財務(wù)管理實務(wù)（高教 第二版）教案 第五章 資本結(jié)構(gòu)

財務(wù)管理實務(wù)教案

20-20學年第學期

學院：_________________________

教研室：_________________________

主講教師：________________________

授課專業(yè)：_______________________

授課年級：________________________

20年月

第五章資本結(jié)構(gòu)

教學目的和要求：通過本章的學習，掌握資本成本的概念及內(nèi)容，掌握個別

資本成本、綜合資本成本、邊際資本成本的計算，了解杠桿原理的基礎(chǔ)知識，掌

握經(jīng)營杠桿、財務(wù)杠桿、綜合杠桿的計算。

教學重點、難點：資本成本及三大杠桿的理解與計算。

授課方式：講授法、案例教學法、線上線下混合式教學等。

學時分配：6課時（4理論講授學時+2實踐實驗學時）

教學內(nèi)容：

導入新課：通過書中情景引例引出這節(jié)課的內(nèi)容。

資本是債權(quán)人和所有者提供的，用以作為進行長期資產(chǎn)投資的長期資金來源,

包括利用股票、債券、長期借款、留存收益等方式所籌集的資金。由于企業(yè)資金

中長期資金所占的比重較大,成本較高，因此,研究資本成本主要是研究長期資

金的成本問題。資本成本是指資本的價格。從資本的供應(yīng)者角度看，它是投資者

提供資本時要求得到的資本報酬率;從資本的需求者角度看,它是企業(yè)為獲取資

本所必須支付的代價。資本成本具體包括用資費用和籌資費用兩部分。

1.用資費用。用資費用是指企業(yè)在投資、生產(chǎn)經(jīng)營過程中因使用資金而支

付的費用。如向股東支付的股息、向債權(quán)人支付的利息等,這是資本成本的主要

內(nèi)容。

2.籌資費用。籌資費用是指企業(yè)在籌集資金過程中，為取得資金而支付的費

用。如發(fā)行股票或債券的發(fā)行費、向銀行支付的借款手續(xù)費等?；I資費用是在

籌資時一次發(fā)生的,而在用資過程中不再發(fā)生的費用。資本成本在財務(wù)管理中一

般用相對數(shù)表示，即表示為用資費用與實際籌得資金（籌資總額減去籌資費用）的

比率。其計算公式：

資本成本=年用資費用'資總額-籌資費用X100%

=年用資費用'籌資總額x（1-籌資費用率）X100%

任務(wù)1資本成本的確定

一、個別資本成本的計算

個別資本成本是指使用各種長期資金的成本,主要包括長期借款成本、債券

成本、優(yōu)先股成本、普通股成本、留存收益成本。其中前兩者可以統(tǒng)稱為負債資

本成本,后三者統(tǒng)稱為權(quán)益資本成本。

(-)長期借款成本

按照國際慣例，債務(wù)的利息一般在企業(yè)所得稅前支付。這樣長期借款具有了

減稅作用,減稅額為“利息額X所得稅稅率”，所以長期借款實際負擔的利息額就

要小于實際支付的利息額,實際負擔的利息額為“利息額X(『所得稅稅率)”。

不存在籌資費用時,長期借款成本的計算公式為KI=IX(1-T)\L=LXi

X(1-T)\L=iX(1-T)式中，KI為長期借款成本；L為長期借款籌資總

額；i為長期借款利息率；T為所得稅稅率。存在籌資費用，并且借款時間比較

長時,長期借款成本的計算公式為KI=iX(1-T)\1-f式中，f為長期借款

籌資費用率。

(二)債券資本成本

債券資本成本主要是指債券利息和籌資費用。由于債券利息在稅前支付,具

有減稅效應(yīng)，其債券利息的處理與長期借款相同。債券的籌資費用一般較高，主

要包括申請發(fā)行債券的手續(xù)費、債券注冊費、印刷費等,其計算公式為Kd=I

(1-T)\P0(1-f)=MXrX(1-T)\P0(1-f)式中，Kd為債券資本

成本；M為債券面值；r為債券票面利率；P0為債券發(fā)行總額，即債券的實際

發(fā)行價格；T為所得稅稅率；f為債券籌資費用率。

提問學生「2人。

計算題【1】萬達公司發(fā)行5年期的債券,票面面值為100萬元,票面年利率

為10%,每年付一次利息,到期還本。發(fā)行價為120萬元,發(fā)行費用率為5%,所得稅

稅率為25%,計算該筆債券資本成本。

教師講解：Kd=100X10%X(1-25%)120X(1-5%)X100%=6.58%

(三)優(yōu)先股資本成本

企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股,既要支付籌資費用，又要定期支付股利。它與債券不同的是,

股利在稅后支付，并且沒有固定的到期日。優(yōu)先股資本成本的計算公式為Kp=D

\P0(1-f)式中，Kp為優(yōu)先股資本成本；D為優(yōu)先股每年的股利；P0為優(yōu)先

股發(fā)行總額；f為優(yōu)先股籌資費用率。

提問學生2-3人。

練習題【1】萬達公司按面值發(fā)行5000萬元的優(yōu)先股股票,共支付籌資費用

50萬元,優(yōu)先股年股利率為10%o計算其資本成本。

教師講解：Kp=5000X10%5000-50X100%=10.1%

(四)普通股資本成本

發(fā)行普通股籌集的資金為企業(yè)的基本資金，其股利要取決于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營情

況,不能事先確定，因此,普通股的資本成本很難預(yù)先準確地加以計算。如果公司

采用固定股利增長率政策，假設(shè)固定股利增長率為已知數(shù),則其資本成本計算公

式為Ks=D1P0(If)+g式中，Ks為普通股資本成本；D1為預(yù)計公司第

一年的股利；P0為普通股發(fā)行總額；f為普通股籌資費用率；g為普通股股利

增長率。

練習題【1】萬達公司準備發(fā)行普通股,按面值發(fā)行,發(fā)行價格為2000萬元,

預(yù)計第一年年末支付10%的股利,籌資費用率為2%,預(yù)計未來股利年增長率為3%,

計算其資本成本。

教師講解：Ks=2000X10%2000X(1-2%)X100%+3%=13.2%

(五)留存收益資本成本

企業(yè)所獲利潤，按規(guī)定可留存一定比例的資金,滿足自身資金需要。因留存

收益屬于普通股股東所有，其成本應(yīng)與普通股相同，只是沒有籌資費用。其計算

公式為Ks=D1P0+g式中，Ks為留存收益資本成本；D1為預(yù)計公司第

一年的股利；P0為普通股發(fā)行總額；g為普通股股利增長率。

練習題【1】依前例，萬達公司留存收益為80萬元,普通股股利率為10%o計

算留存收益資本成本。

教師講解：Ks=80X10%80X100%+3%=13%

二、加權(quán)平均資本成本的計算

如前所述,企業(yè)籌集資金的渠道不相同,其資本成本也不同。在資金運用決策

時,如果只以某一種資本成本作為依據(jù),則往往會造成決策失誤。計算加權(quán)平均資

本成本主要是保證企業(yè)有一個合理的資金來源結(jié)構(gòu)，使各種資金保持合理的比

例,并盡可能使企業(yè)加權(quán)平均資本成本有所降低。加權(quán)平均資本成本是以各種資

金所占的比重為權(quán)數(shù),對各種資本成本進行加權(quán)平均計算出來的。其計算公式為

Kw=Znj=1WjKj式中，Kw為綜合資本成本，即加權(quán)平均資本成本；Kj為第

j種個別資本成本；Wj為第j種個別資本占全部資本的比重.

任務(wù)2杠桿原理的應(yīng)用

自然界中的杠桿原理,是指人們通過利用杠桿,用較少的力量移動較重物體

的現(xiàn)象。財務(wù)管理中也存在著類似的杠桿效應(yīng),表現(xiàn)為由于特定費用（如固定生

產(chǎn)成本或固定的財務(wù)費用）的存在,而導致當某一財務(wù)變量以較小的幅度變動時,

另一相關(guān)變量會以較大幅度變動。了解這些杠桿原理，計算有關(guān)杠桿系數(shù)，可以

衡量風險的大小,有助于企業(yè)合理地規(guī)避風險，提高財務(wù)管理水平。財務(wù)管理中

的杠桿系數(shù)主要有經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務(wù)杠桿系數(shù)和復(fù)合杠桿系數(shù)。

一、杠桿原理的相關(guān)概念

（一）成本習性成本習性是指成本總額（y）與業(yè)務(wù)量（x）之間在數(shù)量上的

依存關(guān)系。成本按習性分類可分成固定成本、變動成本和混合成本。

1.固定成本固定成本是指其總額在一定時期和一定業(yè)務(wù)量（銷售量或產(chǎn)量）

范圍內(nèi)不隨業(yè)務(wù)量的變化而發(fā)生變動的那部分成本。如直線法計提的折舊費、

保險費、管理人員工資、辦公費、租金等。它具有下列特點:一是總額不變;二是

單位固定成本將隨業(yè)務(wù)量的增加而逐漸減少。

2.變動成本變動成本是指其總額在一定時期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)隨業(yè)務(wù)量

成正比例變動的那部分成本。如直接材料、直接人工、計件工資、工作量法計

提的折舊費等。它具有下列特點：一是總額隨業(yè)務(wù)量成正比例變動;二是單位變

動成本保持不變。

3.混合成本有些成本雖然也隨業(yè)務(wù)量的變動而變動,但不成正比例變動，不

能簡單地歸入變動成本或固定成本，這類成本稱為混合成本。例如，有的租約預(yù)

先規(guī)定一個起點支付額（相當于固定成本），在此基礎(chǔ)上每運轉(zhuǎn)一小時支付一定

數(shù)額（相當于變動成本）；再比如，化驗員、質(zhì)量檢查人員的工資,銷售人員傭金等

成階梯狀變化,即當業(yè)務(wù)量增長到一定限度時，這種成本就跳躍到一個新水平。

（二）總成本習性模型

從以上分析我們知道,成本按習性分為固定成本、變動成本和混合成本三類，

但混合成本又可以按照一定的數(shù)學方法分解成變動部分和固定部分。因此，可以

建立總成本模型為y=a+bx式中，y為總成本；a為固定成本；b為單位

變動成本；x為相關(guān)業(yè)務(wù)量。顯然,在相關(guān)范圍內(nèi)（即相關(guān)時期以及相關(guān)業(yè)務(wù)量）,

a與b均為常數(shù)。因此只要已知a與b，即可進行成本預(yù)測。

（三）邊際貢獻及其計算

邊際貢獻是指銷售收入減去變動成本后的余額。其計算公式為M=px-bx

=（p-b）x=mx式中，M為邊際貢獻總額；p為單價；m為單位邊際貢獻。

（四）息稅前利潤及其計算息稅前利潤（簡稱EBIT）是指支付利息和繳納所得稅

前的利潤。其計算公式為EBIT=px-bx-a=（p-b）x-a=M-a息

稅前利潤也可以用利潤總額加上利息費用求得。

二'經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險

（一）經(jīng)營杠桿

經(jīng)營杠桿是指固定經(jīng)營成本對息稅前利潤的影響。相對于固定成本低且變

動成本高的企業(yè)來說，固定成本高且變動成本低的企業(yè),其息稅前利潤的變動幅

度較大，即經(jīng)營杠桿作用較大。這是因為固定成本不隨業(yè)務(wù)量的增加而增加，在

一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)，隨著業(yè)務(wù)量的增加，單位業(yè)務(wù)量所負擔的固定成本會相應(yīng)減

少,從而給企業(yè)帶來較大的利潤。經(jīng)營杠桿的作用程度,通常用經(jīng)營杠桿系數(shù)來

表示，它是指息稅前利潤的變動率與產(chǎn)銷量變動率的比率。用公式表示為經(jīng)營杠

桿系數(shù)（DOL）=AEBIT/EBIT\AS/S=AEBIT/EBIT\AQ/Q

式中，△EBIT為息稅前利潤的變動額；EBIT為基期息稅前利潤；△S為銷售

收入的變動額；S為基期的銷售收入；△Q為產(chǎn)銷量的變動數(shù)；Q為基期產(chǎn)銷

量。

在實際工作中，對上式加以簡化可得到如下公式為DOL=M\EBIT=M\M-a

（-）經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險的關(guān)系

引起企業(yè)經(jīng)營風險的主要原因是市場需求和成本等因素的不確定性,經(jīng)營杠

桿本身并不是利潤不穩(wěn)定的根源。但是,經(jīng)營杠桿擴大了市場和生產(chǎn)等不確定因

素對利潤變動的影響。而且通過上述計算可以看出，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，利潤變

動越激烈,企業(yè)的經(jīng)營風險就越大。一般來說,在其他條件相同的情況下,經(jīng)營性

固定成本占總成本的比例越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，經(jīng)營風險就越大。如果經(jīng)營

性固定成本為零,則經(jīng)營杠桿系數(shù)為1,息稅前利潤變動率將恒等于產(chǎn)銷量變動

率。

三、財務(wù)杠桿與財務(wù)風險

（―）財務(wù)杠桿

財務(wù)杠桿也稱融資杠桿或資本杠桿，是指資本結(jié)構(gòu)中長期負債的運用對每

股收益的影響。企業(yè)的融資來源不外乎兩種：債務(wù)資金與權(quán)益資金。不論企業(yè)營

業(yè)利潤為多少，債務(wù)的利息、融資租賃的租金和優(yōu)先股的股息通常都是固定不變

的。這種由于固定性財務(wù)費用的存在而導致普通股每股收益變動大于息稅前利

潤變動的杠桿效應(yīng)，稱為財務(wù)杠桿效應(yīng)。財務(wù)杠桿效應(yīng)的大小，通常用財務(wù)杠桿

系數(shù)來表示，它是指普通股每股收益（EPS）的變動率與息稅前利潤（EBIT）變

動率的比率。用公式表示為財務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）=AEPS/EPS\AEBIT/EBIT

式中，AEPS為普通股每股收益的變動額；EPS為基期每股收益。上述公式是

計算財務(wù)杠桿系數(shù)的理論公式，必須同時已知變動前后兩期的資料才能計算，比

較麻煩。實際工作中，可以簡化為DFL=EBIT\EBIT-I-d\（1-T）式中，I

為債務(wù)利息；d為優(yōu)先股股息；T為所得稅稅率。如果企業(yè)沒有發(fā)行優(yōu)先股，

其財務(wù)杠桿系數(shù)的計算公式可以進一步簡化為DFL=EBITEBITI必須說明的

是,上述公式中的EBIT、I、d、T均為基期值。

（-）財務(wù)杠桿與財務(wù)風險的關(guān)系

從簡化公式可以看出，若企業(yè)資金中沒有負債，即I為0,則財務(wù)杠桿系數(shù)

將恒等于1,EPS的變動率將恒等于EBIT的變動率。企業(yè)也就得不到財務(wù)杠桿

利益，當然也就沒有財務(wù)風險。在資金總額、息稅前利潤相同的情況下，負債比

率越高,財務(wù)杠桿系數(shù)越大,普通股每股收益的波動幅度越大,財務(wù)風險就越大;

反之,負債比率越低,財務(wù)杠桿系數(shù)越小,普通股每股收益的波動幅度越小,財務(wù)

風險就越小。實務(wù)中，企業(yè)的財務(wù)決策者在確定企業(yè)的負債水平時,必須認識到

負債可能帶來的財務(wù)杠桿收益和相應(yīng)的財務(wù)風險,從而在利益與風險之間做出

合理的權(quán)衡。

四、復(fù)合杠桿與復(fù)合風險

（一）復(fù)合杠桿

復(fù)合杠桿又稱總杠桿，是由經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿共同作用形成的總杠桿。如

前所述，由于存在固定性的經(jīng)營成本，產(chǎn)生經(jīng)營杠桿作用，使息稅前利潤的變動幅

度大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量的變動幅度；同樣由于存在固定性財務(wù)費用，產(chǎn)生財務(wù)杠桿效

應(yīng),使企業(yè)每股收益的變動率大于息稅前利潤的變動率。如果兩種杠桿共同起作

用，那么產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量稍有變動，每股收益就會發(fā)生更大的變動。這種由于固定生產(chǎn)

經(jīng)營成本和固定財務(wù)費用的共同存在而導致的每股收益變動率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量

變動率的杠桿效應(yīng),稱為復(fù)合杠桿效應(yīng)。

復(fù)合杠桿效應(yīng)的大小用復(fù)合杠桿系數(shù)(簡稱DCL)來衡量，它是經(jīng)營杠桿與

財務(wù)杠桿的乘積,是指每股收益變動率與產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動率的比率。其計算公式

為DCL=AEPS/EPS\AS/S=AEPS/EPSAQ/Q或DCL=DOLXDFL

=M\EBIT-I

(-)復(fù)合杠桿與復(fù)合風險的關(guān)系

由于復(fù)合杠桿的作用使每股收益大幅度波動而造成的風險，稱為復(fù)合風險。

從以上分析可以看出,在復(fù)合杠桿的作用下，當企業(yè)經(jīng)濟效益好時,每股收益會大

幅度上升；當經(jīng)濟效益差時,每股收益會大幅度下降。企業(yè)復(fù)合杠桿系數(shù)越大,每

股收益的波動幅度越大。在其他因素不變的情況下，復(fù)合杠桿系數(shù)越大,復(fù)合風險

越大;復(fù)合杠桿系數(shù)越小,復(fù)合風險越小。

任務(wù)3資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化

資本結(jié)構(gòu)理論是西方國家財務(wù)理論的重要組成部分之一。研究資本結(jié)構(gòu)理論

的意義在于它可以降低企業(yè)的綜合資本成本,可以獲得財務(wù)杠桿利益,可以增加

企業(yè)的價值。進行資本結(jié)構(gòu)的決策就是要確定企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)。一、資本

結(jié)構(gòu)理論資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長期資金籌集來源的構(gòu)成及其比例關(guān)系，它是

企業(yè)籌資決策中的關(guān)鍵問題。20世紀50年代前的資本結(jié)構(gòu)理論被美國財務(wù)學

者歸納為早期資本結(jié)構(gòu)理論，20世紀50年代后以MM理論為代表的資本結(jié)構(gòu)理

論被稱為現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論。

資本結(jié)構(gòu)理論主要有以下幾種：

(-)凈利理論

凈利理論的基本觀點是，企業(yè)價值不只取決于息稅前利潤，更取決于由資產(chǎn)

盈利能力和資本結(jié)構(gòu)共同決定的歸于股東的凈利潤。凈利理論有兩個假設(shè)：(1)

假設(shè)企業(yè)能以固定利率籌措負債資金,即企業(yè)籌資中債務(wù)資本成本保持不變；（2）

股票投資者要求的報酬率不變,即權(quán)益資本成本固定不變。在財務(wù)理論分析中，

一般債務(wù)資本成本小于權(quán)益資本成本。那么隨著負債比例的上升,企業(yè)加權(quán)平均

資本成本將趨于下降，企業(yè)價值會因負債的增加而增加。因此，當負債率接近

100%Ht,企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低,企業(yè)價值將最大。

（-）營業(yè)凈利理論

營業(yè)凈利理論的基本觀點是，企業(yè)價值僅僅取決于企業(yè)資產(chǎn)的獲利能力即

息稅前利潤,而與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。也就是說,是營業(yè)凈利而不是凈利潤決定企業(yè)

價值。營業(yè)凈利理論建立在以下假設(shè)條件下：（1）假設(shè)債務(wù)資本成本固定不變，

企業(yè)能以固定的利率籌措負債資金；（2）權(quán)益資本成本隨著企業(yè)負債率的提高而

上升，即假設(shè)隨著負債程度的增加，股東認為自身風險會增加，因此會要求更高

的報酬率；（3）假設(shè)負債帶來的收益正好被負債帶來的成本（權(quán)益資本成本上升）

所抵消。在上述假設(shè)條件成立的情況下,不管企業(yè)的負債程度怎樣,加權(quán)平均資

本成本固定不變，企業(yè)價值也保持不變。也就是說,資本成本以及企業(yè)價值與資

本結(jié)構(gòu)無關(guān)。

（三）傳統(tǒng)理論

根據(jù)凈利理論,企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是負債率接近100%。根據(jù)營業(yè)凈利理

論，企業(yè)不存在最佳資本結(jié)構(gòu)。西方大多數(shù)財務(wù)學者和實際工作者在20世紀

50年代都采用了一種折中理論，介于凈利理論和營業(yè)凈利理論之間，稱為傳統(tǒng)

理論。該理論假設(shè)：（1）債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本并非固定不變，因此，企業(yè)

加權(quán)平均資本成本也是變化的；（2）在一定的負債率范圍內(nèi)，債務(wù)資本成本和權(quán)

益資本成本的上升均不明顯，但超過一定負債率范圍后，債務(wù)資本成本和權(quán)益資

本成本均不斷加速上升。根據(jù)上述假設(shè),在一定負債率范圍內(nèi)，隨著負債程度的

增加,盡管權(quán)益資本成本也隨著上升，但不會完全抵消利用較低的債務(wù)資本所獲

得的好處，因此,企業(yè)加權(quán)平均資本成本會下降,企業(yè)價值上升。當企業(yè)負債率超

過一定范圍后，債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本均不斷加速上升，因此加權(quán)平均資

本成本會整體上升，企業(yè)價值下降。那么，加權(quán)平均資本成本由下降變?yōu)樯仙?/p>

轉(zhuǎn)折點，就是加權(quán)平均資本成本的最低點，這時企業(yè)價值最大,對應(yīng)的資本結(jié)構(gòu)

就是企業(yè)最佳資本結(jié)構(gòu)。

（四）權(quán)衡理論

權(quán)衡理論是在MM理論的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的，它是指同時考慮負債的減稅利益和

預(yù)期成本或損失,并將利益和成本或損失進行權(quán)衡來確定企業(yè)價值的理論。權(quán)衡

理論考慮的因素更為現(xiàn)實，因此其研究結(jié)論更符合實際情況。

二、最佳資本結(jié)構(gòu)的確定

企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是由企業(yè)采用各種籌資方式籌