國際資本流動與金融危機研究0001

1、國際資本流動與金融危機研究國際資本流動與金融危機研究20世紀以來的幾次金融危機說明 ,金融危機的爆發(fā)總是與 國際資本的大規(guī)模、無序流動有關系 ,或者說國際資本流動是新 型金融危機爆發(fā)的外部條件.國際資本流動主要借助間接融資市 場、證券市場、外匯市場,引起金融市場的波動.通常又會經歷 四個階段：資本大量流入,本幣嚴重高估,國際收支逆差加大； 短期外債壓力增強,金融脆弱性增加；投資資本攻擊,資金外逃, 金融危機爆發(fā)；在此根底上,資本逆流,危機加深.在了解了資 本流動如何導致金融危機的根底上,分析東南亞金融危機爆發(fā)前 的資本不正常流動,并根據(jù)經驗提出相應建議.一、國際資本流動1、國際資本流動通過間接

2、融資市場,主要是銀行的貸款行 為.國際資本是以貸款的形式進入實體經濟并使實體經濟發(fā)生變 化而導致金融危機的.國際資本大量流入,使銀行獲得的可用于 貸款的資金增加,在金融監(jiān)管不完善和利益機制的驅動下,銀行十分容易產生道德風險,也就是在股市和房地產市場價格不斷攀 升時,為了獲得較高的收益,銀行會將資金投入股市、房地產或生 產過剩的領域,此舉又會吸引更多的國際資本流入.國際資本通 過銀行業(yè)大量流入高風險行業(yè),在一國經濟泡沫破裂、經常工程 出現(xiàn)持續(xù)逆差等情況下,該狀況必然使銀行不良資產劇增 ,貨幣 貶值壓力加大,直至導致嚴重的通貨膨脹,結果是國際資本尤其 是短線的國際游資就出現(xiàn)大量抽逃 ,最后導致危機

3、的發(fā)生.2、通過證券市場,主要是指國際資本大量流入股市,之后推高股價形成非理性的泡沫經濟.當投資者預期資產價格將縮水時 大量資本逆轉抽逃,導致金融危機.也就是資本的大規(guī)模頻繁進 出會加大一國金融市場的波動性,使該國金融體系脆弱性增加. 這種資本流動機制就是通過證券市場引發(fā)金融動亂.尤其是在一國的證券市場發(fā)育程度較低、金融監(jiān)管相對薄弱的情況下,國際資本流動通過證券市場的傳遞機制極易誘導危機爆發(fā).3、通過外匯市場,資本外逃,加劇貨幣的貶值.主要是在 固定匯率制度下因國際收支的變化而使外匯市場的供求關系出 現(xiàn)變化,進而使一國貨幣對外價值發(fā)生變化.在這種制度下,持續(xù)的大量的外資流入,會導致本國貨幣匯率

4、高估, 從而損傷了企 業(yè)的出口競爭力,進而導致巨額的貿易逆差, 形成經常工程逆差 和資本工程順差共存的微弱的國際收支平衡.當經常工程逆差達到一定程度、經濟情況漸趨惡化時,逐利性的國際資本開始外流, 結果本幣匯率就會出現(xiàn)持續(xù)下跌, 投機者也會順勢對該國貨幣發(fā) 起攻擊.二、國際資本流動的傳導過程1、資本大量流入,本幣嚴重高估,經常工程逆差加大,宏觀經 濟失衡.資本大量流入,會推動該國實際有效匯率上升,巨額外資的持續(xù)流入,形本錢幣匯率高估,就會嚴重損害出口商品競爭 力,與出口相關產業(yè)的投資利潤率下降,直接惡化了貿易條件,導 致經常工程逆差加大,開始出現(xiàn)赤字.為維持匯率穩(wěn)定,首先,各國中央銀行被迫吸納

5、流入的外匯 資金,使得相當局部的流入資本轉化為外匯儲藏,造成中央銀行對貨幣總量的限制水平下降, 貨幣政策失控.其次,在實匯率升 值情況下,各國可調控短期資本流入并將本幣適當貶值.面對巨額經常工程逆差,各國只得進一步開放,試圖以資本工程順差來 沖抵,這種“路徑依賴使其進入了一個“經常工程逆差-資本流入-經常工程逆差的惡性循環(huán).再次,資本過度投資于房地 產等非貿易品部門.各國國內銀行貸款迅速增加, 國內銀行貸款 中用于不動產、房地產和購置設備的資金的比例不斷增加. 由于 這些部門的供應缺乏彈性,因而過度需求必然造成資產價格泡沫 的出現(xiàn),當投資者預期資產價格將縮水時,大量資本會逆轉抽逃, 因而危機不

6、可防止.2、資本大量流入,舉借外債、提升利率,短期外債壓力增強, 金融脆弱性增加.國家為了緩解經常工程的長期巨額逆差,常常通過提升利率吸引大量的外資流入.同時 ,還經常以直接舉借外 債的方法來彌補經常工程的逆差,這容易加大外債壓力,甚至引發(fā)金融危機.3、非理性預期小,投機資本攻擊,固定匯率制崩潰,金融危 機發(fā)生.在理性預期的前提下,人們預期該國貨幣在一段時間后 將逐漸貶值,甚至匯率恢復到與貨幣真實價值相一致的水平.投機資本沖擊,銀行不良貸款增加,銀行倒閉風險加大,外資加速 抽逃,信用恐慌,外匯儲藏趨于耗竭,固定匯率制崩潰.進而各國相繼放棄了對外匯市場的干預,形成了一場席卷亞洲的金融危 機,乃至

7、涉及到全球金融市場.4、資本流入停止逆轉,金融危機深化.一方面表現(xiàn)在國內 表現(xiàn)為長時間的經濟衰退. 另一方面,在國際上表現(xiàn)為強烈的“傳 染效應.在國內,引起凱恩斯效應和債務緊縮效應. 資本流入忽然停 止導致信用下降,在信貸市場的擴張作用下導致總需求的下降, 從而導致產出、就業(yè)下降,經濟衰退,即為凱恩斯效應；資本流 入的忽然停止導致總需求下降, 這意味著對貿易品和非貿易品的 需求都在下降,因而出現(xiàn)相對過度供應,貿易品的過度供應可被 轉移到國外,但非貿易品的過度供應最終要在國內消化,因此其相對于貿易品的價格必然下降.由于非貿易品價格下降,而貸款利率保持不變,因此,非貿易品生產者所面對的真實利率上升

8、, 這就增加了其債務負擔,因而增加了未履約貸款的比率, 導致信 用緊縮,經濟衰退,即為債務緊縮效應.在國際上表現(xiàn)為強烈的“傳染效應.無論是基于“經濟根本面 的傳染即所謂“溢出效應還是與經濟根本面無關的“純粹的 傳染都與資本流動的忽然停止有著必然的聯(lián)系.“純粹的傳染,導致投資者的羊群行為,使經濟危機迅速蔓延全球.三、案例分析 東南亞金融危機自1997年7月起,爆發(fā)了一場始于泰國、后迅速擴散到整個東南 亞涉及世界的東南亞金融危機,使許多東南亞國家和地區(qū)的匯市、股市輪番暴跌,金融系統(tǒng)乃至整個社會經濟受到嚴重創(chuàng)傷,“1997年7 月至1998年1月僅半年時間,東南亞絕大多數(shù)國家和地區(qū)的貨幣貶值 幅度高

9、達30獷50%,最高的印尼盾貶值達70犯上.同期.這些國家 和地區(qū)的股市跌幅達30%r 60%據(jù)估算、在這次金融危機中,僅匯市、 股市下跌給東南亞同家和地區(qū)造成的經濟損失就達1000億美元以上 32.受匯市、股市暴跌影響.此后連續(xù)的沖擊波使東南亞和亞洲 主要國家出現(xiàn)了嚴重的經濟衰退,這次東南亞金融危機持續(xù)時間之長 危害之大、涉及面之廣,遠遠超過人們的預料.危機發(fā)生前巨額資本流入東亞.資本流入引起實際匯率升值、銀行信貸迅速膨脹,使東亞經濟更易遭受資本流入逆轉的沖 擊.危機隱患表現(xiàn)為幾個方面：資本流入迅速增加；亞洲各國政 府實行幾乎不變或變動很小的匯率,央行在事實上替投資者吸納 了匯率變動的風險,

10、這就刺激了資金尤其是短期資金的流入；實 際匯率升值,1990至1997年初,亞洲主要國家貨幣實際匯率不斷 提升；1990年代中期,以現(xiàn)行美元計量的出口增長速度放慢,在 1996年除菲律賓外,各國出口都大幅度下降；各國國內銀行貸款 迅速增加,貸款中用于不動產、房地產和購置設備的資金的比例 不斷增加；外債中短期負債的比重不斷上升,尤其是韓國、泰國和印尼.資本撤出和恐慌導致亞洲金融危機的爆發(fā).1997年初,韓、泰兩國同時感到壓力倍增,各大企業(yè)紛紛破產或陷入困境, 銀行壞賬率顯著增加.外國債權人對此的反響是從該地區(qū)撤資, 各國面臨強大的匯率壓力.債權人認為泰國出了問題,其他國家離危機也不會太遠了.主要

11、的信用評級機構也降低該地區(qū)各國的信用等級,進一步增加了撤資壓力.許多未對沖其外匯風險的國 內債務人開始購置外匯以彌補一些損失,對貨幣造成更大的壓力,進一步加劇了金融危機的擴散.由此可見：東南亞金融危機的發(fā)生與國際資本的無序流動密切相 關,資本流入通過間接融資市場、 證券市場、外匯市場來引起國內匯 率、利率波動,進而影響實體經濟,形成泡沫經濟,并由凱恩斯效應、 債務緊縮效應、傳染效應涉及全球.4.對中國的啟示通過理論以及案例分析發(fā)現(xiàn)：金融危機總是與資本的大規(guī)模 流動相伴.因此,我國應增強對國際資本流動監(jiān)測和治理.具體 而言:一、征收托賓稅.托賓稅即對現(xiàn)貨外匯交易課征的交易稅.旨在減少純粹的短期投

12、機性交易. 我國如果征收托賓稅,將有助 于打擊熱錢,在一定程度上減少國際資本對我國的投機性交易, 使短期的投機性交易轉變?yōu)橹虚L期對投資性交易.有助于維護我國金融市場的穩(wěn)定,防范由國際資本流動帶來的經濟危機.二、增強對我國資本帳戶治理.參加 WTCB,我國事實上在 證券市場局部交易、金融信貸局部交易等方面不同程度地開放了 對資本可兌換的限制.因此,參加WTOL后,我國資本工程的開放 也將走上一條金融市場類別開放推動資本帳戶具體工程逐個開 放的不歸路.事實上,盡管亞洲危機之后,開展中國家普遍注意到 過快開放資本帳戶的危害,但從國際范圍看,開放資本帳戶仍然 是一種必然趨勢,因此,參加WTCW,確定資本帳戶開放的合理順 序和進行必要的治理具有十分重要的意義.三、嚴格限制對外借債,逐漸實現(xiàn)全口徑治理.對短期外債 實行余額治理,對中長期外債實行方案指標治理.限制對外借債 主體,除外商投資企業(yè)在注冊資本與投資總額的差額內可自行對 外借債外,其他境內中資機構原那么上要通過符合條件的金融機構 對外借債,并需要事前獲得有關部門的批準.將外資銀行對外借 款和3個