企業(yè)研究論文-創(chuàng)業(yè)資本的藝術(shù)與治理機制.doc

企業(yè)研究論文-創(chuàng)業(yè)資本的藝術(shù)與治理機制摘要解決創(chuàng)業(yè)資本問題必須建立創(chuàng)業(yè)資本市場，將制度機制與契約機制巧妙地組合，這就是創(chuàng)業(yè)資本的藝術(shù)。創(chuàng)業(yè)投資家與企業(yè)家的關(guān)系，不僅是資金與項目的關(guān)系，創(chuàng)業(yè)投資家對創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供的不僅是資金或資本，更重要的是非金融貢獻。針對創(chuàng)業(yè)投資中面臨的逆向選擇與道德風(fēng)險難題，可以采取不同的有效治理機制，即：通過科學(xué)安排交易發(fā)起、專門篩選、一般性篩選和項目評估，盡職調(diào)查了解把握項目質(zhì)量信息，從而降低逆向選擇風(fēng)險；通過監(jiān)督機制、約束機制、激勵機制及風(fēng)險控制機制等，防范道德風(fēng)險。關(guān)鍵詞創(chuàng)業(yè)資本；創(chuàng)業(yè)投資；治理機制一、創(chuàng)業(yè)資本應(yīng)運而生創(chuàng)業(yè)資本之所以具有特殊的“藝術(shù)”含義，乃在于創(chuàng)業(yè)投資家與企業(yè)家的關(guān)系，不僅是資金與項目的關(guān)系，創(chuàng)業(yè)投資家對創(chuàng)業(yè)企業(yè)所提供的，不僅有資金或資本，更重要的是非金融貢獻，即創(chuàng)業(yè)投資家對創(chuàng)業(yè)企業(yè)具有管理協(xié)助、強化監(jiān)控及聲譽資本作用。而這些正是作為一般是技術(shù)專家出身的創(chuàng)業(yè)者所缺乏的東西。從管理協(xié)助(即我們通常所說的“增值服務(wù)”)看，作為創(chuàng)業(yè)資本基金經(jīng)理的創(chuàng)業(yè)投資家，是專長于將創(chuàng)業(yè)企業(yè)從發(fā)展階段引入正規(guī)發(fā)展階段，且熟悉創(chuàng)業(yè)行業(yè)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)的專家。應(yīng)用其豐富經(jīng)驗，能從管理上協(xié)助雛形企業(yè)解決發(fā)展過程中的生產(chǎn)、營銷及分配所面臨的問題。從管理監(jiān)控看，跟蹤監(jiān)控體現(xiàn)了股份所有權(quán)所產(chǎn)生的監(jiān)控機制及創(chuàng)業(yè)投資家的杠桿管理所產(chǎn)生的力量。在分段投入資本的情況下，由于前期資金不能滿足創(chuàng)業(yè)業(yè)務(wù)需要，因而對后續(xù)投資追加與否的權(quán)利，嚴格限制了企業(yè)家的經(jīng)營管理行為，也使創(chuàng)業(yè)投資家在投票權(quán)、更換CEO權(quán)等重大決策問題上具有主導(dǎo)作用，這類似于債務(wù)管理中的杠桿收購機制。此外，在企業(yè)早期階段，創(chuàng)業(yè)資本家與企業(yè)家之間信息不對稱最為突出，嚴密監(jiān)控也是對逆向選擇問題的回應(yīng)。聲譽是企業(yè)發(fā)展壯大的重要條件，類似投資銀行承銷企業(yè)證券，創(chuàng)業(yè)資本家亦作為聲譽中介為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供社會資信信號。一家創(chuàng)業(yè)企業(yè)能得到創(chuàng)業(yè)投資基金(尤其是名聲顯赫的基金)的青睞，本身就是社會對企業(yè)潛質(zhì)的肯定。創(chuàng)業(yè)資本家加盟企業(yè)后，無疑可以擴展企業(yè)的產(chǎn)品市場，拓寬融資渠道并改善財務(wù)結(jié)構(gòu)。顯然，創(chuàng)業(yè)投資家對企業(yè)的金融與非金融的貢獻相結(jié)合，不僅為企業(yè)提供了創(chuàng)業(yè)資本，也為企業(yè)節(jié)約了營運成本且為創(chuàng)業(yè)企業(yè)開劈了成功道路。因此，對于初創(chuàng)階段的企業(yè)，創(chuàng)業(yè)資本家的非資本投入具有特殊的價值。但是，當創(chuàng)業(yè)家(企業(yè)經(jīng)理人)經(jīng)驗逐漸豐富、技能趨于熟練并建立起自己的聲譽后，創(chuàng)業(yè)投資家的管理、監(jiān)控及聲譽資本的相對價值就下降了。因此，企業(yè)獲得一定成功后，創(chuàng)業(yè)資本必須轉(zhuǎn)入新一輪的早期階段投資，以使其非資本貢獻獲得更大收益。二、創(chuàng)業(yè)投資中的難題：逆向選擇與道德風(fēng)險從創(chuàng)業(yè)投資的緣起及投資對象的特性看，創(chuàng)業(yè)投資是對高技術(shù)、高風(fēng)險及不確定性的創(chuàng)新企業(yè)的融資及管理需求的回應(yīng)。由于投資對象的高技術(shù)性、不確定性及高風(fēng)險性，所以創(chuàng)業(yè)投資產(chǎn)生了高度的信息不對稱。信息不對稱(astmmetrocinformation)是指活動中某些參與人擁有某個信息，但另一些參與人未擁有這個信息，它將導(dǎo)致由于隱藏信息所造成的逆向選擇(adverseselection)和由于隱藏行動所造成的道德風(fēng)除(moralhazard)兩大問題。逆向選擇是指交易發(fā)生或簽定契約之前，擁有信息較少的一方不能察知另一方的真實情況而傾向于作出錯誤的選擇。道德風(fēng)險是指交易發(fā)生或簽定契約后，擁有信息較少的一方不能觀察到另一方的真實行為而蒙受損失的可能性。在創(chuàng)業(yè)投資前期，處于信息劣勢的是創(chuàng)業(yè)投資家(買方)，處于信息優(yōu)勢的是創(chuàng)業(yè)企業(yè)家(賣方)，所交易的商品是創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股權(quán)，因此實際上創(chuàng)業(yè)企業(yè)將股權(quán)出售給創(chuàng)業(yè)資本機構(gòu)的過程是企業(yè)權(quán)益融資的過程。如果創(chuàng)業(yè)企業(yè)的質(zhì)量很好，具有很好的投資價值，首先獲得這個信息的是內(nèi)部人，其次是關(guān)聯(lián)人，只有在內(nèi)部人與關(guān)聯(lián)人的資本實力無法滿足創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的需求時，才開始尋找創(chuàng)業(yè)資本。從創(chuàng)業(yè)企業(yè)的角度看，勢必有一部分最優(yōu)質(zhì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)被內(nèi)部人與關(guān)聯(lián)人過濾掉，創(chuàng)業(yè)資本無法獲得投資于最優(yōu)秀創(chuàng)業(yè)企業(yè)的機會，從而使得尋求創(chuàng)業(yè)資本進行外部融資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的整體質(zhì)量低于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的平均質(zhì)量。這是創(chuàng)業(yè)資本機構(gòu)所面臨的比較獨持的逆向選擇問題。因此創(chuàng)業(yè)投資家在追求項目成功及投資價值最大化的過程中，如果不去改善信息不對稱的狀況而總是在談判中盡量壓低創(chuàng)業(yè)企業(yè)的股權(quán)價格，其結(jié)果就是將許多優(yōu)秀的項目排斥在篩選范圍之外，阿克洛夫所描述的二手車市場的逆向選擇問題也就發(fā)生了。即買者不了解二手車的質(zhì)量狀況，只進行價格談判時，往往會出現(xiàn)劣質(zhì)汽車能夠成交，而優(yōu)質(zhì)汽車不能夠成交的現(xiàn)象。在信息不對稱的市場中，劣質(zhì)產(chǎn)品將優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品驅(qū)逐出市場，這就是著名的“檸檬市場問題”。在創(chuàng)業(yè)投資簽定契約后，創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的道德風(fēng)險的主要表現(xiàn)有以下幾種：一是享受豪華的辦公場所和高于一般標準的薪酬職務(wù)消費，從而增加自己的利益；二是偷懶或不作為；三是追求自由現(xiàn)金流(jensen，1986)；四是投資高風(fēng)險項目。第一種在各種類型的投資企業(yè)中都可能出現(xiàn)，相對也較容易發(fā)現(xiàn)和防范。這里重點說明后三種類型的道德風(fēng)險。1.偷懶或不作為主要體現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)資本進入后，創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展進入了新階段，企業(yè)效益也隨之提高。這種情況不可避免地使得創(chuàng)業(yè)企業(yè)家有了成功的喜悅，并容易滿足現(xiàn)狀并產(chǎn)生自滿情緒，從而降低了創(chuàng)業(yè)企業(yè)家努力程度，因此工作中的“偷懶”或不作為現(xiàn)象出現(xiàn)了。2.對自由現(xiàn)金流的追求是創(chuàng)業(yè)企業(yè)家道德風(fēng)險的一個重要問題。所謂自由現(xiàn)金流，就是企業(yè)中現(xiàn)金流超出企業(yè)因發(fā)展需要的所有項目投資的部分，這部分現(xiàn)金流往往被企業(yè)管理層用來為自己牟利。創(chuàng)業(yè)企業(yè)家由于經(jīng)受了創(chuàng)業(yè)過程中現(xiàn)金短缺的痛苦，所以在尋求創(chuàng)業(yè)資本融資時就往往夸大創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價值，夸大項目的投資額，以期獲得自由現(xiàn)金流。在融資成功后，他們更有動機利用流通領(lǐng)域的現(xiàn)金流動，為自己挖掘自由現(xiàn)金流，這無疑會損害創(chuàng)業(yè)資本投資者的利益。3.投資高風(fēng)險項目是創(chuàng)業(yè)企業(yè)家道德風(fēng)險另一個主要表現(xiàn)。這種情況在以技術(shù)創(chuàng)業(yè)的創(chuàng)業(yè)企業(yè)家中表現(xiàn)更加明顯。在創(chuàng)業(yè)資本注入后，可能會將資金投入到與企業(yè)現(xiàn)有技術(shù)相關(guān)不大而他們認為更有發(fā)展前途的其他新技術(shù)的開發(fā)中。用創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資金去搞這種高風(fēng)險的研發(fā)，技術(shù)研發(fā)一旦成功，他作為技術(shù)的擁有者，增加了對其他股東的談判籌碼，不僅鞏固了他在現(xiàn)企業(yè)的地位，而且為他下一步二次創(chuàng)業(yè)打下基礎(chǔ)；即使研發(fā)失敗，這個損失由現(xiàn)企業(yè)承擔(dān)，他自己也僅僅按股權(quán)比例分攤相應(yīng)的部分。三、創(chuàng)業(yè)資本針對逆向選擇的制度設(shè)計逆向選擇最終將導(dǎo)致市場失靈，使真正的創(chuàng)業(yè)投資無法繼續(xù)。由于市場失靈對創(chuàng)業(yè)投資家及創(chuàng)業(yè)家雙方都不利，因此雙方都有從根本上解決逆向選擇問題的動機。從理論上分析，解決逆向選擇的辦法法有種，一是(買方)篩選和甄別(Screening&sorting)，二是(賣方)信號傳遞(Signaling)。前者指買方為了解決逆向選擇問題，需要花費一定的成本去發(fā)現(xiàn)欲購商品的真實價值，以便在與賣方的討價還價中，顯示對商品真實價值的認識，從而在交易中說服賣方以合理的價格出售優(yōu)質(zhì)商品。所謂信號傳遞，就是經(jīng)營優(yōu)質(zhì)商品的賣方設(shè)計一種機制并將付出一定的成本，向買方傳遞一個信號，告知買方他們是經(jīng)營優(yōu)質(zhì)商品的賣方，而這種機制是經(jīng)營劣質(zhì)商品的賣方是無法復(fù)制的，即使復(fù)制，高昂的復(fù)制成本也讓他們承受不起。在創(chuàng)業(yè)資本的發(fā)起階段，有限合伙人(資本提供人)總是傾向于選擇具有專家管理水平和誠實信用品德的普通合伙人(創(chuàng)業(yè)投資家)來經(jīng)營創(chuàng)業(yè)資本基金。但“管理水平”、“誠實品德”等都是創(chuàng)業(yè)投資家的內(nèi)部信息，資本提供人并不能直接了解和掌握；另外，資本提供人在簽定有限合伙協(xié)議前對基金成功的概率也不了解。這樣，就有可能出現(xiàn)創(chuàng)業(yè)投資家夸大自己的能力及信用品德、隱瞞自己的不足及道德缺陷等，從而使有限合伙人產(chǎn)生逆向選擇問題。因此，在設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資有限合伙基金時，必須通過一些具有甄別功能和信號傳遞功能的外部信息來對創(chuàng)業(yè)投資家進行客觀評價