2019-2020年印制電路板行業(yè)深度報告

1、2021-2021年印制電路板行業(yè)深度報告導(dǎo)語板塊整體增速放緩的背景下,深南電路、生益科技、滬電股份等以通信PCB為主的公司抓住 5G通信技術(shù)等新機遇,業(yè)績實現(xiàn)高增長,并在2021年一季度疫情沖擊下逆勢上漲,增速超過行業(yè)平均水平.一、內(nèi)資 PCB廠商份額持續(xù)提升,通信PCB 一枝獨秀(一) PCB產(chǎn)值穩(wěn)健增長,龍頭企業(yè)逆勢成長全球宏觀經(jīng)濟不確定性增加疊加中美貿(mào)易摩擦加劇,2021年P(guān)CB板塊業(yè)績增速回落.2021年國內(nèi)已經(jīng)上市的PCB企業(yè)均為較大規(guī)模企業(yè), 在內(nèi)資 PCB公司中具有代表性.整體來看, 2021年P(guān)CB板塊公司共實現(xiàn)營業(yè)收入1344.91億元(yoy+11.84%),較 2021

2、 年增速下降 4.30% ；歸母凈利潤 107.39 億元 (yoy+5.95% ),較 2021年增速下降 39.52%, 扣非后歸母凈利潤 96.99億元(yoy+9.63% ),較2021年增速下降 34.88%,增速回落主要是權(quán)重占比擬大的鵬 鼎控 股增速回落.行業(yè)層面看,主要大公司如深南電路、生益科技、滬電股份等 增速較快,中小PCB企業(yè)下游較為分散,受宏觀經(jīng)濟影響較大,中美貿(mào)易摩擦對外需有一定擾動,加上環(huán)保監(jiān)管日益趨嚴,PCB行業(yè)本錢端壓力持續(xù)加大.圖表1板塊2021-2021年營收及增連情況1600140012001000800600400200030.12%35%1344.91

3、1202.5335.681J76.30%25%20%15%4%10%5%0%20212021202120212021營業(yè)收入(億元)yoy一季度新冠疫情對產(chǎn)業(yè)鏈沖擊巨大,局部下游企業(yè)由于供給鏈不穩(wěn)定和市場需求低迷而停廠停線,3月份海外疫情擴散后,外需訂單面臨較大不確定性.受新冠疫情全球蔓延影響, PCB板塊2021Q1實現(xiàn)營收272.71億元(yoy+3.82%), 增速較 同期下降 2.96%.隨著疫情逐步緩解,政府屢次提出加快 5G網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)中央等新 型根底設(shè)施建設(shè)進度,政策加碼下基站和數(shù)據(jù)中央建設(shè)加速,相應(yīng)PCB迭代升產(chǎn)業(yè)整體加速迭級,工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、物聯(lián)網(wǎng)、消費電子終端等同步升級帶動線路板

4、 代,高頻高速 PCB將成為本輪新基建的核心受益品種表3 PCB板塊2021Q1 2O2OQ1營收及增速情況5G通信技術(shù)、云計算等產(chǎn)業(yè)為行業(yè)帶來新機遇,以通信PCB為主的公司業(yè)績實現(xiàn)高增長.板塊整體增速放緩的背景下,深南電路、生益科技、滬電股份等以通信PCB為主的公司抓住5G通信技術(shù)等新機遇,業(yè)績實現(xiàn)高增長,并在2021年一季度疫情沖擊下逆勢上漲,增速超過行業(yè)平均水平.外部經(jīng)濟政治不確定性加大,內(nèi)部規(guī)模效應(yīng)逐步凸顯,PCB行業(yè)朝著 降本增效的趨勢開展.2021年P(guān)CB板塊 毛利率 23.24%,同比+1.18pct,2021Q1毛利率 同比+ 0.57pct至22.11%,銷售費用率同比-0.

5、21pct,財務(wù)費用率同比 -1.73pct,毛 利率提升&期間費用率下降為凈利率提升做出奉獻,2021Q1歸母凈利率同比+1.08pct至7.33%.隨著外 部經(jīng)濟政治不確定性加大,內(nèi)部規(guī)模效應(yīng)逐步凸顯,降 本增效成為行業(yè)趨勢國內(nèi)PCB企業(yè)增強研發(fā)投入占據(jù)技術(shù)前沿高地,內(nèi)資企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷升級,盈利水平穩(wěn)步提升.行業(yè)整體研發(fā)投入增加,2021年P(guān)CB板塊研發(fā)費用率到達4.50% 同比+0.43pct,2021Q1研發(fā)費用率為 4.60% 同比+0.50pct, 其中鵬鼎控股研發(fā)投入最高,2021年到達13.52億元,其次為東山精密7.75億元、生益科技6.05億元.研 發(fā)投入持續(xù)增長

6、,內(nèi)資企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷升級,PCB板塊毛利率由 2021年的19.78%提升至 2021年的23.24%.經(jīng)濟不確定性背景下資本支出更加克制,深南電路、生益科技、滬電股份等通信PCB公司持續(xù)增加5G相關(guān)投入.2021年P(guān)CB板塊資本支出到達160.16億元,同比-5.12%,2021Q1資本支出同比-0.91%至37.02億元,經(jīng)濟不確定性背景下PCB板塊資本投入更加克制,但深南電路、生益科技、滬電股份等公司加大在5G方面的資本投入,2021年深南電路、生益科技、滬電股份資本支出分別為21.83億元+84.30% 、15.80 億元+24.16% 、4.40 億元+62.23% .圖表巧PCB

7、板塊研發(fā)費用率情況4.6%4.4%>4.50%4.2%4,0%3.8% 3.6% 3.4%20212021202120212021r* rrPCB板塊盈利質(zhì)量穩(wěn)步提升,2021年應(yīng)收賬款/營業(yè)收入比例與凈現(xiàn)比均呈下降趨 勢.PCB板塊應(yīng)收賬款/營業(yè)收入 比例與凈現(xiàn)比均呈下降趨勢,2021年應(yīng)收賬款/營業(yè)收入比例同比減少0.20%,凈利潤/經(jīng)營性活動現(xiàn)金流量凈額減少0.01.龍頭企業(yè)中東山精密盈利質(zhì)量提升最快,2021年應(yīng)收賬款/營業(yè)收入比例同比減少 7.95%,凈 現(xiàn)比同比減少 0.31.圖表17 PCR上市公司應(yīng)收賬款/營業(yè)收入情況31%30%29%28%27%26%.20%20212

8、0212021202125%二A股重點 PCB企業(yè)表現(xiàn)冊工婭t7y呼3f *tLKJFO,把崑,yuj_i19. Hs.艸Sr 3H1 2dmPTC拓山曲即H.1H盂DS4,431彈a屯于14. coA 4H】.抑Jk 9 J% JO. 65扌0j以珈灘曲電第l«i. 1431* J J*11 3 JT£ JO*入77oTm71.IS23.12.踴111.dis15.St1$. 0112. U31 * $暫班電于43.卩27( 4 Itf. 3?*.呻*i<3tJ,俯2, 21氛牡畀素追栽武3L IT1,951J.£ wLX2i. mt ULtlfi低幀電于

9、jO.U-S.s. is-K.1H5,34m網(wǎng)0. (1T3L ggjtt宏科執(zhí)短幣17.It,仙22,h 2T.血u. 39!Z燼1 iff城41W孕L HI 4 B, JiU4 i.耳鼻*規(guī)聲電于皿畀-2. QliJ血I k 32KltF.96"L64X0. n11.2K)S. 0d?. ill2.123墾,滋8. 411 03WL3J工&心2L一和此4*I, 9粉厲23-43t2236. 951上血<L 5S%J. *7-S. 8H(L If-11供申京電于M.*$12. Jitt OB10. M箭 yIL 50価L H9. 4»i. nk 11KL J

10、3mn廣家藏至14.1331. J4%4. 3SJ. 753(. m-fr. 10-15L8IS3,11IT CJIV4. 2?m a-je.-CL陽4. U£ «(n 11m.an札H-14. mk 01邛一伽st. 10£ Ml'J 5. H*50S.繃燈？i. sit-&.S5城軒片113. Uk. $n14. W以tin沁723. 393K on13.22& 般-46. 7H氐II-IL飾L招3hIS. IML42<UP.lti(4m13. JI-5. 1 軟0.忖'1(. 3HLil-30. UK耳'a二-1

11、144,91LftT. 193.!'l n3 t»通信PCB景氣最好,三家龍頭企業(yè)深南電路、滬電股份、生益科技業(yè)績依然維持較快增速,受疫情沖擊最小.其中 深南電路2021Q1實現(xiàn)營收24.98億元+15.47% ,歸母凈利潤2.77億元+48.19% ;滬電股份 2021Q1實現(xiàn)營 收15.81億元+16.01%,歸母凈利潤2.14億元+31.68%；生益電子 2021Q1實現(xiàn)營收 30.72億元+12.30%, 歸母凈利潤 3.39億元+36.09% .一季度業(yè)績高增長主要來自通訊板需求的高景氣,5G基站及數(shù)據(jù)中央需求拉動相應(yīng)PCB出貨增長強勁.5G建設(shè)周期有望持續(xù)較長時間

12、,通信PCB有望長期享受行業(yè)發(fā)展紅利.消費電子FPC企業(yè)中,東山精密、鵬鼎控股 2021Q1業(yè)績優(yōu)異,蘋果鏈軟板公司表現(xiàn)超市場預(yù)期.其中東山精密 2021Q1實現(xiàn)營收 51.31億元+14.23% ,歸母凈利潤2.08億元+4.43% ;鵬鼎控股 2021Q1實現(xiàn)營收 39.69億元-6.31%,歸母凈利潤3.08億元+66.33% .業(yè)績超預(yù)期主要是由于蘋果產(chǎn)業(yè)鏈在一季度疫情沖擊下加大平安庫存?zhèn)湄?產(chǎn) 業(yè)鏈3-4月拉貨強勁.展望全年,下半年5G版iPhone 與iPad Pro 值得期待,蘋果終端中 Airpods/Watch/Pad 增長勢 頭依然強勁, 有望拉動相應(yīng)的軟板需求持續(xù)增長.除

13、通信 PCB、消費電子 FPC企業(yè)外,二線優(yōu)質(zhì)PCB如景旺電子、勝宏科技克服疫情負面影響,業(yè)績影響有限.景旺電子2021Q1實現(xiàn)營收14.39億元+9.30%,歸母凈利潤 2.22億元+20.51%；勝宏科技 2021Q1實現(xiàn)營收 9.54億元+22.85% ,歸母凈利潤1.04億元+7.82% .其中勝宏科技利用高自動化優(yōu)勢,承接大量轉(zhuǎn)移訂單,3月 單月稼動率遠超同期,公司有望在Q2維持高稼動率,2021年上半年業(yè)績和利潤增長可期.2021年是5G基站建設(shè) 大年,疊加5G云計算驅(qū)動顯卡、效勞器需求強勁,料將帶動PCB產(chǎn)業(yè)景氣上行.三臺股重點公司數(shù)據(jù)跟蹤中國臺灣 PCB上市公司方面,由于工廠大

14、局部位于大陸,隨著疫情逐漸緩解,工廠逐步復(fù)產(chǎn),4月PCB業(yè)務(wù)同比回 升,其中FPC公司營收合計 148.54億新臺 幣,同比+15.80% ;硬板公司合計營收 237.88億元,同比+13.04% ;載板 公司合 計營收123.08億新臺幣,同比 +16.89% ； PCB檢測設(shè)備供貨商實現(xiàn)營收 2.56億 新臺幣,同比+0.74%圖表26 FPC公司合計營收及增速情況fpc公司營收合計億新臺幣% % % % o o o O8 6 4 2% % % o o O四-2:3 2 2VOV載板公司合計營收及增速情況50寸 90002LT6L0Z996 L 00L96LO0999L0Z 8802 OT

15、ZOZ SOQECXJ ZT9L0CXJ ggoz 099ECM 60© 00 寸 0US5OJ 二4L0Z 904L0Z O4OZo O5板公司營收合計億新臺幣00000000005050505054332211868 8682 ZOQLOC 二,95沁 E995C ggEcsi 二4LCE 848 sgEz 二CN54 gLsCN 二O5A 8.05碩板ecu商營收合計億新臺幣yoy 亠,.-二匕?£淫JEF中國臺灣 PCB上游原料萬面,2021年4月上游原料公司共實現(xiàn)營業(yè)收入324.62億新臺幣,同比-11.11%,其中硬板CCL廠商實現(xiàn)營收314.91億新臺幣,同比

16、-11.47% ; FCCL廠商實現(xiàn)營收9.71億新臺幣,同比+2.63%.硬板 CCL廠 商中,聯(lián)茂和臺耀受益于5G基站高頻高速材料需求,營收保持高增長,聯(lián)茂4月實現(xiàn)營收24.30億新臺幣,同比+23.41% ;臺耀4月實現(xiàn)營收 18.74億新臺幣,同比 +24.31%.圖表30硬板CCL廠商合計營收及增速情況120%90%60%30%0%-30%-60%二、相對收益顯者,機構(gòu)持倉持續(xù)增加一市場表現(xiàn)分析2021年4月電子子行業(yè)中,漲幅最大的是半導(dǎo)體材料22.42%,跌幅最大的是顯板塊跑贏滬深300指數(shù)14.16個百分點,在電子子行業(yè)中排序 2/11 ,相對收益顯著.圖表3龍SW電子子行業(yè)20

17、21年4月I25% 222%重點個股表現(xiàn)方面,2021年4月漲幅前 3的個股分別是鵬鼎控股31.58% 、東山精密28.77% 、勝宏科技26.23%,滬電股份 2021年4月漲幅到達 13.43%, 跑贏滬深 300指數(shù).圖表旳重點個腔4月瀝跳福惜況35%31出表56重點金股公以持住市值占想市值比鋼惜況二機構(gòu)持倉電子板塊持續(xù)超配,2021年末公募基金在電子板塊配置比例到達11.03%,超配比例3.51%,2021年一季度末電子板塊配置比例到達11.03%,超配比例 3.51% ；其中2021年一季度末公募基金在PCB板塊配置比例到達 0.98%,超比例 0.24%,相較于2021年末有所增加

18、.圖表342021Q2-2021Q1公募電子板塊持倉比例情況2%* 0.61%0-68%072%033%0% _ r 18Q2 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1-一電子配世比例 f 超配比例重點個股方面,生益科技2021Q1公募持股比例環(huán)比增加最多+5.12% ,其次為滬電股份+1.22% ,除生益科技和滬電股份外,其他公司公募持股比例均出現(xiàn)不同程度下滑,其中東山精密下滑最大,環(huán)比減少8.56% o-一東血將密程克転技瀘電股橋一一図南電窺,生益科茲一-景旺電子7舶陽統(tǒng)股三估值分析截至2021年5月18日收盤,SW 電子市盈率PE-TTM 整體法,剔除負值為4

19、0.95, SW 印制電路板市盈率39.49倍.SW 電子市凈率 PB-MRQ 整體法,剔除負值為 4.19,SW印制電路板市凈率5.35倍.圖表37電子市盈率TTM 整體法,剔除負值情況2021/12021/12021/12021/12021/12021/1SW電子 SW印制電路板通信PCB公司PE、PB按總市值加權(quán),截至2021年5月18日收盤,通信 PCB市盈率 PE-TTM 為52.70,較 SW 印 制電路板市盈率高出13.21 ;通信 PCB 市凈率PB為12.36,較SW印制電路板市凈率高出7.01.從估值水位看,通信PCB板塊PE/PB估值處于歷史偏高水平,但考慮到行業(yè)景氣度仍

20、在高位,不考慮估值提升,業(yè)績增長確定性仍在,估值中樞有望維持高位.三、景氣展望：通信景氣延續(xù),醫(yī)療設(shè)備類增長強勁,靜待汽車和消費電子回暖從下游應(yīng)用看,通信板是唯一景氣度持續(xù)向好的領(lǐng)域,主要得益于5G根底設(shè)施建5G設(shè),5G基站建設(shè)從 2021年幵始,2021年持續(xù)放量,國內(nèi)在疫情后加速推進建設(shè),海外復(fù)工進度較慢,預(yù)計基站建設(shè)頂峰在21年出現(xiàn),根據(jù)過去3G/4G建設(shè)周期,我們預(yù)計5G基站建設(shè)頂峰在21-22年出現(xiàn).圖表41 PCB市場景氣晨塑2021-20232021f向上2 n r效勞器有望接力基站建設(shè),通信板景氣周期有望穿越5G建設(shè).2021Q4全球效勞器出貨量同比增長 31.75%至387.

21、8萬臺.根據(jù)IDC數(shù)據(jù),2021Q4相比前三季度 效勞器市場表現(xiàn)明顯增長,AI、混合云等新興應(yīng)用的采購需求更趨旺盛,適合上述應(yīng)用場景的機架式效勞器領(lǐng)跑四季度的增長,受此影響,2021年浪潮銷售額增長18.1%,市場份額達 到7%,是全球唯一保持兩位數(shù)增長的主流廠商.2021Q1全球PC出貨量 5324萬臺,同比-8.97%,隨著疫情趨緩,PC出貨量有望上升.疫情期間,遠程辦公、在線教育增長較快,對云計算需求拉動明顯.圖表42 全球效勞器當(dāng)季出貨量及增速45040%30%20%10%0%-10%企通過裁員縮減幵支.但從5月起,歐洲局部工廠陸續(xù)幵始復(fù)工,汽車板訂單略全球效勞器出貨呈刀臺2021Q1

22、全球智能 出貨量為2.76億臺,同比-11.70%,受疫情沖擊影響,2021年1-3月中國智能 出貨量同比-36.60%/-54.70%/-21.90% ,隨著疫情緩解,智能 出貨量幵始回暖,4月份出貨量到達4078.2萬臺,同比+17.20%,其中5G 出貨量到達1638.40萬臺,對智能 出貨量起到明顯的帶動作用.疫情在海外沖擊較大,智能 市場今年預(yù)計下滑,但5G 仍將呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性增長,疫情結(jié)束后智能 有望恢復(fù)增長態(tài)勢.汽車板市場陷入衰退,全球疫情擴散對汽車消費沖擊明顯,國內(nèi)率先復(fù)工,但汽車消費同比仍未轉(zhuǎn)正,經(jīng)濟恢復(fù)尚需時間,消費者對于耐用品消費信心缺乏.從生產(chǎn)端看,海外疫情尚未見到明顯拐點

23、,汽車工廠復(fù)工緩慢,需求低迷下,局部車有恢復(fù),展望全年,汽車銷量依然不容樂觀,但新能源車滲透率提升趨勢明顯,伴隨特斯拉持續(xù)降價,新能源車銷量有望率先轉(zhuǎn)正,對汽車板需求拉動積極.利率短期有影響,市場關(guān)心通信PCB龍頭企業(yè)凈利率能否超越19Q3水平受新冠疫情影響,醫(yī)療設(shè)備類需求一季度增長強勁,紅外測溫儀器、呼吸機等出貨增長較好,3月疫情在海外擴散后,國內(nèi)大量企業(yè)出口訂單顯著增長,預(yù)計二三季度防疫相關(guān)的醫(yī)療設(shè)備類器械仍將維持較快增速,從產(chǎn)業(yè)調(diào)研看,局部企業(yè)表示來自醫(yī)療設(shè)備類PCB訂單較好.四、通信 PCB的盈利水平探討2021年中報滬電股份業(yè)績超預(yù)期幵啟了通信板的景氣上行期,隨后深南電路業(yè)績增長加速

24、,5G驅(qū)動下的通信 PCB廠商紛紛進入盈利上行周期,凈利率提升顯著.目前行業(yè)上行周期已經(jīng)持續(xù)接近6個季度,市場高度關(guān)心當(dāng)前極好的盈利水平是否存在估值陷阱,也即目前超高的盈利水平是否會回歸自身和行業(yè)均值水平.特別是19年Q4基站版 本降級后,高端產(chǎn)品需求下降,平均單價下跌,主要公司毛圖表50深南滬電季度凈利率趨勢25.00%20.00%15.00%10.00%5.00% 0-00%18Q118C12 18Q3 18Q4 19Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1-一滬電股份 Y-深南電路要解決這一問題,我們需要復(fù)盤公司凈利率提升的原因,觀察這些根本邏輯是否發(fā)生改變.1、5G時代通信板由普通

25、板升級到高多層的高頻高速板,競爭廠商少,產(chǎn)品單價及盈利性提升.2、下游整體需求向好,產(chǎn)能稼動率提升,供需形勢緊張推動產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級,毛利率提升.本輪行業(yè)景氣是由5G建設(shè)拉動,供需格局是企業(yè)盈利水平的核心變量.需求側(cè)：在行業(yè)景氣展望中我們分析過,根據(jù)各國5G建設(shè)節(jié)奏和運營商資本幵支方案,5G基站需求有望在 21-22年見頂,但數(shù)據(jù)中央/效勞器等需求主要跟隨云計 算趨勢,數(shù)據(jù)流量是核心驅(qū)動,其周期性相對較弱.伴隨5G網(wǎng)絡(luò) 的完善,應(yīng)用層有望快速爆發(fā),相應(yīng)的效勞器數(shù)據(jù)處理需求會進入快速增長階段.目前已經(jīng)看到云計算在疫情催化下加速向上,結(jié)合基站側(cè)建設(shè)進度,需求側(cè)景氣能見度至少可以到2021年.關(guān)于基

26、站版本降級問題：2021年是5G建設(shè)元年,初代基站版本造價較高,性能指標尚處于進化階段,出于限制成本考慮,在滿足性能條件下需要降低不必要的高端原材料,因此PCB降級至普通多層板.展望后市,5G網(wǎng)絡(luò)最核心的特點是大帶寬和高速數(shù)據(jù)傳輸,基站是無線數(shù)據(jù)傳輸?shù)暮诵墓?jié)點,高速材料需求必然增加,從效勞器側(cè)可以得到驗證,主流架構(gòu)下的平臺逐步升級背板材料,高速材料等級和用量都在持續(xù)升級.未來基站版本有望逐漸定型,高多層 PCB應(yīng)用下降空間較小.考慮基站的絕對增量依然較大,20年5G基站數(shù)量較 19年有望增長 3-4倍,高多層高速PCB需求依然保持較快增長.供給側(cè)：高端通信板主力供給商為深南電路、滬電股份、生益電子三家,根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研反應(yīng)三家合計份額占比約70%.從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看,三家通信板以高多層為主,包括高頻高速板.就三家公司產(chǎn)能而言,目前看三家產(chǎn)能均有不同程度增長.深南電路目前有南通二期,已于20年3月投產(chǎn),規(guī)劃產(chǎn)能 58萬平/年,預(yù)計年產(chǎn)值15.1億.生益電子在建產(chǎn)能為江