用友軟件股利政策選擇案例分析.doc

DUFE公司金融用友軟件股利政策選擇案例分析學號： 2014120249 專業(yè)： 保險碩士 姓名： 崔盼成 教師評閱意見：論文成績95 90 85 80 75 70 65 60 60以下 用友軟件股利政策選擇案例分析保險碩士 崔盼成 2014120249摘要：股利政策是現(xiàn)代公司財務管理的核心內(nèi)容之一。合理的股利政策有助于公司在資本市場中樹立良好企業(yè)形象，促進公司持續(xù)健康發(fā)展。在上市公司的財務決策中，股利政策具有積極意義。本文著重對用友軟件公司的股利政策及影響因素作了相關(guān)分析和論述關(guān)鍵字：股利政策；每股收益；股利支付率；高派現(xiàn)；1. 公司發(fā)展歷程用友軟件股份有限公司的前身可追溯至其創(chuàng)始人王文京、蘇啟強于1988年12月6日成立的北京市海淀區(qū)雙榆樹用友財務軟件服務社，其全部的資產(chǎn)只是1臺電腦，最初的注冊資本5萬元人民幣來自于借款，工作場地為9平方米的租房。1989年，北京第一批私營企業(yè)的登記，1990年3月，用友登記了私營企業(yè)，同時更名為“北京市海淀區(qū)用友電子財務技術(shù)有限責任公司”。1990年12月和1993年7月，公司進一步擴大了資本規(guī)模，注冊資本增加至500萬元人民幣。1995年1月18日，在原公司基礎(chǔ)上組建成立了用友集團公司，注冊資本增加至2,000萬元人民幣。1997年11月，公司注冊資本再次增加到5,000萬元人民幣。1999年12月6日，經(jīng)北京市人民政府批準，公司由有限責任公司變更為股份有限公司，注冊資本最終增至7,500萬元人民幣。公司大樓為全智能大廈，占地1萬平米，可容納500人，是當時中國最大的財務及管理軟件研發(fā)基地。2. 公司發(fā)行上市1997年底，董事會決定1998年正式啟動用友上市計劃。在期間國家為了扶持高新科技企業(yè)，對于能夠拿到科技部和中科院對高新技術(shù)企業(yè)“雙高認證”的企業(yè)可以認可上市，之后用友通過了認證，并接著按上市要求進行了股份制改造。改造之后的用友注冊資本為7,500萬元人民幣，北京用友科技有限公司、北京用友企業(yè)管理研究所有限公司、上海用友科技投資管理有限公司、南京益倍管理咨詢有限公司、山東優(yōu)富信息咨詢有限公司作為股東分別持有用友公司55%、15%、15%、10%、5%的股份。2001年3月16日，股票發(fā)行改革為核準制，用友成為第一家按核準制要求發(fā)行股票的企業(yè)，并于4月10日發(fā)布招股說明書。根據(jù)招股說明書，此次發(fā)行將發(fā)行流通股2,500萬股，股票發(fā)行后，公司的注冊資金為10,000萬元，由以上五公司和社會公眾出資組成。2001年4月23日，用友軟件以發(fā)行價36.68元、市盈率64.35倍在上海證券交易所上網(wǎng)定價2,500萬A股。通過上市用友募集資金達8億多元，凈資產(chǎn)從2000年底的8,384萬元飆升10倍。3. 公司業(yè)務簡介公司是亞太本土領(lǐng)先的企業(yè)管理軟件和企業(yè)移動應用、企業(yè)云服務提供商，是中國最大的ERP、CRM、人力資源管理、商業(yè)分析、內(nèi)審、小微企業(yè)管理軟件和財政、汽車、煙草等行業(yè)應用解決方案提供商，并在金融、醫(yī)療衛(wèi)生等行業(yè)應用以及企業(yè)支付、企業(yè)通信、管理咨詢、培訓教育等領(lǐng)域快速發(fā)展?；谝苿踊ヂ?lián)網(wǎng)、云計算、大數(shù)據(jù)、社交等先進技術(shù)，用友UAP私有云平臺是中國大型企業(yè)和公共組織應用最廣泛的企業(yè)計算平臺，暢捷通公有云平臺在小微企業(yè)和各類企業(yè)公共應用服務中得到運用。中國及亞太地區(qū)超過200萬家企業(yè)與公共組織通過使用用友軟件和云服務，實現(xiàn)精細管理、敏捷經(jīng)營、業(yè)務創(chuàng)新。其中，中國500強企業(yè)超過60%是用友的客戶。公司連續(xù)多年被評定為國家“規(guī)劃布局內(nèi)重點軟件企業(yè)”，“用友ERP管理軟件”系“中國名牌產(chǎn)品”，“用友”系中國馳名商標，公司擁有系統(tǒng)集成一級資質(zhì)，獲中國綠色公司百強。4. 公司財務及股利分配數(shù)據(jù)分析報告參數(shù)2001-12-312002-12-312003-12-312004-12-312005-12-312006-12-312007-12-312008-12-312009-12-31主營業(yè)務利潤30,443.66 43,884.21 54,574.46 64,677.29 87,537.62 97,563.10 117,040.17 146,528.47 189,258.85 營業(yè)利潤5,010.51 5,829.25 5,154.13 3,415.22 4,706.74 6,593.04 12,449.60 12,202.26 18,611.93 利潤總額7,923.94 10,344.50 9,003.30 7,884.44 11,838.34 18,956.15 38,779.66 46,806.21 67,424.44 凈利潤7,040.06 9,160.60 7,491.19 6,944.14 9,883.50 17,338.98 36,045.14 39,542.54 59,370.00 應付普通股股利6,000.00 6,000.00 4,500.00 4,500.00 4,608.00 11,404.80 15,275.52 23,327.35 13,999.89 每股收益EPS-期末股本攤薄(元)0.70 0.92 0.62 0.48 0.57 0.76 1.56 0.85 0.95 每股資本公積(元)8.83 8.83 7.24 5.92 4.81 3.58 7.35 2.10 1.37 每股盈余公積(元)0.19 0.33 0.37 0.38 0.37 0.39 0.56 0.41 0.43 每股未分配利潤(元)0.00 0.18 0.31 0.66 0.80 0.82 1.51 0.97 1.30 每股現(xiàn)金流量凈額(元)6.73 0.84 -0.39 -0.41 -0.28 0.21 0.85 0.38 0.86 每股凈資產(chǎn)BPS(元)10.02 10.34 9.28 7.97 6.98 5.74 10.41 4.51 4.22 資產(chǎn)負債率(%)13.82 14.67 11.88 13.27 17.46 18.39 20.04 31.82 31.58 4.1 2001-2013年度，用友公司主要財務數(shù)據(jù)表1 2001-2009年度公司主要財務數(shù)據(jù)4.2 2001-2013年度，用友公司股利分配統(tǒng)計表2 公司累計凈利潤和累計現(xiàn)金分紅上市年2001年已實施現(xiàn)金分紅13次累計實現(xiàn)凈利潤(萬元)366,724.08累計現(xiàn)金分紅(萬元)221,504.84分紅率%60.40%表3 2001-2014年度，公司股利分配指標報告期期末可分配利潤(萬元)累計現(xiàn)金分紅(萬元)期末未分配利潤(萬元)股利支付率(%)收益留存率(%)2014/9/30-2013/12/31-29,135.24128,891.8353.1846.822012/12/31-19,184.92100,037.0950.5449.462011/12/31-32,636.13101,111.6160.839.22010/12/31-17,952.6872,686.4254.0745.932009/12/31-37,671.5381,866.6863.4536.552008/12/31-13,999.8945,056.2635.464.62007/12/31-23,136.1234,834.3064.1935.812006/12/3131,195.3615,275.5217,561.8088.9611.042005/12/3119,452.7411,404.8013,856.39115.39-2004/12/3115,110.854,608.009,569.2366.3633.642003/12/319,290.394,500.003,666.7260.0739.932002/12/319,173.296,000.001,799.2065.534.52001/12/317,068.706,000.0012.6985.2314.77圖4 2000年2005年上市公司的股利支付率5股利政策的相關(guān)理論傳統(tǒng)的公司財務理論框架里，股利政策與投資決策和融資決策并列為公司財務理論的三大支柱。而在特定的市場條件下，作為資本市場微觀基礎(chǔ)的上市公司，在追求公司價值最大化的假設(shè)條件下，究竟采取什么樣的股利政策，一直以來是公司財務領(lǐng)域爭論的熱點。這個問題可以細分為三個決策的過程。首先，涉及是否分配股利的決策。上市公司在結(jié)合投資前景等因素的考慮下，作出發(fā)放股利或是將稅后利潤留在公司的決策。其次，在選擇發(fā)放股利的前提下，要作出采用什么方式來發(fā)放股利的決策。現(xiàn)代公司財務理論中，作為股利發(fā)放的手段有現(xiàn)金股利，股票股利和股票回購等。結(jié)合公司的現(xiàn)金流狀況和發(fā)展前景，上市公司將做出選擇。最后，在確定了股利發(fā)放方式后，上市公司還將決定發(fā)放多少股利。股利政策一旦被決定，將對股票價格產(chǎn)生很大的影響。股利的金額和方式對公司價值和股東財富的影響，也將通過股票價格的波動來體現(xiàn)?；诠衫邔緝r值的影響，長久以來，股利政策的問題一直是公司財務理論研究的重點，產(chǎn)生了很多的理論流派。被認為是公司財務理論起源的M&M定理認為，在沒有稅收、沒有交易成本、信息完全對稱的完美的資本市場里，在公司投資決策既定的條件下，公司的價值和公司的財務決策是無關(guān)的，這就是說，是否分配現(xiàn)金股利對股東的財富和公司價值沒有影響。林特納的程式化現(xiàn)象則揭示了在實踐中公司管理者決定股利的原因。馬斯和莫頓總結(jié)為四點。第一，他們認為公司有長期的股利發(fā)放率，成熟型公司發(fā)放率比成長型公司高；第二，在特定的時期里，公司經(jīng)理更關(guān)注的是股利的變化而不是股利的絕對數(shù)字；第三，股利的變化與公司的長期可持續(xù)的盈利水平相關(guān)，暫時的盈利變化不太影響股利水平；第四，經(jīng)理不太愿意作出將來可能變化的股利決策，尤其是股利增加的決策。這意味著，經(jīng)理不會輕易的削減股利。米勒和莫迪格利亞尼后來放松了M&M定理中關(guān)于沒有稅收的假設(shè)前提，考慮了有稅收影響的條件下，股利政策對公司價值的影響。他們認為，在實踐中，由于一國對個人投資者的資本利得和現(xiàn)金股利征收不同的稅率，所以投資者將結(jié)合自己的收入和偏好，選擇不同股利支付率的股票。通常情況下，資本利得的稅率要比現(xiàn)金股利的稅率低，因此，公司選擇不發(fā)放現(xiàn)金股利可以幫助投資者尤其是邊際稅率高的高收入的投資者避稅。這樣，高收入的投資者將選擇股利支付率低的股票，希望通過二級市場上股票價格的提升來獲利，同時，上市公司不發(fā)放現(xiàn)金股利的決定也將受到這些投資者的歡迎。相反，低收入投資者將傾向與選擇高股利支付率的股票，因為他們需要穩(wěn)定的現(xiàn)金流。這就是所謂的股利顧客效應理論。詹森和麥克林的股利分配的代理成本理論則認為，公司股東、管理者和債權(quán)人三者有不同的利益動機。由于管理者與公司股東之間的委托代理問題，管理者有沖動追求個人利益最大化。在信息不對稱的市場里，公司發(fā)放現(xiàn)金股利，從而降低了可以動用的公司內(nèi)部的現(xiàn)金流，減少了浪費。同時，公司要投資項目，就要持續(xù)通過金融市場籌集資金，這就使對管理層的監(jiān)管問題和管理層對風險的回避問題都能在一定程度上得到緩和，因為資本市場是對管理層最好的監(jiān)督者。這就降低了代理成本。6公司股利政策的特點6.1股利支付率較高股利支付率是反映公司股利政策和支付能力的重要指標。西方發(fā)達國家的這一指標始終保持在50%以上的水平，而我國上市公司的股利支付率普遍偏低，許多上市公司的派現(xiàn)不充分。2000年底，由于證監(jiān)會規(guī)定現(xiàn)金分紅是上市公司再融資的必要條件，2001年開始，派現(xiàn)的上市公司的數(shù)目增多，但推出象征性分紅的上市公司的數(shù)目也在增多，如有許多上市公司派息在0.1元以下，扣除紅利稅后，對中小投資者而言，幾乎毫無意義。2004年12月，中國證監(jiān)會明確將再融資資格與現(xiàn)金分紅直接掛鉤，但是仍有許多上市公司的股利支付率（每股股利 / 每股收益）低于 10%。與大部分上市公司不同的是，用友公司連續(xù)13年均發(fā)放了現(xiàn)金股利，且股利支付率都很高。6.2股票股利所占的比重小我國上市公司在2000年以前，以送股作為主要的股利分配方式，派發(fā)現(xiàn)金股利的上市公司的數(shù)量很少。2000年以后，派發(fā)現(xiàn)金股利的上市公司的數(shù)量才逐漸增多，但股票股利仍在股利分配形式中占有重要的地位。而用友公司采取的則是低股票股利的政策，13年中最多一年是2005年的每10股轉(zhuǎn)增3股。這樣既避免了股權(quán)的分散，又能保證每股收益的持續(xù)增長，從而保證了其股價的穩(wěn)定。6.3股利政策具有連續(xù)性由于沒有把投資者的利益置于應有的位置上，我國大多數(shù)上市公司沒有明晰的股利政策目標。因而在股利政策的制訂和實施上缺乏長遠打算，帶有很大的盲目性和隨意性。能夠不間斷派現(xiàn)，使股利政策保持連續(xù)性的公司很少。截止2008年中期，共有110家上市公司超過10年沒有現(xiàn)金分紅，提出業(yè)績差而成為ST公司，還有62家超過10年沒有給股民分過一分錢。而5年以上沒有現(xiàn)金分紅的公司更是高達386家。而用友公司卻連續(xù)13年采取了高額的現(xiàn)金股利和較低的股票股利。穩(wěn)定的股利政策向市場傳遞著公司正常發(fā)展的信息，有利于樹立公司良好的形象，增強投資者信心，穩(wěn)定公司股票價格。7公司保持高派現(xiàn)政策的原因及影響7.1穩(wěn)定并持續(xù)的盈利能力和現(xiàn)金流從用友這13年的股利分配表中可以看出，公司一度保持了穩(wěn)定的高額現(xiàn)金分紅政策。穩(wěn)定并持續(xù)的盈利能力和現(xiàn)金流是用友實施高現(xiàn)金分紅的基礎(chǔ)，盈利的穩(wěn)定性對股利政策有顯著的影響。從能夠保持以現(xiàn)金分紅的公司經(jīng)營情況來看，大部分公司是行業(yè)發(fā)展穩(wěn)定、業(yè)績持續(xù)增長的公司。由于每股收益和每股經(jīng)營現(xiàn)金流量是分紅的基礎(chǔ)，由表1可以看出：首先，用友軟件公司近13年營業(yè)利潤持續(xù)增長，由2001年的5000萬元增長到2013年的1.8億元，公司近13年的每股收益維持在0.82元左右，每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額平均為0.98元，兩者基本上都大于公司這幾年的平均紅利，因此公司有能力派發(fā)高額的現(xiàn)金股利。由表3可以看出，公司2001年、2002年、2005年、2006年、2007年和2009年的現(xiàn)金分紅明顯高于2003、2004和2008年的紅利分配。其理由是公司的營業(yè)收入逐漸增加，公司營業(yè)收入大幅增加的主要原因是公司的企業(yè)管理軟件用友ERP-U8和用友ERP-UC等多項產(chǎn)品日趨成熟，使得作為公司最大收入來源的用友ERP銷售收入總體保持穩(wěn)定增長。由于2006和2007年實現(xiàn)凈利潤與上年同期相比增長88%和111%，所以公司在06年和07年現(xiàn)金分紅大幅增加。而公司在03年和04年紅利分配少的一個重要原因是公司在03年和04年分別成立了用友工程公司和用友金融公司，以拓展軟件外包和金融行業(yè)ERP兩項新軟件業(yè)務，這些業(yè)務在報告期內(nèi)尚處于投入階段，對公司經(jīng)營業(yè)績有一定的影響，必然會減少紅利的分配。7.2每股收益和每股凈資產(chǎn)每股收益反映企業(yè)普通股股東持有每一股份所能享有的企業(yè)利潤和承擔的企業(yè)虧損，是衡量上市公司盈利能力時最常用的財務分析指標，每股收益越高，說明公司的盈利能力越強。由表1可知，用友軟件的每股收益指標近幾年水平較高，說明該公司的盈利水平較高。每股凈資產(chǎn)是指股東權(quán)益與股本總額的比率。這一指標反映每股股票所擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值。每股凈資產(chǎn)越高，股東擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值越多，創(chuàng)造利潤的能力和抵御外來因素影響的能力越強。公司除了08年和09年之外，其他年份的凈資產(chǎn)也較高，說明創(chuàng)造利潤的能力較強。而每股經(jīng)營現(xiàn)金凈流量指標說明該公司的現(xiàn)金流量充裕，這也為該公司高股利政策提供了現(xiàn)實依據(jù)。7.3資產(chǎn)負債率低極強的流動性，即很低的償債壓力是公司高股利分配的重要依據(jù)。分紅多的公司資產(chǎn)負債率相對較低。這是因為資產(chǎn)負債率高的公司還款壓力大，財務風險較大，現(xiàn)金需求較多，因而公司不分紅或減少分紅以緩解壓力和降低風險。用友軟件公司近幾年資產(chǎn)負債率也不高，因此公司傾向于多分