【企業(yè)分拆上市的動因和價值探究文獻(xiàn)綜述6400字（論文）】

企業(yè)分拆上市的動因和價值研究國內(nèi)外文獻(xiàn)綜述1分拆上市的概念界定目前學(xué)術(shù)界關(guān)于分拆上市概念的看法不一，Schipper和Smith（1986）最早對分拆上市作出定義——分拆上市是企業(yè)將其全資子公司進(jìn)行獨(dú)立上市，這一概念強(qiáng)調(diào)了母公司對子公司的全資控股以及子公司上市的獨(dú)立性，并不涉及母公司本身是否應(yīng)為上市公司。BengtHolmstr?m（1993）根據(jù)Schipper及Smith的界定，指出分拆上市是企業(yè)將其全資子公司的部分或全部向資本市場上的公眾投資者進(jìn)行IPO。AnandM.（2002）將分拆上市解釋為企業(yè)通過IPO的方式向公眾股東出售子公司的部分所有權(quán)。與此前定義不同的是他并沒有強(qiáng)調(diào)母公司在子公司所占權(quán)益的大小，無論是否控股，只要是通過IPO轉(zhuǎn)移子公司的所有權(quán)，均構(gòu)成分拆上市。在國內(nèi)，鐘炳賢（2020）將分拆上市的主體限定為上市公司，認(rèn)為除了分拆子公司外，將其部分資產(chǎn)或業(yè)務(wù)剝離出來在資本市場上進(jìn)行IPO的行為也構(gòu)成分拆上市。這一定義屬于狹義上的分拆上市。鄧建平,曾婧容,饒妙（2020）將分拆上市分為廣義和狹義兩種，狹義上的分拆上市特指上市公司將其控股子公司拆分出來、獨(dú)立進(jìn)行IPO。而廣義的分拆上市既包括上市公司分拆子公司，也包括非上市公司將其部分資產(chǎn)或業(yè)務(wù)拆分出來進(jìn)行上市。本文對于分拆上市的界定采用狹義上的“上市公司的分拆上市”——分拆上市是指原本多元化經(jīng)營的公司，將其旗下相對獨(dú)立、與其他業(yè)務(wù)不存在同業(yè)競爭及關(guān)聯(lián)交易的子公司，分拆到另一資本市場板塊進(jìn)行上市的模式，例如A股上市企業(yè)分拆至港股。2關(guān)于分拆上市動因的相關(guān)研究基于信息不對稱假設(shè)的研究AnandM.Vijh（1999）提出了分拆上市的信息不對稱理論，認(rèn)為由于信息的不對稱，投資者很難全面的掌握企業(yè)的信息，以至于投資者不能對企業(yè)的價值進(jìn)行準(zhǔn)確的評估,如果由于這種信息不對稱導(dǎo)致企業(yè)的市場價值低于其實際價值，管理層就可以通過分拆上市這一公告來傳達(dá)企業(yè)價值被低估的信號。王選（2022）發(fā)現(xiàn)信息不對稱是造成企業(yè)選擇分拆上市的原因之一，從信息不對稱的角度來看，由于投資者和管理者對于公司內(nèi)部運(yùn)營信息的掌握程度不同，投資者很難準(zhǔn)確的對企業(yè)進(jìn)行正確的評估。吳月丹（2022）以中國鐵建分拆鐵建裝備在港上市的案例為研究對象，對于中國鐵建選擇分拆子公司進(jìn)行上市的原因進(jìn)行探究，發(fā)現(xiàn)鐵建裝備企業(yè)價值被低估的主要原因是外部投資者無法全面的掌握其全面的信息?；谌谫Y假設(shè)的研究從融資的角度來看，造成企業(yè)選擇分拆子公司上市原因往往是因為母公司的融資能力有限，所獲取的資金無法滿足自身業(yè)務(wù)的發(fā)展，子公司的融資渠道只能從母公司來獲取，而企業(yè)又需要足夠的資金來維持運(yùn)營，因此選擇分拆上市來提升融資能力，緩解資金受限的壓力。Stulz（1995），Lang.Poulsen（1995）以及McConnell和Allen（1998）三人提出了融資策略假說,該假說揭示了企業(yè)選擇分拆上市是為了滿足資金融資需求的原因。認(rèn)為既然上市企業(yè)的高管普遍存在管理龐大的商業(yè)帝國的偏好，那么在通常情況下就不會作出將資產(chǎn)拆分出公司的決策，因此分拆上市是母公司遭遇資金困境而迫切需要進(jìn)行資金融動的顯著信號。換句話說，分拆上市是上市公司融資途徑受限而被迫作出的替代性選擇，企業(yè)的管理者是被迫放棄對子公司的完全控制權(quán)。肖愛晶,耿輝建（2019）通過案例研究發(fā)現(xiàn)分拆上市之后母公司可以通過售出子公司部分股權(quán)的方法來獲取大量的資金，以促進(jìn)企業(yè)的長遠(yuǎn)戰(zhàn)略發(fā)展。何璐伶（2019）研究發(fā)現(xiàn)母公司可以通過分拆子公司上市，對外募集資金來改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。朱馨玉（2019）通過對海王生物分拆上市的案例的研究發(fā)現(xiàn)融資需求是企業(yè)進(jìn)行分拆上市的主要動因之一。傅俊伊（2022）對聯(lián)想集團(tuán)分拆上市的案例研究發(fā)現(xiàn)其復(fù)雜的股權(quán)結(jié)構(gòu)以及相似的主營業(yè)務(wù)以至于其資金受限，有著強(qiáng)烈的融資動機(jī)，通過分拆上市這種方式可以緩解其融資受限的局面，滿足其融資需求來維持企業(yè)運(yùn)營。陳伯明（2018）在對康恩貝分拆佐力藥業(yè)的案例進(jìn)行研究時采取事件研究法對案例公司發(fā)布分拆上市公告前后的股價反應(yīng)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)在母公司康恩貝公司發(fā)布分拆上市公告前后的一段事件內(nèi)的超額收益率為負(fù)，子公司佐力藥業(yè)上市以后，母公司的超額收益率有了明顯的提升，幫助提升了母公司的短期市場價值?；诠芾韺蛹罴僭O(shè)的研究從管理的角度來看，分拆上市幫助子公司建立了完整的治理結(jié)構(gòu)，還可以建立新的激勵機(jī)制，將管理層與股東的利益聯(lián)系起來。Allen（1998）提出的管理者激勵假說認(rèn)為分拆上市使得股東與公司管理層的利益在同一戰(zhàn)線，幫助提升公司管理者工作的積極性從而提升公司的管理效率。Holmstrom和Tirole（1993）認(rèn)為通過股價來評估管理者的經(jīng)營績效可以激勵管理層,公司的股價往往反映了多元化經(jīng)營公司整體的市場價值，卻沒辦法對于各個業(yè)務(wù)或者各個子公司管理層的表現(xiàn)有一個直觀的反饋，因此公司的股價對于子公司的管理層來不能起到激勵作用，而通過分拆上市使子公司可以直接進(jìn)入資本市場，通過資本市場反應(yīng)的公司股票價值直接代表了子公司管理者經(jīng)營效果的好壞，可以激勵子公司的管理層更加用心的經(jīng)營公司。李復(fù)?。?017）指出，公司的資產(chǎn)的規(guī)模越大，公司的高管通過控制資產(chǎn)所獲得的私人利益也就越多，這也造就了公司管理層希望能控制更多資產(chǎn)的傾向，即是這樣對于股東財富的增長是不利的。張玉環(huán)（2022）發(fā)現(xiàn)金山軟件選擇分拆上市的原因一個原因是為了激勵管理層。李孟菲和張國勝（2017）發(fā)現(xiàn)同仁堂選擇二次分拆上市的動因也是為了對子公司的管理層進(jìn)行激勵，進(jìn)而解決公司股東與公司的管理者之間存在的委托代理問題。（4）基于核心化戰(zhàn)略假設(shè)的研究從公司的業(yè)務(wù)發(fā)展、戰(zhàn)略布局的角度來說，分拆上市可以幫助公司提升企業(yè)的專營化水平，合理分配資源，實現(xiàn)公司的戰(zhàn)略布局。核心化戰(zhàn)略假說認(rèn)為分拆上市可以幫助企業(yè)實現(xiàn)自身業(yè)務(wù)的專業(yè)化經(jīng)營戰(zhàn)略。Comment和Jarrell（1995）對美國的一些選擇分拆上市的公司作為案例進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)某種程度上公司的業(yè)務(wù)的集中程度可以反應(yīng)出來企業(yè)的股價高低。企業(yè)選擇分拆上市以后的業(yè)務(wù)會和母公司的業(yè)務(wù)成為相互獨(dú)立的板塊，母子公司可以充分的發(fā)展自己的核心業(yè)務(wù)作為主營業(yè)務(wù)，實現(xiàn)母子公司的核心化戰(zhàn)略布局。分拆上市使得上市公司實現(xiàn)了更為精密的業(yè)務(wù)專業(yè)化和集中化，與之對應(yīng)的，公司股東的財富也得到大幅增加。劉曉松（2017）認(rèn)為，企業(yè)選擇分拆上市子公司在一定程度上也可以幫助母公司的資產(chǎn)實現(xiàn)價值增值,因為子公司通過分拆上市提升專業(yè)化經(jīng)營水平進(jìn)而改善經(jīng)營績效，取得良好收益，母公司擁有子公司的控制權(quán)，在子公司的作用下母公司的經(jīng)營績效也會得到相應(yīng)的提高。Hulburt（2018）提出分拆上市可以作為一種公司提高運(yùn)營的手段，因為分拆上市可以推動母子公司專注于自身的主營業(yè)務(wù)，滿足企業(yè)的專業(yè)化經(jīng)營。季蕓（2017）通過研究發(fā)現(xiàn)進(jìn)行分拆上市可以使母公司和子公司的業(yè)務(wù)相互獨(dú)立，從而降低集團(tuán)業(yè)務(wù)之間的負(fù)協(xié)同效應(yīng)。（5）綜合動因的研究李萍（2022）的研究表明分拆上市的動因大致可以分為七類，包括上市公司聚焦核心業(yè)務(wù)、拓寬融資渠道、上市公司展示優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)行市值管理、將子公司的股票或者期權(quán)作為激勵管理層的工具、提升內(nèi)部資產(chǎn)效率、上市公司出售子公司上市后升值的股權(quán)獲利和將子公司的控制權(quán)通過分拆轉(zhuǎn)給可以創(chuàng)造更多價值的買方，而林旭東等（2015）則將分拆的動因歸結(jié)于分拆可以為股東和管理者創(chuàng)造價值。楊瑩（2022）從市場反應(yīng)和財務(wù)分析角度研究了同方股份的案例，認(rèn)為分拆提高了同方股份的市值，同時滿足了母子公司的融資需求，金琳（2022）研究國企分拆國民技術(shù)的動因，總結(jié)為融資和聚焦核心業(yè)務(wù)的需求，并且進(jìn)行市值管理和管理層激勵。3關(guān)于分拆上市價值創(chuàng)造效應(yīng)的相關(guān)研究根據(jù)對以往文獻(xiàn)的梳理發(fā)現(xiàn)，學(xué)者們主要通過長期績效和短期績效兩個方面來對分拆上市的價值創(chuàng)造效應(yīng)進(jìn)行分析。短期績效主要從企業(yè)發(fā)布分拆上市公告日前后的市場反應(yīng)來分析，長期績效則是根據(jù)企業(yè)分拆上市前后的財務(wù)狀況方面通過具體的指標(biāo)的變化等對企業(yè)的價值創(chuàng)造效應(yīng)進(jìn)行分析。（1）短期績效價值效應(yīng)的研究多數(shù)學(xué)者通過事件研究法發(fā)現(xiàn)分拆上市能為母公司帶來積極的市場反應(yīng)，獲得較高的累積超額收益率（Schipper&Smith,1986；Otsubo,2013；Dasilasetal,2018；李青原等，2004；林旭東等，2015）。Smith（1986）對1963至1984年期間，美國市場上的76筆分拆上市樣本進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)了分拆上市的公告發(fā)布對于母公司的股價具有正效應(yīng)，這76家上市公司的股價平均獲得了1.83%的累計超額收益。在此基礎(chǔ)之上，Slovin，Sushaka和Ferraro（2017）研究了相同期間內(nèi)分拆上市子公司的競爭對手公司，發(fā)現(xiàn)競爭對手的股價的異常收益率為-1.1%。Hand和Skantz（2018）對分拆上市的正效益提出了質(zhì)疑，其實證研究發(fā)現(xiàn)在分拆上市公告日之后5天內(nèi)股價的累計異常收益率顯著為負(fù)。而在Prezas，Tarimcilar和Vasudevan（2016）將樣本擴(kuò)充至1986-2015年期間，證實了在公告日之后短期內(nèi)，公司股價確實存在正的超額收益。Allen和Mcconnell（2018）在對1978至2017年的188個樣本進(jìn)行研究后發(fā)現(xiàn)，公告日后3天內(nèi)，母公司股票的超額累計收益平均為12%，而其中有54個樣本在公告中說明其發(fā)行股票籌集資金的用途為償還債務(wù)或者股東分紅，其平均超額收益率為6.63%；有60個樣本的資金用于項目投資，其平均超額收益率為-0.01%。這說明了資本市場的短視性，即更為看重短期內(nèi)上市公司的盈利能力及分紅能力，而對于企業(yè)長期性的戰(zhàn)略性舉措的反應(yīng)存在不確定性。Schipper（2013）對76家實施分拆上市的企業(yè)進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)通常母公司的股票價格在發(fā)布分拆上市公告之后帶來積極的市場反應(yīng)，對公司的股價有提升的作用，獲得了平均1.83%的超額累積收益率。但是Hand&Skantz（2018）對一些的案例研究發(fā)現(xiàn)分拆上市的信息公告不是總會給母公司帶來好的市場反應(yīng)，由于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的剝離給資本市場傳遞出不好的信號，導(dǎo)致母公司的股價呈現(xiàn)出下滑的趨勢。（2）長期績效價值創(chuàng)造效應(yīng)的研究。部分學(xué)者認(rèn)為分拆上市幫助解決企業(yè)融資能力不足、對管理層實現(xiàn)激勵以及聚焦主營業(yè)務(wù)進(jìn)而提升作用于母子公司的企業(yè)價值（朱琳,劉鐘敏，2021；Nixon，2019）。Vijh（1999）對公司分拆上市后的長期績效進(jìn)行了大樣本研究，發(fā)現(xiàn)分拆上市后三年內(nèi)子公司的股價表現(xiàn)不低于大盤基準(zhǔn)收益。而Madura（2012）的研究發(fā)現(xiàn)，在更為長期的區(qū)間內(nèi)，母子公司的業(yè)績均出現(xiàn)了下降趨勢。Nixon（2019）發(fā)現(xiàn)，當(dāng)分拆上市子公司資產(chǎn)大于母公司剩余部分是，公告期的超額收益更高，為4.92%；而當(dāng)其小于母公司剩余資產(chǎn)時，表現(xiàn)僅為1.19%。這說明未分拆資產(chǎn)與分拆資產(chǎn)之間的比例同資本市場的反應(yīng)存在顯著的相關(guān)關(guān)系。LewisH.K.Tam（2020）發(fā)現(xiàn)公司分拆可以對部門管理人員形成激勵，有可能激勵其提高管理生產(chǎn)效率，林旭東等（2015）的研究指出上市公司在分拆后的效益和業(yè)績相比分拆前有一定的提高，分拆子公司上市有可能給上市公司的效益和業(yè)績帶來好處，但是也有可能給上市公司的股東帶來風(fēng)險，管理層和大股東對于分拆上市具有較高的話語權(quán)，如何在分拆上市過程中保護(hù)中小股東的權(quán)益，需要監(jiān)管層面和公司層面共同關(guān)注。魏聰,鮑在山（2021）對分拆上市案例的價值效應(yīng)進(jìn)行研究，選取每股收益、流動比率、權(quán)益資產(chǎn)比率、存貨周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等九個指標(biāo)，對上市公司的財務(wù)績效進(jìn)行全面的評價，朱琳,劉鐘敏（2021）將分拆上市的價值創(chuàng)造效應(yīng)歸納為三點(diǎn)，第一，由于投資者的關(guān)注，讓公司能夠接受外界的監(jiān)督，能夠提升公司的信息透明度，重新對公司的市場價值進(jìn)行評估。第二，分拆上市可以讓母子公司專注于提升自己的主營業(yè)務(wù)，改善母子公司的經(jīng)營績效。第三，分拆上市可以提升母子公司的獨(dú)立性，提升融資能力，改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。因此，分拆上市可以為企業(yè)創(chuàng)造價值，提升企業(yè)自身價值。4文獻(xiàn)述評綜上所述，國內(nèi)外學(xué)者對于分拆上市進(jìn)行大量的研究，主要涉及分拆上市的概念過程，分拆上市的動因、分拆上市的經(jīng)濟(jì)結(jié)果（價值創(chuàng)造效應(yīng)）等。關(guān)于分拆上市的動因主要是從信息不對稱、企業(yè)融資、管理層激勵、核心化戰(zhàn)略等幾個角度進(jìn)行研究。對分拆上市價值創(chuàng)造效應(yīng)的研究，主要集中于通過事件研究法對短期股價超額收益率的進(jìn)行實證分析，以及借助財務(wù)指標(biāo)對其長期績效進(jìn)行分析，相關(guān)的研究為本文的研究提供了大量的指導(dǎo)。雖然國內(nèi)外學(xué)者對分拆上市進(jìn)行了大量研究，但是在研究中也面臨一些不足：首先沒有將分拆上市的動因與價值創(chuàng)造效應(yīng)緊密結(jié)合起來，多數(shù)學(xué)者只研究兩者中的一個，少量學(xué)者研究兩者，但是沒有將動因分析和價值創(chuàng)造效應(yīng)緊密結(jié)合起來，只是按照事件發(fā)生的順序，時間的先后，先研究分拆上市前的原因，然后研究分拆上市后的價值效應(yīng)，并未深入探討兩者之間的聯(lián)系，沒有將分拆上市動因與價值創(chuàng)造效應(yīng)結(jié)合起來進(jìn)行互相印證，導(dǎo)致兩者的割裂。其次一些研究著重于分拆上市單一經(jīng)濟(jì)后果的分析，要么集中于短期效應(yīng)，對短期股價收益率進(jìn)行分析，要么集中于長期效應(yīng)，借助財務(wù)指標(biāo)對長期績效進(jìn)行分析，但很少將短期效應(yīng)和長期效應(yīng)結(jié)合，拉開跨度對價值創(chuàng)造效應(yīng)進(jìn)行系統(tǒng)性的跟蹤調(diào)查研究。最后是相關(guān)案例的分析不夠充分，我國分拆上市起步較晚，實施分拆上市的企業(yè)也不多，學(xué)者們在研究時缺乏具體的案例和數(shù)據(jù)，少數(shù)案例基于同仁堂等幾個早期案例，對近幾年來的經(jīng)典案例研究不足，案例情況的不同，分拆上市的動因和路徑不同，得出的結(jié)論自然也不同。面臨著這些不足，本文對微創(chuàng)醫(yī)療分拆心脈醫(yī)療上市這個經(jīng)典案例進(jìn)行研究，從股市/市場信息、融資、管理層治理、（長期）業(yè)務(wù)經(jīng)營等四個方面對微創(chuàng)醫(yī)療分拆心脈醫(yī)療的動因和價值創(chuàng)造效應(yīng)進(jìn)行分析，希望可以豐富相關(guān)研究，為其他類似企業(yè)提供借鑒。參考文獻(xiàn)（主要參考文獻(xiàn)量不少于30條，對于個別新興研究領(lǐng)域其文獻(xiàn)量可酌情減少）。鐘炳賢.新能源企業(yè)分拆上市動因及價值研究[J].中國總會計師,2020(11):65-67.鄧建平,曾婧容,饒妙.房地產(chǎn)企業(yè)分拆上市的資本邏輯——以碧桂園為例[J].財會月刊,2020(19):156-160.王選.H股公司微創(chuàng)醫(yī)療分拆至科創(chuàng)板上市的動因及效果分析[D].河北金融學(xué)院,202吳月丹.分拆上市的價值創(chuàng)造效應(yīng)研究[D].云南財經(jīng)大學(xué),202肖愛晶,耿輝建.企業(yè)分拆上市的動因及績效研究[J].財會通訊,2019(11):52-56.何璐伶.中國鐵建分拆上市路徑選擇及市場反應(yīng)研究[J].商業(yè)會計,2019(06):23-28.朱馨玉.企業(yè)整體上市的動因和財務(wù)效應(yīng)研究——以哈藥集團(tuán)整體上市為例[J].市場論壇,2019(03):31-34.傅俊伊.W企業(yè)分拆上市的稅務(wù)風(fēng)險及對策研究[D].廣東工業(yè)大學(xué),202陳伯明.分拆上市——國內(nèi)外不同概念分析和效應(yīng)研究[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè),2018,39(18):53-54.李復(fù)琛.分拆上市對企業(yè)價值的創(chuàng)造[J].對外經(jīng)貿(mào),2017(10):137-138.張玉環(huán).金山辦公分拆上市的動因及績效研究[D].貴州財經(jīng)大學(xué),202楊瑩.微創(chuàng)醫(yī)療分拆上市動因及效果研究[D].蘭州財經(jīng)大學(xué),202金琳.國企分拆上市提升資產(chǎn)價值[J].上海國資,2022(04):32-35.李萍.金山辦公分拆上市的動因及績效分析[J].投資與創(chuàng)業(yè),2022,33(07):74-76.樓青仙.分拆上市動機(jī)及對盈利能力的影響研究[J].經(jīng)濟(jì)師,2022(03):89-91.徐宗宇,孫敏,劉耀淞,楊捷.分拆上市對企業(yè)集團(tuán)價值的影響[J].華東經(jīng)濟(jì)管理,2022,36(03):106-118.柯維威.醫(yī)藥企業(yè)境內(nèi)分拆上市研究——以G企業(yè)為例[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè),2022,43(03):102-104.張映芹,趙怡.房地產(chǎn)企業(yè)分拆物業(yè)上市效應(yīng)研究——以融創(chuàng)中國拆分融創(chuàng)服務(wù)為例[J].投資與創(chuàng)業(yè),2021,32(22):1-3.鐘智宇,梁艷,鄒文卿.企業(yè)分拆上市的動因及經(jīng)濟(jì)后果研究——以心脈醫(yī)療為例[J].商業(yè)會計,2021(20):82-85.趙慧芬,盧繼科.上市公司分拆所屬子公司上市的路徑思考——基于遼寧成大分拆成大生物的案例分析[J].河南工業(yè)大學(xué)學(xué)報(社會科學(xué)版),2021,37(05):26-34+120.朱琳,劉鐘敏.分拆上市背景下管理層激勵與企業(yè)價值研究——以藥明康德為例[J].管理會計研究,2021,4(05):62-73+88.魏聰,鮑在山.企業(yè)分拆上市動因及經(jīng)濟(jì)后果探析——以威勝信息分拆上市為例[J].中國農(nóng)業(yè)會計,2021(09):82-83.張國富,方盈盈.佳兆業(yè)分拆上市財務(wù)績效研究[J].合作經(jīng)濟(jì)與科技,2021(17):152-153.唐文杰,張玉環(huán).分拆上市的動因以及效果研究——以JS公司為例[J].當(dāng)代會計,2021(15):25-27.杜丹丹,邱杰.房企物業(yè)分拆上市動因及績效分析——以BL物業(yè)為例[J].當(dāng)代會計,2021(06):83-85.張金燕.成大生物分拆上市案例研究[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè),2021,42(11):13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