第一批四項(xiàng)保險(xiǎn)資金投資新政點(diǎn)評(píng)

1、2012年第一批四項(xiàng)保險(xiǎn)資金投資新政點(diǎn)評(píng)2012-10-24摘要：7月保監(jiān)會(huì)先后發(fā)布保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法等4項(xiàng)保險(xiǎn)資金投資新政策，保險(xiǎn)資金投資的政策限制趨于寬松，本文對(duì)這4項(xiàng)新政策的主要內(nèi)容進(jìn)行了解讀，總體上保險(xiǎn)資金投資范圍、投資比例、準(zhǔn)入門檻等限制減少，保監(jiān)會(huì)對(duì)保險(xiǎn)資金投資的監(jiān)管進(jìn)一步放松。從短期影響來看，對(duì)債券投資尤其是無擔(dān)保企業(yè)類債券投資的限制減少影響相對(duì)較大。6月11-12日，保監(jiān)會(huì)在大連召開保險(xiǎn)投資改革創(chuàng)新閉門討論會(huì)，會(huì)上保監(jiān)會(huì)推出13項(xiàng)保險(xiǎn)投資新政征求意見，被業(yè)界稱為保險(xiǎn)資金新政“13條”，幾乎囊括保險(xiǎn)業(yè)所有能預(yù)期的投資工具。其中第一批4條新政已經(jīng)在7月先后發(fā)布，包括保險(xiǎn)資金投

2、資債券暫行辦法、保險(xiǎn)資金委托投資管理暫行辦法、關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問題的通知、保險(xiǎn)資產(chǎn)配置管理暫行辦法，本文擬對(duì)這4條新政的內(nèi)容、頒布后的進(jìn)展和影響進(jìn)行分析。表1：保險(xiǎn)投資新政發(fā)布時(shí)間批準(zhǔn)時(shí)間保險(xiǎn)投資新規(guī)定第一批2012年7月19日2012年7月16日保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法2012年7月23日2012年7月16日保險(xiǎn)資金委托投資管理暫行辦法 2012年7月25日2012年7月16日關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問題的通知 2012年7月27日2012年7月16日保險(xiǎn)資產(chǎn)配置管理暫行辦法 第二批2012年10月22日2012年10月12日保險(xiǎn)資金境外投資管理暫行辦法實(shí)施細(xì)則201

3、2年10月22日2012年10月12日基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃管理暫行規(guī)定2012年10月22日2012年10月12日關(guān)于保險(xiǎn)資金投資有關(guān)金融產(chǎn)品的通知2012年10月22日2012年10月12日關(guān)于保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司有關(guān)事項(xiàng)的通知2012年10月23日2012年10月12日保險(xiǎn)資金參與金融衍生產(chǎn)品交易暫行辦法2012年10月23日2012年10月12日保險(xiǎn)資金參與股指期貨交易規(guī)定其他有可能出臺(tái)的政策保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)融資融券管理暫行辦法保險(xiǎn)資產(chǎn)管理產(chǎn)品暫行辦法保險(xiǎn)資產(chǎn)托管管理暫行辦法關(guān)于加強(qiáng)保險(xiǎn)資金公平交易 防范利益輸送的通知注：保監(jiān)會(huì)沒有披露13項(xiàng)投資新政的名單，“其他可能出臺(tái)的政策”部分摘自新聞報(bào)道。資

4、料來源：根據(jù)公開資料整理一、保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法保監(jiān)會(huì)7月19日公 布保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法（簡稱“債券辦法”）。債券辦法主要內(nèi)容包括以下幾方面：一是增加投資品種。主要增加了商業(yè)銀行混合資本債券、部分保 險(xiǎn)公司債券和部分無擔(dān)保債；二是調(diào)整投資比例。提高了無擔(dān)保債券投資上限，保留了單品種比例限制，強(qiáng)化了交易對(duì)手、關(guān)聯(lián)企業(yè)和分散化要求；三是適度放寬發(fā) 行限制。在原有公開招標(biāo)方式的基礎(chǔ)上，增加了符合規(guī)定的簿記建檔方式，放松了一級(jí)市場和二級(jí)市場的投資限制；四是加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控。明確了發(fā)行人資質(zhì)，統(tǒng)一信 用評(píng)級(jí)，規(guī)范擔(dān)保方式，強(qiáng)調(diào)內(nèi)部評(píng)級(jí)的約束力，建立了偏離度評(píng)估制度，增強(qiáng)了償付能力預(yù)警機(jī)制。（一）投

5、資品種增加根據(jù)債券辦法，保險(xiǎn)公司可投資債券品種新增加了商業(yè)銀行混合資本債；保險(xiǎn)公司公司債、混合資本債和可轉(zhuǎn)債；無擔(dān)保的證券公司債以及無擔(dān)保非金融企業(yè)公司債、無擔(dān)保非金融企業(yè)可轉(zhuǎn)債。1、商業(yè)銀行混合資本債我國第一只商業(yè)銀行混合資本債由興業(yè)銀行2006年9月27日在銀行間市場發(fā)行，規(guī)模為40億元，期限15年，此后截至今年上半年又有民生銀行、華夏銀行、深發(fā)展、浙江泰隆銀行共發(fā)行6次，7次實(shí)際發(fā)行規(guī)模為214.5億元。表2：7次商業(yè)銀行混合資本債發(fā)行情況 發(fā)行時(shí)間發(fā)行銀行債券簡稱債券期限發(fā)行總額利率2006-9-27興業(yè)銀行06興業(yè)02固15年（第10年附發(fā)行人選擇權(quán)）30億元固定：票面利率4.94%

6、2006-9-27興業(yè)銀行06興業(yè)02浮15年（第10年附發(fā)行人選擇權(quán)）10億元浮動(dòng)：基本利差1.82%2006-12-26民生銀行06民生02固15年（第10年附發(fā)行人選擇權(quán)）33億元固定：票面利率5.05%2006-12-26民生銀行06民生02浮15年（第10年附發(fā)行人選擇權(quán)）10億元浮動(dòng)：基本利差2%2007-6-26華夏銀行07華夏01固15年（第10年末附發(fā)行人贖回權(quán)）24億元固定：票面利率5.89%2007-6-26華夏銀行07華夏01浮15年（第10年末附發(fā)行人贖回權(quán)）16億元浮動(dòng)：基本利差2%2009-3-25民生銀行09民生0115年（第10年末附發(fā)行人贖回權(quán)）33.25億

7、元固定：票面利率前10年為5.7%，后5年為8.7%2009-3-25民生銀行09民生0215年（第10年末附發(fā)行人贖回權(quán)）16.75億元浮動(dòng)：前10年為d+3%，后5年為d+6%2009-5-26深發(fā)展09深發(fā)展0115年（第10年末附發(fā)行人贖回權(quán)）15億元固定：前10年為5.7%，后5年為8.7%2011-4-27深發(fā)展11深發(fā)展0115年（第10年末附發(fā)行人贖回權(quán)）20億元固定：票面利率7.5%2012-3-6浙江泰隆商業(yè)銀行12泰隆混合債15年（在第10年末附有前提條件的贖回權(quán)）6.5億元固定：票面利率8.1%資料來源：中國貨幣網(wǎng)，國研網(wǎng)金融部整理根據(jù)保監(jiān)會(huì)此前的政策，保險(xiǎn)資金可以投資

8、商業(yè)銀行普通債券、次級(jí)債券、次級(jí)定期債務(wù)和可轉(zhuǎn)債。中債信息網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至2012年上半年商業(yè)銀行債券（含商業(yè)銀行普通債券、商業(yè)銀行次級(jí)債券和商業(yè)銀行混合資本債）余額約為10998億元，加上650億元可轉(zhuǎn)債，商業(yè)銀行債余額11648億元（因缺乏相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，未包括保險(xiǎn)資金可投資的商業(yè)銀行次級(jí)定期債務(wù)）。對(duì)保險(xiǎn)資金而言，2012年上半年末保險(xiǎn)業(yè)資金運(yùn)用余額約為6.18萬億（市值），其中債券資產(chǎn)約為2.13萬億，商業(yè)銀行債券（含商業(yè)銀行普通債券、商業(yè)銀行次級(jí)債券和商業(yè)銀行混合資本債券）5741.75億元。因此，從規(guī)模上來看，新增加的214.5億元混合資本債無論對(duì)銀行債券市場總量還是保險(xiǎn)資金投資資金

9、量的影響都不大。2、部分保險(xiǎn)公司債在此次債券辦法發(fā)布前，保險(xiǎn)公司可以投資的保險(xiǎn)公司債只有保險(xiǎn)公司次級(jí)定期債務(wù)，新規(guī)定向保險(xiǎn)資金開放了保險(xiǎn)公司公司債券、混合資本債券和可轉(zhuǎn)債三類品種。保險(xiǎn)公司次級(jí)定期債務(wù)規(guī)模較高，例如2011年和2012年1-8月發(fā)行規(guī)模分別為577.5億元和692億元，但新放開的另三類品種目前都還沒有真正開始發(fā)行。新華保險(xiǎn)今年2月稱計(jì)劃發(fā)行100億元5年期次級(jí)債以及50億元10年期債務(wù)融資工具（混合資本債），如果獲批將是保險(xiǎn)公司首次發(fā)行混合資本債。今年5月保監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于上市保險(xiǎn)公司發(fā)行次級(jí)可轉(zhuǎn)換債券有關(guān)事項(xiàng)的通知后保險(xiǎn)公司可轉(zhuǎn)債開閘，目前平安集團(tuán)已獲保監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)發(fā)行最多不超過26

10、0億元可轉(zhuǎn)債（尚待證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)）。由于新開放的三個(gè)投資品種市場存量為零，因此這三個(gè)渠道的放開對(duì)保險(xiǎn)投資的短期影響較小。債 券辦法在規(guī)范保險(xiǎn)資金投資各類保險(xiǎn)公司債券時(shí)，對(duì)保險(xiǎn)公司債券本身和發(fā)債主體基本沒有設(shè)定限制條件，意味著這三類債券只要發(fā)行即可投資，但由于保險(xiǎn)公司 債券的發(fā)行也需要保監(jiān)會(huì)審批，因此保險(xiǎn)資金可以投資上述債券的規(guī)模取決于保監(jiān)會(huì)將來允許保險(xiǎn)公司發(fā)行多少公司債券、混合資本債券和可轉(zhuǎn)債。3、無擔(dān)保證券公司債保監(jiān)會(huì)在2010年允許保險(xiǎn)資金投資有擔(dān)保的證券公司債，此次債券辦法允許險(xiǎn)資投資無擔(dān)保證券公司債。但證券公司債券規(guī)模一直很小，2006-2011年都沒有新發(fā)行證券公司債，據(jù)銀行間市場交易商

11、協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，截至2011年底證券公司債余額僅為15億元（2006年中信證券發(fā)行了15億元有擔(dān)保的金融債券，期限15年）。2012年以來證券公司短期融資券發(fā)行提速，前三季度已有招商證券、國泰君安證券、中信證券三家證券公司發(fā)行了266億元短期融資券（均為無擔(dān)保債，前兩期共80億已到期，三季度末實(shí)際余額為186億），而廣發(fā)等其他券商也獲得了發(fā)債額度，證券公司短期融資券市場規(guī)模在逐漸擴(kuò)大。4、部分無擔(dān)保非金融企業(yè)（公司）債券非金融企業(yè)（公司）債方面，保監(jiān)會(huì)2010年發(fā)布的關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金投資政策有關(guān)問題的通知已允許保險(xiǎn)資金投資無擔(dān)保的企業(yè)債、無擔(dān)保非金融企業(yè)債務(wù)融資工具和有擔(dān)保的公司債、有擔(dān)保的可轉(zhuǎn)債。

12、債券辦法新放開了無擔(dān)保公司債、無擔(dān)?？赊D(zhuǎn)債兩個(gè)領(lǐng)域。據(jù)中證登、銀行間市場交易商協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，截至2012年上半年末，公司債余額為3817.98億元，其中無擔(dān)保公司債規(guī)模大約為1116億元1 張穎，保監(jiān)會(huì)保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法點(diǎn)評(píng)：債券投資范圍放寬，利于提高信用和擔(dān)保利差，2012年7月19日。1；非金融機(jī)構(gòu)可轉(zhuǎn)債余額約為500億元，其中無擔(dān)?？赊D(zhuǎn)債大概是224億2 袁琳，中國保監(jiān)會(huì)發(fā)布保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法，2012年7月20日。2，不考慮對(duì)債券評(píng)級(jí)的限制，新增加的可投資領(lǐng)域規(guī)模約有1340億元。表3：無擔(dān)保非金融企業(yè)（公司）債券投資范圍擴(kuò)大債券種類可投資范圍（調(diào)整前）可投資范圍（調(diào)整后）

13、企業(yè)債有擔(dān)保、無擔(dān)保有擔(dān)保、無擔(dān)保非金融企業(yè)債務(wù)融資工具有擔(dān)保、無擔(dān)保有擔(dān)保、無擔(dān)保公司債有擔(dān)保有擔(dān)保、無擔(dān)保可轉(zhuǎn)債有擔(dān)保有擔(dān)保、無擔(dān)保資料來源：保監(jiān)會(huì)，國研網(wǎng)金融部整理總體來看，如果不考慮新規(guī)定對(duì)債券發(fā)行主體的限制，保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法短期內(nèi)對(duì)保險(xiǎn)資金開放的投資渠道大約有2000億元，相對(duì)于保險(xiǎn)資金3萬 億左右的債券投資規(guī)模來說影響力有限（如果考慮保監(jiān)會(huì)對(duì)保險(xiǎn)資金投資這些領(lǐng)域附加的條件如債券等級(jí)、發(fā)行人資質(zhì)等等，實(shí)際可投資范圍更窄）。但保險(xiǎn)公司可 轉(zhuǎn)債和混合資本債、證券公司短期融資券等可能進(jìn)一步擴(kuò)容，而且由于上述投資渠道的放開，保險(xiǎn)資金已基本可以投資債券市場所有領(lǐng)域。表4：債券辦法新放開

14、的投資領(lǐng)域規(guī)模券種規(guī)模銀行混合資本債214.5億元保險(xiǎn)公司混合資本債（待批）50億元保險(xiǎn)公司可轉(zhuǎn)債（待批）260億元證券公司債186億元（暫以2012年第三季度末余額計(jì)）非商業(yè)銀行發(fā)行的無擔(dān)?？赊D(zhuǎn)債224億元無擔(dān)保公司債1116億元合計(jì)約2000億元資料來源：保監(jiān)會(huì)，國研網(wǎng)金融部整理（二）發(fā)行限制調(diào)整債券辦法對(duì)可投資債券的發(fā)行人資質(zhì)進(jìn)行限定的有商業(yè)銀行債、證券公司債、國際開發(fā)機(jī)構(gòu)人民幣債和非金融企業(yè)類債券，此處主要分析商業(yè)銀行債和非金融企業(yè)類債券這兩個(gè)保險(xiǎn)公司債券投資的主要領(lǐng)域。保監(jiān)會(huì)2005年發(fā)布的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者債券投資管理暫行辦法規(guī)定，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資的商業(yè)銀行金融債券和次級(jí)債券，其發(fā)行人總資

15、產(chǎn)應(yīng)不低于2000億元，核心資本充足率不低于4%。2012年債券辦法取消了對(duì)總資產(chǎn)的要求，要求發(fā)行人凈資產(chǎn)達(dá)到100億元人民幣，核心資本充足率則提升到6%，對(duì)債券評(píng)級(jí)的要求仍為a級(jí)?？傮w上新債券辦法規(guī)定的實(shí)際影響不大甚至比原規(guī)定要寬松，從資本充足率來看，上半年末商業(yè)銀行加權(quán)核心資本充足率為10.4%，上市銀行全部高于6%，而作為銀行債主體的次級(jí)債，2004年發(fā)布的商業(yè)銀行次級(jí)債券發(fā)行管理辦法明確要求發(fā)債主體資本充足率必須達(dá)到5%，因此6%的資本充足率要求實(shí)際限制較小。而近5年來銀行業(yè)總體權(quán)益乘數(shù)（總資產(chǎn)/凈資產(chǎn)）都低于20倍且呈逐年下降趨勢，因此凈資產(chǎn)100億元的要求總體上低于總資產(chǎn)2000億

16、元的要求。可投資的企業(yè)類債券方面，與2010年發(fā)布的關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金投資政策有關(guān)問題的通知和2012年5月發(fā)布的關(guān)于保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管有關(guān)事項(xiàng)的通知相比，新債券辦法的變化主要體現(xiàn)在：1.增加了發(fā)債主體評(píng)級(jí)要求，提高了有擔(dān)保公司債和有擔(dān)保企業(yè)債債券評(píng)級(jí)（從a級(jí)到aa級(jí)），和無擔(dān)保債實(shí)現(xiàn)同等要求；2.對(duì)有擔(dān)保債券的擔(dān)保內(nèi)容進(jìn)行了規(guī)范（擔(dān)保不符合規(guī)定的可納入無擔(dān)保債投資）；3.允許投資無擔(dān)保公司債（前文已述）；4.允許投資簿記建檔方式發(fā)行的無擔(dān)保企業(yè)類債券3 保監(jiān)會(huì)2012年5月發(fā)布的關(guān)于保險(xiǎn)資金運(yùn)用監(jiān)管有關(guān)事項(xiàng)的通知已表示“保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)可以投資以簿記建檔方式公開發(fā)行的已上市交易的無擔(dān)保企業(yè)債、非金融企業(yè)

17、債務(wù)融資工具和商業(yè)銀行發(fā)行的無擔(dān)保可轉(zhuǎn)換公司債等債券”。7月發(fā)布的保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法對(duì)其進(jìn)一步進(jìn)行了調(diào)整和規(guī)范。有保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司人士透露按行業(yè)慣例5月通知發(fā)布后保險(xiǎn)公司即可投資簿記建檔方式發(fā)行的無擔(dān)保債。3；5.允許投資尚未上市的無擔(dān)保債。表5：債券辦法對(duì)保險(xiǎn)資金投資企業(yè)類債券規(guī)定的調(diào)整公司債企業(yè)債/非金融企業(yè)債務(wù)融資工具有擔(dān)保無擔(dān)保有擔(dān)保無擔(dān)保此前規(guī)定債券評(píng)級(jí)a級(jí)以上不允許債券評(píng)級(jí)a級(jí)以上4 對(duì)有擔(dān)保的非金融企業(yè)債務(wù)融資工具原規(guī)定不明確，2009年關(guān)于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資無擔(dān)保企業(yè)債券有關(guān)事宜的通知中“保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資無擔(dān)保企業(yè)債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具等無擔(dān)保債券”、2010年 關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)

18、資金投資政策有關(guān)問題的通知中“將可投資無擔(dān)保債券的品種，調(diào)整為無擔(dān)保企業(yè)債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具和商業(yè)銀行發(fā)行的無擔(dān)保可轉(zhuǎn)換 公司債券”都只對(duì)無擔(dān)保債務(wù)融資工具進(jìn)行了規(guī)定。新債券辦法則沒有單獨(dú)區(qū)分有擔(dān)?；驘o擔(dān)保的非金融企業(yè)債務(wù)融資工具。4債券評(píng)級(jí)aa級(jí)以上，須為公開招標(biāo)發(fā)行新規(guī)定發(fā)行人評(píng)級(jí)a級(jí)以上，債券評(píng)級(jí)aa級(jí)以上發(fā)行人評(píng)級(jí)a級(jí)以上，債券評(píng)級(jí)aa級(jí)以上；可以為簿記建檔方式發(fā)行發(fā)行人評(píng)級(jí)a級(jí)以上，債券評(píng)級(jí)aa級(jí)以上發(fā)行人評(píng)級(jí)a級(jí)以上，債券評(píng)級(jí)aa級(jí)以上；可以為簿記建檔方式發(fā)行資料來源：保監(jiān)會(huì)，國研網(wǎng)金融部整理從實(shí)際影響來看，新規(guī)定中債券評(píng)級(jí)要求的提升對(duì)保險(xiǎn)資金投資影響較小，根據(jù)中國貨幣網(wǎng)資

19、料，截至2012年10月17日已發(fā)行的2687只債券（包括已到期債券，不含短期融資券）中，aa級(jí)以上（含）的有2552只，占94.98%，aa級(jí)以下的只有135只。而新規(guī)允許投資以簿記建檔方式發(fā)行的無擔(dān)保債則大幅開放了無擔(dān)保債投資領(lǐng)域。根據(jù)興業(yè)證券2012年7月數(shù)據(jù)，企業(yè)類債券規(guī)模約為6.5萬億，無擔(dān)保中期票據(jù)和無擔(dān)保短期融資券約占47%（3.07萬億；有擔(dān)保中票和有擔(dān)保短融在企業(yè)類債券中的比重僅為1%，756億），其中以簿記建檔方式發(fā)行的比重超過90%，因此對(duì)簿記建檔方式發(fā)行的認(rèn)可相當(dāng)于真正開放了無擔(dān)保債券領(lǐng)域，為保險(xiǎn)資金新增加了約2.86萬億可投資領(lǐng)域。圖1：企業(yè)類債券中各類債券規(guī)模（億元

20、）資料來源：興業(yè)證券，國研網(wǎng)金融部整理（三）投資比例上調(diào)對(duì) 政府債券、準(zhǔn)政府債券、商業(yè)銀行普通債、商業(yè)銀行次級(jí)債、國際開發(fā)機(jī)構(gòu)人民幣債券以及有擔(dān)保的企業(yè)（公司）類債券，此前就已不再限制投資總規(guī)模和投資比 例，保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法對(duì)投資比例的調(diào)整主要體現(xiàn)在無擔(dān)保債上。隨著無擔(dān)保債投資范圍的擴(kuò)大，保險(xiǎn)公司投資無擔(dān)保非金融企業(yè)（公司）債券的余額 上限，從不超過保險(xiǎn)公司上季末總資產(chǎn)的20%提升到50%。以保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)6萬億計(jì)算，保險(xiǎn)資金可投資的無擔(dān)保債券的規(guī)模從1.2萬億提高到3萬億。債券辦法同時(shí)上調(diào)了投資同一期債券的比例。關(guān)于調(diào)整保險(xiǎn)資金投資政策有關(guān)問題的通知規(guī)定投資商業(yè)銀行債和有擔(dān)保非金融企業(yè)

21、類債券同一期單品種的份額，不超過該期單品種發(fā)行額的20%，債券辦法上調(diào)至40%。投資無擔(dān)保非金融企業(yè)類債券同一期單品種的份額，從不超過該期單品種發(fā)行額的10%上調(diào)至20%。在投資比例上，債券辦法比原有規(guī)定更加寬松。（四）投資門檻降低保險(xiǎn)資金投資債券暫行辦法下調(diào)了保險(xiǎn)公司投資無擔(dān)保債券的償付能力要求，原2009年關(guān)于增加保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)債券投資品種的通知規(guī)定，保險(xiǎn)公司季度償付能力充足率低于150%的，不得投資無擔(dān)保債券；連續(xù)兩個(gè)季度償付能力充足率降至150%以下的，不得增持無擔(dān)保債券。而2012年債券辦法將上述兩項(xiàng)規(guī)定對(duì)償付能力充足率的要求統(tǒng)一下調(diào)為120%，規(guī)定“保險(xiǎn)公司上季度末償付能力充足率低于12

22、0%的，不得投資無擔(dān)保非金融企業(yè)（公司）債券；已經(jīng)持有上述債券的，不得繼續(xù)增持并適時(shí)減持”。但統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2011年底123家產(chǎn)壽險(xiǎn)公司中，僅3%的公司償付能力充足率位于120%-150%之間（另有9%的公司償付能力充足率低于120%，11%的公司未公布償付能力充足率數(shù)據(jù)）1 張穎、曾素芬，保監(jiān)會(huì)關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問題的通知點(diǎn)評(píng)：門檻降低，可投資品種和比例增加，2012年07月25日。1，因此償付能力要求的下降對(duì)大多數(shù)保險(xiǎn)公司影響不大。此外，對(duì)償付能力充足率高于120%但低于150%的保險(xiǎn)公司，暫行辦法也要求其嚴(yán)格控制投資無擔(dān)保非金融企業(yè)（公司）債券的品種和比例。二、保險(xiǎn)資金委

23、托投資管理暫行辦法2012年7月23日，保監(jiān)會(huì)公布保險(xiǎn)資金委托投資管理暫行辦法，該辦法最大的突破在于允許保險(xiǎn)公司委托證券公司、證券資產(chǎn)管理公司和基金公司進(jìn)行投資。長期以來我國保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用的渠道包括自營和委托保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司投資，一直到2011年以前，保險(xiǎn)業(yè)一共有9家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司和1家保險(xiǎn)資產(chǎn)管理中心，均為大型、中型保險(xiǎn)公司設(shè)立，其保險(xiǎn)公司股東和關(guān)聯(lián)方保費(fèi)收入占全行業(yè)84%（2010年）。2011年至今保監(jiān)會(huì)先后批準(zhǔn)生命人壽、安邦人壽等中小保險(xiǎn)公司成立資管公司，截至2012年上半年，已經(jīng)開業(yè)或正在籌建的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司總數(shù)達(dá)到17家，其股東和關(guān)聯(lián)方保費(fèi)收入約占全行業(yè)90%。以各公司保費(fèi)收

24、入市場份額推算其總資產(chǎn)份額，截至2012年6月末保險(xiǎn)業(yè)6.18億投資資產(chǎn)（包括銀行存款）中預(yù)計(jì)有5.6億存在著關(guān)聯(lián)資管公司，這部分投資資產(chǎn)委托給集團(tuán)內(nèi)部保險(xiǎn)資管公司或關(guān)聯(lián)保險(xiǎn)資管公司的可能性較高2 有的保險(xiǎn)公司與保險(xiǎn)資管公司之間的委托投資協(xié)議期限超過1年，如國壽集團(tuán)和國壽資產(chǎn)之間的協(xié)議已到2014年末，如果不通過保險(xiǎn)資管公司再次進(jìn)行委托（即保險(xiǎn)資管公司和券商等新入場的投資機(jī)構(gòu)合作），這些投資資金暫時(shí)難轉(zhuǎn)移給新入場的投資機(jī)構(gòu)。2。另外6000億資金均屬于中小保險(xiǎn)公司，這些公司可以自行投資或委托給保險(xiǎn)資管公司、證券公司、基金公司。對(duì)保險(xiǎn)公司而言，選擇直投還是委托投資需要考慮權(quán)衡成本和收益。從歷史投

25、資業(yè)績上來看，公募基金的投資收益率水平并不好于保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司3 袁琳，中國保監(jiān)會(huì)發(fā)布保險(xiǎn)資金委托投資管理暫行辦法，2012年7月24日。3，但管理費(fèi)收費(fèi)水平高于后者，因此有條件的保險(xiǎn)公司設(shè)立資管公司或委托保險(xiǎn)資管公司進(jìn)行投資的可能性更高。而且保險(xiǎn)資管公司本身也是證券公司、基金公司的重要大客戶，在直接競爭中一些證券公司和基金公司也會(huì)對(duì)保險(xiǎn)資管公司有所顧忌。但由于資質(zhì)不足，一些中小保險(xiǎn)公司在投資特定投資品種時(shí)只能選擇委托投資方式，例如對(duì)股票直接投資，保險(xiǎn)公司股票投資管理能力標(biāo)準(zhǔn)在組織架構(gòu)、專業(yè)隊(duì)伍、投資規(guī)則、系統(tǒng)建設(shè)和風(fēng)險(xiǎn)控制等方面做了詳細(xì)規(guī)定，一些規(guī)模較小的公司因?yàn)檫_(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)或者處于認(rèn)為自行投

26、資成本和風(fēng)險(xiǎn)太高，可能選擇外部機(jī)構(gòu)為其提供資產(chǎn)管理服務(wù)，這給保險(xiǎn)資管公司、基金公司等機(jī)構(gòu)提供了一定空間。假設(shè)上文提到的6000億屬于中小保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)有2/3（保險(xiǎn)業(yè)投資資產(chǎn)占總投資資產(chǎn)投資資產(chǎn)+銀行存款比重）進(jìn)行委托投資，以目前部分保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司收取的委托投資管理費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)（受托資產(chǎn)的0.05%4 0.05%是國壽資產(chǎn)、新華資產(chǎn)對(duì)關(guān)聯(lián)公司的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，可能不具有行業(yè)代表性。如2011年泰康人壽向泰康資產(chǎn)支付的委托資產(chǎn)管理費(fèi)為9.84億元，泰康人壽2011年總資產(chǎn)平均約為3000億元，以此估算管理費(fèi)率約為0.3%。據(jù)每日經(jīng)濟(jì)新聞報(bào)道，當(dāng)前保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司收取的管理費(fèi)率僅萬分之幾（保險(xiǎn)資金分散管理人

27、 保險(xiǎn)資產(chǎn)公司內(nèi)部先展開行動(dòng)，每日經(jīng)濟(jì)新聞2012年06月09日）。而21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道較早的一篇報(bào)道稱中小保險(xiǎn)公司向保險(xiǎn)資管公司支付的委托管理費(fèi)大概在0.5%至0.8%之間（股票直投開閘 中小保險(xiǎn)公司徘徊高門檻，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道2009年04月08日）。4），產(chǎn)生的管理費(fèi)規(guī)模為2億元；如果按照基金公司對(duì)社保基金的管理費(fèi)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)（0.2%-0.5%），產(chǎn)生的管理費(fèi)規(guī)模為8-20億元。如果其中投資債券的部分保險(xiǎn)公司選擇自營，能委托投資的資金規(guī)模大約還要減掉約一半。這些委托投資產(chǎn)生的管理費(fèi)將由具備受托管理資格的保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司、券商、基金公司分享。根據(jù)保險(xiǎn)資金委托投資管理暫行辦法的資質(zhì)要求，有資格受

28、托投資保險(xiǎn)資金的基金公司約有33家（約占基金公司總數(shù)的一半），證券公司大約有8家（不到證券公司總量的1/10）。9月以來保監(jiān)會(huì)先后公布兩批獲準(zhǔn)受托管理保險(xiǎn)資金的機(jī)構(gòu)名單，已有18家基金公司、5家證券公司和3家券商資管公司獲得受托資格，據(jù)報(bào)道第三批名單也即將公布，可以受托保險(xiǎn)資金的機(jī)構(gòu)將達(dá)到60家左右。表6：9月保監(jiān)會(huì)公布的兩批入選受托管理保險(xiǎn)資金的機(jī)構(gòu)名單（共26家）第一批第二批基金公司（7+11）博時(shí)基金、大成基金、華安基金、海富通基金、華泰柏瑞基金、嘉實(shí)基金、諾安基金7家基金公司長城基金、富國基金、廣發(fā)基金、國海富蘭克林基金、華寶興業(yè)基金、華夏基金、建信基金、南方基金、鵬華基金、上投摩根基

29、金、招商基金證券公司（2+3）海通證券、中金公司宏源證券、中信證券、招商證券證券資管公司（3家）上海東方證券資產(chǎn)管理有限公司、上海光大證券資產(chǎn)管理有限公司、上海國泰君安證券資產(chǎn)管理有限公司資料來源：保監(jiān)會(huì)，國研網(wǎng)金融部整理上 文主要提到券商、基金公司作為第三方投資管理人和保險(xiǎn)資管公司的競爭關(guān)系，對(duì)于保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司，由于有股東背景，有更好地條件根據(jù)保險(xiǎn)資金的特點(diǎn)做好資 產(chǎn)負(fù)債管理，非保險(xiǎn)資管公司競爭者增加造成的威脅不大。券商、基金公司如果保持目前較高的管理費(fèi)率（相對(duì)于保險(xiǎn)資管公司對(duì)關(guān)聯(lián)方的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)），必須實(shí)現(xiàn)更 高的投資收益率才能吸引保險(xiǎn)資金，而保險(xiǎn)公司也有可能通過引進(jìn)證券基金業(yè)投資人才、改進(jìn)

30、投資管理制度保持較高的長期投資能力。但競爭者的增加畢竟會(huì)增大保 險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司提高投資管理能力的壓力，尤其是需要增加對(duì)未設(shè)立資管公司的小保險(xiǎn)公司的吸引力，而目前一些大型保險(xiǎn)公司也有意拿出部分資金給集團(tuán)外的投資 機(jī)構(gòu)打理，例如中國平安已啟動(dòng)委托外部投資管理的招標(biāo)，而8月底有報(bào)道稱一家大型保險(xiǎn)公司已和3家基金公司簽訂了托管協(xié)議。另 一方面，保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司和證券公司、基金公司之間也存在合作關(guān)系，隨著保險(xiǎn)投資渠道的拓寬，保險(xiǎn)資管公司可以把一些自身不擅長的投資領(lǐng)域委托給在該領(lǐng)域 有專長的外部機(jī)構(gòu)，而不用分散有限精力去做每個(gè)領(lǐng)域的研究和投資，因此保險(xiǎn)資管公司對(duì)券商、基金加入委托投資陣營并不完全持排斥態(tài)度

31、，不僅保險(xiǎn)公司在與外 部投資機(jī)構(gòu)接洽，一些保險(xiǎn)資管公司和券商也在考慮開展合作。三、關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問題的通知 （一）投資比例上限更靈活2006年和2010年保監(jiān)會(huì)分別放開基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃投資和不動(dòng)產(chǎn)投資，此次發(fā)布的關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問題的通知（簡稱“通知”）對(duì)投資這兩個(gè)領(lǐng)域的比例要求更加靈活。此前保險(xiǎn)資金投資于基礎(chǔ)設(shè)施等債權(quán)投資計(jì)劃的賬面余額不高于保險(xiǎn)公司上季末總資產(chǎn)的10%，投資不動(dòng)產(chǎn)及不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)金融產(chǎn)品的賬面余額合計(jì)不高于保險(xiǎn)公司上季度末總資產(chǎn)的10%。新通知雖然仍然要求三項(xiàng)投資賬面余額合計(jì)不高于上季末總資產(chǎn)的20%，但對(duì)各分項(xiàng)的限制放寬，其中投資非自用性

32、不動(dòng)產(chǎn)的賬面余額放寬至上季末總資產(chǎn)的15%，投資基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃、不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)金融產(chǎn)品的賬面余額放寬至上季末總資產(chǎn)的20%。2010年保監(jiān)會(huì)允許保險(xiǎn)資金投資未上市公司股權(quán)，要求投資于未上市企業(yè)股權(quán)及相關(guān)金融產(chǎn)品的賬面余額合計(jì)不高于本公司上季末總資產(chǎn)的5%，新通知將這一比例上限提高至10%。表7：保險(xiǎn)資金股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)投資占總資產(chǎn)比例調(diào)整情況舊規(guī)定新規(guī)定基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計(jì)劃10%20%20%不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)金融產(chǎn)品3%10%非自用不動(dòng)產(chǎn)10%15%未上市企業(yè)股權(quán)及相關(guān)金融產(chǎn)品5%5%10%投資股權(quán)投資基金等未上市企業(yè)股權(quán)相關(guān)金融產(chǎn)品4%資料來源：保監(jiān)會(huì)，國研網(wǎng)金融部整理不過短期內(nèi)上述投資比例的放開對(duì)保

33、險(xiǎn)公司投資的影響較小。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2011年底長期股權(quán)投資占保險(xiǎn)公司總資產(chǎn)比重只有 3.41%（2012年上半年末數(shù)據(jù)顯示四家a股上市保險(xiǎn)公司都在1.5%以下，表明個(gè)別非上市保險(xiǎn)公司比重可能相對(duì)較高，有可能接近5%），投資性房地產(chǎn)占上季末總資產(chǎn)比重只有0.54%5 黃飆、陳雯，關(guān)于保險(xiǎn)資金投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)問題的通知詳解保險(xiǎn)資金運(yùn)用細(xì)則專題研究之三，2012年8月1日。5，債權(quán)投資計(jì)劃比重也比較低（如2011年底國壽1.82%，太保4.48%）。目前保險(xiǎn)資金投資上述領(lǐng)域的規(guī)模本身比較小，離原有上限還有一定距離，短期內(nèi)上限提高實(shí)際意義不大，但個(gè)別側(cè)重于投資未上市股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)的非上市保險(xiǎn)公司受到的限

34、制會(huì)減少。（二）可投資品種增加保 險(xiǎn)資金可投資的品種進(jìn)一步擴(kuò)大。直接股權(quán)投資增加了能源企業(yè)、資源企業(yè)和與保險(xiǎn)業(yè)務(wù)相關(guān)的現(xiàn)代農(nóng)業(yè)企業(yè)、新型商貿(mào)流通企業(yè)，但目標(biāo)企業(yè)應(yīng)符合國家宏觀政策 和產(chǎn)業(yè)政策、具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流和良好的經(jīng)濟(jì)效益；擴(kuò)大了可進(jìn)行投資的股權(quán)投資基金的范圍，將并購基金、成長基金、新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè)基金納入其中。新興戰(zhàn)略產(chǎn)業(yè) 基金的投資標(biāo)的，可以包括金融服務(wù)企業(yè)股權(quán)、養(yǎng)老企業(yè)股權(quán)、醫(yī)療企業(yè)股權(quán)、現(xiàn)代農(nóng)業(yè)企業(yè)股權(quán)以及投資建設(shè)和管理運(yùn)營公共租賃住房或者廉租住房的企業(yè)股權(quán)。（三）投資門檻降低通知對(duì)保險(xiǎn)公司投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)的門檻調(diào)整體現(xiàn)在盈利、凈資產(chǎn)和償付能力三方面，一是取消了對(duì)保險(xiǎn)公司上年度盈利的要求

35、，二是統(tǒng)一凈資產(chǎn)要求為1億元，三是將償付能力充足率要求從150%下調(diào)至120%。如前文所述，2011年底償付能力充足率介于120%-150%之間的公司很少%，因此估計(jì)償付能力門檻的降低對(duì)大多數(shù)保險(xiǎn)公司影響不大，而盈利要求的取消則使2011年虧損的55家非上市保險(xiǎn)公司有機(jī)會(huì)進(jìn)行未上市股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)投資。表8：新舊規(guī)定對(duì)保險(xiǎn)公司投資股權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)的門檻要求比較舊規(guī)定新規(guī)定投資股權(quán)或者不動(dòng)產(chǎn)盈利上一會(huì)計(jì)年度盈利。不要求。凈資產(chǎn)直接股權(quán)投資：凈資產(chǎn)不低于10億元人民幣；間接股權(quán)投資：不要求；不動(dòng)產(chǎn)：凈資產(chǎn)不低于1億元人民幣。均調(diào)整為1億元人民幣。償付能力上年末和上季度末償付能力充足率不低于150%。上季度

36、末償付能力充足率不低于120%。投資自用性不動(dòng)產(chǎn)專業(yè)人員未單獨(dú)規(guī)定。如果按投資普通不動(dòng)產(chǎn)規(guī)定，需擁有不少于8名具有不動(dòng)產(chǎn)投資和相關(guān)經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人員。資產(chǎn)管理部門應(yīng)當(dāng)配備具有不動(dòng)產(chǎn)投資和相關(guān)經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)人員。資料來源：保監(jiān)會(huì)，國研網(wǎng)金融部整理四、保險(xiǎn)資產(chǎn)配置管理暫行辦法最后（7月27日）發(fā)布的保險(xiǎn)資產(chǎn)配置管理暫行辦法（簡稱“資產(chǎn)配置辦法”）主要側(cè)重于公司內(nèi)部制度的建設(shè)，主要內(nèi)容包括對(duì)制度和機(jī)構(gòu)建設(shè)等資產(chǎn)配置管理能力的規(guī)范、普通賬戶和獨(dú)立賬戶的配置管理、風(fēng)險(xiǎn)管理幾個(gè)部分。資產(chǎn)配置辦法規(guī) 范了資產(chǎn)配置管理的制度體系、組織架構(gòu)、人員隊(duì)伍和系統(tǒng)建設(shè)，引入了資產(chǎn)配置能力標(biāo)準(zhǔn)；確定了董事會(huì)及專業(yè)委員會(huì)、經(jīng)營管理層和資產(chǎn)管理部門的資產(chǎn)配置職 責(zé)，實(shí)行董事會(huì)最終負(fù)責(zé)制，要求建立資產(chǎn)管理與精算、財(cái)務(wù)、產(chǎn)品開發(fā)、市場銷售、風(fēng)險(xiǎn)管理和信息管理等部門的溝通協(xié)商機(jī)制，加強(qiáng)了內(nèi)部的協(xié)同推進(jìn)；要求保 險(xiǎn)