《中概股回歸的動因及績效探析案例-天能動力為例》17000字

I中概股回歸的動因及績效分析案例—天能動力為例TOC\o"1-2"\h\u264441緒論 1218832相關(guān)概念與理論基礎(chǔ) 423422.1相關(guān)概念 427375數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得 4104702.2理論基礎(chǔ) 5307203天能動力回歸案例介紹 758573.1天能動力公司簡介 7246063.2天能動力回歸過程 11295594天能動力回歸案例分析 1326084.1天能動力的回歸動因分析 1314825數(shù)據(jù)來源：天能動力2019-2020年年報(bào) 22236804.2天能動力的回歸路徑選擇分析 23305024.3天能動力選擇分拆上市的原因 3163734.4天能動力分拆上市回歸的風(fēng)險(xiǎn) 33132465結(jié)論與建議 3490605.1結(jié)論 3447545.2建議 3522419緒論1992年10月，第一支中概股——華晨汽車登陸美國紐交所，融資8000萬美元，成功解決其當(dāng)時(shí)資金不足的問題，一時(shí)間引起國內(nèi)外投資者的廣泛關(guān)注。華晨汽車赴美上市大獲成功，這也為中國企業(yè)提供了上市的新路徑，掀起了赴美上市浪潮。而在海外市場上市的中概股企業(yè)多屬于互聯(lián)網(wǎng)、傳媒影視等行業(yè)，這些企業(yè)在初期確實(shí)頗受關(guān)注，不僅順利融資，使得企業(yè)知名度大有提升，而且所獲投資促使企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、突破技術(shù)升級，使企業(yè)經(jīng)營能力加強(qiáng)、利潤不斷攀升。2015年，巨人網(wǎng)絡(luò)借殼世紀(jì)游輪成功回歸A股，為中概股企業(yè)回歸A股提供了新思路。此后，完美世界、分眾傳媒、世紀(jì)佳緣、如家酒店、奇虎360等知名中概股企業(yè)陸續(xù)通過各種路徑成功回歸境內(nèi)資本市場。由于中概股企業(yè)的主營業(yè)務(wù)在國內(nèi)，相較國外，企業(yè)品牌在國內(nèi)享有著更高的知名度。順利回歸不僅能夠幫助企業(yè)順利進(jìn)行融資，也更有利于公司提升市值及品牌價(jià)值，使企業(yè)和投資者獲得超額收益。此外，渾水、香櫞等做空機(jī)構(gòu)一直未停止對中概股企業(yè)的攻擊。2018-2020年這三年中，這些機(jī)構(gòu)就通過質(zhì)疑財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假、信息披露不完整等來做空了40余家中概股企業(yè)。例如，赴美上市的中概股企業(yè)瑞幸咖啡在2020年被曝財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假，過分夸大其利潤，一時(shí)間引起軒然大波。好未來、愛奇藝等企業(yè)也未能幸免，這無疑使中概股企業(yè)不得不擔(dān)憂、警惕自己的未來處境。表STYLEREF1\s1-SEQ表\*ARABIC\s11做空機(jī)構(gòu)常見質(zhì)疑及案例數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得與此同時(shí)，我國資本市場的政策與產(chǎn)品不斷更新迭代，如推行創(chuàng)業(yè)板、滬港通、深港通、中國存托憑證（CDR）、科創(chuàng)板、試點(diǎn)注冊制等。這些舉措降低了中概股回歸A股的門檻，為其回歸創(chuàng)造了良好的上市環(huán)境。其中，A股注冊制改革加快，為中概股、VIE、同股不同權(quán)企業(yè)提供了新上市通道，降低了這些企業(yè)回歸的上市成本。而香港資本市場亦加快了上市機(jī)制改革，為中概股的回歸打造了政策基礎(chǔ)。如今，網(wǎng)易、京東等中概股巨頭已通過第二上市登陸港股市場，為其他中概股企業(yè)回歸提供了新思路，企業(yè)可以通過在美國股市和港交所同時(shí)上市以獲得更多投資者的投資。相比以往，中概股企業(yè)的回歸路徑不再局限于IPO、借殼上市，其回歸路徑更加多元化，且中概股企業(yè)回歸上市的資金、時(shí)間成本也相應(yīng)地有所降低。雖然赴海外資本市場上市拓寬了企業(yè)的融資渠道，但其弊端亦不容忽視。一方面，近幾年赴美中概股的平均上市周期延長，從以往的60天延長至100天以上，這意味著美國對中概股的審核趨嚴(yán)，赴美上市的時(shí)間成本優(yōu)勢也有所下降。另一方面，近年來國際政治關(guān)系緊張，使國際經(jīng)濟(jì)局勢更加動蕩，美國通過加稅等措施不斷打擊我國經(jīng)濟(jì)等領(lǐng)域。2020年，美國通過了《外國公司問責(zé)法案》，要。該法案被指針對我國在美上市的中概股企業(yè)，要求中概股企業(yè)證明自身未被我國政府控制，并被要求披露董事會里共產(chǎn)黨官員姓名、共產(chǎn)黨黨章是否寫入公司章程等信息。在中美關(guān)系緊張的時(shí)代中，我國企業(yè)赴美上市充滿著未知與挑戰(zhàn)，因此未來中概股回歸A股與港股市場上市進(jìn)行融資將是大勢所趨?？偟膩碚f，中概股回歸是企業(yè)對企業(yè)地位、發(fā)展戰(zhàn)略、市場環(huán)境等因素進(jìn)行考量后做出的最有利于其長期發(fā)展的決定。

相關(guān)概念與理論基礎(chǔ)相關(guān)概念中概股的定義中國概念股簡稱“中概股”，是指那些實(shí)際經(jīng)營主體、控制權(quán)或者主營業(yè)務(wù)在中國境內(nèi)，但是在境外證券交易市場掛牌上市或者同時(shí)在境內(nèi)、境外證券交易市場掛牌上市的中國企業(yè)。海外上市門檻較低，有利于籌措資金，中概股企業(yè)多選擇在香港、美國、新加坡等地上市。分拆上市的定義證監(jiān)會在《分拆上市若干規(guī)定》中指出“上市公司分拆是指上市公司將部分業(yè)務(wù)或資產(chǎn)，以其直接或間接控制的子公司（所屬子公司）的形式，在境內(nèi)證券市場首次公開發(fā)行股票上市或?qū)崿F(xiàn)重組上市的行為”。分拆上市的類型A股公司境內(nèi)分拆上市的主要方式如下：表STYLEREF1\s2-SEQ表\*ARABIC\s11分拆上市的類型類型定義參股型分拆在分拆上市前，母公司X通過資產(chǎn)重組、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式逐漸降低對控股子公司Y的持股比例，使其控股子公司Y變成直接/間接持股的參股子公司。此后，參股子公司Y通過IPO、借殼上市等途徑上市。退出型分拆擬分拆子公司Y被母公司X通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式出讓給實(shí)際控制人/第三方股東，子公司Y獨(dú)立申請上市，母公司X不再持有擬分拆子公司Y的股份。重組型分拆上市母公司X通過資產(chǎn)重組的方式，將擬分拆資產(chǎn)注入另一上市公司Y，使得這部分資產(chǎn)達(dá)到上市的目的?？毓尚头植鹉腹綳的控股子公司Y直接分拆上市。數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得不同類型的分拆上市對母子公司會造成不同的影響。對選擇參股型分拆的公司來說，分拆后母公司X不再擁有對子公司Y的控股權(quán)，且母公司的短期財(cái)務(wù)績效可能表現(xiàn)不佳。對選擇退出型分拆的公司來說，母公司不再持有擬分拆子公司的任何股權(quán)，因此分拆上市后母子公司是兩個(gè)獨(dú)立個(gè)體。重組型分拆則是上市母公司X對公司在業(yè)務(wù)、戰(zhàn)略上的調(diào)整，可以通過分類、剝離部分獨(dú)立業(yè)務(wù)，以達(dá)到公司解決同業(yè)競爭問題的目的。對選擇控股型分拆的公司來說，分拆后母子公司的業(yè)務(wù)分工更加專業(yè)化，可以使母子公司的生產(chǎn)效率、管理效率均得到提高。且母公司未喪失對子公司的控股權(quán)，因此對其財(cái)務(wù)影響較小。理論基礎(chǔ)信息不對稱假說公司的管理者與市場投資者所持有的信息不同，即信息不對稱。由于公司管理者與市場投資者對公司的內(nèi)部情況了解程度不同，因此對公司整體的價(jià)值的判斷也大相徑庭。當(dāng)母公司的市場競爭不如人意，但子公司的市場價(jià)值卻被看好時(shí)，管理層會考慮將子公司分拆來進(jìn)行籌資，使管理層和投資者獲得超額收益。當(dāng)公司的經(jīng)營種類多樣或者業(yè)務(wù)涉及產(chǎn)業(yè)上下游時(shí)，分拆部分業(yè)務(wù)獨(dú)立上市，可以引起投資者對這部分業(yè)務(wù)的關(guān)注，使投資者對公司業(yè)務(wù)更加了解。從而降低投資者企業(yè)整體的信息不對稱性，使投資者對公司價(jià)值有更高的預(yù)期。分拆部分業(yè)務(wù)上市也有利于投資者了解這一部分業(yè)務(wù)的價(jià)值與前景，有利于母子公司的未來發(fā)展。在本文中，天能動力分拆其鋰電池板塊在科創(chuàng)板上市，投資者聚焦于其鋰電池業(yè)務(wù)，使母子公司的市值都獲得了相當(dāng)?shù)囊鐑r(jià)。融資需求假說Allen和McConnell（1998）認(rèn)為管理層重視對資產(chǎn)的控制權(quán)，不愿意分拆子公司使自身減少或喪失對其的控制權(quán)。只有當(dāng)公司受到資本約束時(shí)，管理層才不得不采取分拆上市措施。該假說認(rèn)為融資是分拆上市最直觀的誘因，當(dāng)企業(yè)選擇分拆上市時(shí)，往往暗示著母公司有相當(dāng)大的資金需求[]。對于母公司來說，分拆上市在提供融資新渠道的同時(shí)，還可以使其保留對子公司的控制權(quán)。對子公司來說，融資獲得的資金可以用來進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級等，提高自身的研發(fā)創(chuàng)新能力及生產(chǎn)能力。且子公司單獨(dú)融資可以減少母公司的財(cái)務(wù)壓力，有利于雙方獨(dú)立發(fā)展。據(jù)招股說明書顯示，天能動力此次分拆上市募資36億元，主要將用來升級鉛蓄動力電池生產(chǎn)線和開拓鋰電池業(yè)務(wù)。以近三年天能動力的盈利水平來看，其利潤著實(shí)難以負(fù)擔(dān)此費(fèi)用。若天能動力不拓寬融資渠道，或可能錯失鋰電池業(yè)務(wù)的發(fā)展良機(jī)。管理層激勵假說管理層激勵假說認(rèn)為由于子公司僅為母公司的分支，對母公司股價(jià)的影響甚微，因此母公司的股權(quán)、期權(quán)等激勵方式難以有效激勵子公司管理層，導(dǎo)致子公司管理效率較低。兩權(quán)分離可能會導(dǎo)致子公司管理層為了追逐自身利益最大化而做出有損股東利益的行為。而子公司被分拆上市后，在子公司實(shí)施股權(quán)、期權(quán)、薪酬等激勵方式與子公司的管理層、員工更加息息相關(guān)。子公司的管理層、員工可直接受惠于股價(jià)、子公司利潤，這能夠有效促進(jìn)管理層的管理效率及員工的生產(chǎn)效率，從而提升公司的整體價(jià)值。鉛蓄動力電池是天能動力的主要業(yè)務(wù)，該板塊的利潤貢獻(xiàn)率超過了95%，而鋰電池板塊收入極低，利潤為負(fù)。因此，天能動力分拆天能股份上市或有利于天能股份專注鋰電池板塊，提高天能股份的管理效率，促進(jìn)鋰電池業(yè)務(wù)的發(fā)展。

天能動力回歸案例介紹天能動力公司簡介天能動力公司發(fā)展歷程1986年，天能動力國際有限公司正式成立，并于2007年6月11日作為“中國動力電池第一股”在港交所上市。經(jīng)過30多年的發(fā)展，該公司現(xiàn)已成為以電動車環(huán)保動力電池制造與服務(wù)為主、集成儲能配套為輔的大型高科技能源集團(tuán)。表STYLEREF1\s3-SEQ表\*ARABIC\s11天能動力公司發(fā)展歷程數(shù)據(jù)來源：choice金融終端天能動力公司主營業(yè)務(wù)天能動力公司形成了鉛蓄電池為主、鋰電池為輔的電池產(chǎn)品體系。其產(chǎn)品主要應(yīng)用于日常出行、物流快遞、倉儲搬運(yùn)等交通工具動力系統(tǒng)或起動啟停系統(tǒng)，以及各類通信、電力、鐵路、數(shù)碼等儲能電池及備用電池系統(tǒng)。圖STYLEREF1\s3-SEQ圖\*ARABIC\s11天能動力公司的主要產(chǎn)品天能動力2017-2020年鉛蓄電池與鋰電池的業(yè)務(wù)收入占比見下圖。近年來，天能動力鉛蓄電池的業(yè)務(wù)收入在總業(yè)務(wù)收入中的占比均高于95%。圖STYLEREF1\s3-SEQ圖\*ARABIC\s12天能動力鉛蓄電池、鋰電池業(yè)務(wù)收入占比數(shù)據(jù)來源：天能動力2016-2020年年報(bào)近年來，鉛蓄動力電池的利潤均超過了天能動力總利潤的95%，但天能動力并不愿意止步于此。多年來，天能動力不斷創(chuàng)新，致力于推進(jìn)鉛蓄動力電池板塊的產(chǎn)業(yè)升級，使其產(chǎn)品更加環(huán)保、節(jié)能、耐用。同時(shí)，由于環(huán)保新規(guī)等政策的實(shí)施，鋰電池的使用范圍將不斷擴(kuò)大，具有相當(dāng)可觀的盈利空間。目前，鋰電池行業(yè)仍處于初期發(fā)展階段，其研發(fā)創(chuàng)新還亟待各企業(yè)進(jìn)行不斷開拓。正緣于此，天能動力近幾年開始涉足鋰電池板塊，但其發(fā)展一直不盡人意。此次分拆上市意在將鉛蓄動力電池業(yè)務(wù)和鋰電池業(yè)務(wù)分離，使子公司天能股份能夠?qū)Ｗ⒂阡囯姵貥I(yè)務(wù)，提升公司的核心競爭力。天能動力公司行業(yè)地位（1）總市值天能動力與港股同行業(yè)企業(yè)的總市值對比見下圖。港股同行業(yè)企業(yè)的總市值前5名分別為舜宇光學(xué)科技（1740億元）、濰柴動力（1243億元）、信義玻璃（985億元）、信義光能（945億元）、中國中車（818億元）。行業(yè)總市值的平均值為84.4億元，行業(yè)總市值的中位數(shù)為7.3億元。天能動力的總市值為127億元，在行業(yè)中位于第25名。就總市值這一指標(biāo)來看，天能動力在行業(yè)中處于中上游地位。圖STYLEREF1\s3-SEQ圖\*ARABIC\s13港股電池行業(yè)總市值對比（單位：億元）數(shù)據(jù)來源：choice金融終端（2）營業(yè)收入天能動力與港股同行業(yè)企業(yè)的營業(yè)收入對比見下圖。港股同行業(yè)企業(yè)的總市值前5名分別為中國能源建設(shè)（2703億元）、中國中車（2277億元）、濰柴動力（1975億元）、上海電氣（1365億元）、東風(fēng)集團(tuán)股份（1080億元）。行業(yè)營業(yè)收入的平均值為107億元，行業(yè)營業(yè)收入的中位數(shù)為5.99億元。天能動力的總市值為535億元，在行業(yè)中位于第10名。就營業(yè)收入這一指標(biāo)來看，天能動力在行業(yè)中處于上游地位。圖STYLEREF1\s3-SEQ圖\*ARABIC\s14港股電池行業(yè)營業(yè)收入對比（單位：億元）數(shù)據(jù)來源：choice金融終端（3）凈利潤天能動力與港股同行業(yè)企業(yè)的凈利潤對比見下圖。港股同行業(yè)企業(yè)的總市值前5名分別為中國中車（113億元）、東風(fēng)集團(tuán)股份（108億元）、濰柴動力（92.1億元）、海螺創(chuàng)業(yè)（76.2億元）、中聯(lián)重科（73億元）。行業(yè)凈利潤的平均值為6.59億元，行業(yè)凈利潤的中位數(shù)為0.1651億元。天能動力的凈利潤為24.8億元，在行業(yè)中位于第16名。就凈利潤這一指標(biāo)來看，天能動力在行業(yè)中處于中上游地位。圖STYLEREF1\s3-SEQ圖\*ARABIC\s15港股電池行業(yè)凈利潤對比（單位：億元）數(shù)據(jù)來源：choice金融終端（4）鉛蓄電池業(yè)務(wù)2016-2018年，天能動力的市場占有率逐年提升。在國際市場上，公司鉛蓄電池的市場占有率位于前三名；在國內(nèi)市場上，公司鉛蓄電池的市場占有率排名第一。在2018年，天能動力僅鉛蓄動力電池的收入規(guī)模就高達(dá)300億，占領(lǐng)了國內(nèi)鉛蓄動力電池40%以上的市場，并與愛瑪?shù)戎妱榆嚻放朴兄L期、良好的合作關(guān)系。就鉛蓄電池這一業(yè)務(wù)來看，天能動力屬于行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)。天能動力回歸過程圖STYLEREF1\s3-SEQ圖\*ARABIC\s16港股分拆境內(nèi)上市交易流程港股分拆境內(nèi)上市交易的流程如圖3-2所示，下文是天能動力的回歸過程：2018年8月10日，母公司天能動力（00819）發(fā)布股權(quán)轉(zhuǎn)讓公告：天能動力的間接全資附屬公司天能電池收購了天能能源（主營業(yè)務(wù)為鋰電池的生產(chǎn)與銷售）40%的股權(quán)。收購?fù)瓿珊?，天能能源成為天能集團(tuán)的間接全資附屬公司。2018年11月9日，母公司天能動力（00819）董事會發(fā)布公告：建議分拆天能電池集團(tuán)有限公司并將其股份于A股獨(dú)立上市。公司已向香港聯(lián)合交易所有限公司呈交建議分拆方案。2019年4月18日，香港聯(lián)合交易所同意天能動力進(jìn)行建議分拆。2019年7月12日，母公司天能動力（00819）舉行股東特別大會，通過分拆上市決議案。2019年12月27日，分拆公司天能股份（688819）就擬首次公開發(fā)行股份并在科創(chuàng)板上市事項(xiàng)向上海證券交易所呈交正式申請。2019年12月30日，分拆公司獲上海證券交易所發(fā)出的受理通知。2020年7月6日，上海證券交易所通過了分拆公司首次公開發(fā)行A股并在科創(chuàng)板上市的申請。2020年12月15日，中國證監(jiān)會已批準(zhǔn)分拆公司天能電池于上海證券交易所科創(chuàng)板建議A股上市的注冊，證券簡稱“天能股份”，證券代碼“688819”。2021年1月5日，天能股份（688819）開始網(wǎng)上申購，發(fā)行價(jià)為41.79元。2021年1月18日，天能股份（688819）上市交易，收盤價(jià)為61.48元，上漲47.12%。

天能動力回歸案例分析天能動力的回歸動因分析政策制度驅(qū)動一方面，國內(nèi)資本制度建設(shè)不斷完善，資本市場環(huán)境不斷優(yōu)化，A股市場愈發(fā)具有活力。近年來，科創(chuàng)板、注冊制、《分拆上市若干規(guī)定》等相關(guān)政策的出臺給中概股回歸提供了有力的支持，天能動力將其鋰電池業(yè)務(wù)分拆至A股上市不僅有利于提升母子公司的市場估值，還有利于母子公司分別專注于鉛蓄動力電池業(yè)務(wù)和鋰電池業(yè)務(wù)，致力于實(shí)施產(chǎn)業(yè)核心化戰(zhàn)略。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s11近年中概股回歸的相關(guān)政策文件數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得另一方面，國家出臺《電池行業(yè)“十三五”發(fā)展規(guī)劃》等新政策推動新能源電池行業(yè)的發(fā)展與升級。近年來電池行業(yè)的相關(guān)政策見下表?？梢园l(fā)現(xiàn)，電池行業(yè)的相關(guān)政策主要與降稅/免稅、政府補(bǔ)貼、污染防治標(biāo)準(zhǔn)等方面息息相關(guān)。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s12電池行業(yè)相關(guān)政策數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得首先，對鉛蓄電池征稅、對鋰電池免稅能夠直接降低鋰電池產(chǎn)品的售價(jià)，使鋰電池產(chǎn)品的價(jià)格更具競爭力，鋰電池產(chǎn)品的需求因此增加，企業(yè)將因產(chǎn)品需求的增加而擴(kuò)大生產(chǎn)，并在生產(chǎn)過程中不斷創(chuàng)新以降低生產(chǎn)成本。其次，提高鉛蓄電池的污染防治標(biāo)準(zhǔn)將提高企業(yè)的經(jīng)營成本，迫使企業(yè)加強(qiáng)對廢鉛蓄電池產(chǎn)品的回收與利用，以達(dá)到相關(guān)的規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)。這樣一來，不僅能夠提高廢鉛蓄電池的回收利用率，減少環(huán)境污染，還能夠使不符合標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)主動或被動退出行業(yè)，從而提高電池行業(yè)的準(zhǔn)入門檻，進(jìn)一步推動電池行業(yè)的健康發(fā)展。此外，《新國標(biāo)》明確了電動自行車的整車質(zhì)量等參數(shù)指標(biāo)?！缎聡鴺?biāo)》并未直接限制鉛蓄電池使用，但在標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施初期，部分電動自行車需求者可能會繼續(xù)觀望并延后消費(fèi)，進(jìn)而影響到鉛蓄電池的需求。產(chǎn)品需求在短期內(nèi)有下降的風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)也會自動根據(jù)市場需求狀況進(jìn)行產(chǎn)量的調(diào)整。然而從長期來看，《新國標(biāo)》的推出能夠促進(jìn)相應(yīng)產(chǎn)業(yè)的規(guī)范化、專業(yè)化，行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)也將進(jìn)一步得到發(fā)展，有利于行業(yè)集中和產(chǎn)業(yè)升級。最后，新能源汽車補(bǔ)貼政策近年來有所調(diào)整。2009年以來，在補(bǔ)貼政策和技術(shù)升級的雙驅(qū)動下，新能源汽車的產(chǎn)銷規(guī)模發(fā)展迅速。但在2019年，新能源汽車補(bǔ)貼力度減小，其退坡幅度超過了50%，新能源汽車銷量較上一年有所下降。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s13新能源乘用車補(bǔ)貼方案（非公共利益）續(xù)航里程（km）201620172018201920202021單車補(bǔ)貼（萬元）100-1502.52150-200200-250250-3001.8--300-4001.81.621.3≥4005.54.4數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s112012-2020年中國新能源汽車年銷量（萬輛）數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得2015-2018年，我國新能源汽車市場爆發(fā)，新能源汽車年銷量增長迅猛。短短4年內(nèi)，其年銷量從33.1萬輛增長至125.6萬輛，屬于新能源汽車行業(yè)的高速增長階段。由于2019年補(bǔ)貼力度大幅下降、2020年的疫情，新能源汽車的購買量增勢不明顯，屬于新能源汽車行業(yè)的調(diào)整階段。因此新能源汽車的銷量無法帶動鋰電池銷量的大幅增長，且鋰電池由于價(jià)格偏高、回收價(jià)值低等原因無法占據(jù)電池行業(yè)的主要市場。2020年11月，《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021-2035年）》指出了將從技術(shù)創(chuàng)新、制度設(shè)計(jì)、基礎(chǔ)設(shè)施等方面支持新能源汽車產(chǎn)業(yè)加快發(fā)展步伐，明確到2025年中國新能源汽車新車銷量占比達(dá)到20%左右?！兑?guī)劃》與新版雙積分政策的相繼出臺，進(jìn)一步表明了我國將堅(jiān)定發(fā)展新能源汽車行業(yè)，標(biāo)志著新能源汽車市場正從政策導(dǎo)入、補(bǔ)貼刺激向市場驅(qū)動的方向轉(zhuǎn)變。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s14中國新能源汽車推廣政策主要政策造車端推行雙積分制購車端免征車船稅、購置稅、消費(fèi)稅用車端免除車牌拍賣、搖號、限行措施可以預(yù)見隨著鋰電池生產(chǎn)技術(shù)的創(chuàng)新與提升、生產(chǎn)成本的降低，鋰電池在實(shí)用價(jià)值、回收價(jià)值方面都能夠有所進(jìn)益。未來新能源汽車及配套設(shè)施的普及度將不斷提高，這意味著鋰電池等新能源動力電池的需求將呈現(xiàn)持續(xù)上升趨勢，鋰電池行業(yè)整體市場規(guī)模的擴(kuò)張是大勢所趨。因此，天能動力將其鋰電池業(yè)務(wù)分拆至A股上市可以使這部分業(yè)務(wù)享受政策紅利，有益于企業(yè)未來的發(fā)展。A股估值較高許多中概股企業(yè)在海外資本市場面臨價(jià)值低估的問題，天能動力也是其中之一。多項(xiàng)實(shí)證研究顯示，分拆上市母子公司雙方均獲得長期超額收益的可能性極高，且子公司相比于母公司往往能獲得更高的超額收益。根據(jù)choice金融終端數(shù)據(jù)顯示，天能動力2018-2020近三年的市值分別是64.5億、59.5億、177億元。然而寧德時(shí)代、贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)等電池行業(yè)龍頭企業(yè)的市值卻分別高達(dá)7100億、1217億、578億元，高于天能動力市值數(shù)倍。天能股份回歸A股后，其市值約430億元，顯著提高公司的估值水平。圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s12天能動力及其他公司的市值對比同時(shí)，在天能動力宣布“分拆鋰電池業(yè)務(wù)至A股上市”這一消息后，其股價(jià)在短期內(nèi)漲幅顯著，獲得了可觀的超額收益。分拆鋰電池業(yè)務(wù)于科創(chuàng)板上市有利于公司擴(kuò)大經(jīng)營范圍，其專業(yè)化分工能夠獲得更多投資者的認(rèn)可，從而使母子公司均獲得估值上的提升。此外，本次回歸能夠引起投資者對天能動力鋰電池業(yè)務(wù)的關(guān)注。一直以來，天能動力主要通過銷售鉛蓄動力電池實(shí)現(xiàn)盈利。雖然近年來天能動力有意逐步開拓鋰電池業(yè)務(wù)市場，但是收效甚微，難以與其他龍頭企業(yè)并駕齊驅(qū)。天能動力作為鉛蓄動力電池行業(yè)的龍頭企業(yè)，本就在電池行業(yè)中享有極高的知名度。天能動力此次回歸A股吸引了不少投資者的關(guān)注，并向公眾傳遞出其開拓鋰電池產(chǎn)業(yè)的信號，進(jìn)一步提升了品牌知名度及品牌價(jià)值。提高研發(fā)能力一直以來，天能動力都是鉛蓄動力電池產(chǎn)業(yè)的龍頭企業(yè)。然而，近年來鋰電池行業(yè)的大力發(fā)展使電池產(chǎn)業(yè)競爭加劇，安全生產(chǎn)及環(huán)保要求的重大調(diào)整也促使電池產(chǎn)業(yè)不斷優(yōu)化升級。因此天能動力涉足鋰電池產(chǎn)業(yè)、推動企業(yè)轉(zhuǎn)型升級也是明智之舉。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s15鉛蓄電池與鋰電池的對比鉛蓄電池鋰電池價(jià)格較低較高安全性好一般溫度適應(yīng)性寬一般能量密度較低高循環(huán)壽命較短較長重量較重較輕回收再生利用率高低鉛蓄電池的優(yōu)勢主要體現(xiàn)在性能穩(wěn)定、價(jià)格低廉（僅為鋰電池的1/3）、回收率高（回收價(jià)格為新電池的30%）。但鉛蓄電池的能量密度低（僅為鋰電池的1/3）、循環(huán)壽命短（僅為鋰電池的1/3），并容易在使用后造成鉛污染，危害自然環(huán)境及人體健康。與鉛蓄電池相比，鋰電池的能力密度高、循環(huán)壽命長，但是其價(jià)格、性能穩(wěn)定性、回收利用率等方面尚不及鉛蓄電池。據(jù)了解，本次天能股份募集資金將主要用于綠色智能制造技改項(xiàng)目、高能動力鋰電池電芯及PACK項(xiàng)目等，能有效幫助天能動力提高研發(fā)創(chuàng)新能力，完成天能動力升級鉛蓄動力電池生產(chǎn)線、打造鋰電池產(chǎn)業(yè)的目標(biāo)。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s16天能動力募集資金的用途項(xiàng)目名稱投資額（億元）擬投入募集資金（億元）綠色智能制造技改項(xiàng)目8.648.39高能動力鋰電池電芯及PACK項(xiàng)目8.528.52大容量高可靠性起動啟停電池建設(shè)項(xiàng)目6.524.34全面數(shù)字化支撐平臺建設(shè)項(xiàng)目3.133.13國家級技術(shù)中心創(chuàng)新能力提升項(xiàng)目1.561.56補(bǔ)充流動資金1010合計(jì)38.3735.94數(shù)據(jù)來源：《天能電池集團(tuán)股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市招股意向書》天能動力國際股份有限公司的主營業(yè)務(wù)是鉛蓄動力電池，其利潤占公司總利潤的95%以上。而鋰電池業(yè)務(wù)僅僅是天能動力的一個(gè)分支，處于初級發(fā)展時(shí)期。其收入遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于鉛蓄動力電池業(yè)務(wù)，利潤甚至為負(fù)數(shù)，需要鉛蓄動力電池的利潤來進(jìn)行補(bǔ)貼。圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s13天能動力2016-2020年研發(fā)費(fèi)用（億元）數(shù)據(jù)來源：天能動力2016-2020年年報(bào)根據(jù)天能動力2016-2020年的年報(bào)顯示，天能動力的研發(fā)費(fèi)用呈現(xiàn)逐年遞增趨勢。鉛蓄動力電池根據(jù)招股書說明，公司計(jì)劃發(fā)行不超過1.17億股，募集資金36億元。其中8.6億元投資于鉛蓄動力電池智能制造產(chǎn)業(yè)化升級，8.5億元投資于高能動力鋰電池電芯及PACK項(xiàng)目。這些費(fèi)用靠其盈利來承擔(dān)無疑會加重財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，因此天能動力分拆鋰電池產(chǎn)業(yè)回歸A股拓寬了募資渠道，緩解了天能動力開拓鋰電池產(chǎn)業(yè)的資金壓力，天能動力能夠投入更多物力財(cái)力來進(jìn)行鋰電池業(yè)務(wù)的研發(fā)、創(chuàng)新與升級。公司戰(zhàn)略調(diào)整公司戰(zhàn)略調(diào)整是天能動力分拆鋰電池業(yè)務(wù)在A股上市的主要原因。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s17我國鋰電池行業(yè)發(fā)展歷程時(shí)間發(fā)展20世紀(jì)90年代國內(nèi)鋰電池企業(yè)數(shù)量較少，所研究范圍多集中于消費(fèi)類電池產(chǎn)品領(lǐng)域。2001-2008年新能源汽車產(chǎn)業(yè)化加速帶動鋰電池的研發(fā)與應(yīng)用，我國鋰電池行業(yè)進(jìn)入快速成長階段。2008-2016年我國新能源汽車市場呈現(xiàn)爆發(fā)式增長趨勢，使動力電池成為鋰電池下游最大的應(yīng)用出口。2016年-至今新能源汽車補(bǔ)貼政策為鋰電池帶來了廣闊的市場空間。鋰電池產(chǎn)品不斷改良與升級，并逐步應(yīng)用于軍工產(chǎn)業(yè)。天能動力之所以進(jìn)行戰(zhàn)略投資，加速鋰電池板塊布局，是因?yàn)樾履茉串a(chǎn)業(yè)的發(fā)展勢必帶動鋰電池產(chǎn)業(yè)的進(jìn)步。鋰電池板塊占據(jù)的市場份額將不斷擴(kuò)大，鉛蓄電池將逐漸被市場所淘汰。由下圖可以看出，我國鋰電池產(chǎn)業(yè)規(guī)模正在不斷擴(kuò)大。盡管近年來鋰電池產(chǎn)業(yè)規(guī)模增速有所減緩，但仍然保持著上升趨勢。只有盡早進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，在鋰電池市場中占有一席之地，把握電池產(chǎn)業(yè)未來的風(fēng)口方向，才有利于天能動力的長足發(fā)展。圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s142010-2020年中國鋰電池產(chǎn)業(yè)規(guī)模情況（單位：億元）數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得一方面，天能股份擬通過綠色智慧制造技改專案來更新、升級鉛蓄動力電池生產(chǎn)線，達(dá)到降低能耗、減少人工、提高生產(chǎn)的效果。另一方面，天能股份將在高能動力鋰電池電芯及PACK項(xiàng)目中投入8.52億元，重點(diǎn)發(fā)展鋰電池業(yè)務(wù)。天能股份有意進(jìn)行鋰離子電池領(lǐng)域的技術(shù)研發(fā)和下一代電池領(lǐng)域的開拓創(chuàng)新工作。若天能動力能夠成功提升鋰電產(chǎn)品的產(chǎn)品性能，幫助公司在全球范圍內(nèi)布局鋰電儲能應(yīng)用，使公司業(yè)務(wù)更具有核心競爭力，可順利提高公司的市場份額和整體實(shí)力。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s18天能動力募集資金的用途數(shù)據(jù)來源：《天能電池集團(tuán)股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市招股意向書》鋰電池在耐用程度、循環(huán)壽命等方面比鉛蓄動力電池更勝一籌，但由于其價(jià)格一般是同等級鉛蓄動力電池價(jià)格的三倍，價(jià)格之高使鋰電池的市場份額難以超越鉛蓄動力電池。但未來隨著研發(fā)技術(shù)的創(chuàng)新、生產(chǎn)效率的提高，鋰電池的成本及售價(jià)可能大幅下降，鉛蓄動力電池極有可能被鋰電池取代，那么天能動力的經(jīng)營業(yè)績將面臨極大的挑戰(zhàn)和風(fēng)險(xiǎn)。鋰電池行業(yè)競爭日益激烈，天能動力進(jìn)行鋰電池產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型之舉不可避免，回歸A股有助于其受惠國內(nèi)政策紅利、及時(shí)把握電池產(chǎn)業(yè)政策走向，盡快搶占、擴(kuò)張國內(nèi)電池市場，并能夠在業(yè)務(wù)擴(kuò)張中不斷提升其創(chuàng)新能力。擴(kuò)展盈利點(diǎn)根據(jù)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，公司以鉛蓄動力電池為主營業(yè)務(wù)，鉛蓄動力電池對天能動力的貢獻(xiàn)極高。在2017年-2019年中，這部分業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)收入在總收入中的占比分別為95.25%、97.99%、97.59%，均超過了95%。而同期內(nèi)公司鋰電池業(yè)務(wù)收入占比極低且處于虧損狀態(tài)。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s19天能動力2017-2020年主營收入業(yè)務(wù)構(gòu)成（單位：億元）類別2017年2018年2019年2020年金額占比金額占比金額占比金額占比鉛蓄電池245.4595.60%300.8298.59%298.2298.20%283.3796.40%鋰電池等11.314.40%4.31.41%5.311.75%10.593.60%合計(jì)256.76100%305.12100%303.53100%293.96100.00%數(shù)據(jù)來源：天能動力2017-2020年年報(bào)表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s110天能動力2019-2020年主營收入業(yè)務(wù)構(gòu)成（單位：億元）2019年2020年電池和電池相關(guān)零部件銷售鉛酸電池產(chǎn)品電動自行車（三輪車）電池256.84255.61微型電動車電池20.5820.70特殊用途電池4.787.07可再生資源產(chǎn)品9.4112.07鋰電池產(chǎn)品6.2710.59其他8.1813.07新能源材料貿(mào)易100.08216.14合計(jì)406.14535.25數(shù)據(jù)來源：天能動力2019-2020年年報(bào)作為新能源汽車產(chǎn)業(yè)的配套產(chǎn)業(yè)，鋰電池產(chǎn)業(yè)毋庸置疑將取得長足發(fā)展。由圖4-5可以發(fā)現(xiàn)，在2020年，寧德時(shí)代占據(jù)了我國鋰電池產(chǎn)業(yè)50%的市場份額；比亞迪次之，占據(jù)了14.9%的市場份額；LG化學(xué)則以6.5%的市場份額排名第三。這三家企業(yè)就占據(jù)了超過70%的市場份額，可見鋰電池行業(yè)的集中度較高，龍頭企業(yè)具有相當(dāng)可觀的行業(yè)優(yōu)勢。較高的行業(yè)準(zhǔn)入門檻、激勵的市場競爭環(huán)境要求各企業(yè)不斷提高生產(chǎn)能力、經(jīng)營能力、研發(fā)創(chuàng)新能力。圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s152020年動力電池企業(yè)我國市場份額數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得雖然天能動力的鉛蓄電池業(yè)務(wù)在行業(yè)內(nèi)名列前茅，但其鋰電池業(yè)務(wù)在市場中暫無一席之地。此次分拆上市不僅意在升級鉛蓄動力電池生產(chǎn)線，還有意發(fā)展鋰電池業(yè)務(wù)。如進(jìn)展順利，公司將依托多年在鉛蓄動力電池行業(yè)積累的優(yōu)勢，使鋰電池業(yè)務(wù)能夠受惠于公司在技術(shù)研發(fā)、生產(chǎn)制造、市場渠道、品牌建設(shè)等方面的優(yōu)勢。在鞏固鉛蓄動力電池的龍頭地位的同時(shí)，開拓、搶占國內(nèi)的鋰電池市場，擴(kuò)展新的盈利點(diǎn)，為公司帶來新的利潤增長。天能動力的回歸路徑選擇分析中概股回歸的路徑主要有IPO上市、借殼上市、分拆上市、CDR上市、赴港第二上市5種方式?，F(xiàn)有回歸路徑（1）IPO上市IPO指的是一家公司第一次開始向公眾出售它的股份。公司通過首次公開募股（IPO）可將股票在證券交易所申請掛牌交易。IPO適宜實(shí)力雄厚、資金需求大、業(yè)績穩(wěn)定、財(cái)務(wù)樂觀且時(shí)間較為充裕的企業(yè)。IPO的基本流程如下圖：圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s16IPO的基本流程表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s111中概股IPO上市的相關(guān)政策數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得（2）9944借殼上市借殼上市亦稱“反向并購”，指的是企業(yè)將資產(chǎn)注入一個(gè)已上市且市值比較低的公司，獲得該公司的控股權(quán)，然后利用該上市公司的地位，達(dá)到企業(yè)上市的目的，借殼上市成功后上市公司會被改名。借殼上市是中概股企業(yè)回歸經(jīng)常采用的一種方式。借殼上市的基本流程如下：圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s17借殼上市的基本流程其中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)有2個(gè)：（1）通過股份轉(zhuǎn)讓、增發(fā)新股等間接收購方式取得殼公司的控股權(quán)；（2）進(jìn)行資產(chǎn)重組，使企業(yè)達(dá)到上市的目的。借殼上市是中概股企業(yè)回歸經(jīng)常采用的一種方式。借殼上市的主要優(yōu)勢在于：（1）減少中概股企業(yè)回歸的時(shí)間成本，企業(yè)只需提交并購重組的相關(guān)資料，審核程序遠(yuǎn)比IPO簡便；（2）緩解殼公司的財(cái)務(wù)壓力，殼公司往往是已上市但經(jīng)營績效欠佳、甚至背負(fù)債務(wù)壓力的公司，若擬上市企業(yè)成為了殼公司的控股股東，那么殼公司將避免破產(chǎn)、被摘牌的后果；（3）降低中概股企業(yè)的財(cái)務(wù)成本，由于借殼方可以與殼公司就資產(chǎn)重組協(xié)議進(jìn)行協(xié)商，借殼方可以盡可能降低其并購重組所需要支付的費(fèi)用。通過借殼上市這一路徑回歸的難點(diǎn)在于挑選合適的殼公司，這也是實(shí)現(xiàn)借殼上市的關(guān)鍵所在。優(yōu)質(zhì)合適的殼公司往往兼具存在被借殼的需求、市場價(jià)值較低、股權(quán)結(jié)構(gòu)簡單、易實(shí)現(xiàn)并購重組等特點(diǎn)。尋找合適的殼公司是借殼上市前期準(zhǔn)備工作的基礎(chǔ)環(huán)節(jié)。目前來看，中概股選取的殼公司主要有以下特點(diǎn)：股權(quán)集中度高且股權(quán)結(jié)構(gòu)較為單一、市值較低、處于夕陽行業(yè)且經(jīng)營績效不佳[]。（3）20317分拆上市分拆上市指的是公司將自己的整體業(yè)務(wù)進(jìn)行拆分，將部分資產(chǎn)或者業(yè)務(wù)從整體中拆分出來，作為單獨(dú)的一部分進(jìn)行上市。分拆上市有以下特點(diǎn)：a.分拆上市是子公司首次公開募集；b.盡管分拆上市后的子公司的募股對象為廣大市場投資者，但相對而言，母公司的原有股東依然有優(yōu)勢；c.母公司擁有子公司的絕對控制權(quán)。自《分拆上市若干規(guī)定》公布后，已有越來越多企業(yè)嘗試這一方式。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s112近年分拆上市的相關(guān)政策數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得（4）CDR（中國存托憑證）上市CDR（中國存托憑證）指的是在境外上市公司將部分已經(jīng)發(fā)行上市的股票托管在當(dāng)?shù)乇９茔y行，再由境內(nèi)的存托銀行發(fā)行，在境內(nèi)A股市場上市，可供國內(nèi)的投資者買賣的一種憑證，通過CDR可以實(shí)現(xiàn)股票的異地買賣。CDR上市的運(yùn)作流程為：由具有資格的銀行境外部門在境外市場購入正股；銀行境內(nèi)部門根據(jù)其持有的正股數(shù)量，發(fā)行對應(yīng)的CDR；境內(nèi)投資者可用人民幣購買CDR，間接持有已經(jīng)在海外發(fā)行的證券。圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s18CDR發(fā)行流程CDR模式的的推出給中概股公司提供了回歸國內(nèi)的新途徑。2020年9月22日，證監(jiān)會同意VIE架構(gòu)、AB股結(jié)構(gòu)的公司——九號智能于科創(chuàng)板公開發(fā)行CDR，這是第一家通過發(fā)行CDR的形式登陸科創(chuàng)板的紅籌企業(yè)。CDR以及科創(chuàng)板的設(shè)立，對我國的資本市場來說意義非凡。它們避免了私有化借殼回歸上市的諸多弊端，并且有效改善了我國資本市場環(huán)境，積極吸引在海外上市的中概股企業(yè)，尤其是引起國家重視的諸多獨(dú)角獸企業(yè)。若采用CDR模式，中概股公司沒有必要私有化，也不用拆除VIE架構(gòu)。這樣一來，中概股公司就可以在國內(nèi)外兩個(gè)市場進(jìn)行融資，也能在兩個(gè)市場做自己的品牌，對于公司的發(fā)展非常有利。采用CDR上市的風(fēng)險(xiǎn)初步體現(xiàn)在監(jiān)管方面。由于CDR在我國實(shí)施時(shí)間短，證券監(jiān)管仍需進(jìn)一步完善。但從長期來看，日后相關(guān)制度將趨于完善，將有越來越多中概股企業(yè)選擇CDR方式進(jìn)行回歸。表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s113發(fā)行CDR的相關(guān)政策數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得（5）赴港第二上市第二上市是指在兩地都上市相同類型的股票，并通過國際托管銀行和\t"/item/%E7%AC%AC%E4%BA%8C%E4%B8%8A%E5%B8%82/_blank"證券經(jīng)紀(jì)商，實(shí)現(xiàn)股份的跨市場流通。在美上市的中概股網(wǎng)易、阿里巴巴、京東通過發(fā)行HDR在香港二次上市。目前來說，赴港第二上市的應(yīng)用并不廣泛，但它同樣具有獨(dú)特的優(yōu)勢。首先，赴港第二上市能夠方便企業(yè)（尤其是具有不同投票權(quán)的企業(yè)）在不同資本市場進(jìn)行融資，為企業(yè)發(fā)展提供資金補(bǔ)充；其次，赴港第二上市流通的股份能夠利用價(jià)格傳遞機(jī)制、24小時(shí)交易股票流通體系來提高公司股票的流動性；此外，赴港第二上市的企業(yè)可使用美國通用會計(jì)準(zhǔn)則編制的會計(jì)報(bào)表，無需重新編制財(cái)務(wù)報(bào)表，減輕了企業(yè)關(guān)于報(bào)表重制、財(cái)務(wù)披露方面的成本；最后，中概股企業(yè)在香港二次上市后可以獲得投資者的廣泛關(guān)注，進(jìn)一步提升企業(yè)的知名度和影響力[]。2018年4月，港交所發(fā)布《新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司上市制度》。允許未能通過主板財(cái)務(wù)資格測試的生物科技公司、擁有不同投票權(quán)架構(gòu)的公司在港交所上市，為尋求在香港作第二上市的大中華及國際公司設(shè)立新的便利第二上市渠道。為提高港交所上市企業(yè)質(zhì)量、降低交易風(fēng)險(xiǎn)，《新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司上市制度》對赴港第二上市企業(yè)的市值、盈利等要求設(shè)置了門檻。具體要求見下表：表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s114赴港第二上市的要求《聯(lián)合政策聲明》途徑《上市規(guī)則》第十九C章途徑業(yè)務(wù)以大中華為中心禁止允許主要上市所在的證券交易所認(rèn)可證券交易所合資格交易所是否為創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司無要求是上市時(shí)最低市值4億美元無不同投票權(quán)的非大中華發(fā)行人：100億港元其他合資格發(fā)行人：400億港元；或最近一個(gè)會計(jì)年度的收益至少10億港元、市值達(dá)到100億港元在主要上市交易所的最低業(yè)務(wù)紀(jì)錄要求上市至少5年并有良好的合規(guī)紀(jì)錄（市值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過4億美元除外）有兩個(gè)完整會計(jì)年度的良好合規(guī)紀(jì)錄數(shù)據(jù)來源：根據(jù)公開資料整理所得2019年11月，阿里巴巴成功在港交所第二上市。此后，京東、網(wǎng)易、中通快遞、萬國數(shù)據(jù)等中概股相繼奔赴港交所進(jìn)行第二上市。在港第二上市不僅能夠幫助中概股企業(yè)募集資金，還能夠增加股本、提高企業(yè)市值。此外，在當(dāng)今中美關(guān)系緊張的國際形勢下，中概股在港第二上市也可以分?jǐn)?、對沖由于政治形態(tài)變化所帶來的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。目前，我國A股的市場體系建設(shè)正在不斷完善中，我國A股的市場環(huán)境也較為穩(wěn)定。隨著一系列新措施、新產(chǎn)品的推出，A股與港股、美股之間的上市門檻、上市難度、上市成本等的差異正在不斷縮小。且相比海外資本市場，同行業(yè)企業(yè)在我國A股市場往往有者更高的市場估值及溢價(jià)水平，能夠幫助企業(yè)更順利地融得資金，獲取更多融資來加速企業(yè)的發(fā)展。同時(shí)，中美國際形勢緊張，《外國問責(zé)法案》將制約中概股企業(yè)在美國資本市場的發(fā)展與前景，赴港第二上市這一路徑的開放能夠使在美中概股企業(yè)降低因政治局勢所帶來的風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)價(jià)值、現(xiàn)金流都更加穩(wěn)定。未來回歸的中概股企業(yè)將不在少數(shù)，這些企業(yè)的回歸不僅有利于企業(yè)的自身發(fā)展，也能夠?yàn)槲覈馁Y本市場注入新活力，為我國的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)貢獻(xiàn)新力量。分拆上市與其他路徑的優(yōu)劣比較表STYLEREF1\s4-SEQ表\*ARABIC\s115分拆上市與其他路徑的優(yōu)劣比較優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)分拆上市（1）拓寬融資渠道，方便募集資金；（2）母子公司聚焦其核心業(yè)務(wù)，生產(chǎn)經(jīng)營更加專業(yè)化；（3）有利于子公司實(shí)施股權(quán)激勵政策。（1）稀釋母公司對子公司的控股權(quán)；（2）加劇同業(yè)競爭；（3）產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易；（4）增加經(jīng)營成本等。IPO整體上市（1）發(fā)行對象廣，上市后能夠迅速為企業(yè)募集到大量資金；（2）能夠吸引投資者的關(guān)注，提高企業(yè)的公眾形象和知名度；（3）無同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易問題。（1）對企業(yè)市值、經(jīng)營狀況、財(cái)務(wù)指標(biāo)要求較高；（2）審核流程相對復(fù)雜，增加時(shí)間成本；（3）發(fā)行難度較大，發(fā)行成本較高。借殼上市（1）審核程序遠(yuǎn)比IPO簡便，減少中概股企業(yè)回歸的時(shí)間成本；（2）緩解殼公司的財(cái)務(wù)壓力，避免破產(chǎn)、被摘牌；（3）借殼方與殼公司進(jìn)行協(xié)商，減少借殼方所需要支付的費(fèi)用。（1）難以尋求合適的殼公司，前期的時(shí)間成本較高；（2）無法配套募集資金。CDR（1）中概股公司無需經(jīng)歷私有化退市、拆除VIE架構(gòu)的環(huán)節(jié)，降低了回歸上市的難度；（2）中概股公司同時(shí)在國內(nèi)外兩個(gè)市場上進(jìn)行融資，降低了融資難度。CDR在我國實(shí)施時(shí)間短，相關(guān)的監(jiān)管制度仍不完善。赴港第二上市（1）方便企業(yè)（尤其是具有不同投票權(quán)的企業(yè)）在不同資本市場進(jìn)行融資，為企業(yè)發(fā)展提供資金補(bǔ)充；（2）利用價(jià)格傳遞機(jī)制、24小時(shí)交易股票流通體系來提高公司股票的流動性；（3）赴港第二上市的企業(yè)可使用美國通用會計(jì)準(zhǔn)則編制的會計(jì)報(bào)表，無需重新編制財(cái)務(wù)報(bào)表，減輕了企業(yè)關(guān)于報(bào)表重制、財(cái)務(wù)披露方面的成本。上市門檻高，適用于市值高于4億美元、或符合條件的創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司。天能動力選擇分拆上市的原因聚焦子公司鋰電池業(yè)務(wù)母公司天能動力之所以選擇分拆上市這一路徑回歸A股的主要原因是母公司天能動力希望分拆鋰電池業(yè)務(wù)，使子公司天能股份單獨(dú)負(fù)責(zé)這一板塊。這樣一來，子公司天能股份作為獨(dú)立的公司可以更加專注于鋰電池業(yè)務(wù)的發(fā)展，而母公司將注意力聚焦于鉛蓄動力電池業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級。在這樣專業(yè)化分工的背景下，不同業(yè)務(wù)部門之間的負(fù)協(xié)同效應(yīng)得以消失，使母子公司的經(jīng)營水平、管理水平都能夠顯著提升。拓寬母公司融資渠道圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s19天能動力2016-2020年研發(fā)費(fèi)用、凈利潤從財(cái)務(wù)報(bào)表來看，天能動力2017-2019三年的凈利潤約在10-20億元，而研發(fā)費(fèi)用高達(dá)10億元左右，母公司因高昂的研發(fā)費(fèi)用不得不面臨較大的財(cái)務(wù)壓力。而無論是鉛蓄動力電池生產(chǎn)線的升級，還是鋰電池業(yè)務(wù)的開放創(chuàng)新，這都需要一筆不菲的研發(fā)費(fèi)用。母公司只能通過融資來緩解其資金壓力。天能動力分拆鋰電池業(yè)務(wù)上市，不僅使母公司天能動力的融資渠道更加多樣化，減少天能動力的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，還能使這筆募集資金最大化、最高效地將其利用在技術(shù)創(chuàng)新和產(chǎn)品研發(fā)上。提高公司市場估值提高母子公司是分拆上市的常見動因之一。對天能動力來說，此次分拆上市的確引起了投資者的關(guān)注。投資者不再局限于關(guān)注天能動力的鉛蓄動力電池業(yè)務(wù)，也開始對天能動力的鋰電池業(yè)務(wù)感興趣，畢竟新能源板塊屢創(chuàng)新高，吸引了大量的資金流入。從信號傳遞理論來說，天能動力分拆上市這一舉動向投資者傳遞了公司價(jià)值被低估的信號。的確，無論是在天能動力發(fā)布分拆上市公告后，還是在天能股份于科創(chuàng)板上市交易后，母公司天能動力的股價(jià)都在短期內(nèi)獲得了較大的漲幅。且相比國內(nèi)市場，港交所上市企業(yè)的市場價(jià)值總是遠(yuǎn)低于國內(nèi)同行業(yè)企業(yè)。此次分拆上市可以發(fā)現(xiàn)，子公司天能股份的市值甚至遠(yuǎn)高于母公司天能動力。因此，天能動力此次分拆上市確實(shí)使使天能動力、天能股份獲得更高的市場估值。高效實(shí)施股權(quán)激勵基于管理層激勵假說，母公司分拆上市后有助于子公司實(shí)施股權(quán)激勵政策，顯著改善管理層的工作態(tài)度、激發(fā)管理層的積極性。畢竟此時(shí)股價(jià)與公司利潤將與子公司管理層息息相關(guān)，只有良好的經(jīng)營才能夠使公司獲得更高的利潤、得到更多投資者的關(guān)注和認(rèn)可。根據(jù)《天能股份上市公告書》說明，其現(xiàn)金分紅比例為：在滿足現(xiàn)金分紅條件時(shí)，公司采取固定比例政策進(jìn)行現(xiàn)金分紅，即每年以現(xiàn)金方式分配的利潤應(yīng)不低于當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的歸屬于公司股東的凈利潤的10%。且任意三個(gè)連續(xù)會計(jì)年度內(nèi)，公司以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤不少于該三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤的30%。公司在不同的發(fā)展階段進(jìn)行利潤分配時(shí)，現(xiàn)金分紅在當(dāng)次利潤分配中所占比例為20%、40%或80%。天能動力分拆天能股份上市后，子公司天能股份的管理層可以直接參與鋰電池業(yè)務(wù)的決策，擁有實(shí)際決策權(quán)。而在分拆上市前，鋰電池并非天能動力的主營業(yè)務(wù)，母公司對鋰電池業(yè)務(wù)也難以做到盡心盡責(zé)。母公司的管制和不重視使得天能動力的鋰電池業(yè)務(wù)停滯不前、落于人后，不利于鋰電池業(yè)務(wù)的未來發(fā)展。但此次分拆上市，子公司天能股份的高管層能夠投入更多精力和時(shí)間來參與、督促鋰電池業(yè)務(wù)的發(fā)展。天能動力分拆上市回歸的風(fēng)險(xiǎn)存在關(guān)聯(lián)交易，降低獨(dú)立性天能股份（688819）雖以開拓鋰電池的市場為主要任務(wù)，但是也需要跟進(jìn)鉛蓄動力電池板塊的技術(shù)升級和創(chuàng)新，這一部分業(yè)務(wù)不免與母公司（00819）的主營業(yè)務(wù)有所重疊。因此母子公司可通過內(nèi)部交易來達(dá)到降低生產(chǎn)、交易成本，而此舉易加強(qiáng)母子公司業(yè)務(wù)間的關(guān)聯(lián)性及依賴程度，從而降低母子公司業(yè)務(wù)的獨(dú)立性。稀釋母公司天能動力的控股權(quán)天能動力分拆前后股權(quán)變化如下圖所示。圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s110天能動力分拆前股權(quán)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來源：《天能股份首次公開發(fā)行股票科創(chuàng)板上市公告書》圖STYLEREF1\s4-SEQ圖\*ARABIC\s111天能動力分拆后股權(quán)結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來源：《天能股份首次公開發(fā)行股票科創(chuàng)板上市公告書》經(jīng)過對比發(fā)現(xiàn)，天能動力分拆前后的股權(quán)結(jié)構(gòu)并未發(fā)生太大變動，主要是對母公司的控股權(quán)造成了影響。分拆上市前，天能動力間接持有天能股份98.34%的股份；分拆上市后，天能動力間接持有天能股份82.29%的股份。分拆前后共計(jì)減少16.05%的股權(quán)。母公司分拆子公司上市無法避免母公司股權(quán)稀釋，從而減弱了母公司對子公司的控制權(quán)。21768結(jié)論與建議4148結(jié)論經(jīng)過對天能動力分拆上市這一案例的分析，本文得出以下結(jié)論：（1）天能動力回歸國內(nèi)資本市場的外部因素包括：資本市場政策寬松、新能源政策補(bǔ)貼推動鋰電池產(chǎn)業(yè)發(fā)展、市場估值低于A股同行業(yè)公司、鋰電池行業(yè)競爭加劇。（2）天能動力回歸國內(nèi)資本市場的內(nèi)部因素包括：緩解資金壓力，籌資發(fā)展鋰電池產(chǎn)業(yè)；提升品牌效應(yīng)，獲得市場關(guān)注度及估值溢價(jià)；提高研發(fā)創(chuàng)新能力；調(diào)整公司戰(zhàn)略，升級鉛蓄動力電池生產(chǎn)線并提升鋰電產(chǎn)品競爭力；通過開拓鋰電池市場來擴(kuò)展公司新的盈利點(diǎn)。（3）天能動力選擇分拆上市這一路徑的優(yōu)勢在于：使母子公司各自聚焦核心業(yè)務(wù)，促進(jìn)鋰電池業(yè)務(wù)的發(fā)展；拓寬母公司天能動力的融資渠道，減少財(cái)務(wù)壓力；母子公司因分拆上市的行為吸引投資者關(guān)注，獲得更高的市場價(jià)值；有利于子公司天能股份實(shí)施股權(quán)激勵，提高管理層的管理效率及工作態(tài)度。