企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制研究,以聯(lián)想并購IBMPC業(yè)務(wù)為例

1、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制研究 -以聯(lián)想并購ibm pc業(yè)務(wù)為例、摘 要 并購是企業(yè)擴大市場占有額、提高競爭能力和經(jīng)濟效益的有效途徑，并購在給企業(yè)帶來收益的同時也伴隨很高的風(fēng)險。并購風(fēng)險是客觀存在的，但又是可以識別的。如何控制這些風(fēng)險，增加并購成功的概率，幾乎成為每個參與并購的企業(yè)共同關(guān)注的問題。所以，研究并購財務(wù)風(fēng)險的控制策略對企業(yè)的成功并購具有重大的現(xiàn)實意義。論文結(jié)合中國企業(yè)并購的狀況，闡述了企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制的基本理論，明確企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制對象為：目標企業(yè)價值評估風(fēng)險、融資風(fēng)險及支付風(fēng)險，在分析各種風(fēng)險產(chǎn)生原因的基礎(chǔ)上，就目標企業(yè)價值評估風(fēng)險、融資風(fēng)險和支付風(fēng)險的控制進行了探討。最后結(jié)合

2、聯(lián)想并購ibm pc的案例，分析聯(lián)想并購ibm pc業(yè)務(wù)的過程中存在的并購財務(wù)風(fēng)險及其實施的風(fēng)險控制。 關(guān)鍵詞 ：企業(yè)并購 風(fēng)險 財務(wù)風(fēng)險 財務(wù)風(fēng)險控制research on financial risk control of enterprisemerger and acquisition- to lenovos acquisition of ibms pc business as an example major:accounting student: zhi cheng hu instructor: jian ru zhangabstractenterprise merger is to

3、 expand market share, improve the competitive ability and the efficient way of economic benefits, m & a in while the enterprise brings profit with high risk. merger and acquisition risk is objective existence, but can be identified. how to control these risks, increase the probability of successful

4、merger, become almost each participating enterprise issues of common concern. therefore, research on financial risk control strategy to the success of the enterprise merger and acquisition is of great realistic significance.based on the chinese enterprise merger and acquisition condition, elaborated

5、 the enterprise financial risk control on the basic theory, make clear enterprise financial risk control for the: the valuation of target enterprise risk, financing risk and the risk of payment, in the analysis of the various causes of risks on the basis of it, the valuation of target enterprise ris

6、k, financing risk and liquidity risk control are discussed. finally, lenovos acquisition of ibm pc case, analysis of lenovos acquisition of ibm pc business process in the presence of financial risk and the risk control.keywords：enterprise merger and acquisition risk financial risk financial risk con

7、trol目 錄1.緒論61.1選題的背景61.2 研究的意義71.3國內(nèi)外研究文獻綜述71.4本文的框架與內(nèi)容102.企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制相關(guān)理論122.1企業(yè)并購122.2企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險122.3企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的界定132.3.1企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的特征142.3.2企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制系統(tǒng)143企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的識別與計量163.1企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的識別163.1.1目標企業(yè)價值評估風(fēng)險的識別173.1.2并購融資風(fēng)險的識別193.1.3各個階段的企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險識別203.2企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的計量233.2.1目標企業(yè)價值評估風(fēng)險的計量方式233.2.2并購融資風(fēng)險中的計量方式244企

8、業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的控制274.1審慎選擇目標企業(yè)274.2 并購中定價的控制策略274.3企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的事后控制295 聯(lián)想并購ibm pc業(yè)務(wù)案例分析315.1聯(lián)想并購ibm pc業(yè)務(wù)案例簡介315.2聯(lián)想并購ibm pc業(yè)務(wù)的財務(wù)風(fēng)險識別與計量315.2.1聯(lián)想對ibm pc業(yè)務(wù)的信息不對稱風(fēng)險識別315.2.2聯(lián)想對ibm pc業(yè)務(wù)的價值評估風(fēng)險識別與計量315.2.3聯(lián)想的融資風(fēng)險識別與計量345.3聯(lián)想并購ibm pc業(yè)務(wù)財務(wù)風(fēng)險的控制385.3.1謹慎選擇ibm業(yè)務(wù)385.3.2聯(lián)想是怎么充分調(diào)查減少信息不稱帶來的風(fēng)險385.3.3選擇合適的融資方式，確定合理的融資結(jié)構(gòu)395.4

9、財務(wù)風(fēng)險的控制效果406 總結(jié)41參考文獻42致 謝431.緒論1.1選題的背景 20世紀90年代以來，伴隨信息技術(shù)革命和經(jīng)濟全球化的快速發(fā)展，掀起了以跨國公司為主導(dǎo)、“強強聯(lián)合”為特征的第五次并購浪潮。這次并購浪潮規(guī)模巨大、影響深遠，超級巨型并購案層出不窮，全球產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生了革命性的變化。2000年，全球并購總值不到5000億美元，最大個案交易不到50億美元，到2010年，全球并購總值達34700億美元，最大個案交易額達1850億美元。2000年與2010年相比，并購總額和個案交易額分別增長了6倍和36倍。伴隨著并購規(guī)模的擴大，并購的行業(yè)分布也由傳統(tǒng)的工業(yè)制造業(yè)向電訊、金融、商業(yè)等服務(wù)性行業(yè)

10、集中。2008年，全球并購前10位交易個案中有5宗發(fā)生在金融、電訊行業(yè)，金融、電訊和商業(yè)服務(wù)業(yè)的交易額比重達到60%以上。在全球并購浪潮的推動下，我國企業(yè)并購也從無到有的發(fā)展起來。然而，歷史的證據(jù)表明，狂熱的背后也有一道冰涼的風(fēng)景，“盡管收購持續(xù)繁榮，在考慮了融資成本之后，許多收購還是令買主賠了錢”（胡克），在美國麥肯錫咨詢公司對英美兩國最大工業(yè)企業(yè)進行的116項并購進行了調(diào)查，以當年的財務(wù)資料為依據(jù)分析，結(jié)果顯示只有23%的并購是有成效的，失效率卻達到61%，另有16%成敗未定。2010年，永道會計與咨詢公司以深入訪談的調(diào)查方式對英國最大的100家公司的高層管理人員進行了調(diào)查，包括90年代初

11、蕭條時期英國最大的一些公司進行的金額最少為1億英鎊的大型企業(yè)并購活動，其中的50宗并購活動交易金額超過130億英鎊調(diào)查結(jié)果顯示，接受調(diào)查的總裁約有54%認為企業(yè)并購是失敗的。大量并購失敗的證據(jù)不得不引起我們的思考：在誘人的并購動機面前，我們是否審慎地評估過企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險，作為風(fēng)險的主要承擔(dān)者，并購方又該如何控制財務(wù)風(fēng)險？現(xiàn)有的企業(yè)并購理論并沒有給出令人滿意的答案。在企業(yè)的并購活動中，伴隨著高風(fēng)險，其中財務(wù)風(fēng)險是主要風(fēng)險，并購財務(wù)風(fēng)險的控制任務(wù)十分艱巨，許多并購案例失敗的主要原因之一就是沒有解決好并購中的財務(wù)問題，使企業(yè)的財務(wù)狀況惡化，從而對企業(yè)的運營狀況產(chǎn)生根本影響。作為中國社會主義市場經(jīng)

12、濟的重要組成部分，中國的資本市場特別是證券市場的成長與發(fā)展，越來越成為人們關(guān)注和爭論的焦點。當前我國企業(yè)并購中普遍存在一個問題，即對并購風(fēng)險的認識不足，缺乏對并購風(fēng)險的翔實的研究。所以對企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制研究更加的必要性及顯迫切性。1.2 研究的意義由于財務(wù)活動幾乎貫穿于整個并購過程，因此由財務(wù)活動所引起的財務(wù)風(fēng)險便成為企業(yè)并購成功與否的重要影響因素，也是并購活動中必須充分考慮的風(fēng)險。對企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制的研究能有效地指導(dǎo)在并購實踐如何控制財務(wù)風(fēng)險。對于并購財務(wù)風(fēng)險控制的研究，能夠有利于我國企業(yè)更好地應(yīng)對全球流通后以及中國自加入wto后若干重要行業(yè)“過渡期”即將結(jié)束將迎來的并購高峰。全球流

13、通后，將對上市公司的估值模型帶來革命性的影響。 并購財務(wù)風(fēng)險控制的研究有利于豐富和完善企業(yè)并購理論的客觀需要，從現(xiàn)實情況來看，豐富的并購實踐總是加快統(tǒng)一并購財務(wù)風(fēng)險控制理論的形成；越來越多的并購財務(wù)風(fēng)險的現(xiàn)實問題需要統(tǒng)一的風(fēng)險控制理論來指導(dǎo)，因而形成一個完善的并購風(fēng)險控制理論價值。1.3國內(nèi)外研究文獻綜述從20世紀60年代起，企業(yè)并購納入到人們的研究活動中，在隨后的50多年時間里，就企業(yè)并購交易前的階段包括企業(yè)并購動因、企業(yè)并購方式、企業(yè)并購運行以及并購效應(yīng)、并購績效的市場檢驗、并購策略等進行了相當完備的理論和實證研究，但令人遺憾的是，企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險控制尚缺乏體系化的研究，盡管企業(yè)并購的財

14、務(wù)風(fēng)險控制也受到了相當多專家的重視。西方很多文獻對并購失敗的原因進行了分析.如： p普里切特(2009)在財務(wù)管理里認為，對于不理想的收購，最頻繁的原因是被收購公司沒有按預(yù)期進行管理。馬克賽羅沃（2010）在會計與財務(wù)認為，企業(yè)并購失敗的原因在于并購支付的溢價過高，從而預(yù)期收益增長無法保證收回溢價價值，直接影響企業(yè)整合，破壞并購公司股東的價值，導(dǎo)致收購失敗。habeck（2011）在財務(wù)管理理論綜合了各種并購失敗情況，見圖i，他們同樣認為并購失敗的主要原因在于并購后整合(pmi)出了問題，并購后整合的失敗占并購失敗的53，也包括財務(wù)的整合。從研究現(xiàn)狀來看，并購的財務(wù)風(fēng)險控制研究情況并沒有與如火

15、如荼的并購相一致，西方很多學(xué)者都是從某一角度而沒有系統(tǒng)化來研究，如比約克斯坦認為并購失敗是因為拙劣的評估技術(shù)導(dǎo)致多付而引起的，這是從目標企業(yè)評估風(fēng)險的角度來研究；希羅爾則從融資角度來研究并購的失敗原因；洛克倫和維吉認為是股票支付收購引起并購的失敗，他們則是從支付角度來研究；mcki璐ey等則是從并購后的整合來研究并購失敗的原因。由于我國真正意義上的企業(yè)并購歷史較短，與此相應(yīng)，我國目前對并購的理論研究主要集中在并購動機、并購主體、并購行為等基本層面，而對于企業(yè)并購中的一些較為具體的財務(wù)問題沒有給予足夠重視。也因此，并購財務(wù)風(fēng)險問題的研究在我國尚未形成專門研究體系。并于并購的財務(wù)風(fēng)險，我國學(xué)者有兩

16、種不同的觀點，分別是并購財務(wù)活動風(fēng)險論和并購融資活動風(fēng)險論并購財務(wù)活動風(fēng)險論，如：湯谷良（2010）在企業(yè)改組、兼并與資產(chǎn)重組中的財務(wù)與會計問題研究中指出，并購的財務(wù)風(fēng)險指交易前的價值評估風(fēng)險、出資風(fēng)險以及并購后的整合風(fēng)險等。艾志群（2011）在財務(wù)管理理論則指出，并購的財務(wù)風(fēng)險主要源自目標企業(yè)價值評價風(fēng)險、融資風(fēng)險、流動性風(fēng)險、杠桿收購的償債風(fēng)險。王敏（2011）在企業(yè)并購管理在指出并購財務(wù)風(fēng)險是指由被并購企業(yè)財務(wù)報表的真實性以及并購的企業(yè)在資金融通、經(jīng)營狀況等方面可能產(chǎn)生的風(fēng)險。孫文軍（2010）在上市公司資本經(jīng)營效果與風(fēng)險指出并購的財務(wù)風(fēng)險是由于企業(yè)融資方式導(dǎo)致股東的報酬發(fā)生變化、被并購

17、企業(yè)財務(wù)報表以及并購的企業(yè)在資金融通、經(jīng)營狀況等方面可能產(chǎn)生的風(fēng)險。并購的財務(wù)活動風(fēng)險論認為企業(yè)并購活動的組織和管理過程中的某一方面和某一環(huán)節(jié)的問題都可能促使這種風(fēng)險轉(zhuǎn)變?yōu)閾p失，導(dǎo)致企業(yè)盈利能力和償債能力的降低。該觀點把融資風(fēng)險作為并購財務(wù)風(fēng)險其中之一，從財務(wù)本質(zhì)角度出發(fā)來界定并購的財務(wù)風(fēng)險，因此該觀點涵蓋并購過程中價值運動及處理財務(wù)關(guān)系給企業(yè)帶來的風(fēng)險。并購融資活動風(fēng)險論：伍中信（2010）在資本經(jīng)營財務(wù)概論指出，并購的財務(wù)風(fēng)險主要集中在并購活動的過程中，由于出資方式而導(dǎo)致股東利益受損失的風(fēng)險。張應(yīng)杰（2011）在會計之友認為，企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險是指并購融資以及資本結(jié)構(gòu)改變引起財務(wù)危機、導(dǎo)致

18、企業(yè)破產(chǎn)的可能性。李翔（2011）在財務(wù)管理指出，并購的財務(wù)風(fēng)險則是指在企業(yè)并購過程中達不到預(yù)先設(shè)定目標的可能性以及無法籌措到并購資金而由此給企業(yè)正常經(jīng)營和管理所帶來的影響程度。并購的融資活動風(fēng)險論認為并購的財務(wù)風(fēng)險與負債經(jīng)營有關(guān)，是因償還到期債務(wù)而引起的(即償還到期的本金加利息)，沒有債務(wù)企業(yè)，即經(jīng)營的資本全靠投資人投入，則不存在財務(wù)風(fēng)險。該觀點則把并購財務(wù)風(fēng)險集中表述為并購的融資風(fēng)險，從財務(wù)中心出發(fā)來界定并購財務(wù)風(fēng)險，認為財務(wù)的中心在于貨幣資金運籌帷幄，貨幣資金不能到期償還債務(wù)而帶來的風(fēng)險，來自于企業(yè)并購的負債融資，即財務(wù)風(fēng)險來自于負債融資。以上兩種觀點對并購財務(wù)風(fēng)險的界定，第一種觀點既符

19、合人們對財務(wù)和風(fēng)險的理解，又便于人們站在更寬廣的角度來研究并購財務(wù)風(fēng)險，同時，該觀點對風(fēng)險的界定更能反映出風(fēng)險的過程性和系統(tǒng)性。從我國學(xué)者的研究現(xiàn)狀可以看出，我國學(xué)者主要從并購交易前出現(xiàn)的目標企業(yè)價值評估風(fēng)險以及并購融資角度來研究并購的財務(wù)風(fēng)險，而較少地考慮到并購后的財務(wù)整合風(fēng)險。隨著并購披露的案例增加，國內(nèi)很多研究已經(jīng)開始注重實證，也開始把并購和并購后的整合作為一個系統(tǒng)問題進行研究，但從整體來看還是缺乏具有現(xiàn)實操作意義的對策研究，而且在并購整合研究中大多注意的是點的研究缺乏研究的系統(tǒng)性。1.4本文的框架與內(nèi)容緒論框架圖 企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制相關(guān)理論企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的識別與計量企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險

20、的控制聯(lián)想并購ibm pc業(yè)務(wù)案例分析聯(lián)想并購ibmpc業(yè)務(wù)案例分析財務(wù)風(fēng)險的控制效果聯(lián)想并購ibmpc業(yè)務(wù)財務(wù)風(fēng)險的控制聯(lián)想并購ibmpc業(yè)務(wù)的財務(wù)風(fēng)險識別與計量本文的主要內(nèi)容：第一章是緒論，闡述了論文的選題背景,意義，國內(nèi)外研究文獻及框架和內(nèi)容。第二章是企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的理論內(nèi)容，介紹了企業(yè)并購的涵義，包括企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的涵義，企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的界定及特征，和企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險控制系統(tǒng)。第三章是企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的識別與計量。第四章是企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的控制。第五章是案例分析，以聯(lián)想并購ibm pc業(yè)務(wù)案例分析為例，介紹了聯(lián)想并購ibm。pc業(yè)務(wù)案例分析的情況，根據(jù)有關(guān)資料和數(shù)據(jù)分析了聯(lián)想并

21、購ibm pc業(yè)務(wù)的過程中存在的財務(wù)風(fēng)險，提出了聯(lián)想并購ibm pc業(yè)務(wù)的過程中應(yīng)實施的財務(wù)風(fēng)險控制 。聯(lián)想并購ibm pc業(yè)務(wù)財務(wù)風(fēng)險的控制應(yīng)對策略及選擇的方式和財務(wù)風(fēng)險的控制效果。 第六章是總結(jié)。2.企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制相關(guān)理論2.1企業(yè)并購企業(yè)并購是兼并和收購的合稱。收購是指一家公司在證券市場上用現(xiàn)金、股權(quán)或債券購買另一家公司的股票或資產(chǎn)，以獲得對該公司的控制權(quán)，但該公司的法人地位并不一定消失?！睆漠a(chǎn)權(quán)經(jīng)濟學(xué)角度來看，兼并是企業(yè)產(chǎn)權(quán)的一次徹底轉(zhuǎn)讓，買方企業(yè)無論從實質(zhì)上還是形式上都完全擁有了賣方企業(yè)的終極所有權(quán)和法人財產(chǎn)權(quán)；而在收購行為中，賣方企業(yè)仍保留著形式上的法人財產(chǎn)權(quán)，買方企業(yè)只是通

22、過全部或部分終極所有權(quán)的購買而獲得對賣方企業(yè)全部或部分法人財產(chǎn)權(quán)的實質(zhì)上的控制。這就是說，企業(yè)并購不一定導(dǎo)致賣方企業(yè)獨立法人地位的消失，但必然導(dǎo)致買方企業(yè)對賣方企業(yè)全面的控制。一個公司吸收其他公司為吸收合并，被吸收的公司解散兩個以上的公司合并設(shè)立一個新的公司為新設(shè)合并，合并各方解散。在我國的關(guān)于企業(yè)兼并的暫行辦法中對企業(yè)兼并的形式作了如下的規(guī)定：(1)承擔(dān)債務(wù)式，即在資產(chǎn)和債務(wù)等價的情況下，兼并方以承擔(dān)被兼并方債務(wù)為條件接收其資本；(2)購買式，即兼并方出資購買被兼并方的資產(chǎn)；(3)吸收股份式，即被兼并企業(yè)的所有者將被兼并企業(yè)的凈資產(chǎn)作為股份投入兼并方，成為兼并方企業(yè)的一個股東；(4)控股式，

23、即一個企業(yè)通過購買其他企業(yè)的股權(quán)，達到控股，實現(xiàn)兼并。從以上國外、國內(nèi)對企業(yè)兼并和收購的定義可以看出，二者的邊界互為交叉，雖然兼并和收購是有區(qū)別的，但二者的本質(zhì)是同一的，即企業(yè)整體或部分資產(chǎn)和控制權(quán)的轉(zhuǎn)移。因此，實際中常將兼并與收購并提，簡稱并購在現(xiàn)代企業(yè)制度下，一家企業(yè)通過獲取其他企業(yè)的部分或全部產(chǎn)權(quán)，從而取得對該企業(yè)控制的一種投資行為。2.2企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險在一般的情況下，風(fēng)險可以看作是實際結(jié)果與預(yù)期結(jié)果的偏離。但財務(wù)風(fēng)險的定義目前尚未有統(tǒng)一的定義，國內(nèi)外出現(xiàn)多種說法：杰弗里c胡克認為，財務(wù)風(fēng)險是由于通過借債為收購融資而制約了買主為經(jīng)營融資并同時償債的能力引起的。李翔指出，并購的財務(wù)風(fēng)險則

24、是指在企業(yè)并購過程中達不到預(yù)先設(shè)定目標的可能性以及無法籌措到并購資金而由此給企業(yè)正常經(jīng)營和管理所帶來的影響程度。概況起來，上述觀點可以表述為；企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險是由籌資決策引起的償債風(fēng)險和股東收益風(fēng)險。從風(fēng)險結(jié)果來看，償債風(fēng)險和股東收益風(fēng)險的確概括了企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險最核心的部分；但從風(fēng)險來源來看，籌資決策似乎并不是引起償債風(fēng)險和股東收益風(fēng)險的唯一原因。因為，在企業(yè)并購活動中，與財務(wù)結(jié)果有關(guān)的決策行為還包括定價決策和支付決策以及并購后的財務(wù)整合決策。因此，本文認為，本質(zhì)的定義必須以風(fēng)險來源為重點，從整個并購活動系統(tǒng)的角度來概括企業(yè)并購風(fēng)險來源的過程與后果。企業(yè)并購首先是一種投資行為，然后才是一種

25、融資行為，投資和融資決策共同影響著并購后的企業(yè)財務(wù)狀況；企業(yè)并購又是一種特殊的投資行為，從策劃設(shè)計到交易完成，各種價值因素并不能馬上在短期財務(wù)指標上得到體現(xiàn)，而必須經(jīng)過一定的整合和運營期才能實現(xiàn)價值目標所以，從公司理財?shù)慕嵌榷裕髽I(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險應(yīng)該包含更寬泛的內(nèi)涵，包括“由于并購而涉及的各項財務(wù)活動引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或財務(wù)成果損失的不確定性”。具體來講，企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險應(yīng)該是指由于并購定價、融資、支付以及財務(wù)整合等各項財務(wù)決策所引起的企業(yè)財務(wù)狀況惡化或財務(wù)成果損失的不確定性，是并購價值預(yù)期與價值實現(xiàn)嚴重偏離而導(dǎo)致的企業(yè)財務(wù)困境和財務(wù)危機。2.3企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的界定企業(yè)并購可以看成是

26、一項融資活動，所以企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的核心部分是融資風(fēng)險和固定收益風(fēng)險組成的，但是這兩個方面并不是并購風(fēng)險的唯一來源。因為企業(yè)并購活動首先應(yīng)該是一項復(fù)雜的投資活動，同時是一項動態(tài)的交易過程，而且各個環(huán)節(jié)之間是相互聯(lián)系相互影響的。因此應(yīng)該從風(fēng)險來源考慮企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險，應(yīng)從整個并購活動的動態(tài)系統(tǒng)來分析企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險應(yīng)該包括并購前的戰(zhàn)略規(guī)劃產(chǎn)生的風(fēng)險，交易中的定價風(fēng)險，交易中的定價風(fēng)險，融資風(fēng)險，支付風(fēng)險以及并購后的財務(wù)整合風(fēng)險等各個環(huán)節(jié)產(chǎn)生的風(fēng)險。所以企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險是并購過程中的各種風(fēng)險的綜合反映，是由于并購過程中存在信息不對稱以及不確定因素而引起預(yù)期價值與實際價值偏離引起的不利影響。同時，一

27、項并購活動包括事前，事中以及事后各個階段，每個階段的每個環(huán)節(jié)都可能產(chǎn)生風(fēng)險。不同的環(huán)節(jié)產(chǎn)生的風(fēng)險和特征各不相同，但彼此相互聯(lián)系，相互作用。2.3.1企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的特征（）決策相關(guān)性文中企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險主要來自并購前的戰(zhàn)略規(guī)劃，并購中的定價，融資和支付，以及并購后的財務(wù)整合這幾個方面的決策。這幾個方面對風(fēng)險的影響是不同的，風(fēng)險與決策是相互聯(lián)系的。（）不確定性并購活動的客觀環(huán)境是處于不斷變化發(fā)展中的，以及恩美對并購活動為了預(yù)期效應(yīng)的認識具有不確定性，因此并購活動存在著不確定性因素，這些不確定性因素表現(xiàn)為企業(yè)的并購風(fēng)險，而并購財務(wù)風(fēng)險是并購風(fēng)險的綜合反映，因此企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險具有不確定性。（）可

28、控性盡管企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險具有不確定性，但是現(xiàn)代科技的發(fā)展以及管理手段的科學(xué)化，我們可以利用高新技術(shù)和實施有效的管理手段，從而可以對并購財務(wù)風(fēng)險的不確定性實施一定程度的控制，從而保證并購目標的實現(xiàn)。（）動態(tài)性導(dǎo)致企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的因素總是處于運動變化之中，并購各個環(huán)節(jié)中各種風(fēng)險因素造成的財務(wù)風(fēng)險發(fā)生的概率，影響范圍和強度也處于不斷變化之中。因此，對并購各階段，各環(huán)節(jié)的財務(wù)風(fēng)險管理應(yīng)采取動態(tài)管理的方式加以控制。2.3.2企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制系統(tǒng)企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的控制系統(tǒng)由目標、活動、技術(shù)、組織和制度構(gòu)成。其中，風(fēng)險控制系統(tǒng)的目標、活動和技術(shù)為系統(tǒng)的核心構(gòu)成要素。企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的風(fēng)險控制目標即并購

29、風(fēng)險價值風(fēng)險控制目標。企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的風(fēng)險控制目標即并購風(fēng)險價值的溢價支付風(fēng)險、尋求合理的資本結(jié)構(gòu)以及最大化，是企業(yè)并購目標的核心組成部分，具體體現(xiàn)在降低企業(yè)并購最優(yōu)的支付結(jié)構(gòu)，通過對并購后財務(wù)的整合等手段來降低企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險。為此，可按風(fēng)險控制環(huán)節(jié)將并購財務(wù)風(fēng)險控制目標分解為財務(wù)風(fēng)險識別目標、財務(wù)風(fēng)險測評目標和財務(wù)風(fēng)險處置目標。企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的動態(tài)風(fēng)險控制制度是企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險控制的行為規(guī)范，是系統(tǒng)得以正常運轉(zhuǎn)的保障。包括企業(yè)在并購的風(fēng)險控制方面所做出的一系列規(guī)定。3企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的識別與計量3.1企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的識別企業(yè)并購本身是企業(yè)的一種財務(wù)活動，是以持續(xù)經(jīng)營觀點合理地估算目

30、標企業(yè)的價值,作為成交的底價，這是并購成功高風(fēng)險的經(jīng)營活動，而其中財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)的基礎(chǔ)。目標企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)并購成功與否的重要影響因素。 企業(yè)并對其未來收益的大小和時間的預(yù)期,對目標企業(yè)并購的財務(wù)風(fēng)險是指由于并購定價、融資、目標企業(yè)的價值評估可能因預(yù)測不當而不支付等各項財務(wù)決策所引起的企業(yè)財務(wù)能夠準確，這就產(chǎn)生了并購公司的估價風(fēng)險狀況惡化或財務(wù)成果損失的不確定性。目標企業(yè)價值的評估風(fēng)險根本上取決財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)并購的核心問題，只有在企業(yè)基于信息不對稱程度的大小。如果并購企業(yè)在并購的全過程中，充分了解其產(chǎn)生的原目標企業(yè)資產(chǎn)價值和盈利能力的判斷及各種可能因素，做好每個階段的并購不夠準確， 在

31、定價中可能接受高于目標企財務(wù)風(fēng)險防范工作才能提高并購的財務(wù)企業(yè)的收購價格，導(dǎo)致并購企業(yè)支付更多的效率，降低并購的財務(wù)風(fēng)險，達到并購的資金或以更多的股權(quán)進行置換。并購企業(yè)財務(wù)目標?？赡苡纱嗽斐少Y產(chǎn)負債率過高以及目標企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的識別企業(yè)不能帶來預(yù)期盈利而陷入財務(wù)困境。為了更好地防范并購的財務(wù)風(fēng)險，其核心前提在于先預(yù)先識別各種財務(wù)風(fēng)險，其常用方法主要包括以下兩種： 1.杠桿法。杠桿分析法是狹義的財務(wù)風(fēng)險的衡量方法。主要通過計算杠桿系數(shù)來初步識別財務(wù)風(fēng)險水平的高低，其指標包括財務(wù)杠桿系數(shù)和資產(chǎn)負債率。 dfl=ebit/（ebit-i）=eps/ebit 其中：i為利息支出；dfl指財務(wù)杠桿系數(shù)

32、，它反映企業(yè)的稅息前利潤（ebit）的變化所引起的每股收益（eps）的更大波動程度。dfl越大，說明企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險越高。 2.成本收益法。成本收益分析法指比較并購的成本與收益水平。它屬于廣義并購的財務(wù)風(fēng)險的衡量方法。 rcr=c/r rcr為企業(yè)并購成本收益率 其中：r為并購的預(yù)期收益。它包括成本節(jié)約、分散風(fēng)險、較早地利用生產(chǎn)能力、取得無形資產(chǎn)和實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，以及免稅優(yōu)惠等預(yù)期收益；c為并購的預(yù)期成本。它包括直接的購買支出、增加利息、發(fā)行費用及傭金和管制成本，以及各種機會損失（如留存收益消耗的機會成本和喪失好的投資機會的損失）。 當rcr小于1時，說明預(yù)期收益大于預(yù)計成本，則并購行為是合理的，

33、反之依然。3.1.1目標企業(yè)價值評估風(fēng)險的識別企業(yè)的并購活動中，確定目標企業(yè)后，并購雙方最關(guān)心的問題是合理評估目標企業(yè)的價值，只有確定合理的并購價格，才有可能成功并購目標企業(yè)，目標企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對目標企業(yè)未來收益大小和時間的預(yù)期，在企業(yè)的并購過程中，對目標企業(yè)價值評估預(yù)測不夠準確給企業(yè)帶來損失的可能性就是目標企業(yè)價值評估風(fēng)險，具體包括：a. 信息不對稱風(fēng)險，當目標企業(yè)是缺乏信息披露機制的非上市公司時，收購方往往對其負債狀況、財務(wù)報表是否真實、資產(chǎn)抵押擔(dān)保等情況估計不足，無法準確判斷目標企業(yè)的資產(chǎn)價值和盈利能力，從而導(dǎo)致信息不對稱風(fēng)險。即使目標企業(yè)是上市公司，也會因?qū)ζ滟Y產(chǎn)可利用價值、

34、富余人員、產(chǎn)品市場占有率等情況了解不夠，導(dǎo)致并購后的整合難度大，致使整合失敗。而當收購方采取要約收購時，目標企業(yè)的高管人員為了達到私人目的則會有意隱瞞事實，讓收購方無法了解企業(yè)潛虧、巨額或有負債、技術(shù)專利等無形資產(chǎn)的真實價值等，使收購方的決策人基于錯誤的信息、錯誤的估價而做出錯誤的決策，致使并購成本增加，最終導(dǎo)致并購失敗。例如2009年名流并購幸福實業(yè)就是由于名流對幸福實業(yè)的資產(chǎn)抵押、如2009年名流并購幸福實業(yè)就是由于名流對幸福實業(yè)的資產(chǎn)抵押、真實的負債狀況沒有很好的了解，給企業(yè)造成了巨大的財務(wù)風(fēng)險，險些造成難以彌補的損失。2009年初，名流投資以每股o67元的價格購得6000萬股幸福實業(yè)，

35、成為幸福實業(yè)的第一大股東。原本以為買了一個好“殼”的名流，在入主幸福實業(yè)后，才發(fā)現(xiàn)他們買回來的“殼”里卻布滿了“陷阱”，而“殼”中根本沒有值錢的資產(chǎn)了。名流入主幸福實業(yè)沒多久，就接到了銀行的公函，才得知幸福實業(yè)的25億資產(chǎn)已被抵押貸款19億元，還款期限為2010年12月16日。如果貸款到期時，“幸福實業(yè)”無法償還高額本金及利息，其被抵押的巨額資產(chǎn)就要被銀行強制處理。不僅如此，名流通過核實，還發(fā)現(xiàn)幸福集團下屬幸福服裝廠賬面應(yīng)收款為54676萬元，而實際應(yīng)收賬款僅為12616萬元；幸福電力公司應(yīng)收款中除了有11535萬元的不真實往來款以外，和幸福集團的關(guān)聯(lián)交易應(yīng)收款高達19億元，該筆關(guān)聯(lián)交易應(yīng)收款

36、在1999計提了50壞賬準備，賬面價值為95575萬元，而由于幸福實業(yè)將幾乎全部經(jīng)營資產(chǎn)作為抵押貸款，實際上已名存實亡，該筆應(yīng)收賬款被迫全額計提壞賬準備。幸福實業(yè)在2010年被戴上了st的帽子。雖然最終名流公司通過努力，讓幸福實業(yè)脫帽，但是這次并購的教訓(xùn)卻是不容忽視的。由于并購企業(yè)在并購前往往信息是不對稱的，這就尤其顯得了盡職調(diào)查的重要性。b.估價風(fēng)險，目標企業(yè)價值評估是并購交易的核心，每一次成功并購的關(guān)鍵是找到合適的價格。管理層根據(jù)自己對未來收益的預(yù)測選擇目標企業(yè)，對目標企業(yè)的估價可能因為信息不全面而不夠準確，另外我國企業(yè)并購缺乏一套能夠很好指導(dǎo)實踐的評估體系，相關(guān)規(guī)定多為原則性的內(nèi)容，可操

37、作性不強。并且并購公司缺乏專門人才，對行業(yè)及企業(yè)發(fā)展趨勢了解不深入，對企業(yè)價值評估方法理解掌握程度較差。這就導(dǎo)致在企業(yè)并購過程中，主觀因素對并購價值的影響較大，并購不能按市場的價值規(guī)律來實施，不能給目標企業(yè)一個科學(xué)、合理、客觀的估價，國內(nèi)企業(yè)由于缺乏經(jīng)驗，對目標企業(yè)的估價偏差導(dǎo)致對目標企業(yè)的選擇偏差是客觀存在的。例如：上市公司贛南果業(yè)于2008年8月出資1609.89萬元收購江西麥飯石酒業(yè)有限公司，并購過程中雖進行了資產(chǎn)評估，但未詳細調(diào)查了解其資產(chǎn)構(gòu)成，公司接管后才發(fā)現(xiàn)應(yīng)收賬款3年以上賬齡的就有1222萬元，而且這些應(yīng)收賬款有相當一部分沒有合同，使得貨款清收困難較大，這給并購企業(yè)帶來了沉重的財

38、務(wù)負擔(dān)，這些問題的存在使得這場轟轟烈烈的并購重組只能以失敗告終。由于以上因素的存在可能使并購企業(yè)付出超過被并購企業(yè)潛在價值的代價，因此并購企業(yè)就有可能無利可圖或獲利甚微，最終難以實現(xiàn)企業(yè)并購的預(yù)期目標，造成并購?fù)顿Y失敗。3.1.2并購融資風(fēng)險的識別企業(yè)并購需要大量的資金，籌集資金的過程中不可避免的存在一定的風(fēng)險，并購企業(yè)能否及時足額的籌集到并購所需資金以及能否消除由于籌集并購資金對并購后企業(yè)產(chǎn)生的影響就是企業(yè)并購的融資風(fēng)險。目前我國資本市場發(fā)展不是很完善，銀行等中介機構(gòu)不能在并購的過程中發(fā)揮應(yīng)有的作用，企業(yè)并購融資風(fēng)險主要包括:a.融資安排風(fēng)險:企業(yè)并購可以自有資金完成，也可以通過發(fā)行股票、對

39、外舉債籌集所需資金，以自有資金進行并購可以降低財務(wù)風(fēng)險，也可能造成機會損失，還可能導(dǎo)致企業(yè)正常周轉(zhuǎn)困難，融資安排是企業(yè)并購計劃中非常重要的一環(huán)，在整個并購鏈條中處于非常重要的地位，如果融資安排不當或前后不銜接都有可能產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險，融資超前會造成利息損失，融資滯后則直接影響到整個并購計劃的順利實施，甚至可能導(dǎo)致并購失敗。b.融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險:企業(yè)并購所需資金不是通過單一的融資方式解決，而是通過多種方式加以籌集，在多渠道籌集并購資金的情況下，企業(yè)還面臨著融資結(jié)構(gòu)風(fēng)險。融資結(jié)構(gòu)包括企業(yè)資本中債務(wù)資本與股權(quán)資本比例結(jié)構(gòu)、債務(wù)資本中包括短期債務(wù)與長期債務(wù)比例結(jié)構(gòu)。不合理的融資方式和融資結(jié)構(gòu)會給并購后的企業(yè)經(jīng)

40、營帶來不利影響。如果融資總量超過并購后企業(yè)的現(xiàn)金流量，就會導(dǎo)致并購企業(yè)在現(xiàn)金流上入不敷出，面臨破產(chǎn)；融資結(jié)構(gòu)不合理會導(dǎo)致并購后企業(yè)資本結(jié)構(gòu)變化，可能會增加企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，損害股東的權(quán)益；融資期限不能與并購后的未來現(xiàn)金流量匹配，損害并購企業(yè)的流動性，增加企業(yè)的風(fēng)險。3.1.3各個階段的企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險識別1.并購前信息收集階段的財務(wù)風(fēng)險一般情況下，并購準備階段的風(fēng)險主要有：環(huán)境風(fēng)險、目標企業(yè)價值評估風(fēng)險。具體來說是要識別哪些并購資產(chǎn)存在風(fēng)險，各有何種風(fēng)險，以及各種并購資產(chǎn)可能受到的風(fēng)險影響程度。然后對形成這些并購風(fēng)險的原因進行了解，初步估算和預(yù)測并購風(fēng)險的大小，并對未來可能發(fā)生的風(fēng)險狀態(tài)、影響因

41、素的變化趨勢作出發(fā)展性的判斷。對處于并購風(fēng)險中的資產(chǎn)進行詳細調(diào)查研究可以有助于并購者決定并購方案的可執(zhí)行性。例如中國平安收購富通集團失敗的教訓(xùn)在于：一是中國平安在收購富通集團之前沒有切實評估過環(huán)境風(fēng)險。在金融危機影響范圍擴大、程度加深、資產(chǎn)貶值的背景下，中國平安對整體金融市場受到的次貸危機的影響估計不足，盲目“抄底”，由此帶來了環(huán)境風(fēng)險。二是對目標企業(yè)價值評估風(fēng)險控制不當。2007年9月21日富通集團曾發(fā)表公報稱，次貸危機對其財務(wù)影響有限，然而2007年11月8日才發(fā)表第三季度財務(wù)報告對外公布其債務(wù)抵押債券的虧損達4億歐元，從此時起，其虧損額逐步上升，截至2008年8月28日，其虧損額達到了4

42、0億歐元。中國平安沒有深入調(diào)查富通集團在次貸危機中受到的潛在威脅，從而處于估值不利的地位。2并購交易執(zhí)行階段的財務(wù)風(fēng)險在交易執(zhí)行階段，企業(yè)要決定并購所采用的支付方式和融資策略，從而會出現(xiàn)支付風(fēng)險和融資風(fēng)險一、支付風(fēng)險支付風(fēng)險主要是指與資金流動性和股權(quán)稀釋有關(guān)的并購資金使用風(fēng)險，它與融資風(fēng)險、債務(wù)風(fēng)險有密切聯(lián)系。目前，我國企業(yè)并購有三種主要支付方式：現(xiàn)金支付、股票支付和混合支付。(1)現(xiàn)金支付及其相關(guān)財務(wù)風(fēng)險?，F(xiàn)金并購是指并購企業(yè)以現(xiàn)金為支付工具，支付給目標公司股東一定數(shù)額的現(xiàn)金來達到并購目標公司的目的?，F(xiàn)金收購是企業(yè)并購活動中最清楚而又迅速的一種支付方式，在各種支付方式中占有很高的比例。企業(yè)偏

43、好采用現(xiàn)金并購的原因主要如下：1、現(xiàn)金收購的估價簡單明了，操作易行，尤其適用于敵意收購；2、從并購方角度看，以現(xiàn)金作為支付工具的最大優(yōu)勢就是速度快，可使有敵意情緒的目標公司措手不及，無法獲取充分的時間實施反收購措施，同時也使與收購公司竟購的公司或潛在對手公司因一時難以籌措大量現(xiàn)金而無法與之抗衡，有利于收購交易盡快完成。3、對于目標公司而言，現(xiàn)金收購可以將其虛擬資本在短時間內(nèi)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金，目標公司不必承擔(dān)證券風(fēng)險，日后亦不會受到兼并公司發(fā)展前景、利息率以及通貨膨脹率變化的影響，交割又簡單明了，所以常常是目標公司最樂意接受的一種收購支付方式。然而，現(xiàn)金支付所面臨的財務(wù)風(fēng)險卻是最大， (2)股票支付及

44、其相關(guān)的財務(wù)風(fēng)險。股票交換是以并購方股票替換目標企業(yè)的股票，即以股換股。這種支付方式減輕了現(xiàn)金壓力和債務(wù)負擔(dān)，對并購方不存在現(xiàn)金流轉(zhuǎn)壓力，并可能帶來一定的稅收好處，不會給企業(yè)帶來資金的壓力和破產(chǎn)風(fēng)險，但股票支付也會產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險。首先，我國對股票的發(fā)行、增發(fā)等都有嚴格的規(guī)定，而且要經(jīng)過層層審批，需要大量的發(fā)行成本，并且會延誤并購的最好時機，導(dǎo)致并購不成功。其次，股票并購也會導(dǎo)致股權(quán)稀釋而降低了對目標企業(yè)的經(jīng)營控制權(quán)的力度。(3)混合支付及其相關(guān)的財務(wù)風(fēng)險?；旌现Ц赌鼙容^好的解決純現(xiàn)金支付帶來的資金壓力或者債務(wù)壓力，又能根據(jù)企業(yè)自身以及目標企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)合理安排二者的比例，達到最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。但混

45、合支付也是有風(fēng)險存在的，對于企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)確認往往并不能達到理想的狀態(tài)，資本結(jié)構(gòu)偏離風(fēng)險的發(fā)生是可能的，而且混合支付不能一次完成整個支付過程，多種支付方式的連續(xù)性很難保證。這樣會延遲整個并購進程，給后期帶來較大的整合風(fēng)險。不同支付方式選擇帶來的支付風(fēng)險最終都表現(xiàn)為支付結(jié)構(gòu)不合理、現(xiàn)金支付過多從而使得整合運營期間的資金壓力過大3并購后內(nèi)部整合階段的財務(wù)風(fēng)險并購整合階段風(fēng)險有：經(jīng)營流動性風(fēng)險、杠桿收購風(fēng)險、整合風(fēng)險。并購整合階段是整個并購成功與否的收官階段，其間存在的風(fēng)險往往也和前面兩個階段的風(fēng)險有很大的相關(guān)性。例如，對融資風(fēng)險和支付風(fēng)險識別不足或防范不當，就可能會出現(xiàn)經(jīng)營流動性風(fēng)險。對環(huán)境風(fēng)險估

46、計不足和并購實施階段風(fēng)險控制不當就可能會引發(fā)整合風(fēng)險。所以并購整合階段的風(fēng)險識別要在前兩個階段做好風(fēng)險識別的基礎(chǔ)上，再考慮到對前兩個階段的風(fēng)險應(yīng)對手段，綜合形成對并購整合階段可能會發(fā)生的風(fēng)險的判斷。結(jié)合tcl并購案例來看看這一階段風(fēng)險的識別：阿爾卡特在歐美的研發(fā)體系是tcl并購的核心，但tcl原有的利潤不足以維持這個體系的正常運行，僅僅阿爾卡特轉(zhuǎn)入tcl的研發(fā)員工的工資，8個月內(nèi)就將并購時拿出來的5 500萬歐元耗盡，屆時公司不得不依靠舉債維持，隨時面臨流動性風(fēng)險。tcl連續(xù)多年的并購使得其資金鏈拉得很長，債務(wù)成本過重，面臨很嚴重的杠桿收購風(fēng)險。并購準備階段對并購方資本結(jié)構(gòu)的考慮不足和并購實施

47、階段融資風(fēng)險和支付風(fēng)險的防范不當共同造成了并購整合階段的風(fēng)險。并購?fù)瓿珊筘攧?wù)管理的整合也尤為重要。將并購方的財務(wù)制度移植到新收購的企業(yè)是業(yè)務(wù)整合的首要任務(wù)。但tcl在并購后卻沒有對資金具體使用事宜進行詳細了解，出現(xiàn)了整體失控，從而導(dǎo)致巨額虧損。3.2企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的計量3.2.1目標企業(yè)價值評估風(fēng)險的計量方式常用的三種估價方法是：資產(chǎn)價值基礎(chǔ)法、賬面價值法、市場價值法。（1）資產(chǎn)價值基礎(chǔ)法此方法是基于這樣一種假設(shè)：企業(yè)是一系列資產(chǎn)的集合體，企業(yè)的價值是各單項資產(chǎn)的價值之和。確定目標企業(yè)的價值，關(guān)鍵是選擇合適的資產(chǎn)估價標準,目前主要的資產(chǎn)估價標準。其公式為： v資產(chǎn)的價值 n資產(chǎn)的壽命 cft

48、資產(chǎn)在t時刻產(chǎn)生現(xiàn)金流量 r反映預(yù)期現(xiàn)金流風(fēng)險的折現(xiàn)率 此法主要適用于對公司股權(quán)估價和對公司整體進行估價，這兩種估價都要折現(xiàn)預(yù)期現(xiàn)金流，但所使用的現(xiàn)金流和折現(xiàn)率有所不同。（2）相對價值法相對價值法是利用同行業(yè)同等規(guī)模、地位的企業(yè)來估計目標企業(yè)價值的主要變量。然后利用這個主要變量推算出目標企業(yè)的市場價值。步驟主要有：尋找一個影響企業(yè)價值的關(guān)鍵變量，主要有市盈率、市凈率、 每股經(jīng)營現(xiàn)金流等，近年來較為流行的指標是；其次，確定一組可以比較的類似企業(yè)，最好為同行業(yè)、規(guī)模地位相當?shù)钠髽I(yè)，計算可比企業(yè)的市場價格與關(guān)鍵變量的比值，進行統(tǒng)計處理；然后，根據(jù)目標企業(yè)的關(guān)鍵變量和可比企業(yè)的計算結(jié)果，推算出目標企業(yè)

49、的評估價值。 本文采用廣為應(yīng)用的市盈率模型法，市盈率模型法是根據(jù)目標企業(yè)的收益和市盈率確定其價值的方法。公式為： 目標企業(yè)價值每股收益*市盈率 通過相對價值法我們可以計算出目標企業(yè)的相對價值。（3）市場價值法市場價值法基于市場有效性假說的基礎(chǔ)上,以資產(chǎn)的現(xiàn)行市場價格作為價格標準，確定被評估資產(chǎn)價值的一種評估方法。對上市公司來說，發(fā)行在外的普通股股數(shù)乘以每股市場價值，就是該公司股東權(quán)益的市場價值，加上公司的債務(wù)價值，就是公司的市場價值。其公式為： 式中，mp1、mp2分別表示收購企業(yè)和被收購企業(yè)的股票市價該方法的缺陷是股票的市場價值不能代表控股權(quán)價值，在股票市場上交易并形成市場價格的只是少數(shù)股權(quán)

50、，大多數(shù)股票并沒參加交易，掌握控股權(quán)的股東不參加日常交易，我們看到的股價，衡量的是少數(shù)股權(quán)的價值。買入企業(yè)的少數(shù)股權(quán)和買入企業(yè)的控股權(quán)是完全不同的兩碼事，買入企業(yè)的少數(shù)股權(quán)是承認企業(yè)現(xiàn)有的管理和經(jīng)營策略，買入者只是一個旁觀者。買入企業(yè)的控股權(quán)，投資者獲得改變企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營方式的充分自由，或許還能增加企業(yè)的價值。對并購企業(yè)來說，他們的目的是獲取并購企業(yè)的控股權(quán)，通過管理獲取收益。3.2.2并購融資風(fēng)險中的計量方式資金成本是企業(yè)為了取得所需資金而付出的代價，包括支付給股東的股利、紅利和支付給債權(quán)人的利息等。一般用資金成本率來核算，表示不同融資方式籌集相同數(shù)量的資金所需付出的不同代價，資金成本率越高說

51、明通過該方式籌集同等數(shù)量資金所需付出的成本就越大，基本計算公式為：資金成本率=資金占用費/融資總額（1-融資費用率）不同融資方式資金成本的計算如下：a.企業(yè)稅后利潤作為融資來源時機會成本=利潤額資金成本率；資金成本率=企業(yè)的平均資金利潤率b.企業(yè)從金融機構(gòu)借入資金作為融資來源時利息成本=借入資金總額資金成本率；資金成本率=借款利率（1-所得稅率）c.企業(yè)發(fā)行債券作為融資來源時利息成本=債券融資總額資金成本率 債券利率（1-所得稅率）資金成本率=1- 發(fā)行費率 并購資本成本的個別資金成本與一般融資成本的計算方法基本相同，不同之處在于所涉及的融資方式遠超一般的融資項目，更側(cè)重于對加權(quán)平均資金成本的

52、分析。企業(yè)的全部資本由股東權(quán)益和債務(wù)資本兩部分組成，二者的比例稱為企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)以不同融資方式獲取資金的資金成本是不同的，企業(yè)通常是從多個渠道以多樣化的融資方式獲取所需資金，企業(yè)整體的資金成本是通過計算加權(quán)平均資金成本來衡量。 企業(yè)自身的財務(wù)指標，可以通過流動比率和速動比率來計算衡量。其計算公式為：流動性比率=流動資產(chǎn)/流動負債，速動比率=速動資產(chǎn)/流動負債，其計算數(shù)據(jù)來自于資產(chǎn)負債表。一般說來，流動性比率越高，企業(yè)償還短期債務(wù)的能力越強。一般情況下，營業(yè)周期、流動資產(chǎn)中應(yīng)收賬款數(shù)額和存貨的周轉(zhuǎn)速度是影響流動性比率的主要因素。而速動比率是流動比率的補充。 計算出來的流動性比率，只有和同行

53、業(yè)平均流動性比率、本企業(yè)歷史的流動性比率進行比較，才能知道這個比率是高還是低。一般認為，生產(chǎn)企業(yè)合理的最低流動比率是2。這是因為流動資產(chǎn)中變現(xiàn)能力最差的存貨金額約占流動資產(chǎn)總額的一半，剩下的流動性較強的流動資產(chǎn)至少要等于流動負債，企業(yè)的短期償債能力才會有保證。 在運用流動比率指標進行經(jīng)營評價狀況時，債權(quán)人大多認為流動比率越高越好,但從管理的角度來看,該指標應(yīng)該有一個上限,流動比率過高,有可能表明公司資金的運用效率不高。4企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的控制4.1審慎選擇目標企業(yè)并購前的財務(wù)分析工作對于并購成功至關(guān)重要，只有對目標企業(yè)以及自身的財務(wù)狀況進行充分的了解和分析，才能制定正確的并購策略，降低并購成本

54、，避免財務(wù)風(fēng)險。一、目標企業(yè)財務(wù)狀況分析對目標企業(yè)財務(wù)狀況的調(diào)查與分析，重點在于資產(chǎn)負債表的審查。對于上市公司而言，主要根據(jù)其公布的年度財務(wù)報告、中期財務(wù)報告中的財務(wù)數(shù)據(jù)進行。在審查時，重點應(yīng)注意以下幾個方面：1目標企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是否合理資本結(jié)構(gòu)即資產(chǎn)負債比，合理而良好的資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)正常運行的基礎(chǔ)。在分析時，可以引入&系數(shù)，它反映一個企業(yè)在不同經(jīng)濟周期的主要財務(wù)指標的變動率與行業(yè)或經(jīng)濟總量指標的變異程度。如果&1，說明該企業(yè)經(jīng)營相對穩(wěn)定：&1，則說明企業(yè)在不同經(jīng)濟周期變動較大。利用&系數(shù)，可以避免脫離經(jīng)濟周期和行業(yè)實際對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)指標進行靜態(tài)分析所造成的誤導(dǎo)，便于獲得目標企業(yè)在經(jīng)濟周期處

55、于低谷時的生存與競爭能力、付息以前的現(xiàn)金流量，以及在未來幾年中企業(yè)改造資本支出的真實情況，以便收購?fù)瓿珊笾匦掳才刨Y本結(jié)構(gòu)。2對目標企業(yè)的資產(chǎn)項目進行審查應(yīng)具體強調(diào)以下幾個重點財務(wù)指標的分析比較(如與企業(yè)前期指標、行業(yè)平均水平或其他類似企業(yè)的指標相比較)(1)流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(銷售收入平均流動資產(chǎn))該指標反映流動資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度。周轉(zhuǎn)速度快，會相對節(jié)約流動資產(chǎn)，等于相對擴大資產(chǎn)投入，增強企業(yè)盈利能力；反之，則降低企業(yè)盈利能力。其中應(yīng)重點考察在流動資產(chǎn)中占比重最大的存貨和應(yīng)收賬款的管理情況。例如，對于應(yīng)收賬款應(yīng)注意是否提取壞賬準備，存貨有無提取跌價準備等。(2)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(銷售收入平均資產(chǎn)總額)資產(chǎn)

56、總額的周轉(zhuǎn)速度越快，銷售能力就越強。銷售額指標可以直接反映企業(yè)的規(guī)模和所占的市場份額，為判斷目標企業(yè)的價值與盈利能力提供依據(jù)。此外，對長期股權(quán)投資，還應(yīng)注意目標企業(yè)所投資的項目或所投資的企業(yè)的財務(wù)狀況。至于目標企業(yè)的土地、建筑物、設(shè)備、及無形資產(chǎn)的價值評估，可依雙方事先約定的評估方式作調(diào)整。3對目標企業(yè)負債項目的審查負債項目的比重直接影響到企業(yè)的資產(chǎn)負債比率，進而影響企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險程度。在審查時，首先應(yīng)對資產(chǎn)負債表上未列示或列示不足的負債加以調(diào)整。對早已到期而未償還的負債，應(yīng)注意債權(quán)人法律上的追索及額外利息的支付。其次應(yīng)確定在與目標企業(yè)交割前，后者資產(chǎn)負債表上的應(yīng)交稅款，除賬上所列金額以外，并無經(jīng)營上發(fā)生的額外現(xiàn)象。若其存在過去漏報而在未來發(fā)生的補稅、罰金和利息支付等問題，應(yīng)由賣方自行負責(zé)。第三，盡可能查明或有負債，要求賣方開立證明，保證若有未列負債出現(xiàn)自行負責(zé)。對于很難預(yù)料其確定金額的或有負債，買方還應(yīng)特別注意，它可能因目標公司必須負連帶責(zé)任而招致額外的財務(wù)損失。除此以外，并購方還應(yīng)充分關(guān)注目標企業(yè)的銷售額、成本及現(xiàn)金流量情況。目標企業(yè)成本指標在同行同類企業(yè)的正態(tài)分布中所處位置反