銀行-“銀行資產(chǎn)管理”深度研究之45：新政策對(duì)銀行理財(cái)?shù)挠绊?兼論理財(cái)資金入市

新政策對(duì)銀行理財(cái)?shù)挠绊憽嬲摾碡?cái)資金入市維持強(qiáng)于大市馬鯤鵬維持強(qiáng)于大市馬鯤鵬makunpeng@楊榮yangrongyj@市場(chǎng)表現(xiàn)6% -4%相關(guān)研究報(bào)告9月24日以來(lái)，各項(xiàng)新政策出臺(tái)必然對(duì)銀行理財(cái)子資產(chǎn)配置和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。我們認(rèn)為影響主要體現(xiàn)在：增發(fā)混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品；提高權(quán)益資產(chǎn)配置比例；或增加公募基金的配置，提高股票型和混合型基金的占比。測(cè)算顯示：從產(chǎn)品端，混合類(lèi)產(chǎn)品的增量空間在1-2萬(wàn)億，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的增量空間在1萬(wàn)億左右；而從資產(chǎn)端，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)的增量空間在2萬(wàn)億左右，占比10%，公募基金增量空間在1-2萬(wàn)億。無(wú)論是理財(cái)產(chǎn)品端抑或是資產(chǎn)端，理財(cái)資金入市帶來(lái)增量資金規(guī)模合計(jì)在2-3萬(wàn)億左右。新政策出臺(tái)后，必然對(duì)銀行理財(cái)子資產(chǎn)配置和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。我們認(rèn)為主要影響包括三個(gè)方面。其一、對(duì)理財(cái)子產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將產(chǎn)生影響，其二、對(duì)理財(cái)子資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，主要是對(duì)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)投資產(chǎn)生影響，其三、對(duì)理財(cái)子資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)中公募基金的配置產(chǎn)生影響?；谶@些，我們也對(duì)理財(cái)子資金入市規(guī)新政策對(duì)理財(cái)子產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的影響。2024年上半年，銀行理財(cái)中：混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模0.78萬(wàn)億，占比2.73%，繼續(xù)在下降，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模0.07萬(wàn)億，占比0.3%，兩者合計(jì)規(guī)模不到9000億，占比不到3%。從各個(gè)理財(cái)子角度來(lái)看，混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模最大的是農(nóng)銀理財(cái)，規(guī)模1291億，占比7.47%；權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模最大的是興銀理財(cái)，規(guī)模63億，占比0.3%。目前各個(gè)理財(cái)子混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比較小，同資本市場(chǎng)表現(xiàn)的相關(guān)度必然較小，無(wú)法分享到資產(chǎn)價(jià)格回升帶來(lái)的只政策紅利和制度紅利。預(yù)計(jì)隨著未來(lái)資產(chǎn)價(jià)格回升，理財(cái)子需要增加混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行，提高產(chǎn)品的募集規(guī)模，通過(guò)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的回升來(lái)吸引投資購(gòu)買(mǎi)，確保理財(cái)規(guī)模的穩(wěn)步回升。權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品方面可以選擇多發(fā)行指數(shù)型權(quán)益類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品，獲的同市場(chǎng)指數(shù)上漲相同的收益率。未來(lái)混合類(lèi)產(chǎn)品的增量空間：1-2萬(wàn)億。如果混合類(lèi)產(chǎn)品占比達(dá)到7%/10%。目前的混合類(lèi)產(chǎn)品占比只有2.73%，未來(lái)可以提升的空間達(dá)到4.3%/7.3%，如果按照30萬(wàn)億理財(cái)規(guī)模測(cè)算，混合類(lèi)產(chǎn)品增量規(guī)模有望達(dá)到1.3萬(wàn)億/2.22萬(wàn)億。未來(lái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的增量空間：1萬(wàn)億左右。如果權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品占比達(dá)到2%/5%。目前1.7%/4.7%，如果按照30萬(wàn)億理財(cái)規(guī)模測(cè)算，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品增量規(guī)模有望達(dá)到0.51萬(wàn)億/1.41萬(wàn)億。銀行行業(yè)深度報(bào)告新政策對(duì)理財(cái)子權(quán)益投資的影響。2024年上半年，銀行理財(cái)中：權(quán)益資產(chǎn)規(guī)模0.86萬(wàn)億，占比2.8%，繼續(xù)在下降。從各個(gè)理財(cái)子角度來(lái)看，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模最大的是農(nóng)銀理財(cái)，規(guī)模916億，占比5.12%；權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比最高是蘇銀理財(cái)，占比為7.72%，規(guī)模490億。目前各個(gè)理財(cái)子權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模和占比較小，同資本市場(chǎng)表現(xiàn)的相關(guān)度必然較小，無(wú)法分享到資產(chǎn)價(jià)格回升帶來(lái)的只政策紅利和制度紅利。預(yù)計(jì)隨著未來(lái)資產(chǎn)價(jià)格回升，理財(cái)子需要提高權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模和占比，無(wú)論是直接投資疑惑是委外投資，都要在權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模和占比上大幅提高。未來(lái)權(quán)益資產(chǎn)的增量空間：2萬(wàn)億以上，10%以上。因?yàn)楣善睂儆跇?biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，對(duì)資本消耗為零，理論上是股票資產(chǎn)投資沒(méi)有上限的限制的。但是各種類(lèi)型的產(chǎn)品有比例限制，在權(quán)益資產(chǎn)占比上，固收類(lèi)產(chǎn)品上限為20%，混合類(lèi)產(chǎn)品為80%，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品為100%，按照固收/混合類(lèi)/權(quán)益產(chǎn)品規(guī)模占比97%/3%，如果各類(lèi)產(chǎn)品權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比頂格，權(quán)益資產(chǎn)的占比上限為22%。如果未來(lái)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比提高到10%/20%，目前的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比只有2.8%，未來(lái)可以提升的空間達(dá)到7.2%/17.2%，如果按照30萬(wàn)億理財(cái)規(guī)模測(cè)算，權(quán)益類(lèi)投資增量資金規(guī)模有望達(dá)到2.2—5.2萬(wàn)億左右。新政策對(duì)理財(cái)子公募基金投資的影響。2024年上半年，銀行理財(cái)中：公募基金投資規(guī)模1.1萬(wàn)億，占比3.6%，占比止跌回升。從各個(gè)理財(cái)子角度來(lái)看，公募基金投資規(guī)模最大的是招銀理財(cái)，規(guī)模1320億，占比4.89%；公募基金占比最高是恒豐理財(cái)，占比為7.82%，規(guī)模142億。在影響理財(cái)公募基金投資規(guī)模的以上因素中，2024年4季度貨幣政策和財(cái)政政策、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好這兩因素出現(xiàn)顯著的邊際上的變化，而這兩個(gè)因素的邊際變化對(duì)理財(cái)子公募基金投資的影響是：提高公募基金占比，同時(shí)提高股票型基金、混合型基金占比。未來(lái)公募基金的增量空間：1萬(wàn)億—2萬(wàn)億之間。如果未來(lái)公募基金占比提高到8%/10%，未來(lái)可以提升的空間達(dá)到4.4%/6.4%，如果按照30萬(wàn)億理財(cái)規(guī)模測(cè)算，理財(cái)需要增配的公募基金規(guī)模有望達(dá)到1.32萬(wàn)億/1.92萬(wàn)億。理財(cái)資金入市規(guī)模預(yù)估。最新政策的要求是：銀行理財(cái)子的資金作為中長(zhǎng)期資金，需要解決入市堵點(diǎn)和難點(diǎn)。無(wú)論后續(xù)未來(lái)政策如何落地，理財(cái)資金進(jìn)入權(quán)益市場(chǎng)主要的方式：增發(fā)混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品，提高權(quán)益資產(chǎn)配置比例，或通過(guò)增加購(gòu)買(mǎi)公募基金的方式，提高股票型基金、混合型基金的占比。上文測(cè)算顯示：從產(chǎn)品端，增加混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品，混合類(lèi)產(chǎn)品的增量空間在1-2萬(wàn)億，而權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的增量空間在1萬(wàn)億左右；而從資產(chǎn)端，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)的增量空間在2萬(wàn)億，占比達(dá)到10%，同時(shí)公募基金增量空間在1-2萬(wàn)億。這樣看來(lái)，無(wú)論是理財(cái)?shù)漠a(chǎn)品端抑或是資產(chǎn)端，理財(cái)資金入市帶來(lái)增量資金規(guī)模合計(jì)大致在2-3萬(wàn)億左右。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明1銀行行業(yè)深度報(bào)告 3 3 9 圖表目錄 4 4 4 4 5 5 6 6 7 7 8 8 9 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明2銀行行業(yè)深度報(bào)告9月24日以來(lái)政策組合券多方發(fā)力，我國(guó)權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)超市場(chǎng)預(yù)期，在資產(chǎn)價(jià)格回升周期中，對(duì)銀行理財(cái)子資產(chǎn)配置必然產(chǎn)生一定的影響。而且10月18日，央行正式啟動(dòng)SFISF操作，首批申請(qǐng)額度已超2000億，其中20家機(jī)構(gòu)入圍，包括主流券商和3家基金公司；同時(shí)股票回購(gòu)、增持專(zhuān)項(xiàng)再貸款也正式開(kāi)始實(shí)施，首批規(guī)模為3000億。央行支持資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的兩項(xiàng)政策正式落地。新政策出臺(tái)后，必然對(duì)銀行理財(cái)子資產(chǎn)配置和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。我們認(rèn)為主要影響包括三個(gè)方面的。其一、對(duì)理財(cái)子產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將產(chǎn)生影響，其二、對(duì)理財(cái)子資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，主要是對(duì)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)投資產(chǎn)生影響，其三、對(duì)理財(cái)子資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)中公募基金的配置產(chǎn)生影響。下文將從以上三個(gè)方面展開(kāi)分析，同時(shí)對(duì)理財(cái)子資金入市的資金規(guī)模展開(kāi)預(yù)估。二、新政策對(duì)理財(cái)子產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響本部分重點(diǎn)分析：新政策對(duì)銀行理財(cái)子產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的影響。在權(quán)益市場(chǎng)回升周期中，理財(cái)子不能夠缺席權(quán)益市場(chǎng)的大發(fā)展，從而理財(cái)子需要通過(guò)增發(fā)混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品來(lái)提高權(quán)益資產(chǎn)配置，提高理財(cái)子產(chǎn)品結(jié)構(gòu)同資本市場(chǎng)變化的相關(guān)度。新政策對(duì)理財(cái)子產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響主要是：增發(fā)混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品。我們從三個(gè)維度展開(kāi)分析：目前銀行理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品綜述；各類(lèi)理財(cái)子這兩類(lèi)產(chǎn)品的發(fā)行情況；最后我們提出相關(guān)建議和預(yù)判。其一、銀行理財(cái)行業(yè)：混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品綜述：混合類(lèi)持續(xù)下降，權(quán)益類(lèi)先升后降混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模持續(xù)下降。2021-2023年，銀行理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模在顯著下降，從2021年最高的的2.14萬(wàn)億，之后逐年下降，2022年和2023年規(guī)模分別為1.41萬(wàn)億和0.86萬(wàn)億，在3年間規(guī)模減少1.28億，降幅超過(guò)50%。且2024年上半年，混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模仍然呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，2024年上半年混合類(lèi)存續(xù)余額為0.78萬(wàn)億，與去年同期的1.11萬(wàn)億相比，呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模變化的主要原因是近年來(lái)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)不確定性、資本市場(chǎng)波動(dòng)影響權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)的預(yù)期收益和投資者信心?；旌项?lèi)產(chǎn)品占比持續(xù)下降。2021-2023年，銀行理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品占比在顯著下降，從2021年7.38%，到2022年5.10%，到2023年3.21%再到2024年上半年2.73%，三年半期間，占比下降約60%。權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模先回升后下降。2021-2023年，銀行理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)?，F(xiàn)回升后下降，從2021年0.08萬(wàn)億上升到2022年0.09萬(wàn)億，2023年又下降至0.08萬(wàn)億，且2024年上半年，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模為0.07萬(wàn)億，體現(xiàn)為小幅下降，銀行理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品始終保持小規(guī)模的整體穩(wěn)定，有小幅先回升后下降的趨勢(shì)。權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品占比先回升后下降。2021-2023年，銀行理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品占比呈現(xiàn)出先上升后下降趨勢(shì)，從2021年0.28%上升達(dá)到2022年0.33%，而后下降到2023年0.30%，2024年上半年占比再次回到0.3%以下。權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品占比基本穩(wěn)定在0.3%附近，占比極低?；旌项?lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比變化的主要原因是近年來(lái)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)不確定性、資本市場(chǎng)波動(dòng)影響權(quán)益類(lèi)資請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明3銀行行業(yè)深度報(bào)告產(chǎn)的預(yù)期收益和投資者信心。圖表1：銀行理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比圖表2：銀行理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比其二、大行理財(cái)子：混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比、工銀理財(cái)混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比混合類(lèi)產(chǎn)品各大行理財(cái)子發(fā)行金額差距較大，金額占比高于行業(yè)平均水平。2024年上半年，大行理財(cái)子混合類(lèi)產(chǎn)品金額占比均值為3.03%，高于行業(yè)均值2.73%。可以看出，農(nóng)銀理財(cái)?shù)幕旌项?lèi)產(chǎn)品占全部產(chǎn)品金額比重最高，達(dá)到7.47%，規(guī)模為1290.51億；其次為中郵理財(cái)，占比達(dá)到3.51%，規(guī)模為322.56億；而建信理財(cái)?shù)幕旌项?lèi)產(chǎn)品金額占比最低，僅為1.48%。從絕對(duì)規(guī)模上來(lái)看，農(nóng)銀理財(cái)規(guī)模最大，達(dá)到1200億以上，其次為工銀理財(cái)和中郵理財(cái)，達(dá)到300億以上，而建信理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模最小，僅為221.69億元。比較而言，農(nóng)銀理財(cái)、工銀理財(cái)和中郵理財(cái)在混合類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行上有一定的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。圖表3：2024年上半年，大行理財(cái)子公司混合類(lèi)產(chǎn)品狀況權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量少，金額占比低于行業(yè)平均水平。大行理財(cái)子權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品較少，平均權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額規(guī)模為15.16億。發(fā)行產(chǎn)品金額規(guī)模最高的是工銀理財(cái)，產(chǎn)品金額為48.42億，其次是中銀理財(cái)，為42.3億；建信理財(cái)、農(nóng)銀理財(cái)和交銀理財(cái)沒(méi)有權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品。在有權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的大行理財(cái)子中，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額占比最高的是工銀理財(cái)，為0.28%，其次是中銀理財(cái)，為0.24%。六大行權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額占比均值為0.09%，而行業(yè)整體平均占比為0.25%，大行權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額占比低于行業(yè)均值。比較而言，工銀理財(cái)和中銀理財(cái)在權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品上有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。圖表4：2024年上半年，大行理財(cái)子公司權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品狀況0請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明4銀行行業(yè)深度報(bào)告00工銀理財(cái)在混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行上均有優(yōu)勢(shì)，我們這里重點(diǎn)分析工銀理財(cái)在混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行方面的特征，主要使用工銀理財(cái)縱向時(shí)間序列數(shù)據(jù)。工銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模和占比先上升后回落。工銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模和占比呈現(xiàn)先上升后回落的態(tài)勢(shì)，產(chǎn)品規(guī)模方面，從2020年上半年的936.46億逐年攀升至2021年的2172.76億，達(dá)到頂峰，此后2022年上半年開(kāi)始回落，由2022年上半年的1723.18億，逐年下降至2024年上半年的330.08億。工銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品占比在1.5%-13%之間，先高于后低于行業(yè)均值。金額占比方面，工銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品占比在2021年上半年達(dá)到頂峰12.48%，此后逐年回落，下降至2024年上半年1.89%，下降趨勢(shì)明顯，幅度較大。2021年至2023年上半年，工銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品占比均高于行業(yè)均值1-2個(gè)pct，2023年以后，工銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品占比低于行業(yè)均值，分別為2023年3.05%，低于行業(yè)均值3.21%，2024年上半年1.89%，低于工銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模具有一定周期性，較為靈活。2020年中期至2022年中期，工銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模波動(dòng)性走低，由46.89億下降至39.16億。而到2022年，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模驟增至62.37億，此后繼續(xù)呈現(xiàn)回落趨勢(shì)但整體水平仍高于2020年中期至2022年中期，直至2024年中期回落至48.42億，與2020年中期相工銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品占比在0.25%-0.6%之間，占比與行業(yè)均值差距不大。工銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品占比也呈現(xiàn)出一定的周期性，由2020中期0.58%逐漸下降至2022年中期的0.21%，此后走高至2023年中期0.4%，在下降至2024年中期的0.28%，波動(dòng)性大，較為靈活。工銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品占比與行業(yè)均值相差不大，均在1圖表5：工銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比圖表6：工銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明5銀行行業(yè)深度報(bào)告其三、股份制理財(cái)子：混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比、招銀理財(cái)混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比混合類(lèi)產(chǎn)品各股份行理財(cái)子發(fā)行金額差距較大，金額占比低于行業(yè)平均水平。在股份行理財(cái)子中，光大理財(cái)?shù)幕旌项?lèi)產(chǎn)品金額和占比均最高，分別為799.56億、5.49%；其次是招銀理財(cái)，金額和占比為685.52億、2.81%。恒豐理財(cái)發(fā)行的混合類(lèi)產(chǎn)品金額最少，產(chǎn)品金額為1.5億，占比為0.10%，但是渤銀理財(cái)尚未發(fā)行混合類(lèi)產(chǎn)品。股份行理財(cái)子混合類(lèi)產(chǎn)品金額占比均值為1.27%，而整體行業(yè)平均水平為2.73%，股份行理財(cái)子混合類(lèi)產(chǎn)品占比低于行業(yè)平均水平。從發(fā)行數(shù)量和產(chǎn)品金額占比看，光大理財(cái)、招銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品余額最大，占比最高，可以認(rèn)為：光大理財(cái)和招銀理財(cái)在混合類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行上有一定的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。圖表7：2024年上半年，股份行理財(cái)子公司混合類(lèi)產(chǎn)品狀況權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量少，金額占比低于行業(yè)平均水平。股份行理財(cái)子發(fā)行的權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品較少，平均權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額為23.39億。發(fā)行產(chǎn)品金額最高的是興銀理財(cái)，產(chǎn)品金額為63.2億，占比0.30%，其次為民生理財(cái)，產(chǎn)品金額為43.78億，占比0.46%；發(fā)行產(chǎn)品金額和占比最低的是平安理財(cái)，產(chǎn)品金額1.43億，占比為0.01%，渤銀理財(cái)、恒豐理財(cái)尚未發(fā)行權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品。10家股份行權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額占比均值為0.17%，而整體行業(yè)平均占比為0.25%，股份行理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額占比低于行業(yè)均值，可以看出，股份行理財(cái)子對(duì)于權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的偏好較低。同業(yè)比較可以判斷，興銀理財(cái)、民生理財(cái)和招銀理財(cái)在權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品上有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。圖表8：2024年上半年，股份行理財(cái)子公司權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品3請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明6銀行行業(yè)深度報(bào)告華夏理財(cái)5.77招銀理財(cái)在混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行上均有優(yōu)勢(shì)，我們這里重點(diǎn)分析招銀理財(cái)在混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行方面的特征，主要使用招銀理財(cái)縱向時(shí)間序列數(shù)據(jù)。招銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模有所波動(dòng)，先上升后下降，表現(xiàn)出回穩(wěn)趨勢(shì)。2020年到2021年上半年快速增長(zhǎng)，從2020年中期的364.08億元增長(zhǎng)至2021年中期的1283.43億元，增長(zhǎng)了近四倍，達(dá)到了規(guī)模的頂峰。然而，從2022年開(kāi)始，規(guī)模開(kāi)始逐漸下降，到2023年中期下降至828.4億元，2023年年末進(jìn)一步降至583.96億元，接近腰斬。2024年上半年，混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模有所回升，達(dá)到685.52億元，半年內(nèi)增加了100億元左右。這顯示出招銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模隨著市場(chǎng)環(huán)境和投資策略的變化，波動(dòng)較大。招銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品占比在1.5%-5%之間，始終低于行業(yè)均值。招銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品占比在2020年至2021年上半年持續(xù)上升，2020年中期的占比為1.55%，到2021年中期占比上升至4.62%，達(dá)到最高點(diǎn)。此后，占比開(kāi)始下降，2023年中期降至3.27%，2023年年末進(jìn)一步降至2.29%。然而，2024年上半年占比又回升至2.81%?？傮w來(lái)看，混合類(lèi)產(chǎn)品的占比也表現(xiàn)出明顯的周期性變化，先升后降，2024年又有所回升，但總體未達(dá)到2021年頂峰時(shí)的水平。招銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模先大幅上升后平穩(wěn)回落。招銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的規(guī)模在2020年到2021年上半年也出現(xiàn)了顯著增長(zhǎng)，從2020年中期的9.1億元增長(zhǎng)至2021年中期的76.01億元，增幅巨大。但自2021年后，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的規(guī)模逐漸回落，2022年中期降至65.56億元，2023年進(jìn)一步下降到46.2億元，2024年上半年又小幅回落至43.02億元。招銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的規(guī)模隨著資本市場(chǎng)的波動(dòng)呈現(xiàn)出較為明顯的周期性變化，2021年達(dá)到峰值后，逐步回落。招銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品占比在0.05%-0.30%之間，始終低于行業(yè)均值。權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的占比在2020年至2021年上半年逐步上升，2020年中期占比為0.04%，2021年中期占比上升至0.29%。但隨著規(guī)模的下降，2022年中期占比降至0.23%，2023年進(jìn)一步降至0.18%，2024年上半年占比維持在0.18%的水平?？傮w來(lái)看，招銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的占比在2021年達(dá)到高峰后，呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，并在2023年和2024年相對(duì)穩(wěn)定在較低水平，反映出市場(chǎng)對(duì)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的需求有所減弱。圖表9：招銀理財(cái)混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比圖表10：招銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明7銀行行業(yè)深度報(bào)告其四、城商行理財(cái)子混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比混合類(lèi)產(chǎn)品各城商行理財(cái)子發(fā)行金額差距較大，金額占比低于行業(yè)平均水平。在6家城商行理財(cái)子中，蘇銀理財(cái)發(fā)行的混合類(lèi)產(chǎn)品的產(chǎn)品金額和金額占比均最高，分別為117.58億和1.95%，其次為寧銀理財(cái)55.66億和1.37%，南銀理財(cái)18.32億和0.40%。杭銀理財(cái)發(fā)行的混合類(lèi)產(chǎn)品金額最少，產(chǎn)品金額為2.36億，占全部產(chǎn)品金額的比重為0.06%。城商行理財(cái)子金額占比均值為0.8%，而整體行業(yè)平均水平為2.73%，城商行理財(cái)子混合類(lèi)產(chǎn)品占比低于行業(yè)平均水平，整體在產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)偏好上較低。圖表11：2024年上半年，城商行理財(cái)子公司混合類(lèi)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量少，金額占比低于行業(yè)平均水平。城商行理財(cái)子發(fā)行的權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品較少，平均權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額為6.72億。發(fā)行產(chǎn)品金額最高的是杭銀理財(cái)，產(chǎn)品金額為16.0億；上銀理財(cái)尚未發(fā)行權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品。權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額占比最高的是杭銀理財(cái)，為0.40%，占比最低的是蘇銀理財(cái)，金額占比為0.02%。6家城商行權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額占比均值為0.17%，而整體行業(yè)平均占比為0.25%，城商行理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品金額占比低于行業(yè)均值，可以看出，城商行理財(cái)子對(duì)于權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的偏好較低。圖表12：2024年上半年，城商行理財(cái)子公司權(quán)益類(lèi)其五、總結(jié)和建議2024年上半年，銀行理財(cái)中：混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模0.78萬(wàn)億，占比2.73%，繼續(xù)在下降，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模0.07萬(wàn)億，占比0.3%，兩者合計(jì)規(guī)模不到9000億，占比不到3%。從各個(gè)理財(cái)子角度來(lái)看，混合類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模最大的是農(nóng)銀理財(cái)，規(guī)模1291億，占比7.47%；權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模最大的是興銀理財(cái)，規(guī)模63億，占比0.3%。目前各個(gè)理財(cái)子混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品規(guī)模和占比較小，同資本市場(chǎng)表現(xiàn)的相關(guān)度必然較小，無(wú)法分享到資產(chǎn)價(jià)格回升帶來(lái)的只政策紅利和制度紅利。預(yù)計(jì)隨著未來(lái)資產(chǎn)價(jià)格回升，理財(cái)子需要增加混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品發(fā)行，提高產(chǎn)品的募集規(guī)模，通過(guò)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的回升來(lái)吸引投資購(gòu)買(mǎi)，確保理財(cái)規(guī)模的穩(wěn)步回升。權(quán)益請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明8銀行行業(yè)深度報(bào)告類(lèi)產(chǎn)品方面可以選擇多發(fā)行指數(shù)型權(quán)益類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品，獲的同市場(chǎng)指數(shù)上漲的相同的收益率。未來(lái)混合類(lèi)產(chǎn)品的增量空間：1-2萬(wàn)億。如果混合類(lèi)產(chǎn)品占比達(dá)到7%/10%。目前的混合類(lèi)產(chǎn)品占比只有2.73%，未來(lái)可以提升的空間達(dá)到4.3%/7.3%，如果按照30萬(wàn)億理財(cái)規(guī)模測(cè)算，混合類(lèi)產(chǎn)品增量規(guī)模有望達(dá)到未來(lái)權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的增量空間：1萬(wàn)億左右。如果權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品占比達(dá)到2%/5%。目前權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品占比只有0.3%，未來(lái)可以提升的空間達(dá)到1.7%/4.7%，如果按照30萬(wàn)億理財(cái)規(guī)模測(cè)算，權(quán)益類(lèi)類(lèi)產(chǎn)品增量規(guī)模有望達(dá)三、新政對(duì)理財(cái)子權(quán)益資產(chǎn)投資的影響本部分重點(diǎn)分析：新政策對(duì)銀行理財(cái)子權(quán)益投資的影響。在權(quán)益市場(chǎng)回升周期中，理財(cái)子不能夠缺席權(quán)益市場(chǎng)的大發(fā)展，從而理財(cái)子需要提高權(quán)益資產(chǎn)投資，提高理財(cái)子資產(chǎn)配置同資本市場(chǎng)變化的相關(guān)度。新政策對(duì)理財(cái)子權(quán)益投資的影響主要是：提高權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)投資的規(guī)模和占比。我們也將從三個(gè)維度展開(kāi)分析：目前銀行理財(cái)投資權(quán)益資產(chǎn)的綜述；各類(lèi)理財(cái)子投資權(quán)益資產(chǎn)的情況；最后我們提出相關(guān)建議。其一、銀行理財(cái)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模和占比在持續(xù)下降：權(quán)益類(lèi)投資規(guī)模在持續(xù)下降。銀行理財(cái)權(quán)益投投資規(guī)模從2021年1.02萬(wàn)億，波動(dòng)下降到2024年上半年的0.86萬(wàn)億，降幅近0.2萬(wàn)億。其中在2021年和2022年上半年，權(quán)益類(lèi)投資規(guī)模在1萬(wàn)億以上，隨后銀行理財(cái)子權(quán)益投資規(guī)模就下降到0.8-0.9萬(wàn)億之間。權(quán)益類(lèi)投資占比也在持續(xù)下降。銀行理財(cái)權(quán)益投投資占比從2021年3.3%，持續(xù)下降到2024年上半年的2.8%。其中在2023年上半年之前，占比在3%以上，2023年下半年開(kāi)始占比下降到3%以下。其二、大行理財(cái)子權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模和占比，以及交銀理財(cái)權(quán)益資產(chǎn)規(guī)模和占比2024年上半年，大行理財(cái)子權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比均值為2.02%，低于行業(yè)均值。6家大行理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占全部資產(chǎn)的比例平均為2.02%，而2024年上半年行業(yè)平均的權(quán)益資產(chǎn)占比為2.8%，大行理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比低于行業(yè)均值。6家大行理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置占比差異較大，其中占比最高的是農(nóng)銀理財(cái)，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例為5.12%，規(guī)模為916.05億；而占比最低的建信理財(cái)為0.43%，規(guī)模為66.67億。從絕對(duì)規(guī)模看，規(guī)模最大的是農(nóng)銀理財(cái)，規(guī)模為916億，其次為交銀理財(cái)，而建信理財(cái)規(guī)模最小，只有67億，其他理財(cái)子權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)的規(guī)模在100-250億之間。比較而言，農(nóng)銀理財(cái)、交銀理財(cái)、中郵理財(cái)在權(quán)圖表13：各大行理財(cái)子公司權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)狀況請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明9銀行行業(yè)深度報(bào)告到本年上半年，規(guī)模下降到350億左右，呈現(xiàn)基本穩(wěn)定的特點(diǎn)，沒(méi)有出現(xiàn)行業(yè)內(nèi)規(guī)模持續(xù)下降的特征。交銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比持續(xù)下行。2021年占比最高，達(dá)到6%，2021年到2022年占比基本穩(wěn)定在4%，但是2023年到2024年上半年，占比持續(xù)下降，到2.3%。其三、股份行理財(cái)子權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模和占比，以及招銀理財(cái)權(quán)益資產(chǎn)規(guī)模和占比2024年上半年，股份行理財(cái)子權(quán)益占比均值為類(lèi)投資上更有優(yōu)勢(shì)。股份行理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占全部資產(chǎn)的比例平均為1.43%。而2024年上半年行業(yè)平均的權(quán)益資產(chǎn)占比為2.8%，股份行理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比低于行業(yè)均值。理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置占比差異較大，其中占比最高的是光大理財(cái)，占比為3.34%，規(guī)模為514.94億，其次是招銀理財(cái)，占比為2.60%，規(guī)模為700.51億，而占比最低的恒豐理財(cái)為0.04%，規(guī)模為0.7億。從絕對(duì)規(guī)?？?，規(guī)模最大的是招銀理財(cái)，規(guī)模為700.51億，其次為光大理財(cái)，其他理財(cái)子權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)的規(guī)模在200億之內(nèi)，華夏理財(cái)和渤銀理財(cái)規(guī)模在100億內(nèi)，而恒豐理財(cái)規(guī)模最小。比較而言，招銀理財(cái)和光大理財(cái)在權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)投資上更有優(yōu)勢(shì)。圖表14：各股份行理財(cái)子公司權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)狀況——年半的時(shí)間中，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模減少了100益類(lèi)投資估計(jì)都轉(zhuǎn)向了固收類(lèi)資產(chǎn)。時(shí)間中，占比下降3.7%，占比基本上攔腰折斷。在之前，招銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比顯著高于行業(yè)均值，但是這兩年以來(lái)，權(quán)益占比大幅降低，其在權(quán)益類(lèi)投資上的相對(duì)優(yōu)勢(shì)有所削弱。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明銀行行業(yè)深度報(bào)告圖表15：銀行理財(cái)權(quán)益投資規(guī)模和占比圖表16：交銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)和占比圖表17：招銀理財(cái)權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)和占比其四、城商行理財(cái)子權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模和占比權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比在3%，高于行業(yè)均值，理財(cái)子之間的差異較大，蘇銀理財(cái)和南銀理財(cái)有相對(duì)優(yōu)勢(shì)。6家城商行理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占全部資產(chǎn)的比例平均3.62%，而2024年上半年行業(yè)平均的權(quán)益資產(chǎn)占比為2.8%，城商行理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比高于行業(yè)均值。6家理財(cái)子的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置占比差異較大，其中占比最高的是蘇銀理財(cái)和南銀理財(cái)，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例為7.72%、6.4%，規(guī)模為489.72億和290.01億；寧銀理財(cái)占比4.4%，規(guī)模185以，也相對(duì)較高；而占比最低的徽銀理財(cái)為0.24%，規(guī)模為4.38億?？梢钥闯鎏K銀理財(cái)和南銀理財(cái)在權(quán)益資產(chǎn)投資上有一定的優(yōu)勢(shì)。圖表18：各城商行理財(cái)子公司權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)狀況請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明銀行行業(yè)深度報(bào)告銀行行業(yè)深度報(bào)告其五、總結(jié)和建議2024年上半年，銀行理財(cái)中：權(quán)益資產(chǎn)規(guī)模0.86萬(wàn)億，占比2.8%，繼續(xù)在下降。從各個(gè)理財(cái)子角度來(lái)看，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模最大的是農(nóng)銀理財(cái)，規(guī)模916億，占比5.12%；權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比最高是蘇銀理財(cái)，占比為目前各個(gè)理財(cái)子權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模和占比較小，同資本市場(chǎng)表現(xiàn)的相關(guān)度必然較小，無(wú)法分享到資產(chǎn)價(jià)格回升帶來(lái)的只政策紅利和制度紅利。預(yù)計(jì)隨著未來(lái)資產(chǎn)價(jià)格回升，理財(cái)子需要提高權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模和占比，無(wú)論是直接投資疑惑是委外投資，都要在權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)規(guī)模和占比上大幅提高。未來(lái)權(quán)益資產(chǎn)的增量空間：2萬(wàn)億以上，10%以上。因?yàn)楣善睂儆跇?biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，對(duì)資本消耗為零，理論上是股票資產(chǎn)投資沒(méi)有上限的限制的。但是各種類(lèi)型的產(chǎn)品有比例限制，在權(quán)益資產(chǎn)占比上，固收類(lèi)產(chǎn)品上限為20%，混合類(lèi)產(chǎn)品為80%，權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品為100%，按照固收/混合類(lèi)/權(quán)益產(chǎn)品規(guī)模占比為97%/3%，如果各類(lèi)產(chǎn)品權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比頂格，權(quán)益資產(chǎn)的占比上限為22%。如果權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比提高到10%/20%，目前的權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)占比只有2.8%，未來(lái)可以提升的空間達(dá)到7.2%/17.2%，如果按照30萬(wàn)億理財(cái)規(guī)模測(cè)算，權(quán)益類(lèi)投資增量資金規(guī)模有望達(dá)到2.2—5.2萬(wàn)億左右。四、新政策對(duì)理財(cái)子公募基金投資的影響本部分重點(diǎn)分析：新政策對(duì)銀行理財(cái)子公募基金配置的影響。在權(quán)益市場(chǎng)回升周期中，公募基金的表現(xiàn)更好，尤其是股票型基金和混合型基金，而債券型基金和貨幣市場(chǎng)基金表現(xiàn)一般。從而理財(cái)子需要提高公募基金的配置比例，同時(shí)優(yōu)化公募基金的配置結(jié)構(gòu)，盡量提高股票型基金和混合型基金的配置比例。本年上半年理財(cái)子資產(chǎn)配置的一個(gè)顯著特征為公募占比提高。在報(bào)告期內(nèi)，大行理財(cái)子的公募基金上升幅度在1%左右，股份行理財(cái)子的公募基金占比明顯上升，在1%-4%左右。比如：工銀理財(cái)?shù)墓蓟鹫急葟?023年末的3.02%上升到2024年上半年的4.69%；恒豐理財(cái)?shù)墓蓟鹫急葟?023年末的2.77%上升到2024年上半年的7.82%。理財(cái)子投資公募基金原因有哪些？目前各家理財(cái)子公募基金投資的特征、情況如何？決定公募基金投資規(guī)模的因素都有哪些，未來(lái)如如何變化？我們將從以上三個(gè)角度來(lái)展開(kāi)分析。（一）理財(cái)子投資公募基金原因分析理財(cái)子公司選擇公募基金作為重要投資方向，主要源于以下幾個(gè)方面的考慮。增厚收益是理財(cái)子投資公募基金的主要原因。在利率下行周期中，資產(chǎn)荒在加劇，高收益適宜的資產(chǎn)在減少。而公募基金整體的收益率更有優(yōu)勢(shì)，同時(shí)組合投資降低風(fēng)險(xiǎn)，品種齊全，理財(cái)子可以按照自身的風(fēng)險(xiǎn)收益要求來(lái)選擇合適的公募產(chǎn)品，來(lái)增厚收益。流動(dòng)性?xún)?yōu)勢(shì)是公募基金的一大特點(diǎn)。理財(cái)子公司在面對(duì)短期資金配置壓力時(shí)，需要快速完成資產(chǎn)配置，而公募基金因其靈活性和便捷性成為理想選擇。與直接投資債券市場(chǎng)相比，公募基金的申購(gòu)與贖回更為迅速，能夠幫助理財(cái)子公司及時(shí)調(diào)整資產(chǎn)組合，應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化。公募基金享受稅收優(yōu)惠政策，這在當(dāng)前理財(cái)收益率持續(xù)下滑的情況下顯得尤為重要。增值稅方面，2016請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明銀行行業(yè)深度報(bào)告年出臺(tái)的相關(guān)政策規(guī)定，公募基金買(mǎi)賣(mài)股票、債券免征增值稅，而理財(cái)?shù)绕渌Y管產(chǎn)品則須繳納3%的增值稅。所得稅方面，根據(jù)2008年頒布的《關(guān)于企業(yè)所得稅若干優(yōu)惠政策的通知》，證券投資基金從證券市場(chǎng)中取得的收入，包括利息收入和資本利得，均不征收所得稅。相比之下，購(gòu)買(mǎi)銀行理財(cái)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)的資本利得，企業(yè)原則上需要繳納25%的企業(yè)所得稅。因此，通過(guò)投資公募基金，理財(cái)子公司可以避免這部分所得稅支出，進(jìn)一步增加了實(shí)際收益。QDII（合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者）額度的優(yōu)勢(shì)也為公募基金贏得了理財(cái)子公司的青睞。隨著金融市場(chǎng)的開(kāi)放，越來(lái)越多的理財(cái)子公司希望通過(guò)QDII機(jī)制實(shí)現(xiàn)海外資產(chǎn)配置。然而，理財(cái)子公司自身獲取QDII額度的能力有限，而公募基金管理公司在這方面則更具優(yōu)勢(shì)，能夠幫助理財(cái)子公司實(shí)現(xiàn)全球化資產(chǎn)配置的目標(biāo)。公募資金在投研體系建設(shè)和人力資源上更具優(yōu)勢(shì)。理財(cái)子公司雖然可以直接投資債券市場(chǎng)，但由于每只理財(cái)產(chǎn)品都需要單獨(dú)開(kāi)戶(hù)，導(dǎo)致在債券投資、尋找交易對(duì)手、賬戶(hù)維護(hù)等方面的工作量巨大。相比之下，公募基金具備更加成熟的投研體系和更高的管理效率，可以更好地支持理財(cái)子公司的投資需求。從人力資源的角度來(lái)看，理財(cái)子公司普遍面臨著規(guī)模擴(kuò)張與人力資源投入不足的矛盾。盡管理財(cái)子公司可以通過(guò)商業(yè)銀行渠道優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)規(guī)模的穩(wěn)健擴(kuò)張，但在人力資源配置上，由于受限于商業(yè)銀行的限薪體系和傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)模式，大多數(shù)理財(cái)子公司在人才引進(jìn)和激勵(lì)方面存在短板。這種情況下，理財(cái)子公司更傾向于通過(guò)與公募基金的合作來(lái)彌補(bǔ)自身在投研能力和資產(chǎn)管理上的不足。（二）理財(cái)子公募基金投資綜述其一、銀行理財(cái)公募基金規(guī)模和占比有所回升：公募基金規(guī)模先下降而后回升。2021-2023年，銀行理財(cái)公募基金規(guī)模在顯著下降，從2021年1.25萬(wàn)億，最高，之后逐年下降，2022年、2023年分別為0.75萬(wàn)億和0.61萬(wàn)億，在3年期間規(guī)模減少0.64萬(wàn)億，直接攔腰折斷。主要是兩次破凈的影響，以及權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)不佳，理財(cái)子減少公募配置，提高現(xiàn)金類(lèi)和銀行存款配置。但是，2024年上半年，公募基金規(guī)模顯著回升，而且突破1萬(wàn)億，達(dá)到1.1萬(wàn)億。主要原因是負(fù)債端規(guī)?；厣?，資產(chǎn)荒嚴(yán)重，理財(cái)子加大了流動(dòng)性較高的債券型基金、貨幣型基金配置。公募基金占比也是先下降而后回升。2021-2023年，銀行理財(cái)公募基金占比顯著下降，2021年4.00%，2022年為2.70%，2023年為2.10%，在3年期間，占比下降了50%。但在2024年上半年，公募基金占比得到了回升，達(dá)到了3.60%，占比再次回到了3%以上。其二、大行理財(cái)子公募基金投資規(guī)模和占比、交銀理財(cái)公募基金規(guī)模和占比2024年上半年，大行理財(cái)子公募基金投資占比均值為3.40%，低于行業(yè)均值。大行理財(cái)子公募基金在總的平均占比為3.40%。而2024年上半年行業(yè)平均的公募基金占比為3.6%，大行理財(cái)子的公募占比略低于行業(yè)均值?？梢钥闯觯汇y理財(cái)?shù)墓蓟鹫急茸罡?，達(dá)到5.86%，規(guī)模為912.39億；其次為工銀理財(cái)，占比達(dá)到4.69%，規(guī)模為851.32億；而農(nóng)銀理財(cái)?shù)墓蓟鹫急茸畹?，僅為1.65%。從絕對(duì)規(guī)模來(lái)看，交銀理財(cái)、工銀理財(cái)規(guī)模最大，達(dá)到850億以上，其次為建信理財(cái)，而中郵理財(cái)?shù)囊?guī)模最小。比較而言，交銀理財(cái)、工銀理財(cái)、建信理財(cái)在公募基金投資上更有優(yōu)勢(shì)。 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明銀行行業(yè)深度報(bào)告交銀理財(cái)公募基金投資規(guī)模和占比在大行中最高，我們這里重點(diǎn)分析交銀理要使用交銀理財(cái)縱向時(shí)間序列數(shù)據(jù)。交銀理財(cái)公募基金投資策略更加零活，波動(dòng)大。交銀理財(cái)公募基金規(guī)模波動(dòng)較大，2年又再次回升，達(dá)到912.39億。因此交銀理財(cái)公募基金投資規(guī)模隨市場(chǎng)條件和政策環(huán)境變化較大，也說(shuō)明其公募基金投資策略相對(duì)比較靈活。交銀理財(cái)公募基金占比在4%-8%之間，顯著高于行業(yè)均值。2021年占比最高，達(dá)到7.62%，20223.98%，2023年占比在3.87%-6.34%波動(dòng)，2024年上半年占比達(dá)到5.86%?？偟膩?lái)看，交銀理財(cái)公募基大，但是高于占比高于行業(yè)均值，說(shuō)明交銀理財(cái)在公募基金投資上相較行業(yè)又一定的優(yōu)勢(shì)。其三、股份行理財(cái)子公募基金投資規(guī)模和占比、招銀理財(cái)公募基金規(guī)模和占比股份行理財(cái)子公募基金在總資產(chǎn)中的占比平均為4.29%，而2024年上半年行業(yè)平均的公募基金占比為3.6%，股份行理財(cái)子的公募占比高于行業(yè)均值?？梢钥闯?，恒豐理財(cái)?shù)墓蓟鹫急茸罡撸_(dá)到7.82%，規(guī)模為141.71億，其次為華夏理財(cái)，占比為5.34%，規(guī)模為409.53億；而浦銀理財(cái)?shù)墓蓟鹫急茸畹停瑑H為1.36%，規(guī)模為172.2億。從絕對(duì)規(guī)模來(lái)看，招銀理財(cái)規(guī)模最大，達(dá)到1319.85億，其次為信銀理財(cái)，而恒豐理財(cái)?shù)囊?guī)模最少。比較而言，招銀理財(cái)和信銀理財(cái)子在公募基金投資上更有優(yōu)勢(shì)。圖表20：2024年上半年，股份行理財(cái)子公司公募基—— 主要使用招銀理財(cái)縱向時(shí)間序列數(shù)據(jù)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明銀行行業(yè)深度報(bào)告招銀理財(cái)公募基金投資具有顯著的周期性。在2020年到2022年中期，招銀理財(cái)公募基金規(guī)模持續(xù)回升，2020年的376億提高到2022年中期的1867億，在一年半時(shí)間中，規(guī)模的增長(zhǎng)了近4倍。但是從2022年中期到2023年2024年上半年又再次回升，達(dá)到1319億，半年內(nèi)規(guī)而且周期性較強(qiáng)。達(dá)到5.71%；2023年占比為2.68%，占比再次下降到最低點(diǎn)。但是，2024年上半年占比又回升到4.89%?？偟膩?lái)看招銀理財(cái)公募基金占比周期性也非常顯著，2020-2022年上半2024年上半年又開(kāi)始回升。圖表21：銀行理財(cái)公募基金規(guī)模和占比圖表22：交銀理財(cái)公募基金規(guī)模和占比圖表23：招銀理財(cái)公募基金規(guī)模和占比其四、城商行理財(cái)子公募基金投資規(guī)模和占比2024年上半年，城商行理財(cái)子公募基金投資占比相對(duì)較低，低于行理財(cái)子在報(bào)告中披露了公募基金的金額及占比，公募基金在總資產(chǎn)中的平均占比為1.84%。而2024年上半年行業(yè)平均的公募基金占比為3.6%，城商行理財(cái)子公募基金占比低于行業(yè)均值，而且只有的行業(yè)的50%,預(yù)計(jì)主要原因是而蘇銀理財(cái)占比最低，僅為0.3%。同時(shí)上銀理財(cái)?shù)墓蓟鸬呐渲谜急葹?.92%，規(guī)模61.25億，寧銀理財(cái)?shù)墓蓟鸬呐渲谜急葹?.89%，規(guī)模37.86億。圖表24：2024年上半年，各城商行理財(cái)子公司公請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明銀行行業(yè)深度報(bào)告————（三）影響理財(cái)子公募基金投資規(guī)模的因素宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境是影響理財(cái)子公司投資決策的重要因素之一。例如，在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁時(shí)期，市場(chǎng)信心通常較高，企業(yè)和消費(fèi)者支出增加，這可能導(dǎo)致股市上漲，從而吸引理財(cái)子公司增加對(duì)權(quán)益類(lèi)公募基金的投資。反之，在經(jīng)濟(jì)衰退或增長(zhǎng)放緩期間，市場(chǎng)情緒可能趨于保守，理財(cái)子公司可能會(huì)更傾向于配置防御性強(qiáng)、收益穩(wěn)定的債券型公募基金或其他固定收益類(lèi)產(chǎn)品，以規(guī)避潛在的市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。貨幣政策和財(cái)政政策的變化對(duì)理財(cái)子公司公募基金投資規(guī)模產(chǎn)生影響。例如，寬松的貨幣政策可能會(huì)導(dǎo)致利率下降，從而促使理財(cái)子公司減少債券類(lèi)資產(chǎn)配置，轉(zhuǎn)而增加對(duì)股票或混合型基金的投資，因?yàn)檩^低的利率環(huán)境通常有利于股市的表現(xiàn)。相反，緊縮的貨幣政策可能會(huì)引發(fā)利率上升，使得債券類(lèi)資產(chǎn)變得更具吸引力，此時(shí)理財(cái)子公司可能會(huì)相應(yīng)調(diào)整其資產(chǎn)配置策略。目前階段，我國(guó)的貨幣政策和財(cái)政政策都相對(duì)寬松，屬于雙寬松政策環(huán)境，資產(chǎn)價(jià)格將回升，從而理財(cái)子需要增加股票型或者混合型基金配置。市場(chǎng)流動(dòng)性狀況直接影響理財(cái)子公司能否迅速地買(mǎi)入或賣(mài)出資產(chǎn)。當(dāng)市場(chǎng)流動(dòng)性良好時(shí)，理財(cái)子公司能夠更加靈活地調(diào)整其投資組合，以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)變化或滿(mǎn)足客戶(hù)的贖回需求。公募基金由于其高度流動(dòng)性，往往成為理財(cái)子公司在流動(dòng)性管理中的首選工具。流動(dòng)性不足的市場(chǎng)則可能導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)加劇，買(mǎi)賣(mài)差價(jià)擴(kuò)大，交易難度增加。這種情況下，理財(cái)子公司可能會(huì)選擇流動(dòng)性較好的公募基金作為投資工具，以保證在需要時(shí)能夠快速變現(xiàn)，滿(mǎn)足客戶(hù)的贖回請(qǐng)求或是抓住市場(chǎng)機(jī)會(huì)。此外，流動(dòng)性問(wèn)題也可能促使理財(cái)子公司更傾向于選擇那些管理流動(dòng)性資產(chǎn)占比較高、流動(dòng)性管理能力強(qiáng)的公募基金產(chǎn)品。目前階段，我國(guó)依然是低利率環(huán)境，在低利率環(huán)境下，流動(dòng)性足夠充裕，理財(cái)子出于流動(dòng)性考慮而增加配置公募基金的必要性和緊迫性在減弱，但出于適量流動(dòng)性的考慮，適量的配置公募基金是非常必要的。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)理財(cái)子公司在公募基金與其他資產(chǎn)之間配置的比例有著顯著影響。當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升時(shí)，投資者對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)前景持樂(lè)觀(guān)態(tài)度，愿意承擔(dān)更高風(fēng)險(xiǎn)以追求高收益，此時(shí)理財(cái)子公司可能會(huì)增加對(duì)股票型或混合型公募基金的投資比例，減少固定收益類(lèi)產(chǎn)品（如債券基金、貨幣市場(chǎng)基金）的配置；相反，當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降時(shí)，投資者傾向于避險(xiǎn)，理財(cái)子公司則會(huì)增加對(duì)債券型公募基金等固定收益類(lèi)產(chǎn)品的投資，減少權(quán)益類(lèi)基金的持有量，以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)動(dòng)蕩和潛在的經(jīng)濟(jì)不確定性。理財(cái)子公司需根據(jù)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的動(dòng)態(tài)變化靈活調(diào)整其在公募基金與其他資產(chǎn)之間的配置比例，同時(shí)也需考慮客戶(hù)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力和投資目標(biāo)，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的最佳平衡。目前，居民的風(fēng)險(xiǎn)偏好已經(jīng)開(kāi)始回升，居民存款，無(wú)論是活期存款抑或是定期存款都在逐步流出銀行體系，流向股票市場(chǎng)，在居民風(fēng)險(xiǎn)偏好提高過(guò)程中，理財(cái)子也需要提高股票型或者混合型基金的配置比其四、總結(jié)和建議請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明銀行行業(yè)深度報(bào)告2024年上半年，銀行理財(cái)中：公募基金投資規(guī)模1.1萬(wàn)億，占比3.6%，占比止跌回升。從各個(gè)理財(cái)子角度來(lái)看，公募基金投資規(guī)模最大的是招銀理財(cái)，規(guī)模1320億，占比4.89%；公募基金占比最高是恒豐理財(cái)，在影響理財(cái)公募基金投資規(guī)模的以上因素中，2024年4季度貨幣政策和財(cái)政政策、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好這兩因素出現(xiàn)顯著的邊際上的變化，而這兩個(gè)因素的邊際變化對(duì)理財(cái)子基金投資的影響是：提高公募基金占比，同時(shí)提高股票型基金、混合型基金占比。未來(lái)公募基金的增量空間：1萬(wàn)億—2萬(wàn)億之間。如果未來(lái)公募基金占比提高到6%/8%/10%，未來(lái)可以提升的空間達(dá)到2.4%/4.4%/6.4%，如果按照30萬(wàn)億理財(cái)規(guī)模測(cè)算，理財(cái)需要增配的公募基金規(guī)模有望達(dá)到7200億/1.32萬(wàn)億/1.92萬(wàn)億。五、未來(lái)，理財(cái)資金入市的規(guī)模測(cè)算新政策對(duì)理財(cái)子產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響主要是：增發(fā)混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品；新政策對(duì)理財(cái)子權(quán)益投資的影響主要是：提高權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)投資的規(guī)模和占比。新政策對(duì)理財(cái)子公募基金投資的影響主要是：提高公募基金的配置比例，同時(shí)優(yōu)化公募基金的配置結(jié)構(gòu)，盡量提高股票型基金和混合型基金的配置比例。最新政策的要求是：銀行理財(cái)子的資金作為中長(zhǎng)期資金，需要解決入市堵點(diǎn)和難點(diǎn)。預(yù)計(jì)后續(xù)政策層面也將采取多項(xiàng)措施來(lái)解決這些堵點(diǎn)和難點(diǎn)，打通理財(cái)資金流入股票市場(chǎng)的最后一公里。但是無(wú)論政策如何落地，理財(cái)資金進(jìn)入權(quán)益市場(chǎng)過(guò)程中，主要的方式：增發(fā)混合類(lèi)和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品，提高權(quán)益資產(chǎn)配置比例，或通過(guò)購(gòu)買(mǎi)公募基金的方式，提高股票型基金、混合型基金的占比。通過(guò)我們上文測(cè)算顯示：從產(chǎn)品端，增加混合類(lèi)產(chǎn)品和權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品，混合類(lèi)產(chǎn)品的增量空間在1-2萬(wàn)億，而權(quán)益類(lèi)產(chǎn)品的增量空間在1萬(wàn)億左右；而從資產(chǎn)端，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)的增量空間在2萬(wàn)億，占比達(dá)到10%；同時(shí)公募基金的增量空間在1-2萬(wàn)億。這樣看來(lái)，無(wú)論是理財(cái)產(chǎn)品端抑或是資產(chǎn)端，理財(cái)資金入市帶來(lái)的增量資金規(guī)模合計(jì)大致在2-3萬(wàn)億左右。六、風(fēng)險(xiǎn)提示1、經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期向下，權(quán)益資產(chǎn)表現(xiàn)低于預(yù)期。疫情后，居民的消費(fèi)支出增長(zhǎng)相對(duì)緩慢，同時(shí)由于房地產(chǎn)市場(chǎng)依然處于調(diào)整階段，固定資產(chǎn)投資支出增加不及預(yù)期，在消費(fèi)和投資支出不及預(yù)期的情況下，權(quán)益資產(chǎn)表現(xiàn)將可能不佳，導(dǎo)致理財(cái)資產(chǎn)端收益率下降，這或許誘發(fā)理財(cái)破凈。2、債券市場(chǎng)過(guò)度調(diào)整導(dǎo)致理財(cái)資產(chǎn)端收益率下降的風(fēng)險(xiǎn)。在經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期，政策面效果不佳的情況下，債券市場(chǎng)存在調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)，債券市場(chǎng)波動(dòng)將導(dǎo)致理財(cái)資產(chǎn)端收益率下行，誘發(fā)理財(cái)破凈。3、投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)處于低位的風(fēng)險(xiǎn)。如果經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期，居民收入預(yù)期向下，風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)處于低位，理財(cái)子產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)反而提高，出現(xiàn)理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行困難，理財(cái)規(guī)模難以持續(xù)增長(zhǎng)。4、報(bào)告中的測(cè)算都是基于一定合理的假設(shè)推導(dǎo)出的結(jié)論，不排除測(cè)算結(jié)果可能存在誤差的風(fēng)險(xiǎn)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明銀行行業(yè)深度報(bào)告分析師介紹分析師介紹中信建投研究所董事總經(jīng)理、研委會(huì)副主任、金融行業(yè)