資本結(jié)構(gòu)與股利政策研究報(bào)告(共46頁(yè)).ppt

1、資本結(jié)構(gòu)與股利政策資本結(jié)構(gòu)與股利政策 資本結(jié)構(gòu) 資本成本 杠桿效應(yīng)分析 股利政策 在學(xué)習(xí)企業(yè)融資理論以前，我對(duì)負(fù)債經(jīng)營(yíng)的理解是空洞的，只認(rèn)為它是一種快速籌資、有利于企業(yè)快速發(fā)展的方法；現(xiàn)在我明白了它也是調(diào)整收益、調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)的一種方法，它既可以雪上加霜，也可以錦上添花。因此，作為一個(gè)企業(yè)的管理者，應(yīng)該根據(jù)內(nèi)外環(huán)境作為一個(gè)企業(yè)的管理者，應(yīng)該根據(jù)內(nèi)外環(huán)境的變化，及時(shí)做出反映，主動(dòng)地利用投融資的變化，及時(shí)做出反映，主動(dòng)地利用投融資決策通過(guò)調(diào)整資產(chǎn)或財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，獲取更大收決策通過(guò)調(diào)整資產(chǎn)或財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，獲取更大收益，或有效規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。益，或有效規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。 一個(gè)有趣的例子一個(gè)有趣的例子以下三個(gè)公司除負(fù)債率外，其它情

2、況均相同，求：兩公司自有資金稅后利潤(rùn)率自有資金稅后利潤(rùn)率1、當(dāng)資金利潤(rùn)率是15%2、當(dāng)資金利潤(rùn)率是5% B公司公司 負(fù)債負(fù)債50% 自有資金：100 借入資金：100 利率是10% A公司公司 沒(méi)有負(fù)債沒(méi)有負(fù)債 自有資金：200 借入資金：0 C公司公司 負(fù)債負(fù)債75%自有資金：50借入資金：150 利率是10%美國(guó)大公司的融資現(xiàn)象： 1984年1990年，發(fā)行大量的新債，得到的資金用于贖回公司的股票； 1990年1994年，各公司紛紛利用股市發(fā)行大量的新股，得到的資金用于 償還債務(wù)； 而94年以后，各公司一方面發(fā)放股利，另一方面又大量借債，得到的資金用于贖回公司的股票； 從賬面價(jià)值賬面價(jià)值看

3、，負(fù)債比率大大上升，但從市場(chǎng)價(jià)值市場(chǎng)價(jià)值看，負(fù)債比率大大降低。分析： 與70年代相比，美國(guó)公司在80年代更傾向提高公司的杠桿比率，而90年代初又呈現(xiàn)出相反的狀況，各公司紛紛利用股市發(fā)行大量的新股，改變它們的資本結(jié)構(gòu)，努力降低80年代以來(lái)形成的高的財(cái)務(wù)杠桿。94年后又與80年代相似。 美國(guó)經(jīng)濟(jì)1982.111990.6處于繁榮時(shí)期； 1990.61991.3則處于蕭條時(shí)期 （而勞動(dòng)力市場(chǎng)直到1994年上半年才完全恢復(fù)）。資本成本 資本成本的作用 單項(xiàng)單項(xiàng)資本成本的計(jì)算 1 債券成本（名義、稅前、稅后） 2 優(yōu)先股成本 3 普通股成本 4 保留盈余成本 綜合綜合資本成本（加權(quán)平均的資本成本） 加權(quán)

4、邊際資本成本的確定資本成本的作用 比較籌資方案、方式 評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目 評(píng)價(jià)經(jīng)營(yíng)成果 投融資決策的關(guān)鍵投融資決策的關(guān)鍵 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的聯(lián)接點(diǎn)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的聯(lián)接點(diǎn)資本預(yù)算中重要參數(shù) 資產(chǎn)結(jié)構(gòu) 經(jīng)營(yíng)杠桿經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)資本成本資本成本 決定Wi并影響Ki財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響著公司EPS的水平與變動(dòng)影響著公司EBIT的水平與變動(dòng) 1 債券成本的計(jì)算例如：某公司發(fā)行期限期限為25年， 債券票面利率票面利率為12%的債券， 總價(jià)值1000萬(wàn)美元， 發(fā)行費(fèi)用率發(fā)行費(fèi)用率為3%， 該公司適用的所得稅率為40%， 該債券的成本是多少？ 名義成本？稅前成本？稅后成本？債券的名義成本名義成本 債券持有人得

5、到的收益率如何求債券持有人得到的收益率？思考：思考：債券的名義成本名義成本與債券的票面利率票面利率 哪個(gè)大？nintkMKIP10)1 ()1 (發(fā)行價(jià)格1 債券成本的計(jì)算債券的稅前成本稅前成本 名義成本中沒(méi)有考慮到發(fā)行費(fèi)用， 若扣除，得到債券稅前成本， 它大于名義成本則稅前成本K應(yīng)滿足： 利用試錯(cuò)(插值)法求knnitkMkIfP)1 ()1 ()1 (101 債券成本的計(jì)算債券的稅后成本稅后成本利息是稅前支付，可以節(jié)稅，即成本還可以降低。債券的稅后成本債券的稅后成本=債券的稅前成本債券的稅前成本*（1-T）注：1、公司有納稅，則債券的實(shí)際成本為稅后成本 公司若沒(méi)有納稅，則債券的實(shí)際成本為稅

6、前成本2、利息的節(jié)稅作用激勵(lì)公司更高地使用債券融資3、債券期限較長(zhǎng)，近似將其看作永續(xù)年金10)1 ()1 (ttKIKIfP)1 (0fPI稅前成本）（）（稅后成本fPTI1101 債券成本的計(jì)算 名義成本名義成本即為優(yōu)先股股東得到的收益率kKDkDPtt10)1 (發(fā)行價(jià)格0PDK )1 (0fPDKps實(shí)際成本：2 優(yōu)先股成本普通股成本Kcs 10)1()1(ttcstkDfP由求出Kcs若現(xiàn)金紅利以固定的年增長(zhǎng)率g遞增，則：gfPDKcs)1 (01（P0為發(fā)行價(jià)）或利用CAPM模型 請(qǐng)見(jiàn)后附案例請(qǐng)見(jiàn)后附案例“百事可樂(lè)公司百事可樂(lè)公司”3 普通股成本4 保留盈余成本保留盈余，等于股東對(duì)企

7、業(yè)追加投資，因此性質(zhì)同普通股，只是沒(méi)有發(fā)行費(fèi)用故成本k：思考思考：長(zhǎng)期借款的成本？gPDK01綜合綜合資本成本的計(jì)算 njjjwkK1首先必須清楚：1、理想的資本結(jié)構(gòu)是什么？目前的資本結(jié)構(gòu)是什么？ 應(yīng)以什么方式融資？每種方式的融資規(guī)模是多少？ 2、每種融資方式的融資規(guī)模是如何影響該種方式的資本成本？加權(quán)邊際資本成本的確定計(jì)算每種資本來(lái)源的成本；確定每種資本來(lái)源的融資百分比；計(jì)算資本邊際成本曲線上加權(quán)成本會(huì)上升的點(diǎn)；計(jì)算公司資本加權(quán)成本，當(dāng)融資額上升時(shí)這一結(jié)果會(huì)有所不同；構(gòu)造一個(gè)圖，該圖把未來(lái)投資機(jī)會(huì)的內(nèi)部收益率同資本加權(quán)邊際成本進(jìn)行對(duì)比，它可以指出哪個(gè)投資項(xiàng)目可以接受。融資或投資規(guī)模資本成本或

8、內(nèi)部收益率第十五章 杠桿效應(yīng)分析 風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的含義 經(jīng)營(yíng)杠桿度、財(cái)務(wù)杠桿度、聯(lián)合杠桿度 杠桿效應(yīng)與風(fēng)險(xiǎn) 決策、結(jié)構(gòu)、杠桿、風(fēng)險(xiǎn)之間的互動(dòng)關(guān)系 如何利用杠桿進(jìn)行預(yù)測(cè)、控制？如何識(shí)別杠桿？如何計(jì)算杠桿？如何識(shí)別杠桿？如何計(jì)算杠桿？杠桿的兩大作用？杠桿由什么決定？杠桿的兩大作用？杠桿由什么決定？ 風(fēng)險(xiǎn)：風(fēng)險(xiǎn)：預(yù)期收入的波動(dòng)程度 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)：稅息前收益（EBIT）的波動(dòng) 程度 取決于兩個(gè)因素：1、銷售收入的波動(dòng)程度 2、EBIT對(duì)銷售收入波動(dòng)的敏感度 （經(jīng)營(yíng)杠桿的大?。?財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：每股收益（EPS）的波動(dòng)程度 取決于兩個(gè)因素：1、EBIT的波動(dòng)程度 2、EPS對(duì)EBIT

9、波動(dòng)的敏感度 （財(cái)務(wù)杠桿的大?。┯懻撚懻撊绾卫斫?決策、結(jié)構(gòu)、杠桿、風(fēng)險(xiǎn)之間的互動(dòng)關(guān)系決策、結(jié)構(gòu)、杠桿、風(fēng)險(xiǎn)之間的互動(dòng)關(guān)系 風(fēng)險(xiǎn)是什么？風(fēng)險(xiǎn)大小與哪些因素有關(guān)？ 哪些是可控的？ 杠桿大小與什么有關(guān)？ F、I、D大小取決于什么？ 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)取決于什么？ 投資決策，融資決策 兩個(gè)案例的比較1、馬紹爾工業(yè)公司 一個(gè)低負(fù)債的案例2、南加州愛(ài)迪生公司 一個(gè)高負(fù)債的案例試比較兩個(gè)案例中以下方面： 在籌資、股利政策方面有何不同？在籌資、股利政策方面有何不同？ 行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度？行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度？ 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)？經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)？ 公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略？公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略？ 資產(chǎn)的構(gòu)成？（有形資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)所占比資產(chǎn)的構(gòu)成？（有形資產(chǎn)

10、、無(wú)形資產(chǎn)所占比例？）例？） 領(lǐng)導(dǎo)者的個(gè)性？領(lǐng)導(dǎo)者的個(gè)性？資本結(jié)構(gòu)1 資本結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的目標(biāo) 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)2 規(guī)劃與設(shè)計(jì)資本結(jié)構(gòu)的理論依據(jù)3 規(guī)劃與設(shè)計(jì)資本結(jié)構(gòu)的決策方法8.1 融資組合設(shè)計(jì)要解決的問(wèn)題 期限結(jié)構(gòu) 各方式的比例結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)化的資產(chǎn)負(fù)債表簡(jiǎn)化的資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)流動(dòng)負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債優(yōu)先股普通股資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)-流動(dòng)負(fù)債流動(dòng)負(fù)債=資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu) 規(guī)劃與設(shè)計(jì)資本結(jié)構(gòu)的依據(jù)之一公司需交納所得稅并且存在破產(chǎn)的可能性 公司需交納所得稅公司需交納所得稅利息稅盾會(huì)影響公司的資本加權(quán)成本；并且增加公司的市場(chǎng)價(jià)值是否可以無(wú)限制地提高財(cái)務(wù)杠桿來(lái)增加公司的價(jià)值和降低資本成本呢？

11、公司存在破產(chǎn)的可能性公司存在破產(chǎn)的可能性輕：債權(quán)人的限制，借貸的困難，好項(xiàng)目的放棄。 重：資產(chǎn)低價(jià)出售；清算成本。規(guī)劃與設(shè)計(jì)資本結(jié)構(gòu)的依據(jù)之二公司價(jià)值、代理成本、經(jīng)營(yíng)效率代理成本包括：1、激勵(lì)成本基本工資、額外津貼、免費(fèi)使用公司的交通工具等2、（股東、債權(quán)人）監(jiān)控成本審計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表、津貼的調(diào)整決策等對(duì)管理層的約束措施；債權(quán)人確保保護(hù)性條款得以遵守而導(dǎo)致的監(jiān)控債權(quán)人確保保護(hù)性條款得以遵守而導(dǎo)致的監(jiān)控成本。成本。債務(wù)的顯性成本（稅盾） 代理成本 財(cái)務(wù)拮據(jù)成本 （包括一部分經(jīng)營(yíng)效率的犧牲）（包括一部分經(jīng)營(yíng)效率的犧牲） 規(guī)劃與設(shè)計(jì)資本結(jié)構(gòu)的依據(jù)之三代理成本、自由現(xiàn)金流公司管理層更愿意持有并控制公司的自由

12、現(xiàn)金流；大量的自由現(xiàn)金流 會(huì)導(dǎo)致公司管理層進(jìn)行不明智行動(dòng)。通過(guò)債券人還本付息的要求來(lái)減少管理層所控制的自由現(xiàn)金流；通過(guò)債權(quán)人的限制條款監(jiān)控公司管理層的行為；管理層在財(cái)務(wù)拮據(jù)和破產(chǎn)威脅下工作時(shí)，效率會(huì)提高。規(guī)劃與設(shè)計(jì)資本結(jié)構(gòu)的依據(jù)之四選擇順序理論 根據(jù)投資機(jī)會(huì)來(lái)調(diào)整紅利政策內(nèi)部融資外部融資 債券可轉(zhuǎn)換債券 優(yōu)先股 普通股有何不足？有何不足？規(guī)劃與設(shè)計(jì)資本結(jié)構(gòu)的決策方法 EBITEPS分析 比較杠桿比率 如何尋找適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)杠桿范圍？ 比較資本成本法 比較公司價(jià)值法 唐納森方法在對(duì)公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)理性估計(jì)的基礎(chǔ)上，設(shè)立在對(duì)公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)理性估計(jì)的基礎(chǔ)上，設(shè)立目標(biāo)財(cái)務(wù)比率目標(biāo)財(cái)務(wù)比率！股利政策 股利政策含義

13、及作用 西方股利理論 股利政策的分類 影響股利政策的因素 我國(guó)上市公司股利分配介紹西方股利理論股利無(wú)關(guān)論股利相關(guān)論完善中的理論股利剩余理論MM理論假設(shè)排除論一鳥(niǎo)在手論稅賦差異論客戶效應(yīng)信息效應(yīng)代理費(fèi)用預(yù)期理論股利政策影響股利政策的因素法律限制資產(chǎn)流動(dòng)性盈利的可預(yù)測(cè)性所有權(quán)控制通貨膨脹傳播信息論現(xiàn)金股利股 票分 割及 股票 股利股票回購(gòu)股 利政 策的 影響完整市場(chǎng)論（MM理論）追隨者理論（客戶效應(yīng)）一鳥(niǎo)在手論傳播信息論稅賦差異論二、西方股利理論二、西方股利理論股利無(wú)關(guān)理論股利無(wú)關(guān)理論股利相關(guān)理論股利相關(guān)理論完善中的理論完善中的理論股利剩余論預(yù)期理論假設(shè)排除論 三 、股利政策的分類 按股利支付比率

14、的高低分類 按每股股利是否穩(wěn)定分類 按股利支付方式分類按股利支付比率的高低分類 全部發(fā)放股利的政策 高股利政策 低股利政策 不支付股利的政策按每股股利是否穩(wěn)定分類 穩(wěn)定的股利政策 變動(dòng)的股利政策（定比例變動(dòng)） 階梯式的股利政策 穩(wěn)定加額外的股利政策按股利支付方式分類 純現(xiàn)金股利 純股票股利 現(xiàn)金加股票的股利 （股票回購(gòu)）影響股利政策的因素影響股利政策的因素 法律限制 國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境 通貨膨脹 企業(yè)的融資環(huán)境 市場(chǎng)的成熟程度 企業(yè)所在的行業(yè) 企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性 企業(yè)的生命周期 企業(yè)的投資機(jī)會(huì) 盈利的可預(yù)測(cè)性 所有權(quán)控制外部因素 內(nèi)部因素華南理工大學(xué) 課題組圖41 深滬上市公司股利不分配情況一覽表

15、050010001500不分配122265201397480602393總數(shù)1832973215707328159731180199319941995199619971998199920006.56% 7.41% 20.25% 35.26% 54.23% 58.90% 61.87% 33.31%1222652013974806023931712752563693353353717870%20%40%60%80%100%分配171275256369335335371787不分配122265201397480602393不分配比例 6.56%7.41% 20.25% 35.26% 54.23% 58.90% 61.87% 33.31%19931994199519961997199819992000321191161361691962775570100200300400500600圖43 單純派現(xiàn)公司數(shù)年度表公司數(shù)3211911613616919627755719931994199519961997199819992000圖44 單純派現(xiàn)占當(dāng)年上市公司總數(shù)比重圖174