《投資對財險公司償付能力影響實證研究》20000字（論文）

投資對財險公司償付能力影響實證研究目錄TOC\o"1-2"\h\u29825導論 119669一、投資對財險公司償付能力影響的理論分析 629827（一）保險投資及其意義 627050（二）償付能力及其影響因素 72831（三）投資影響財險公司償付能力的機制分析 105125二、財險公司投資及償付能力的現(xiàn)實分析 128861（一）財險公司投資總體情況 1226522（二）財險公司償付能力總體情況 1516071三、投資對財險公司償付能力影響的實證分析 177550（一）樣本選取和變量說明 174239（二）模型構建 205613（三）實證結果分析 201427結論和建議 2525375主要參考文獻 27導論（一）研究背景和研究意義1.保險投資監(jiān)管政策不斷調(diào)整2021年12月17日銀保監(jiān)會集中修訂了保險投資領域的有關文件，從總體上看，監(jiān)管機構擴大了保險資金可投資對象的范圍，減少了在投資比例和投資規(guī)模上等方面的硬性約束，并且在監(jiān)管運作流程上繼續(xù)簡政放權、簡化流程。實際上近年來，銀保監(jiān)會不斷對保險資金運用領域的有關規(guī)定進行調(diào)整，不斷豐富投資標的類型，允許保險資金投資證券出借業(yè)務、基礎設施證券投資基金（REITs）、債轉股投資計劃、金融衍生品、銀行資本補充債等投資標的，簡化資金運用所需辦理手續(xù)，這從多方面拓展了保險公司資產(chǎn)配置的可操作空間，提升資金運用的靈活度和自主性。與此同時，監(jiān)管機構在2019年和2021年相繼出臺了《資產(chǎn)負債管理規(guī)定》和《償付能力監(jiān)管規(guī)則2》，要求保險公司健全完善資產(chǎn)負債管理體系，加強償付能力風險管理制度的建設，留存更多的資本金以應對投資風險。綜上所述，現(xiàn)階段監(jiān)管機構實際上放松了保險資金運用的諸多限制、擴大了可投資標的的范圍、賦予了保險公司更多的自主操作空間，但是要求保險公司承擔更多的主體責任，具備與投資風險相適應的風險防范和管理能力。2.財險資金運用總規(guī)模不斷增加、投資業(yè)務發(fā)揮更重要作用伴隨著我國財險行業(yè)的不斷發(fā)展，財險資金運用總規(guī)模也不斷攀升，保持高速增長態(tài)勢。自2013年起財險行業(yè)保費收入從6400億快速增長至2021年的13000億，在強勁的保費收入增長的帶動下，財險行業(yè)的資金運用總規(guī)模從2013年的1萬億攀升至如今的2.5萬億，增速和增量均具有亮眼的表現(xiàn)。在我國經(jīng)濟繼續(xù)向好發(fā)展、社會財產(chǎn)規(guī)模不斷增加、人們風險防控意識不斷強化的背景下，我國財險行業(yè)仍具有較大的發(fā)展?jié)摿蛷V闊的發(fā)展空間，這為我國財險行業(yè)保費收入繼續(xù)穩(wěn)步增長、資金運用規(guī)模不斷增加提供了堅實的基礎和保障。在過去十年，我國財險公司數(shù)量增加了近30家，大型財險公司的市場集中度不斷下降，財險公司之間面臨著全方面的激烈競爭，各家公司為了搶占市場份額不斷下調(diào)保費，造成了財險公司總體理賠情況不容樂觀。根據(jù)本文統(tǒng)計，自2015年起至今財產(chǎn)保險行業(yè)每年的綜合成本率均超過100%數(shù)據(jù)來源：各家財險公司年報數(shù)據(jù)匯總，這意味著在激烈的市場競爭下財險公司總體而言面臨著承保端不斷虧損，承保業(yè)務面臨著較大的償付能力危機。在這一背景下，投資業(yè)務在財險公司的經(jīng)營中扮演著越來越重要的角色。隨著監(jiān)管機構對資金運用領域的不斷放開，財險公司的投資業(yè)務占比呈現(xiàn)著上升趨勢，自2011年的4%左右上升至如今的6.5%數(shù)據(jù)來源：各家財險公司年報數(shù)據(jù)匯總數(shù)據(jù)來源：保險資產(chǎn)管理委員會官網(wǎng)3.研究意義一方面是資財險公司金運用的范圍和渠道不斷拓寬、投資業(yè)務發(fā)揮著越來越重要的作用，另一方面是監(jiān)管機構要求保險公司不斷強化風險防范能力，財險公司在具備了廣闊的資金運用發(fā)揮空間同時承擔了更多風險防范責任，這對財險公司的投資策略制定和投資風險防范提出了更高的要求。當前背景下，本論題的研究將在理論上更加清晰的分析投資對財險公司償付能力風險的影響路徑，豐富相關論題的研究；通過選取多個解釋變量從多角度刻畫保險公司的投資實際情況，全方位展示了投資對償付能力的影響情況；在現(xiàn)實上將厘清財險公司投資對償付能力的實際作用效果，為指導財險公司進行投資決策、防范償付能力風險提供現(xiàn)實依據(jù)；同時也將為保險行業(yè)的總體資產(chǎn)配置策略和穩(wěn)健發(fā)展提供一定的借鑒。（二）國內(nèi)外研究綜述對于該論題的研究文獻最早源于學者們思考造成保險公司經(jīng)營風險的諸多因素和保險公司的破產(chǎn)理論之中。Babbel、Klock(1988)研究了影響保險公司系統(tǒng)性風險的因素，研究發(fā)現(xiàn)利率不僅會對保險公司承保風險造成影響，還會影響保險公司的投資風險，為了消除利率對保險公司的經(jīng)營不利影響，保險公司應當采用資產(chǎn)負債管理的方法來應對利率風險。沿著這一研究思路，我國的田軍（2005）、胡宏兵（2009）、陳婧（2013）、殷松（2017）、廖樸（2021）等人都對保險公司資產(chǎn)負債管理進行過一些研究，提出保險公司投資風險和承保風險并不是孤立存在的而是緊密聯(lián)系的，而利率在其中扮演了重要作用。與此不同，一些學者開始利用經(jīng)濟學理論的方法來定量和定性研究影響保險公司償付能力的各類因素，如AMBROSE（1988）通過構建包含承保業(yè)務、再保險業(yè)務、賠付情況等指標的模型來驗證賠付率、再保率對償付能力的作用機制。KPMG（2002）通過對歐洲國家償付能力和有關數(shù)據(jù)進行研究，分析得出社會公眾對于保險公司的信賴度和品牌認可度會對保險公司的償付能力有影響。BROWN（2015）研究了保險公司內(nèi)部經(jīng)營情況對償付能力的作用機制，得出了投資收益情況、公司資產(chǎn)規(guī)模大小、保費變動情況會對償付能力有顯著影響的結論。WANG,K.（2021）通過構建保險公司現(xiàn)金流差分模型，得出了保險公司資本現(xiàn)金流會對償付能力有影響的結論。而對于小型壽險公司來說，投資業(yè)務占比會對其償付能力造成不利影響。我國的王麗珍（2021）、童鵬程（2021）、孔月紅（2021）等人則利用回歸模型、灰色關聯(lián)分析法等方式通過收集數(shù)據(jù)來對影響財險公司償付能力的因素進行定量分析，得出了再保率、賠付率、投資收益率等因素都會對保險公司的償付能力造成影響。另外的研究方向是保險公司的破產(chǎn)理論，這一研究假定保費的收取和賠款的支付都符合一定的分布，并在一定保險期間內(nèi)隨時發(fā)生，通過構造數(shù)學模型并將各種變量加入模型中來分析何種因素會對保險公司的破產(chǎn)概率造成影響，Schmidl(2002),孫宗岐（2011），林祥（2011），奚曉軍（2013），呂曉珍（2019）等人對此方向進行了相關研究，得出了控制投資集中度、優(yōu)化投資組合等方式對降低保險公司的破產(chǎn)概率具有顯著影響的結論。在這一研究過程中，也逐漸有學者開始研究與本論題直接相關的保險資金運用和投資業(yè)務開展對保險公司經(jīng)營風險的影響。黃升（2020）研究了我國壽險公司萬能險業(yè)務對償付能力的影響，其得出的結論是無論是對大型壽險公司還是小型壽險公司來說，萬能險都會顯著降低壽險公司的償付能力。李曉妍（2019）利用投資業(yè)務占比來代表財險公司投資業(yè)務并研究發(fā)現(xiàn)財險公司資金運用可以顯著提升償付能力，且兩者之間存在非線性關系。呂美倫（2018）利用DEA模型通過研究發(fā)現(xiàn)資金的運用效率會顯著正向影響償付能力，且該影響程度在不同資本性質(zhì)的保險公司之間存在差異，但該研究并未區(qū)分人身險公司和財財險公司。邊文龍（2017）將投資收益占比作為關鍵解釋變量通過實證研究發(fā)現(xiàn)，財險公司高投資收益占比會提高其償付能力，且對與流動性風險和破產(chǎn)風險并沒有負面影響。但是壽險公司的高投資收益占比卻會顯著提高破產(chǎn)概率，對償付能力有負面影響。肖欣（2014）研究了投資對壽險公司的償付能力的影響，其實證分析得出投資對壽險公司償付能力影響方向在不同類型的公司之間存在差異，不同投資結構的壽險公司對城府能力影響存在不同，但是該論文并沒有給出一個明確的結論。張強（2008）研究得出投資收益總額的提升會對保險公司償付能力起到增進作用的結論，但其并未對投資收益率和投資結構等其他情況進行考慮。從過往研究來看，學者們最開始通過構建破產(chǎn)概率最小的數(shù)學模型或者通過定量研究方法來分析可能對保險公司破產(chǎn)風險和經(jīng)營風險造成影響的各類因素，隨著保險公司數(shù)據(jù)的增多，學者開始利用保險公司的過往數(shù)據(jù)來進行實證研究，試圖對這一問題進行更精確的分析。在償付能力的概念提出后，學者們的研究重點開始放在了影響償付能力的各類因素上，通過回歸模型、關聯(lián)分析、效率模型等研究方法對這一問題進行了更為全面的實證分析，在這一過程中開始有學者單獨研究投資這一因素對償付能力的的影響制并給出了一些結論，但是在實證研究中這些研究文獻往往僅考慮投資收益占比這一解釋變量，無法在實證模型中對保險公司的投資結構和投資情況進行一個更加細致表示，實證研究結果可能存在一定的不全面性。結合該論題的現(xiàn)實背景和理論意義，很有必要更全面的研究財財險公司的投資情況對償付能力的影響，得出一個更為明確的結論并給出相關建議。（三）研究方法和研究思路1.研究方法本文綜合運用了文獻研究法、實證分析法和規(guī)范分析法。文獻研究法為本文的研究提供了思路和方向。在進行具體研究前，本文搜集了相關資料、回顧了過往學者對該論題的研究，歸納總結過往文獻中關于償付能力的各類影響因素和投資影響財險公司償付能力的研究進展和成果，為本文接下來的研究提供了基礎、指明了方向。實證分析法給出了本文的主要研究結論。在給出影響財險公司償付能力的各類因素和投資對財險公司償付能力的影響機制之后，本文收集財產(chǎn)保險公司相關數(shù)據(jù)和借鑒其他學者所使用的計量模型，通過構建固定效應回歸模型對收集到的數(shù)據(jù)進行了回歸分析，根據(jù)回歸分析結果得出了本文的主要結論。規(guī)范分析法給出了本文研究后的相關建議。根據(jù)實證分析結果給出的結論，本文從現(xiàn)實角度出發(fā)為財險公司的投資策略和決策提出了相關建議，以更好地減少財險公司償付能力風險，提升財險公司的資產(chǎn)配置管理能力。2.研究思路本文的研究思路如下：首先在導論部分本文將對本選題的研究背景進行闡述，在此基礎上提出了本選題具有的理論和現(xiàn)實研究意義；接著本文整理歸納了過往學者對該選題的有關研究文獻，總結了該論題的研究進展和成果，為本文接下來的研究提供了支撐。正文第一部分對保險資金運用和償付能力的基本概念進行闡述，具體包括保險投資資金的概念、投資對財險公司的影響、償付能力的基本概念；接著在前人的研究基礎上本文總結并分析得出影響財險公司償付能力的各種內(nèi)外部因素，并探討了投資對財險公司償付能力影響機制，這為本文的實證分析研究奠定了理論基礎。第二部分，本文通過收集各類數(shù)據(jù)對近年來財險公司的資金運用及其償付能力的總體變動情況進行分析，并簡單總結了近年來有關財險公司資金運用和償付能力的監(jiān)管動態(tài)和監(jiān)管趨勢；第三部分，本文將收集2011至2020年36家財產(chǎn)保險公司的償付能力充足率、投資情況、償付能力影響因素的各類數(shù)據(jù)，通過選取變量和使用固定效應回歸模型的方法對投資對財險公司償付能力影響這一核心論題進行計量分析，并進一步進行了穩(wěn)健性檢驗和異質(zhì)性分析，根據(jù)以上的計量分析結果給出該論題的研究結論；最后，本文依據(jù)實證分析結果為財險公司的投資決策和戰(zhàn)略規(guī)劃提出相關建議。本文的研究框架如下：結論和建議結論和建議導論文獻綜述研究方法和研究思路研究背景和研究意義理論分析保險資金運用、償付能力的理論分析投資對償付能力影響機制影響償付能力的各類因素現(xiàn)實分析財險公司資金運用的現(xiàn)實分析財險公司償付能力的現(xiàn)實分析實證分析固定效應模型回歸分析異質(zhì)性分析穩(wěn)健性檢驗

一、投資對財險公司償付能力影響的理論分析（一）保險投資及其意義1.保險投資的概念保險投資是指保險公司將各類短期或長期保險資金通過各種形式運用于投資以實現(xiàn)保值增值的一種經(jīng)營活動。這一經(jīng)營活動產(chǎn)生的基礎是保險行業(yè)連續(xù)、平穩(wěn)的現(xiàn)金流入和集中的現(xiàn)金流出這一經(jīng)營特點，即投保的保單往往較多且具有不間斷的投保特點，因此保費收入帶來的現(xiàn)金流入在時間分布上是連續(xù)且較平穩(wěn)的；而保險賠付事件的發(fā)生則遠少于保單數(shù)量，因此保險賠付帶來的現(xiàn)金流出在時間分布上則相對于集中且相對于離散，保費收入的連續(xù)性和賠付的離散性使得保費收入和保險賠付存在一定的時間差異，這一段的時間差異使得保險公司利用規(guī)模巨大的保費收入進行投資成為了可能。在保險資金中，保費收入占據(jù)著決定比例，因此保險投資必須以服務保險業(yè)務、增強保險公司償付能力首要前提，在此基礎上通過保險資金運用為保險公司獲得超額收益。保險公司在綜合考慮保險業(yè)務特點和結構的基礎上，應當根據(jù)保險資金的成本和期限將保險資金配置在風險收益特征、流動性和期限與保險業(yè)務相匹配的各類資產(chǎn)上，實時監(jiān)測保險投資的潛在風險、調(diào)整資產(chǎn)組合和投資策略、實現(xiàn)投資效益最大化。2.投資對財險公司的意義在產(chǎn)品定價過程中，財險公司會考慮到保費收入進行資金運用預期收益和潛在的風險，出色的歷史投資表現(xiàn)和積極的投資預期使得財險公司可以通過降低保險產(chǎn)品的價格，利用投資利潤來彌補承保利潤的減少或者承保端的虧損、這將提升財險公司保險產(chǎn)品的市場競爭力，有助于擴大保險公司的總規(guī)模，降低單位保險產(chǎn)品的邊際成本，實現(xiàn)規(guī)模效益；另外，財險公司的投資表現(xiàn)將對投資型保險產(chǎn)品的開發(fā)和銷售起到?jīng)Q定性作用，穩(wěn)健、高收益的投資表現(xiàn)將促進投資型保險產(chǎn)品的開發(fā)和銷售，這將增強投資型保險產(chǎn)品的競爭優(yōu)勢。因此，優(yōu)秀的投資表現(xiàn)可以通過降低保險產(chǎn)品價格和推動投資型產(chǎn)品的開發(fā)、銷售來增強財險公司承保業(yè)務的總體市場競爭力。一方面，投資帶來的利潤將增強財產(chǎn)保險公司總體資金實力，這意味著財險公司可以擁有更多的資金來應對可能面臨的風險，這為財險公司拓展保險和投資業(yè)務提供資金保障的同時，也削弱了風險的發(fā)生給財險公司帶來的負面影響程度，從整體上增強了財險公司的償付能力；另一方面，金融市場上各類金融衍生品可以為財險公司進行風險分散提供支持，財險公司根據(jù)現(xiàn)實情況變化調(diào)整資產(chǎn)配置的結構并利用各類金融工具來分散經(jīng)營過程中面臨的各類風險，為穩(wěn)健經(jīng)營提供保障。因此，財險公司的資金運用可以通過增強自身資金實力和借助金融工具的幫助來增強應對風險的能力。（二）償付能力及其影響因素1.償付能力的概念償付能力是指保險公司對被保險人履行賠付義務的能力。保險公司的經(jīng)營活動面臨著內(nèi)部和外部的諸多風險，不僅承保業(yè)務本身存在賠付金額的極大不確定性，投資業(yè)務帶來的市場風險也有可能使得保險公司蒙受虧損。當保險公司的實際賠償金額大幅超過利用經(jīng)驗數(shù)據(jù)計算的保費收入時，保險公司的收取的保費則無法覆蓋賠償成本；當保險投資收益不及預期或者產(chǎn)生投資端的虧損，保險公司的資金同樣無法充分滿足索賠請求，這些風險的存在最后都會體現(xiàn)在保險公司是否能及時有效地滿足被保險人的索賠請求上，并在賠付之后不會對保險公司自身財務狀況和經(jīng)營的穩(wěn)定性造成巨大沖擊。因此，償付能力是一個綜合性的概念，其從整體上對保險公司的經(jīng)營風險進行綜合評估，既要考慮保險公司保險產(chǎn)品定價是否合理，能否應對保險風險；又要考慮保險資金運用是否穩(wěn)健高效，能否在短期內(nèi)保障充足的流動性及時進行賠付、以及長期內(nèi)具有持續(xù)盈利能力以增強保險公司的資金實力；與此同時，還對保險公司的風控制度、投資管理能力提出了相應的要求，要求保險公司的經(jīng)營活動處在一定的風險區(qū)間內(nèi)，在對潛在風險進行及時預判并積極調(diào)整策略以化解風險、將風險的不利影響降到最低。2.影響財產(chǎn)保險公司償付能力的因素償付能力綜合反映了一家財險公司的資金實力、風險狀況和管理能力，財險公司的自身經(jīng)營情況和外部環(huán)境都會通過影響保險公司的實際資本金額、各類風險最低資本的金額、管理制度的完善程度、操作流程的規(guī)范程度來影響保險公司的償付能力，接下來在綜合總結各類文獻和監(jiān)管政策的基礎上，本文對影響財險公司償付能力的各因素和作用機制進行系統(tǒng)分析。（1）內(nèi)部因素一是保費增長。保費增長反映了保險公司在未來需要承擔的保險風險變動情況。如果保費增長過快，意味著保險公司將在未來期間承擔更多的承保端的保險責任，保險公司需要準備更多的資金來應對承保業(yè)務增長帶來的保險風險，當保險公司無法同比例的增加資本金時，保險公司的償付能力將會受到較大不利影響。二是保費自留情況。保費自留情況可用于衡量保險公司的總保費收入中有多少比例用于自留，保險公司在全部的保費收入中需要承擔多大比例的風險。一般而言，保險公司分出的比例越多意味著保險公司自身需要承擔更少的保險風險，對保險公司最低資本的要求會有所降低。但是，分保的同時保險公司也需要額外計算再保險的信用風險最低資本，這會一定程度上增加保險公司的最低資本數(shù)額，過高的分保比例也意味著保險公司在展業(yè)上將付出更多的手續(xù)費和傭金，這會增加保險公司的綜合成本，對保險公司的利潤率造成負面影響，進而影響保險公司的實際資本數(shù)額和償付能力充足率。三是賠付情況。賠付情況包括了賠付率的高低和賠付率的歷年變動大小，可以用來評價保險公司的展業(yè)質(zhì)量。賠付率變動情況可以直接反映保險公司面臨的承保端的理賠風險，當賠付率的變動過高，意味著保險公司的賠付過程中的風險過大，保費的定價無法合理反映客觀風險狀況，保險公司相應需要計提更多的最低資本來應對保險風險。賠付率可以反映承保端的業(yè)務選擇質(zhì)量和市場競爭程度，當賠付率數(shù)額過高時，意味著保險公司的保費收入有更多用于賠付，保險公司的利潤率和利潤總額會相應被壓縮甚至產(chǎn)生承保上的虧損，這會通過減少保險公司的資本金數(shù)額來削弱保險公司的償付能力。同時，賠付率越高對保險公司的流動性方面的壓力越大，這在一定程度上會增加保險公司的流動性風險。四是費用率。費用包括了管理費和銷售費用，費用率高低會對保險公司的保險業(yè)務利潤率造成影響，高費用率會壓縮保險公司的利潤空間，并通過降低資本金數(shù)額來影響保險公司的償付能力。五是股利分配情況。股利分配情況會直接影響保險公司的實際資本數(shù)額。一般而言，保險公司賺取的當年利潤并不會全部分配，而是在計提各類法定保險風險準備金、公積金之后，對剩余的利潤對股東進行一定比例的分配，并將剩余利潤留存于公司用于拓寬市場規(guī)模、應對未來的風險，分配比例大小將會直接影響保險公司的實際資本，因此保險公司的股利分配率和股利分配政策會影響保險公司的實際資本從而影響保險公司的償付能力。六是業(yè)務杠桿率。指保險公司每一單位資本金所對應的保費收入，可以用于評價保險公司的保費收入所受到的保險公司資本金的保障程度。業(yè)務杠桿率越高，意味著同一單位的所有者權益需要保障的保費收入越多，每單位資本金需要為保險公司承擔更多的風險，保險公司則可能面臨風險保障不足、償付能力下降。七是資產(chǎn)總額。一般而言，保險公司的資產(chǎn)規(guī)模越大，保險公司的資本金數(shù)額也就越多，規(guī)模效應使得單位保險業(yè)務所對應的費用水平也就越低，保險公司的利潤率也就越高，保險公司所對應的償付能力也會相應更強。另外，資產(chǎn)規(guī)模大的保險公司承保的保單數(shù)量更多，保險公司擁有的歷史賠付數(shù)據(jù)相應更加豐富和全面，在保險定價過程中保險公司可以對風險進行更加精確的計算，減少定價與客觀風險狀況的偏差帶來的保險風險，增強保險公司經(jīng)營的穩(wěn)定性和償付能力。八是保險資金運用。保險資金運用可以從正反兩個方面對保險公司償付能力造成影響。一方面，保險公司運用巨大規(guī)模的保費集中進行投資可以獲得可觀的投資利潤，增強保險公司的資金實力和抵御風險的能力，通過各類金融工具的使用還能轉移保險公司的風險，減少經(jīng)營的不確定性；另一方面，保險資金運用本身也具有較大的風險，市場利率和價格波動、交易方的違約都會使保險公司蒙受投資虧損，引發(fā)流動性危機、削弱資金實力，最終對償付能力造成不利影響。九是風險偏好。保險公司的風險偏好影響了保險業(yè)務的承保選擇和保險資產(chǎn)的配置策略，通過采取相應的風險容忍度來影響償付能力。高風險偏好高的公司傾向于接受風險更高的保險業(yè)務、采取更激進的投資策略，對于承保風險和投資風險具有更高的容忍度，該類公司往往具有更高的償付能力風險。（2）外部因素一是利率水平和通貨膨脹率。由于保險公司的資金運用方式以債券為主，因此市場利率水平和通貨膨脹率水平會直接作用于保險公司的投資收益率、影響保險公司保費和準備金的計算：保險公司計算保費時會對未來的資金運用收益情況做出合理估計，當市場總體利率水平高于保險公司的預計利率水平時，保險公司可以通過投資資產(chǎn)的高收益率來增加保險利潤和資本金額，增強對償付能力風險的抵抗力；當市場總體利率水平低于保險公司預計利率水平時，保險公司投資收益率可能無法覆蓋保費成本，遭受承保虧損，減少資本金額，削弱保險公司償付能力。二是宏觀經(jīng)濟環(huán)境。宏觀經(jīng)濟環(huán)境從多方面會對保險公司的償付能力發(fā)揮作用：當宏觀經(jīng)濟景氣時，居民人均收入提升、工業(yè)生產(chǎn)繁榮、資本市場投資旺盛，人們有足夠的收入和動力來購買保險，同時保險公司能夠通過多種方式以較低的資金成本來吸引投資或者借款，這都會一定程度上增加整個保險行業(yè)的保費收入、保險利潤和資本金數(shù)額，從而增強保險公司的償付能力。當宏觀經(jīng)濟環(huán)境萎靡時，資本市場疲軟、社會消費能力下降、保險公司總資產(chǎn)會發(fā)生萎縮、投資收益慘淡，保險業(yè)總體資本金規(guī)模會下滑，風險最低資本計算金額更高、這會增加保險行業(yè)總體的償付能力風險。三是監(jiān)管政策和法律環(huán)境。監(jiān)管政策和法律環(huán)境會直接作用于所有的保險公司，對保險公司的經(jīng)營行為起到約束和導向作用。其中償付能力監(jiān)管政策的具體內(nèi)容調(diào)整會直接對保險公司的償付能力相關指標的計量造成影響，此外監(jiān)管政策的具體內(nèi)容會通過約束和導向機制影響保險公司的經(jīng)營決策，并通過影響保險公司的經(jīng)營決策從總體上控制保險業(yè)的償付能力，達到控制保險業(yè)償付能力風險的監(jiān)管目的。表1財險公司償付能力的內(nèi)外部影響因素表類別因素效果預測類別因素效果預測內(nèi)部因素保費增長-外部因素利率水平和通貨膨脹率+保費自留情況+/-宏觀經(jīng)濟環(huán)境+費用率-監(jiān)管政策和法律環(huán)境-/+股利分配情況-業(yè)務杠桿率-資產(chǎn)總額+保險資金運用。-/+風險偏好。-（三）投資影響財險公司償付能力的機制分析投資是財險公司經(jīng)營活動中一個重要的組成部分，通過作用于財險公司投資收益、承保業(yè)務和市場風險等多個方面對償付能力產(chǎn)生影響，既是財險公司償付能力的保障、又可能引發(fā)償付能力不足，接下來將綜合分析投資影響財險公司償付能力的作用機制。1.投資增強資金實力和償付能力穩(wěn)健的投資可以通過增加投資收益、增加保費收入、降低融資成本來增加財險公司的利潤和資本金額，從而增強償付能力。（1）投資增加投資收益財險公司進行資金運用可以直接通過提高投資收益、增加營業(yè)利潤的方式來增強財險公司的資金實力。正是由于財險公司保險業(yè)務資金流入的連續(xù)性和賠付帶來的資金流出的集中性特點為財險公司運用無成本的保險資金進行投資提供了可能，通過將社會上金額眾多且分散的風險資金集中起來，財險公司運用專業(yè)知識進行市場化投資運作，大幅提高了資金運用的效率和收益、分散了投資風險、降低資金運用的單位運營成本，這將增加財險公司資金運用的邊際收益，為財險公司帶來更多的經(jīng)營利潤和資本金額。（2）投資增加保費收入一方面，財險公司的預期投資收益率是保費厘定時的重要影響因素之一，投資收益率越高意味著保險公司可以降低單位保單的保費，利用投資利潤彌補承保利潤的下降，從而使保險產(chǎn)品更加有競爭力并以此擴大市場份額。另一方面，財險公司的投資表現(xiàn)將對投資型保險產(chǎn)品的開發(fā)和銷售起到?jīng)Q定性作用，收益具有市場競爭力的投資型保險產(chǎn)品將增加保單的銷售從而增加保費收入。因此，更高的投資收益率可以通過降低保險價格和增強投資型產(chǎn)品的競爭力來增加保單銷售、降低單位保險產(chǎn)品的邊際成本，為保險公司取得規(guī)模效益，從長遠來看這將增加保險公司的利潤和資本，增強償付能力。（3）投資降低融資成本良好的資金運用狀況、穩(wěn)健高效的投資策略有助于財險公司擴大市場規(guī)模、增加盈利預期，這將增強資本市場對保險公司的信心，減少獲得外部資金的風險溢價，通過降低保險公司的借款成本、增加股東注資、提高股票市場價格來增加保險公司的利潤和資本金額，增強償付能力。2.投資可能帶來償付能力風險投資通過各種方式增強財險公司資金實力的同時也帶來一定的風險，市場利率和價格波動、交易方的違約、交易虧損事件的外部負面評價都會使保險公司蒙受投資虧損，引發(fā)流動性危機、削弱資金實力，最終對償付能力造成不利影響。（1）市場風險投資標的價格的波動或者是市場利率水平的下跌將使得財險公司用于投資的資金面臨市場風險：當財險公司投資標的市場價格下跌時，投資標的的出售價值將下降，這將引發(fā)投資虧損和未來現(xiàn)金流入的減少；當市場平均利率水平下降時，投資的資產(chǎn)帶來的收益和穩(wěn)定現(xiàn)金流入也會下降，財險公司將面臨收益率下降和固定現(xiàn)金流入不足，短期將造成無法及時進行賠付、長期則會造成利潤萎縮和資本金減少，這將從長短期削弱財險公司的償付能力。（2）信用風險財險公司投資在面臨市場不利變動的同時也面臨著投資交易方違約的風險：當投資資產(chǎn)的實際收益低于交易方的約定收益時，財險公司投資資產(chǎn)的投資收益率將下降，財險公司面臨著資產(chǎn)收益情況和現(xiàn)金流入不及預期的風險；當投資資產(chǎn)的交易方因經(jīng)營困境無法履約時，財險公司面臨資產(chǎn)無法收回、無法獲得預期現(xiàn)金流、收益大幅減少的風險，這將大幅減少利潤和資本金，對財險公司的短期賠付和長期賠付償付能力都將造成不利影響。（3）流動性風險保險資金的資產(chǎn)配置結構會影響財險公司的資產(chǎn)現(xiàn)金流和資產(chǎn)變現(xiàn)速度，進而影響對被保險人進行賠付的及時性?，F(xiàn)金充足、資產(chǎn)變現(xiàn)能力強意味著在大額賠付發(fā)生時財險公司能夠以較低的成本及時、充足的進行賠付，減少因為流動性不足引發(fā)的賠付期間過長、賠付資金成本過高的償付能力風險。當財險公司現(xiàn)金不足或者資產(chǎn)變現(xiàn)能力弱，未預期的大額損失發(fā)生將會引發(fā)流動性危機、破壞正常的經(jīng)營規(guī)劃和經(jīng)營的穩(wěn)定性。（4）投資虧損帶來的聲譽風險和退保風險投資虧損將會引發(fā)投保人和利益關聯(lián)方對財險公司綜合管理能力、風控能力和投資戰(zhàn)略產(chǎn)生負面看法，從而增加財險公司的融資成本、造成投資者資金回撤以及股價下跌、引發(fā)集中退保風險，短期內(nèi)財險公司將面臨流動性不足的償付能力危機，長期內(nèi)將增加運營成本、削弱資金實力、造成業(yè)務萎縮，對償付能力造成巨大負面危害。投資對投資對財險公司償付能力影響機制投資增強資金實力和償付能力投資可能帶來償付能力風險增加投資收益降低融資成本增加保費收入市場風險、信用風險流動性風險、聲譽風險、退保風險圖1投資對財險公司償付能力影響機制二、財險公司投資及償付能力的現(xiàn)實分析（一）財險公司投資總體情況1.財產(chǎn)保險公司投資規(guī)模不斷上升財險公司投資規(guī)模取決于財產(chǎn)保險行業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模和保費收入，在2013年到2017年之間，在保費收入的拉動下財產(chǎn)保險公司資產(chǎn)規(guī)模迅速攀升、增速達到了年均13%以上，受此影響，財險公司投資規(guī)模也迅速上升，由2013年的1萬億增長至2017年的2.2萬億。2017年至2019年間，受到以前年度風險責任準備金釋放的影響，財險公司的總資產(chǎn)規(guī)模在一定程度上有所下滑，但在此期間保險公司的保費收入仍然處于增長勢頭，保險公司的資產(chǎn)規(guī)模也在2019年之后繼續(xù)增長，由資產(chǎn)規(guī)模增長帶來的財險公司資金運用余額也在此之后再次增長。展望未來，在我國經(jīng)濟向好發(fā)展、生產(chǎn)總值不斷增長、風險防范意識不斷強化的背景下，我國財險行業(yè)仍有較大的增長潛力和發(fā)展空間，保險資金運用規(guī)模也將不斷增長。圖2財險公司資金運用和資產(chǎn)規(guī)模變動2.財險公司投資結構優(yōu)化從財險公司資金的投向來看，自2013年以來，財險公司投資于銀行存款的數(shù)額相對穩(wěn)定并且占比呈不斷下降趨勢；投資于股票、證券基金的金額緩慢增加，但是變動幅度不大、且占比較為固定，穩(wěn)定在13%左右；債券投資總額增長迅速，占比呈現(xiàn)先降后升的趨勢；以債券、股權、信托資產(chǎn)等為代表的其他投資的投資規(guī)模增長最為迅速，占比從2013年的20%快速增長到2017年的接近50%，2017年以后占比則有所下降，目前占比接近40%左右數(shù)據(jù)來源：銀保監(jiān)會官網(wǎng)數(shù)據(jù)來源：銀保監(jiān)會官網(wǎng)圖3財險公司資金運用大類資產(chǎn)余額圖圖4財險公司資金運用大類資產(chǎn)占比變動圖3.財險公司投資收益率波動上升從投資收益率來看，自2011至2020年財險公司總體投資收益率呈現(xiàn)波動上升的趨勢，從2011年投資收益率3.3%不斷上升至2015年的6.2%，而后逐漸回落并穩(wěn)定在5%至6%之間。得益于監(jiān)管機構不斷拓寬保險資金運用的渠道、豐富投資標的總類，財險公司的投資結構不斷多元和優(yōu)化，滿足了財險公司多樣化的投資需求，提升了財險公司投資管理能力和財險資金的投資收益率。圖5財險公司歷年投資收益率（%）4.投資方式以專業(yè)化資管為主一般而言，財險公司可以將資金進行自主投資和委托專業(yè)管理機構進行投資，隨著越來越多的專業(yè)化資管機構的設立、監(jiān)管機構相關法規(guī)逐漸完善，越來越多的財險公司選擇通過委托保險資管機構的方式進行資金運用，以最大程度提高專業(yè)化水平和投資收益率。具體來看，在2020年財險公司77%的資金通過委托專業(yè)資管機構的方式進行管理，自住投資的比例僅占23%，隨著資管新規(guī)的推出，預計委托投資的占比將進一步增加，這將提升保險資金運用的集中化和專業(yè)化程度，提高資金運用效率。圖62020年末財險公司投資方式構成（二）財險公司償付能力總體情況1.償二代下財險公司綜合償付能力充足率總體來看，自2016年償二代實施以來財險公司的平均償付能力充足率呈現(xiàn)波動上升的趨勢，除了2017年第四季度外，償付能力充足率都穩(wěn)定在260%以上，這意味著財險公司總體上有足夠多的資本金來應對保險公司可能出現(xiàn)的各類風險，償付能力總體處于健康狀態(tài)。圖7償二代下財險公司平均償付能力充足率（%）變動2.償二代下財險公司風險評級情況而從財險公司風險評級的占比來看，A類評級的保險公司占比從2017年起呈現(xiàn)波動下降趨勢，而B類評級的保險公司則呈現(xiàn)波動上升的趨勢，這體現(xiàn)了財險行業(yè)總體償付能力風險呈現(xiàn)上升態(tài)勢，結合財險公司償付能力充足率波動上升的變動趨勢來看，財險公司可能在操作風險等無法量化的風險上存在風險控制上的不足，從而降低了整體A類風險評級的占比，財險公司應當在留存充足的資本金應對量化風險的同時，注重不可量化風險的防控，提高總體償付能力和A類風險評級占比。圖8償二代下財險公司A、B類風險評級占比變動情況圖3.財險公司償付能力管理評分自2016年以來，銀保監(jiān)會開始按照監(jiān)管要求對財險公司的風險管理狀況進行綜合評分，以考察財險公司風控制度的完善性及其執(zhí)行力度。從分數(shù)上看，財險公司的平均分在73分左右，歷年分數(shù)變動較為穩(wěn)定但是呈現(xiàn)走高趨勢，總體而言，財險公司的償付能力風控體系正不斷健全完善、風控能力和意識正不斷強化，這將從管理層面將財險公司的總體風險控制在一定區(qū)間內(nèi)，提升保險公司的風險防范能力，但是財險公司在風控制度的建立和執(zhí)行上仍然有較大的進步空間。年份財險公司平均償付能力管理評分202174.6202071.22019未公布2018未公布201772.8201670.7圖9財險公司償付能力管理評分4.財險公司歷年償付能力充足率變動從更長的時間區(qū)間來看，本文統(tǒng)計了市場規(guī)模最大的36家財產(chǎn)保險公司在2011年至2020年間的平均償付能力充足率，以此來更好地考察財產(chǎn)保險公司償付能力充足率總體變動趨勢和償二代實施的影響。這36家財險公司的保費收入占到了財險公司總保費收入的92%，因此具有很好地代表性?？傮w來看，財險公司的償付能力充足率以2016年為節(jié)點呈現(xiàn)出了顯著地差距：在2016年之前財險公司的償付能力充足率遠高于2016年之后，且各年的償付能力充足率變動巨大；而2016年之后，財險公司的平均償付能力充足率迅速下降，并穩(wěn)定在250%到270%之間，各年的變動幅度較小，呈現(xiàn)略微上升的趨勢。這足以看出2016年償付能力新規(guī)的實施對財險公司的實際資本和各類風險最低資本計量更為準確，新規(guī)下償付能力充足率更能體現(xiàn)保險公司的實際風險狀況，這對財險公司增強資本實力、調(diào)整業(yè)務規(guī)劃和投資策略具有導向作用，能夠更好的從整體上控制了財險公司的償付能力風險。圖102011年以來財險公司平均償付能力充足率（%）變動總體而言，我國財險公司的資金運用規(guī)模不斷上升、投資結構逐漸多元化、投資收益率呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢、投資方式逐步專業(yè)化規(guī)范化，這從側面反映我國財險行業(yè)的資金運作能力不斷增強、管理水平有所提高；就償付能力而言，財險公司的償付能力充足率呈現(xiàn)穩(wěn)步上升的趨勢，但是A類風險評級占比則呈現(xiàn)下滑趨勢，財險公司在無法量化的風險上需要加強風險防控；財險公司的償付能力管理體系正不斷完善、風控制度不斷健全，但是仍然有較大的進步和改進的空間。三、投資對財險公司償付能力影響的實證分析理論分析部分探討了財險公司償付能力的影響因素和投資影響財險公司償付能力的機制，發(fā)現(xiàn)多種因素都會對財險公司償付能力造成影響，投資既有可能增強財險公司償付能力也有可能引發(fā)償付能力風險，接下來本文將以財險公司投資情況為關鍵解釋變量，償付能力為被解釋變量、其他影響因素為控制變量，利用財險公司歷年經(jīng)營數(shù)據(jù)來實證分析投資對財險公司償付能力的影響，并據(jù)此給出可能的解釋和結論建議。（一）樣本選取和變量說明1.樣本選擇和數(shù)據(jù)來源本文樣本為2012年至2020年資產(chǎn)規(guī)模排名靠前的36家財產(chǎn)保險公司，選取的原因是這36家財產(chǎn)保險公司在過去8年的平均資產(chǎn)規(guī)模占到了全部財產(chǎn)保險公司的81%，平均保費收入占比達到了94%，樣本涵蓋了大型和中小型財險公司，因此所選取數(shù)據(jù)可以很好地代表財產(chǎn)保險行業(yè)的總體情況。此外，所選取的樣本利用的是最近期間的數(shù)據(jù)，期間跨度達到了9年，因此數(shù)據(jù)具有較好的代表性和時效性，可以充分的反映投資情況的變化以及償付能力的變化，進而研究兩者之間的關系。本文數(shù)據(jù)來源于保險行業(yè)協(xié)會中各公司的年報以及季度償付能力報表，可以最大程度的反映財產(chǎn)保險公司的實際經(jīng)營情況。2.變量選取（1）被解釋變量本文的被解釋變量是財險公司的償付能力狀況。由于在樣本期間財險公司每年公布的償付能力數(shù)據(jù)有且僅有償付能力充足率，且大多數(shù)學者均采用該指標來衡量財險公司的償付能力情況，為了保證數(shù)據(jù)的連續(xù)性和可比性，本文選取綜合償付能力充足率這一被解釋變量來表示財險公司的償付能力狀況。表2被解釋變量說明被解釋變量計算含義綜合償付能力充足率按照監(jiān)管規(guī)則計算的實際資本數(shù)額/各類風險最低資本匯總財險公司實際資本對各類風險要求的最低資本的保障程度（2）解釋變量本文的解釋變量為財產(chǎn)保險公司的資金運用情況，為了更好的反映保險公司的投資情況，本文選取了三個變量來分別衡量保險公司的高風險資產(chǎn)投資情況、投資收益率情況、投資收入在保險公司總業(yè)務中的占比。表3解釋變量說明解釋變量計算公式含義高風險投資情況（公允價值計量金融資產(chǎn)+買入返售金融資產(chǎn)+可供出售金融資產(chǎn)+長期股權投資+投資性房地產(chǎn)）/投資資產(chǎn)總值反映出財險公司資產(chǎn)配置中高風險資產(chǎn)的占比情況，可用于描述投資配置的風險偏好；投資收益率投資收益/投資總額評價保險公司的投資收益效率高低投資業(yè)務占比投資收益/營業(yè)收入評價投資收入在總收入中的占比，反映財險公司投資業(yè)務在總業(yè)務中貢獻大小（3）控制變量控制變量為影響財險公司償付能力的其他內(nèi)外部因素，根據(jù)上文理論分析部分的結論，現(xiàn)選取以下變量來作為控制變量。表4控制變量說明控制變量計算公式含義保費增長率（本年保費-上年保費）/上年保費評價財險公司保險業(yè)務增長速度保費自留率分出保費/保險業(yè)務收入反映財險公司的保費收入中的自留比率賠付率賠付支出/已賺保費保單的賠付情況費用率（手續(xù)費傭金+業(yè)務及管理費）/保險業(yè)務收入保險業(yè)務收入的展業(yè)和管理費用支出情況股利分配率股利分配/綜合收益總額保險公司利潤的分配和留存情況業(yè)務杠桿率保險業(yè)務收入/所有者權益每一單位所有者權益為保險業(yè)務提供保障的數(shù)量資產(chǎn)的對數(shù)Ln總資產(chǎn)財險公司總資產(chǎn)規(guī)模3.變量描述性統(tǒng)計下表展示了所選取的變量總體情況。在償付能力上，保險公司在平均水平上都顯示出較為健康的狀態(tài)，大幅超過了100%的監(jiān)管要求；但是標準差和極值反映各家財財險公司之間存在極大的差異，個別財險公司存在償付能力嚴重不達標的狀況，這將極大地危害被保險人的權益；也有個別公司償付能力過于充足，說明個別財險公司的資本金數(shù)量與業(yè)務開展情況存在較大的不匹配現(xiàn)象，保險業(yè)務和投資業(yè)務發(fā)展程度不足，資金存在使用效率低下的情況。從控制變量來看，各家財險公司在各變量之間均存在著巨大差別，這足以體現(xiàn)各家財險公司在實際經(jīng)營過程中所采取的經(jīng)營戰(zhàn)略和業(yè)務規(guī)劃均存在著較大差異。在賠付率和費用率這兩項與成本有關的指標上，保險公司之間的均值之和達到了103%，這體現(xiàn)財產(chǎn)保險公司的綜合成本超過了保費收入，保險公司的總體利潤水平不容樂觀。個別公司相關變量的極值上存在明顯異常，這說明個別財險公司在保險經(jīng)營管理方面可能面臨較大的困境，甚至有違規(guī)違法經(jīng)營的可能。在保險資金運用的相關指標上，各家財險公司的之間同樣存在較大的差別，綜合反映了各家財險公司之間在資產(chǎn)配置戰(zhàn)略和風險偏好上存在這極大的差異，這些差異可能會導致財險公司之間存在償付能力的不同。綜上所述，各家財險公司的實際經(jīng)營戰(zhàn)略和總體規(guī)劃、風險狀況、經(jīng)營情況均存在著巨大差異，接下來本文將實證分析各家財險公司在資金運用上的差異對財險公司的償付能力的差異的影響。表5變量描述性統(tǒng)計變量均值標準差最大值最小值樣本數(shù)償付能力充足率3221483565-346360保費增長率0.140.135.08-0.45360保費自留比例0.170.120.8750.00360賠付率0.700.198.50.00360費用率0.330.080.580.10360股利分配率0.210.417.1-10360業(yè)務杠桿率2.361.0212.2-3360Ln資產(chǎn)4.411，138.71.85360高風險資產(chǎn)占比0.390.190.910360投資收益率0.040.010.26-0.0360投資業(yè)務占比0.060.020.39-0.0360（二）模型構建在借鑒黃升（2020）、李曉研（2019）等人的實證分析模型和思路的基礎上，本文構建了固定效應回歸模型來對本論題進行實證研究，并運用普通最小二乘法對參數(shù)進行估計：solvencyit其中，solvencyit表示第i家財險公司在第t年的償付能力指標（綜合償付能力充足率），α0表示該模型的截距項，investmentit表示第i家財險公司在第t年的投資情況指標（高風險資產(chǎn)占比、投資收益率、投資收益占比），Xit表示第i家財險公司在第t年的控制變量累加，β1、βi為被解釋變量和各控制變量的待估參數(shù)，μi（三）實證結果分析1.全樣本回歸下表給出了利用收集到的2012年至2020年36家財險公司的數(shù)據(jù)進行回歸之后的實證結果。圖表中的綜合償付能力充足率為被解釋變量，分別用高風險投資占比、投資收益率和投資業(yè)務占比作為關鍵解釋變量，其他解釋變量作為控制變量，以考察在其他因素固定不變時各家財險公司投資情況的不同對財險公司償付能力之間差異的影響。從解釋變量回歸結果來看，僅有投資業(yè)務占比的參數(shù)估計結果是顯著的，參數(shù)估計值為5543，表示投資業(yè)務占比每增加1%，平均將增加55.43%的償付能力充足率，該結果在1%的顯著性水平下顯著；而對于較高風險投資占比和投資收益率而言，參數(shù)估計結果并不顯著，表示較高風險投資占比和投資收益率變動并不能很好地解釋各家財險公司之間償付能力充足率存在的差異。從控制變量回歸結果來看，保費自留比率、費用率、業(yè)務杠桿規(guī)模、資產(chǎn)規(guī)模在前兩次回歸中參數(shù)估計結果是顯著的，其中保費自留比率、費用率、資產(chǎn)規(guī)模的參數(shù)估計結果為正，業(yè)務杠桿率的參數(shù)估計結果為負，保費自留比率和費用率的參數(shù)估計結果與預測結果并不一致，可能的解釋為：更高的保費自留比率可以減少單位保費收入的展業(yè)費用從而增加保險公司的利潤和實際資本價值來增強保險公司的償付能力；更高的費用率意味著保險公司在高質(zhì)量業(yè)務選擇和風險控制上投入更多，進而通過從總體上控制風險，提高了保險公司的償付能力。注意到，全樣本回歸的回歸擬合效果并不理想，R2數(shù)值較小，這說明該回歸結果的被解釋變量的解釋程度并不充分，考慮到該樣本存在較大的個體間差異，接下來本文將對樣本進行分類進行異質(zhì)性分析。表6全樣本回歸結果表被解釋變量：償付能力充足率（%）解釋變量123截距項c-593.77-664.94*-419.85390.39394.6291348.73保費增長率30.81537.2024.5146.8646.9741.76保費自留比例689.99***699.87***37.38206.79207.61200.2賠付率1.80-4.12-5.4033.9033.8330.09費用率955.91***1002.093***897.94***367.1135368.41327.36股利分配率-0.93-2.30-8.0911.067111.119.89業(yè)務杠桿率-56.79***-52.90***-11.3817.7417.6216.42ln資產(chǎn)146.62**134.09*20.9879.8679.7472.18較高風險投資占比-187.46121.24投資收益率644.251031.162投資業(yè)務占比5543.662***653.30R20.3550.3500.48其中***表示在99%的顯著性水平下參數(shù)估計值顯著；**表示在95%的顯著性水平下參數(shù)估計值顯著；*表示在90%的顯著性水平下參數(shù)估計值顯著,下表相同；2.異質(zhì)性分析由于本文選取的財險公司樣本在資產(chǎn)規(guī)模上存在著巨大差異，各不同規(guī)模的財險公司在資本規(guī)模、資產(chǎn)配置戰(zhàn)略、業(yè)務規(guī)劃和風險偏好等方面都存在著較大差異，為了更好地研究投資對償付能力影響在不同資產(chǎn)規(guī)模的財險公司之間的差異，提高回歸的擬合效果和解釋變量的解釋程度，接下來本文將樣本數(shù)據(jù)按照資產(chǎn)規(guī)模進行分類并分別回歸。根據(jù)樣本數(shù)據(jù)的特點，本文對于平均資產(chǎn)規(guī)模在100億以上的財險公司分類為大公司，反之為小公司，以下為分別進行回歸的結果。從回歸結果來看，大公司高風險投資占比會顯著地對償付能力產(chǎn)生負面影響，高風險投資占比每增加1%，償付能力平均下降3.6%，該回歸的擬合效果為66%，優(yōu)于全樣本回歸，而投資收益率和投資收益占比的參數(shù)估計結果并不顯著；小公司的投資收益占比在1%的顯著性水平下會顯著地對償付能力產(chǎn)生正面影響，占比每增加1%，償付能力平均會增長104%，該回歸的擬合效果為66%，同樣顯著優(yōu)于全樣本回歸，而高風險投資占比和投資收益率的參數(shù)估計結果并不顯著。這足以說明資金運用情況對財險償付能力影響在大公司和小公司之間存在著顯著差異。從控制變量來看，保費自留比率、業(yè)務杠桿率、資產(chǎn)規(guī)模在多次回歸結果中較為顯著，且參數(shù)估計值與理論分析的預測結果一致。表7異質(zhì)性分析回歸結果表被解釋變量：償付能力充足率（%）分類大公司小公司解釋變量123123截距項c5.0153.766.1-981.1-1072.7-681.1190.8220.2217.8684.2678.9499.6保費增長率-32.8-11.9-11.365.374.032.334.839.239.573.373.253.9保費自留比例385.5**508.6***514.6***974.7***938.5**-446.1154.6174.3176.9365.7364.3302.7賠付率-9.3-60.5-50.64.22.510.16588**61.168.669.849.748.936.1費用率292.320.081.51266.988*1156.91160.9182.4205.5204.6733.1716.0522.7股利分配率-2.4-3.0-3.00.0-0.9-6.43.53.94.058.1913957.942.8業(yè)務杠桿率-98.3***-91.1***-90.8***-51.49781*-56.74978**2.014.216.216.828.028.121.1ln資產(chǎn)101.2966***64.9*73.5**234.6233.821.731.835.636.6177.5176.0131.7較高風險投資占比-360.66***-24.655.8243.6投資收益率-658.7813734.4405.83229.0投資業(yè)務占比-362.310310484.3***405.41036.3R20.660.570.560.370.370.663.穩(wěn)健性檢驗由于在2016年償二代實施以后財險公司償付能力充足率計算規(guī)則顯著地不同于之前，償付能力充足率在此前后顯現(xiàn)出不同的特點，因此本文接下將將截取2016年至2020年的樣本數(shù)據(jù)進行回歸分析。從解釋變量的回歸結果來看，對于大公司，高風險投資占比會顯著地對償付能力充足率產(chǎn)生負面影響，這與原回歸結果一致；投資收益率則在5%的顯著性水平下對償付能力充足率有負面影響，這在原回歸結果中并不顯著，可能的解釋是：投資收益率越高意味著財險公司在資產(chǎn)配置上傾向于投資高風險資產(chǎn)，這在一定程度上意味著高風險投資占比會更高，進而對償付能力產(chǎn)生負面影響。對于小公司，回歸結果則完全一致，投資業(yè)務占比會顯著地增強財險公司的償付能力。對于全樣本而言，回歸結果與上文完全一致。表8穩(wěn)健性檢驗回歸結果表被解釋變量：償付能力充足率（%）分類大公司小公司全樣本解釋變量123123123截距項c-318.073.0-12.8540.7493.0415.948.735.2111.3214.9181.3198.0380.1384.2363.0191.1192.1187.9保費增長率131.9**-35.9-13.1162.0173.4**170.7**98.1**100.5**100.7**64.047.447.577.077.673.044.244.543.1保費自留比例116.5488.1***476***-74.3**-125.9-256.59.0-12.6-98.6135.5116.0122.8167.8164.2159.996.493.496.2賠付率-42.7-122.0**-115**17.521.6*20.013.615.314.357.748.851.612.912.812.110.09.99.65費用率186.8-13.2114.580.6-79.4-181.194.2128.770.5138.2144.8133.1320.3330.7308.3142.8146.7138.7股利分配率2.2-1.7-1.3-6.4-5.3-8.01.01.10.32.62.52.616.016.215.23.43.43.3業(yè)務杠桿率-64***-46.4**-45.7**10.42.86.63.42.73.619.116.617.29.211.48.86.97.16.7ln資產(chǎn)139***66.34**68.36*-109.9-78.6-56.026.529.810.338.130.034.597.096.291.038.137.9537.6較高風險投資占比-214***114.743.076.877.750.2投資收益率-811.5**1437.3220.2384.91372.6469.2投資業(yè)務占比-382.91736.5***1016.6***444.4602.1370.5R20.770.720.690.640.630.670.590.590.61結論和建議綜合以上的實證分析，本文給出了以下結論，并據(jù)此對財險公司資金運用提出相關建議。（一）結論1.總體而言，財險公司投資業(yè)務占比與償付能力呈現(xiàn)正相關關系對于全樣本，不管是選取過去9年的數(shù)據(jù)還是選取2016年償二代實施以來的數(shù)據(jù)，回歸結果均顯示投資業(yè)務占比會顯著地提高財險公司的償付能力，而高風險投資和投資收益率對財險公司償付能力的影響則并不顯著，可能的解釋為：投資業(yè)務占比越高，保險公司的總體資金越能得到有效地利用，進而通過增加投資收益和綜合收益的方式來增加保險公司的實際資本金額，從而增強財險公司應對各類風險的能力。2.對于大型財險公司，高風險投資與償付能力之間呈現(xiàn)負相關關系對于大公司的樣本，通過選取不同時間區(qū)間進行回歸的回歸結果都顯示高風險投資會顯著地對財險公司的償付能力造成負面影響，投資業(yè)務占比則對償付能力的影響并不顯著，可能的解釋為：對于大型保險公司，高風險投資占比高的財險公司具有更高的投資風險偏好，資產(chǎn)價格和市場利率將會具有更大的波動、交易方違約的風險也會越高；而且由于大型財險公司的資金運用規(guī)模巨大，資產(chǎn)價格的波動、市場利率下降和交易方的違約將會對財險公司的投資利潤和資金流動產(chǎn)生顯著地負面影響，這些負面影響最終會體現(xiàn)在財險公司償付能力的下降上面。3.對于小型財險公司，投資業(yè)務占比與償付能力呈現(xiàn)正相關關系對于小公司的樣本，通過選取不同時間區(qū)間進行回歸的回歸結果都顯示投資業(yè)務占比會顯著地對財險公司的償付能力產(chǎn)生積極效果，而高風險投資和投資收益率對償付能力的影響則并不顯著，可能的解釋為：各家小公司之間由于資金運用規(guī)模較小，不同風險偏好的投資策略帶來的投資風險影響有限，無法顯著影響財險公司的總體財務狀況，或者是不同風險偏好的投資策略對各家小型財險公司之間的償付能力之間的差異的解釋程度有限；而投資業(yè)務占比則可以通過提高資金利用收益來增加財險公司的總體利潤，進而通過增加財險公司的資本金的方式來增強保險公司的償付能力。（二）對財產(chǎn)保險公司投資的建議在我國財險公司資金運用規(guī)模不斷增加、投資業(yè)務占據(jù)越來越重要地位、監(jiān)管機構放松投資范圍的約束的背景下，為了更好的防范財險公司總體償付能力風險、指導財險公司的資金運用策略，本文結合實證分析結果給出了以下建議：1.適當增加投資業(yè)務占比、提高保險資金利用率對于全樣本和小公司的樣本，回歸結果都顯示投資業(yè)務占比會對償付能力有顯著的正面影響，這意味著高效、穩(wěn)健的資金運用可以增加保險公司的總利潤和資本金額進而增強保險公司應對償付能力風險的資金實力；良好的投資表現(xiàn)還將通過降低保險產(chǎn)品的價格、提升投資性產(chǎn)品的競爭力來擴大財險公司保險業(yè)務市場規(guī)模，增加保險業(yè)務的總利潤來增強公司的資金實力和償付能力。因此，財產(chǎn)保險公司在既定的風險管理目標可以積極開展投資業(yè)務、提高對保險資金的利用率、充分利用各種金融工具來進行風險轉移、適當擴大投資業(yè)務的占比，利用保險資金運用帶來的收益增加保險公司利潤和資本金的金額、擴大保險公司的總規(guī)模，實現(xiàn)規(guī)模效應，增強保險公司的償付能力。2.大公司應控制高風險投資的比例對大公司的回歸結果顯示高風險投資占比會對其償付能力造成負面影響。由于大型財險公司資金運用規(guī)模巨大，資產(chǎn)價格、市場利率下跌和交易方的違約這類投資風險造成的虧損將迅速對財險公司的財務狀況造成巨大破壞，大型公司在面臨數(shù)量眾多的保單索賠請求時將更可能出現(xiàn)償付危機；此外，大公司高風險投資引發(fā)的虧損將會直接侵蝕保險公司的資本金，進一步削弱公司的償付能力，使得保險公司陷入償付能力危機。投資虧損帶來的聲譽風險還會挫傷市場投資者和投保人的信心，引發(fā)擠兌風險，造成大量資金流出，進一步加劇了償付能力不足的風險。因此，大型保險公司應該將高風險的投資比例控制在合適的范圍之內(nèi)，