金融不良資產(chǎn)處置定價(jià)中的股權(quán)評(píng)估

1、金融不良資產(chǎn)處置定價(jià)中的股權(quán)評(píng)估 金融不良資產(chǎn)從國(guó)有商業(yè)銀行到資產(chǎn)管理公司直至最后處置給投資者，存在著兩次買賣行為。這兩次買賣都需要評(píng)估定價(jià)。人們將前者稱為金融不良資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移定價(jià)，后者稱為金融不良資產(chǎn)的處置定價(jià)。由于前者受國(guó)家政策干預(yù)較多，本文在此不準(zhǔn)備對(duì)其進(jìn)行討論，而僅研究資產(chǎn)管理公司與未來投資者之間的買賣行為，并以一個(gè)企業(yè)股權(quán)評(píng)估的案例來展開討論。 一、不良資產(chǎn)企業(yè)股權(quán)處置定價(jià)的影響因素 （一）宏觀因素 1市場(chǎng)透明度：它是指資產(chǎn)管理公司在處置不良股權(quán)資產(chǎn)時(shí)，買方對(duì)信息的知曉程度。只有在透明的市場(chǎng)環(huán)境下，投資者才會(huì)增強(qiáng)購(gòu)入資產(chǎn)的信心。 2經(jīng)濟(jì)周期：只有在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)迅速，投資和消費(fèi)需求都十分旺盛

2、的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和繁榮時(shí)期，不良股權(quán)資產(chǎn)的定價(jià)才會(huì)隨著市場(chǎng)需求而提升。 3法律體系結(jié)構(gòu)：只有較完善的法律體系，才能有效保護(hù)投資者的利益，增加投資者的購(gòu)買積極性。 4投資者的退出機(jī)制是否健全：這主要指不良股權(quán)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的二級(jí)市場(chǎng)是否健全。只有存在健全的二級(jí)市場(chǎng)，不良資產(chǎn)的購(gòu)買者才可能通過重組、打包、擔(dān)保、證券化等多種手段使資產(chǎn)增值，從而增加其介入一級(jí)市場(chǎng)的積極性，并最終提升不良資產(chǎn)的價(jià)值。 （二）中、微觀因素 1企業(yè)所處的行業(yè)特征：不同的行業(yè)具有不同的風(fēng)險(xiǎn)程度。企業(yè)所處行業(yè)的供求狀況、行業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、行業(yè)集中度、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局以及國(guó)內(nèi)和國(guó)際環(huán)境對(duì)該行業(yè)的影響都將對(duì)不良股權(quán)資產(chǎn)的定價(jià)產(chǎn)生影響。 2企業(yè)所處行業(yè)

3、所居于的生命周期階段：生命周期理論認(rèn)為每個(gè)行業(yè)一般都要經(jīng)歷初創(chuàng)、發(fā)展、成熟、衰退四個(gè)階段。企業(yè)所處行業(yè)所處的生命周期階段，對(duì)不良股權(quán)資產(chǎn)的定價(jià)也有重要影響。 二、不良股權(quán)資產(chǎn)處置定價(jià)的方式 目前，四家資產(chǎn)管理公司不良資產(chǎn)出售的定價(jià)方式主要有市場(chǎng)競(jìng)價(jià)法、協(xié)商定價(jià)與聘用中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)估等定價(jià)方式： （一）市場(chǎng)競(jìng)價(jià) 1 系指通過拍賣等市場(chǎng)手段來發(fā)現(xiàn)不良資產(chǎn)的真實(shí)市場(chǎng)價(jià)值，以此為不良資產(chǎn)定價(jià)。其主要是依據(jù)購(gòu)買者對(duì)金融不良資產(chǎn)的認(rèn)可價(jià)值制定價(jià)格。理論上講，這一方法與現(xiàn)代市場(chǎng)定位觀念相一致，可以得到一個(gè)較公平的價(jià)格。但由于我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)處于起步階段，市場(chǎng)發(fā)育還不夠健全，信息披露不完整，并較易引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)甚至

4、法律糾紛。 （二）協(xié)商定價(jià) 系指買賣雙方先各自報(bào)價(jià)，然后各自發(fā)揮談判技能，最后達(dá)成一致的交易價(jià)格。但這種方式在達(dá)成交易價(jià)格的一致意見之前，會(huì)是一個(gè)漫長(zhǎng)的談判過程，在這個(gè)過程中，不僅要耗費(fèi)大量的交易成本（尤其是時(shí)間成本），并由于信息不對(duì)稱，資產(chǎn)管理公司和投資者可能是一方處于優(yōu)勢(shì)地位，另一方處于弱勢(shì)地位，最終的成交價(jià)格在很大程度上受談判技巧和個(gè)人能力的影響，因而也較難以反映不良資產(chǎn)的真實(shí)價(jià)值。 （三）聘用中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)估 系指資產(chǎn)管理公司委托專門的評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)不良資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估定價(jià)。這一方式應(yīng)該說可以達(dá)到公正與客觀。但目前存在的問題是：所采用的評(píng)估方法與出售不良資產(chǎn)的評(píng)估目的常常不相匹配，且評(píng)估往往是

5、在有限的信息資料基礎(chǔ)上和資料的真實(shí)性難以判斷的情況下得出的，因此這樣的評(píng)估結(jié)果市場(chǎng)也難以接受。 三、案例分析 為了說明金融不良資產(chǎn)處置中聘用中介機(jī)構(gòu)評(píng)估定價(jià)時(shí)存在的問題，下面對(duì)某煤礦集團(tuán)的股權(quán)處置中一項(xiàng)金融不良資產(chǎn)評(píng)估案例進(jìn)行分析。 （一）案例基本情況 某煤礦（集團(tuán)）有限公司是由中國(guó)資產(chǎn)管理公司牽頭，于2002年5月實(shí)施債轉(zhuǎn)股時(shí)組建成立的新公司。公司總股本33.20億元元。其中，中國(guó)資產(chǎn)管理公司長(zhǎng)沙市辦事處持股13.11億元，原為剝離的國(guó)家開發(fā)銀行貸款本息。 該煤炭企業(yè)2001年以前運(yùn)營(yíng)始終處于低谷。受經(jīng)濟(jì)需求的拉動(dòng)和在非法礦井關(guān)閉的有利條件下，生產(chǎn)形勢(shì)趨于好轉(zhuǎn)。由于債轉(zhuǎn)股后，資產(chǎn)管理公司需要

6、進(jìn)行股權(quán)退出，因此，中國(guó)資產(chǎn)管理公司長(zhǎng)沙市辦事處決定處置所持煤礦集團(tuán)的股權(quán)，并決定由某資產(chǎn)評(píng)估公司對(duì)煤礦集團(tuán)進(jìn)行整體資產(chǎn)評(píng)估，以此作為定價(jià)依據(jù)。該評(píng)估報(bào)告的評(píng)估基準(zhǔn)日為2003年12月31日。評(píng)估目的為出售股權(quán)估價(jià)，評(píng)2 估方法為重置成本法。 資產(chǎn)評(píng)估公司的評(píng)估報(bào)告顯示，評(píng)估后集團(tuán)凈資產(chǎn)的評(píng)估價(jià)值為12.03億元。由于其總股本為33.20億股，評(píng)估后每股凈資產(chǎn)價(jià)值僅為0.362元。經(jīng)過中國(guó)資產(chǎn)管理公司與收購(gòu)集團(tuán)及其上級(jí)主管部門湖南省國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)商議，最后確定以評(píng)估后每股凈資產(chǎn)價(jià)格0.362元作為協(xié)議轉(zhuǎn)讓價(jià)格。按此價(jià)格，所處置的13.44億股股權(quán)的交易金額為4.8654億元。 （二）評(píng)

7、估價(jià)值評(píng)析 1評(píng)估方法不當(dāng) 以出售股權(quán)為目的的評(píng)估，是對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)企業(yè)整體資產(chǎn)的評(píng)估。國(guó)際通用的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法有三種，即資產(chǎn)基礎(chǔ)法、收益法與市場(chǎng)法。資產(chǎn)評(píng)估操作者應(yīng)盡可能地采用此三種或至少其中兩種評(píng)估方法對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估，才能使評(píng)估結(jié)果具備一定的說服力。但接受委托的資產(chǎn)評(píng)估公司在評(píng)估報(bào)告中僅以“收益現(xiàn)值法的預(yù)測(cè)中，對(duì)未來收益影響因素太多，不便于準(zhǔn)確把握，而我國(guó)市場(chǎng)沒有形成有效的行業(yè)走勢(shì)模型”為由，排斥了收益法，依據(jù)顯然是不充分的。作為持續(xù)經(jīng)營(yíng)企業(yè)的整體資產(chǎn)評(píng)估，必須對(duì)企業(yè)資產(chǎn)未來收益狀況進(jìn)行評(píng)估分析。還有一個(gè)需要強(qiáng)調(diào)的問題是，以往我們的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)在評(píng)估企業(yè)整體價(jià)值時(shí)，往往只采用重置成本法對(duì)

8、會(huì)計(jì)帳面上出現(xiàn)的固定資產(chǎn)評(píng)估，對(duì)會(huì)計(jì)帳面上出現(xiàn)的流動(dòng)資產(chǎn)略加調(diào)整的方式，這并不符合國(guó)際上通用的資產(chǎn)基礎(chǔ)法的定義。資產(chǎn)基礎(chǔ)法除了需要對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表需要重估的資產(chǎn)和負(fù)債進(jìn)行評(píng)估之外，還需要評(píng)估目標(biāo)企業(yè)原資產(chǎn)負(fù)債表之外的無形資產(chǎn)（包括經(jīng)訓(xùn)練和經(jīng)組合的員工團(tuán)隊(duì)、供銷渠道等等）和有形資產(chǎn)，以及評(píng)估企業(yè)的或有負(fù)債，盡量采用多種方法（即采用成本法、收益發(fā)和市場(chǎng)法）進(jìn)行評(píng)估。在這方面，我們的資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)做的是很不夠的。 2評(píng)估報(bào)告的應(yīng)用不當(dāng) 根據(jù)對(duì)該案例的調(diào)查，中國(guó)資產(chǎn)管理公司是在2004年7月份才批準(zhǔn)其下屬長(zhǎng)沙市辦事處進(jìn)行股權(quán)評(píng)估立項(xiàng)，并同意通過公開選聘評(píng)估機(jī)構(gòu)的方式進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估，但卻在后來采用了此

9、前另一資產(chǎn)管理公司在此煤炭集團(tuán)所持股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)的資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果。雖然此次股權(quán)處置方案的提交日期為2004年12月6日，離原評(píng)估報(bào)告的評(píng)估基準(zhǔn)日2003年12月31日，還在一般資產(chǎn)評(píng)估報(bào)告使用期限（13 年）的范圍之內(nèi)，但是按照評(píng)估報(bào)告基準(zhǔn)日應(yīng)盡量選取與交易日接近的原則，采用評(píng)估基準(zhǔn)日為2003年12月31日的評(píng)估報(bào)告的評(píng)估結(jié)果，是不妥當(dāng)?shù)?。并且，我們必須了解，?004年年初至2004年下半年，正是我國(guó)煤炭需求迅速升溫，市場(chǎng)瞬息萬變的時(shí)期，這一相距較遠(yuǎn)的評(píng)估基準(zhǔn)日對(duì)股權(quán)處置結(jié)果的沖擊是絕不可忽視的。 四、結(jié)論 上述煤礦集團(tuán)公司的股權(quán)處置，本來選擇了較為適合的處置時(shí)機(jī)，并且準(zhǔn)備以公開選聘中介機(jī)構(gòu)的方式進(jìn)行評(píng)估，體現(xiàn)不良資產(chǎn)處置的理性和市場(chǎng)化的特點(diǎn)。但是，在實(shí)際操作中評(píng)估報(bào)告的不適當(dāng)應(yīng)用與報(bào)告中評(píng)估方法的不合理，并沒有發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)參與金融不良資產(chǎn)處置的優(yōu)勢(shì)。這些問題是需要我們認(rèn)真思考的。對(duì)于不同的金融不良資產(chǎn)處置對(duì)象，我們應(yīng)綜合使用三種評(píng)估方法，經(jīng)