經(jīng)理人力資本理論與經(jīng)理股票期權(quán)制度中的激勵(lì)與約束機(jī)制

經(jīng)理人力資本理論與經(jīng)理股票期權(quán) 制度中的激勵(lì)與約束機(jī)制 一、經(jīng)理股票期權(quán)制度是解決高層經(jīng)理激勵(lì)問題的重要手段 自從人類社會(huì)發(fā)明了企業(yè)這種組織制度以來，對(duì)企業(yè)激勵(lì)問題的研究就始終是 經(jīng)濟(jì) 學(xué)家揮之不去的情結(jié)，激勵(lì)問題與激勵(lì)機(jī)制的設(shè)計(jì)也就成為企業(yè)制度安排永恒的主題。從 現(xiàn)代 企業(yè)理論的角度看，企業(yè)的激勵(lì)問題實(shí)質(zhì)就是經(jīng)理激勵(lì)問題。職 業(yè)經(jīng)理在企業(yè)所有權(quán)和控制權(quán)分離的現(xiàn)代公司中，已經(jīng)成為主宰企業(yè)生存和 發(fā)展 的決定性力量。因此，對(duì)企業(yè)激勵(lì)問題研究的重心已經(jīng)由對(duì)一般員工的激勵(lì)機(jī)制設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)移到運(yùn)用經(jīng)濟(jì)制度安排來激勵(lì)和約束決定企業(yè)前途的高層經(jīng)理。良好的激勵(lì)機(jī)制有利于實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部各利益主體的有效制衡，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)穩(wěn)定成長(zhǎng)和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)。 經(jīng)理激勵(lì)問題在我國(guó)高技術(shù)企業(yè)的成長(zhǎng)中，顯得尤為重要。大量觸目驚心的案例表明，高技術(shù)企業(yè)不但存在著一般國(guó)有企業(yè)中經(jīng)常出現(xiàn)的 59 歲現(xiàn)象，更多的是中青年核心員工頻繁的跳槽，以及由此帶來的無可挽回的人才流失、技術(shù)及專利失密等問題。這些現(xiàn)象和問題固然是我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)過渡期的伴生物，但無不與目前高技術(shù)企業(yè)內(nèi)部缺乏活力的激勵(lì)制度安排有關(guān)，從一個(gè)更廣泛的意義上看，也與高技術(shù)企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)的健全與完善密切相關(guān)。這個(gè)問題不及時(shí)解決必將影響我國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的健康快速發(fā)展，也是影響到在 WTO 規(guī)則下能不能與國(guó)外高技術(shù)企業(yè)平等競(jìng)爭(zhēng)的生死攸關(guān)的大問題。因此，加快我國(guó)高技術(shù)企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)改革進(jìn)程，實(shí)現(xiàn)高技術(shù)企業(yè)經(jīng)理激勵(lì)制度創(chuàng)新是迫在眉睫的重要問題。從國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó) 家的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)看，股票期權(quán)制度是一種能夠?yàn)榻?jīng)理提供持續(xù)激勵(lì)的有效制度安排。而從我國(guó)近年的實(shí)踐看，股票期權(quán)制度已經(jīng)不是要不要實(shí)施的理論問題。而是如何實(shí)施，在多大范圍實(shí)施的技術(shù)性問題。 二、高技術(shù)企業(yè)適于并應(yīng)率先實(shí)行經(jīng)理股票期權(quán)制度 經(jīng)理股票期權(quán) (executivestockoptions， ESO)是現(xiàn)代企業(yè)激勵(lì)制度安排的重要組成部分，是指經(jīng)股東大會(huì)同意并根據(jù)特定的契約條件，授予經(jīng)理在未來的某一段時(shí)期內(nèi)以約定的價(jià)格購(gòu)買本公司股票的選擇權(quán)，通過經(jīng)理取得股票的代價(jià)與市場(chǎng)該股票的預(yù)期價(jià)格差，形成一種經(jīng)理與股 東共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、分享利益的長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制。 從美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家實(shí)行經(jīng)理股票期權(quán)的內(nèi)容和形式來看，與一般的企業(yè)激勵(lì)手段相比，經(jīng)理股票期權(quán)激勵(lì)具有以下突出的特征： 第一，從經(jīng)理股票期權(quán)激勵(lì)的時(shí)間特征看，它是一種過程激勵(lì)，是事先、事中、事后激勵(lì)的有機(jī)結(jié)合。經(jīng)理股票期權(quán)的過程激勵(lì)表現(xiàn)在兩方面，一是 “可變報(bào)酬激勵(lì) ”，二是 “企業(yè)所有權(quán)激勵(lì) ”。股票期權(quán)的可變報(bào)酬激勵(lì)是在經(jīng)理取得股票期權(quán)之前發(fā)揮作用的。在經(jīng)理股票期權(quán)計(jì)劃下，經(jīng)理的一部分現(xiàn)金報(bào)酬被具有不確定收益特點(diǎn)的股票期權(quán)替代。經(jīng)理為使自己的報(bào)酬不斷增加，就必須慎重決 策、努力經(jīng)營(yíng)，使公司資產(chǎn)不斷增值，贏得股民信任，推動(dòng)股票價(jià)格上升。這樣，經(jīng)理就可以通過行使股票期權(quán)計(jì)劃所賦予的權(quán)利獲得不斷增大的報(bào)酬，從而經(jīng)理的行為與公司資本所有者的利益就緊密地聯(lián)在一起。于是，經(jīng)理股票期權(quán)就收到事先、事中和事后激勵(lì)的綜合效果。企業(yè)所有權(quán)激勵(lì)是在經(jīng)理行使股票期權(quán)之后發(fā)揮作用的，當(dāng)經(jīng)理持有本企業(yè)的股票時(shí)，他們也成為企業(yè)的股東。這樣，經(jīng)理沒有理由不無時(shí)無刻關(guān)心自己的企業(yè)。 第二，從經(jīng)理股票期權(quán)激勵(lì)的空問特征看，它是企業(yè)內(nèi)部契約激勵(lì)與市場(chǎng)外部激勵(lì)的整合。一般薪酬 (如工資 )是通過企業(yè)內(nèi)部事先確定的 “和約性收入 ”。只要企業(yè)和經(jīng)理簽訂的和約具有 法律 效力，無論企業(yè)的績(jī)效好壞，企業(yè)股票市價(jià)的高低，企業(yè)都必須按照合約支付薪酬，因此，這部分報(bào)酬基本上不起激勵(lì)作用。但是，在股票期權(quán)的安排下，經(jīng)理的薪酬由不變部分和可變部分 (行使期權(quán)得到的風(fēng)險(xiǎn)收入 )構(gòu)成。顯示出較強(qiáng)能力和素質(zhì)的經(jīng)理能夠得到更多數(shù)量的股票期權(quán)和更優(yōu)惠的行權(quán)條件，也即意味著他獲得更大的激勵(lì)。由于股票期權(quán)自身的特點(diǎn)，它的收益更多地決定于股票在資本市場(chǎng)上的表現(xiàn)。經(jīng)理經(jīng)營(yíng)好 ，股票價(jià)格高，經(jīng)理行權(quán)后的報(bào)酬就高。因此，股票期權(quán)制度安排實(shí)現(xiàn)了外部市場(chǎng)激勵(lì)對(duì)企業(yè)內(nèi)部激勵(lì)的不完全替代，即體現(xiàn)了企業(yè)和市場(chǎng)內(nèi)外激勵(lì)的雙重整合。 第三，從經(jīng)理股票期權(quán)的激勵(lì)效應(yīng)看，它具有低成本、高風(fēng)險(xiǎn)、長(zhǎng)期性的特點(diǎn)。實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)需要企業(yè)支付較少的現(xiàn)金流成本，這是因?yàn)樽鳛榧?lì)的股票通常是企業(yè)增發(fā)或庫存的股票，不需花費(fèi)企業(yè)的現(xiàn)金。這樣，對(duì)經(jīng)理的激勵(lì)來自于股票市場(chǎng)。低成本性還表現(xiàn)在股票期權(quán)制度的運(yùn)行降低了因兩權(quán)分離帶來的代理成本。通過股票期權(quán)，將經(jīng)理的薪酬與公司長(zhǎng)期收益的不確定性聯(lián)系起來，從而激發(fā)經(jīng)理的工 作努力和創(chuàng)新精神，可能將代理成本降至最低水平。高風(fēng)險(xiǎn)性指經(jīng)理股票期權(quán)對(duì)企業(yè)中經(jīng)理人力資本的價(jià)值充分肯定，提供強(qiáng)勢(shì)激勵(lì)的同時(shí)，伴隨著巨大的不確定性。一旦經(jīng)理經(jīng)營(yíng)不善，或股票市場(chǎng)失靈，經(jīng)理將所獲無幾。又因?yàn)楣善逼跈?quán)制度具有延期支付的特點(diǎn)，如果經(jīng)理在合同期滿之前離開企業(yè)，他就將喪失本來可以獲得的期權(quán)，這樣就加大了經(jīng)理離職的機(jī)會(huì)成本。從這個(gè)意義上講，經(jīng)理股票期權(quán)是激勵(lì)和約束的統(tǒng)一體。長(zhǎng)期性特征是指股票期權(quán)對(duì)經(jīng)理的激勵(lì)是長(zhǎng)期的。由于股票期權(quán)從贈(zèng)與日到行權(quán)日之問一般要相隔若干年時(shí)問，經(jīng)理若要想通過股票期權(quán)實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益最 大化，他就必須在若干年內(nèi)都努力經(jīng)營(yíng)，以使本股票的市場(chǎng)價(jià)格到行權(quán)日時(shí)最大限度高于它的行權(quán)價(jià)。這樣就促使經(jīng)理把企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展放在首位，以保證企業(yè)股票市價(jià)長(zhǎng)期看好。 從產(chǎn)業(yè)特性和產(chǎn)權(quán)特性看，高技術(shù)企業(yè)最適合實(shí)行經(jīng)理股票期權(quán)制度。與傳統(tǒng)的國(guó)有企業(yè)相比，高技術(shù)企業(yè)內(nèi)部產(chǎn)權(quán)清晰，發(fā)展思路明確，其成長(zhǎng)與經(jīng)理市場(chǎng)、 金融 市場(chǎng)、股票市場(chǎng)有著天然的緊密聯(lián)系，并且較少有國(guó)有企業(yè)存在的這樣或那樣的問題，避免所有制問題帶來的諸多制約。高技 術(shù)企業(yè)也是高級(jí)人力資本密集的地方，在高技術(shù)企業(yè)率先實(shí)行經(jīng)理股票期權(quán)制度，有助于凝聚人才、吸引人才，進(jìn)而在WTO 框架下與國(guó)外高技術(shù)企業(yè)相抗衡。 三、從經(jīng)理人力資本理論看經(jīng)理股票期權(quán)制度設(shè)計(jì)中的激勵(lì)效應(yīng) 經(jīng)理股票期權(quán)制度設(shè)計(jì)中的激勵(lì)與約束效應(yīng)，可以從現(xiàn)代企業(yè)理論中找到有力的解釋。如威爾森與斯賓塞等人創(chuàng)建的委托代理理論、科斯開創(chuàng)的交易費(fèi)用理論、威廉姆斯與克萊因等人的資產(chǎn)專用性理論、阿爾欽與德姆塞茨等人的團(tuán)體生產(chǎn)理論，以及張維迎提出的企業(yè)的最優(yōu)剩余分享制假說。這些理論都從不同角度對(duì)企業(yè)激勵(lì)和約束問題進(jìn)行 了研究，形成獨(dú)特的理論模式。筆者從經(jīng)理人力資本理論出發(fā)，為高技術(shù)企業(yè)實(shí)施經(jīng)理股票期權(quán)尋求另一種經(jīng)濟(jì)學(xué)解釋。 (一 )經(jīng)理人力資本的特點(diǎn) 人力資本是指體現(xiàn)在人身上的、主要是通過后天努力而形成的能力，其大小取決于人們后天獲得的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的積累等因素。其特點(diǎn)，一是人力資本同其所有者的不可分離性。羅森指出，人力資本的 “所有權(quán)限于體現(xiàn)它的人 ”。一個(gè)人的人力資本卻是無法被剝奪的，它天然歸屬個(gè)人，并且只能由其天然的所有人實(shí)際控制著這種資產(chǎn)的開發(fā)和利用。二是人力資本具有能動(dòng)性。由于人力資本與人天然不可分離的特點(diǎn)，一旦人力資本的私人產(chǎn)權(quán)得不到保障，它的生產(chǎn)效能會(huì)馬上主動(dòng)下降直至為零。三是人力資本有追求收益最大化的傾向。四是人力資本本身具有收益遞增的重要特征。 高技術(shù)企業(yè)中的經(jīng)理是一種特殊的人力資本。企業(yè)的經(jīng)理擁有的優(yōu)良管理素質(zhì)和能力是現(xiàn)代企業(yè)生存和發(fā)展不可或缺的資本。企業(yè)家人力資本的稀缺性在于其自身生成周期較長(zhǎng)、培養(yǎng)成本較高。經(jīng)理人力資本還具備以 下特征。 第一，專用性。較之普通人力資本，蘊(yùn)藏在職業(yè)經(jīng)理身上的人力資本具有很強(qiáng)的專用性。這種特質(zhì)來自于經(jīng)理的高度自信和敬業(yè)精神、堅(jiān)定的意志力和競(jìng)爭(zhēng)意識(shí)、持久的創(chuàng)新精神，以及敏銳的潛在利潤(rùn)捕捉能力。用威廉姆森的話講，是指工作中有些人具有的某種專門技術(shù)、工作技巧或擁有的某種特定信息，可以稱之為 企業(yè) 家才能或經(jīng)理人力資本，它比物質(zhì)資本顯得更為稀缺，更具有專用性。擁有專用性資產(chǎn)的經(jīng)理如若退出企業(yè)將會(huì)給本人和企業(yè)帶來巨大的損失， 因?yàn)槭ヅc物質(zhì)資本相結(jié)合的機(jī)會(huì)，這種專用性資產(chǎn)難以在企業(yè)外部發(fā)揮 經(jīng)濟(jì) 效能，而企業(yè)的 金融 物質(zhì)資本同樣失去增值的機(jī)會(huì)。 第二，團(tuán)隊(duì)性。經(jīng)理人力資本的經(jīng)濟(jì)效能的充分發(fā)揮必須依賴于其他非人力資本的協(xié)作。這是因?yàn)榻?jīng)理人力資本的專用性導(dǎo)致了程度更深更廣的社會(huì)分工，只有參與社會(huì)協(xié)作，經(jīng)理人力資本才能更多地創(chuàng)造出 “集體產(chǎn)品 ”或組織租 金，并在一定程度上占有這個(gè)租金。從這個(gè)意義上講，企業(yè)的團(tuán)隊(duì)特征實(shí)際是經(jīng)理人力資本的團(tuán)隊(duì)特征。 第三，創(chuàng)新性、風(fēng)險(xiǎn)性。經(jīng)理人力資本不同于一般員工人力資本的重要屬性是，經(jīng)理是企業(yè) 發(fā)展 的創(chuàng)新主體，他承擔(dān)著引進(jìn)新產(chǎn)品，開發(fā)新技術(shù)，開拓新市場(chǎng)的重任。同時(shí)為了追逐經(jīng)濟(jì)生活中潛在的利潤(rùn)，他還必須承擔(dān)經(jīng)營(yíng)決策中的巨大風(fēng)險(xiǎn)。 (二 )經(jīng)理人力資本與經(jīng)理股票期權(quán)激勵(lì) 在傳統(tǒng)企業(yè)時(shí)期，由于物質(zhì)資本的稀缺和普通人力資本的相對(duì)豐裕，企業(yè)中起決定作用的是物質(zhì)資本。企業(yè)中物質(zhì)資本的所有者 (也是經(jīng)營(yíng)者 )占據(jù)著統(tǒng)治地位，占有全部剩余索取權(quán)；物質(zhì)資本所有者的利益高于一般要素所有者的利益；企業(yè)的最終所有權(quán)和控制權(quán)高度合一。在工作努力容易被監(jiān)督以及產(chǎn)出能夠準(zhǔn)確計(jì)量的條件下，普通人力資本所有者的回報(bào)只能是工資。隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，以及專業(yè)化分工和協(xié)作的加強(qiáng)，企業(yè)內(nèi)在地需要職業(yè)化的、具有較高資產(chǎn)專用性的經(jīng)理，企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)開始分離，同時(shí)還伴隨著企業(yè)的所有權(quán)的分散 (股份化 )。 此時(shí)，經(jīng)理人力資本所有者的回報(bào)除了薪金外，開始占有一小部分企業(yè) 剩余即獎(jiǎng)金。而在 現(xiàn)代 企業(yè)中，由于具有專用性特征的經(jīng)理人力資本相對(duì)于物質(zhì)資本更加稀缺，職業(yè)經(jīng)理的知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)、技能，日益成為企業(yè)發(fā)展壯大的關(guān)鍵因素。于是，物質(zhì)資本的所有者與經(jīng)理人力資本的所有者的角色發(fā)生了逆轉(zhuǎn)：經(jīng)理人力資本開始主張企業(yè)的剩余索取權(quán)。新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)要素分配理論中的工資決定理論遇到了障礙，傳統(tǒng)薪酬制度已不能體現(xiàn)這一稀缺性資源的產(chǎn)權(quán)價(jià)值。薪金無法起到激勵(lì)的效果。經(jīng)理股票期權(quán)制度的應(yīng)運(yùn)而生則很好地解決了這一難題。 首先，從經(jīng)理人力資本與經(jīng)理天然不可分離、能動(dòng)性的特征看，對(duì)經(jīng)理人力資本所有者的激勵(lì)要有足夠的廣度和強(qiáng)度，以保證經(jīng)理人力資本經(jīng)濟(jì)效能的最大釋放，而不至于使經(jīng)理人力資本流失和價(jià)值縮水 (比如難以觀測(cè)到的偷懶行為等 )。由于人力資本的所有者完全決定人力資本使用和發(fā)揮的狀況，而其他人要使用這種人力資本，則必須對(duì)其所有者進(jìn)行激勵(lì)。 這也就是說，股東必須承認(rèn)經(jīng)理的人力資本價(jià)值，并給予相應(yīng)的剩余索取權(quán)。股票期權(quán)以期權(quán)的形式讓企業(yè)經(jīng)理獲得了企業(yè)剩余索取權(quán)，實(shí)際是企業(yè)對(duì)其人力資本不可替代作用的承認(rèn)和肯定。作為經(jīng)理，要 想使期權(quán)收益最大化，就必須努力使公司股價(jià)最大化或股東財(cái)富最大化，這就使經(jīng)理與股東兩者的目標(biāo)函數(shù)達(dá)成內(nèi)在一致，從而減少經(jīng)理的短期行為及股東對(duì)其進(jìn)行監(jiān)督的成本，起到激勵(lì)相容的效果?？梢哉f，股票期權(quán)的方式既實(shí)現(xiàn)了經(jīng)理人力資本的價(jià)值 (期權(quán) )，同時(shí)也體現(xiàn)了勞動(dòng)收入 (工資 )。還可以換個(gè)角度來考察這個(gè)問題。在傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代，由于不承認(rèn)人力資本的存在或否認(rèn)人力資本與其所有者天然不可分離以及能動(dòng)性的特征，又因?yàn)闊o法消滅個(gè)人實(shí)際控制其自身人力資本的事實(shí)，企業(yè)的人力資本最大幅度縮水，勞動(dòng)生產(chǎn)率十分低下 (這里假設(shè)不考慮意識(shí)形態(tài) 和 政治 動(dòng)員的作用 )。但另一方面，企業(yè)經(jīng)理卻通過非法減價(jià)的形式大肆攫取企業(yè)里的公共財(cái)產(chǎn)，以非法手段主張其剩余索取權(quán)。 其次，從經(jīng)理人力資本的專用性特征看，其所有者應(yīng)當(dāng)像物質(zhì)資本的所有者那樣享有剩余索取權(quán)。由于剩余索取權(quán)是企業(yè)收益與事先可以確定的 “合同報(bào)酬 ”差額，即由于經(jīng)理人力資本和非人力資本協(xié)作生產(chǎn)的集體產(chǎn)品或組織租金，那么為了激勵(lì)經(jīng)理服從于企業(yè)剩余最大化的目標(biāo)，而使具有創(chuàng)新精神和承擔(dān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)理占有部分集體 產(chǎn)品，就理所當(dāng)然了。股票期權(quán)以期權(quán)的形式讓企業(yè)經(jīng)理獲得了企業(yè)剩余索取權(quán)，可以避免這種專用性資產(chǎn)退出企業(yè)或要挾而造成的巨大損失。這里人力資本和非人力資本取得了對(duì)等的地位，甚至，經(jīng)理的控制權(quán)更大。 再次，從經(jīng)理人力資本的團(tuán)隊(duì)屬性看，其所有者更適于由市場(chǎng)定價(jià)、由市場(chǎng)監(jiān)督。現(xiàn)代企業(yè)的產(chǎn)出是社會(huì)化專業(yè)分工和協(xié)作的集體產(chǎn)品，要想從企業(yè)內(nèi)部清楚界定經(jīng)理人力資本和非人力資本的貢獻(xiàn)，把產(chǎn)品按個(gè)體進(jìn)行原子化細(xì)分已經(jīng)不現(xiàn)實(shí)，即使有高超的監(jiān)督甄別技術(shù)，也恐怕因高昂的成本而難以實(shí)施。經(jīng)理股票期權(quán)實(shí)際是以企業(yè)外部的資本市場(chǎng)對(duì)經(jīng)理 監(jiān)督、激勵(lì)和約束部分替代企業(yè)內(nèi)部對(duì)經(jīng)理監(jiān)督、激