公司理財(cái)(第二版)第15章營運(yùn)資本管理

2025/2/161第15章營運(yùn)資本管理2025/2/162本章學(xué)習(xí)目標(biāo)理解營運(yùn)資本的概念及其在公司理財(cái)?shù)牡匚焕斫鉅I運(yùn)資本管理的盈利性與風(fēng)險(xiǎn)性權(quán)衡觀念理解和掌握營運(yùn)資本的結(jié)構(gòu)性管理理解和掌握營運(yùn)資本的對稱性管理2025/2/163有鑒于此，本章討論：營運(yùn)資本管理概述營運(yùn)資本的結(jié)構(gòu)性管理營運(yùn)資本的對稱性管理2025/2/164一、營運(yùn)資本管理概述2025/2/165營運(yùn)資本管理概述（一）營運(yùn)資本的概念營運(yùn)資本通常是指企業(yè)組織的流動資產(chǎn)總額；而營運(yùn)資本凈額則是指企業(yè)組織的流動資產(chǎn)總額與流動負(fù)債總額之間的差額。如果流動資產(chǎn)總額大于流動負(fù)債總額，則營運(yùn)資本凈額為正值，與它相對應(yīng)的一部分流動資產(chǎn)的資金來源為長期負(fù)債或所有者權(quán)益的一定份額。為了有效地管理營運(yùn)資本，財(cái)務(wù)經(jīng)理人首先要保證企業(yè)組織生產(chǎn)經(jīng)營活動具有充足的償債能力。流動比率、速動比率和營運(yùn)資本凈額是構(gòu)成衡量企業(yè)組織整體償債能力的三個基本指標(biāo)。2025/2/166營運(yùn)資本管理概述（二）營運(yùn)資本管理在公司理財(cái)?shù)牡匚挥行У臓I運(yùn)資本管理，要求企業(yè)組織以一定的營運(yùn)資本凈額為基礎(chǔ)，正常地從事生產(chǎn)經(jīng)營活動。公司理財(cái)本質(zhì)上是一種現(xiàn)金流量安排。如何保持企業(yè)組織的短期償債能力，合理地協(xié)調(diào)流動資產(chǎn)與流動負(fù)債之間的關(guān)系，保持合理的營運(yùn)資本凈額水平是公司理財(cái)?shù)默F(xiàn)金流量安排的重要組成部分。畢竟，企業(yè)組織的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)首先體現(xiàn)于其短期償債能力。

2025/2/167營運(yùn)資本管理概述（三）營運(yùn)資本的盈利性與風(fēng)險(xiǎn)性權(quán)衡問題財(cái)務(wù)經(jīng)理人在全面考察企業(yè)組織的營運(yùn)資本凈額水平時(shí)，必須同時(shí)兼顧盈利性與風(fēng)險(xiǎn)性這兩個層面。從盈利性來考察，與營運(yùn)資本凈額相對應(yīng)的那一部分流動資產(chǎn)的資金來源是長期資金。基于流動資產(chǎn)與非流動資產(chǎn)盈利能力的差別，以及短期債務(wù)與長期債務(wù)或股權(quán)的資本成本（率）的差別，營運(yùn)資本凈額越大，則意味著企業(yè)組織將以更大份額的資本成本（率）較高的長期資金運(yùn)用到盈利能力較低的流動資產(chǎn)，從而，使企業(yè)組織的整體盈利水平相應(yīng)降低；反之亦然。2025/2/168營運(yùn)資本管理概述這是公司理財(cái)不可忽視的營運(yùn)資本凈額水平與企業(yè)組織盈利水平之間的內(nèi)在聯(lián)系。從風(fēng)險(xiǎn)性來看，企業(yè)組織陷入無力償付到期債務(wù)而導(dǎo)致技術(shù)性無力清償（TechnicallyInsolvent）的可能性通常可以用營運(yùn)資本凈額水平來衡量。企業(yè)組織的營運(yùn)資本凈額越大，意味著流動資產(chǎn)總額與流動負(fù)債總額之間的差額越大，則陷入技術(shù)性無力清償?shù)目赡苄砸簿驮叫?；反之亦然?025/2/169營運(yùn)資本管理概述基于現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境，盈利機(jī)制與風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制往往并存。企業(yè)組織要獲得更高的盈利，往往要以承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)為代價(jià)；如果企業(yè)組織只愿意承擔(dān)較小的風(fēng)險(xiǎn)，則必須在獲得的盈利水平上做出一定的犧牲。它們之間存在著一定的互為消長的關(guān)系。公司理財(cái)必須對流動資產(chǎn)、流動負(fù)債以及兩者之間的匹配所引起的盈利性與風(fēng)險(xiǎn)性之間的消長關(guān)系進(jìn)行全面的估量，合理地進(jìn)行營運(yùn)資本的結(jié)構(gòu)性管理。2025/2/1610二、營運(yùn)資本的結(jié)構(gòu)性管理2025/2/1611營運(yùn)資本的結(jié)構(gòu)性管理營運(yùn)資本這個概念本身就表明營運(yùn)資本存在結(jié)構(gòu)性和對稱性管理問題。營運(yùn)資本的結(jié)構(gòu)性管理表現(xiàn)在流動資產(chǎn)或流動負(fù)債內(nèi)部各個項(xiàng)目如何體現(xiàn)盈利性與流動性的結(jié)構(gòu)安排，而其對稱性管理則表現(xiàn)在流動資產(chǎn)與流動負(fù)債之間如何協(xié)調(diào)，構(gòu)建起兩者之間的匹配關(guān)系。2025/2/1612營運(yùn)資本的結(jié)構(gòu)性管理（一）流動資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性管理流動資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性管理的目的在于確定一個既能維持企業(yè)組織的正常生產(chǎn)經(jīng)營活動，又能在減少或不增加風(fēng)險(xiǎn)的前提下，給企業(yè)組織帶來盡可能多利潤的流動資產(chǎn)水平。一般而言，流動資產(chǎn)的盈利能力低于非流動資產(chǎn)。企業(yè)組織的流動資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不同，其盈利能力也不同。實(shí)例15-1.doc2025/2/1613營運(yùn)資本的結(jié)構(gòu)性管理企業(yè)組織的流動資產(chǎn)結(jié)構(gòu)安排是多種因素共同作用的結(jié)果。這些因素包括銷售水平和現(xiàn)金流量的變動性、經(jīng)營杠桿和財(cái)務(wù)杠桿等。不存在一種對所有企業(yè)組織都是合理的流動資產(chǎn)結(jié)構(gòu)安排。企業(yè)組織理應(yīng)根據(jù)其自身的具體管理情境，根據(jù)企業(yè)組織的風(fēng)險(xiǎn)與收益權(quán)衡觀念做出合理的選擇。2025/2/1614營運(yùn)資本的結(jié)構(gòu)性管理（二）流動負(fù)債的結(jié)構(gòu)性管理由于企業(yè)組織的預(yù)期現(xiàn)金流入量很難與債務(wù)到期時(shí)間及數(shù)額完全保持匹配關(guān)系，這就要求流動負(fù)債的結(jié)構(gòu)性管理把重點(diǎn)放在負(fù)債到期的結(jié)構(gòu)問題上。在允許現(xiàn)金流量波動的前提下，企業(yè)組織在負(fù)債到期結(jié)構(gòu)上應(yīng)當(dāng)保持多大的安全邊際。這個問題的解決同樣有賴于風(fēng)險(xiǎn)與收益之間的權(quán)衡與選擇。實(shí)例15-2.doc

2025/2/1615營運(yùn)資本的結(jié)構(gòu)性管理長、短期負(fù)債的盈利能力與風(fēng)險(xiǎn)各不相同。這就要求財(cái)務(wù)經(jīng)理人在流動負(fù)債的結(jié)構(gòu)性管理時(shí)，對其盈利性與風(fēng)險(xiǎn)性進(jìn)行權(quán)衡和選擇，以確定既能使風(fēng)險(xiǎn)最小、又能使企業(yè)組織盈利能力最大化的流動負(fù)債結(jié)構(gòu)。同樣不存在一種對所有企業(yè)組織都是最合理的長、短期負(fù)債結(jié)構(gòu)組合。財(cái)務(wù)經(jīng)理人必須考慮其他各種因素如企業(yè)組織的銷售及現(xiàn)金流量的變動如何影響企業(yè)組織的價(jià)值。根據(jù)不同流動負(fù)債結(jié)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)與收益的全面估量與綜合權(quán)衡，從而選擇合理的流動負(fù)債結(jié)構(gòu)。2025/2/1616三、營運(yùn)資本的對稱性管理2025/2/1617營運(yùn)資本的對稱性管理公司理財(cái)，通俗地說，就是企業(yè)組織現(xiàn)金流量的安排。其實(shí)質(zhì)就是企業(yè)組織資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)這兩大結(jié)構(gòu)的調(diào)整與安排。從會計(jì)學(xué)的角度看，也就是資產(chǎn)負(fù)債表左邊與右邊的協(xié)調(diào)。企業(yè)組織的資產(chǎn)負(fù)債表體現(xiàn)了企業(yè)組織的資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)（公司理財(cái)過程中，現(xiàn)金流量安排的結(jié)果即現(xiàn)金流動的存量表現(xiàn)）。有鑒于此，財(cái)務(wù)經(jīng)理人可以進(jìn)一步從公司理財(cái)?shù)囊曇巴敢暺髽I(yè)組織的資產(chǎn)負(fù)債表。2025/2/1618營運(yùn)資本的對稱性管理（一）基于公司理財(cái)視野的資產(chǎn)負(fù)債表“此時(shí)無聲勝有聲”，同樣地，“此時(shí)無數(shù)勝有數(shù)”。如何透過資產(chǎn)負(fù)債表的結(jié)構(gòu)安排識別企業(yè)組織隱含的風(fēng)險(xiǎn)呢？從公司理財(cái)?shù)囊暯强?，資產(chǎn)負(fù)債表描述了企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)兩大結(jié)構(gòu)內(nèi)部及其相互之間的協(xié)調(diào)關(guān)系。2025/2/1619營運(yùn)資本的對稱性管理一切資本來源即資本結(jié)構(gòu)都表現(xiàn)為一定的資產(chǎn)形態(tài)即資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)存在對稱性關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)存在對稱性關(guān)系以兩者之間存在的內(nèi)在關(guān)系為基礎(chǔ)。這種內(nèi)在關(guān)系表現(xiàn)在兩個方面：（1）資產(chǎn)與其來源的總量總是相等，也就是資產(chǎn)一旦取得必定以一定的資產(chǎn)形態(tài)表現(xiàn)出來；（2）資產(chǎn)與其資本來源的結(jié)構(gòu)存在一定的對應(yīng)關(guān)系。資產(chǎn)負(fù)債表左右兩邊各項(xiàng)目都按流動性強(qiáng)弱確定其排列順序和結(jié)構(gòu)。2025/2/1620營運(yùn)資本的對稱性管理從資產(chǎn)方面看，其流動性表明資產(chǎn)價(jià)值實(shí)現(xiàn)或轉(zhuǎn)移或攤銷時(shí)間的長度。從資本來源方面看，其流動性則表明融資清欠、退還或可以使用時(shí)間的長度。實(shí)際上，資產(chǎn)負(fù)債表各項(xiàng)目按流動性排列揭示了企業(yè)未來現(xiàn)金流量的數(shù)額、時(shí)間順序及其不確定性程度。2025/2/1621營運(yùn)資本的對稱性管理從時(shí)間上看，資產(chǎn)與其資本來源各個項(xiàng)目之間形成了一種內(nèi)在對應(yīng)關(guān)系，因而，可以將資產(chǎn)分為長期資產(chǎn)與短期資產(chǎn)，相應(yīng)地，資本來源也可以分為長期融資與短期融資。它們之間的對稱關(guān)系表現(xiàn)為：2025/2/1622營運(yùn)資本的對稱性管理（1）長期資產(chǎn)通常由長期融資提供。否則，企業(yè)組織就可能由于以短期融資支持長期資產(chǎn)而帶來償債壓力，以致到期不能償債，從而陷入財(cái)務(wù)困境。當(dāng)然，企業(yè)組織可以不斷地借新債還舊債，用短期融資來支持長期資產(chǎn)，可以獲得低融資成本。但是，一旦新債難以籌措，企業(yè)組織可能陷入財(cái)務(wù)困境。2025/2/1623營運(yùn)資本的對稱性管理（2）短期資產(chǎn)通常由短期融資提供。這時(shí)，短期資產(chǎn)可以在較短的時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)、轉(zhuǎn)移或攤銷其價(jià)值，也就可以保證短期融資的清欠和退還。（3）短期資產(chǎn)也可以由長期融資提供。從理論上說，這是一種最保險(xiǎn)的方法。當(dāng)然，也是一種成本最高的方法。在這種情況下，企業(yè)組織通常不會面臨償債或流動性壓力，但長期融資卻要支付比短期融資更高的融資成本。2025/2/1624營運(yùn)資本的對稱性管理資產(chǎn)負(fù)債表各項(xiàng)目按流動性排列揭示了企業(yè)組織未來現(xiàn)金流量的數(shù)額、時(shí)間順序及其不確定性。這就隱含著企業(yè)組織的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。它是對企業(yè)組織財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的揭示。這種風(fēng)險(xiǎn)在資產(chǎn)負(fù)債表兩邊所表示的含義和方向不同。2025/2/1625營運(yùn)資本的對稱性管理從資產(chǎn)方面看，其流動性表明了資產(chǎn)價(jià)值實(shí)現(xiàn)或轉(zhuǎn)移或攤銷時(shí)間的長度，由短期資產(chǎn)到長期資產(chǎn)，其風(fēng)險(xiǎn)逐漸由小到大，而且這種風(fēng)險(xiǎn)是資產(chǎn)能否迅速實(shí)現(xiàn)和補(bǔ)償其價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)。從資本來源方面看，其流動性表明融資清欠、退還或可以使用時(shí)間的長度，由短期融資到長期籌資，其風(fēng)險(xiǎn)由大到小，而且這種風(fēng)險(xiǎn)是到期能否及時(shí)償債的風(fēng)險(xiǎn)。2025/2/1626營運(yùn)資本的對稱性管理如果將兩者結(jié)合起來，不難看到：（1）如果資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)確實(shí)對稱，那么，一方較大的風(fēng)險(xiǎn)恰好為另一方較小的風(fēng)險(xiǎn)所抵消，從而，企業(yè)組織的整體風(fēng)險(xiǎn)趨向于中和。（2）企業(yè)組織的償債風(fēng)險(xiǎn)或財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)能否消除，歸根到底取決于企業(yè)組織的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)能否消除或避免。2025/2/1627營運(yùn)資本的對稱性管理只要企業(yè)組織的資產(chǎn)經(jīng)營不存在問題，其價(jià)值能夠順利實(shí)現(xiàn)或補(bǔ)償，到期償債就不存在問題，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也就隨之消失。但是，如果企業(yè)組織的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)本身不對稱，即使資產(chǎn)價(jià)值能夠順利實(shí)現(xiàn)或補(bǔ)償，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也會由于企業(yè)組織的收款期與支付期（現(xiàn)金流入量與現(xiàn)金流出量發(fā)生時(shí)間）不一致而繼續(xù)存在?？梢?，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)存在于企業(yè)組織的財(cái)務(wù)運(yùn)作（資本結(jié)構(gòu)）之中，但取決于資產(chǎn)經(jīng)營的成效和順利與否（資產(chǎn)結(jié)構(gòu)）。這就是企業(yè)組織的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)影響資本結(jié)構(gòu)的道理之所在！2025/2/1628營運(yùn)資本的對稱性管理（二）營運(yùn)資本的對稱性管理資本結(jié)構(gòu)與資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的對稱性關(guān)系不外乎以下三類：1。穩(wěn)定結(jié)構(gòu)流動負(fù)債流動資產(chǎn)長期負(fù)債這意味著：風(fēng)險(xiǎn)小，成本高（收益低）。流動比率2：1的要求只有穩(wěn)定結(jié)構(gòu)能滿足。2025/2/1629營運(yùn)資本的對稱性管理2。中庸結(jié)構(gòu)流動資產(chǎn)流動負(fù)債這意味著：風(fēng)險(xiǎn)和成本都比較低。但是，要求企業(yè)經(jīng)營過程相當(dāng)順暢，現(xiàn)金流量的時(shí)間和數(shù)額完全匹配。2025/2/1630營運(yùn)資本的對稱性管理3。風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)流動資產(chǎn)流動負(fù)債長期資產(chǎn)這意味著：成本低（收益高），風(fēng)險(xiǎn)高。實(shí)例15-3.doc2025/2/1631營運(yùn)資本的對稱性管理由于資產(chǎn)的流動性與盈利性存在矛盾，流動性越強(qiáng)，盈利性越弱。財(cái)務(wù)經(jīng)理人要注意在流動性與盈利性之間權(quán)衡，避免將高成本的資本來源用于非增值甚至消耗性資產(chǎn)項(xiàng)目上。總體上看，資產(chǎn)負(fù)債表體現(xiàn)了“平衡中求發(fā)展”的思想。2025/2/1632營運(yùn)資本的對稱性管理根據(jù)上述討論，企業(yè)組織的資產(chǎn)負(fù)債表揭示了企業(yè)存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)＝資本來源強(qiáng)強(qiáng)

流動性流動性匹配

弱弱流動性圖示靜態(tài)動態(tài)2025/2/1633營運(yùn)資本的對稱性管理

資產(chǎn)=資本來源小大風(fēng)險(xiǎn)性風(fēng)險(xiǎn)中和風(fēng)險(xiǎn)性大小風(fēng)險(xiǎn)性圖示靜態(tài)動態(tài)2025/2/1634營運(yùn)資本的對稱性管理

資產(chǎn)=資本來源小小收益性匹配資本成本