國際宏觀-宏觀經(jīng)濟(jì)與大類資產(chǎn)展望：降息潮下：經(jīng)濟(jì)特征與資產(chǎn)規(guī)律

證券研究報(bào)告降息潮下:經(jīng)濟(jì)特征與資產(chǎn)規(guī)律2024年9月19日請(qǐng)仔細(xì)閱讀在本報(bào)告尾部的重要法律聲明1核心觀點(diǎn)大經(jīng)濟(jì)體特征:●美國經(jīng)濟(jì)動(dòng)能邊際放緩,但滑入衰退概率不大。日本消費(fèi)基礎(chǔ)有所增強(qiáng),工資-通脹相互助推,通脹中樞上移。美日經(jīng)濟(jì)邊際分化帶來政策差異(降息與加息),日元對(duì)美元升值,日元套息交易將繼續(xù)逆轉(zhuǎn)、收斂?！駳W洲經(jīng)濟(jì)較為疲弱,德法工業(yè)產(chǎn)值持續(xù)收縮,歐央行和英國央行較早落實(shí)降息政策。●5月以來,中國經(jīng)濟(jì)需求端(消費(fèi)、基建投資)轉(zhuǎn)弱并對(duì)供給形成抑制,7月中旬后,宏觀逆周期政策組合加碼,并督導(dǎo)政策落●拐點(diǎn)信號(hào)出現(xiàn),集中體現(xiàn)在日美和中美利差收窄,其反映基本面和政策面變化,又將對(duì)各類資產(chǎn)產(chǎn)生牽引作用。資產(chǎn)展望:風(fēng)險(xiǎn)偏好整體下降;關(guān)注套息交易收縮對(duì)美元定價(jià)資產(chǎn)影響。美股:短期股票存在“超買”,部分重要公司業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期帶動(dòng)市場(chǎng)調(diào)整。如果美國經(jīng)濟(jì)未出現(xiàn)衰退,伴隨降息刺激效果顯現(xiàn),美股將迎來上漲。美債:在降息帶動(dòng)下,美債利率倒掛幅度將收窄,短端隨著降息幅度顯著下行,長(zhǎng)端繼續(xù)有所回落。美元:伴隨降息及美債利率下行,美元將轉(zhuǎn)向弱勢(shì);但從美歐基本面看,美國仍較強(qiáng),美元指數(shù)下行節(jié)奏會(huì)比較平緩。黃金:美債實(shí)際利率下行對(duì)黃金價(jià)格形成支持。但鑒于黃金投資市場(chǎng)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化(新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體央行介入),且前期漲幅較大,預(yù)計(jì)本輪降息周期中黃金漲幅較為溫和?；居猩饘?以美國為主的主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)放緩,普通金屬需求受壓,加上日元升值影響,面臨價(jià)格繼續(xù)調(diào)整壓力。原油:需求情況與基本金屬類似,同時(shí),供給端面臨美國增產(chǎn)原油的預(yù)期壓力(川普當(dāng)選),價(jià)格中樞將繼續(xù)下移。中債:貨幣政策寬松帶動(dòng)利率中樞適度下移,關(guān)注央行對(duì)長(zhǎng)端擁擠交易的管理。人民幣:一籃子匯率指數(shù)基本穩(wěn)定,對(duì)日元升值幅度下降,對(duì)美元貶值收窄。2●風(fēng)險(xiǎn)提示:地緣沖突等影響,宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)超預(yù)期波動(dòng)。24風(fēng)險(xiǎn)提示331海^經(jīng)濟(jì)āqù情?44●伴隨美國經(jīng)濟(jì)動(dòng)能放緩,工資漲幅有望繼續(xù)回落,通脹壓力緩解,美聯(lián)儲(chǔ)于9月啟動(dòng)降息?！袢毡?全球通脹的滯后傳導(dǎo),工資-通脹相互助推,通脹中樞上移;貿(mào)易持續(xù)順差和消費(fèi)支出增加,經(jīng)濟(jì)動(dòng)能轉(zhuǎn)強(qiáng)。日本央行繼續(xù)小幅加息,并安排縮減擴(kuò)表節(jié)奏。但是日本央行對(duì)各類資產(chǎn)介入程度高,貨幣緊縮預(yù)期將帶來各類資產(chǎn)價(jià)格調(diào)整?！駳W洲經(jīng)濟(jì)較為疲弱,德法工業(yè)產(chǎn)值持續(xù)收縮,通脹相應(yīng)也回落得快,所以歐央行和英國央行較早落實(shí)551.1美?經(jīng)濟(jì)āq特à66資料來源：資料來源：BLOOMBERG，華西證券研究所指標(biāo)3.721.310.61-0.080.7800.46-0.770.17-0.94截止2024年二季度,美國經(jīng)濟(jì)保持較高熱度,GDP同比增速在3%附近。內(nèi)需較強(qiáng),消費(fèi)穩(wěn)健,特別是服務(wù)消費(fèi);產(chǎn)能投資持續(xù)擴(kuò)張,補(bǔ)庫但美國居民超額儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)負(fù),且負(fù)值逐步擴(kuò)大;經(jīng)濟(jì)動(dòng)能邊際有所放緩。消費(fèi)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的71)積極因素:財(cái)政擴(kuò)張支持產(chǎn)能擴(kuò)張;補(bǔ)庫跡象顯現(xiàn)88美國財(cái)政保持?jǐn)U張353025205035302520509000從美國中期財(cái)政支出看,支出強(qiáng)度較疫情前顯著從美國中期財(cái)政支出看,支出強(qiáng)度較疫情前顯著上升,提高約4個(gè)百分點(diǎn)。從短期財(cái)政擴(kuò)張看,2024年以來美國財(cái)政赤字率均值水平約6.1%。700050004000300020000 30.829.724.824.624.8220162017201820192020202120222023202420252026202720282029資料來源?資料來源?Bloomberg，美?白宮網(wǎng)站，華西證券研究所ˉ政T點(diǎn)支c領(lǐng)域?ā礎(chǔ)設(shè)施1e能源和芯w技術(shù)物±資源:交通支?(十?美元)\比增速(%,?)物±資源:交通支?(十?美元)\比增速(%,?)00物±資源:自然資源P?境(十?美元)\比增速(%,?)w他ù目:ā礎(chǔ)科學(xué)?空間科學(xué)P技術(shù)(十?美元)物±資源:自然資源P?境(十?美元)\比增速(%,?)86420-200補(bǔ)庫跡象顯現(xiàn)無論是生產(chǎn)商、批發(fā)商,還是零售商庫存增速水平,從周期特征看,補(bǔ)?跡象顯ā補(bǔ)庫跡象顯現(xiàn)\比VO絕對(duì)?`s比?`\比木制品木制品--48.903.40非金屬礦物制品非金屬礦物制品42.8042.803.72鋼鐵32.805.54初?金屬Y和p色金屬金屬鑄造t39.6039.6044.603.390.68ày金屬ày金屬 30.3013.6713.67機(jī)e制品農(nóng)業(yè)機(jī)e建筑機(jī)e礦山1石油及y然氣機(jī)ey業(yè)機(jī)e照相設(shè)備通風(fēng)1采暖1空調(diào)和制÷設(shè)備金屬ày機(jī)e渦輪機(jī)1發(fā)電機(jī)和w他電力傳輸設(shè)備裝x轉(zhuǎn)?設(shè)備10.701.092.151.112.300.291.921.602.671.7756.7056.7013.9021.7022.5013.5048.2048.2062.8062.8045.0045.00?算機(jī) 26.000.37?算機(jī)`儲(chǔ)設(shè)備53.2053.200.13w他^圍設(shè)備41.7041.700.21非?防通信±設(shè)備57.5057.500.91?算機(jī)及電子?品?防通信設(shè)備聲像設(shè)備電子元t非?防搜索和導(dǎo)航設(shè)備?防搜索和導(dǎo)航設(shè)備測(cè)量1?制儀器46.4046.400.140.122.170.910.744.105.0029.2051.7051.7068.2051.4051.40電氣設(shè)備1電器和組t電子照明設(shè)備家用電器電氣設(shè)備13.9027.5025.700.510.752.080.4145.7045.70?輸設(shè)備輕型t車和多?能車T型載°車汽車車身1零部t及拖車非?防T機(jī)及零部t?防T機(jī)及零部t船舶 31.001.181.950.6348.5048.5034.60 7.5763.2063.2017.7134.203.011.0453.9053.90家x及相s?品gù?品家x及相s?品gù?品 32.10 36.002.145.92居民超額儲(chǔ)蓄負(fù)值擴(kuò)大,新增儲(chǔ)蓄邊際轉(zhuǎn)弱存量?jī)?chǔ)蓄:截止2024年6月,存量超額儲(chǔ)蓄負(fù)值繼續(xù)擴(kuò)大,為-3720億美元。單位?十?美元%增量?jī)?chǔ)蓄:2024年2月以來,增量?jī)?chǔ)蓄單位?十?美元%關(guān)注超額儲(chǔ)蓄及收入增速下降對(duì)消費(fèi)影響7月汽車銷售增速反彈帶動(dòng)整體零售增速回美國房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫、回落●本輪房地產(chǎn)周期判斷綜合目前美國居民的超額儲(chǔ)蓄規(guī)模、薪資漲幅和房?jī)r(jià)收入比,以及美國房地產(chǎn)自身周期規(guī)律特征,自2023年初以來的房地產(chǎn)上行期持續(xù)至2024年4月。2024年5月以后,伴隨居民儲(chǔ)蓄弱化,房?jī)r(jià)收入比壓力抬升,房地產(chǎn)市場(chǎng)將降溫?！窕具壿?1)從房地產(chǎn)銷量和住宅投資看,1960年以來,美國經(jīng)歷了約13輪房地產(chǎn)周期,下行期和上行期時(shí)間跨度大致平衡;房屋銷量領(lǐng)先開工投資約1個(gè)季度。2)美國房貸利率與房屋銷售存在一定關(guān)系,但并不顯著。3)居民收入水平和房?jī)r(jià)收入比是房地產(chǎn)周期的關(guān)鍵影響因素。4)截至2024年6月,美國家庭部門超額儲(chǔ)蓄已轉(zhuǎn)為負(fù)值,為-3720億美元,薪資漲幅緩慢回落、房?jī)r(jià)收入比抬升至新平臺(tái)(113%附近)。房?jī)r(jià)收入比,抬升至新平臺(tái)房地產(chǎn)銷售與新開工增速回落單位?百萬套，%單位?%2024年4月以來,美國新房銷售規(guī)模及增速均有所下降,伴隨銷售放緩,住宅新開工增速華西證券研究所華西證券研究所美國就業(yè)市場(chǎng)邊際轉(zhuǎn)弱●勞動(dòng)參與率基本平穩(wěn),目前為62.7%。資料來源?BLOOMBERG，華西證券研究所通脹壓力有所緩解2024年8月美國CPI為2.5%,繼續(xù)有所回落;核心CPI為3.2%,與上月持平。8月PPI為0.2%,較上月回落。華西證券研究所通脹壓力緩解:工資漲幅回落將帶動(dòng)核心CPI下降工資上漲是驅(qū)動(dòng)美國通脹的重要力量,伴隨經(jīng)濟(jì)動(dòng)能放緩,美國工資漲幅有望繼續(xù)回落。疫情前,工資漲幅在2%-3%,目前在3.6%附近。資料來源?資料來源?WIND資訊，華西證券研究所本輪美聯(lián)儲(chǔ)降息及影響●靴子落地,美聯(lián)儲(chǔ)降息50bp——2024年9月18日美聯(lián)儲(chǔ)開啟新一輪降息美聯(lián)儲(chǔ)降息50BP,開啟降息周期:美聯(lián)儲(chǔ)9月議息會(huì)議宣布,將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間下調(diào)至4.75%至5.00%之間(下調(diào)50bp),開啟自2020年3月16日以來首次降息。縮表按原計(jì)劃推進(jìn)。此次FOMC會(huì)議仍表明會(huì)繼續(xù)按之前節(jié)奏實(shí)施縮表,縮減規(guī)模600億美元,其中包括250億美元國債和350億美元MBS。增加了對(duì)于支持就業(yè)的承諾美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)將經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的增長(zhǎng)描述為“穩(wěn)健”,但就業(yè)增長(zhǎng)被認(rèn)為是“放緩”,而不僅僅是“緩和”。承諾“堅(jiān)定地致力于支持最大化的就業(yè),并將通脹恢復(fù)到2%的目標(biāo)”,而之前僅聲明了對(duì)通脹目標(biāo)的堅(jiān)未來政策節(jié)奏依靠數(shù)據(jù),點(diǎn)陣圖預(yù)計(jì)2024年或再降50bp。鮑威爾表示,所有人都不應(yīng)當(dāng)認(rèn)為今天降息50bp是新速度。如果美聯(lián)儲(chǔ)提前看到7月決議幾天后發(fā)布的非農(nóng)就業(yè)報(bào)告,可能會(huì)在7月的議息會(huì)議上首次降息。關(guān)于未來降息節(jié)奏,鮑威爾表示,數(shù)據(jù)將推動(dòng)貨幣政策選擇,降息將根據(jù)需要加快、放慢或暫停。q輪美聯(lián)儲(chǔ)降息及影響●結(jié)\9o美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)指標(biāo)看?1.4日q逆全球大勢(shì)à息的影響疫情^日q經(jīng)濟(jì)較快恢復(fù)?消á1?口等表ā較好2013-122014-052014-102015-032013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-122024-05 543210日元長(zhǎng)期c續(xù)貶值?對(duì)日q經(jīng)?！魩碇渭?jí)量?帶來日元持續(xù)貶值，在J曲?差提升2通脹中樞上移,日本開啟加息、縮表上調(diào)至0.25%左右。同時(shí)表示到2026年第一季度將把月度購債速度降至約3萬億日元(約為196億美元,相當(dāng)于近期購債規(guī)模的一半)。日本經(jīng)濟(jì)的較快恢復(fù)、全球發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的通脹共振上行,共同導(dǎo)致日本通脹顯著回升。通脹率在6月份達(dá)到2.8%,工資和物價(jià)的持續(xù)上漲是日本央行加息的基礎(chǔ)。3月日本央行首次加息后,日元的貶值的趨勢(shì)并未扭轉(zhuǎn),此次加息將進(jìn)一步縮小美日利差,防止日本過度貶值,30302012年12月16日,安倍晉三出任日本首相。2013年4月份,在安倍首相的安排之下,由原亞行行長(zhǎng)黑田東彥接任日本銀行行長(zhǎng)職位,上任后日本銀行每月增加購入資產(chǎn)7萬億日元,日本央行資產(chǎn)負(fù)債表從2013年初的約160萬億日元增長(zhǎng)至目前(2024年7月)的760萬億日元。日本央行購入并持有較多的三類資產(chǎn)?日本政府債券?占比78%ā指數(shù)ETF?占比5%2關(guān)注退出超寬松政策對(duì)資產(chǎn)市場(chǎng)的負(fù)面沖擊寬松貨幣政策正面效果:1）持續(xù)低利率環(huán)境為政府赤字債務(wù)融資提供了支持;日債利率上行;日元由弱轉(zhuǎn)強(qiáng);股票市場(chǎng)下跌。1.5歐元區(qū)1英?降息落地歐洲經(jīng)濟(jì)低位企穩(wěn)制造業(yè)PMI顯示:6月以來,德法景氣有所回落,歐元區(qū)工業(yè)仍較萎靡俄烏沖突以來,德國和整個(gè)歐元區(qū)工業(yè)產(chǎn)值工業(yè)原材料及人力成本上升、工業(yè)投資向外單位?%歐元區(qū)信貸仍較弱,消費(fèi)弱企穩(wěn)歐元區(qū)家庭貸款弱中企穩(wěn),企華西證券研究所歐洲通脹回落后,在相對(duì)高平臺(tái)徘徊2023年下半年以來,歐元區(qū)通脹壓力較為顯當(dāng)前,通脹呈現(xiàn)回落后在相對(duì)高平臺(tái)徘徊狀態(tài)。歐元區(qū)CPI在2.5%附近,核心CPI在3%附歐央ì和英?央ì降息?全球主要經(jīng)濟(jì)體降息周期開啟●降息背o?2023年Q半年以來?歐元區(qū)和英?通脹壓力較~顯著緩解2經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)總體疲弱?信?需求較~O●降息政策?6o6日以來?歐央ìn次降息ā8o1日?英?央ì降息25BP2●影響?歐央ì和英?央ì降息預(yù)示歐美主要經(jīng)濟(jì)體開啟降息周期2單位?%單位?%資料來源?WIND資訊，華西證券研究所382?內(nèi)經(jīng)濟(jì)P政策邏輯經(jīng)濟(jì)動(dòng)能:不同周期的組合人口增長(zhǎng)及結(jié)構(gòu)是長(zhǎng)周期問題。庫存周期一般為短周期。資料來源?WIND資訊，華西證券研究所經(jīng)濟(jì)動(dòng)能:不同周期的組合單位?點(diǎn)?指數(shù)化ā長(zhǎng)周期(國際政治格局、人口):40-50年中周期(房地產(chǎn)):8-10年短周期(庫存):3-4年綜合判斷:2023年是“三期疊加”;2024年是“庫存略企穩(wěn),房地產(chǎn)觸底”;2025年“庫存略回升,房地長(zhǎng)周期(外部)壓力持續(xù)存資料來源?WIND資訊，華西證券研究所注?縱軸指標(biāo)根據(jù)工業(yè)產(chǎn)成品庫存\比增速1房地產(chǎn)銷售面積1經(jīng)濟(jì)活動(dòng)t口占比等指資料來源?WIND資訊，華西證券研究所進(jìn)一n深改賦能?~āN繼續(xù)è進(jìn)深W改革？●ù臨的風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)?當(dāng)前世界百年未p之大?局ò速演進(jìn)，局部ó突和動(dòng)蕩頻發(fā)，全球性問題ò劇，來自外部的打壓遏制不斷升級(jí)，我國發(fā)展進(jìn)入戰(zhàn)略機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)并存1不確定難預(yù)料因素增多的時(shí)期，各種<——摘自：關(guān)于:中共中央關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革1推進(jìn)中國式ā代化的?定;的說明●ù臨的問題?當(dāng)前，推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展面臨的突出問題依然是發(fā)展不平衡不充分2比如，市場(chǎng)體系仍不健全，市場(chǎng)發(fā)育還不充分，政府和市場(chǎng)的關(guān)系尚未完全理順，創(chuàng)新能力不適應(yīng)高質(zhì)量發(fā)展要求，產(chǎn)業(yè)體系整體大而不強(qiáng)1全而不精，關(guān)鍵x心技術(shù)×制于人狀況沒py本改?,農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)還不穩(wěn)固，城鄉(xiāng)區(qū)域發(fā)展和收入分配差距仍然較大，民生保障1生態(tài)?境保護(hù)仍存短板，等等2——摘自：——摘自：關(guān)于:中共中央關(guān)于進(jìn)一步全面深化改革1推進(jìn)中國式ā代化的?定;的說明更好發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用城鄉(xiāng)融合發(fā)展創(chuàng)新體制機(jī)制新質(zhì)生產(chǎn)力高水平社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制科學(xué)的宏觀調(diào)控有效的政府治理教育、科技、人才高水平對(duì)外開放進(jìn)一步深改賦能:經(jīng)濟(jì)體制改革的核心邏輯更好發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用城鄉(xiāng)融合發(fā)展創(chuàng)新體制機(jī)制新質(zhì)生產(chǎn)力高水平社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制科學(xué)的宏觀調(diào)控有效的政府治理教育、科技、人才高水平對(duì)外開放“兩個(gè)毫不動(dòng)搖”全國統(tǒng)一大市場(chǎng) 市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)制度國家戰(zhàn)略體制和政策統(tǒng)籌協(xié)調(diào)機(jī)制財(cái)稅金融體制改革新質(zhì)生產(chǎn)力新質(zhì)生產(chǎn)力=?科學(xué)技術(shù)革命性突破+生產(chǎn)要素創(chuàng)新性配置+產(chǎn)業(yè)深度轉(zhuǎn)型升級(jí)ā×?勞動(dòng)力+勞動(dòng)工x+勞動(dòng)對(duì)象ā優(yōu)化組合資料來源?新華網(wǎng)，華西證券研究所經(jīng)濟(jì)特征與展望2)全球商品貿(mào)易景氣回升,中國進(jìn)出口相應(yīng)改善;3)名義增長(zhǎng)不如實(shí)際增長(zhǎng)(GDP平減指數(shù)為-1.3%);4)消費(fèi)恢復(fù)不如生產(chǎn);5)商品消費(fèi)不如服務(wù)消費(fèi);6)中小微企業(yè)恢復(fù)不如大企業(yè);7)房地產(chǎn)不如非房地產(chǎn)。二季度經(jīng)濟(jì)動(dòng)能較一季度較顯著放緩,供給端有所轉(zhuǎn)弱、而需求端走弱更明顯;外需相對(duì)穩(wěn)定,內(nèi)需放緩幅度較大;居民消費(fèi)動(dòng)力較弱,房地產(chǎn)投資持續(xù)顯著拖累、基建投資對(duì)沖力度低于預(yù)期、制造業(yè)投資相對(duì)穩(wěn)定。設(shè)備更新改造政策對(duì)制造業(yè)投資帶來支持,政府債券發(fā)行和使用節(jié)奏偏慢導(dǎo)致料來源料來源 :中國政府、國人民銀行、政部、發(fā)改委網(wǎng)站,華西證券研究所部門政策主要內(nèi)容2024年8月13日人民銀行央行新增重慶、福建、廣東、廣西、河南、黑龍江、湖南、吉林、江西、遼寧、陜西、四川12省(區(qū)、市)支農(nóng)支小再貸款額度1000億元,支持受災(zāi)嚴(yán)重地區(qū)防汛抗洪救災(zāi)及災(zāi)后重建工作,加大對(duì)受災(zāi)地區(qū)的經(jīng)營主體特別是小微企業(yè)、個(gè)體工商戶,以及農(nóng)2024年8月4日印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)服務(wù)消費(fèi)高質(zhì)量發(fā)展的意見》提出6方面20項(xiàng)重點(diǎn)任務(wù),包括挖掘餐飲住宿、家政服務(wù)、養(yǎng)老托育等基礎(chǔ)型消費(fèi)潛力;激發(fā)文化娛樂、旅游、體育、教育和培訓(xùn)、居住服務(wù)等改善型消費(fèi)活力;培育壯大數(shù)字、綠色、健康等新型消費(fèi);增強(qiáng)服務(wù)消費(fèi)動(dòng)能,創(chuàng)新服務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景,加強(qiáng)服務(wù)消費(fèi)品牌培育,放寬服務(wù)業(yè)市場(chǎng)準(zhǔn)入,持續(xù)深化電信等領(lǐng)域開放。2024年8月1日交通運(yùn)輸部、財(cái)政部印發(fā)《新能源城市公交車及動(dòng)力電池更新補(bǔ)貼實(shí)施細(xì)則》,對(duì)城市公交企業(yè)更新新能源城市公交車及更換動(dòng)力電池,給予定額補(bǔ)貼;鼓勵(lì)結(jié)合客流變化、城市公交行業(yè)發(fā)展等情況,合理選擇更換的新能源城市公交車輛車長(zhǎng)類型。每輛車平均補(bǔ)貼6萬元,其中,對(duì)更新新能源城市公交車的,每輛車平均補(bǔ)貼8萬元;對(duì)更換動(dòng)力電池的,每輛車補(bǔ)貼4.2萬元。國務(wù)院國資委財(cái)務(wù)監(jiān)管與運(yùn)行評(píng)價(jià)局負(fù)責(zé)人劉紹娓在“推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展”系列主題新聞發(fā)布會(huì)上表示,未來五年,中央企業(yè)預(yù)計(jì)2024年7月26日安排大規(guī)模設(shè)備更新改造總投資超3萬億元,聚焦加快推動(dòng)先進(jìn)設(shè)備更新、數(shù)字化轉(zhuǎn)型、綠色化改造、本質(zhì)安全以及強(qiáng)化有效供給五個(gè)方面,推動(dòng)大規(guī)模設(shè)備更新重點(diǎn)任務(wù)的落實(shí)和落地。2024年7月25日發(fā)改委、財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新的若干措施》,就統(tǒng)籌安排3000億元左右超長(zhǎng)期特別國債資金,加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新。一、擴(kuò)大支持范圍。設(shè)備更新支持范圍擴(kuò)大到能源電力、老舊電梯等領(lǐng)域設(shè)備更新以及重點(diǎn)行業(yè)節(jié)能降碳和安全改造。降低超長(zhǎng)期特別國債資金申報(bào)門檻,不再設(shè)置“項(xiàng)目總投資不低于1億元”要求,支持中小企業(yè)設(shè)備更新。將個(gè)人消費(fèi)者乘用車置換更新,家電產(chǎn)品和電動(dòng)自行車以舊換新,舊房裝修、廚衛(wèi)改造、居家適老化改造的物品材料購置等,納入支持范圍。二、提升補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)。央財(cái)政貼息從1個(gè)百分點(diǎn)提高到1.5個(gè)百分點(diǎn),貼息期限2年,貼息總規(guī)模200億元。報(bào)廢舊車并購買新車的補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn)由購買新能源乘用車補(bǔ)1萬元、購買燃油乘用車補(bǔ)7000元,分別提高至2萬元和1.5萬元,增長(zhǎng)了一倍及以上。明確了8類家電產(chǎn)品以舊換新補(bǔ)貼標(biāo)準(zhǔn),最高補(bǔ)貼比例可以達(dá)到銷售價(jià)格的20%。三、明確資金渠道。安排1480億元左右特別國債資金,支持設(shè)備更新。直接向地方安排1500億元左右特別國債,支持地方自主實(shí)施消費(fèi)品以舊換新。中央財(cái)政安排75億元,采取“以獎(jiǎng)代補(bǔ)”方式繼續(xù)支持廢棄電器電子產(chǎn)品回收處理工作。對(duì)汽車報(bào)廢更新等領(lǐng)域補(bǔ)貼資金,按照總體9:1的原則由中央與地方共擔(dān),對(duì)東部、中部、西部地區(qū)中央承擔(dān)比例分別為85%、90%、95%。2024年7月25日人民銀行以利率招標(biāo)方式開展2000億元中期借貸便利(MLF)操作,利率為2.3%,此前為2.5%,利率下調(diào)20BP。此次為月內(nèi)第二次MLF操作旨在“維護(hù)月末銀行體系流動(dòng)性合理充?！?。2024年7月25日六大國有銀行中國工商銀行、中國農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、中國建設(shè)銀行、中國交通銀行以及中國郵政儲(chǔ)蓄銀行六大行集體下調(diào)存款掛牌利率。以工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行為例,下調(diào)后的一年期、兩年期、三年期和五年期人民幣定期存款利率分別為1.35%、1.45%、1.75%、1.80%。公開市場(chǎng)7天期逆回購操作調(diào)整為固定利率、數(shù)量招標(biāo),利率由1.80%調(diào)整為1.70%。同日,1年期LPR為3.35%,5年期以上為3.85%均同步下調(diào)10BP。經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測(cè)(實(shí)際):同比約4.7%●2022-2023年,中國經(jīng)濟(jì)平均增速約為4.1%。4.5%和4.3%,全年增速同比4.7%。(四個(gè)季度環(huán)比為:1.5%、0.7%、0.9%和1.1%)資料來源?WIND資訊，華西證券研究所經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測(cè)(名義):同比約4.1%,平減指數(shù)逐步收斂資料來源?WIND資訊，華西證券研究所消費(fèi)投資消費(fèi)投資束{疫后疤痕效應(yīng)進(jìn)一步消退,服務(wù)業(yè)繼續(xù)改善(占比提升)政策加碼、落地推進(jìn),關(guān)注效果政策加碼、落地推進(jìn),關(guān)注效果制造業(yè):優(yōu)惠信貸政策支持,出口需求改善,設(shè)備更新改造(萬億級(jí)別),將形成支持-督促政府債發(fā)行使用,關(guān)注實(shí)際關(guān)注下半年房地產(chǎn)銷售和投資變督促政府債發(fā)行使用,關(guān)注實(shí)際關(guān)注下半年房地產(chǎn)銷售和投資變關(guān)注:47號(hào)文下,地方化債對(duì)基建影響出口:景氣尚可,關(guān)注關(guān)稅預(yù)期下“搶出口”情況進(jìn)口:看國內(nèi)需求{4848資料來源:WIND資訊，財(cái)政部網(wǎng)站、人民銀行經(jīng)濟(jì)主要指標(biāo)預(yù)測(cè)(%)數(shù)(%)(億元)(億元)89423307864217.59984195.56----注明注明:截至2024年8月，資料來源:WIND資訊，華西證券研究所工業(yè)增加值:當(dāng)月同比4.5%，累計(jì)同比5.8%;服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù):當(dāng)月同比4.6%，累計(jì)同比4.9%;名義社零:當(dāng)月同比2.1%，累計(jì)同比3.4%;服務(wù)零售:累計(jì)同比6.9%;固定資產(chǎn)投資:累計(jì)增速3.4%，其中，制造業(yè)9.1%，房地產(chǎn)開發(fā)投資-10.2%，基建(含電力)7.9%;出口:當(dāng)月同比8.7%，累計(jì)同比4.6%;進(jìn)口:當(dāng)月同比0.5%，累計(jì)同比2.5%。信用擴(kuò)張4:9累計(jì)新增信貸規(guī)模14.43萬億元，累計(jì)新增社融規(guī)模21.9萬億元，社融存量增速8.1%;M2增速6.3%。工業(yè)生產(chǎn):需求不足制約生產(chǎn)擴(kuò)張8月份,規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)4.5%(預(yù)期4.7%;前值5.1%)。從環(huán)比看,8月份工業(yè)增加值環(huán)比增長(zhǎng)0.32%(前值0.35%)。1-8月份,規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)5.8%(前值5.9%)。高頻數(shù)據(jù)顯示,9月前兩周全國高爐開工率周均值為77.65%,較8月周均開工率回落0.56個(gè)百分點(diǎn)。9月前兩周鋼胎開工率均值錄得79.08%,較8月周均微升0.08個(gè)百分點(diǎn),繼續(xù)保持在高位。8月份,制造業(yè)PMI錄得49.1%(前值49.4%)。制造業(yè)與非制造業(yè)均繼續(xù)放緩,供給端回落較明顯。新訂單指數(shù)為48.9%(前值49.3%)。出廠價(jià)格指數(shù)和購進(jìn)價(jià)格指數(shù)分別錄得42.0%(46.3前值%)和43.2%(前值49.9%),需求不足壓力下,制造業(yè)價(jià)格指數(shù)加速回落。新訂單指數(shù)在持續(xù)下降,價(jià)格類指數(shù)大幅回落,表明需求不足問題仍然突出,并且已經(jīng)對(duì)供給端形成制約,導(dǎo)致生產(chǎn)指數(shù)連續(xù)回落。高爐開工率(247家):全國:周(%)汽車輪胎:半鋼胎開工率(%)959085806560資料來源?Wind，華西證券研究所80604020001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月資料來源?Wind，華西證券研究所50固定資產(chǎn)投資:設(shè)備更新拉動(dòng)投資增長(zhǎng)1-8月,全國固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)3.4%(預(yù)期3.5%,前值3.6%)。從環(huán)比看,8月份固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)增長(zhǎng)0.16%(前值-0.07%)。其中,制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增速錄得9.1%(前值9.3%);基礎(chǔ)設(shè)施投資(不含電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè))同比增長(zhǎng)4.4%(前值4.9%);全口徑基建投資同比增速為7.87%(前值8.14%)。7月末,國家發(fā)展改革委、財(cái)政部聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新的若干措施》統(tǒng)籌安排3000億元左右超長(zhǎng)期特別國債資金,加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新。其中,1480資金被安排用于支持設(shè)備更新,支持范圍擴(kuò)大到能源電力、老舊電梯等領(lǐng)域以及重點(diǎn)行業(yè)節(jié)能降碳和安全改造,同時(shí)降低申報(bào)門檻,不再設(shè)置“項(xiàng)目總投資不低于1億元”要求,將設(shè)備更新貸款財(cái)政貼息比例從1個(gè)百分點(diǎn)提高1.5個(gè)百分點(diǎn)。9月以來,各地以舊換新政策陸續(xù)開始落地生效,預(yù)計(jì)后續(xù)制造業(yè)投資將繼續(xù)保持較快增長(zhǎng)?！?019——2019——2020——2021——202220232024806050403020001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月6050403020001月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月資料來源?Wind，華西證券研究所資料來源?Wind，華西證券研究所51特征一,今年以來,消費(fèi)增速放緩,居民儲(chǔ)蓄傾向仍高,消費(fèi)意愿偏弱。今年二季度以來,社會(huì)消費(fèi)品零售總額和居民人均消費(fèi)支出名義增速雙雙回落。上半年居民消費(fèi)傾向?yàn)?5.60%,雖較去年同期上升0.84個(gè)百分點(diǎn),但與2016年-2019年同期67.06%的平均水平相比仍有一定差距。2024年二季度,人民銀行城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶特征二,服務(wù)性消費(fèi)增速已經(jīng)開始放緩,占全部消費(fèi)的比重已接近2019年水平,服務(wù)性消費(fèi)恢復(fù)漸近尾聲。自2023年以來,伴隨著消費(fèi)場(chǎng)景重啟,居民的服務(wù)性消費(fèi)顯著回升。然而,目前服務(wù)性消費(fèi)的增速呈現(xiàn)放緩態(tài)勢(shì)。從供需兩端的數(shù)據(jù)看,服務(wù)性消費(fèi)在整體消費(fèi)中的比重已基本恢復(fù)到2019年水平,服務(wù)性消費(fèi)——消費(fèi)占收入比重:累計(jì)值---2016-2019年平均(上半年)2013-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-12 居民人均服務(wù)性消費(fèi)支出:名義同比50服務(wù)性消費(fèi)支出占比(右)居民人均消費(fèi)支出:名義同比52資料來源?Wind，華西證券研究所資料來源?Wind，華西證券研究所特征三,居民消費(fèi)也受房地產(chǎn)市場(chǎng)拖累,相關(guān)消費(fèi)規(guī)模整體回落。自2022年以來,房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低迷的背景下,居民房地產(chǎn)鏈相關(guān)消費(fèi)持續(xù)受拖累,包括家具、家電以及建筑裝潢等與房地產(chǎn)相關(guān)的消費(fèi)品類增長(zhǎng)乏力。今年1-7月,限額以上房地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)累計(jì)同比增長(zhǎng)4.9%,低于全部限額以上商品零售額增速0.87個(gè)百分點(diǎn)。從兩年復(fù)合增速來看,房地產(chǎn)相關(guān)消費(fèi)同比下降1.3%,全部限上商品的銷售增速為4.4%。特征四,上半年消費(fèi)增長(zhǎng)呈現(xiàn)出區(qū)域分化態(tài)勢(shì),從城市層面來看,新一線和二線城市消費(fèi)增長(zhǎng)較快。上半年47個(gè)核心消費(fèi)城市的平均社零增速為2.6%。一線城市北上廣深的社零數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳,而以蘇州為首的新一線和二線城市增速較快。蘇州上半年社零規(guī)模達(dá)到了5002.9億元,同比增速7.4%,有望成為第七個(gè)萬億消費(fèi)城市。2024年1-7月限額以上單位商品零售額:累計(jì)同比(兩年復(fù)合增速)體育、娛樂用品類煙酒類通訊器材類糧油、食品類 中西藥品類 書報(bào)雜志類 金銀珠寶類化妝品類服裝鞋帽、針、紡織品類其他商品飲料類石油及制品類飲料類家用電器和音像器材類家具類文化辦公用品類建筑及裝潢材料類543210-8-6-4-20246810121453資料來源?Wind，華西證券研究所資料來源?WIND，各`統(tǒng)計(jì)局1華西證券研究所`前影響消á的主要因素收入是居民消á的?定性因素?收入水平影響家庭的消á能力?收入的O確定性影響家庭的消á意愿2收入增速回落?制t了居民的消á能力2在2022年的Pā數(shù)Q?2023年居民人均?支配收入的]O增速~6.33%?P2015-2019年8.8%的平均增速相比`在一定差距2并`D2023Q半年以來?居民人均收入增速c續(xù)Q降?2024P半年?居民人均?支配收入]O\比增速回落ó5.39%?處于PO2w中?居民y資性收入增速Q(mào)降是居民收入降速的主要原因2就業(yè)穩(wěn)定性Q降1收入O確定性增à?家庭預(yù)防性儲(chǔ)蓄P升?消á意愿減弱2雖然`前居民調(diào)查失業(yè)率t經(jīng)āq恢復(fù)ó2019年水平?但是就業(yè)人數(shù)中|職或臨時(shí)就業(yè)的比例?能p所升高?居民就業(yè)和收入的穩(wěn)定性偏弱?尚o完全恢復(fù)2à年來就業(yè)人員平均y資增速呈āQ降趨勢(shì)(元)2023年以來?居民y作穩(wěn)定性Q降中?:就業(yè)人員平均y資:\?中?:就業(yè)人員平均y資:\?\比增速(%,?)0864y作穩(wěn)定性ùú指數(shù)54資料來源?Wind，華西證券研究所資料來源?:2024Q1o?家庭ˉ富指數(shù)調(diào)研系列報(bào)告;，華西證券研究所，指數(shù)小?54資料來源?Wind，華西證券研究所當(dāng)前影響消費(fèi)的主要因素企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表承壓會(huì)抑制其投資。與之相似,家庭部門資產(chǎn)負(fù)債表面臨壓力時(shí),居民的消費(fèi)和信貸擴(kuò)張也會(huì)受到抑制。居民收入是影響消費(fèi)的決定因素,居民信貸則是收入的“放大器”。債務(wù)剛性、收入放緩下,居民消費(fèi)能力、消費(fèi)意愿以及信貸擴(kuò)張都受到抑制。近年來我國居民杠桿率明顯上升,家庭債務(wù)收入比已經(jīng)接近美國,居民面臨一定的償債壓力。債務(wù)剛性、收入放緩下,居民部門繼續(xù)加杠桿的空間相對(duì)有限。房?jī)r(jià)下降抑制了居民信貸擴(kuò)張和消費(fèi)意愿。數(shù)據(jù)顯示,我國家庭資產(chǎn)中住房占比近六成。房?jī)r(jià)持續(xù)下跌、4.34.22.30.84.34.22.30.81.30.70.2保險(xiǎn)股票基金債券其他金融資產(chǎn)10.73.4資料來源:人民銀行《2019年中55資產(chǎn)總計(jì)317.9100.0負(fù)債總計(jì)28.9100.0凈資產(chǎn)289.0資產(chǎn)戶均規(guī)模(萬元)占總資產(chǎn)比重(%)戶均規(guī)模(萬元)占總負(fù)債比重(%)實(shí)物資產(chǎn)住房資產(chǎn)商鋪經(jīng)營性資產(chǎn)其他實(shí)物資產(chǎn)253.0187.821.616.519.47.779.659.16.85.26.12.4住房貸款其他貸款16.912.058.441.7金融資產(chǎn)活期、定期存銀行理財(cái)64.925.417.320.48.05.4`前影響消á的主要因素人口增長(zhǎng)差__èú區(qū)域消áVW2人口增長(zhǎng)帶來消áā數(shù)的增à2^地居民遷入?家庭ˉ富也會(huì)隨著居民一\流ú?èú城`的消á增長(zhǎng)22019-2023年?一線城`人口增長(zhǎng)僅~1.49%?而e一線城`人口增長(zhǎng)à到了10.53%22021年以來?XP廣深四個(gè)一線城`的人口增長(zhǎng)都降ó1%以Q?2022年更是?ā了全部負(fù)增長(zhǎng)的情?2而PO相對(duì)?以r都1o漢和廈門等代表e一線城`的人口增長(zhǎng)較~迅速?增速à到了10.53%?人口增長(zhǎng)帶ú了`地消á的\nP升2一線城`常Q人口增速放緩(%)e一線城`人口增長(zhǎng)較快(%)XeXeP海廣T深圳98765432102019年-2023年消áx心城`城`人口增速86420一線城`e一線城`D線城`O1四線城`資料來源?Wind，華西證券研究所資料來源?WIND，各`統(tǒng)計(jì)局1華西證券研究所56外貿(mào)出口:出口持續(xù)增長(zhǎng)按美元計(jì),8月我國出口3086.5億美元,同比增長(zhǎng)8.7%(預(yù)期7.0%;前值7.0%);進(jìn)口2176.3億美元,同比0.5%(預(yù)期3.5%;前值7.2%)。出口增速加快,進(jìn)口增速回落。高頻數(shù)據(jù)顯示,9月前兩周全國港口貨物周均吞吐量為25267.3萬噸,環(huán)比8月回升1.63%,較去年同期上升5.78%。全國港口集裝箱周均吞吐量為605.15萬標(biāo)準(zhǔn)箱,環(huán)比8月回落1.39%,較去年同期增長(zhǎng)9.60%。波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)延續(xù)上行;截至9月17日,9月BDI日均值錄得1925.33,環(huán)比8月均值回升12.18%,往后看,全球貿(mào)易景氣尚可,我國出口持續(xù)增長(zhǎng)。但中長(zhǎng)期來看,仍需關(guān)注未來美國大選以及貿(mào)易保護(hù)主義對(duì)于出口的影響。港口周吞吐量:貨物(萬噸)港口周吞吐量:集裝箱(萬標(biāo)準(zhǔn)箱港口周吞吐量:貨物(萬噸)港口周吞吐量:集裝箱(萬標(biāo)準(zhǔn)箱右)270002500055023000500210004501700015000400350300650600,806040200-20-40周環(huán)比(%,右)波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)400035003000250020005000資料來源?Wind資料來源?Wind，華西證券研究所資料來源?Wind，華西證券研究所^à?口??口c續(xù)增長(zhǎng)WO?%ā?口?`o\比8.708.707.008.607.50拉ú點(diǎn)數(shù)?%ā按à易對(duì)象美?歐盟(含英?)日q韓?非洲印tD羅?8.978.9712.1615.0222.51 4.948.106.603.62 11.786.594.62-1.800.781.350.781.352.002.00 0.02 0.140.220.491.81 2.30 2.30 0.99 0.820.040.18 -0.190.160.123.32 -0.280.03-0.41-0.10 0.55 -0.33-0.070.16-0.440.14-0.06.....3.613.373.370.824.11-3.624.673.48-7.888.58-3.624.673.48-7.888.58-2.814.470.34按商品類別自ú數(shù)據(jù)處理設(shè)備及零t集r電路手機(jī)汽車包括á盤汽車零配t家用電器鋼材服裝及衣著?t6.389.776.389.770.610.73 0.570.930.93 0.05 0.34 0.3618.2327.6723.3928.47 1.0016.9616.965.041.928.130.43435.678.575.678.571.14 0.95 0.170.340.16-0.15 0.50.012.0212.020.45 0.470.02-0.10 0.50-0.14-0.02-0.05-0.25-2.39-4.426.84-2.700.84-2.39-4.426.84-2.700.84-1.81進(jìn)口?`o\比0.57.2-2.41.8拉ú點(diǎn)數(shù)?%ā按à易對(duì)象美?歐盟(含英?)日q韓?中?ā灣5.0012.23-5.88-1.2624.095.0012.23-5.88-1.2624.097.86-4.946.14-7.78-5.141.620.0.1.66-0.7 -0.881.44-0.11.52 .62.09.12.12-0..070.97-0.68-00.0.-0.33-0.6821.0021.00 0.41-0.151.21.22集r電路鐵礦z及w精礦17.34-0.1017.34-0.10 2.13-0 .02-9.3811.53-4.18-9.3811.53-4.1826.647.33-0.9110.8526.947.87-3.4417.4017.351.992.7714.420.19-16.68-3.41-6.28-0.77資料來源?Wind資料來源?Wind，華西證券研究所58-1.913.98-8.45-0.789.49-0.500.31-0.21按商品類別ü礦z及w精礦原油r品油煤及褐煤汽車和汽車á盤汽車零配t-0-0-0-0 -0-0-0-00.930.93 -0.04 0. 0.02.33-0.27-0.270.05-0.18-0.010.10-0.59.03.18.07.11.010.260.14-0.020.11關(guān)注貿(mào)易保護(hù)主義的影響在首場(chǎng)總統(tǒng)大選辯論中,特朗普已公開承諾如果當(dāng)選,將對(duì)進(jìn)口商品加征關(guān)稅,尤其是對(duì)中國商朗普再次當(dāng)選美國總統(tǒng),其關(guān)稅和貿(mào)易保護(hù)主義政策,將重新引發(fā)通貨膨脹并對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成持若特朗普再次當(dāng)選美國總統(tǒng),將擾亂全球貿(mào)易體系,加劇中美貿(mào)易摩擦,導(dǎo)致國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的不59房地產(chǎn):新房銷售低位運(yùn)行9月1日-9月17日,30城商品房銷售面積共計(jì)279.87萬平萬米,日均銷售面積16.46萬平方米,較去年同期下降36.38%(8月同比-24.31%),環(huán)比8月下降29.04%,新房銷售市場(chǎng)繼續(xù)低位運(yùn)行。分城市級(jí)別來看,一、二和三線城市日均銷售面積同比增速分別為-14.0%(8月同比5.7%)、-47.9%(8月同比-39.9%)和-29.3%(8月同比-13.9%)。9月前兩周,100大中城市土地成交周均成交面積1224.82萬平方米,環(huán)比8月回落10.0%,較去年同7月后,房地產(chǎn)新政作用效果減弱,新房銷售再次重回低位運(yùn)行,后續(xù)房地產(chǎn)市場(chǎng)仍需政策支持呵7006005004003002000資料來源?Wind資料來源?Wind，華西證券研究所資料來源?Wind，華西證券研究所60600050004000300020000房地產(chǎn):銷售情況(年度)504020-10504020-10-20-30-40200000180000160000140000120000100000800006000040000200000考慮房地產(chǎn)政策調(diào)整支持,年化看,預(yù)計(jì)2024年房地產(chǎn)增速約-17%。如果短期房地產(chǎn)銷售面積中房地產(chǎn)銷售面積可能見底,2025年后將企穩(wěn)或改善。2026年后,房地產(chǎn)投資有望資料來源?Wind，華西證券研究所2024年1-8月,房地產(chǎn)銷售面積累計(jì)6.06億平米,增速為-18.0%(前值-18.6%)。商品房銷售面積商品房銷售面積商品房銷售面積:同比(%，右)176,086171,465171,558157,349129,766111,735104,76594,755200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023130,551128,495120,649111,304109,367169,408179,43361房地產(chǎn):銷售情況(高頻)2024年5月房地產(chǎn)政策放松優(yōu)化后,重點(diǎn)城市二手房交易有所改善。新房銷售方面,6月下旬30城商品房成交面積在政策刺激下有所回升。但是7月后商品房日均銷售再度回落,重回低位運(yùn)行。但考慮到2023年7月后基數(shù)較顯著降低,2024年7月后,房地產(chǎn)銷售單月同比降幅將有所收斂。資料來源?Wind資料來源?Wind，華西證券研究所6214城二手房成交面積一線城市二、三線城市300250200500物價(jià):食品價(jià)格漲幅擴(kuò)大,非食品價(jià)格回落8月CPI同比0.6%,較上月回升0.1個(gè)百分點(diǎn),食品價(jià)格漲幅擴(kuò)大,帶動(dòng)CPI繼續(xù)回升。食品價(jià)格方面,同比2.8%,對(duì)CPI同比形成顯著拉動(dòng)。環(huán)比:受夏季高溫及局地強(qiáng)降雨天氣等因素影響,鮮菜、鮮菌、鮮果和雞蛋價(jià)格分別上漲18.1%、9.8%、3.8%和3.3%,合計(jì)影響CPI環(huán)比上漲約0.49個(gè)百分點(diǎn);生豬產(chǎn)能去化疊加看漲預(yù)期偏強(qiáng),豬肉價(jià)格上漲7.3%,影響CPI環(huán)比上漲約0.10個(gè)百分點(diǎn)。非食品方面,同比上漲0.2%,較上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)。環(huán)比:受國際油價(jià)波動(dòng)影響,國內(nèi)汽油價(jià)格下降3.0%;臨近開學(xué)出游需求有所回落,飛機(jī)票和旅游價(jià)格分別季節(jié)性下降5.1%和0.7%。。8月核心CPI同比0.3%,較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。CPI、食品非食品分項(xiàng)變動(dòng)趨勢(shì)(%)食品分項(xiàng)環(huán)比變動(dòng)情況(%)物價(jià):需求不足及大宗商品價(jià)格下行,PPI降幅擴(kuò)大PPI各分項(xiàng)環(huán)比變動(dòng)情況(%)8月PPI同比-1.8%(環(huán)比-0.7%),同比、、水泥等建材市場(chǎng)需求仍然偏弱,相關(guān)受國際價(jià)格影響,有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價(jià)格下降2.3%,國內(nèi)石油和天然終端需求偏弱,消費(fèi)品制造業(yè)中,文教物價(jià):關(guān)注消費(fèi)偏弱下,非食品價(jià)格的回落當(dāng)前,終端消費(fèi)偏弱,這將會(huì)對(duì)普通消費(fèi)品和服務(wù)類價(jià)格帶來下行壓力?？紤]基數(shù),CPI高點(diǎn)或在年末,Q1-Q4均值分別為0.0%、0.3%、0.6%、1.4%,全年中樞0.6%左右。CPI同比預(yù)測(cè)(%)6565資料來源?WIND，華西證券研究所物價(jià):需求不足及大宗商品價(jià)格下行,PPI降幅擴(kuò)大別為-2.7%、-1.6%、-1.5%、-1.6%,全年中樞-1.8%左右。PPI同比預(yù)測(cè)(%)資料來源?WIND，華西證券研究所貨幣政策框架的新變化要觀點(diǎn)包括:1)政策利率及運(yùn)行機(jī)制:考慮以7天期逆回購操作利率為主要政策利率。提高LPR報(bào)價(jià)質(zhì)量,更加★★政策傳導(dǎo)機(jī)制與路徑:量的工具:買賣國債、OMO、MLF、降準(zhǔn)、結(jié)構(gòu)性工具;價(jià)格工具:7天率走廊里→引導(dǎo)其他貨幣市場(chǎng)利率,促進(jìn)形成國債收益率曲線→較市場(chǎng)化的存款利率和LPR7月8日,央行宣布將視情況開展“臨時(shí)正回購或逆回購(隔夜)操作”,時(shí)間為工作日16:00-16:20,采用固定利率、數(shù)量招標(biāo),利率分別為7天逆回購操作利率減點(diǎn)20bp和加點(diǎn)50bp?！铩镄碌呢泿耪叨潭藱C(jī)制(可能)是:以7天逆回購操作利率為核心,通過臨時(shí)正逆回購利率(-20BP,+50BP)構(gòu)建一個(gè)利率走廊。日前,7天逆回購操作利率為1.7%,短端區(qū)間即為(1.5%,è進(jìn)°__政策框架轉(zhuǎn)型°__政策框架執(zhí)ì機(jī)制?格yx金融穩(wěn)定°__政策框架執(zhí)ì機(jī)制?格yx金融穩(wěn)定完善中央銀ì制t宏ê?慎政策框架 短端°__`場(chǎng)利率臨時(shí)l回??-20BPā°__`場(chǎng)利率?債收益率曲線7y逆回?操作利率`款利率`款利率?`?利差ā資料來源?o?貨__政策g行報(bào)告?2024?季度ā,o?t民銀行1華西證券研究所貨幣政策工具新變化(2024年8月底規(guī)模為7.17萬億元)價(jià)格招標(biāo):增加價(jià)格彈性應(yīng)對(duì)工x應(yīng)對(duì)工x(目前準(zhǔn)備金率為7%,空間有限,5%下限？)(做一定國債收益率曲線管理)優(yōu)點(diǎn)：無成本獲得流動(dòng)性，利于降P銀行負(fù)債成本優(yōu)點(diǎn)：無成本獲得流動(dòng)性，利于降P銀行負(fù)債成本資料來源:中國人民銀行、華西證券研究所貨幣政策:逆周期加碼7月22日,央行公告:公開市場(chǎng)7天期逆回購操作調(diào)整為固定利率、數(shù)量招標(biāo),利率由1.80%調(diào)整為1.70%。同日,1年期LPR為3.35%,5年期以上為3.85%,均同步下調(diào)10BP。政策寬松適度。在打造新貨幣政策框架“7天逆回購操作利率(核心)+臨時(shí)隔夜正逆回購操作利二季度央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告,顯示兩個(gè)目標(biāo):最新金融數(shù)據(jù)情況單位(億元)當(dāng)月新增當(dāng)月同比2024-082024-072024/082024/072024/062024/052024/04社會(huì)融資規(guī)模303117707單位(億元)當(dāng)月新增當(dāng)月同比2024-082024-072024/082024/072024/062024/052024/04社會(huì)融資規(guī)模303117707-9682341-92805063-12907表內(nèi)融資9799-1698-3412-1723-11102-4171-1073人民幣貸款10411-808-3001-1172-10486-4022-1082外幣貸款-612-890-411-551-616-1499表外融資1160-756155969-399341-3116委托貸款25345-7233753-446信托貸款484-26705-256902-7923未貼現(xiàn)承兌匯票651-1075-478888-1354464-3145直接融資18351481-1989191-6951787-2040企業(yè)債券17032036-1085746-1492429-1233股票融資132-555-904-555-546-642-807政府債券1617768814418277231056695-5485社融增速(%)————8.48.3人民幣貸款90002600-4600-859-9200-4100112居民端1900-2100-2022-93-3930-2915-2755居民短貸716-2156-1604-821-2443-1745-2263居民中長(zhǎng)貸1200100-402772-1428-1170-510企業(yè)端84001300-1088-1078-6503-11581761企業(yè)短貸-1900-5500-1499-1715-749-1550-3001企業(yè)中長(zhǎng)貸49001300-1544-1412-6233-2698-2569票據(jù)融資545155861979198942831527101非銀機(jī)構(gòu)-13552057-997-113545-241473人民幣存款22200-800096003200-125002200-34591居民存款7100-3300-7774793-5336-1164-6500企業(yè)存款3500-17800-5390-2500-10601-6607-17317財(cái)政存款558764535675-262523035264-4047非銀金融存款6300750013622337015208379-6212M1同比————-7.3-6.6-5.0-4.2-1.4M2同比————7.07.2信貸續(xù)弱,新增信貸同比下降約4600億元:1)房地產(chǎn)銷售偏弱,居民消費(fèi)不強(qiáng),居民信貸同比下降2022億元;2)內(nèi)需偏弱,企業(yè)信貸需求較弱,企業(yè)信貸同比回落約1088億元,且新增信貸中票據(jù)融資占比較M2和M1增速為6.3%和-7.3%,M1負(fù)增速5月以來持續(xù)擴(kuò)大。貸款派生存款偏弱、理財(cái)分流、政府債券融資向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)化偏慢、經(jīng)濟(jì)活躍度不高是M1增速持續(xù)回落原因。資料來源?WIND資訊，華西證券研究所從信貸結(jié)構(gòu)看融資需求根據(jù)我們對(duì)存量信貸的估算,下面幾項(xiàng)占比較高:基建類(占比24%)、房地產(chǎn)領(lǐng)域(占比21%)、制造業(yè)(占比9.2%)、非住房消費(fèi)貸款(占比8%)。增量信貸方面,2023年基建類貸款占比較高,占比約31%。2024年,在地方政府債務(wù)規(guī)范管理加強(qiáng)下,基建類貸款規(guī)模和占比有所下降。2024年年初以來,在基建類新增信貸規(guī)模下降、房地產(chǎn)領(lǐng)域信貸偏弱下,整體呈現(xiàn)“信用端供過于求”的局面,即:儲(chǔ)蓄>>投資,這是導(dǎo)致市場(chǎng)配置長(zhǎng)期國債力量較信?投放結(jié)構(gòu)?`量ā新增信?w他服ó業(yè)經(jīng)營?款個(gè)人住房?款w他消á?融資規(guī)模及增速判斷2017201820192020202120222023e增人民__?款202020.922.2e增非標(biāo)3.56-2.94-1.76-1.3-2.67-0.600e增企業(yè)債0.62.62.052e增境內(nèi)股票融資0.90.360.35e增政府債券5.584.854.726e增w它融資2.22.562.521.331.371e增社融26.1522.4925.5834.8631.353235.6存量社融205.9227251.3284.2314.1344.2378.1409.31存量社融\比14.10%10.30%10.70%13.30%10.30%9.60%9.50%8.30%]義GDP增速11.50%10.50%7.30%2.70%13.40%4.80%4.60%4.10%杠桿率系數(shù)?dr)2.60%-0.20%3.40%10.60%-3.10%4.80%4.90%4.20%s們預(yù)?2024年?盤活`量Q?信?派生`款速t將回落?M2增速?將相à回落?t6.5%23大類資?展望美聯(lián)儲(chǔ)降息周期下大類資產(chǎn)特征:歷史總結(jié)美債利率:美聯(lián)儲(chǔ)降息直接影響短端利率,同時(shí)引導(dǎo)長(zhǎng)端利率震蕩往下走。但是長(zhǎng)端利率在政策之外,也受到經(jīng)濟(jì)增速、通脹率以及避險(xiǎn)情緒等因素的影響。另外,美聯(lián)儲(chǔ)部分非常規(guī)政策工具(如扭轉(zhuǎn)操作)也會(huì)改變長(zhǎng)短端利差。美股、原油:1)上世紀(jì)90年代后,應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的降息,美股和原油價(jià)格受美國經(jīng)濟(jì)衰退影響均經(jīng)歷一波較大的回調(diào)。2)上世紀(jì)70-80年代,降息多在經(jīng)濟(jì)衰退末期、在油價(jià)和通脹回落之后,美股濟(jì)衰退期前夕美元指數(shù)維持強(qiáng)勢(shì)的概率較高,進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退期后,美元指數(shù)一般是先升后降。黃金:2000年以來的三輪降息中,黃金均較顯著上漲。2000年之前的降息中,黃金價(jià)格走勢(shì)呈現(xiàn)分化。原因:分化。原因:在政策利率之外,黃金價(jià)格還受到通脹和市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒等因素的影響。特別地,降息周期內(nèi),如果美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退,黃金價(jià)格往往在經(jīng)濟(jì)衰退前夕及衰退期間呈現(xiàn)明顯上漲趨勢(shì)。美聯(lián)儲(chǔ)降息周期Q大類資?特à?歷ó總結(jié)資料來源?WIND資訊，華西證券研究所，漲跌幅是相對(duì)首次降息的前一n交w日w盤價(jià)表?大類資?在降息周期的表ā?累?漲跌幅tāWO?%資料來源?WIND資訊，華西證券研究所，漲跌幅是相對(duì)首次降息的前一n交w日w盤價(jià)道瓊?工業(yè)平均指數(shù)(%)納?達(dá)克綜合指數(shù)(%)--- --期貨結(jié)算價(jià)(連續(xù)):a倫特原油(%)- ---------e興`場(chǎng)MSCIe興`場(chǎng)指數(shù)(%)--------- - --------本輪美聯(lián)儲(chǔ)降息及影響:資產(chǎn)展望美債:在降息帶動(dòng)下,美債利率倒掛幅度將收窄,短端隨著降息幅度顯著下行,長(zhǎng)端繼續(xù)有所回落。美股:短期股票存在“超買”,部分重要公司業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期帶動(dòng)市場(chǎng)調(diào)整。如果美國經(jīng)濟(jì)未出現(xiàn)衰退,伴隨降息刺激效果顯現(xiàn),美股將迎來上漲。美元指數(shù):伴隨降息及美債利率下行,美元將轉(zhuǎn)向弱勢(shì);但從美歐基本面看,美國仍較強(qiáng),美元指數(shù)黃金:美債實(shí)際利率下行對(duì)黃金價(jià)格形成支持。但鑒于黃金投資市場(chǎng)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化(新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體央行介入),且前期漲幅較大;預(yù)計(jì)本輪降息周期中黃金漲幅較為溫和?；居猩饘?以美國為主的主要經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)放緩,普通金屬需求受壓,加上日元升值影響,面臨原油:原油:需求情況與基本金屬類似,同時(shí),供給端面臨美國增產(chǎn)原油的預(yù)期壓力(川普當(dāng)選),價(jià)格本輪美聯(lián)儲(chǔ)降息及影響:歷史參照●基于基本宏觀條件,從縱向維度看,本輪美聯(lián)儲(chǔ)降息較為類似1984,9-1987,1時(shí)段的降息,基本背景如下:1)通脹壓力緩解,為避免經(jīng)濟(jì)過度減速并防止?jié)撛诘慕?jīng)濟(jì)衰退,美聯(lián)儲(chǔ)選擇降息以刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng);2)財(cái)政處于較為積極的擴(kuò)張狀態(tài)?！?984,9-1987,1時(shí)段降息:降息17次,幅度約563BP,期間未出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退。美債:短端與長(zhǎng)端利率均顯著下降,幅度約500BP。走勢(shì)特征:持續(xù)回落。美股:美股持續(xù)大幅上漲,三大股指漲幅在25%-40%。走勢(shì)特征:1986年6月前持續(xù)上漲,之后有所調(diào)整。美元指數(shù):大幅走弱,幅度約30%。走勢(shì)特征:先走強(qiáng)、后轉(zhuǎn)弱并持續(xù)下行。黃金:價(jià)格上漲約20%。走勢(shì)特征:先下跌、后轉(zhuǎn)漲并持續(xù)上行。原油:價(jià)格顯著回落,幅度約40%。走勢(shì)特征:1985年12月之前高位盤整,之后大幅下跌。美債利率:短端顯著下行,長(zhǎng)端有所回落●美債利率回顧:2022年1月至2024年6月底,3個(gè)月期美債利率從0%上升至5.5%附近;10年美債利率從1.5%上升至高點(diǎn)4.95%,6月底約為4.4%?！衩纻?短端基本被政策利率鎖定,長(zhǎng)端受經(jīng)濟(jì)預(yù)期變化影響?！褡钚伦兓?2024年7月中旬以來,受美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱、降息預(yù)期提升及信號(hào)逐步明確影響,3個(gè)月期美債利率從5.5%附近回落至4.95%,10年美債利率從4.4%附近回落至3.65%(2024,9,17)?！裾雇?在降息帶動(dòng)下,美債利率倒掛幅度將收窄,短端隨著降息幅度顯著下行,長(zhǎng)端繼續(xù)有所回落。美國:國債收益率:3個(gè)月美國:國債收益率:30年 美國:國債收益率:1年美國:失業(yè)率:季調(diào)美國:國債收益率:5年美國:國債收益率:3個(gè)月美國:國債收益率:30年 美國:國債收益率:1年美國:失業(yè)率:季調(diào)美國:國債收益率:5年美國:CPI:季調(diào):同比998574653543232112021-012021-022021-032021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-090美債利