豪能股份：同步器龍頭多業(yè)布局打開成長(zhǎng)空間

信達(dá)證券CINASECURITIES—豪能股份(603809)公司首次覆蓋報(bào)告執(zhí)業(yè)編號(hào)：S1500525010002聯(lián)系電話：136130123933.豪能股份：國內(nèi)領(lǐng)先的同步器龍頭，迎汽車電動(dòng)化+航空航請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露2公司研究公司研究投資評(píng)級(jí)買入上次評(píng)級(jí)50% 資料來源：聚源，信達(dá)證券研發(fā)中心本期內(nèi)容提要:本期內(nèi)容提要:◆深耕同步器賽道，多業(yè)布局打開成長(zhǎng)空間。公司成立于2006年，于2017年上市交易。公司深耕汽零行業(yè)數(shù)十年，成長(zhǎng)為國內(nèi)同步器龍頭企業(yè)，具備同步器總成和差速器總成全產(chǎn)品線供應(yīng)能力，實(shí)現(xiàn)了乘用車、商用車全覆蓋；2020年公司通過收購昊軼強(qiáng)切入航空航天賽道，形成“汽車+航空航天”雙業(yè)布局；2024年9月，公司簽署《工業(yè)項(xiàng)目投資合同》，投資布局新能源汽車行星減速機(jī)構(gòu)零件、高精密工業(yè)行星減速機(jī)、機(jī)器人用高精密減速機(jī)及關(guān)節(jié)驅(qū)動(dòng)總成等領(lǐng)域。目前，公司同步器業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，市場(chǎng)占有率較高；差速器放量在即，毛利率持續(xù)回升；減速器項(xiàng)目已有部分產(chǎn)品配套客戶；航空航天業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展。2024H1公司營收、利潤情況表現(xiàn)良好，多業(yè)布局疊加機(jī)器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢(shì)有望為公司未來打開成長(zhǎng)空間。公司主要數(shù)據(jù)52周內(nèi)股價(jià)波動(dòng)區(qū)間17.59-6.89資料來源：聚源，信達(dá)證券研發(fā)中心◆橫向拓展傳動(dòng)系統(tǒng)零部件，核心差速器項(xiàng)目放量在即。公司作為乘用車同步器領(lǐng)域龍頭，在生產(chǎn)規(guī)模、先進(jìn)設(shè)備、全產(chǎn)業(yè)鏈工藝方面具有核心競(jìng)爭(zhēng)力，在產(chǎn)品品質(zhì)和單位成本方面具有顯著優(yōu)勢(shì)。商用車AMT重卡領(lǐng)域，公司已跨入國內(nèi)重卡AMT相關(guān)產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)第一梯隊(duì)，已與多家主機(jī)廠達(dá)成合作并獨(dú)家配套采埃孚重卡AMT行星結(jié)構(gòu)等零件，公司重卡AMT同步器業(yè)務(wù)迎來確定性增量。差速器是公司重點(diǎn)發(fā)力方向之一，已與比亞迪、吉利、博格華納、匯川等客戶在差速器產(chǎn)品方面開展多項(xiàng)合作，公司主要數(shù)據(jù)52周內(nèi)股價(jià)波動(dòng)區(qū)間17.59-6.89資料來源：聚源，信達(dá)證券研發(fā)中心◆航空航天業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，盈利能力較強(qiáng)。公司該業(yè)務(wù)毛利率連續(xù)多年保持在45%以上，盈利能力較強(qiáng)。核心子公司昊軼強(qiáng)2024H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.3億元，同比增長(zhǎng)10.9%。公司航空航天業(yè)務(wù)市場(chǎng)前景廣闊、盈利能力強(qiáng)勁、客戶資源豐富、產(chǎn)品布局廣泛，未來隨著行業(yè)發(fā)展步入黃金期，有望為公司帶來更多增量利潤。◆減速器產(chǎn)品前景可期，打開成長(zhǎng)新格局。減速器產(chǎn)品市場(chǎng)空間廣闊，據(jù)共研產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2023年新能源汽車減速器市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)87.5億元，預(yù)計(jì)到2028年將會(huì)增長(zhǎng)至226.5億元。人形機(jī)器人減速器與汽車減速器具有技術(shù)相似性，在底層技術(shù)邏輯、零部件、制造工藝等方面有相似之處，為傳統(tǒng)汽零企業(yè)業(yè)務(wù)升級(jí)帶來歷史機(jī)遇。公司作為同步器龍頭企業(yè)，積極布局新能源汽車行星減速機(jī)構(gòu)零件、高精密工業(yè)行星減速機(jī)等產(chǎn)線，并布局機(jī)器人用高精密減速機(jī)及關(guān)節(jié)驅(qū)動(dòng)總成等領(lǐng)域，與多個(gè)頭部科技企業(yè)達(dá)成合作，部分產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。國產(chǎn)替代趨勢(shì)+市場(chǎng)需求快速擴(kuò)大有望為公司成長(zhǎng)打開新格局?！粲A(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)計(jì)2024-2026年公司的營收分別為24.4、29.5、35.6億元，歸母凈利潤分別為3.2、4.3、5.2億元，對(duì)應(yīng)PE分別為33.5、25.1、20.7倍?？紤]到公司積極橫向拓展產(chǎn)品品類，相關(guān)產(chǎn)品放量迅速并積極開拓海外市場(chǎng)，未來預(yù)期增長(zhǎng)較高，可以給予一定估值溢價(jià)，首次覆蓋，給予“買入”◆風(fēng)險(xiǎn)因素：汽車銷量不及預(yù)期，產(chǎn)品開發(fā)效果不及預(yù)期，海外市場(chǎng)開拓不及座請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露3毛利率%34.6%31.1%32.3%EPS(攤薄)(元)0.330.28市盈率市盈率P/E(倍)50.71市凈率P/B(倍)5.084.78資料來源：Wind，信達(dá)證券研發(fā)中心預(yù)測(cè);股價(jià)為2025年2月17日收盤價(jià)請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露4 5 5 6 7 9 2.4.電機(jī)軸、定/轉(zhuǎn)子產(chǎn)線建設(shè)加快推進(jìn)，產(chǎn)品組 21 21 9 5 6 7 7 7 8 8 8 8 9 請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露5行業(yè)龍頭深耕數(shù)十載，客戶資源優(yōu)質(zhì)。豪能股份是一家從事汽車傳動(dòng)系統(tǒng)零部件研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，公司成立于2006年，發(fā)展歷程最早可追溯至1964年成立的瀘州長(zhǎng)江機(jī)械廠，2017年11月公司于上海交易所上市交易，公司深耕汽零行業(yè)數(shù)十年，作為國內(nèi)同步器龍頭業(yè)務(wù)涵蓋汽車同步器、差速器、離合器、主減齒等多個(gè)產(chǎn)品，具備同步器總成和差速器總成全產(chǎn)品線供應(yīng)能力，實(shí)現(xiàn)了乘用車、商用車全覆蓋，同時(shí)還涉獵軌道交通系統(tǒng)、電機(jī)軸、定子轉(zhuǎn)子等產(chǎn)品；2020年公司通過收購昊軼強(qiáng)切入航空航天賽道，形成“汽車+航空航天”雙業(yè)布局；2024年9月，公司簽署《工業(yè)項(xiàng)目投資合同》，投資布局新能源車、機(jī)器人減速器領(lǐng)域。公司優(yōu)質(zhì)客戶眾多。與麥格納、大眾、采埃孚、比亞迪、舍弗勒、博格華納、匯川、聯(lián)合電子等國內(nèi)外眾多主機(jī)廠建立合作關(guān)系，同時(shí)產(chǎn)品在長(zhǎng)安、長(zhǎng)城、吉利、比亞迪、賽力斯、問界、蔚來、理想、重汽等整車品牌上廣泛應(yīng)用。目前公司在成渝兩地布局有瀘州長(zhǎng)江機(jī)械有限公司、重慶豪能傳動(dòng)技術(shù)有限公司、瀘州豪能傳動(dòng)技術(shù)有限公司等子公司。資料來源：瀘州長(zhǎng)江機(jī)械有限公司官網(wǎng)（豪能股份核心子公司公司公告，證券之星，人民資訊，金融界，格隆匯，集微網(wǎng)，同花順財(cái)經(jīng)，證券日?qǐng)?bào)，信達(dá)證券研發(fā)中心公司實(shí)控人為向氏家族，其中向朝東、向朝明、向星星為一致行動(dòng)人，合計(jì)持有28.5%股權(quán)，徐應(yīng)超、杜庭強(qiáng)為向朝東舅甥，分別持有6.9%、4.3%股權(quán)。此外公司采用職業(yè)經(jīng)理人模式，公司董事長(zhǎng)張勇持有公司2.9%股份，公司的核心管理團(tuán)隊(duì)多數(shù)為專業(yè)資深人士，行業(yè)經(jīng)營管理經(jīng)驗(yàn)豐富，同時(shí)，公司的核心團(tuán)隊(duì)保持了高度穩(wěn)定性，為公司保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)奠定基礎(chǔ)。請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露6資料來源：Wind，公司公告，信達(dá)證券研發(fā)中心“汽零+航空航天”雙業(yè)布局，布局機(jī)器人減速器打開成長(zhǎng)空間。公司主要從事汽車傳動(dòng)系統(tǒng)零部件的研發(fā)生產(chǎn)以及航空航天零部件的高端精密制造。目前汽車零部件業(yè)務(wù)為公司主導(dǎo)業(yè)務(wù)，2023年汽零業(yè)務(wù)占公司營收的比重達(dá)86.5%，2020年公司通過收購昊軼強(qiáng)68.7%的股份切入航空航天精密部件制造領(lǐng)域，2023年航空航天業(yè)務(wù)營收占比已達(dá)到11.4%。公司汽零業(yè)務(wù)主要包括同步器和差速器兩大總成系統(tǒng)，此外還涉及電機(jī)軸、定子轉(zhuǎn)子、行星減速器、DCT雙離合器零件、商用車AMT行星機(jī)構(gòu)零件。1）同步器：同步器業(yè)務(wù)是公司的基盤業(yè)務(wù)，主要包括同步器齒環(huán)、齒套、齒轂、結(jié)合齒等，同時(shí)公司發(fā)力重卡AMT相關(guān)項(xiàng)目研發(fā)并已獲得訂單；2）差速器：差速器業(yè)務(wù)是公司重點(diǎn)發(fā)力方向之一，隨著產(chǎn)能逐步釋放，公司差速器總成配套率及在新能源汽車用差速器領(lǐng)域的市占率持續(xù)提升；3）減速器：公司布局高精密減速機(jī)及關(guān)節(jié)驅(qū)動(dòng)總成等產(chǎn)品，其在新能源汽車和機(jī)器人領(lǐng)域應(yīng)用廣泛，有望為公司未來成長(zhǎng)打開空間；4）航空航天：主要包括航空結(jié)構(gòu)件、標(biāo)準(zhǔn)件、材料試驗(yàn)件、相關(guān)鈑金件、模具的設(shè)計(jì)加工，以及飛機(jī)外場(chǎng)加改裝技術(shù)服務(wù)等；航天業(yè)務(wù)主要包括航天高端特種閥門、管路及連接件等。5020192020202120222023u同步器齒環(huán)u差速器u結(jié)合齒u航空零部件u其他資料來源：iFinD，信達(dá)證券研發(fā)中心2024Q1-3公司營業(yè)收入、歸母凈利潤同比提升較大，增速達(dá)到近年新高，盈利能力顯著提升。公司自2017年上市以來，受益于下游國產(chǎn)自主品牌崛起和新項(xiàng)目開拓與產(chǎn)能釋放，2020、2021年?duì)I收增速較快，整體營收規(guī)模也由2017年8.4億元增長(zhǎng)至2023年19.5億元，CAGR=15.0%；歸母凈利潤由2017年1.5億元增長(zhǎng)至2023年1.8億元，CAGR=3.3%，其中2023年由于新項(xiàng)目攤銷固定成本較高、財(cái)務(wù)費(fèi)用增加、以及對(duì)航天神坤確認(rèn)投資減值等因素導(dǎo)致歸母凈利潤同比下滑。2024Q1-3，受益于新項(xiàng)目產(chǎn)能逐步釋放、汽車零部件業(yè)務(wù)整體增長(zhǎng)，公司營業(yè)收入達(dá)到16.9億元，歸母凈利潤達(dá)到2.4億元，同比增長(zhǎng)分別為26.6%、62.6%，營收規(guī)模及盈利能力顯5050資料來源：iFinD，信達(dá)證券研發(fā)中心43210資料來源：iFinD，信達(dá)證券研發(fā)中心規(guī)模化效應(yīng)突顯，公司盈利能力提高。公司近年來管理、銷售費(fèi)用率顯著下降，2024Q1-3分別為4.8%、1.3%；2021年以來財(cái)務(wù)費(fèi)用有所增長(zhǎng)，2024Q1-3公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率為4.0%；近年來公司拓展布局新項(xiàng)目，研發(fā)費(fèi)用從2018年3.8%增長(zhǎng)至2024Q1-36.3%，增長(zhǎng)較為明顯，對(duì)比可比公司，公司研發(fā)投入長(zhǎng)期保持較高水平。請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露7公司經(jīng)營能力穩(wěn)定，毛利率自上市以來一直保持30%以上水平，2023年由于公司差速器業(yè)務(wù)攤銷成本較高、航空業(yè)務(wù)結(jié)算產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化等原因，公司毛利率下降至歷年低點(diǎn)31.1%。2024Q1-3公司主營業(yè)務(wù)持續(xù)增長(zhǎng)，同時(shí)汽車業(yè)務(wù)新項(xiàng)目、新產(chǎn)品產(chǎn)能釋放帶來成本降低，毛利率提升，2024Q1-3公司毛利率為34.1%，同比提升3.9pct，毛利率水平長(zhǎng)期領(lǐng)先可比公司；2024Q1-3公司凈利率為14.4%，同比提升3.2pct。ROE水平橫向表現(xiàn)良好，公司自2017年上市以來ROE水平除2019、2023年外均保持10%以上，峰值為2017年13.2%，長(zhǎng)期橫向比較來看，公司ROE水平表現(xiàn)優(yōu)異，大幅高出同類可比公司，且2024年公司ROE回升明顯，前三季度ROE已升至10.4%。綜合看來，公司2024Q1-3營業(yè)收入、歸母凈利潤同比大幅增長(zhǎng)；期間費(fèi)用率相較2023年小幅上升；毛利率、凈利率、ROE水平明顯回升；未來伴隨公司差速器產(chǎn)能放量，公司盈利能力有0%201920202021202220232024Q1-3資料來源：iFinD，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：iFinD，信達(dá)證券研發(fā)中心 資料來源：iFinD，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：iFinD，信達(dá)證券研發(fā)中心請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露8齒輪是車輛傳動(dòng)系統(tǒng)核心零部件，具有較高價(jià)值量。齒輪是裝備機(jī)械的重要基礎(chǔ)件，齒輪傳動(dòng)具有精密、高效、安全、高性價(jià)比等特點(diǎn)。其按使用場(chǎng)合不同可分為車輛齒輪與工業(yè)齒輪兩大體系，車輛齒輪主要運(yùn)用于車輛變速總成與車輛驅(qū)動(dòng)橋傳動(dòng)系統(tǒng)，主要有變速齒輪、轉(zhuǎn)向齒輪、差速及減速齒輪、同步器齒輪等多種類型。根據(jù)雙環(huán)傳動(dòng)招股說明書，車輛齒輪市場(chǎng)約占整個(gè)齒輪市場(chǎng)的62%，其中車輛齒輪零件約占車輛齒輪的50%，價(jià)值一般占整車總價(jià)的7%-15%。 資料來源：雙環(huán)傳動(dòng)招股說明書，信達(dá)證券研發(fā)中心根據(jù)齒輪國際標(biāo)準(zhǔn)ISO1328-1：2013，齒輪精度由高到低分為0-12共13個(gè)等級(jí)，其中0~3級(jí)為標(biāo)準(zhǔn)測(cè)量齒輪、4~6級(jí)為高精度傳動(dòng)齒輪、7~8級(jí)為普通傳動(dòng)齒輪、9~12級(jí)為低擋齒輪。一般而言，車用齒輪精度在4~9級(jí)，其中傳統(tǒng)燃油車、商用車齒輪精度較低，電動(dòng)車對(duì)齒輪精度的要求最高，可達(dá)到4級(jí)。金屬切削機(jī)床金屬切削機(jī)床3~8航空發(fā)動(dòng)機(jī)4~7起重機(jī)械6~10請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露9資料來源：博齒，信達(dá)證券研發(fā)中心電動(dòng)化對(duì)齒輪精度提出更高要求，第三方外采成為行業(yè)趨勢(shì)。發(fā)動(dòng)機(jī)、變速箱、底盤系統(tǒng)作為汽車傳統(tǒng)三大件，在傳統(tǒng)燃油車時(shí)代價(jià)值量較高、技術(shù)密集，整車廠商出于供應(yīng)鏈管理、技術(shù)保護(hù)等原因通常選擇自制，齒輪作為傳動(dòng)系統(tǒng)核心零件，也往往由整車廠自制，第三方公司的份額較小。隨著汽車電動(dòng)化深入發(fā)展，汽車齒輪精度需求進(jìn)一步提高，同時(shí)傳統(tǒng)較為封閉的供應(yīng)鏈逐漸開放，主要出于以下幾個(gè)原因：電動(dòng)化對(duì)齒輪要求更高1）電動(dòng)汽車加速快瞬時(shí)扭矩大，齒輪剛度要求較高；2）電動(dòng)車電機(jī)轉(zhuǎn)速更快且靜謐性要求更高，齒輪嚙合和加工精度要求更高。電動(dòng)化趨勢(shì)下齒輪產(chǎn)業(yè)鏈更為開放，電動(dòng)智能化時(shí)代，汽車行業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力向智能化方向轉(zhuǎn)移，傳統(tǒng)零部件價(jià)值權(quán)重下降，傳統(tǒng)主機(jī)廠外購增多；且新勢(shì)力廠商缺乏相關(guān)的技術(shù)積累和前期重資產(chǎn)投入也偏向外采，因此齒輪第三方外采成為趨勢(shì)。變速器類型多樣，不同車系偏好有差異。汽車同步器是變速箱重要組成部分，其工作原理是通過摩擦和嚙合的方式，使得齒輪間轉(zhuǎn)速逐漸接近并達(dá)到同步。當(dāng)前汽車變速器分為手動(dòng)變速器、自動(dòng)變速器兩大類，其中自動(dòng)變速器又細(xì)分為AMT（機(jī)械自動(dòng)變速器）、DCT（雙離合自動(dòng)變速器）、AT（液力自動(dòng)變速器）、CVT（無級(jí)變速器）四類。不同品牌車型由于技術(shù)路徑積累和車型定位不同，所采用的變速器類型亦有差異，總體看來，美系高端車以AT變速器為主；日韓等小排量、低油耗車型以CVT、AT為主；歐系乘用車因大眾等公司的大力推廣，多采用DCT；我國汽車市場(chǎng)曾長(zhǎng)期被AT壟斷，但目前國內(nèi)車企已大多轉(zhuǎn)向DCT路線；AMT目前主要應(yīng)用于商用車。從同步器應(yīng)用來看，AT、CVT變速箱因其自身結(jié)構(gòu)不需要使用同步器；AMT同步器需求與MT基本一致；DCT變速箱同步器單臺(tái)用量相較MT有所增加。資料來源：豪能股份招股說明書，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：豪能股份招股說明書，信達(dá)證券研發(fā)中心DCT變速箱性能優(yōu)勢(shì)帶來滲透率不斷提升，對(duì)沖燃油車市場(chǎng)沖擊。DCT變速器具有兩套手動(dòng)變速器的傳動(dòng)結(jié)構(gòu)，與MT相比，不需要斷開離合進(jìn)行換擋，傳動(dòng)效率更高；與CVT相比，具備更廣的扭矩范圍，能夠提供更強(qiáng)勁的動(dòng)力；相較于AT，DCT價(jià)格低且技術(shù)更容易被掌握。同時(shí)，從新能源混動(dòng)系統(tǒng)布置的角度看，DCT相較于AT、CVT更適合應(yīng)用于PHEV、HEV車型，因此在近年來新能源混動(dòng)汽車發(fā)展的潮流下，國產(chǎn)自主品牌加大了對(duì)DCT路徑的投入，在新能源請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露10汽車滲透率提高導(dǎo)致內(nèi)燃機(jī)汽車變速器搭載量下降的背景下，DCT變速箱同步器仍有較好的市場(chǎng)前景，根據(jù)普華有策數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)2028年我國乘用車DCT變速器將增長(zhǎng)至616.4萬，較2021年增長(zhǎng)8%。根據(jù)公司招股說明書，MT變速器同步器齒環(huán)一般為5~17個(gè)，DCT變速器應(yīng)用的同步器齒環(huán)更多，一般為10~17個(gè)，單設(shè)備同步器齒輪用量有所增加，有效對(duì)沖電動(dòng)化對(duì)燃油車市場(chǎng)的沖擊。使用壽命較長(zhǎng)較短資料來源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，信達(dá)證券研發(fā)中心公司乘用車同步器業(yè)務(wù)實(shí)力強(qiáng)勁，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。公司是國內(nèi)同步器龍頭企業(yè)，主要產(chǎn)品包括同步器齒環(huán)（銅質(zhì)同步環(huán)、沖壓鋼環(huán)、精鍛鋼環(huán)）、齒轂、齒套、結(jié)合齒、同步器總成等，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要由常州光洋、無錫代傲、武漢協(xié)和齒環(huán)等企業(yè)，公司龍頭地位穩(wěn)固。技術(shù)層面，作為中國最早的同步器齒環(huán)生產(chǎn)廠家公司積累了深厚的技術(shù)壁壘，具備成熟的模具設(shè)計(jì)制造、材料配比、鑄造擠壓、精鍛沖壓、高精度切削加工、熱處理、噴鉬等生產(chǎn)工藝，公司在生產(chǎn)規(guī)模、先進(jìn)設(shè)備、全產(chǎn)業(yè)鏈工藝方面具有核心競(jìng)爭(zhēng)力，在產(chǎn)品品質(zhì)和單位成本方面具有顯著優(yōu)勢(shì)；客戶層面，公司已對(duì)接上汽、東風(fēng)、大眾、長(zhǎng)安、吉利、濰柴集團(tuán)、格特拉克等國內(nèi)外眾多廠商，產(chǎn)品應(yīng)用廣泛并收獲多個(gè)新項(xiàng)目訂單；經(jīng)營層面，2024H1公司同步器業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.7億元。我們認(rèn)為在自主品牌普遍采用DCT路徑，且插混DHT也是主流的背景下，公司乘用車同步器業(yè)務(wù)或?qū)⒂行?duì)沖燃油車市場(chǎng)下滑，有望在未來保持較為穩(wěn)健的增速，持續(xù)為公司發(fā)展貢獻(xiàn)正向請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露11mm同步器齒環(huán)yoy資料來源：iFinD，信達(dá)證券研發(fā)中心重卡AMT變速箱性能優(yōu)異，滲透率提升。AMT變速箱是在手動(dòng)變速箱的基礎(chǔ)上進(jìn)行改造，通過加裝微機(jī)控制的自動(dòng)操縱系統(tǒng)來實(shí)現(xiàn)換擋的自動(dòng)化，其同步器用量與傳統(tǒng)變速箱一致。重卡AMT變速箱融合了MT和AT的優(yōu)點(diǎn)，具有換擋速度快、起步扭矩大、加速平穩(wěn)等特點(diǎn)，同時(shí)搭載AMT變速箱的重卡相對(duì)手動(dòng)變速箱重卡燃油效率可以提升3%-5%。從當(dāng)前細(xì)分市場(chǎng)來看，牽引、載貨的長(zhǎng)途、中長(zhǎng)途市場(chǎng)，AMT已基本成為標(biāo)配；區(qū)域集散市場(chǎng)由于客戶對(duì)價(jià)格敏感度較高，AMT產(chǎn)品普及仍需一段時(shí)間；以自卸、攪拌為代表的工程車市場(chǎng)，通過從傳統(tǒng)能源向新能源的切換，基本完成了AMT升級(jí)。根據(jù)據(jù)北航交通科學(xué)與工程學(xué)院教授徐向陽預(yù)測(cè)2025年AMT重卡市場(chǎng)占有率將達(dá)到50.0%，2030年將達(dá)到90.0%；根據(jù)福田汽車公開調(diào)研數(shù)據(jù)，2024年1-10月，國內(nèi)重卡AMT滲透率已達(dá)39.0%。獨(dú)家配套采埃孚AMT重卡行星結(jié)構(gòu)，重卡AMT同步器業(yè)務(wù)迎來確定性增量。公司已跨入國內(nèi)重卡AMT相關(guān)產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)的第一梯隊(duì)。參與了法士特、重汽、伊頓康明斯等重卡AMT相關(guān)項(xiàng)目的研發(fā)，并成功獲得訂單。公司為采埃孚重卡AMT項(xiàng)目獨(dú)家配套行星結(jié)構(gòu)等零件，部分產(chǎn)品直接出口德國采埃孚，并配套歐洲奔馳、達(dá)夫曼、斯堪尼亞等整車廠。2024H1，公司商用車重卡業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)26.6%，增幅明顯。我們認(rèn)為，在國六限制顆粒物排放、重卡行業(yè)持續(xù)治理的大背景下，隨著AMT產(chǎn)品成本的不斷降低，以及場(chǎng)景標(biāo)定、能耗節(jié)降水平的不斷提升，重卡AMT滲透率及銷量有望進(jìn)一步提升，公司重卡AMT同步器業(yè)務(wù)或?qū)⒂瓉碓隽?。mm銷量——yoy mm銷量——yoy AMT重卡滲透率資料來源：Wind，每日經(jīng)濟(jì)新聞，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：方得網(wǎng)，商用車新網(wǎng)，同花順財(cái)經(jīng)，信達(dá)心請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露12請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露13汽車差速器是能夠使左、右（或前、后）驅(qū)動(dòng)輪實(shí)現(xiàn)以不同轉(zhuǎn)速轉(zhuǎn)動(dòng)的機(jī)械結(jié)構(gòu)，由行星齒輪、行星輪架（差速器殼）、半軸齒輪等零部件組成，差速器的核心作用是改變兩側(cè)車輪的轉(zhuǎn)速，從而滿足汽車轉(zhuǎn)彎時(shí)兩側(cè)車輪轉(zhuǎn)速不同的要求。四驅(qū)系統(tǒng)車型受到青睞，差速器用量提升。兩驅(qū)系統(tǒng)汽車指汽車以前輪或后輪為驅(qū)動(dòng)輪，另外兩輪作為從動(dòng)輪行駛，一般配備1套差速器總成；四驅(qū)系統(tǒng)汽車可細(xì)分為全時(shí)四驅(qū)、分時(shí)四驅(qū)和適時(shí)四驅(qū)，一般配備2-3套差速器總成。四驅(qū)系統(tǒng)汽車相較于兩驅(qū)具有更好的牽引能力和穩(wěn)定性、操控性，能夠適應(yīng)更多的使用場(chǎng)景和新能源汽車多電機(jī)動(dòng)力方案，因此也越來越受到廠商和消費(fèi)者青睞，理想L9、ModelY、問界7/9、仰望U8等中高端車型均搭載四驅(qū)系統(tǒng)。資料來源：搜狐，CLauto酷樂汽車，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：搜狐，功夫汽車，信達(dá)證券研發(fā)中心電動(dòng)化趨勢(shì)下差速器制造要求提升，第三方采購+國產(chǎn)替代趨勢(shì)明顯。汽車電動(dòng)化背景下，差速器齒輪在靜謐性、剛度、散熱性等方面要求更高，同時(shí)由于新能源汽車的動(dòng)力總成更加緊湊，差速器總成的體積也更小。以前的差速器制造主要由下游廠商購買零部件自行裝配，主要外資供應(yīng)商有日本武藏精密、法國利拉馬、韓國韓松等企業(yè)，近年來差速器總成化、模塊化趨勢(shì)明顯，主機(jī)廠轉(zhuǎn)為直接向零部件廠商采購總成化產(chǎn)品；同時(shí)由于成本優(yōu)勢(shì)、響應(yīng)優(yōu)勢(shì)以及技術(shù)實(shí)力逐漸趕上，內(nèi)資差速器企業(yè)市場(chǎng)份額提升，國產(chǎn)替代趨勢(shì)明顯。競(jìng)爭(zhēng)格局層面，目前上市企業(yè)中差速器總成產(chǎn)能規(guī)?；季制髽I(yè)僅豪能股份、精鍛科技、派生科技等少數(shù)企業(yè)，行業(yè)發(fā)展?jié)摿^大、競(jìng)爭(zhēng)格局良好；市場(chǎng)規(guī)模層面，根據(jù)貝哲斯數(shù)據(jù)，2024年全球汽車差速器市場(chǎng)規(guī)模為214.3億美元，預(yù)計(jì)到2029年其規(guī)模將達(dá)到253.9億美元，CAGR為7.9%。請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露14資料來源：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院，信達(dá)證券研發(fā)中心公司差速器放量在即，有望成為公司核心增長(zhǎng)點(diǎn)。差速器產(chǎn)品是公司最核心的新能源汽車業(yè)務(wù)?？蛻魧用妫九c比亞迪、吉利、博格華納、匯川等客戶在差速器產(chǎn)品方面開展多項(xiàng)合作，其中部分產(chǎn)品已量產(chǎn)，公司EDS差速器總成獨(dú)家配套極氪001，差速器產(chǎn)品在極氪007、009、X等車型上均有配套；經(jīng)營層面，2024H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.0億元，實(shí)現(xiàn)毛利率5.6%，同比23年底增長(zhǎng)7.5pct，其中子公司瀘州豪能營收同比增長(zhǎng)99.1%。產(chǎn)能層面，公司規(guī)劃投資不超過8億元于2030年建設(shè)1000萬套差速器總成產(chǎn)能。此外為加快產(chǎn)業(yè)布局，于2024年10月以債轉(zhuǎn)股方式對(duì)瀘州豪能增資4億元，目前公司差速器產(chǎn)能處于快速上量階段，隨著產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張規(guī)模效益顯現(xiàn)，差速器業(yè)務(wù)毛利率回升較大，已至關(guān)鍵放量節(jié)點(diǎn)。公司差速器核心優(yōu)勢(shì)在于：1）公司擁有先進(jìn)加工制造設(shè)備，工藝技術(shù)領(lǐng)先，例如公司引進(jìn)丹麥DISA鑄造線，形成了年產(chǎn)5萬噸差速器殼體的鑄造和機(jī)加能力；2）擁有完整產(chǎn)業(yè)鏈布局，涵蓋了差速器總成制造過程中涉及的全工藝流程，產(chǎn)業(yè)鏈的完整性不僅提升了公司的競(jìng)爭(zhēng)力也提升了盈利水平；3）差速器產(chǎn)品擁有比亞迪、理想、極氪、大眾等眾多優(yōu)質(zhì)客戶，產(chǎn)品品類從零部件拓展至總成產(chǎn)品，產(chǎn)品盈利能力不斷提高；4）差速器業(yè)務(wù)主要布局在瀘州，具有能源成本、人工成本優(yōu)勢(shì)。目前，公司差速器業(yè)務(wù)在手研發(fā)項(xiàng)目和訂單充足，隨著產(chǎn)能的逐步釋放，公司差速器業(yè)務(wù)有望貢獻(xiàn)核心增量。請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露15321020222023資料來源：iFinD，信達(dá)證券研發(fā)中心2.4.電機(jī)軸、定/轉(zhuǎn)子產(chǎn)線建設(shè)加快推進(jìn)，產(chǎn)傳動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)品組合愈加豐富。公司電機(jī)軸產(chǎn)品為空心電機(jī)軸，相比于傳統(tǒng)實(shí)心軸具有重量大幅降低、能承受更高轉(zhuǎn)速、中空設(shè)計(jì)方便油冷降溫等優(yōu)點(diǎn)，能夠更好提升電驅(qū)性能，是未來電機(jī)輕量化的必然路徑。產(chǎn)能層面，2022年11月，公司宣布擬投資不超過5.5億元建設(shè)年產(chǎn)200萬件新能源汽車用電機(jī)軸產(chǎn)能，預(yù)計(jì)2025年建成投產(chǎn)；技術(shù)層面，公司通過整體鍛造實(shí)現(xiàn)了對(duì)復(fù)雜類空心電機(jī)軸的突破，使生產(chǎn)效率大幅增加；客戶層面，電機(jī)軸項(xiàng)目市場(chǎng)開拓順利，與一汽、吉利、長(zhǎng)城、舍弗勒等客戶均有合作。此外公司在傳動(dòng)系統(tǒng)還橫向拓展了電機(jī)定子轉(zhuǎn)子、主減齒等產(chǎn)品，汽車傳動(dòng)系統(tǒng)產(chǎn)品組合進(jìn)一步豐富，有利于公司實(shí)現(xiàn)傳動(dòng)系統(tǒng)全產(chǎn)業(yè)鏈布局的目標(biāo)，在未來進(jìn)一步增強(qiáng)公司競(jìng)爭(zhēng)力和盈利能力。資料來源：恒通電機(jī)，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：沃克能源，信達(dá)證券研發(fā)中心收購、設(shè)立多家子公司，業(yè)務(wù)范圍廣泛。2020年公司通過收購成飛重要供應(yīng)商昊軼強(qiáng)68.88%的股權(quán)切入航空裝備制造領(lǐng)域，目前已在航空航天領(lǐng)域擁有昊軼強(qiáng)、恒翼升、豪能空天三家子公司，業(yè)務(wù)范圍涵蓋航空器結(jié)構(gòu)件及其模具、鈑金加工制作、飛機(jī)外場(chǎng)加改裝技術(shù)服務(wù)、航天高端特種閥門、管路及連接件。請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露16資料來源：wind，公司公告，信達(dá)證券研發(fā)中心航空航天業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，整體利潤率較高。經(jīng)營層面，2024H1，昊軼強(qiáng)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.3億元，同比增長(zhǎng)10.9%，已連續(xù)5年榮獲客戶“優(yōu)秀供應(yīng)商”榮譽(yù)。且航空航天業(yè)務(wù)具有認(rèn)證、技術(shù)壁壘，競(jìng)爭(zhēng)格局較為良好，公司該業(yè)務(wù)毛利率多年保持在45%以上，盈利能力優(yōu)秀；產(chǎn)能布局層面，成都經(jīng)開區(qū)昊軼強(qiáng)廠房已量產(chǎn)，新都航空產(chǎn)業(yè)園已形成產(chǎn)能，前期投資產(chǎn)能已逐漸達(dá)產(chǎn)；2024年12月，昊軼強(qiáng)與成都青羊區(qū)管委會(huì)簽署《投資協(xié)議書》，計(jì)劃投資3億元建設(shè)航空航天零部件智能制造中心，以提升生產(chǎn)效率和降低管理成本；客戶層面，昊軼強(qiáng)為C919、C929、ARJ、波音、空客等提供精密加工產(chǎn)品，目前C919累計(jì)訂單已超千架，我國自主研制的新舟系列飛機(jī)和渦扇支線飛機(jī)ARJ21不斷增量，下游客戶高速增長(zhǎng)有望帶動(dòng)零部件企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展。整體看來公司航空航天業(yè)務(wù)市場(chǎng)前景廣闊、盈利能力強(qiáng)勁、客戶資源豐富、產(chǎn)品布局廣泛，未來隨著行業(yè)發(fā)展步入黃金期，有望為公司帶來更多增量利潤。營業(yè)收入——yoy資料來源：公司公告，信達(dá)證券研發(fā)中心減速器應(yīng)用廣泛，品類繁多。減速器是連接動(dòng)力源與執(zhí)行器的機(jī)械裝置，是機(jī)械傳動(dòng)基礎(chǔ)零部件，具有匹配轉(zhuǎn)速與傳遞扭矩的作用，通常由輸入軸、輸出軸、齒輪、軸承、密封件、潤滑系統(tǒng)等構(gòu)成。減速器應(yīng)用廣泛，例如在電動(dòng)車中降低電機(jī)轉(zhuǎn)速增大扭矩來提高電車的起步性能和爬坡能力；在機(jī)器人中作為核心零部件幫助機(jī)器人實(shí)現(xiàn)精確動(dòng)作控制。減速器分類方式多樣，例如按照結(jié)構(gòu)形式可分為同軸式、平行軸式、直角軸式減速器；按精度可分為一般傳動(dòng)減速器和精密減速器兩大類，其中精密減速器可細(xì)分為諧波、RV、行星減速器三大類；按使用場(chǎng)景可分為一般傳動(dòng)用減速器和伺服（精密控制）用減速器。//腿部和髖部金屬加工、運(yùn)輸、港口碼頭等行業(yè)為代表業(yè)為代表的需要輕負(fù)載機(jī)器人領(lǐng)域領(lǐng)域的精資料來源：觀研天下，信達(dá)證券研發(fā)中心請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露17請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露18汽車電動(dòng)化提升減速器技術(shù)要求，市場(chǎng)空間較大。燃油車主減速器作為變速器的延伸，一般安裝在驅(qū)動(dòng)橋同差速器組合工作，按照具體的驅(qū)動(dòng)方式不同，其所在的前后位置亦有差異。新能源車由于電機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)轉(zhuǎn)速調(diào)整范圍大、扭矩調(diào)整范圍小的特點(diǎn)，對(duì)于減速器需求更為剛性，一般而言，新能源汽車減速器有兩種安裝方式，一是與電驅(qū)、電控集成安裝；二是單獨(dú)作為減速器總成安裝。新能源汽車減速器產(chǎn)品在結(jié)構(gòu)集成化，零部件制造精度、剛度、減震降噪性能等方面均有提升。根據(jù)共研產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2023年，中國新能源汽車減速器市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)87.53億元，預(yù)計(jì)到2028年，市場(chǎng)規(guī)模將增長(zhǎng)至226.5億元。資料來源：機(jī)電微學(xué)堂，信達(dá)證券研發(fā)中心人形機(jī)器人減速器與汽車減速器具有技術(shù)相似性。從底層運(yùn)行邏輯上，二者都是通過齒輪傳動(dòng)來降低輸入軸的轉(zhuǎn)速，并增加扭矩的輸出；在構(gòu)成零部件層面，二者都包含軸承、齒輪、輸入與輸出軸、密封件、殼體等機(jī)械結(jié)構(gòu)，在制造工藝、原材料、設(shè)備等方面具有共通性。同時(shí)，人性機(jī)器人減速器相較于汽車減速器結(jié)構(gòu)更加緊湊、需要更高的精度和平穩(wěn)性、加工工藝復(fù)雜，單臺(tái)設(shè)備用量更大。因此人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)的發(fā)展為傳統(tǒng)汽車零部件廠商的業(yè)務(wù)延展、產(chǎn)業(yè)升級(jí)帶來了新的歷史機(jī)遇。人形機(jī)器人精密減速器產(chǎn)品互補(bǔ)性強(qiáng)。按照具體應(yīng)用場(chǎng)景，人形機(jī)器人精密減速器可細(xì)分為精密行星減速器、諧波減速器、RV減速器三類，不同減速器因其特性適用于不同的部位。精密行星減速器具有高剛性、高精度、高傳動(dòng)效率、體積小、終身免維護(hù)等特點(diǎn)，通常應(yīng)用于人形機(jī)器人的關(guān)節(jié)傳動(dòng)、手臂運(yùn)動(dòng)和步態(tài)控制等方面；諧波減速器具有結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單、體積小、質(zhì)量小、傳動(dòng)比大、運(yùn)動(dòng)精度高等優(yōu)點(diǎn)，可在密閉空間內(nèi)傳遞運(yùn)動(dòng)，通常用于人形機(jī)器人的小臂、腕部、手部等輕負(fù)載部分；RV減速器具有傳動(dòng)比范圍大、傳動(dòng)效率高、承載能力強(qiáng)、運(yùn)行平穩(wěn)、精度高、壽命長(zhǎng)等特點(diǎn)，通常應(yīng)用于人形機(jī)器人的重負(fù)載位置，如機(jī)座、大臂、肩部等。請(qǐng)閱讀最后一頁免責(zé)聲明及信息披露19資料來源：封面新聞，信達(dá)證券研發(fā)中心資料來源：英才商業(yè)，藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)，信達(dá)證券研發(fā)中心人形機(jī)器人減速器前景廣闊，技術(shù)路徑尚未收斂。目前不同廠商技術(shù)選擇尚未收斂，如優(yōu)必選WalkerX采用諧波減速器、宇樹科技UnitreeH1以行星減速器為主、特斯拉Optimus采用行星+諧波的方案。市場(chǎng)前景廣闊，根據(jù)2024年4月首屆中國人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)大會(huì)上發(fā)布的《人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)研究報(bào)告》預(yù)測(cè)，2024年中國人形機(jī)器人市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)約27億元，2026年達(dá)104億元，2029年達(dá)750億元，占彼時(shí)世界總量的32.7%，位居世界第一，到2035年有望達(dá)到3000億元規(guī)模。公司前瞻布局，打開成長(zhǎng)新格局。1）產(chǎn)能布局層面，公司于2024年9月與重慶市璧山區(qū)人民政府簽署《工業(yè)項(xiàng)目投資合同》，約定重慶豪能負(fù)責(zé)投資建設(shè)運(yùn)營“智能制造核心零部件項(xiàng)目”。項(xiàng)目一期投資總額10億元，旨在建設(shè)新能源汽車行星減速機(jī)構(gòu)零件、高精密工業(yè)行星減速機(jī)等產(chǎn)線，并布局機(jī)器人用高精密減速機(jī)及關(guān)節(jié)驅(qū)動(dòng)總成等相關(guān)領(lǐng)域。2）技術(shù)層面，機(jī)器人減速器、汽車減速器都屬于傳動(dòng)系統(tǒng)，在原材料、制作工藝、零部件方面與公司原有業(yè)務(wù)具有技術(shù)相似性；公司投建的精密行星同軸減速器相較于當(dāng)前的平行軸產(chǎn)品具有輕量化、高精度、體積小等優(yōu)點(diǎn)，一般用于高端新能源車，價(jià)值量相對(duì)較高；3）客戶層面，目前新能源汽車用減速器產(chǎn)品部分零件已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)。部分產(chǎn)品配套賽力斯，同時(shí)公司機(jī)器人用減速器正處于項(xiàng)目開發(fā)和交流階段。4）競(jìng)爭(zhēng)格局層面，哈默納科、尼得科等外資企業(yè)憑借技術(shù)積累仍為主導(dǎo)，國內(nèi)雙環(huán)傳動(dòng)、綠地諧波等企業(yè)正在追趕，國產(chǎn)替代趨勢(shì)明顯，例如根據(jù)GGII數(shù)據(jù)，2014年，中國工業(yè)機(jī)器人國產(chǎn)減速器市場(chǎng)份額僅為11.4%，2023年國產(chǎn)機(jī)器人減速器占比為55.7%，市場(chǎng)銷量復(fù)合增速超過22%，國產(chǎn)替代趨勢(shì)+市場(chǎng)需求快速擴(kuò)大有望為公司打開成長(zhǎng)新格局。0