私募基金的基礎(chǔ)知識(共9頁).doc

1、私募基金(Privately Offered Fund)是相對于公募（public offering）而言，是就證券發(fā)行方法之差異，以是否向社會不特定公眾發(fā)行或公開發(fā)行證券的區(qū)別，界定為公募和私募，或公募證券和私募證券。運作模式私募基金的主要運作方式有兩種: 第一種是承諾保底，基金將保底資金交給出資人，相應(yīng)的設(shè)定底線，如果跌破底線，自動終止操作，保底資金不退回。 第二種，接收帳號（即客戶只要把帳號給私募基金即可），如果跌破約定虧損比例（一般為10-30%），客戶可自動終止約定，對于約定贏利部分或約定盈利達到百分比（一般為10%）以上部分按照約定的比例進行分成，此種都是針對熟悉的客戶，還有就是大

2、型企業(yè)單位。 組織形式1、公司式 公司式私募基金有完整的公司架構(gòu)，運作比較正式和規(guī)范。目前公司式私募基金（如"某某投資公司"）在中國能夠比較方便地成立。半開放式私募基金也能夠以某種變通的方式，比較方便地進行運作，不必接受嚴格的審批和監(jiān)管，投資策略也就可以更加靈活。比如： （1）設(shè)立某"投資公司"，該"投資公司"的業(yè)務(wù)范圍包括有價證券投資； （2）"投資公司"的股東數(shù)目不要多，出資額都要比較大，既保證私募性質(zhì)，又要有較大的資金規(guī)模； （3）"投資公司"的資金交由資金管理人管理，按國際慣例，管理人收

3、取資金管理費與效益激勵費，并打入"投資公司"的運營成本； （4）"投資公司"的注冊資本每年在某個特定的時點重新登記一次，進行名義上的增資擴股或減資縮股，如有需要，出資人每年可在某一特定的時點將其出資贖回一次，在其他時間投資者之間可以進行股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓或上柜交易。該"投資公司"實質(zhì)上就是一種隨時擴募，但每年只贖回一次的公司式私募基金。 不過，公司式私募基金有一個缺點，即存在雙重征稅。克服缺點的方法有： （1）將私募基金注冊于避稅的天堂，如開曼、百慕大等地； （2）將公司式私募基金注冊為高科技企業(yè)（可享受諸多優(yōu)惠），并注冊于稅收比較優(yōu)惠的地

4、方； （3）借殼，即在基金的設(shè)立運作中聯(lián)合或收購一家可以享受稅收優(yōu)惠的企業(yè)（最好是非上市公司），并把它作為載體。 2、契約式 契約式基金的組織結(jié)構(gòu)比較簡單。具體的做法可以是： （1）證券公司作為基金的管理人，選取一家銀行作為其托管人； （2）募到一定數(shù)額的金額開始運作，每個月開放一次，向基金持有人公布一次基金凈值，辦理一次基金贖回； （3）為了吸引基金投資者，應(yīng)盡量降低手續(xù)費，證券公司作為基金管理人，根據(jù)業(yè)績表現(xiàn)收取一定數(shù)量的管理費。其優(yōu)點是可以避免雙重征稅，缺點是其設(shè)立與運作很難回避證券管理部門的審批和監(jiān)管。 、虛擬式 虛擬式私募基金表面看來像委托理財，但它實際上是按基金方式進行運作。比如，

5、虛擬式私募基金在設(shè)立和擴募時，表面上是與每個客戶簽定委托理財協(xié)議，但這些委托理財帳戶是合在一起進行基金式運作，在買入和贖回基金單元時，按基金凈值進行結(jié)算。具體的做法可以是： （1）每個基金持有人以其個人名義單獨開立分帳戶； （2）基金持有人共同出資組建一個主帳戶； （3）證券公司作為基金的管理人，統(tǒng)一管理各帳戶，所有帳戶統(tǒng)一計算基金單位凈值； （4）證券公司盡量使每個帳戶的實際市值與根據(jù)基金單位的凈值計算的市值相等，如果二者不相等，在贖回時由主帳戶與分帳戶的資金差額劃轉(zhuǎn)平衡。 虛擬式的優(yōu)點是，可以規(guī)避證券管理部門對基金設(shè)立與運作方面的審批與監(jiān)管，設(shè)立靈活，并避免了雙重征稅。缺點是依然沒有擺脫委

6、托理財?shù)氖`，在資金籌集上需要法律上的進一步規(guī)范，在資金運作上依然受到證券管理部門對券商的監(jiān)管，在資金規(guī)模擴張上缺乏基金的發(fā)展優(yōu)勢。 4、組合式 為了發(fā)揮上述3種組織形式的優(yōu)越性，可以設(shè)立一個基金組合，將幾種組織形式結(jié)合起來。組合式基金有4種類型： （1）公司式與虛擬式的組合； （2）公司式與契約式的組合； （3）契約式與虛擬式的組合； （4）公司式、契約式與虛擬式的組合。 5、有限合伙制 有限合伙企業(yè)是美國私募基金的主要組織形式。 2007年6月1日，我國合伙企業(yè)法正式施行，一批有限合伙企業(yè)陸續(xù)組建，這些有限合伙企業(yè)主要集中在股權(quán)投資和證券投資領(lǐng)域， 6、信托制 通過信托計劃，進行股權(quán)投資或

7、者證券投資，也是陽關(guān)私募的典型形式。 中國私募基金發(fā)展三大路徑私募基金是資本市場的重要參與者，根據(jù)其內(nèi)涵一般可以分為對沖基金、私募股權(quán)基金和創(chuàng)業(yè)投資基金（也可稱為風險投資基金）三種。我國私募基金通常專指從事與證券市場投資的、非公募形成的機構(gòu)投資者。據(jù)估計，我國A股市場的私募基金規(guī)模大約有5000億元人民幣，規(guī)模較大的單一基金數(shù)額估計約2-3億元人民幣。隨著我國證券市場的深入發(fā)展以及外資背景的投資機構(gòu)的競爭，我國私募基金也面臨著結(jié)構(gòu)性變動。以上提到的三種基金模式將是我國私募基金結(jié)構(gòu)性變動的方向。 一、股權(quán)分置改革為私募股權(quán)基金的興起提供了條件 股權(quán)分置改革是政府的既定目標。改革結(jié)束后，我國股票市

8、場可流通的股票數(shù)量將是改革之前的34倍。上市公司之間的收購也將比全流通之前簡單得多。敵意收購（hostile acquisition）的壓力也將迫使現(xiàn)有上市公司的管理層更加密切地與股東合作，以避免被收購的被動局面出現(xiàn)。此外，股票全流通后，為達到產(chǎn)業(yè)擴張的目的，上市公司之間的相互收購也將變得容易且更有經(jīng)濟效率改善的意義。 通常上市公司不論何種形式的收購，都會給其財務(wù)結(jié)構(gòu)帶來較大的影響，并導致股票價格有所變化。這種變化必然對私募基金的投資模式帶來變化。其中有些私募基金可能專注于這樣的業(yè)務(wù)，由目前的普遍投機性私募基金轉(zhuǎn)變?yōu)閷I(yè)化從事上市公司并購甚至產(chǎn)業(yè)并購的合作伙伴性基金（M&A Fund）

9、。這種收購基金正是發(fā)達國家金融市場為數(shù)龐大的私募股權(quán)基金（private equity fund）中的一種。以近年來在我國多有斬獲的美國凱雷集團為例，該公司自有資金約為80億美元，而投資帶動的資金可達800億美元，比我國A股市場全部私募基金的總數(shù)還要多。強大的資金優(yōu)勢、政治優(yōu)勢和全球資本上諳熟的人脈關(guān)系，對一些并購項目基本上可以進行一些外科手術(shù)式的操作，即整體收購，不用十分費力地拿到海外資本市場上市，獲取超過30%的年收益率。此外，近年來在內(nèi)地非?；钴S的房地產(chǎn)投資商凱德置地（capitaland），其母公司則是新加坡交易所上市的大型房地產(chǎn)商嘉德置地集團在中國的全資子公司。這些國際投資機構(gòu)，以全

10、球化的金融眼光來看待機會，巧妙地組合資產(chǎn)，進行跨國金融市場套利。 在國際私募股權(quán)基金迅速發(fā)展的狀況下，我國的私募基金行業(yè)的政策限制，將逐漸變得寬松。以當前我國證券市場規(guī)模，有3億元左右人民幣自有資產(chǎn)的私募基金可以向這個方向摸索，通過3倍的杠桿比例，帶動10億元左右的投資。此外還要深入研究國際并購基金的商業(yè)模式，爭取尋找跨國金融市場套利的機會。 二、純投機型的私募基金將向?qū)_基金的方向轉(zhuǎn)變 隨著上市公司股票全流通的實現(xiàn)，上市公司的股票數(shù)量將增加數(shù)倍，極大地增加了市場的流動性。加上證券監(jiān)管嚴格程度的增加，單個的機構(gòu)投資者很難像以前一樣利用資金和信息優(yōu)勢，獲取超額的利潤。此外，由于價值投資理念的逐步

11、被人們認識，通過合謀鎖定股票數(shù)量，從而推高股價的操作方式變得越來越多風險。由于股票數(shù)量的增加，以及單一機構(gòu)持有股票引起的要約收購披露義務(wù)，使得單一股票中的投資者呈現(xiàn)一種類似于壟斷競爭或充分競爭的市場格局，單一的機構(gòu)很難具有絕對優(yōu)勢。最后，將來股票市場有了做空機制以后，股票價格更具有易變性，方向更難確定。因此，單純的鎖定價格并且推動價格上漲的盈利模式需要改寫。 由于上述三個原因，對于單純從事股票買賣的投資機構(gòu)，只能遵循有效市場理論的指導，對價格的瞬時偏離進行適當?shù)耐稒C。然而，在一個逐漸成熟的二級市場上，價格非理性波動所出現(xiàn)的套利機會時間十分短暫，并且股票數(shù)量的增加和持倉品種的增加，私募基金經(jīng)理通

12、過個人盯盤的方式也將變得不適用。因為基金經(jīng)理受個人體能和智力的影響，在瞬時的價格波動中，難以很快判斷投資機會。因此，通過編制計算機模型和程序，并且將交易指令嵌入到這種程序中，成為私募基金管理資產(chǎn)的最佳方式。所不同的是，在交易指令嵌入程序時，基金經(jīng)理必須清楚地知道自己的預(yù)期收益率和與其風險承擔系數(shù)。當基金管理人對自己所管理的資金的風險偏好有完全的認識，并以此為基礎(chǔ)制定投資策略時，市場機制的最佳配置資源的功能才得以體現(xiàn)。這種方法是西方大型金融市場投資中最常見的手段之一，而隨著我國證券市場的開放和發(fā)展，其用途逐漸成熟。比如最近上市的寶鋼權(quán)證，就完全可以用計算機設(shè)定的模型進行交易，其控制交易風險的能力

13、遠遠高于交易員（操盤手）的瞬時決策。 這種私募基金實際上最后將演變成為比較典型的對沖基金（hedge fund）。目前國內(nèi)已經(jīng)有聲稱為對沖基金的投資機構(gòu)，但是其網(wǎng)站顯示，其設(shè)計的產(chǎn)品還顯得偏于狹窄，難以與當前的市場狀況相匹配。從事對沖投資的機構(gòu)，對資產(chǎn)的規(guī)模不受限制，最主要的是開發(fā)有效的風險控制和轉(zhuǎn)移技術(shù)。 三、具有創(chuàng)投背景的私募基金可轉(zhuǎn)型為風險投資基金 上個世紀末，在科教興國戰(zhàn)略指引下，全國各地成立了不少風險投資機構(gòu)。由于當時純粹意義的風險投資環(huán)境并不十分成熟，而股票市場火爆，不少風險投資公司將一部分投資轉(zhuǎn)向二級市場的股票，有的后來變成了主要在二級市場投資的機構(gòu)投資者。但是隨著我國證券主板市

14、場逐步完善，以及外資風險投資公司在風險投資領(lǐng)域的成功的示范效應(yīng)，這些機構(gòu)有可能重新被激起參與風險投資的興趣。同時，由于其有參與二級市場的經(jīng)驗，其投資的二級市場的上市公司的主業(yè)很有可能是其風險投資項目的重要依據(jù)。而股權(quán)分置改革和證券主管部門對上市公司經(jīng)營業(yè)績的要求的增加，上市公司必須實實在在考慮其并購的項目能夠為其經(jīng)營業(yè)績加分，而不同于過去市場中單純的為制造題材的收購。這種條件下，上市公司、風險投資公司、被投資項目的創(chuàng)業(yè)者、以及該上市公司的股票投資者，可能得到多贏局面。雖然這種模式對于風險投資公司來說有內(nèi)幕交易的嫌疑，但是以現(xiàn)行國內(nèi)的法律體系和執(zhí)法空間，這種模式具有一定的可操作性。上述這種投資模

15、式，可以成為一部分有創(chuàng)業(yè)投資經(jīng)驗和背景的私募基金探討的發(fā)展方向。 實際上，我國快速成長的中小型企業(yè)一直是風險投資機構(gòu)掘金的領(lǐng)域。據(jù)安永公司的統(tǒng)計，2004年，我國完成的風險投資金額已經(jīng)達到12.7億美元，而在2002年，這個數(shù)據(jù)只有4.18億美元。其中外資已經(jīng)成為我國風險投資事業(yè)發(fā)展的重要力量。比較而言，外資在項目選擇和退出機制上更具有優(yōu)勢。比如高盛對蒙牛的投資，以及凱雷集團對攜程網(wǎng)的投資。這樣的盈利模式是我國具有風險投資經(jīng)驗和背景的私募基金所必須關(guān)注的。一般從事該類業(yè)務(wù)的投資者，應(yīng)當具有5000萬元以上人民幣資產(chǎn)。通過制定合理的資產(chǎn)組合，從事跨市場套利。 私募基金的金融監(jiān)管和經(jīng)濟風險作為私募

16、基金公司，必須依法經(jīng)營和接受國家的金融體系監(jiān)管，納入國家金融系統(tǒng)管理，確保國家金融體系健康運行。不允許存在法律體系監(jiān)管以外的金融體系。 國家的金融監(jiān)管和證券監(jiān)管以及銀監(jiān)會，有權(quán)依法監(jiān)督管理，國家的公檢法司以及審計、統(tǒng)計機關(guān)有權(quán)依法獲取或收集私募基金公司的經(jīng)營管理信息數(shù)據(jù)，并依法進行數(shù)據(jù)信息保密，私募基金公司應(yīng)積極與國家依法授權(quán)的管理機構(gòu)網(wǎng)點配合，確保健康運營，并降低經(jīng)營風險。 嚴格禁止任何私募基金公司或個人，以任何名義進行非法的私募基金行為。否則，將涉嫌洗錢、欺詐國家金融和擾亂金融秩序等違法違規(guī)違紀行為。 私募基金和私募基金公司的創(chuàng)立、營業(yè)、經(jīng)營、營運、擴張、兼并、重組、破產(chǎn)倒閉、轉(zhuǎn)讓、主要高

17、管變動等行為，必須依法向國家管理機構(gòu)申報備案核準。 陽光私募基金的特點1) 收取20%超額業(yè)績費。當私募基金產(chǎn)生盈利時私募基金管理人會提取其中的20%作為回報。但該超額業(yè)績費只有在在私募基金凈值每次創(chuàng)出新高后才可以提取。 2) 追求絕對正收益:私募基金管理人的利益和投資者的利益是一致的，私募基金的固定管理費很少，主要依靠超額業(yè)績費。只有投資者賺到錢，私募才能賺到超額業(yè)績費。所以私募基金需要追求絕對的正收益，對下行風險的控制相對嚴格。 3) 股票的投資比例靈活：在0-100%之間，可以稱之為“全天候”的產(chǎn)品，可以通過靈活的倉位選擇規(guī)避市場的系統(tǒng)性風險。 4) 購買門檻較高：陽光私募基金每份投資一

18、般不少于100萬。 5) 私募基金操作靈活:目前陽光私募基金規(guī)模通常在幾千萬至1個億。相對于公募，總金額比較小，操作更靈活。同時，在需要時，私募可以集中持倉一兩個行業(yè)，及5、6只股票。 6) 一般有6-12月封閉期：陽光私募基金多有6到12個月的封閉期，客戶在封閉期中贖回受到限制。封閉期后后一般每月公布一次凈值并開放申贖。中小企業(yè)應(yīng)如何進行私募融資  在我國現(xiàn)有的法律環(huán)境下，中小企業(yè)在進行私募的過程中還是會遇到很多障礙，我們結(jié)合實務(wù)操作總結(jié)出如下的操作建議供廣大企業(yè)家參考：    第一步：尋求專業(yè)機構(gòu)的幫助    應(yīng)聘請一個

19、富有經(jīng)驗的財務(wù)顧問。私募的過程是一個專業(yè)化要求很高的過程，僅依靠中小企業(yè)自己的財務(wù)人員難以勝任。而且私募過程中需要的財務(wù)技術(shù)往往與企業(yè)日常的財務(wù)技術(shù)有所不同。有經(jīng)驗的財務(wù)顧問可以給企業(yè)全方位、專業(yè)化的幫助，包括財務(wù)顧問、稅務(wù)籌劃、投資方的推薦等等。 經(jīng)過了幾年的發(fā)展目前國內(nèi)已發(fā)展起來幾家具有相當專業(yè)水平的財務(wù)顧問公司，對一般企業(yè)的私募業(yè)務(wù)是完全可以出色完成第二步：“好的資金”很重要投資銀行界習慣于將私募資金分為“好的資金”和“壞的資金”。這里所講的“好”“壞”主要指引入的資金對企業(yè)發(fā)展能起到多大幫助?！昂玫馁Y金”往往是戰(zhàn)略性投資人，投資者對企業(yè)的投資周期較長，投資者有相對長遠的打算。而且這種資

20、金的擁有者往往會擁有很多的資源，投資者可以動用自身的資源幫助被投資者發(fā)展起來?！昂玫馁Y金”提供者包括行業(yè)中的企業(yè)巨頭，很多行業(yè)巨頭往往會會拿出部分資金對本領(lǐng)域中的有發(fā)展前景的中小企業(yè)做戰(zhàn)略性投資。這種情況在新興產(chǎn)業(yè)中非常常見，如微軟、思科、IBM等公司既是實業(yè)巨頭，同時也是本行業(yè)中私募資金的重要提供者。還包括一些成熟的專業(yè)風險投資機構(gòu)，這些機構(gòu)資金雄厚，投資經(jīng)驗豐富，可以在資本運做上給公司很大幫助。如國內(nèi)的深圳風險創(chuàng)業(yè)投資公司、紅塔創(chuàng)業(yè)投資公司、國際上的軟銀投資公司都是很出色的機構(gòu)。 第三步：在簽署時要注意有進有退投資者與被投資者本身就是利益與矛盾的統(tǒng)一體。投資方往往希望得到一些使自

21、己的投資毫無風險的條款，中小企業(yè)在引資過程中有些條款是不可以接受的。比如海外投資機構(gòu)在對高科技企業(yè)投資中往往提出一些類似的要求：如果企業(yè)在某一時間內(nèi)的業(yè)績達不到特定水平，則投資方可以要求降低投資額或者被投資方要將款項退還給投資方。對于這樣的條款被投資方是絕對不可接受的，我們的目標就是引入那些戰(zhàn)略投資者，僅想回報而不愿共擔風險的資金我們不要也罷。最后一步：結(jié)合企業(yè)的長遠規(guī)劃，有意識規(guī)避法律風險對于那些目標定位于上市或接受了海外機構(gòu)投資的企業(yè)這一點非常重要。由于我國還沒有私募的相關(guān)法律，法律風險是必須要考慮的。常見的做法是將公司注冊地轉(zhuǎn)移到海外，如開曼群島、百幕大群島都是國內(nèi)民企集中注冊地，我國在

22、NASDAQ上市的三大門戶網(wǎng)站均在這些地方注冊。私募的融資方式作為企業(yè)融資的一條隱形通道正在發(fā)揮越來越大的作用，隨著相關(guān)法律的出臺，這條隱形通道必然會成為連接投資者與廣大企業(yè)的陽光大道，為廣大中小企業(yè)源源不斷輸送資金。廣大企業(yè)家應(yīng)了解它、運用它，為發(fā)展企業(yè)獲取合法、安全和有效的資金尋找另一條通道。談國內(nèi)私募股權(quán)融資  我國風險投資業(yè)從年代末開始高速增長，催生了一批創(chuàng)業(yè)企業(yè)的快速成長和上市。私募股權(quán)融資是所有形態(tài)的資本市場中最為昂貴的融資方式。私募股權(quán)融資帶給公司不僅是資本，也包含一系列的經(jīng)營管理建議、監(jiān)督，甚至產(chǎn)品原料的渠道。本文介紹了發(fā)達國家私募股權(quán)投資契約理論，以及相關(guān)實證結(jié)果；

23、討論了國內(nèi)的作法，分析了國內(nèi)目前私募融資存在的問題。私募資本家與企業(yè)家在私募股權(quán)投資過程中，實際上存在兩重委托代理關(guān)系，它包括：投資者和私募資本家之間的關(guān)系；私募資本家和企業(yè)家之間的關(guān)系。為了解決委托代理問題，在這兩個委托代理層次上都發(fā)展出了成熟的契約關(guān)系來約束代理人的行為，從動態(tài)的角度界定委托人和代理人的風險和收益地位。理論研究與實踐證明可轉(zhuǎn)換證券（包括優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)債）合同是解決私募資本家和企業(yè)家間信息不對稱問題的有效選擇?？赊D(zhuǎn)換公司證券（ ）是一種附帶企業(yè)普通股轉(zhuǎn)換權(quán)利的公司證券。證券的持有者享有在發(fā)行時事先確定的一定期限內(nèi)，按一定的轉(zhuǎn)換價格或轉(zhuǎn)換比率將其轉(zhuǎn)換為公司普通股的權(quán)利?？赊D(zhuǎn)換證券

24、在未轉(zhuǎn)換為普通股之前，債權(quán)人可以按其得到應(yīng)有的票面利息，并具有一定的安全性。私募資本家可以根據(jù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的業(yè)績來確定轉(zhuǎn)換比例，靈活的轉(zhuǎn)換條件將改變風險收益的分配，可防止企業(yè)家過分夸大盈利預(yù)測。同時，它賦予私募資本家較大的投票權(quán)，使其能在清算中優(yōu)先受償，從而減弱了企業(yè)家將企業(yè)經(jīng)營至破產(chǎn)的動機；它較普通股合同給與企業(yè)家更多的股份，使得他們受到充分激勵。除了轉(zhuǎn)換特征之外，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股還附帶一些限制性條款，如限制新股發(fā)行（防止收益轉(zhuǎn)移），強制性股份回購以及股份轉(zhuǎn)移（防止企業(yè)控制權(quán)轉(zhuǎn)移）等，賦予了私募資本家在企業(yè)重大問題上的一票否決權(quán)，實現(xiàn)了所有權(quán)與控制權(quán)的分離，從而盡量降低委托代理關(guān)系中得到的風險。早在

25、年就對可轉(zhuǎn)換公司證券在風險投資機制中的作用作過研究。他指出，可轉(zhuǎn)換公司證券最主要的作用是為私募資本家提供了關(guān)于企業(yè)家的信息，有效地解決了私募資本家和企業(yè)家間的激勵問題。曾根據(jù)現(xiàn)金流權(quán)（ ）的概念，提出一種創(chuàng)業(yè)資本契約理論。在他看來，融資契約的目的在于使將來企業(yè)銷售給新買方之前預(yù)期價值最大化。可轉(zhuǎn)換證券的最重要特點就是實現(xiàn)了現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)的分離。好的情況下給企業(yè)家控制權(quán)可以使他與將來的買方討價還價時完全補償私人收益；壞的情況下給私募資本家控制權(quán)，私募資本家可以在銷售企業(yè)后由新買方介入發(fā)生的股權(quán)稀釋而得到補償。可轉(zhuǎn)換證券契約一般來說，私募投資代理成本越高則可轉(zhuǎn)換條款就越嚴格?？赊D(zhuǎn)換證券契約中通常

26、包括了如下內(nèi)容：（）可轉(zhuǎn)換公司證券的轉(zhuǎn)換價格、轉(zhuǎn)換比例。雙方要在簽約時設(shè)定可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股或可轉(zhuǎn)債以多大比例和多高價格轉(zhuǎn)換為普通股。為了避免企業(yè)家利用可轉(zhuǎn)換條件稀釋早先投資者的股權(quán)，契約往往還規(guī)定了反稀釋條款，用以保護投資家因股份分拆或特殊分紅受到損害。（）自動轉(zhuǎn)換的條件。當企業(yè)首次公開發(fā)行（）時，可轉(zhuǎn)換證券就自動轉(zhuǎn)換為普通股，附帶的限制性條款也隨之消除，這實際上是向企業(yè)家提供了買回控制權(quán)的期權(quán)（ ）。除了首次公開發(fā)行自動轉(zhuǎn)換外，雙方常約定在企業(yè)達到一定業(yè)績要求后，也可以自動轉(zhuǎn)換。（）附帶的限制性條款。普通優(yōu)先股是以放棄投票權(quán)為代價的，而可轉(zhuǎn)換公司債券的創(chuàng)新之一是它附有表決權(quán)，這使私募資本家擁有同

27、普通股股東一樣的權(quán)利，并擁有控制權(quán)，這一機制可以為增減創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的報酬、分發(fā)紅利、調(diào)整可轉(zhuǎn)換比例、更換創(chuàng)業(yè)企業(yè)家等補救措施提供有效的保證。為了保證私募資本家能夠控制企業(yè)董事會，控制企業(yè)家從少數(shù)股東那里攫取“租金”的行為，契約中往往規(guī)定發(fā)行附帶不同投票權(quán)的股票，使私募資本家不必持有企業(yè)以上的股票就可以控制企業(yè)董事會，防止企業(yè)家從中攫取“租金”的行為。另外，契約中還規(guī)定在資產(chǎn)收購或處置，以及購并、新股發(fā)行上，禁止企業(yè)家采取某些行為或只有經(jīng)過投資者大多數(shù)批準才能采取的行為。（）強制贖回條款。私募資本家隨時有權(quán)強制企業(yè)家回購股份，這種權(quán)力可以迫使企業(yè)清算或兼并。（）改變企業(yè)控制權(quán)的規(guī)定。契約中規(guī)定，不

28、經(jīng)私募資本家的批準，企業(yè)家不能銷售普通股，禁止向投資者發(fā)售證券，禁止兼并和銷售企業(yè)。超過企業(yè)賬面價值一定百分比的資產(chǎn)處置行為也受到嚴格限制。同樣，購買超過一定規(guī)模的資產(chǎn)（以金額標識或以賬面價值的百分比標識）也必須得到私募資本家批準。所做的實證研究也充分驗證了風險投資契約中可轉(zhuǎn)換公司債券的基本特征。他從哈佛管理公司屬下的 帶有可轉(zhuǎn)換條款的風險投資契約中選擇了份作為樣本，經(jīng)過研究得出如下結(jié)論：第一，的樣本在時發(fā)生強制性轉(zhuǎn)換，平均每股最低價格達到 美元，且企業(yè)籌資最低金額達到美元才能自動轉(zhuǎn)換；的樣本在企業(yè)年收入超過萬美元時也可以自動轉(zhuǎn)換。這意味著只有在私募資本家獲取關(guān)于企業(yè)家能力的準確信息后，才可能

29、發(fā)生轉(zhuǎn)換。第二，企業(yè)有形資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例、股權(quán)市場價值占賬面價值的比例、 支出占銷售的比例影響契約中限制條款的多少及強度。第三，私募資本家平均持有企業(yè)的股份，卻擁有的董事會席位。第四，每一份契約都有限制企業(yè)家行為的條款。其中，的契約給投資者自由贖回權(quán)，可以強迫企業(yè)償付可轉(zhuǎn)換公司證券的面值加附著但未付的紅利；的契約限制企業(yè)處置資產(chǎn)的能力；的契約規(guī)定沒有投資方批準，企業(yè)控制權(quán)不能轉(zhuǎn)讓；的契約要求只有投資方批準后才能購買主要資產(chǎn)。私募股權(quán)投資基金基礎(chǔ)知識 私募股權(quán)投資（Private Equity Investment）是對非上市公司進行的股權(quán)投資，廣義的私募股權(quán)投資包括發(fā)展資本（Developm

30、ent Finance），夾層資本（Mezzanine Finance），基本建設(shè)（Infrastructure），管理層收購或杠桿收購（MBO/LBO），重組（Restructuring）和合伙制投資基金（PEIP）等。翻譯的中文有私募股權(quán)投資、私募資本投資、產(chǎn)業(yè)投資基金、股權(quán)私募融資、直接股權(quán)投資等形式，這些翻譯都或多或少地反映了私募股權(quán)投資的以下特點：對非上市公司的股權(quán)投資，因流動性差被視為長期投資，所以投資者會要求高于公開市場的回報沒有上市交易，所以沒有現(xiàn)成的市場供非上市公司的股權(quán)出讓方與購買方直接達成交易。而持幣待投的投資者和需要投資的企業(yè)必須依靠個人關(guān)系、行業(yè)協(xié)會或中介機構(gòu)來尋找對

31、方資金來源廣泛，如富有的個人、風險基金、杠桿收購基金、戰(zhàn)略投資者、養(yǎng)老基金、保險公司等 投資回報方式主要有三種：公開發(fā)行上市、售出或購并、公司資本結(jié)構(gòu)重組對引資企業(yè)來說，私募股權(quán)融資不僅有投資期長、增加資本金等好處，還可能給企業(yè)帶來管理、技術(shù)、市場和其他需要的專業(yè)技能。如果投資者是大型知名企業(yè)或著名金融機構(gòu)，他們的名望和資源在企業(yè)未來上市時還有利于提高上市的股價、改善二級市場的表現(xiàn)。其次，相對于波動大、難以預(yù)測的公開市場而言，股權(quán)投資資本市場是更穩(wěn)定的融資來源。第三，在引進私募股權(quán)投資的過程中，可以對競爭者保密，因為信息披露僅限于投資者而不必像上市那樣公之于眾，這是非常重要的。企業(yè)可以選擇金融

32、投資者或戰(zhàn)略投資者進行合作，但企業(yè)應(yīng)該了解金融投資者和戰(zhàn)略投資者的特點和利弊，以及他們對投資對象的不同要求，并結(jié)合自身的情況來選擇合適的投資者。戰(zhàn)略投資者 - 是引資企業(yè)的相同或相關(guān)行業(yè)的企業(yè)。如果引資企業(yè)希望在降低財務(wù)風險的同時，獲得投資者在公司管理或技術(shù)的支持，通常會選擇戰(zhàn)略投資者。這有利于提高公司的資信度和行業(yè)地位，同時可以獲得技術(shù)、產(chǎn)品、上下游業(yè)務(wù)或其他方面的互補，以提高公司的盈利和盈利增長能力。而且，企業(yè)未來有進一步的資金需求時，戰(zhàn)略投資者有能力進一步提供資金。戰(zhàn)略投資者通常比金融投資者的投資期限更長，因為戰(zhàn)略投資者進行的任何股權(quán)投資必須符合其整體發(fā)展戰(zhàn)略，是出于對生產(chǎn)、成本、市場等

33、方面的綜合考慮，而不僅僅著眼于短期的財務(wù)回報。例如，眾多跨國公司近年在中國進行的產(chǎn)業(yè)投資是因為他們看中了中國的市場、研究資源和廉價勞動力成本。因此，戰(zhàn)略投資者對公司的控制和在董事會比例上的要求會更多，會較多的介入管理，這可能增加合作雙方在管理和企業(yè)文化上磨合的難度。引資企業(yè)要注意的一個風險是戰(zhàn)略投資者可能成為潛在競爭者。如果一家跨國公司在中國參股數(shù)家企業(yè)，又出于總部的整體考慮來安排產(chǎn)品和市場或自建獨資企業(yè)，就可能與引資企業(yè)的長期發(fā)展戰(zhàn)略或目標相左。此外，戰(zhàn)略投資者還可能在投資條款中設(shè)置公司出售時的“優(yōu)先購買權(quán)”（即投資方有權(quán)按同等條件優(yōu)先購買原股東擬轉(zhuǎn)讓的股權(quán)）和其他條款來保護其投資利益。因此

34、，引資企業(yè)需要了解投資方的真實意圖，并運用談判技巧來爭取長期發(fā)展的有利條件。金融投資者 指私募股權(quán)投資基金。基金未必不是行業(yè)專家，而且有些投資基金有行業(yè)傾向和豐富的行業(yè)經(jīng)驗與資源。金融投資者和戰(zhàn)略投資者對所投資企業(yè)有以下三個方面的不同要求：對公司的控制權(quán)投資回報的重要性（相對于市場份額等其他長期戰(zhàn)略的考慮）退出的要求（時間長短、方式）另外，投資者還要進行法律方面的調(diào)查，了解企業(yè)是否涉及糾紛或訴訟、土地和房產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)是否完整、商標專利權(quán)的期限等問題。很多引資企業(yè)是新興企業(yè)，經(jīng)常存在一些法律問題，雙方在項目考查過程中會逐步清理并解決這些問題。投資方案設(shè)計、達成一致后簽署法律文件 - 投資方案設(shè)計包括

35、估值定價、董事會席位、否決權(quán)和其他公司治理問題、退出策略、確定合同條款清單并提交投資委員會審批等步驟。由于投資方和引資方的出發(fā)點和利益不同、稅收考慮不同，雙方經(jīng)常在估值和合同條款清單的談判中產(chǎn)生分歧，解決這些分歧的技術(shù)要求高，所以不僅需要談判技巧，還需要會計師和律師的協(xié)助。退出策略是投資者在開始篩選企業(yè)時就十分注意的因素，包括上市、出讓、股票回購、賣出期權(quán)等方式，其中上市是投資回報最高的退出方式，上市的收益來源是企業(yè)的盈利和資本利得。由于國內(nèi)股票市場規(guī)模較小、上市周期長、難度大，很多外資基金都會在海外注冊一家公司來控股合資公司，以便將來以海外注冊的公司作為主體在海外上市。監(jiān)管 - 統(tǒng)計顯示，只

36、有20的私募股權(quán)投資項目能帶給投資者豐厚的回報，其余的要么虧損、要么持平。所以投資者一般不會一次性注入所有投資，而是采取的分期投入方式，每次投資以企業(yè)達到事先設(shè)定的目標為前提。實施積極有效的監(jiān)管是降低投資風險的必要手段，但需要人力和財力的投入，會增加投資者的成本，因此不同的基金會決定恰當?shù)谋O(jiān)管程度，包括采取有效的報告制度和監(jiān)控制度、參與重大決策、進行戰(zhàn)略指導等。投資者還會利用其網(wǎng)絡(luò)和渠道幫助合資公司進入新市場、尋找戰(zhàn)略伙伴以發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)、降低成本等方式來提高收益。另外，為滿足引資企業(yè)未來公開發(fā)行或國際并購的要求，投資者會幫其建立合適的管理體系和法律構(gòu)架私募股權(quán)投資基金的投資哲學摘要：經(jīng)常從私募

37、股權(quán)投資基金的網(wǎng)站上看到投資哲學一欄，在這里每個基金都會詳細介紹自己的投資風格、投資階段，哪些會投，哪些不會投，投資規(guī)模有多大等等，聯(lián)想到國內(nèi)那些上市公司、大型企業(yè)的投資風 ，覺得有必要對他們做一下對比，看我們能否從中得到反思。  私募股權(quán)投資基金我們一般所說的“風險投資公司”其實應(yīng)該被稱為“創(chuàng)業(yè)投資基金”或者“私募股權(quán)投資基金”，嚴格意義上說，私募股權(quán)基金通常投資于包括種子期和成長期的企業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資基金，也包括投資擴展期企業(yè)的直接投資基金和參與管理層收購在內(nèi)的并購投資基金，投資過渡期企業(yè)的或者上市前企業(yè)的過橋基金也是私募股權(quán)基金的投資范疇，即凡是在一家企業(yè)上市前所涉及的股權(quán)投資都屬

38、于私募股權(quán)這一投資產(chǎn)業(yè)。私募股權(quán)投資基金是純粹的創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)，追求資本增值的最大化，他們的最終目的是通過上市、轉(zhuǎn)讓或并購的方式在資本市場退出；私募股權(quán)投資基金由有限合伙人（LP）、一般合伙人（GP）也即我們所謂的投資家組成，這些投資家用別人的錢進行投資，但是只能在將錢歸還給LP之前有限的時間段內(nèi)進行運作，這兩個因素使得他們必須很專業(yè)，這樣他們才可能獲得高額的回報，同時獲得良好的聲譽，可以募集下一輪基金。一般來說，一個私募股權(quán)投資基金所投資的項目，10個中間大概有一半左右是正常經(jīng)營，即不虧本。另外有23家企業(yè)經(jīng)營不善，甚至只能關(guān)門，而最終10家企業(yè)中間只有2家左右可以達到這些基金所要求的高額回報

39、超過20%。但是在中國，這種做法也正在被調(diào)整，一方面投資的風險大大降低，尤其是那些投資于企業(yè)擴張期的私募基金；但是另一方面，如果投資回報超過5倍以上，這個項目就算非常成功了。但是，這種項目投資周期大大縮短，一般3、5年左右就可此退出。 投資哲學 國內(nèi)上市公司、大型企業(yè)投資的項目不乏優(yōu)秀的企業(yè)，但是往往會出現(xiàn)這樣一些問題：國內(nèi)企業(yè)投資項目希望是控股，作主的人是投資者，最后結(jié)果是投資人累了，管理團隊積極性不夠；而私募基金投資企業(yè)一般不謀求控股。企業(yè)管理團隊有足夠的動力，同時有很大的壓力。國內(nèi)的企業(yè)投資項目，他們都會要求控股，以達到合并財務(wù)報表的需要。殊不知，雖然對企業(yè)的控制力加強了，但是

40、企業(yè)的經(jīng)營管理人員沒有足夠的經(jīng)營壓力和激勵機制，經(jīng)營效果反而不佳。 國內(nèi)企業(yè)投資項目雖然有一整套的程序，但更多的是機會主義，領(lǐng)導拍腦袋，投資的金融工具單一，談的最多的是行業(yè)整合，最后投資的項目也是行業(yè)分布廣，項目參差不齊，美其名曰是企業(yè)發(fā)展多元化；私募基金投資項目有嚴格的投資領(lǐng)域、項目的收入和盈利規(guī)模、項目發(fā)展階段有嚴格的規(guī)定，在投資前有一整套的項目考察、評估、風險分析程序，并采用組合投資、分段投資、多種股權(quán)投資機制來控制未來的風險。除了一些特別優(yōu)秀的企業(yè)外，國內(nèi)公司投資項目沒有嚴格的投資哲學，看市場機會來了，一窩蜂地投進去，對項目的選擇沒有經(jīng)過充分的調(diào)研和選擇，投資領(lǐng)域多元化，把企

41、業(yè)有限的資源分散到不同的行業(yè)，連累主業(yè)受到巨大影響的也大有人在。國內(nèi)企業(yè)投資項目是實業(yè)投資和產(chǎn)業(yè)投資。私募基金投資項目一般只是金融投資，注重的是未來的投資回報。國內(nèi)企業(yè)投資項目很多是從空白做起，看到了哪一個領(lǐng)域突然之間熱起來了，就馬上投入巨資建廠房、購買流水線，這種投資非常盲目，可能等到廠子建好，開始銷售時，市場已經(jīng)飽和了；這種投資方式帶來的另外一個問題是重復建設(shè)多，資源浪費嚴重。國內(nèi)企業(yè)投資項目還比較注重產(chǎn)業(yè)投資，看到哪個產(chǎn)品有機會了，就希望通過對產(chǎn)業(yè)上下游進行投資，打通整個產(chǎn)業(yè)鏈，從而獲得豐厚的利潤，這種投資哲學也有可取之處，只是中國的企業(yè)家往往看到一些機會，就會盲目樂觀，從而帶來巨大風險

42、。私募股權(quán)融資與民間資本資本的基本形態(tài)有兩種，一種是股權(quán)資本，另一種是債務(wù)資本。融資有兩種基本的方式，一種是私募融資，另一種是公募融資?！八侥肌弊鳛橐环N資本募集方式，是與“公募”相對應(yīng)的概念。兩兩結(jié)合構(gòu)成了四種融資模式組成了資本市場的四個子系統(tǒng)。私募股權(quán)投資通常包括一般投資于種子期和成長期項目的創(chuàng)業(yè)投資、擴展期的直接投資或戰(zhàn)略投資、包括管理層收購在內(nèi)的并購融資、過渡期企業(yè)的過橋融資或上市前融資，凡是企業(yè)上市前的股權(quán)融資都是私募股權(quán)融資。融資方式的特征對比私募的股權(quán)投資作為一種新型投融資方式，不僅能夠為企業(yè)提供資金支持，更有能力依靠專家理財和咨詢的優(yōu)勢，改善公司治理結(jié)構(gòu)和管理水平，在創(chuàng)新型農(nóng)資企

43、業(yè)的組織結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)方向、財務(wù)管理、領(lǐng)導班子等方面提供智力支持。從我國農(nóng)資企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀看，規(guī)范公司治理結(jié)構(gòu)及財務(wù)制度與引進外部資金同樣重要。私募股權(quán)融資的行為在我國是客觀存在的。很明顯，已經(jīng)形成一定規(guī)模的風險投資和私募股權(quán)基金是我國私募股權(quán)融資行為的明顯例證。而我國民間金融活動中也存在著大量的實質(zhì)性的私募股權(quán)融資行為。由于沒有得到法律上的承認，除了以政府為主導的風險投資之外的私募股權(quán)融資活動大多是處在地下和半地下狀態(tài)，形式多樣但組織散亂。歷史與現(xiàn)實表明，在多數(shù)情況下沒有得到正式肯定的私募股權(quán)投資行為有著積極的一面，盡管它也會帶來不少麻煩。簡而言之，它對拓寬企業(yè)融資渠道、豐富可供投資者選擇的金融品

44、種、擴大金融機構(gòu)的業(yè)務(wù)與收入以及推進我國國有企業(yè)改革等具有重要的作用。尤其是對農(nóng)資企業(yè)來說，是非常重要的融資渠道。因此，適度的發(fā)展私募股權(quán)融資市場是我國應(yīng)有的選擇。我認為發(fā)展我國私募股權(quán)融資可以從以下幾個方面著手：鼓勵民間資本進入私募股權(quán)投資政府應(yīng)該鼓勵民間資本進入私募股權(quán)投資，讓民營科技企業(yè)家作為私募股權(quán)投資業(yè)的中堅力量，成為制度變遷的初級行動團體，通過對私募股權(quán)投資公司的稅務(wù)優(yōu)惠和個人所得稅務(wù)優(yōu)惠讓各種人才進入這個行業(yè)，并形成投資企業(yè)不同階段的私募股權(quán)投資公司和基金。如民間資本可以投資企業(yè)的創(chuàng)立期和成長期，國有的金融機構(gòu)可以投資企業(yè)的擴張期和成熟期，并發(fā)展不同形式不同體制的私募融資顧問，使

45、這個產(chǎn)業(yè)細分化、專業(yè)化，發(fā)展投資不同行業(yè)和領(lǐng)域的私募股權(quán)投資公司，形成一種由優(yōu)惠政策推動的誘發(fā)型制度變遷，而不是由政府強行推動的由國有資金帶動的強制性制度變遷，避免股票市場發(fā)展過程中政府的影響和行政措施過多的干預(yù)，避免政府和國有機構(gòu)再次成為私募股權(quán)投資業(yè)的長期的初級行動團隊。而且民營企業(yè)家有參與私募股權(quán)投資業(yè)的能力如資金實力，創(chuàng)辦企業(yè)而積累的完全市場化的企業(yè)管理的經(jīng)驗和對所投資企業(yè)的監(jiān)管技巧，成熟的產(chǎn)權(quán)意識和明確的產(chǎn)權(quán)制度的建設(shè)能力，可以建立落實到個人的激勵機制可以吸引一批優(yōu)秀的專業(yè)人才和綜合型人才，組成私募股權(quán)投資基金的管理團隊。明確政府的作用，制定有關(guān)私募股權(quán)投資業(yè)的法律體系中國發(fā)展私募股

46、權(quán)投資業(yè)，首先要明確政府的作用和角色。政府應(yīng)把發(fā)展私募股權(quán)投融資產(chǎn)業(yè)納入中國經(jīng)濟社會發(fā)展的總體規(guī)劃，給予私募股權(quán)投資基金優(yōu)于其他基金的稅收政策，減免其所得稅，參與私募股權(quán)投資的個人可免征資本收益所得稅，對私募股權(quán)投資公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓只征收印花稅，確保組建運作規(guī)范的私募股權(quán)投資公司和基金，克服中國經(jīng)濟活動中所慣有的立法滯后而造成種種不良后果的弊病。政府應(yīng)著重于建立一個良好的經(jīng)濟環(huán)境和市場體系，規(guī)范的信息披露制度和金融監(jiān)管制度，完善的知識產(chǎn)權(quán)保護體系，培育服務(wù)于私募股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)的中介機構(gòu)，為私募股權(quán)投資事業(yè)制造良好的外部環(huán)境。最重要的是制定有關(guān)整個風險投資業(yè)的法律體系。另一方面，政府要積極引進國外私募股權(quán)投資公司，制定有關(guān)中外合資和中外合作的私募股權(quán)投資基金的法規(guī)，拓寬利用外資的渠道，引導國外私募股權(quán)投資基金更多地投向創(chuàng)新企業(yè)、中小企業(yè)、科技企業(yè)。私募股權(quán)融資已是起步公司主要融資策略 一般說來，各國或地區(qū)的起步公司具有以下共性：實力弱、管理水平差、信譽低。由于我國眾多起步公司都存在著以上特點，既缺乏可以抵押的資產(chǎn)，又難以尋求擔保單位，金融