建信純債債券基金簡(jiǎn)介課件

1、1建信建信純債純債債券基金簡(jiǎn)介債券基金簡(jiǎn)介2012年10月 2產(chǎn)品概要產(chǎn)品概要基金名稱(chēng)基金名稱(chēng)建信純債債券型證券投資基金基金代碼基金代碼A類(lèi)份額530021，C類(lèi)份額531021投資范圍投資范圍債券資產(chǎn)比例不低于資產(chǎn)凈值的80%；現(xiàn)金和一年期以?xún)?nèi)政府債券比例不低于資產(chǎn)凈值的5%；不直接在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)入股票、權(quán)證等權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)；不參與一級(jí)市場(chǎng)新股申購(gòu)和新股增發(fā)；不參與可轉(zhuǎn)債投資（分離交易可轉(zhuǎn)債除外）。投資理念投資理念在專(zhuān)業(yè)分工的基礎(chǔ)上，綜合發(fā)揮團(tuán)隊(duì)投資研究?jī)?yōu)勢(shì)，基于利率和信用的專(zhuān)業(yè)化分析，充分挖掘債券市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)，優(yōu)化組合管理，創(chuàng)造超額收益。 管理費(fèi)率管理費(fèi)率0.6%/年托管費(fèi)率托管費(fèi)率0.2%/

2、年3權(quán)益投資渠道不暢，債券市場(chǎng)迎合避險(xiǎn)需求權(quán)益投資渠道不暢，債券市場(chǎng)迎合避險(xiǎn)需求n 大環(huán)境大環(huán)境全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)疲軟，國(guó)內(nèi)通脹不斷抬升全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)疲軟，國(guó)內(nèi)通脹不斷抬升 中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)形勢(shì)惡化，盈利空間不足；中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)形勢(shì)惡化，盈利空間不足； 房地產(chǎn)市場(chǎng)房地產(chǎn)市場(chǎng)“史上最嚴(yán)調(diào)控史上最嚴(yán)調(diào)控”，投資渠道幾近封閉；，投資渠道幾近封閉； 股票資產(chǎn)估值風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)釋放，指數(shù)不斷下行，轉(zhuǎn)向趨勢(shì)不明朗。股票資產(chǎn)估值風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)釋放，指數(shù)不斷下行，轉(zhuǎn)向趨勢(shì)不明朗。n “虧錢(qián)效應(yīng)虧錢(qián)效應(yīng)”背景下背景下投資者避險(xiǎn)需求大增投資者避險(xiǎn)需求大增。 債券市場(chǎng)收益穩(wěn)定，成債券市場(chǎng)收益穩(wěn)定，成為抵御市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)為抵御市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的

3、主要手段。的主要手段。 4放松政策逐步推進(jìn)，債市長(zhǎng)期利好放松政策逐步推進(jìn)，債市長(zhǎng)期利好n 全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)仍然處于風(fēng)險(xiǎn)暴露之中，市場(chǎng)資金不斷向更為安全全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)仍然處于風(fēng)險(xiǎn)暴露之中，市場(chǎng)資金不斷向更為安全的債券市場(chǎng)聚集的趨勢(shì)仍未改變。的債券市場(chǎng)聚集的趨勢(shì)仍未改變。 n 隨著經(jīng)濟(jì)的持續(xù)下滑，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放松政策在逐步推進(jìn)。隨著經(jīng)濟(jì)的持續(xù)下滑，刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的放松政策在逐步推進(jìn)。 中央政府多次強(qiáng)調(diào)要將穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加重要的位置；中央政府多次強(qiáng)調(diào)要將穩(wěn)增長(zhǎng)放在更加重要的位置； 繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策，著力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，在優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)的同時(shí)繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策，著力擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求，在優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)的同時(shí)擴(kuò)大

4、有效投資，加大對(duì)國(guó)家重大項(xiàng)目建設(shè)的支持。擴(kuò)大有效投資，加大對(duì)國(guó)家重大項(xiàng)目建設(shè)的支持。n 貨幣政策明顯走向?qū)捤?，?duì)債市形成明顯利好。貨幣政策明顯走向?qū)捤?，?duì)債市形成明顯利好。 央行自去年四季度以來(lái)先后降準(zhǔn)降息，陸續(xù)放松流動(dòng)性和促進(jìn)信貸，后央行自去年四季度以來(lái)先后降準(zhǔn)降息，陸續(xù)放松流動(dòng)性和促進(jìn)信貸，后續(xù)政策放松的空間仍然巨大，市場(chǎng)資金價(jià)格將持續(xù)成下行趨勢(shì)，這對(duì)債續(xù)政策放松的空間仍然巨大，市場(chǎng)資金價(jià)格將持續(xù)成下行趨勢(shì)，這對(duì)債券市場(chǎng)形成明顯利好。券市場(chǎng)形成明顯利好。5純債型產(chǎn)品歷年收益率純債型產(chǎn)品歷年收益率年份年份20042004200520052006200620072007200820082009

5、20092010201020112011201220121-91-9月月純債基金純債基金年化收益率年化收益率-2.53%-2.53%8.92%8.92%15.67%15.67%17.78%17.78%8.00%8.00%4.73%4.73%8.14%8.14%-2.83%-2.83%5.27%5.27%非純債基金非純債基金年化收益率年化收益率-5.31%-5.31%12.19%12.19%32.89%32.89%35.83%35.83%-0.13%-0.13%5.83%5.83%6.36%6.36%-3.79%-3.79%5.96%5.96%n 由下表可知，除由下表可知，除2004年、年、20

6、11年外，純債基金均實(shí)現(xiàn)了年外，純債基金均實(shí)現(xiàn)了4.5%以上以上的正收益。的正收益。n 相比于非純債基金，在市場(chǎng)向好的時(shí)間里純債基金漲幅較低，但相比于非純債基金，在市場(chǎng)向好的時(shí)間里純債基金漲幅較低，但在市場(chǎng)較差的時(shí)間里純債基金可以有效地避免受到波動(dòng)性較大的在市場(chǎng)較差的時(shí)間里純債基金可以有效地避免受到波動(dòng)性較大的股票市場(chǎng)的影響，是理財(cái)?shù)闹匾Y產(chǎn)配置品種。股票市場(chǎng)的影響，是理財(cái)?shù)闹匾Y產(chǎn)配置品種。6建信純債基金的投資價(jià)值建信純債基金的投資價(jià)值n 專(zhuān)注債券投資，保持低風(fēng)險(xiǎn)特性專(zhuān)注債券投資，保持低風(fēng)險(xiǎn)特性 專(zhuān)注債市，規(guī)避權(quán)益市場(chǎng)對(duì)基金凈值產(chǎn)生扭曲；專(zhuān)注債市，規(guī)避權(quán)益市場(chǎng)對(duì)基金凈值產(chǎn)生扭曲； 不參與權(quán)益

7、投資，包括新股申購(gòu)和增發(fā)；不參與權(quán)益投資，包括新股申購(gòu)和增發(fā)； 和市場(chǎng)上大多數(shù)已有的純債基金不同，本基金甚至不參與可轉(zhuǎn)債投和市場(chǎng)上大多數(shù)已有的純債基金不同，本基金甚至不參與可轉(zhuǎn)債投資，債型純正；資，債型純正；n 精選低風(fēng)險(xiǎn)個(gè)券，抵御經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)精選低風(fēng)險(xiǎn)個(gè)券，抵御經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn) 整體上建信純債對(duì)個(gè)券的質(zhì)地要求較高，可盡最大可能規(guī)避經(jīng)濟(jì)下整體上建信純債對(duì)個(gè)券的質(zhì)地要求較高，可盡最大可能規(guī)避經(jīng)濟(jì)下滑背景下的信用風(fēng)險(xiǎn)和債券市場(chǎng)可能存在的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，贏得更為滑背景下的信用風(fēng)險(xiǎn)和債券市場(chǎng)可能存在的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，贏得更為安全的債市收益。安全的債市收益。7基金經(jīng)理基金經(jīng)理n 朱建華先生朱建華先生碩士。曾任中誠(chéng)信

8、國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限責(zé)任公司債券評(píng)級(jí)項(xiàng)目組長(zhǎng)，中碩士。曾任中誠(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限責(zé)任公司債券評(píng)級(jí)項(xiàng)目組長(zhǎng)，中誠(chéng)信證券評(píng)估有限公司公司評(píng)估部總經(jīng)理助理。誠(chéng)信證券評(píng)估有限公司公司評(píng)估部總經(jīng)理助理。2008年年8月起任國(guó)泰基金管月起任國(guó)泰基金管理有限公司高級(jí)研究員。理有限公司高級(jí)研究員。2011年年6月加入我公司，歷任高級(jí)研究員、基金經(jīng)月加入我公司，歷任高級(jí)研究員、基金經(jīng)理助理，建信雙周安心理財(cái)債券型基金基金經(jīng)理。具備理助理，建信雙周安心理財(cái)債券型基金基金經(jīng)理。具備8年以上債券評(píng)級(jí)及年以上債券評(píng)級(jí)及研究經(jīng)驗(yàn)，對(duì)債券市場(chǎng)認(rèn)知深刻。研究經(jīng)驗(yàn)，對(duì)債券市場(chǎng)認(rèn)知深刻。建信雙周安心理財(cái)債券基金成立以來(lái)，業(yè)績(jī)優(yōu)異，位

9、于行業(yè)同類(lèi)產(chǎn)品建信雙周安心理財(cái)債券基金成立以來(lái)，業(yè)績(jī)優(yōu)異，位于行業(yè)同類(lèi)產(chǎn)品前列，前三個(gè)運(yùn)作周期的收益率如下表：前列，前三個(gè)運(yùn)作周期的收益率如下表：運(yùn)作周期一運(yùn)作周期一（8.28-9.11）運(yùn)作周期二運(yùn)作周期二(9.12-9.25)運(yùn)作周期三運(yùn)作周期三(9.26-10.9)A類(lèi)份額類(lèi)份額3.027%3.129%3.877%B類(lèi)份額類(lèi)份額3.350%3.445%4.205%8基金經(jīng)理基金經(jīng)理n 黎穎芳女士黎穎芳女士碩士學(xué)位。碩士學(xué)位。 曾在大成基金管理公司金融工程部、規(guī)劃發(fā)展部任職。曾在大成基金管理公司金融工程部、規(guī)劃發(fā)展部任職。2005年年11月月加入建信基金管理公司研究部，歷任研究員、高級(jí)研究

10、員。曾任建信穩(wěn)定增利債券型加入建信基金管理公司研究部，歷任研究員、高級(jí)研究員。曾任建信穩(wěn)定增利債券型證券投資基金、建信保本混合型證券投資基金基金經(jīng)理。證券投資基金、建信保本混合型證券投資基金基金經(jīng)理。黎穎芳的歷史管理業(yè)績(jī)出色，其管理建信穩(wěn)定增利期間該基金實(shí)現(xiàn)投資收黎穎芳的歷史管理業(yè)績(jī)出色，其管理建信穩(wěn)定增利期間該基金實(shí)現(xiàn)投資收益益21.95%，大幅超越基準(zhǔn)（中國(guó)債券總指數(shù)），大幅超越基準(zhǔn)（中國(guó)債券總指數(shù)）17.91個(gè)百分點(diǎn)。個(gè)百分點(diǎn)。 9A、C兩類(lèi)份額，適合不同客戶(hù)兩類(lèi)份額，適合不同客戶(hù)份額類(lèi)別份額類(lèi)別A A類(lèi)類(lèi)C C類(lèi)類(lèi)認(rèn)認(rèn)/ /申購(gòu)費(fèi)率申購(gòu)費(fèi)率認(rèn)認(rèn)/ /申購(gòu)金額（申購(gòu)金額（M M）認(rèn)購(gòu)費(fèi)率

11、認(rèn)購(gòu)費(fèi)率申購(gòu)費(fèi)率申購(gòu)費(fèi)率認(rèn)認(rèn)/ /申購(gòu)費(fèi)率申購(gòu)費(fèi)率M100M100萬(wàn)元萬(wàn)元0.6%0.6%0.8%0.8%0 0100100萬(wàn)元萬(wàn)元M500M500萬(wàn)元萬(wàn)元0.4%0.4%0.5%0.5%M500M500萬(wàn)元萬(wàn)元10001000元元/ /筆筆10001000元元/ /筆筆贖回費(fèi)率贖回費(fèi)率持有期限（持有期限（N N）贖回費(fèi)率贖回費(fèi)率持有期限（持有期限（N N）贖回費(fèi)率贖回費(fèi)率N1N1年年0.1%0.1%N20N20天天0.3%0.3%1 1年年N2 N2 年年0.05%0.05%N20N20天天0 0N2 N2 年年0 0銷(xiāo)售服務(wù)費(fèi)銷(xiāo)售服務(wù)費(fèi)0 00.35%0.35%管理費(fèi)率管理費(fèi)率0.6%0.

12、6%托管費(fèi)率托管費(fèi)率0.2%0.2%10102012建信基金再獲建信基金再獲“金牛金牛”殊榮殊榮n 金?；皙?jiǎng)金?；皙?jiǎng)F2012年3月29日，公司榮獲中國(guó)證券報(bào)等機(jī)構(gòu)評(píng)選的“金?；鸸芾砉窘鹋；鸸芾砉尽豹?jiǎng)F建信穩(wěn)定增利建信穩(wěn)定增利榮獲“三年期債券型金牛基金三年期債券型金?；稹豹?jiǎng)F建信優(yōu)勢(shì)動(dòng)力建信優(yōu)勢(shì)動(dòng)力榮獲“2011年封閉式金牛基金年封閉式金?；稹豹?jiǎng)n 持續(xù)回報(bào)明星獎(jiǎng)持續(xù)回報(bào)明星獎(jiǎng)F2012年3月26日，公司榮獲證券時(shí)報(bào)等機(jī)構(gòu)評(píng)選的“三年持續(xù)回報(bào)明星基金公司獎(jiǎng)三年持續(xù)回報(bào)明星基金公司獎(jiǎng)”F建信核心精選建信核心精選、建信恒久價(jià)值建信恒久價(jià)值榮獲“三年持續(xù)回三年持續(xù)回報(bào)股票型明星基金獎(jiǎng)

13、報(bào)股票型明星基金獎(jiǎng)”n 金基金獎(jiǎng)金基金獎(jiǎng)F由上海證券報(bào)主辦的第九屆中國(guó)“金基金”獎(jiǎng)評(píng)選結(jié)果日前揭曉，建信基金建信基金榮獲“2011年度金基金年度金基金TOP公司獎(jiǎng)公司獎(jiǎng)”；F建信穩(wěn)定增利債券基金建信穩(wěn)定增利債券基金榮獲“三年期金基金三年期金基金債券基金獎(jiǎng)債券基金獎(jiǎng)”。1111固定收益投資：打造行業(yè)明星品牌固定收益投資：打造行業(yè)明星品牌n無(wú)論是衡量絕對(duì)收益還是相對(duì)收益，建信固定收益類(lèi)產(chǎn)品在行業(yè)內(nèi)的表現(xiàn)都是首屈無(wú)論是衡量絕對(duì)收益還是相對(duì)收益，建信固定收益類(lèi)產(chǎn)品在行業(yè)內(nèi)的表現(xiàn)都是首屈一指，為低風(fēng)險(xiǎn)偏好客戶(hù)提供了一指，為低風(fēng)險(xiǎn)偏好客戶(hù)提供了優(yōu)秀的流動(dòng)性管理工具。n6年來(lái)，建信固定收益類(lèi)產(chǎn)品的優(yōu)異表現(xiàn)為

14、建信贏得了多個(gè)金牛大獎(jiǎng)，打造起行業(yè)明年來(lái)，建信固定收益類(lèi)產(chǎn)品的優(yōu)異表現(xiàn)為建信贏得了多個(gè)金牛大獎(jiǎng)，打造起行業(yè)明星品牌，是業(yè)內(nèi)唯一蟬聯(lián)金牛債券基金公司稱(chēng)號(hào)的公司，建信的固定收益投資管理星品牌，是業(yè)內(nèi)唯一蟬聯(lián)金牛債券基金公司稱(chēng)號(hào)的公司，建信的固定收益投資管理能力也被權(quán)威機(jī)構(gòu)給予能力也被權(quán)威機(jī)構(gòu)給予五星評(píng)級(jí)。n與純債基金最為類(lèi)似的旗下一級(jí)債基建信穩(wěn)定增利，設(shè)立以來(lái)以與純債基金最為類(lèi)似的旗下一級(jí)債基建信穩(wěn)定增利，設(shè)立以來(lái)以39.80%的投資回報(bào)的投資回報(bào)在在55只同期可比一級(jí)債基中排名只同期可比一級(jí)債基中排名第一位第一位。名稱(chēng)名稱(chēng)投資類(lèi)型投資類(lèi)型設(shè)立時(shí)間設(shè)立時(shí)間設(shè)立以來(lái)設(shè)立以來(lái)20122012年年201

15、12011年年20102010年年20092009年年業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)排名排名業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)排名排名業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)排名排名業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)排名排名業(yè)績(jī)業(yè)績(jī)排名排名建信穩(wěn)定增利建信穩(wěn)定增利一級(jí)債基一級(jí)債基2008-06-252008-06-2539.8039.801/551/553.443.4489/10289/1020.800.8023/15723/1574.804.807/1417/1418.968.9611/8411/84建信收益增強(qiáng)建信收益增強(qiáng)A A二級(jí)債基二級(jí)債基2009-06-022009-06-0214.1014.1045/10645/1064.974.9745/11245/112-4.14 -4.14 94

16、/15794/1573.663.6614/14114/141建信收益增強(qiáng)建信收益增強(qiáng)C C二級(jí)債基二級(jí)債基2009-06-022009-06-0212.7012.7056/10656/1064.744.7449/11249/112-4.53 -4.53 100/157100/1573.493.4918/14118/141建信信用增強(qiáng)封閉建信信用增強(qiáng)封閉一級(jí)債基一級(jí)債基2011-09-092011-09-0910.53 10.53 9/689/686.90 6.90 22/8722/87數(shù)據(jù)來(lái)源：上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心，數(shù)據(jù)來(lái)源：上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心，WindWind資訊資訊 數(shù)據(jù)截止日期

17、：數(shù)據(jù)截止日期：20122012年年9 9月月4 4日日12n發(fā)行時(shí)間發(fā)行時(shí)間10月月17日日 11月月13日日1314債券市場(chǎng)基本觀點(diǎn)債券市場(chǎng)基本觀點(diǎn) 15n宏觀與政策宏觀與政策n市場(chǎng)回顧市場(chǎng)回顧n資金面分析資金面分析n息差分析息差分析n投資策略投資策略16經(jīng)濟(jì)：制造業(yè)投資可能是風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)經(jīng)濟(jì)：制造業(yè)投資可能是風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)n企業(yè)盈利企穩(wěn)的力量還不足；8月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速跌幅繼續(xù)放大，一方面是量?jī)r(jià)同比（工業(yè)生產(chǎn)與工業(yè)生產(chǎn)與PPI）仍繼續(xù)探底，另一方面毛利率以及利潤(rùn)率雖有所企穩(wěn)，但相比去年同期改善得仍較緩慢；n制造業(yè)訂單需求仍顯疲弱制造業(yè)訂單需求仍顯疲弱；9月中采PMI新訂單及新出口訂單指數(shù)雖有所回升，但

18、仍位于50下方，季調(diào)后來(lái)看，出口訂單雖有所企穩(wěn)，但整體訂單仍顯示回落，反映內(nèi)需訂單仍相對(duì)不足；n制造業(yè)產(chǎn)能集中投放期即將到來(lái)制造業(yè)產(chǎn)能集中投放期即將到來(lái)；2010年下半年制造業(yè)投資進(jìn)入高速增長(zhǎng)期，按照2-3年左右的設(shè)備投資周期，接下來(lái)可能迎來(lái)產(chǎn)能集中投放期；17經(jīng)濟(jì)：基建投資繼續(xù)畫(huà)餅充饑經(jīng)濟(jì)：基建投資繼續(xù)畫(huà)餅充饑n投資沖動(dòng)十足；發(fā)改委加快審批項(xiàng)目；地方版四萬(wàn)億；n資金來(lái)源存疑；預(yù)算內(nèi)資金，全口徑下在基建投資中占比在20-30之間，實(shí)際占比應(yīng)該還要小一些，去年下半年增速不到15，今年年初以來(lái)上升到25-30之間，與基建投資增速相關(guān)性高，最能代表政府拉投資的意愿；地方政府財(cái)力，土地財(cái)政模式下收入增

19、速下滑；銀行資金配套，針對(duì)平臺(tái)類(lèi)貸款的態(tài)度是在余額不增長(zhǎng)的前提下保證在建、續(xù)建項(xiàng)目的貸款發(fā)放，增量資金恐怕有限；債券和信托融資，這可能成為新的突破口，今年下半年以來(lái)企業(yè)債券融資在社會(huì)融資總量中的占比迅速提高，增量占比超過(guò)20，目前發(fā)債審批的制度逐步實(shí)現(xiàn)突破，后續(xù)發(fā)行速度有望繼續(xù)加快，此外信托資金也多是針對(duì)地方政府平臺(tái)類(lèi)項(xiàng)目；站在總量資金的角度來(lái)看，全社會(huì)融資總量增速并未出現(xiàn)快速增長(zhǎng)，這或許意味著短期內(nèi)地方政府的宏偉投資計(jì)劃無(wú)異于畫(huà)餅充饑，能期待的仍是溫和的邊際拉升作用；數(shù)據(jù)來(lái)源: W i nd資訊05-Q 406-Q 407-Q 408-Q 409-Q 410-Q 411-Q 405-Q 4社

20、會(huì)融資總量占比: 新增信托貸款: 累計(jì)值( 右軸)社會(huì)融資總量占比: 企業(yè)債券融資: 累計(jì)值45678910110123456718經(jīng)濟(jì)：消費(fèi)繼續(xù)維持平淡光景經(jīng)濟(jì)：消費(fèi)繼續(xù)維持平淡光景n政府消費(fèi)占比逐年上升，經(jīng)濟(jì)下滑背景下有利于起到穩(wěn)定器作用；GDP支出法構(gòu)成中，政府消費(fèi)在最終消費(fèi)支出的占比接近3成；n社銷(xiāo)口徑下的零售難有超預(yù)期表現(xiàn)；企業(yè)盈利惡化，居民收入增速放緩，零售實(shí)際增速難以進(jìn)一步提升；4季度通脹溫和反彈，零售名義增速有望受到支撐；數(shù)據(jù)來(lái)源: W i nd資訊19781983198819931998200320081978最終消費(fèi)支出構(gòu)成: 居民消費(fèi)支出(右軸)最終消費(fèi)支出構(gòu)成: 政府消

21、費(fèi)支出20212223242526272872737475767778798019經(jīng)濟(jì)：出口復(fù)蘇之路仍步履蹣跚經(jīng)濟(jì)：出口復(fù)蘇之路仍步履蹣跚n企穩(wěn)跡象有所顯現(xiàn)；中采PMI新出口訂單指數(shù)在季調(diào)后略有反彈；美國(guó)3季度經(jīng)濟(jì)指標(biāo)逐步改善，傳導(dǎo)時(shí)滯在1個(gè)季度左右；全球兩大央行實(shí)行無(wú)上限量化寬松，共同挽救經(jīng)濟(jì)陷于衰退的決心空前；n但前途仍充滿險(xiǎn)阻；美國(guó)面臨財(cái)政懸崖風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)目前對(duì)此態(tài)度一致樂(lè)觀，認(rèn)為兩黨最終能夠一致妥協(xié)，但政策的不確定性往往影響企業(yè)的預(yù)期，這可能為4季度需求帶來(lái)一絲陰霾的氣息；歐元區(qū)央行購(gòu)債計(jì)劃仍缺乏更詳細(xì)的操作細(xì)節(jié)，真正實(shí)施起來(lái)的程序可能是繁瑣的，可期待的效果是歐債危機(jī)進(jìn)一步惡化的概率明顯

22、降低，但對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的提振作用難以言明；20經(jīng)濟(jì)：工業(yè)生產(chǎn)延續(xù)低迷之態(tài)經(jīng)濟(jì)：工業(yè)生產(chǎn)延續(xù)低迷之態(tài)n環(huán)比有希望繼續(xù)改善，但幅度應(yīng)該不大；可能的證據(jù)來(lái)自于PMI指數(shù)中采購(gòu)指數(shù)和進(jìn)口指數(shù)已經(jīng)開(kāi)始低位回升，量?jī)r(jià)企穩(wěn)的態(tài)勢(shì)初步形成，原材料庫(kù)存水平已經(jīng)偏低，只要需求端企穩(wěn)，生產(chǎn)活動(dòng)便可能獲得支撐；n同比則有進(jìn)一步小幅回落的可能，主要是因?yàn)榧菊{(diào)后去年同期的環(huán)比基數(shù)相對(duì)較高；n9月高頻數(shù)據(jù)，發(fā)電量同比仍不太理想，粗鋼日均產(chǎn)量同比再度下滑，此外汽車(chē)生產(chǎn)值得關(guān)注，中日關(guān)系緊張，可能影響在華日企的生產(chǎn)活動(dòng)；21經(jīng)濟(jì)：庫(kù)存調(diào)整進(jìn)入下半場(chǎng)經(jīng)濟(jì)：庫(kù)存調(diào)整進(jìn)入下半場(chǎng)n短期看，原材料去庫(kù)存活動(dòng)似乎步入尾聲階段，價(jià)格企穩(wěn)是信號(hào)；

23、n產(chǎn)成品庫(kù)存水平已經(jīng)回到接近歷史均值的水平，價(jià)格見(jiàn)底意味著庫(kù)存高點(diǎn)已過(guò)，主動(dòng)去庫(kù)存活動(dòng)進(jìn)入下半場(chǎng)，而這一判定的前提是下游價(jià)格能夠確定企穩(wěn)，這決定著能否順利步入被動(dòng)去庫(kù)存階段；n從工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品數(shù)據(jù)來(lái)看，食品、紡織服裝等下游行業(yè)去庫(kù)存周期已經(jīng)走過(guò)大半，而采掘、鋼鐵、有色等中上游行業(yè)庫(kù)存調(diào)整尚不充分；22經(jīng)濟(jì)：短期研判經(jīng)濟(jì)：短期研判n 生產(chǎn)收縮、需求平淡的格局下，3季度GDP同比繼續(xù)回落是大概率事件；n 生產(chǎn)改善、需求企穩(wěn)的情景下，4季度GDP環(huán)比可能會(huì)有所改善，但實(shí)際仍處于較低水平，同比可能小幅回升，主要是去年基數(shù)較低；23經(jīng)濟(jì)：中長(zhǎng)期研判經(jīng)濟(jì)：中長(zhǎng)期研判n從經(jīng)濟(jì)的先行指標(biāo)看，生產(chǎn)加工機(jī)械的訂貨

24、量在去年底已經(jīng)出現(xiàn)下滑，且下降幅度超過(guò)08年，沒(méi)有回暖跡象，本次經(jīng)濟(jì)調(diào)整的力度有可能大于2008年。n中長(zhǎng)期看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在面對(duì)的主要問(wèn)題是去產(chǎn)能和去杠桿，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)將告別8時(shí)代，并將較長(zhǎng)時(shí)間處于L型筑底階段，制度紅利和人口紅利已經(jīng)消耗，增長(zhǎng)需要新的引擎，短期看轉(zhuǎn)型很難實(shí)現(xiàn)。24通脹：食品價(jià)格的季節(jié)性通脹：食品價(jià)格的季節(jié)性n主要體現(xiàn)在蔬菜和肉禽兩項(xiàng)食品上；n環(huán)比拉動(dòng)一般從12月至次年2月會(huì)比較明顯；蔬菜：今年8月上漲較多，9月重新回落，10月預(yù)計(jì)有所趨穩(wěn)，11月之后再拾升勢(shì)；豬肉：去年4季度的集中補(bǔ)欄保證短期供給無(wú)虞，飼料價(jià)格保持穩(wěn)定，豬糧比未顯著低于盈虧平衡點(diǎn)，趨勢(shì)上漲仍未到來(lái)；n同比拉動(dòng)則從

25、10月份開(kāi)始就可能有所體現(xiàn)，主要是基數(shù)原因；25通脹：輸入性通脹壓力通脹：輸入性通脹壓力n大宗商品和原油價(jià)格連續(xù)3個(gè)月上漲，通常領(lǐng)先PPI環(huán)比1-2個(gè)月；n可持續(xù)性存疑；QE3的支撐力量沒(méi)有那么強(qiáng)；與前兩次QE相比，繼續(xù)壓低長(zhǎng)端利率從而降低融資成本的空間更加有限，新增的貨幣難以通過(guò)銀行體系流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，貨幣傳導(dǎo)機(jī)制陷于失靈境地，這意味著經(jīng)濟(jì)基本面的改善可能是相當(dāng)有限的，缺乏基本面支撐的大宗商品價(jià)格將表現(xiàn)分化；國(guó)內(nèi)下游工業(yè)價(jià)格企穩(wěn)力量不足；這主要體現(xiàn)在國(guó)內(nèi)生產(chǎn)資料價(jià)格中的加工工業(yè)價(jià)格仍未開(kāi)始收斂，這將制約中上游補(bǔ)庫(kù)存的力度；26通脹：非食品價(jià)格的內(nèi)生性通脹：非食品價(jià)格的內(nèi)生性n非食品中最重要的影

26、響因子是居住價(jià)格，二者的相關(guān)性高達(dá)90以上，而居住價(jià)格又主要受水電燃料、建房裝修材料價(jià)格的影響，后兩者對(duì)PPI的變動(dòng)最為敏感；n因此我們可以看到，PPI與非食品價(jià)格的環(huán)比走勢(shì)相關(guān)度較高，大約是2-3個(gè)月左右的領(lǐng)先；n但與輸入性通脹壓力的傳導(dǎo)相比，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)景氣度是更為本質(zhì)的影響因子，經(jīng)濟(jì)基本面疲弱的背景下，無(wú)需夸大輸入性通脹帶來(lái)的影響；數(shù)據(jù)來(lái)源: W i nd資訊05-1206-1207-1208-1209-1210-1211-1205-12CPI : 非食品: 環(huán)比: 中心移動(dòng)平均值(右軸)PM I : 中心移動(dòng)平均值4244464850525456-0. 6-0. 5-0. 4-0. 3-0

27、. 2-0. 10. 00. 10. 20. 30. 427食品價(jià)格季節(jié)反彈，食品價(jià)格季節(jié)反彈，CPI同比底部回升同比底部回升 n8月份CPI食品環(huán)比將明顯超出季節(jié)性；根據(jù)統(tǒng)計(jì)局50城市食品高頻數(shù)據(jù)，8月以來(lái)，受天氣因素影響蔬菜價(jià)格漲幅明顯超出預(yù)期，雞蛋價(jià)格漲幅也較為明顯，肉類(lèi)和糧油價(jià)格漲幅則相對(duì)溫和，7月下旬至8月中旬食品價(jià)格加權(quán)環(huán)比上漲高達(dá)2.45，對(duì)應(yīng)CPI同比可能反彈至2.1左右的水平；n后續(xù)豬肉價(jià)格的反彈更多是季節(jié)性，而非趨勢(shì)性；可能的證據(jù)在于，其一，4月中旬豬糧比跌破盈虧平衡點(diǎn)后，下跌的速度并不快，絕對(duì)水平比2010年時(shí)要高，目前穩(wěn)定在5.7左右的水平，飼料價(jià)格方面以玉米為代表的價(jià)

28、格基本保持平穩(wěn)，國(guó)家及時(shí)進(jìn)行收儲(chǔ)，也抑制了補(bǔ)欄減少的速度；其二，從目前生豬存欄和母豬存欄的情況來(lái)看，絕對(duì)水平仍位于相對(duì)高位，去年四季度的補(bǔ)欄高峰意味著今年4季度的生豬供給無(wú)憂；n季調(diào)后，趨勢(shì)項(xiàng)環(huán)比今年以來(lái)先升后降，目前已連續(xù)4個(gè)月回落，且低于歷史平均水平，這意味著后續(xù)CPI同比反彈的力量相對(duì)較弱；28下半年通脹底部抬升尚不足慮下半年通脹底部抬升尚不足慮nCPICPI季調(diào)后趨勢(shì)項(xiàng)環(huán)比連續(xù)季調(diào)后趨勢(shì)項(xiàng)環(huán)比連續(xù)4 4個(gè)月回升后開(kāi)始回落，其大概領(lǐng)先個(gè)月回升后開(kāi)始回落，其大概領(lǐng)先CPICPI同比約同比約9 9個(gè)月左個(gè)月左右，因此右，因此CPICPI同比同比3 3季度見(jiàn)底后溫和抬升的概率較大；季度見(jiàn)底后溫

29、和抬升的概率較大；n但考慮到生產(chǎn)資料持續(xù)陷于通縮所帶來(lái)的滯后傳導(dǎo)影響，非食品通脹的壓力難以但考慮到生產(chǎn)資料持續(xù)陷于通縮所帶來(lái)的滯后傳導(dǎo)影響，非食品通脹的壓力難以構(gòu)成威脅，同時(shí)食品部分來(lái)自豬肉價(jià)格的隱憂在存欄相對(duì)充裕的情況下也不必過(guò)構(gòu)成威脅，同時(shí)食品部分來(lái)自豬肉價(jià)格的隱憂在存欄相對(duì)充裕的情況下也不必過(guò)分擔(dān)心；分擔(dān)心；n初步預(yù)計(jì)初步預(yù)計(jì)3 3季度季度CPICPI同比介于同比介于1.5-21.5-2之間，之間，4 4季度溫和反彈至季度溫和反彈至2.52.5左右；左右；29通脹：研判通脹：研判n9月受蔬菜價(jià)格重新回落的影響，CPI同比預(yù)計(jì)暫緩升勢(shì)，維持在2%左右的水平；n10月后受基數(shù)因素的影響，CP

30、I同比或重拾溫和回升的勢(shì)頭，年底時(shí)預(yù)計(jì)達(dá)到2.7%左右的水平；n季調(diào)后季調(diào)后CPI趨勢(shì)項(xiàng)環(huán)比領(lǐng)先趨勢(shì)項(xiàng)環(huán)比領(lǐng)先CPI同比約同比約9個(gè)月左右，去年個(gè)月左右，去年12月和今年月和今年6月曾兩度見(jiàn)底，目前的月曾兩度見(jiàn)底，目前的水平仍位于歷史低位，預(yù)示未來(lái)半年內(nèi)水平仍位于歷史低位，預(yù)示未來(lái)半年內(nèi)CPI同比面臨反復(fù)的過(guò)程，程度尚屬溫和同比面臨反復(fù)的過(guò)程，程度尚屬溫和；n明年來(lái)看，翹尾因素可能與今年平均水平相差不多，更多需要關(guān)注新漲價(jià)因素方面是否面臨明年來(lái)看，翹尾因素可能與今年平均水平相差不多，更多需要關(guān)注新漲價(jià)因素方面是否面臨超預(yù)期的因素超預(yù)期的因素；以歷史平均環(huán)比水平來(lái)測(cè)算，對(duì)應(yīng)明年的CPI同比水平僅

31、溫和上升；30貨幣：貨幣：M1與與M2增速雙回落增速雙回落n 8月M2余額同比增長(zhǎng)13.5%，增幅比上月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，M1余額同比增長(zhǎng)4.5%，增幅比上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)；這與存款增速下滑有關(guān)，考慮到貸款增速是小幅回升的，可能是外匯占款增速進(jìn)一步下滑所導(dǎo)致的，去年同期外匯占款新增較多；n 活期存款增速小幅回落0.1個(gè)百分點(diǎn)至3.5，繼續(xù)維持低迷，反映企業(yè)活力仍未改善；31貨幣：貸款結(jié)構(gòu)略有改善，但主要來(lái)自居民中長(zhǎng)貸貨幣：貸款結(jié)構(gòu)略有改善，但主要來(lái)自居民中長(zhǎng)貸n8月新增貸款7039億元，同比多增1555億元，增速小幅回升0.1個(gè)百分點(diǎn)至16.1，高于此前市場(chǎng)預(yù)期，其中短貸、票據(jù)、長(zhǎng)貸分別

32、為2669、1314、2860億元；接下來(lái)幾個(gè)月如果月均5000億元左右，則全年大概新增8萬(wàn)億，如果月均6000億元左右，則全年新增約8.5萬(wàn)億，兩種情景假設(shè)下，貸款增速都難以進(jìn)一步回升；n中長(zhǎng)期貸款占比略有回升，由上月38.88回升至40.63%，其中企業(yè)中長(zhǎng)期貸款占比變動(dòng)不大，由上月17.03小幅上行至17.09，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款增速仍保持低位，居民中長(zhǎng)期貸款占比則有所提升，由上月21.85%上行至23.54，應(yīng)該是得益于房地產(chǎn)銷(xiāo)售回暖的帶動(dòng)，與房地產(chǎn)投資到位資金中個(gè)人按揭貸款增速的回升相一致；32n宏觀與政策宏觀與政策n市場(chǎng)回顧市場(chǎng)回顧n資金面分析資金面分析n息差分析息差分析n投資策略投資

33、策略33今年債券市場(chǎng)回顧今年債券市場(chǎng)回顧n今年以來(lái)受貨幣政策轉(zhuǎn)向、通脹下行、經(jīng)濟(jì)下滑以及今年以來(lái)受貨幣政策轉(zhuǎn)向、通脹下行、經(jīng)濟(jì)下滑以及之前債券超調(diào)的影響，債券市場(chǎng)整體表現(xiàn)優(yōu)異，信用之前債券超調(diào)的影響，債券市場(chǎng)整體表現(xiàn)優(yōu)異，信用債表現(xiàn)好于利率債債表現(xiàn)好于利率債n目前債券市場(chǎng)已進(jìn)入盤(pán)整格局，整體估值水平處于合目前債券市場(chǎng)已進(jìn)入盤(pán)整格局，整體估值水平處于合理狀態(tài)，部分品種仍有估值優(yōu)勢(shì)，持有票息收益依然理狀態(tài)，部分品種仍有估值優(yōu)勢(shì)，持有票息收益依然可觀可觀34今年債券市場(chǎng)回顧今年債券市場(chǎng)回顧n在降準(zhǔn)以及資金面寬松的預(yù)期下，上半年回購(gòu)利率一在降準(zhǔn)以及資金面寬松的預(yù)期下，上半年回購(gòu)利率一路下行并于路下行并

34、于5月底到達(dá)低點(diǎn)。月底到達(dá)低點(diǎn)。n下半年降準(zhǔn)預(yù)期的落空，資金面出現(xiàn)階段性擾動(dòng)，下半年降準(zhǔn)預(yù)期的落空，資金面出現(xiàn)階段性擾動(dòng)，7天回購(gòu)整體維持在天回購(gòu)整體維持在3.5左右的水平，資金維持略緊的左右的水平，資金維持略緊的平衡平衡35今年債券市場(chǎng)回顧今年債券市場(chǎng)回顧n低等級(jí)信用債表現(xiàn)搶眼，信用息差持續(xù)回落低等級(jí)信用債表現(xiàn)搶眼，信用息差持續(xù)回落n由于目前資金成本依然較高，不僅限制了利率產(chǎn)品的進(jìn)一步回由于目前資金成本依然較高，不僅限制了利率產(chǎn)品的進(jìn)一步回落，較大的供給、機(jī)構(gòu)的獲利回吐也使信用債的交易價(jià)值不如落，較大的供給、機(jī)構(gòu)的獲利回吐也使信用債的交易價(jià)值不如年初降低，但配置價(jià)值依然明顯。年初降低，但配置

35、價(jià)值依然明顯。36今年債券市場(chǎng)回顧今年債券市場(chǎng)回顧n若從央票的走勢(shì)看，市場(chǎng)已經(jīng)反應(yīng)降息預(yù)期若從央票的走勢(shì)看，市場(chǎng)已經(jīng)反應(yīng)降息預(yù)期n十年期國(guó)債的收益率目前在一年定存之上，市場(chǎng)降息預(yù)期較前十年期國(guó)債的收益率目前在一年定存之上，市場(chǎng)降息預(yù)期較前期明顯減弱。期明顯減弱。37n宏觀與政策宏觀與政策n市場(chǎng)回顧市場(chǎng)回顧n資金面分析資金面分析n息差分析息差分析n投資策略投資策略38資金面分析資金面分析n資金面是影響債市的最核心因素之一。資金面是影響債市的最核心因素之一。n從貨幣政策看，年初以來(lái)政策預(yù)期的改變所主導(dǎo)的資金面相對(duì)寬松加從貨幣政策看，年初以來(lái)政策預(yù)期的改變所主導(dǎo)的資金面相對(duì)寬松加之估值優(yōu)勢(shì)推動(dòng)了信用

36、債的一波牛市，但從近兩個(gè)月的情況看，降準(zhǔn)之估值優(yōu)勢(shì)推動(dòng)了信用債的一波牛市，但從近兩個(gè)月的情況看，降準(zhǔn)預(yù)期的落空導(dǎo)致資金面的寬松程度弱于預(yù)期，目前的實(shí)際市場(chǎng)資金面預(yù)期的落空導(dǎo)致資金面的寬松程度弱于預(yù)期，目前的實(shí)際市場(chǎng)資金面較多受逆回購(gòu)操作的影響，呈現(xiàn)弱平衡的狀況。較多受逆回購(gòu)操作的影響，呈現(xiàn)弱平衡的狀況。n美元升值、外需疲軟等背景下，今年新增外匯占款將持續(xù)維持低位使美元升值、外需疲軟等背景下，今年新增外匯占款將持續(xù)維持低位使近期資金面承壓。近期資金面承壓。n8月和月和10月仍將是財(cái)政存款上繳高峰月仍將是財(cái)政存款上繳高峰 。 n從銀行間新增資金與資金變化看，若不降準(zhǔn)，回購(gòu)利率難以實(shí)質(zhì)性降從銀行間新

37、增資金與資金變化看，若不降準(zhǔn)，回購(gòu)利率難以實(shí)質(zhì)性降低，但下半年回購(gòu)利率較大跳升的概率也在降低。低，但下半年回購(gòu)利率較大跳升的概率也在降低。n預(yù)計(jì)到年底資金面超預(yù)期的緊張不會(huì)出現(xiàn)，預(yù)計(jì)到年底資金面超預(yù)期的緊張不會(huì)出現(xiàn)，9月份預(yù)計(jì)央行仍將滾動(dòng)逆月份預(yù)計(jì)央行仍將滾動(dòng)逆回購(gòu)，應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注回購(gòu)，應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注10月份的資金面情況。月份的資金面情況。n接下來(lái)資金面對(duì)債市總體不會(huì)成為掣肘。接下來(lái)資金面對(duì)債市總體不會(huì)成為掣肘。39未來(lái)資金面預(yù)測(cè)未來(lái)資金面預(yù)測(cè)n銀行月度新增指標(biāo)累計(jì)值與回購(gòu)利率有很強(qiáng)的相關(guān)性銀行月度新增指標(biāo)累計(jì)值與回購(gòu)利率有很強(qiáng)的相關(guān)性，6月份以來(lái)降準(zhǔn)預(yù)期的落空，銀行間資金總體呈現(xiàn)月份以來(lái)降準(zhǔn)預(yù)期的落

38、空，銀行間資金總體呈現(xiàn)凈流出，年底前資金面將總體趨于穩(wěn)定。凈流出，年底前資金面將總體趨于穩(wěn)定。40未來(lái)資金面分析未來(lái)資金面分析公開(kāi)市場(chǎng)公開(kāi)市場(chǎng)n長(zhǎng)期看，新增外匯占款的減少，公開(kāi)市場(chǎng)到期量的下降是長(zhǎng)期趨長(zhǎng)期看，新增外匯占款的減少，公開(kāi)市場(chǎng)到期量的下降是長(zhǎng)期趨勢(shì)，央行的操作思路已經(jīng)開(kāi)始轉(zhuǎn)向。勢(shì)，央行的操作思路已經(jīng)開(kāi)始轉(zhuǎn)向。n逆回購(gòu)已經(jīng)成為央行未來(lái)一段時(shí)間公開(kāi)市場(chǎng)調(diào)控的主要手段，并逆回購(gòu)已經(jīng)成為央行未來(lái)一段時(shí)間公開(kāi)市場(chǎng)調(diào)控的主要手段，并有替代準(zhǔn)備金之勢(shì)。有替代準(zhǔn)備金之勢(shì)。41未來(lái)資金面分析未來(lái)資金面分析財(cái)政存款財(cái)政存款n從財(cái)政存款的歷史變化數(shù)據(jù)看，從財(cái)政存款的歷史變化數(shù)據(jù)看，7、8、10月份是上繳財(cái)

39、政存款的月份是上繳財(cái)政存款的凈回流月份，到年底前初步預(yù)計(jì)凈回流月份，到年底前初步預(yù)計(jì)10月份月份3500億元左右財(cái)政存款億元左右財(cái)政存款上繳，其余月份凈投放。上繳，其余月份凈投放。42未來(lái)資金面分析未來(lái)資金面分析外匯占款外匯占款n8月外匯占款減少月外匯占款減少174億元，扣除順差和億元，扣除順差和FDI后，估算后，估算“熱錢(qián)熱錢(qián)”流流出出2393億元左右，連續(xù)五個(gè)月流出；億元左右，連續(xù)五個(gè)月流出；n長(zhǎng)期看，在經(jīng)濟(jì)沒(méi)有找到新的增長(zhǎng)引擎資產(chǎn)回報(bào)下降的背景下，長(zhǎng)期看，在經(jīng)濟(jì)沒(méi)有找到新的增長(zhǎng)引擎資產(chǎn)回報(bào)下降的背景下，人民幣存在貶值預(yù)期下，央行有必要通過(guò)降準(zhǔn)對(duì)沖外匯占款的減人民幣存在貶值預(yù)期下，央行有必

40、要通過(guò)降準(zhǔn)對(duì)沖外匯占款的減少少43未來(lái)資金面預(yù)測(cè)未來(lái)資金面預(yù)測(cè)超出率超出率n6月末銀行超儲(chǔ)率在月末銀行超儲(chǔ)率在2.1%，預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月銀行超儲(chǔ)率總體維，預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月銀行超儲(chǔ)率總體維持在持在1.5%以上的水平，短期內(nèi)銀行體系資金面將維持穩(wěn)定。以上的水平，短期內(nèi)銀行體系資金面將維持穩(wěn)定。銀行超儲(chǔ)率的預(yù)測(cè)銀行超儲(chǔ)率的預(yù)測(cè)44未來(lái)資金面預(yù)測(cè)未來(lái)資金面預(yù)測(cè)有關(guān)資金有關(guān)資金面的測(cè)算面的測(cè)算(無(wú)降準(zhǔn)、無(wú)降準(zhǔn)、滾動(dòng)逆回滾動(dòng)逆回購(gòu)購(gòu))有關(guān)資金有關(guān)資金面的測(cè)算面的測(cè)算(無(wú)降準(zhǔn)、無(wú)降準(zhǔn)、無(wú)滾動(dòng)逆無(wú)滾動(dòng)逆回購(gòu)回購(gòu))公開(kāi)市場(chǎng)操作新增外匯占款新增財(cái)政存款現(xiàn)金增加存款準(zhǔn)備金變動(dòng)折算后新增貸款新增資新增資金金累計(jì)資累計(jì)資金

41、金5月-440234.312652 -1160 -4332 1924 710 12001 6月2940490.85-2360 245 0 2266 3280 15282 7月840-38.24274 421 0 1324 -5217 10064 8月3440-174.34406 530 0 1725 605 10669 9月E4060200-2423 1724 0 1481 3478 14147 10月E3902003453 -574 0 711 -3000 11146 11月E1020200-1010 897 0 1198 134 11281 12月E1180200-11117 3881 0

42、 1272 7345 18626 公開(kāi)市場(chǎng)操作新增外匯占款新增財(cái)政存款現(xiàn)金增加存款準(zhǔn)備金變動(dòng)折算后新增貸款新增資新增資金金累計(jì)資累計(jì)資金金5月-440234.312652 -1160 -4332 1924 710 12001 6月2940490.85-2360 245 0 2266 3280 15282 7月840-38.24274 421 0 1324 -5217 10064 8月E3440-174.34406 530 0 1725 605 10669 9月E4060200-2423 1724 0 1481 3478 14147 10月E-61102003453 -574 0 711 -95

43、00 4646 11月E1020200-1010 897 0 1198 134 4781 12月E1180200-11117 3881 0 1272 7345 12126 45未來(lái)資金面預(yù)測(cè)未來(lái)資金面預(yù)測(cè)n資金面過(guò)分寬松的年代已經(jīng)過(guò)去，長(zhǎng)期看大趨勢(shì)應(yīng)該是收緊流動(dòng)性。資金面過(guò)分寬松的年代已經(jīng)過(guò)去，長(zhǎng)期看大趨勢(shì)應(yīng)該是收緊流動(dòng)性。n從從05年以來(lái)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前銀行間累計(jì)資金在年以來(lái)的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前銀行間累計(jì)資金在1萬(wàn)億左右水平。預(yù)計(jì)萬(wàn)億左右水平。預(yù)計(jì)年內(nèi)資金面維持平衡，資金面狀況好于前幾月，短期看資金面不會(huì)成年內(nèi)資金面維持平衡，資金面狀況好于前幾月，短期看資金面不會(huì)成為掣肘。為掣肘。n今年今年7月

44、份是下半年以來(lái)當(dāng)月資金流出最多的月份，之前預(yù)期的月份是下半年以來(lái)當(dāng)月資金流出最多的月份，之前預(yù)期的7月份月份降準(zhǔn)由逆回購(gòu)代替。降準(zhǔn)由逆回購(gòu)代替。n未來(lái)將有約近未來(lái)將有約近6500億元的逆回購(gòu)到期。繼續(xù)滾動(dòng)操作的可能性大。億元的逆回購(gòu)到期。繼續(xù)滾動(dòng)操作的可能性大。n外匯占款未來(lái)將長(zhǎng)期維持低位甚至出現(xiàn)負(fù)值，逆回購(gòu)不能代替降準(zhǔn)，外匯占款未來(lái)將長(zhǎng)期維持低位甚至出現(xiàn)負(fù)值，逆回購(gòu)不能代替降準(zhǔn)，未來(lái)降準(zhǔn)預(yù)期仍很大。未來(lái)降準(zhǔn)預(yù)期仍很大。n經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，維持相對(duì)寬松的貨幣政策將是央行調(diào)控的基本經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，維持相對(duì)寬松的貨幣政策將是央行調(diào)控的基本方向，資金面雖難以極度寬松但也不會(huì)很緊，對(duì)債市有利。方

45、向，資金面雖難以極度寬松但也不會(huì)很緊，對(duì)債市有利。46n宏觀與政策宏觀與政策n市場(chǎng)回顧市場(chǎng)回顧n資金面分析資金面分析n息差分析息差分析n投資策略投資策略47息差分析息差分析信用息差信用息差n政策債以及信用債（特別是中低等級(jí)信用債）仍有明顯的息差優(yōu)勢(shì)，政策債以及信用債（特別是中低等級(jí)信用債）仍有明顯的息差優(yōu)勢(shì)，信用債的絕對(duì)收益目前已經(jīng)接近一季度。信用債的絕對(duì)收益目前已經(jīng)接近一季度。n中票品種中中票品種中5、7年中票優(yōu)勢(shì)明顯；企業(yè)債中，以城投為代表的年中票優(yōu)勢(shì)明顯；企業(yè)債中，以城投為代表的2類(lèi)曲線類(lèi)曲線都具有優(yōu)勢(shì)，其中都具有優(yōu)勢(shì)，其中AA(2)品種基本處于歷史的接近品種基本處于歷史的接近80%分位

46、。分位。n1年期短融各級(jí)別信用息差均在歷史年期短融各級(jí)別信用息差均在歷史80%分位水平。分位水平。48息差分析息差分析信用息差信用息差49息差分析息差分析期限息差期限息差n從期限息差看，雖然今年以來(lái)陡峭化趨勢(shì)很明顯，但從期限息差看，雖然今年以來(lái)陡峭化趨勢(shì)很明顯，但相對(duì)歷史中位值水平依然偏扁平化，信用債尤為明顯相對(duì)歷史中位值水平依然偏扁平化，信用債尤為明顯。n較平的曲線主要是資金成本所致。較平的曲線主要是資金成本所致。n企業(yè)債方面，短期限以及低等級(jí)品種曲線相對(duì)偏陡峭企業(yè)債方面，短期限以及低等級(jí)品種曲線相對(duì)偏陡峭。n中票情況與企業(yè)債類(lèi)似，低等級(jí)更加相對(duì)陡峭化，顯中票情況與企業(yè)債類(lèi)似，低等級(jí)更加相對(duì)

47、陡峭化，顯示之前市場(chǎng)對(duì)中高等級(jí)的追逐。示之前市場(chǎng)對(duì)中高等級(jí)的追逐。n利率產(chǎn)品的陡峭化程度要超過(guò)信用債，其中國(guó)債依然利率產(chǎn)品的陡峭化程度要超過(guò)信用債，其中國(guó)債依然偏平、政策債基本與歷史情況接近。偏平、政策債基本與歷史情況接近。n鑒于對(duì)資金狀況擔(dān)憂程度的減弱，從期限息差的角度鑒于對(duì)資金狀況擔(dān)憂程度的減弱，從期限息差的角度看部分中低等級(jí)長(zhǎng)期限品種和超看部分中低等級(jí)長(zhǎng)期限品種和超AAA的長(zhǎng)期限中票值的長(zhǎng)期限中票值得關(guān)注。得關(guān)注。50息差分析息差分析期限息差期限息差企業(yè)債期限息差統(tǒng)計(jì)企業(yè)債期限息差統(tǒng)計(jì)AAA(2)AA+(2)AA(2)息差值日期偏離息差值日期偏離息差值日期偏離3-1年年最大值153.54

48、 2009-10-15-26.25 154.54 2009-10-15-27.30 153.54 2009-10-15-26.82 最小值-14.19 2011-12-26-8.19 2011-8-1-5.58 2011-9-8中位值58.55 69.60 81.12 最新值32.30 分位值22%42.30 分位值22%54.30 分位值25%5-1年年最大值219.29 2009-10-14-46.80 230.29 2009-10-14-45.66 252.29 2009-10-14-44.36 最小值-8.80 2011-12-26-1.80 2011-12-2610.11 2008-

49、10-20中位值107.93 125.79 144.49 最新值61.13 分位值22%80.13 分位值24%100.13 分位值28%7-1年年最大值272.92 2009-5-18-47.69 280.92 2009-5-18-45.05 302.29 2009-10-14-42.45 最小值5.18 2012-1-181.03 2011-12-2616.03 2011-12-26中位值134.53 155.89 177.29 最新值86.84 分位值25%110.84 分位值27%134.84 分位值30%51息差分析息差分析期限息差期限息差中票期限息差統(tǒng)計(jì)中票期限息差統(tǒng)計(jì)AAAAA+

50、AA息差值日期偏離息差值日期偏離息差值日期偏離3-1年年最大值157.95 2009-10-15-29.17 186.64 2009-3-4-32.17 215.64 2009-3-4-29.69 最小值-31.47 2008-10-10-21.47 2008-10-10-22.95 2011-8-31中位值55.29 65.29 76.81 最新值26.12 分位值18%33.12 分位值20%47.12 分位值22%5-1年年最大值222.36 2009-10-15-36.89 247.58 2009-3-5-37.07 276.58 2009-3-5-25.80 最小值-22.26 20

51、08-10-9-10.90 2011-12-23-5.14 2011-9-6中位值95.68 109.86 126.59 最新值58.79 分位值21%72.79 分位值23%100.79 分位值35%7-1年年最大值282.85 2009-3-9-62.55 191.97 2012-6-11-17.35 最小值3.09 2012-1-182.60 2011-12-22中位值146.22 124.02 最新值83.67 分位值23%106.67 分位值39%10-1年年最大值178.09 2012-6-810.05 最小值18.47 2011-12-22中位值86.15 52n宏觀與政策宏觀與

52、政策n市場(chǎng)回顧市場(chǎng)回顧n資金面分析資金面分析n息差分析息差分析n投資策略投資策略53投資策略投資策略n債市已進(jìn)入震蕩階段，收益率暫時(shí)不存在大規(guī)模上行的基礎(chǔ)，持有票債市已進(jìn)入震蕩階段，收益率暫時(shí)不存在大規(guī)模上行的基礎(chǔ)，持有票息選擇個(gè)券、適當(dāng)運(yùn)用杠桿顯得尤為重要。息選擇個(gè)券、適當(dāng)運(yùn)用杠桿顯得尤為重要。n宏觀環(huán)境整體對(duì)債市有利，經(jīng)濟(jì)將處于長(zhǎng)期的宏觀環(huán)境整體對(duì)債市有利，經(jīng)濟(jì)將處于長(zhǎng)期的“L”型筑底階段型筑底階段;n短期通脹在年底有抬頭趨勢(shì)，明年通脹將前高后低，通脹高點(diǎn)在一季短期通脹在年底有抬頭趨勢(shì)，明年通脹將前高后低，通脹高點(diǎn)在一季度，預(yù)計(jì)超度，預(yù)計(jì)超3%，中期通脹不必太擔(dān)憂，但應(yīng)關(guān)注短期數(shù)據(jù)對(duì)債市的

53、擾，中期通脹不必太擔(dān)憂，但應(yīng)關(guān)注短期數(shù)據(jù)對(duì)債市的擾動(dòng)；動(dòng)；n貨幣政策將維持中性，未來(lái)資金面不會(huì)有大的擾動(dòng)，單純的逆回購(gòu)不貨幣政策將維持中性，未來(lái)資金面不會(huì)有大的擾動(dòng)，單純的逆回購(gòu)不是長(zhǎng)期有效的手段，仍有必要通過(guò)降準(zhǔn)對(duì)沖外匯占款的減少；是長(zhǎng)期有效的手段，仍有必要通過(guò)降準(zhǔn)對(duì)沖外匯占款的減少；n受資金成本和短期通脹擔(dān)憂的影響，現(xiàn)在不是利率產(chǎn)品建倉(cāng)的最佳時(shí)受資金成本和短期通脹擔(dān)憂的影響，現(xiàn)在不是利率產(chǎn)品建倉(cāng)的最佳時(shí)機(jī)，但應(yīng)密切關(guān)注利率債超調(diào)所帶來(lái)的交易型機(jī)會(huì)；機(jī)，但應(yīng)密切關(guān)注利率債超調(diào)所帶來(lái)的交易型機(jī)會(huì)；n信用債整體估值仍有優(yōu)勢(shì)，特別是中低等級(jí)信用債優(yōu)勢(shì)明顯，絕對(duì)收信用債整體估值仍有優(yōu)勢(shì)，特別是中低等

54、級(jí)信用債優(yōu)勢(shì)明顯，絕對(duì)收益已經(jīng)接近年初水平，部分品種已經(jīng)具備配置價(jià)值；益已經(jīng)接近年初水平，部分品種已經(jīng)具備配置價(jià)值；n降準(zhǔn)空間依然較大，按照機(jī)構(gòu)信用債先配置先受益的經(jīng)驗(yàn)，時(shí)間上看降準(zhǔn)空間依然較大，按照機(jī)構(gòu)信用債先配置先受益的經(jīng)驗(yàn)，時(shí)間上看四季度末和一季度初將是信用債建倉(cāng)的較好時(shí)點(diǎn)；四季度末和一季度初將是信用債建倉(cāng)的較好時(shí)點(diǎn)；54投資策略投資策略值得關(guān)注的因素值得關(guān)注的因素n宏觀政策的變化。我們認(rèn)為大規(guī)模的刺激暫時(shí)不太可能，經(jīng)濟(jì)宏觀政策的變化。我們認(rèn)為大規(guī)模的刺激暫時(shí)不太可能，經(jīng)濟(jì)的最大問(wèn)題是去產(chǎn)能和去杠桿，但應(yīng)防止意外的經(jīng)濟(jì)刺激政策的最大問(wèn)題是去產(chǎn)能和去杠桿，但應(yīng)防止意外的經(jīng)濟(jì)刺激政策的出臺(tái)；的出臺(tái)；n通脹的超預(yù)期；通脹的超預(yù)期；n信用債供給。大規(guī)模的信用債供給是不爭(zhēng)的事實(shí)，較大的供給信用債供給。大規(guī)模的信用債供給是不爭(zhēng)的事實(shí)，較大的供給將制約信用債息差的縮窄，有可能改變以往的估值體系；將制約信用債息差的縮窄，有可能改變