàn)略決策，將盈利能力較差的國旅總社出售，增強免稅產(chǎn)品銷售業(yè)務的核心競爭力。1.3解決集團內(nèi)部同業(yè)競爭的問題有些企業(yè)為了消除與母公司之間的同業(yè)競爭問題，有時也會通過實施資產(chǎn)剝離的手段來解決這種問題。中國國旅和其控股股東中國旅游集團在傳統(tǒng)旅行社業(yè)務方面就一直存在著同業(yè)競爭問題，在此次剝離之前，雙方就都采取了一系列的措施來避免正面沖突，但效果并不明顯。并且在此前2016年7月中國國旅整合劃入中國旅游集團時，大股東也承諾在重組完成后5年內(nèi)解決相關同業(yè)競爭問題，而此次的剝離活動，就是將雙方存在利益沖突的經(jīng)營業(yè)務剝離出去，解決了中國國旅與中國旅游集團在傳統(tǒng)旅行社業(yè)務上的同業(yè)競爭問題，避免了雙方之間的直接利益沖突，對彼此而言都是最好的選擇。本次交易完成過后，中國國旅將不再持有傳統(tǒng)旅行社業(yè)務資產(chǎn)，消除了與中國旅游集團之間的同業(yè)競爭，兌現(xiàn)了關于避免同業(yè)競爭的承諾?？梢?，集團內(nèi)部存在同業(yè)競爭的問題是中國國旅實施資產(chǎn)剝離戰(zhàn)略的一個動因。1.4整合企業(yè)資源，聚焦核心業(yè)務對于一個公司來說，多元化經(jīng)營有時固然可以達到做大做強的目的，但是公司相應的資源是有限的，過度的多元化可能會導致公司的效率低下、管理困難等。近年來中國國旅逐漸向免稅業(yè)轉型，旅游服務業(yè)已經(jīng)逐漸成為企業(yè)邊緣業(yè)務，因此此時進行資產(chǎn)剝離有利于中國國旅集中資金和資源優(yōu)勢，提高免稅業(yè)務的核心競爭力，促進企業(yè)長期績效提升。中國國旅自成立以來，一直都是實施“旅游+免稅”雙主業(yè)運行。從公司實際控制人的角度來看，中國國際旅行社總公司和中國國旅各自獨立運營更有利于雙方的發(fā)展。改革開放以來，中國整體宏觀經(jīng)濟增長也帶動了旅游業(yè)的增長，但是近年來，經(jīng)濟增長速度在逐步放緩，這對旅游業(yè)的產(chǎn)業(yè)升級和發(fā)展也構成了相應的影響。其次土地和資源的獲得成本也在上漲，改革開放以來，中國旅游業(yè)享受了低成本獲取土地與資源的福利，但是黨的十九大報告指出要加強生態(tài)環(huán)境保護建設，在這樣的背景下，依托生態(tài)環(huán)境的旅游資源，其取得和使用價格將面臨大幅度上漲。在2017-2018年，中國國旅先后以3882萬元和150163.62萬元收購了日上免稅(中國)有限公司51%的股權和對日上免稅(上海)有限公司51%的股權，此次交易完成后，中國國旅進一步擴大了國內(nèi)免稅市場份額，免稅業(yè)務的發(fā)展已進入快車道，在營收上，免稅業(yè)務業(yè)績更是一枝獨秀，毛利率達40%以上，而傳統(tǒng)旅行社業(yè)務毛利率僅僅9%左右。從2018年的財務報表來看，中國國旅免稅品銷售的凈利潤收入占據(jù)九成以上。在國旅總社剝離過后，中國國旅的毛利率和凈利率將會得到大幅度提高，這也將使中國國旅為未來的免稅業(yè)務發(fā)展奠定基礎，繼續(xù)提升中國國旅在國內(nèi)免稅行業(yè)的市場份額。1.5推進文旅大融合2018年，國務院深化改革，合并重組國家旅游局與文化部，成立文化與旅游部。兩個職能部門整合過后，顯然會不斷加大文旅產(chǎn)業(yè)的融合力度，文旅部負責人也曾表示大規(guī)模的旅游企業(yè)將要承擔更多的責任，包括挖掘、融合、傳播文化作用等等。通過文旅融合，大力發(fā)展農(nóng)村旅游、紅色旅游、休閑旅游等業(yè)態(tài)。此次中國國旅將國旅總社剝離過后，中國旅游集團將國旅總社與中旅總社整合，中旅總社和國旅總社在推進文旅融合工作并覓得商機方面具有較大優(yōu)勢，并且兩家旅行社在以上幾個方面也能更好地開展工作，承擔更多的市場功能之外的綜合功能和社會效益。5中國國旅資產(chǎn)剝離效果分析國務院在“十三五”規(guī)劃中表示，在“十二五”期間，第三產(chǎn)業(yè)中的旅游業(yè)已經(jīng)成為國民經(jīng)濟中的支柱性產(chǎn)業(yè)，處于國民經(jīng)濟建設的最前沿。在“十三五”期間，國內(nèi)旅游行業(yè)深化各方面改革，帶動了相關產(chǎn)業(yè)和社會經(jīng)濟的發(fā)展，國內(nèi)的旅游業(yè)邁入了一個新的時代。中國國旅是國內(nèi)旅游業(yè)的代表企業(yè)，對中國國旅進行研究，不僅可以將中國國旅作為企業(yè)研究的經(jīng)典案例，也可以作為旅游企業(yè)改革的縮影。本文在中國國旅財務報告及相關信息的基礎上，對中國國旅資產(chǎn)剝離前后的市場、財務績效進行進一步分析研究。2.1資產(chǎn)剝離的市場績效分析事件研究法是研究市場績效最普遍的方法，目前廣泛運用在金融市場，它表示當公司發(fā)生某特定事件時，公司的股票價格會根據(jù)此事件隨之出現(xiàn)上升或下降的情況。2.1.1累計超額收益率分析本節(jié)在關于資產(chǎn)剝離的短期績效的衡量方面，主要運用了CAR這一指標。在具體計算時確定事件期中心為公告資產(chǎn)剝離日。具體計算案例公司在公告剝離公告前后公司的預期收益與實際收益的差額，并從股東財富的層面計算剝離的影響。實踐中主要通過指數(shù)調整法、市場回歸法完成累計超額收益率的計算。利用回歸模型進行計算時，個體行為會直接影響超額收益率。故此，本文研究決定利用指數(shù)調整法計算累計超額收益率。具體可運用如下公式進行計算：，的含義分別是股票當天收盤價，股票前一天收盤價；，是指當天指數(shù)，是指前一天指數(shù)；，為超額收益率；表示為中國國旅在在交易t時的實際收益率；的含義是中國國旅市場在交易日t時指數(shù)收益率；，CAR的含義是累計超額收益率。正常情況下，窗口期越長，對于該事件的研究越全面，但是由于一些不可控的因素的干擾，上市公司的一些重要信息會出現(xiàn)泄密的可能性，為了謀求短期的投機收益，有人可能會抓住機會提前購買該股票。為了排除這些不可控因素的影響，故此應該避免選擇過長的窗口期；當然了也要注意避免窗口期過短，如設定過短，事件對股票的影響可能無法得到充分反映，因此本文選擇中國國旅資產(chǎn)剝離的前10個交易日和后10個交易日共計21個交易日作為考察期。具體詳見下表2.1和圖2.1。表2.1中國國旅股票超額收益率與累計超額收益率計算表日期中國國旅日收益率上證綜指收益率超額收益率累計超額收益率2019/12/110.15%0.30%-0.15%-0.15%2019/12/120.23%-0.30%0.52%0.37%2019/12/131.49%1.78%-0.30%0.08%2019/12/16-1.44%0.56%-2.00%-1.93%2019/12/17-0.59%1.27%-1.87%-6.79%2019/12/18-0.58%-0.18%-0.41%-7.20%2019/12/190.42%0.00%0.42%-6.78%2019/12/202.60%-0.40%3.00%-3.78%2019/12/23-0.98%-1.40%0.42%-3.35%2019/12/240.44%0.67%-0.24%-3.59%2019/12/25-0.10%-0.03%-0.08%-3.67%2019/12/261.19%0.85%0.34%-3.33%2019/12/27-0.05%-0.08%0.03%-3.29%2019/12/301.00%1.16%-0.17%-3.46%2019/12/31-0.06%0.33%-0.39%-3.85%2020/1/21.24%1.15%0.09%-3.76%2020/1/31.03%-0.05%1.08%-2.68%2020/1/6-1.08%-0.01%-1.06%-3.75%2020/1/71.01%0.69%0.32%-3.43%2020/1/80.43%-1.22%1.65%-1.78%2020/1/92.96%0.91%2.04%0.26%圖2.1中國國旅超額收益率和累計超額收益率變化圖觀察表2.1和圖2.1可知，公司股票對指數(shù)的累計收益率存在有正有負的情況，同時研究發(fā)現(xiàn)CAR在研究窗口期（即發(fā)生事件前）其始終處于較低的水平，每日的超額收益呈現(xiàn)出較大的波動態(tài)勢，且累計超額收益率小于0的有一半以上，也就是說投資者對此次剝離事件熱情不高。考慮到窗口期中國國旅沒有其他事件發(fā)生，中國國旅資產(chǎn)剝離在短期市場并沒有得到認可可能是因為以下兩個原因。其一此次被剝離資產(chǎn)為國旅總社，國旅總社在旅游市場品牌知名度高，剝離過后這很難不讓人懷疑沒有了國旅這塊金字招牌中免集團在市場上會有多大競爭力；其二是因為免稅業(yè)務的快速發(fā)展主要得益于免稅牌照的稀缺，一旦國家放開免稅牌照，中國國旅將面臨激烈的市場競爭?？偟膩砜?，中國國旅的此次剝離行為并沒有給投資者們帶來期望的財富效應，資本市場并沒有對中國國旅此次剝離給與積極響應。2.1.2持有購買超額收益率分析從上述短期累計超額收益率分析方法評估中國國旅資產(chǎn)剝離效果的過程與結果可以看出，短期累計超額收益率分析方法可能因為“事件期”太短導致有偏估計，但在長期內(nèi)，這種偏差將會得到充分的調整，因此其存在一定的弊端。所以本文使用長期市場績效的分析來彌補運用短期累計超額收益率分析方法所帶來的不足，也就是利用長期事件研究法來考察中國國旅資產(chǎn)剝離后十二個月至十八個月內(nèi)的長期市場績效。其中，BHAR指數(shù)具體指持有公司股票直至結束考察期間，對比市場組合，公司股票收益率的溢價，能夠持續(xù)性的衡量公司股價波動。相關計算公式為：其中，代表的是上證旅游行業(yè)指數(shù)月收益率，代表的是中國國旅股票月收益率，T代表的考察時間區(qū)間。中國國旅于2018年12月進行資產(chǎn)剝離，從2018年12月開始，至2020年5月結束，結合上述公式具體測算了持有12個月、18個月中國國旅股票的超額收益率，具體測算情況如表2.2所示。表2.2超額收益率計算表日期持有12個月持有18個月對上證綜指的BHAR(%)21.15%118.44%對旅游業(yè)行業(yè)指數(shù)的BHAR(%)28.38%120.93%數(shù)據(jù)來源：根據(jù)中國國旅公告及上證綜指計算整理得出從表2.2可以發(fā)現(xiàn)，無論時12個月還是18個月，證券投資者持有的中國國旅股票都取得了良好的超額收益率，中國國旅股票漲勢優(yōu)良。在中國國旅資產(chǎn)剝離后的12個月，以上證綜指為基準的BHAR為21.15%；基于上證旅游行業(yè)的當年的BHAR為28.38%；持有購買18個月后，以上證綜指、上證旅游行業(yè)指數(shù)的BHAR分別為118.44%，120.93%。這表明在中國國旅公告資產(chǎn)剝離當日投資者購入股票，且持有12個月至18個月且這一時期股票的收益率較上述所提到的兩個指數(shù)都是具有領先優(yōu)勢的，且持有時間越長，獲利越大，中國國旅相較于旅游行業(yè)平均水平表現(xiàn)更好，這就說明此次資產(chǎn)剝離對于提升公司股票起到了正向作用。2.2資產(chǎn)剝離的財務績效分析研究公司資產(chǎn)剝離和公司收益的內(nèi)在關聯(lián)，本質上就是分析資產(chǎn)剝離這一資本運作方式對企業(yè)最終效益的影響。財務指標可以直觀反映一個企業(yè)的經(jīng)營效益，一般來說，主要可基于如下四個方面進行分析：首先是盈利能力；其次是償債能力；其三是營運能力；其四是成長能力。在此基礎上，本次研究根據(jù)實際情況選取2016年-2019年的財務數(shù)據(jù)進行縱向比較分析（由于2020年旅游業(yè)受到新冠肺炎疫情嚴重影響，故2020年數(shù)據(jù)不予考慮）。另一方面，本節(jié)選取中國國旅與其它三個代表公司(中青旅、宋城演藝和凱撒旅業(yè))以及旅游行業(yè)發(fā)展均值進行橫向比較分析。通過縱向和橫向兩方面對比分析得出資產(chǎn)剝離對上市公司財務績效產(chǎn)生的影響。2.2.1盈利能力分析盈利能力是指公司利用自身的各種資源在一段時間內(nèi)賺取利潤的能力，在經(jīng)營過程當中會將其看作績效考核的重點。本文在對中國國旅案例分析時，在具體評價企業(yè)的盈利能力中主要運用了如下三個指標：第一個指標是營業(yè)利潤率；第二個指標是成本費用利潤率；第三個指標是總資產(chǎn)利潤率。總資產(chǎn)利潤率指公司通過資產(chǎn)所形成的利潤總額，其主要展示了企業(yè)對內(nèi)部資產(chǎn)的具體運用情況，并對企業(yè)通過其資產(chǎn)賺取利潤的具體效果進行有效衡量，如果該項指標數(shù)值較高，那么意味著投資獲取的相關收益水平也較高；成本費用利潤率指的是企業(yè)每花費一元此本所能為公司帶來的利潤，通常認為該值越高，說明公司能夠以最低的成本低價獲取相同的利潤，企業(yè)越有能力充分把握自身費用。營業(yè)利潤率，即在企業(yè)營業(yè)收入中，營業(yè)利潤的占比。通常認為一段時間內(nèi)，企業(yè)的該指標越高，說明企業(yè)具有越強的盈利能力，此種情況下企業(yè)的發(fā)展?jié)摿νǔＲ草^好。（1）縱向比較分析選取中國國旅2016年至2019年四年間資產(chǎn)剝離前后的盈利能力指標分析其盈利方面能力的情況。表2.3中國國旅資產(chǎn)剝離前后盈利能力指標情況表報告期2016年2017年2018年2019年總資產(chǎn)利潤率(%)11.7711.0211.6617.64成本費用利潤率(%)13.4612.5512.917.25營業(yè)利潤率(%)11.8313.6311.5411.82數(shù)據(jù)來源：中國國旅2016-2019年年報如表2.3所示，如下三項財務指標2016年至2017年均處于穩(wěn)步上升態(tài)勢：第一個指標是成本費用利潤率；第二個指標是總資產(chǎn)利潤率；第三個指標是營業(yè)利潤率。但在2018年成本費用利潤率和營業(yè)利潤率均出現(xiàn)大幅下跌，這主要是因為當期中國國旅收購日上中國和日上上海導致管理費用等期間費用增長過快。在2018年年底進行資產(chǎn)剝離過后，中國國旅的總資產(chǎn)利潤率、成本費用利潤率、營業(yè)利潤率均得到了一定幅度的提升，主要是因為盈利能力較弱的國旅總社被剝離，公司的免稅業(yè)務板塊盈利能力更強，受益于國內(nèi)免稅品零售市場規(guī)模的持續(xù)增長，商品銷售營業(yè)收入較上年增長36.79%，同時加強內(nèi)部業(yè)務整合，提升了公司管理效益。這三項財務指標的增長說明了中國國旅此次剝離對公司的盈利能力起到了正向作用。（2）橫向比較分析銷售凈利率是評價公司盈利水平的財務指標，說明了一個公司經(jīng)營的好壞，銷售凈利率越高說明收益越好，否則反之。因此，本文選擇銷售凈利率用來對分析案例公司和其他三家上市公司和行業(yè)能力，具體情況如表2.4所示。表2.4上市公司盈利能力對比分析表2016年2017年2018年2019年中國國旅9.09%10.38%8.37%11.29%中青旅7.13%7.83%7.48%6.47%宋城演藝31.66%32.36%39.78%52.26%凱撒旅業(yè)3.61%3.03%2.67%2.52%行業(yè)均值8.90%9.01%7.71%9.05%數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫圖2.2上市公司盈利能力對比分析情況根據(jù)圖2.2可以看出，2016-2019年四年間中國國旅的銷售凈利率均高于中青旅、凱撒旅業(yè)和行業(yè)平均水平，但距處于領先地位的宋城演藝還是具有較大差距。2019年其銷售凈利率有明顯的上升趨勢，說明中國國旅在資產(chǎn)剝離前受傳統(tǒng)旅游業(yè)務板塊拖累盈利能力一直不高，但是在產(chǎn)業(yè)優(yōu)化剝離了盈利能力較低的旅游服務業(yè)務后，公司的整體盈利水平有顯著提高，未來中國國旅的資源資金將更多地投入到免稅產(chǎn)業(yè)，公司的盈利水平將可以遇見的繼續(xù)上升。2.2.2償債能力分析對企業(yè)償債能力進行分析，可以使投資者、管理層等看到企業(yè)所存在的財務風險。償債能力，即一定時期企業(yè)利用現(xiàn)有資產(chǎn)償還債務的能力。如果企業(yè)缺乏償債能力，則表明其經(jīng)營風險較大，公司發(fā)展狀況很可能趨于不平穩(wěn)、不健康的狀態(tài)，而通過資產(chǎn)剝離可以改善企業(yè)的財務狀況，從而達到償還其到期債務的目的。本文在關于中國國旅資產(chǎn)剝離前后短期償債能力的評價主要運用了如下三個指標：第一個指標是現(xiàn)金比率；第二個指標是速動比率；第三個指標是流動比率。其中流動比率指的是公司流動負債中，可用于償還負債的流動資產(chǎn)。一般認為企業(yè)的該值最好控制在2，以穩(wěn)定企業(yè)財務狀況。速動比率，指的是在企業(yè)流動負債中，速動資產(chǎn)的占比。速動資產(chǎn)一般指短期內(nèi)，應收票據(jù)、貨幣資金等可以變現(xiàn)的資產(chǎn)。理想的狀態(tài)是該值為1，但是各個行業(yè)的速動比率存在差異性?，F(xiàn)金比率，表示企業(yè)現(xiàn)有流動資產(chǎn)中流動負債中，變現(xiàn)能力最強的庫存現(xiàn)金的占比。通常認為企業(yè)的該值越高，說明企業(yè)具有越強的變現(xiàn)能力。實踐中一般將在較長的期限中，企業(yè)償還長期債務的能力，稱為長期償債能力。一般以產(chǎn)權比率、資產(chǎn)負債率評價企業(yè)的長期負債能力。通常情況下這兩個指標越低，說明企業(yè)具有越強的償債能力，其所可能出現(xiàn)的風險較小。但是這并不等于這兩個指標越低越好，如果上述兩個指標過低，則表明企業(yè)不能合理運用資金，同樣不利于企業(yè)的整體發(fā)展。（1）縱向比較分析在中國國旅2016年至2019年資產(chǎn)剝離前后，這幾項償債能力指標都發(fā)生了一定程度的變化，具體情況見表2.5。表2.5中國國旅資產(chǎn)剝離前后短期償債能力指標情況表報告期2016年2017年2018年2019年流動比率3.492.972.512.79速動比率2.932.411.751.78現(xiàn)金比率2.321.991.451.49資產(chǎn)負債率(%)22.7228.2930.7827.30產(chǎn)權比率(%)28.8938.3341.9432.69數(shù)據(jù)來源：中國國旅2016-2019年年報根據(jù)表2.5可知，從2016年到2019年，中國國旅的流動比率、速動比率和現(xiàn)金比率都經(jīng)歷了一個先下降再上升的過程，從2016年的最高值逐漸下滑，一直到2018年跌至最低點。通過具體分析中國國旅年度報告，可以看到在2018年中國國旅流動資產(chǎn)雖然較2016年增長了60.88億，增幅達到42.13%，但是由于中國國旅在2017年合并了日上上海使得其他應付賬款和應收賬款大幅增加，并且這兩年隨著免稅業(yè)務的增長也使所得稅及特許經(jīng)營費出現(xiàn)一定程度的增長，流動資產(chǎn)和流動負債的同時增長導致了流動比率減少。在2018年年底進行了資產(chǎn)剝離之后，公司獲得大量的現(xiàn)金流入，流動資產(chǎn)得到大幅增加，而流動負債相對于2018年基本保持穩(wěn)定，短期資產(chǎn)的增加和流動負債的基本不變提高了資產(chǎn)的流動性，說明了中國國旅運用現(xiàn)有資產(chǎn)償還到期債務的保障程度有所提高。與此同時，現(xiàn)金比率也有了小幅度的提升，說明了中國國旅運用經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流償還短期債務能力得到提高。根據(jù)以上分析，中國國旅此次資產(chǎn)剝離所獲得的現(xiàn)金使得公司短期償債能力有了一定幅度的提升。通過分析發(fā)現(xiàn)企業(yè)的長期償債能力在資產(chǎn)剝離前后發(fā)生了較大的變化。中國國旅在資產(chǎn)剝離前，也就是2016年，其資產(chǎn)負債率為22.72%，而剝離后，即2018年，其資產(chǎn)負債率為30.78%，上升了8.06%，產(chǎn)權比率由2016年的28.89%上升到2018年的41.94%，上升了13.05%。資產(chǎn)剝離后，中國國旅得到大量流動資產(chǎn)，公司有足夠充裕的現(xiàn)金去償還債務，因此2019年中國國旅的資產(chǎn)負債率減少到27.30%，產(chǎn)權比率減少到32.69%，資產(chǎn)剝資產(chǎn)負債率自然大大減少。而結合行業(yè)總體來看，行業(yè)的負債率通常在30%-70%間，但是通過分析發(fā)現(xiàn)近年來中國國旅的資產(chǎn)負債率維持在30%左右，這也說明了中國國旅的長期負債能力保持在較為健康平穩(wěn)的狀態(tài)。（2）橫向比較分析速動比率在計算時因剔除了流動資產(chǎn)（不夠穩(wěn)定、變現(xiàn)能力差）。由此在關于企業(yè)短期償債能力的評價方面，更宜選擇流動比率進行分析。本文以速動比率作為案例公司中國國旅與其它三個代表公司及行業(yè)均值對比分析上市公司短期償債能力，具體情況如表2.6所示。表2.6上市公司短期償債能力對比分析表2016年2017年2018年2019年中國國旅2.932.411.751.78中青旅0.920.810.750.75宋城演藝3.051.832.53.81凱撒旅業(yè)0.971.461.571.03行業(yè)均值1.391.201.361.46數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫圖2.3上市公司短期償債能力對比分析由圖2.3可以看出，2016年-2019年四年中青旅和凱撒旅業(yè)這兩家上市公司與行業(yè)的速動比率發(fā)展比較平穩(wěn)，而中國國旅在資產(chǎn)剝離過后卻出現(xiàn)了一定幅度的下滑，但是仍然比同行業(yè)的中青旅和凱撒旅業(yè)要高，說明中國國旅短期償債能力與中青旅和凱撒旅業(yè)相比還是較強的，但是和宋城演藝相比仍然存在較大差距。實踐中在關于企業(yè)長期償債能力的評價方面通常會使用到資產(chǎn)負債率。本文同樣以該指標為例，分析中國國旅與其它三個代表公司及行業(yè)均值對比分析上市公司長期償債能力情況，通過分析得出表2.7的結論。表2.7上市公司長期償債能力對比分析表2016年2017年2018年2019年中國國旅22.72%28.29%30.78%27.30%中青旅38.73%42.50%41.09%42.57%宋城演藝13.29%11.59%10.43%10.49%凱撒旅業(yè)61.78%63.98%60.89%60.26%行業(yè)均值39.54%37.04%32.69%32.69%數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫圖2.4上市公司長期償債能力對比分析由圖2.4可以看出，2016年-2019年中國國旅資產(chǎn)負債率比中青旅、凱撒旅業(yè)及行業(yè)均值的數(shù)據(jù)都低，在資產(chǎn)剝離過后仍然繼續(xù)下降，說明資產(chǎn)剝離活動發(fā)生的當期能給上市公司帶來正現(xiàn)金流，公司有著充分的償還能力，也說明了資產(chǎn)對負債的保障能力提升，企業(yè)管理層不必再花大量精力去籌措資金，公司債務負擔減輕。2.2.3營運能力分析通過資產(chǎn)營運能力這一指標能夠全面說明企業(yè)的資產(chǎn)運營情況，即反映的是企業(yè)投入的資產(chǎn)成本與所獲得的產(chǎn)出效益之間的配比情況。本次通過分析中國國旅的運營能力能夠有效分析出其資產(chǎn)運營過程中是否存在問題，并有利于公司做出下一步的戰(zhàn)略決策。本文在對中國國旅案例分析時，在具體評價企業(yè)的營運能力時，主要運用了如下四個指標：第一個指標是應收賬款周轉率；第二個指標是存貨周轉率；第三個指標是總資產(chǎn)周轉率；第四個指標是流動資產(chǎn)周轉率。其中應收賬款周轉率能夠充分說明企業(yè)收回資金的情況，即一定時期間應收賬款轉化為現(xiàn)金的比率。如企業(yè)的該指標越高表明企業(yè)的賒賬少，壞賬損失少，回款速度快。存貨周轉率用于表示一定期間內(nèi)企業(yè)的營業(yè)成本與平均余額間的比率。如果企業(yè)的該值較高，說明企業(yè)能夠較為妥善的管理存貨，即能夠較為高效地將存貨轉為現(xiàn)金?？傎Y產(chǎn)周轉率具體表示在總資產(chǎn)平均余額中，企業(yè)銷售收入凈額的占比，它是一個重要的綜合性財務指標，企業(yè)的該指標越強說明企業(yè)具有越強的銷售能力，即能夠越合理利用資產(chǎn)。流動資產(chǎn)周轉率，是基于流動資產(chǎn)的層面分析，該指標可用于表示流動資產(chǎn)平均余額與銷售收入的關系。（1）縱向分析比較選取中國國旅2016年至2019年五年間資產(chǎn)剝離前后的營運能力指標分析其營運方面能力的情況，具體如表2.8所示。表2.8中國國旅資產(chǎn)剝離前后營運能力指標情況表報告期2016年2017年2018年2019年應收賬款周轉率21.1830.4348.8453.94存貨周轉率8.357.366.013.47總資產(chǎn)周轉率1.361.481.971.67流動資產(chǎn)周轉率1.771.852.562.29數(shù)據(jù)來源：中國國旅2016-2019年年報根據(jù)表2.8可知，應收賬款周轉率在2016年-2019年呈不斷上漲趨勢，表明近幾年公司收賬期縮短，應收賬款回收速度在加快，壞賬損失在減少。2016年-2018年期間存貨周轉率基本穩(wěn)定在7次左右，在資產(chǎn)剝離過后，存貨周轉率出現(xiàn)了下降，通過對近幾年公司年報的進一步分析，可以看出公司資金絕大多數(shù)被存貨占用，而免稅業(yè)正處于蓬勃發(fā)展階段，免稅商品并不愁銷量，顯然是企業(yè)這兩年在免稅業(yè)的并購擴張導致了存貨的不斷增多，因此存貨周轉率出現(xiàn)了下跌。總資產(chǎn)周轉率與流動資產(chǎn)周轉率都呈現(xiàn)出先上升后下降的趨勢，在2016年處于最低谷，到實施資產(chǎn)剝離的當年到達峰頂，然后在2019年總資產(chǎn)周轉率與流動資產(chǎn)周轉率都出現(xiàn)了小幅度下滑，這一現(xiàn)象的產(chǎn)生可能是因為公司資產(chǎn)剝離后公司難以在短時間內(nèi)做到高效、合理地整合資源。（2）橫向比較分析本文選取總資產(chǎn)周轉率作為中國國旅與其它三家公司和行業(yè)對比分析營運能力的指標。具體數(shù)據(jù)如表2.9。表2.9上市公司營運能力對比分析表2016年2017年2018年2019年中國國旅1.361.481.971.67中青旅1.010.920.890.91宋城演藝0.360.370.330.24凱撒旅業(yè)1.491.41.340.96行業(yè)均值0.710.670.720.64數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫圖2.5上市公司營運能力對比分析情況由圖2.5可知，中國國旅總資產(chǎn)周轉率雖然在資產(chǎn)剝離過后出現(xiàn)了小幅度下降，但比中青旅、宋城演藝、凱撒旅業(yè)及行業(yè)均值都要高，說明中國國旅剝離出國旅總社后營運能力在行業(yè)內(nèi)仍處于較高水平，也說明此次的剝離行為并沒有使中國國旅在行業(yè)內(nèi)喪失競爭優(yōu)勢，同樣也說明了中國國旅將免稅業(yè)務作為發(fā)展主業(yè)是比較正確的決策。2.2.4成長能力分析企業(yè)的成長能力是指企業(yè)在經(jīng)營活動中業(yè)務擴展能力的潛力，對成長能力進行研究能夠預測企業(yè)今后的一個發(fā)展趨勢和經(jīng)營方向。它包含了許多內(nèi)容，本文在對中國國旅案例分析時，在關于該企業(yè)成長能力的評價方面主要運用了如下三個指標：第一個指標是總資產(chǎn)增長率；第二個指標是凈資產(chǎn)增長率；第三個指標是凈利潤增長率。其中凈利潤增長率能夠充分說明企業(yè)營業(yè)收入及生存發(fā)展情況，該值是本年利潤增長額與上年同期凈利潤總額的比率。凈資產(chǎn)增長率能夠一定程度表明企業(yè)擴張資本規(guī)模的速度；總資產(chǎn)增長率可體現(xiàn)企業(yè)資產(chǎn)增長規(guī)模的情況。（1）縱向比較分析選取中國國旅2016年至2019年四年間資產(chǎn)剝離前后的營運能力指標分析其營運方面能力的情況，具體如表2.10所示。表2.10中國國旅資產(chǎn)剝離前后成長能力指標情況表報告期2016年2017年2018年2019年凈利潤增長率(%)18.2341.1931.1037.60凈資產(chǎn)增長率(%)12.3412.3623.8020.05總資產(chǎn)增長率(%)9.8921.0828.2611.30數(shù)據(jù)來源：中國國旅2016-2019年年報根據(jù)表2.10可知，中國國旅凈利潤增長率在資產(chǎn)剝離過后出現(xiàn)了一定幅度的增長，一方面是因為其出售國旅總社100%股權獲得了一大筆資金計入了當期收益之中，另一方面是公司的免稅業(yè)務具有良好的發(fā)展空間，并且把盈利能力相對薄弱的傳統(tǒng)旅行社業(yè)務剝離了出去。而總資產(chǎn)增長率和凈資產(chǎn)增長率這個兩個指標在資產(chǎn)剝離過后卻出現(xiàn)了一定幅度下滑，是因為在資產(chǎn)剝離之前中國國旅是“旅游+免稅”雙主營業(yè)務發(fā)展模式，且旅游服務業(yè)營業(yè)收入也占有一定量的比重，所以此次資產(chǎn)剝離過后，公司總資產(chǎn)率增長率和凈資產(chǎn)增長率負增長，并非是公司的發(fā)展能力下降，而是上市公司轉型過程中不可避免的現(xiàn)象，需要客觀理性地去認識。（2）橫向比較分析通過分析發(fā)現(xiàn)營業(yè)收入數(shù)值會對是主營業(yè)務收入增長率和凈利潤增長率造成較大影響，而中國國旅在本次資產(chǎn)剝離前，旅游服務業(yè)的營業(yè)收入數(shù)值仍然較大，所以本文選取總資產(chǎn)增長率作為案例公司與其它三家上市公司和行業(yè)成長能力分析的財務指標，具體情況如表2.11所示。表2.11上市公司成長能力對比分析表2016年2017年2018年2019年中國國旅9.89%21.08%28.26%11.30%中青旅11.60%18.92%12.08%12.63%宋城演藝8.31%12.69%23.56%2.07%凱撒旅業(yè)52.72%12.54%0.36%6.80%行業(yè)均值9.36%9.98%8.67%6.15%數(shù)據(jù)來源：wind數(shù)據(jù)庫圖2.6上市公司成長能力對比分析情況從圖2.6可以看出，中國國旅在2016-2018年總資產(chǎn)增長率一直在不斷上升，在資產(chǎn)剝離過后，2019年總資產(chǎn)增長率呈下降趨勢，這其實是正常的表現(xiàn)，因為此次剝離出去的國旅總社仍占較大比重，資產(chǎn)剝離也必然會導致資產(chǎn)減少進而使得總資產(chǎn)增長率的下降，但是仍然比同行業(yè)的中青旅、宋城演藝、凱撒旅業(yè)及行業(yè)均值都要高的多。中國國旅此次將資源集中到免稅業(yè)務上，提升免稅業(yè)務的盈利能力，最終增強了企業(yè)的整體成長能力。2.3資產(chǎn)剝離的非財務績效指標分析公司績效的改變固然可以通過傳統(tǒng)財務指標來反映，但其仍然存在一定的局限性，因此在分析中國國旅資產(chǎn)剝離的績效時，除了分析傳統(tǒng)財務指標，還引入非財務指標作為補充，本文將從品牌價值、戰(zhàn)略目標、社