《中級(jí)財(cái)務(wù)管理》PPT課件.ppt

資本結(jié)構(gòu) 教學(xué)內(nèi)容 1 杠桿原理 2 資本結(jié)構(gòu) 教學(xué)目的與要求 1 了解MM理論 啄食次序理論等資本結(jié)構(gòu)理論 2 理解經(jīng)營(yíng)杠桿 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 綜合杠桿 綜合杠桿系數(shù) 資本結(jié)構(gòu)的概念 3 重點(diǎn)理解或掌握經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 綜合杠桿系數(shù) 息稅前利潤(rùn)與每股收益分析的計(jì)算 教學(xué)重點(diǎn) 經(jīng)營(yíng)杠桿與財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)算 資本結(jié)構(gòu)決策教學(xué)難點(diǎn) 資本結(jié)構(gòu)決策學(xué)時(shí) 10 第一節(jié)杠桿原理 一 成本習(xí)性 邊際貢獻(xiàn)和息稅前利潤(rùn)1 成本習(xí)性的含義所謂成本習(xí)性 是指成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系 根據(jù)成本習(xí)性對(duì)成本分類 對(duì)于正確地進(jìn)行財(cái)務(wù)決策有著十分重要的意義 2 成本按習(xí)性分類按成本習(xí)性可把全部成本劃分為固定成本 變動(dòng)成本和混合成本 1 固定成本 F 固定成本是指其成本總額在一定時(shí)期內(nèi)和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不受業(yè)務(wù)量增減變動(dòng)影響而固定不變的成本 固定成本的特點(diǎn)為總額的不變性和單位固定成本的反比例變動(dòng)性 屬于固定成本的主要有按直線法計(jì)提的折舊費(fèi) 保險(xiǎn)費(fèi) 管理人員的工資 辦公費(fèi)等 這些費(fèi)用每年的支出水平基本相同 即使產(chǎn)量或業(yè)務(wù)量在一定范圍內(nèi)變動(dòng) 它們也保持固定不變 由于這些成本是固定不變的 因而 隨著產(chǎn)量或業(yè)務(wù)量的增加 意味著它們將分配給更多數(shù)量的產(chǎn)品 也即單位固定成本隨產(chǎn)量或業(yè)務(wù)量的增加而逐漸減少 例如 折舊費(fèi)固定一年10萬(wàn)元折舊費(fèi) 如果企業(yè)一年只生產(chǎn)一件產(chǎn)品 單件所承擔(dān)的折舊是10萬(wàn)元 如果生產(chǎn)10萬(wàn)件產(chǎn)品 單件產(chǎn)品成本就是1元 固定成本還可以進(jìn)一步區(qū)分為約束性固定成本和酌量性固定成本兩類 第一 約束性固定成本 約束性固定成本屬于企業(yè) 經(jīng)營(yíng)能力 成本 是企業(yè)為維持一定的業(yè)務(wù)量所必須負(fù)擔(dān)的最低成本 廠房 機(jī)器設(shè)備折舊費(fèi) 長(zhǎng)期租賃費(fèi)等都屬于這類成本 企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力一經(jīng)形成 在短期內(nèi)很難有重大改變 因而 這部分成本具有很大的約束性 管理當(dāng)局的決策行動(dòng)不能輕易改變數(shù)量 要想降低約束性固定成本 只能從合理利用經(jīng)營(yíng)能力入手 第二 酌量性固定成本 酌量性固定成本屬于企業(yè) 經(jīng)營(yíng)方針 成本 即根據(jù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)方針 由管理當(dāng)局確定的一定時(shí)期 通常為1年 的成本 廣告費(fèi) 研究開(kāi)發(fā)費(fèi) 職工培訓(xùn)費(fèi)等都屬于這類成本 這些成本的支出 是可以隨企業(yè)經(jīng)營(yíng)方針的變化而變化的 一般在一個(gè)預(yù)算年度內(nèi) 管理當(dāng)局要根據(jù)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)方針和財(cái)務(wù)狀況 斟酌確定這部分成本的預(yù)算 因此 要降低酌量性固定成本 就要在預(yù)算量精打細(xì)算 合理確定這部分成本的數(shù)額 固定成本只是在一定時(shí)期和業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)保持不變 超過(guò)了相關(guān)范圍 固定成本也會(huì)發(fā)生變動(dòng) 如企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模發(fā)生較大變化 因此 固定成本必須和一定時(shí)期 一定業(yè)務(wù)量聯(lián)系起來(lái)分析 從較長(zhǎng)的時(shí)間來(lái)看 所有成本都在變化 沒(méi)有絕對(duì)不變的固定成本 2 變動(dòng)成本 VC 變動(dòng)成本是指其成本總額隨業(yè)務(wù)量增減變動(dòng)成正比例增減變動(dòng)的成本 直接材料 直接人工等均屬于變動(dòng)成本 變動(dòng)成本的特點(diǎn)是總額隨業(yè)務(wù)量成正比例變動(dòng) 單位變動(dòng)成本的不變性 與固定成本相同 變動(dòng)成本也要研究 相關(guān)范圍 問(wèn)題 只有在一定范圍之內(nèi) 產(chǎn)量和成本才能同比例變化 即完全的線性關(guān)系 超過(guò)一定的范圍 這種關(guān)系就不存在了 3 混合成本 混合成本是指其成本總額隨業(yè)務(wù)量的變化而變化 但不成正比例變化的成本 混合成本按其與業(yè)務(wù)量的關(guān)系又可分為半變動(dòng)成本和半固定成本 半變動(dòng)成本 這是混合成本的基本類型 它通常是一個(gè)初始量 類似于固定成本 在這個(gè)初始量的基礎(chǔ)上 隨產(chǎn)量的增長(zhǎng)而增長(zhǎng) 又類似于變動(dòng)成本 例如 租賃機(jī)器設(shè)備時(shí) 有的租約規(guī)定 每年支付一定的租賃數(shù)額外 還按運(yùn)轉(zhuǎn)時(shí)間支付一定數(shù)額 此外 企業(yè)的公共事業(yè)費(fèi) 如水電費(fèi) 電話費(fèi)等均屬于半變動(dòng)成本 半固定成本 這類成本隨產(chǎn)量的變化呈階梯形增長(zhǎng) 產(chǎn)量在一定限度內(nèi) 這種成本不變 當(dāng)產(chǎn)量增長(zhǎng)到一定限度后 這種成本就跳躍到一個(gè)新的水平 化驗(yàn)費(fèi) 質(zhì)量檢驗(yàn)人員的工資都屬于這類成本 4 總成本習(xí)性模型 以上將成本按習(xí)性分為變動(dòng)成本 固定成本和混合成本三大類 但混合成本又可按一定方法分解為變動(dòng)成本和固定成本 這樣總成本習(xí)性模型可用下式表示 y a bx 3 邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn)是指銷售收入減去變動(dòng)成本以后的差額 其計(jì)算公式如下 M S V p b x mx式中 M為邊際貢獻(xiàn)總額 S為銷售收入總額 V為變動(dòng)成本總額 p為單價(jià) b為單位變動(dòng)成本 x為產(chǎn)銷數(shù)量 m為單位邊際貢獻(xiàn) 4 息稅前利潤(rùn) 這里的利潤(rùn)為支付利息和交納所得稅之前的利潤(rùn) 通常稱為息稅前利潤(rùn) 成本按習(xí)性分類后 息稅前利潤(rùn)可用下列公式計(jì)算 二 經(jīng)營(yíng)杠桿 自然界中的杠桿效應(yīng) 是指人們通過(guò)利用杠桿 可以用較小的力量移動(dòng)較重物體的現(xiàn)象 財(cái)務(wù)管理中也存在著類似的杠桿效應(yīng) 表現(xiàn)為 由于特定費(fèi)用 如固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本或固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用 的存在而導(dǎo)致的 當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí) 另一相關(guān)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng) 財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)有三種形式 即 經(jīng)營(yíng)杠桿財(cái)務(wù)杠桿復(fù)合杠桿 1 經(jīng)營(yíng)杠桿的概念經(jīng)營(yíng)杠桿 又稱營(yíng)業(yè)杠桿或營(yíng)運(yùn)杠桿 是指由于固定成本的存在 而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率大于產(chǎn)銷量的變動(dòng)率的杠桿效應(yīng) 在其他條件不變的情況下 產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量的增加雖然不會(huì)改變固定成本總額 但會(huì)降低單位固定成本 從而提高單位利潤(rùn) 使息稅前利潤(rùn)的增長(zhǎng)率大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量的增長(zhǎng)率 反之 產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量的減少會(huì)提高單位固定成本 降低單位利潤(rùn) 使息稅前利潤(rùn)下降率也大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量下降率 如果不存在固定成本 所有成本都是變動(dòng)的 那么邊際貢獻(xiàn)就是息稅前利潤(rùn) 這時(shí)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率就同產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)率完全一致 這種由于固定成本的存在而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)大于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)的杠桿效應(yīng) 稱為經(jīng)營(yíng)杠桿 只要存在固定成本 息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率總是大于銷售量的變動(dòng)率 例 思考 如果營(yíng)業(yè)額是下降的 利潤(rùn)增長(zhǎng)率怎樣變化 2 經(jīng)營(yíng)杠桿的計(jì)量 只要企業(yè)存在固定成本 就存在經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)的作用 但不同企業(yè)或同一企業(yè)不同產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量基礎(chǔ)上的經(jīng)營(yíng)杠桿效應(yīng)的大小是不完全一致的 為此 需要對(duì)經(jīng)營(yíng)杠桿進(jìn)行計(jì)量 對(duì)經(jīng)營(yíng)杠桿進(jìn)行計(jì)量最常用的指標(biāo)是經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)或經(jīng)營(yíng)杠桿度 所謂經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 是指息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于產(chǎn)銷業(yè)務(wù)量變動(dòng)率的倍數(shù) 其計(jì)算公式為 根據(jù)這個(gè)公式可知 DOL表示企業(yè)產(chǎn)銷量變動(dòng)百分之一將導(dǎo)致EBIT變動(dòng)百分之幾 這個(gè)公式是計(jì)算經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的理論公式 該公式必須以已知變動(dòng)前后的相關(guān)資料為前提 比較麻煩 而且無(wú)法預(yù)測(cè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 例 華夏公司生產(chǎn)某種產(chǎn)品 固定成本60萬(wàn)元 變動(dòng)成本率40 當(dāng)企業(yè)銷售額分別為400萬(wàn)元 200萬(wàn)元 100萬(wàn)元時(shí)的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)分別是多少 同理 盈虧平衡點(diǎn)時(shí)的銷售額 以上結(jié)果說(shuō)明 第一 在固定成本不變的下 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)說(shuō)明了銷售額增減所引起的利潤(rùn)增減幅度 比如 DOL400說(shuō)明銷售額400萬(wàn)元時(shí) 銷售額的增減會(huì)引起利潤(rùn)1 33倍的增減 DOL200說(shuō)明在銷售額200萬(wàn)元時(shí) 銷售額的增減會(huì)引起利潤(rùn)2倍的增減 第二 在固定成本不變的情況下 銷售額越大 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越小 反之 銷售額越小 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越大 例如 當(dāng)銷售額為400萬(wàn)元時(shí) 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為1 33 當(dāng)銷售額為200萬(wàn)元時(shí) 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為2 顯然 后者利潤(rùn)的不穩(wěn)定性大于前者 所以后者的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大于前者 3 經(jīng)營(yíng)杠桿利益經(jīng)營(yíng)杠桿利益是指在企業(yè)擴(kuò)大營(yíng)業(yè)總額的條件下 單位營(yíng)業(yè)額的固定成本下降而給企業(yè)增加的息稅前利潤(rùn) 在企業(yè)一定的營(yíng)業(yè)規(guī)模內(nèi) 變動(dòng)成本隨著營(yíng)業(yè)總額的增加而增加 固定成本則不因營(yíng)業(yè)總額的增加而增加 而是保持固定不變 隨著營(yíng)業(yè)額的增加 單位營(yíng)業(yè)額所負(fù)擔(dān)的固定成本會(huì)相對(duì)減少 從而給企業(yè)帶來(lái)額外的利潤(rùn) 4 經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是指因生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方面的原因給企業(yè)盈利帶來(lái)的不確定性 即企業(yè)因經(jīng)營(yíng)上的原因而導(dǎo)致息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn) 根據(jù)DOL計(jì)算公式知 只要有固定成本存在 DOL必然大于1 可見(jiàn) 經(jīng)營(yíng)杠桿放大了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)盈利水平的影響 因而 經(jīng)營(yíng)杠桿成為反映經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)程度的經(jīng)濟(jì)指標(biāo) 當(dāng)然 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的根源并非經(jīng)營(yíng)杠桿本身 而是市場(chǎng)和企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)及技術(shù)狀況的不確定性 對(duì)經(jīng)營(yíng)杠桿與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系可作如下分析 在其他因素不變的情況下 固定成本數(shù)額愈大 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)也愈大 反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也愈高 在其他因素不變的情況下 銷售額愈大 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)也愈小 反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也愈低 在售價(jià)相同的條件下 盈虧平衡點(diǎn)的銷售量 銷售額 愈低 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)也愈小 反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也愈低 這是因?yàn)樵谟澠胶恻c(diǎn)的銷售量 銷售額 較低時(shí) 其盈利區(qū)間相對(duì)較大 即使實(shí)際銷售量 銷售額 比預(yù)期的要少 其實(shí)現(xiàn)的EBIT仍可能大于0 所以其經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)較小 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也較低 反之 在各種因素作用下 盈虧平衡點(diǎn)的銷售量 銷售額 上升 也就意味著經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的加大 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)隨之上升 例 某企業(yè)生產(chǎn)的A產(chǎn)品 每件單價(jià)10元 現(xiàn)有甲 乙兩種生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方案 甲方案年固定成本200萬(wàn)元 單位變動(dòng)成本6元 乙方案年固定成本400萬(wàn)元 單位變動(dòng)成本4元 當(dāng)年銷售量為100萬(wàn)件時(shí) 兩個(gè)方案的盈虧平衡點(diǎn)銷售量與經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)分別為 Q 甲 F P V 200 10 6 50Q 乙 400 10 4 66 7 計(jì)算結(jié)果表明 乙方案比甲方案盈虧平衡點(diǎn)銷售量上升了33 4 相應(yīng)地經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)上升了50 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)隨之加大 兩個(gè)方案在銷售量為100萬(wàn)件時(shí) 息稅前利潤(rùn)為200萬(wàn)元 如果銷售量由100萬(wàn)件減少到80萬(wàn)件 下降20 時(shí) 由于甲方案的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為2 所以EBIT甲要下降40 2 20 為200 1 40 120萬(wàn)元 而乙方案的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為3 相應(yīng)地EBIT乙要下降60 3 20 為200 1 60 80萬(wàn)元 由此 乙方案的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)要遠(yuǎn)大于甲方案 如圖 由圖知 銷售量100萬(wàn)件是甲 乙兩方案的 成本轉(zhuǎn)折點(diǎn) QV1 F1 QV2 F2 Q F2 F1 V1 V2 超過(guò)100萬(wàn)件后 隨銷售量增長(zhǎng) 乙方案EBIT的增長(zhǎng)幅度將大于甲方案 因而 在銷售量增長(zhǎng)情況下 乙方案對(duì)息稅前利潤(rùn)提高的 杠桿 作用要遠(yuǎn)大于甲方案 如果在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)杠桿作用之間作出權(quán)衡和選擇 是財(cái)務(wù)決策理論所要研究的問(wèn)題 50 200 400 66 7 100 息稅前利潤(rùn)EBIT的標(biāo)準(zhǔn)離差 隨經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)上升而增加 表明經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的加大 因經(jīng)營(yíng)環(huán)境和經(jīng)營(yíng)策略改變而引起的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)狀況 通?？梢杂肊BIT的標(biāo)準(zhǔn)離差來(lái)描述 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較高 則EBIT的標(biāo)準(zhǔn)離差較大 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)也較大 兩者是從不同的角度對(duì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量 例 某企業(yè)有甲 乙兩個(gè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方案 各方案對(duì)銷售量的預(yù)期相同 但成本構(gòu)成各異 如表 甲方案的邊際貢獻(xiàn)期望值 息稅前利潤(rùn)期望值和經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為 E M 甲 480 0 2 400 0 6 320 0 2 400E EBIT 甲 280 0 2 200 0 6 120 0 2 200DOL甲 E M 甲 E EBIT 甲 400 200 2 乙方案的邊際貢獻(xiàn)期望值 息稅前利潤(rùn)期望值和經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為 E M 乙 720 0 2 600 0 6 480 0 2 600E EBIT 乙 320 0 2 200 0 6 80 0 2 200DOL乙 E M 乙 E EBIT 乙 600 200 3 甲方案EBIT標(biāo)準(zhǔn)離差為 可知乙方案的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大于甲方案 3 降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的途徑企業(yè)一般可以通過(guò)增加銷售額 降低產(chǎn)品單位變動(dòng)成本 降低固定成本比重等措施使經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)降低 降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 但這往往要受到條件的限制 三 財(cái)務(wù)杠桿 1 財(cái)務(wù)杠桿的概念財(cái)務(wù)杠桿是指由于債務(wù)的存在而導(dǎo)致普通股股東權(quán)益變動(dòng)大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的杠桿效應(yīng) 稱之為財(cái)務(wù)杠桿 不論企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)多少 債務(wù)的利息和優(yōu)先股的股利通常都是固定不變的 當(dāng)息稅前利潤(rùn)增大時(shí) 每1元盈余所負(fù)擔(dān)的固定財(cái)務(wù)費(fèi)用就會(huì)相對(duì)減少 這能給普通股股東帶來(lái)更多的盈余 反之 當(dāng)息稅前利潤(rùn)減少時(shí) 每1元盈余所負(fù)擔(dān)的固定財(cái)務(wù)費(fèi)用就會(huì)相對(duì)增加 這就會(huì)大幅度減少普通股的盈余 這種由于債務(wù)的存在而導(dǎo)致普通股股東權(quán)益變動(dòng)大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的杠桿效應(yīng) 稱之為財(cái)務(wù)杠桿 只要存在債務(wù)資本 普通股每股凈收益EPS的變動(dòng)率總是大于息稅前利潤(rùn)EBIT的變動(dòng)率 而且債務(wù)資本的比例愈高 差異愈大 在某一債務(wù)資本比率下 息稅前利潤(rùn)變動(dòng)對(duì)每股收益所產(chǎn)生的作用稱為財(cái)務(wù)杠桿 如果其他因素保持不變 較強(qiáng)的財(cái)務(wù)杠桿作用意味著息稅前利潤(rùn)相對(duì)微小的變動(dòng)就可能導(dǎo)致普通股每股凈收益的大幅度變化 在這種條件下 普通股股東收益水平對(duì)企業(yè)盈利狀況的反應(yīng)極為敏感 意味著財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)程度的提高 例 上面的計(jì)算說(shuō)明 在資本結(jié)構(gòu)一定 債務(wù)利息保持固定不變的情況下 隨著息稅前利潤(rùn)的增長(zhǎng) 稅后利潤(rùn)以更快的速度增長(zhǎng) 從而使企業(yè)所有者獲得財(cái)務(wù)杠桿利益 由此可見(jiàn) 公司如果有效地利用籌資杠桿 會(huì)給企業(yè)股權(quán)資本帶來(lái)更多的額外收益 即稅后利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度高于息稅前利潤(rùn)的增長(zhǎng)幅度 2 財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量 只要在企業(yè)的籌資方式中有固定財(cái)務(wù)支出的債務(wù)和優(yōu)先股 就會(huì)存在財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng) 但不同企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿的作用程度是不完全一致的 為此 需要對(duì)財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行計(jì)量 對(duì)財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行計(jì)量的最常用指標(biāo)是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 所謂財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率的倍數(shù) 其計(jì)算公式為 為財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 為基期普通股每股利潤(rùn) 為普通股每股利潤(rùn)的變動(dòng)額 為基期息稅前利潤(rùn) 為息稅前利潤(rùn)變動(dòng)額 普通股每股利潤(rùn)計(jì)算公式為 這個(gè)公式是計(jì)算財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的理論公式 必須以已知變動(dòng)前后的相關(guān)資料為前提 比較麻煩 推導(dǎo)公式 在實(shí)際運(yùn)用中還可以轉(zhuǎn)換為按銷量Q和按銷售額S表達(dá)的兩種形式 如果公司發(fā)行有優(yōu)先股 則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為 例 華夏公司全部長(zhǎng)期資本7500萬(wàn)元 債權(quán)資本比例為40 債務(wù)年利息率8 公司所得稅率33 在息稅前利潤(rùn)為800萬(wàn)元時(shí) 稅后利潤(rùn)為294 8萬(wàn)元 其財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)測(cè)算為 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)1 43說(shuō)明 當(dāng)息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)1倍時(shí) 普通股每股稅后利潤(rùn)將增長(zhǎng)1 43倍 反之 當(dāng)息稅前利潤(rùn)下降1倍時(shí) 普通股每股利潤(rùn)將下降1 43倍 前一種情形表現(xiàn)為財(cái)務(wù)杠桿利益 后一種情形則表現(xiàn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 一般來(lái)說(shuō) 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大 企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越高 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越小 企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越低 3 財(cái)務(wù)杠桿利益財(cái)務(wù)杠桿利益亦稱融資杠桿利益 是指企業(yè)利用債務(wù)籌資這個(gè)財(cái)務(wù)杠桿而給權(quán)益資本帶來(lái)的額外收益 在企業(yè)資本規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)一定的條件下 企業(yè)從息稅前利潤(rùn)中支付的債務(wù)利息是相對(duì)固定的 當(dāng)息稅前利潤(rùn)增多時(shí) 每一元息稅前利潤(rùn)所負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息會(huì)相應(yīng)地降低 扣除企業(yè)所得稅后可分配給企業(yè)權(quán)益資本所有者的利潤(rùn)就會(huì)增加 從而給企業(yè)所有者帶來(lái)額外的收益 4 財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為了取得財(cái)務(wù)杠桿的利益而利用負(fù)債資金時(shí) 增加了破產(chǎn)機(jī)會(huì)或普通股利潤(rùn)大幅度變化的機(jī)會(huì)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)杠桿具有兩方面的作用 既可以較大幅度地提高每股收益 也可以較大幅度地降低每股收益 企業(yè)為了取得財(cái)務(wù)杠桿利益 就要增加負(fù)債 一旦企業(yè)息稅前利潤(rùn)下降 不足以補(bǔ)償固定利息支出 企業(yè)的每股利潤(rùn)就會(huì)下降的更快 這就是說(shuō) 企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿 可能會(huì)產(chǎn)生好的效果 也可能會(huì)產(chǎn)生壞的效果 例 上面的計(jì)算說(shuō)明 在資本結(jié)構(gòu)一定 債務(wù)利息保持固定不變的情況下 隨著息稅前利潤(rùn)的減少 稅后利潤(rùn)以更快的速度下降 從而導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 四 聯(lián)合杠桿 1 聯(lián)合杠桿概念聯(lián)合杠桿 亦稱總杠桿 是指營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的綜合 營(yíng)業(yè)杠桿是利用企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本中固定成本的作用而影響息稅前利潤(rùn) 財(cái)務(wù)杠桿是利用企業(yè)資本成本中債權(quán)資本固定利息的作用而影響稅后利潤(rùn)或普通股每股稅后利潤(rùn) 營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿兩者最終都影響到企業(yè)稅后利潤(rùn)或普通股每股稅后利潤(rùn) 因此 聯(lián)合杠桿綜合了營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的共同影響作用 一個(gè)企業(yè)同時(shí)利用營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿 這種影響作用會(huì)更大 2 聯(lián)合杠桿的計(jì)量 對(duì)于營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的綜合程度的大小 可以用聯(lián)合杠桿系數(shù)來(lái)反映 聯(lián)合杠桿系數(shù) 亦稱總杠桿系數(shù) 是指普通股每股稅后利潤(rùn)變動(dòng)率相當(dāng)于營(yíng)業(yè)總額 營(yíng)業(yè)總量 變動(dòng)率的倍數(shù) 它是營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的乘積 用公式表示如下 如果發(fā)行有優(yōu)先股 則 例 ABC公司的營(yíng)業(yè)杠桿系數(shù)為2 同時(shí)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1 5 該公司的聯(lián)合杠桿系數(shù)測(cè)算為多少 在此例中 聯(lián)合杠桿系數(shù)為3倍表示 當(dāng)公司營(yíng)業(yè)總額或營(yíng)業(yè)總量增長(zhǎng)1倍時(shí) 普通股每股稅后利潤(rùn)將增長(zhǎng)3倍 具體反映公司的聯(lián)合杠桿利益 反之 當(dāng)公司營(yíng)業(yè)總額下降1倍時(shí) 普通股每股稅后利潤(rùn)將下降3倍 具體反映公司的聯(lián)合杠桿風(fēng)險(xiǎn) 例 華夏公司有關(guān)資料如下 要求分析各杠桿效應(yīng)并計(jì)算總杠桿系數(shù) 單位 萬(wàn)元 上表計(jì)算說(shuō)明 在總杠桿的作用下 業(yè)務(wù)量增加20 每股收益便增長(zhǎng)100 當(dāng)然 如果業(yè)務(wù)量下降20 企業(yè)的每股收益也會(huì)下降100 2006年總杠桿系數(shù)為 總之 在總杠桿的作用下 當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益好時(shí) 每股收益會(huì)大幅度上升 當(dāng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益差時(shí) 每股收益會(huì)大幅度下降 企業(yè)總杠桿系數(shù)越大 每股收益率的波動(dòng)幅度越大 總杠桿系數(shù)的作用在于 它能夠估計(jì)出銷售變動(dòng)對(duì)每股收益的影響作用 它體現(xiàn)了營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿之間的關(guān)系 即為了達(dá)到某一總杠桿系數(shù) 營(yíng)業(yè)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿可以有很多不同的組合 第二節(jié)資本結(jié)構(gòu) 一 資本結(jié)構(gòu)的涵義1 資本結(jié)構(gòu)的概念資本結(jié)構(gòu)是指在企業(yè)資本總額中各種資本來(lái)源的構(gòu)成比例 最基本的資本結(jié)構(gòu)是借入資本和自有資本的比例 以債務(wù)股權(quán)比率或資產(chǎn)負(fù)債率表示 在實(shí)務(wù)中 資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分 狹義的資本結(jié)構(gòu)是指長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu) 廣義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資金 包括長(zhǎng)期資金和短期資金 的結(jié)構(gòu) 短期資金的需要量是經(jīng)常變化的 且在整個(gè)資金總量中所占比重不穩(wěn)定 因此不列入資本結(jié)構(gòu)管理范圍 而作為營(yíng)運(yùn)資金管理 資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題總的來(lái)說(shuō)是負(fù)債資金的比例問(wèn)題 即負(fù)債在企業(yè)全部資金中所占的比重 2 資本結(jié)構(gòu)的種類 1 資本的屬性結(jié)構(gòu)資本的屬性結(jié)構(gòu)是指企業(yè)不同屬性資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系 企業(yè)全部資本就其屬性而言 通常分為兩大類 一類是股權(quán)資本 另一類是債權(quán)資本 2 資本的期限結(jié)構(gòu)資本的期限結(jié)構(gòu)是指不同期限資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系 一個(gè)企業(yè)的全部資本就期限而言 一般可以分為兩類 一類是長(zhǎng)期資本 另一類是短期資本 3 資本結(jié)構(gòu)的價(jià)值基礎(chǔ)資本的賬面價(jià)值結(jié)構(gòu)資本的市場(chǎng)價(jià)值結(jié)構(gòu)資本的目標(biāo)價(jià)值結(jié)構(gòu) 3 最佳資本結(jié)構(gòu)利用負(fù)債資金有雙重作用 適當(dāng)利用負(fù)債可以降低企業(yè)資金成本 但企業(yè)負(fù)債比率過(guò)高時(shí) 會(huì)帶來(lái)很大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 為此 企業(yè)必須權(quán)衡財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資本成本的關(guān)系 確定最佳資本結(jié)構(gòu) 最佳資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均成本最低 企業(yè)價(jià)值最大的資金結(jié)構(gòu) 從理論上講 最佳資本結(jié)構(gòu)是存在的 但由于企業(yè)內(nèi)部和外部環(huán)境和條件的變化 尋找最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)是很困難的 籌資決策的目標(biāo)就是要確定最佳的資本結(jié)構(gòu)以求得股權(quán)權(quán)益最大化 即普通股每股收益最多或自有資金利潤(rùn)率最高 或資本成本最小化 二 資本結(jié)構(gòu)理論 資本結(jié)構(gòu)理論是關(guān)于公司資本結(jié)構(gòu) 公司綜合資本成本與公司價(jià)值三者之間關(guān)系的理論 從資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展來(lái)看 主要有早期資本結(jié)構(gòu)理論 MM資本結(jié)構(gòu)理論和新的資本結(jié)構(gòu)理論 它是企業(yè)財(cái)務(wù)理論的重要內(nèi)容 也是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的重要理論基礎(chǔ) 1 早期資本結(jié)構(gòu)理論 1 凈收益觀點(diǎn)凈收益觀點(diǎn)認(rèn)為 在公司的資本結(jié)構(gòu)中 債權(quán)資本的比例越大 公司的凈收益或稅后利潤(rùn)就越多 從而公司的價(jià)值就越高 其理論基礎(chǔ)是 無(wú)論企業(yè)負(fù)債程度多大 企業(yè)的債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本都是固定不變的 在此前提下 由于一般情況下債權(quán)的投資收益率固定 債權(quán)人有優(yōu)先求償權(quán) 所以 債權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)低于股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn) 債務(wù)資本成本低于權(quán)益資本成本 所以 負(fù)債越多 企業(yè)平均資本成本就越低 從而 企業(yè)的價(jià)值就會(huì)越大 按照這種觀點(diǎn) 企業(yè)應(yīng)該盡可能多地利用債務(wù)資本 這是一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn) 它雖然考慮到財(cái)務(wù)杠桿利益 但忽略了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 2 凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn) 凈營(yíng)業(yè)收益觀點(diǎn)認(rèn)為 在公司的資本結(jié)構(gòu)中 債權(quán)資本的多寡 比例的高低 與公司的價(jià)值沒(méi)有關(guān)系 這種觀點(diǎn)的理論基礎(chǔ)是 當(dāng)企業(yè)利用財(cái)務(wù)杠桿時(shí) 企業(yè)的債務(wù)資本成本是固定的 但權(quán)益資本成本是變動(dòng)的 企業(yè)的債務(wù)資金越多 企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越大 股權(quán)資本成本就越高 反之 企業(yè)的債務(wù)資金越少 企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越小 股權(quán)資本成本就越低 經(jīng)過(guò)加權(quán)平均計(jì)算后 企業(yè)的綜合資本成本率不變 是一個(gè)常數(shù) 因此 資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無(wú)關(guān) 決定公司價(jià)值的真正因素 應(yīng)該是公司的凈營(yíng)業(yè)收益 這是另一種極端的資本結(jié)構(gòu)理論觀點(diǎn) 它認(rèn)識(shí)到債權(quán)資本比例的變動(dòng)會(huì)影響公司的股權(quán)資本成本 但實(shí)際上公司的綜合資本成本不可能是一個(gè)常數(shù) 企業(yè)的凈營(yíng)業(yè)收益的確會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值 但企業(yè)的價(jià)值大小并不僅僅取決于企業(yè)凈營(yíng)業(yè)收益的多少 3 傳統(tǒng)觀點(diǎn)傳統(tǒng)觀點(diǎn)是介于以上兩種極端觀點(diǎn)之間的折中觀點(diǎn) 認(rèn)為增加債權(quán)資本對(duì)提高公司價(jià)值是有利的 但債權(quán)資本規(guī)模必須適度 如果負(fù)債過(guò)度 綜合資本成本就會(huì)升高 并使公司價(jià)值下降 2 MM資本結(jié)構(gòu)理論它是1958年內(nèi)美國(guó)著名的財(cái)務(wù)教授莫迪格拉尼和米勒建立的 簡(jiǎn)稱MM理論 1 MM資本結(jié)構(gòu)理論的基本觀點(diǎn)MM資本結(jié)構(gòu)的基本理論可以簡(jiǎn)要地歸納為 在符合該理論的假設(shè)之下 公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān) 公司的價(jià)值取決于其實(shí)際資產(chǎn) 而不是各類債權(quán)和股權(quán)的市場(chǎng)價(jià)值 MM理論的理論假設(shè)如下 第一 企業(yè)在無(wú)稅收的環(huán)境中經(jīng)營(yíng) 第二 企業(yè)營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的高低由息稅前利潤(rùn)的標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)衡量 企業(yè)營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)決定其風(fēng)險(xiǎn)等級(jí) 第三 投資者多 且所有企業(yè)未來(lái)盈利及風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期相同 第四 投資者不支付證券交易成本 所有債務(wù)利率相同 第五 企業(yè)為零增長(zhǎng)企業(yè) 即年平均盈利額不變 第六 個(gè)人和企業(yè)均可發(fā)行無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券 并有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率 第七 企業(yè)無(wú)破產(chǎn)成本 第八 企業(yè)的股利政策與企業(yè)的價(jià)值無(wú)關(guān) 企業(yè)發(fā)行新債券時(shí)不會(huì)影響已有債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值 第九 存在高度完善和均衡的資本市場(chǎng) 資金可以自由流通 充分競(jìng)爭(zhēng) 預(yù)期收益率相同的證券價(jià)格相同 有充分信息 利率一致 MM資本結(jié)構(gòu)理論在九條假設(shè)之下得出兩個(gè)重要命題 命題一 無(wú)論公司有無(wú)債權(quán)資本 其價(jià)值 普通股資本與長(zhǎng)期債權(quán)資本的市場(chǎng)價(jià)值之和 等于公司所有資產(chǎn)的預(yù)期收益額按適合該公司風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的必要報(bào)酬率予以折現(xiàn) VU 無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值 VL 負(fù)債企業(yè)的價(jià)值 KW 負(fù)債企業(yè)的加權(quán)平均資本成本 KSU 無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本 命題一的含義是 1 企業(yè)的價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān) 2 有負(fù)債企業(yè)的加權(quán)平均資本成本與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān) 它等同于與它同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本 即KW KSU 3 KW或KSU的高低視企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)而定 命題二 風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償命題 負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償 而風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)母叩鸵曍?fù)債程度而定 Ksl 有負(fù)責(zé)企業(yè)的權(quán)益資本成本 Kd 負(fù)債資本成本 D 負(fù)債 SL 權(quán)益 即 負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本會(huì)隨著負(fù)債比率的提高而上升 因此 負(fù)債企業(yè)的價(jià)值不會(huì)隨著負(fù)債比率的的提高而上升 因?yàn)楸阋说呢?fù)債所帶來(lái)的好處已完全被上漲的權(quán)益資本成本所抵消 所以 在市場(chǎng)均衡狀態(tài)下 負(fù)債企業(yè)的加權(quán)平均資本成本等于無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本 例 A公司和B公司在每一個(gè)方面都相同 除A公司無(wú)負(fù)債 而B(niǎo)公司有1000萬(wàn)元發(fā)行在外債券 票面利率5 假設(shè)所有的MM假設(shè)都滿足 息稅前利潤(rùn)為200萬(wàn)元 A公司的權(quán)益資本成本為10 要求 1 計(jì)算兩個(gè)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值 2 B公司的權(quán)益成本是多少 A公司的權(quán)益成本KSU 10 B公司的負(fù)債B 1000萬(wàn)元 負(fù)債成本Kd 5 A B兩公司的EBIT 200萬(wàn)元 A B公司的市場(chǎng)價(jià)值VL VU EBIT KW EBIT KSU 200 10 2000萬(wàn)元A公司權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值就是2000萬(wàn)元 B公司權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值 2000 1000 1000萬(wàn)元 B公司的權(quán)益成本KSL KSU KSU Kd B S 10 10 5 1000 1000 15 因?yàn)橛胸?fù)債 權(quán)益資本成本的風(fēng)險(xiǎn)增加 因而要求風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償 綜合命題一和二的證明結(jié)果 無(wú)稅MM理論表明 在市場(chǎng)均衡的條件下 企業(yè)的價(jià)值和加權(quán)平均資本成本與企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)完全無(wú)關(guān) 2 MM資本結(jié)構(gòu)理論的修正觀點(diǎn)MM理論雖然在邏輯推理上得到了肯定 但其資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān)的基本結(jié)論在實(shí)踐上面臨著挑戰(zhàn) 現(xiàn)實(shí)生活中 似乎沒(méi)有哪個(gè)企業(yè)不在意其資本結(jié)構(gòu) 并且企業(yè)資本結(jié)構(gòu)還具有十分明顯的行業(yè)特征 為了解釋這一理論與實(shí)際的差異 MM在1963年對(duì)其理論進(jìn)行了修正 將企業(yè)所得稅因素納入了原來(lái)的分析 并得出了如下兩個(gè)新的基本命題 命題一總價(jià)值命題 負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上負(fù)債的節(jié)稅收益現(xiàn)值 式中 TC為企業(yè)所得稅率 其他同前 命題一說(shuō)明 在考慮所得稅的情況下 負(fù)債企業(yè)的價(jià)值要高于無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值 并且負(fù)債越多 企業(yè)的價(jià)值越高 所以當(dāng)負(fù)債比率達(dá)到100 時(shí) 企來(lái)價(jià)值將達(dá)到最大 命題二風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償命題 負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本等于無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償 而風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)母叩鸵曍?fù)債程度和企業(yè)所得稅率而定 即 KSL KSU 風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償 命題二說(shuō)明 由于企業(yè)所得稅的存在 負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本雖然隨著負(fù)債的增加而上升 但上升的幅度小于無(wú)負(fù)債企業(yè) 正因?yàn)榇?再加上負(fù)債的節(jié)稅收益 就產(chǎn)生了命題一的結(jié)論 也是有稅MM理論的基本結(jié)論 即負(fù)債越多 加權(quán)平均資本成本就越低 企業(yè)價(jià)值就越高 例 公司A和公司B的營(yíng)業(yè)收入均為2000元 除資本結(jié)構(gòu)不同外 兩企業(yè)其它方面都相同 公司A沒(méi)有負(fù)債 股東要求的必要報(bào)酬率為20 B公司資本結(jié)構(gòu)中有利率為12 的債務(wù)5000元 如果公司的所得稅率為40 分別計(jì)算A B兩公司的價(jià)值 A公司的市場(chǎng)價(jià)值 1200 20 6000B公司的市場(chǎng)價(jià)值 6000 5000 40 8000或 6000 240 12 8000 3 新的資本結(jié)構(gòu)理論 1 代理成本理論代理成本理論是經(jīng)過(guò)研究代理成本與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系而形成的 這種理論通過(guò)分析指出 公司債務(wù)的違約風(fēng)險(xiǎn)是財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的增函數(shù) 隨著公司債權(quán)資本的增加 債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之提升 債權(quán)人會(huì)要求更高的利率 這種代理成本最終要由股東承擔(dān) 公司資本結(jié)構(gòu)中債權(quán)比率過(guò)高會(huì)導(dǎo)致股東價(jià)值的減低 根據(jù)代理成本理論 債權(quán)資本適度的資本結(jié)構(gòu)會(huì)增加股東的價(jià)值 2 信號(hào)傳遞理論該理論認(rèn)為 公司可以通過(guò)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)來(lái)傳遞有關(guān)獲利能力和風(fēng)險(xiǎn)方面的信息 以及公司如何看待股票市價(jià)的信息 按照信號(hào)傳遞理論 公司價(jià)值被低估時(shí)會(huì)增加債權(quán)資本 好處由原股東享有 反之 公司價(jià)值被高估時(shí)會(huì)增加股權(quán)資本 由新股東承擔(dān)高估代價(jià) 3 啄食順序理論資本結(jié)構(gòu)的啄食順序理論認(rèn)為 公司傾向于首先采用內(nèi)部籌資 然后是債權(quán)籌資 其次再是外部股權(quán)籌資 按照這種理論 不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 三 資本結(jié)構(gòu)決策 1 資本成本比較法資本成本比較法是指在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的條件下 測(cè)算可供選擇的不同資本結(jié)構(gòu)或籌資組合方案的綜合資本成本率 并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較確定最佳資本結(jié)構(gòu)的方法 企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)決策可分為初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策和追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策 第一 初始籌資的資本結(jié)構(gòu)決策例 華夏公司在初創(chuàng)時(shí)需要資本總額5000萬(wàn)元 有以下三種上組合方案可供選擇 資料如下表 華夏公司初始籌資組合方案資料測(cè)算表單位 萬(wàn)元 步驟一 測(cè)算各方案各種籌資方式的籌資額占籌資總額的比例及綜合資本成本率 方案1 長(zhǎng)期借款比例 400 5000 8 長(zhǎng)期債券比例 1000 5000 20 優(yōu)先股比例 600 5000 12 普通股比例 30000 5000 60 綜合資本成本率為 6 8 7 20 12 12 15 60 12 32 同理 方案2的綜合資本成本率為 11 45 方案3的綜合資本成本率為 11 62 步驟二 比較各個(gè)籌資組合方案的綜合資本成本率并作出選擇 經(jīng)比較方案2的綜合資本成本率最低 故應(yīng)選擇方案2作為最優(yōu)籌資組合方案 由此形成的資本結(jié)構(gòu)可確定為最佳資本結(jié)構(gòu) 第二 追加籌資的資本結(jié)構(gòu)決策按照最佳資本結(jié)構(gòu)的要求 在適度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下 企業(yè)選擇追加籌資組合方案可用兩種方法 一種方法是直接測(cè)算各備選追加籌資方案的邊際資本成本率 從中比較選擇最佳籌資組合方案 另一種方法是分別將各備選追加籌資方案與原有最佳資本結(jié)構(gòu)匯總 測(cè)算比較各個(gè)追加籌資方案下匯總資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本率 從中比較選擇最佳籌資方案 例 華夏公司擬追加籌資1000萬(wàn)元 現(xiàn)有兩個(gè)追加籌資方案可供選擇 根據(jù)下表資料確定追加籌資方案 華夏公司追加籌資方案資料測(cè)算表 單位 萬(wàn)元 第一種方法 追加籌資方案的邊際資本成本率比較法 方案A的邊際資本成本率 7 500 1000 13 200 1000 16 300 1000 10 9 同理 方案B的邊際資本成本率為 10 3 比較 方案B優(yōu)于方案A 選B 第二種方法 備選追加方案與原有資本結(jié)構(gòu)綜合資本成本率比較法 追加籌資方案和原資本結(jié)構(gòu)資料匯總表單位 萬(wàn)元 追加籌資方案A與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為 同理 追加籌資方案B與原資本結(jié)構(gòu)匯總后的綜合資本成本率為 11 76 比較 方案B優(yōu)于方案A 選B 資本成本比較法以資本成本率最低為決策標(biāo)準(zhǔn) 沒(méi)有具體測(cè)算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素 其決策目標(biāo)實(shí)質(zhì)上是利潤(rùn)最大化 一般適用于資本規(guī)模較小 資本結(jié)構(gòu)較為簡(jiǎn)單的非股份制企業(yè) 2 每股利潤(rùn)分析法每股利潤(rùn)分析法是利用每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)來(lái)進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法 所謂每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)是指兩種或兩種以上籌資方案下普通股每股利潤(rùn)相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn) 亦稱息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)或籌資無(wú)差別點(diǎn) 該種方法是通過(guò)計(jì)算使不同資本結(jié)構(gòu)方案的每股收益相等的稅息前利潤(rùn) 然后據(jù)以決定是增加資本結(jié)構(gòu)中的負(fù)債或自有資本來(lái)確定最佳資本結(jié)構(gòu) 以促使企業(yè)實(shí)現(xiàn)每股收益最大的一種定量分析方法 在每股收益無(wú)差別點(diǎn)上 無(wú)論是采用負(fù)債融資 還是采用權(quán)益融資 每股收益都是相等的 若以EPS1代表負(fù)債融資 以EPS2代表權(quán)益融資 則 EPS1 EPS2 息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)的測(cè)算公式為 式中 息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn) 即每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn) 兩種增資方式下的長(zhǎng)期債務(wù)年利息 兩種增資方式下的優(yōu)先股年股利 兩種增資方式下的普通股股數(shù) 例 某公司原有資本700萬(wàn)元 其中債務(wù)資本200萬(wàn)元 每年負(fù)擔(dān)利息24萬(wàn)元 普通股資本500萬(wàn)元 發(fā)行普通股10萬(wàn)股 每股面值50元 由于擴(kuò)大了業(yè)務(wù) 需追加籌資300萬(wàn)元 其籌資方式有二 一是全部發(fā)行普通股 增發(fā)6萬(wàn)股 每股面值50元 二是全部籌借長(zhǎng)期債務(wù) 債務(wù)利率仍為12 利息36萬(wàn)元 公司的變動(dòng)成本率為60 固定成本為180萬(wàn)元 所得稅稅率為33 EPS 4 02分別令EPS1 EPS2 0 可得另兩點(diǎn) 可得圖 當(dāng)銷售額高于750萬(wàn)元 每股收益無(wú)差別點(diǎn)的銷售額 時(shí) 運(yùn)用負(fù)債籌資可獲得較高的每股收益 當(dāng)銷售額低于750萬(wàn)元時(shí) 運(yùn)用權(quán)益籌資可獲得較高的每股收益 例 華夏公司目前擁有長(zhǎng)期資本8500萬(wàn)元 其資本結(jié)構(gòu)為長(zhǎng)期債務(wù)1000萬(wàn)元 普通股7500萬(wàn)元 現(xiàn)準(zhǔn)備追加籌資1500萬(wàn)元 有三種籌資方式可供選擇 見(jiàn)下表 華夏公司目前和追加籌資后的資本結(jié)構(gòu)表單位 萬(wàn)元 當(dāng)息稅前利潤(rùn)1600萬(wàn)元時(shí) 所得稅率40 三種籌資方式追加籌資后的普通股每股利潤(rùn)如下表 華夏公司預(yù)計(jì)追加籌資后的每股利潤(rùn)測(cè)算表單位 萬(wàn)元 計(jì)算結(jié)果表明 不同的追加籌資方案 普通股每股利潤(rùn)不同 現(xiàn)在的問(wèn)題是息稅前利潤(rùn)究竟為多少時(shí) 采用哪種籌資方式更為有利 可用息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn)判斷 第一 增發(fā)普通股與增加長(zhǎng)期負(fù)債方案比較 第二 增發(fā)普通股與增發(fā)優(yōu)先股方案比較 根據(jù)計(jì)算 可作每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)分析圖 EBIT EPS 0 5 0 36 0 90 270 870 1173 普通股 340 優(yōu)先股 長(zhǎng)期負(fù)債 每股利潤(rùn)無(wú)差別點(diǎn)的息稅前利潤(rùn)為870時(shí)的意義在于 當(dāng)息稅前利潤(rùn)大于870時(shí) 增加長(zhǎng)期債務(wù)要比增發(fā)普通股有利 而小于870時(shí) 發(fā)行普通股有利 同理 息稅前利潤(rùn)大于1173時(shí) 發(fā)行優(yōu)先股要比普通股有利 小于1173時(shí) 發(fā)行優(yōu)先股不利 每股利潤(rùn)分析法是以普通股每股利潤(rùn)最高為決策標(biāo)準(zhǔn) 也沒(méi)有具體測(cè)算財(cái)務(wù)