保險(xiǎn)行業(yè)報(bào)告：商業(yè)養(yǎng)老險(xiǎn)

1、保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告目錄1專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)基礎(chǔ)型“真年金”養(yǎng)老產(chǎn)品.51.1產(chǎn)品形態(tài)：賬戶+年金，設(shè)定以養(yǎng)老為目的. 5專屬商業(yè)養(yǎng)老險(xiǎn)與市面養(yǎng)老險(xiǎn)有何不同？ . 6對現(xiàn)售產(chǎn)品形成有效補(bǔ)充 . 81.21.323如何看待商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的長期增長空間.82.12.2老齡化加深與養(yǎng)老金替代率不足的矛盾. 8將發(fā)展“養(yǎng)老第三支柱”提升至國家戰(zhàn)略高度 . 10他山之石：美國養(yǎng)老保障體系及第三支柱 IRAS 的發(fā)展.113.1稅收優(yōu)惠受到市場歡迎，政策助力 IRAS 騰飛. 12對比美國 IRAS 發(fā)展歷史，2030 年商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)有望實(shí)現(xiàn) 37 萬億資產(chǎn)規(guī)模. 14商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的發(fā)展將帶動(dòng)銀行、基金公司積極

2、布局第三支柱相關(guān)產(chǎn)品. 18試點(diǎn)經(jīng)營情況預(yù)測：國壽市占率具有一定優(yōu)勢. 183.23.33.44個(gè)股推薦.193保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告圖表目錄圖表 1： 專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)運(yùn)作模式 . 6圖表 2： 年金+萬能賬戶產(chǎn)品運(yùn)作模式 . 6圖表 3： 在售的基礎(chǔ)型養(yǎng)老產(chǎn)品形態(tài)對比 . 7圖表 4： 老年人口撫養(yǎng)比與老齡人口占比 . 9圖表 5： 2003 年人口年齡結(jié)構(gòu) . 9圖表 6： 2019 年人口年齡結(jié)構(gòu) . 9圖表 7： 養(yǎng)老三大支柱運(yùn)營模式 . 10圖表 8： 養(yǎng)老第三支柱提升至國家戰(zhàn)略高度 . 10圖表 9： 美國養(yǎng)老金制度三大支柱 . 11圖表 10：圖表 11：圖表 12：圖表 13：圖

3、表 14：圖表 15：圖表 16：圖表 17：圖表 18：圖表 19：圖表 20：圖表 21：圖表 22：圖表 23：圖表 24：圖表 25：圖表 26：圖表 27：美國各類養(yǎng)老資產(chǎn)占比情況，十億美金. 11美國 IRAS 資產(chǎn)占比. 11IRAS 創(chuàng)立初始 10 年發(fā)展情況，十億美元. 12美國人均 GDP 變化情況，美元 . 124 類 IRAS 賬戶特點(diǎn). 13美國 IRAS 發(fā)展歷程. 14中國保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)對第三支柱的發(fā)展規(guī)劃. 15專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)、IRAS 推出初期及個(gè)人稅收遞延產(chǎn)品對比. 15商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)原保費(fèi)規(guī)模預(yù)估，億元. 16商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)原保費(fèi)增速預(yù)估 . 172030 年

4、商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模預(yù)估，億元 . 17商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn) NBV 及 EV 增量貢獻(xiàn)預(yù)估，億元 . 17IRAS 保險(xiǎn)類資產(chǎn)規(guī)模及占比，十億美元. 18IRAS 資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu). 18重慶市 2018 年各公司人身險(xiǎn)保費(fèi)占比 . 19重慶市 2018 年各公司人身險(xiǎn)新單占比 . 19浙江省 2019 年各公司人身險(xiǎn)保費(fèi)占比 . 19浙江省 2019 年各公司人身險(xiǎn)保費(fèi)占比 . 194保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告1 專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)基礎(chǔ)型“真年金”養(yǎng)老產(chǎn)品1.1 產(chǎn)品形態(tài)：賬戶+年金，設(shè)定以養(yǎng)老為目的為規(guī)范發(fā)展第三支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)的重要部署，銀保監(jiān)會(huì)下發(fā)了中國銀保監(jiān)會(huì)關(guān)于開展專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)的通知，決定將于 2

5、021 年 6月 1 日在浙江（含寧波）及重慶兩地開展為期一年的專屬養(yǎng)老保險(xiǎn)線下試點(diǎn)經(jīng)營。參與試點(diǎn)經(jīng)營的包括中國人保壽險(xiǎn)、中國人壽、太平人壽、太平洋壽險(xiǎn)、泰康人壽及新華人壽 6 家頭部保險(xiǎn)公司。線上銷售不受試點(diǎn)范圍限制，保險(xiǎn)公司可通過官方網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)或所屬的保險(xiǎn)集團(tuán)官網(wǎng)在全國范圍內(nèi)銷售專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品。此次專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)在產(chǎn)品設(shè)定上以養(yǎng)老保障為目的，分為積累期+領(lǐng)取期兩個(gè)階段，其中領(lǐng)取年齡需達(dá) 60 歲及以上，而領(lǐng)取期不得短于 10 年。產(chǎn)品采取賬戶式管理，價(jià)值計(jì)算和費(fèi)用收取公開透明。1）保險(xiǎn)責(zé)任：涵蓋身故責(zé)任及年金領(lǐng)取責(zé)任，同時(shí)鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司在此基礎(chǔ)以適當(dāng)方式提供重疾、護(hù)理、意外等其他保險(xiǎn)責(zé)

6、任。保險(xiǎn)公司收取初始費(fèi)用后，消費(fèi)者繳納的保費(fèi)在扣除初始費(fèi)用后的部分全部進(jìn)入個(gè)人賬戶。費(fèi)用收取可依據(jù)所交保費(fèi)、累積賬戶金額、銷售渠道等因素設(shè)定，并在保險(xiǎn)合同中載明。公司應(yīng)制定專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)養(yǎng)老年金領(lǐng)取轉(zhuǎn)換表，供消費(fèi)者選擇在簽訂保險(xiǎn)合同時(shí)鎖定轉(zhuǎn)換或在到達(dá)開始領(lǐng)取年齡時(shí)鎖定轉(zhuǎn)換。養(yǎng)老金領(lǐng)取可銜接養(yǎng)老、照護(hù)服務(wù)，但須另行簽署合同。此外專屬產(chǎn)品采取靈活的交費(fèi)方式，覆蓋新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)從業(yè)人員及靈活就業(yè)人員。允許相關(guān)企事業(yè)單位為新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)從業(yè)人員和靈活就業(yè)人員投保專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)提供交費(fèi)支持。企事業(yè)單位相關(guān)交費(fèi)在扣除初始費(fèi)用后全部進(jìn)入個(gè)人賬戶，權(quán)益全部歸屬個(gè)人。2）積累期“保證+浮動(dòng)”的收益模式：為不同

7、風(fēng)險(xiǎn)偏好的消費(fèi)者提供不同的投資組合選項(xiàng)，不同投資組合的保證利率可以不同，但不得超過新型人身保險(xiǎn)產(chǎn)品法定準(zhǔn)備金評(píng)估利率上限，且一經(jīng)確定不得調(diào)整。3）積累期產(chǎn)品具有投資組合轉(zhuǎn)換功能： 保險(xiǎn)公司需在合同中明確約定一定期限內(nèi)可轉(zhuǎn)換次數(shù)、轉(zhuǎn)換時(shí)點(diǎn)，以及轉(zhuǎn)換費(fèi)用收取標(biāo)準(zhǔn)等。有效實(shí)現(xiàn)客戶不同生命階段、經(jīng)濟(jì)狀況及其他因素變化導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)偏好發(fā)生變化時(shí)投資選項(xiàng)的靈活變化。4）領(lǐng)取期“真養(yǎng)老年金”屬性：消費(fèi)者年滿 60 進(jìn)入養(yǎng)老金領(lǐng)取期，期間如無特殊情況退?，F(xiàn)金價(jià)值為 0。此外，允許保險(xiǎn)公司以適當(dāng)方式建立與引導(dǎo)個(gè)人長期持有保險(xiǎn)合同、長期領(lǐng)取養(yǎng)老金相關(guān)的持續(xù)獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制。5）專屬賬戶經(jīng)營，風(fēng)險(xiǎn)單列。該項(xiàng)業(yè)務(wù)需單獨(dú)核算，并設(shè)

8、置單獨(dú)投資賬戶。同時(shí)，文件提出保險(xiǎn)公司運(yùn)用專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)資金配置權(quán)益類資產(chǎn)比例可按照銀保監(jiān)辦發(fā)202063 號(hào)文件要求上浮一檔執(zhí)行，即權(quán)益類資產(chǎn)占比在當(dāng)前 10%45%上限（根據(jù)不同償付能力確定）上平均提升 5%。5保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告1.2 專屬商業(yè)養(yǎng)老險(xiǎn)與市面養(yǎng)老險(xiǎn)有何不同？我們將市面上已有年金險(xiǎn)按照是否承擔(dān)長壽風(fēng)險(xiǎn)區(qū)分為“真年金”及儲(chǔ)蓄型“假年金”兩類。我們總結(jié)“真年金”的判斷標(biāo)準(zhǔn)為：1）可支持終身領(lǐng)?。?）領(lǐng)取期所領(lǐng)每期年金高于本金以一定利率積存產(chǎn)生的利息；3）領(lǐng)取期一定年期后保單現(xiàn)金價(jià)值為 0。而當(dāng)前市面主要年金險(xiǎn)并未滿足以上標(biāo)準(zhǔn)，大都為具備財(cái)富積累與傳承效應(yīng)的“假年金”儲(chǔ)蓄險(xiǎn)。1）

9、第一類主流儲(chǔ)蓄險(xiǎn)：當(dāng)前開門紅主力產(chǎn)品“年金+萬能”。以平安人壽推出的“金瑞人生 21”+“聚財(cái)寶 20”為例，客戶投保兩個(gè)險(xiǎn)種后，年金險(xiǎn)給付的保險(xiǎn)金將直接進(jìn)入萬能賬戶進(jìn)行累積生息，可選擇隨時(shí)部分領(lǐng)取賬戶價(jià)值。此類產(chǎn)品并未實(shí)現(xiàn)長壽風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，本質(zhì)為缺乏養(yǎng)老屬性的儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品。2）第二類重要儲(chǔ)蓄險(xiǎn)：萬能型年金險(xiǎn)。平安另一款熱銷產(chǎn)品“安之心養(yǎng)老年金保險(xiǎn)（萬能型）” 自 2020 年 5 月至今年 2 月保費(fèi)規(guī)模突破 100 億元。該產(chǎn)品名稱中雖帶有“年金”字樣，但產(chǎn)品設(shè)定本質(zhì)為萬能型產(chǎn)品，保費(fèi)進(jìn)入萬能賬戶累計(jì)生息，并在約定時(shí)期給付年金。3）少有的“真年金”養(yǎng)老險(xiǎn)：微保與太平養(yǎng)老險(xiǎn)合作的“一生?！敝С帜杲?/p>

10、終身領(lǐng)取，同時(shí)領(lǐng)取期保單現(xiàn)金價(jià)值為 0，是當(dāng)前是面上少有的“真年金”產(chǎn)品。此外，此前推出的個(gè)人稅延型養(yǎng)老保險(xiǎn)支持終身或長期領(lǐng)取，領(lǐng)取期內(nèi)如無特殊情況不支持退保，同為“真年金”產(chǎn)品。本次推出專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)做大“真年金”份額：1）在累積期形態(tài)與萬能險(xiǎn)類似，保費(fèi)在累積期進(jìn)入“個(gè)人投資賬戶”累積生息，2）進(jìn)入領(lǐng)取期后根據(jù)預(yù)定利率、生命表設(shè)計(jì)年金領(lǐng)取方案，3）不支持領(lǐng)取期退保，期間現(xiàn)金價(jià)值為 0，并支持終身年金領(lǐng)取。圖表1： 專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)運(yùn)作模式圖表2： 年金+萬能賬戶產(chǎn)品運(yùn)作模式資料來源：銀保監(jiān)會(huì)，方正證券研究所資料來源：公開信息整理，方正證券研究所6保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告圖表3： 在售的基礎(chǔ)型養(yǎng)老

11、產(chǎn)品形態(tài)對比真年金儲(chǔ)蓄型“假年金”年金+萬能賬戶產(chǎn)品類型養(yǎng)老年金類產(chǎn)品專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)萬能型年金產(chǎn)品個(gè)人稅延保險(xiǎn)產(chǎn)品安之心養(yǎng)老年金保險(xiǎn)金瑞人生 21+聚財(cái)寶 20示例產(chǎn)品保險(xiǎn)公司投保年齡一生保-（萬能型）平安養(yǎng)老險(xiǎn)太平養(yǎng)老險(xiǎn)-平安人壽16周歲以上，未達(dá)到國家規(guī)定退休年齡，且符合規(guī)定的個(gè)人男性：18-55歲女性：18-50歲金瑞人生 21： 28天-69周歲；聚財(cái)寶 20：28天-80周歲0-76歲男性不得早于60周歲，女性不得早于 55周歲，且不得早于國家規(guī)定的退休年齡男性：60歲后首個(gè)保單周年日達(dá)到國家規(guī)定退休年齡或約定的領(lǐng)取年齡（不早于國家規(guī)定退休年齡）年金60歲及以上 可申請部分領(lǐng)取領(lǐng)取

12、期女性：55歲后首個(gè)保單周年日金瑞人生 21：特別生存保險(xiǎn)養(yǎng)老年金+身故保險(xiǎn)金+其他保險(xiǎn)責(zé)任養(yǎng)老年金養(yǎng)老金給付+身故保障+全殘保障金+生存保險(xiǎn)金+滿期生存保險(xiǎn)金+身故保險(xiǎn)金養(yǎng)老年金保險(xiǎn)責(zé)任+身故保險(xiǎn)金+身故保險(xiǎn)金聚財(cái)寶 20：身故保險(xiǎn)金A 類：收益確定型產(chǎn)品，在積累期提供確定的收益率，每月結(jié)算；不同投資組合保證利率可以不同，但不得超過新型人身保險(xiǎn)產(chǎn)品法定準(zhǔn)備金評(píng)估利率上限。B 類：收益保底型產(chǎn)品，在積累期提供保底+浮動(dòng)收益率（B1類每月結(jié)算，B2類每季度結(jié)算）；保證利率 -萬能賬戶保證利率為 1.75%2.5%C 類：收益浮動(dòng)型產(chǎn)品，積累期按照實(shí)際投資情況結(jié)算（每周結(jié)算）。終身或定期金瑞人生

13、21：3/5年交，保保障年期終身終身或長期（領(lǐng)取期限 10年；10年交，保 15年不短于10年） 聚財(cái)寶 20：終身部分領(lǐng)取時(shí)，退保費(fèi)用為終身部分領(lǐng)取前后保單賬戶價(jià)值 退還申請解除減少的金額乘以退保費(fèi)用比 合同時(shí)的保單例；退保時(shí)，退保費(fèi)用為保 賬戶價(jià)值扣除單賬戶價(jià)值乘以退保費(fèi)用比 產(chǎn)品退保費(fèi)用例，第六個(gè)保單周年后退保 之后的金額。費(fèi)用為 0。領(lǐng)取期內(nèi)如領(lǐng)取期內(nèi)如無特殊情 無特殊情況，領(lǐng)取期解 領(lǐng)取期不接受解除合同 除合同。況，不支持退保。退保賬戶價(jià)值為 0。資料來源：中國太平、中國平安官網(wǎng)，銀保監(jiān)會(huì)，方正證券研究所7保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告1.3對現(xiàn)售產(chǎn)品形成有效補(bǔ)充與“假年金”類儲(chǔ)蓄型產(chǎn)品相較，專

14、屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)體現(xiàn)養(yǎng)老本質(zhì)。與“真年金”類養(yǎng)老產(chǎn)品相比，專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)表現(xiàn)出更強(qiáng)、更靈活的儲(chǔ)蓄增值特性。與美國 DC plan 及 IRAs 類似，產(chǎn)品在投資資產(chǎn)配置方面為消費(fèi)者提供多種選擇。被保險(xiǎn)人可以根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇不同的投資組合，以實(shí)現(xiàn)個(gè)人效用最大化。同時(shí)，產(chǎn)品支持投資組合轉(zhuǎn)換功能，在年齡、經(jīng)濟(jì)條件及其他因素影響被保險(xiǎn)人風(fēng)險(xiǎn)偏好時(shí)，可及時(shí)對投資組合的配置進(jìn)行調(diào)整。專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)在本質(zhì)上與目前市場在售產(chǎn)品存在差異，將對現(xiàn)有產(chǎn)品形成有效補(bǔ)充，進(jìn)一步滿足消費(fèi)者需求。由于產(chǎn)品定位基礎(chǔ)型年金保險(xiǎn)，預(yù)計(jì)產(chǎn)品 NBVM 與保障型產(chǎn)品相比較低，但監(jiān)管在產(chǎn)品投資端放松權(quán)益類占比約束，專屬商業(yè)養(yǎng)老險(xiǎn)

15、產(chǎn)品 NBVM 有可能高于基礎(chǔ)型養(yǎng)老險(xiǎn)產(chǎn)品，投資端、風(fēng)控及費(fèi)用管控有優(yōu)勢的公司將有望盈利。作為政策背書類產(chǎn)品，參考各地惠民保推廣，產(chǎn)品有望實(shí)現(xiàn)快速滲透；而同樣參考平安“安之心”產(chǎn)品銷售策略，簡單型產(chǎn)品可作為鉤子產(chǎn)品獲客，隨后可根據(jù)客戶信息形成客戶畫像進(jìn)行精準(zhǔn)的二次營銷，進(jìn)一步滿足客戶潛在的其他保障及養(yǎng)老服務(wù)需求。2 如何看待商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的長期增長空間2.1老齡化加深與養(yǎng)老金替代率不足的矛盾我國人口老齡化程度逐年加深，養(yǎng)老需求急劇增加。根據(jù)聯(lián)合國劃分標(biāo)準(zhǔn)，當(dāng)一個(gè)國家和地區(qū) 60 歲以上人口占比超 10%或 65 歲以上人口占比超 7%時(shí)，該國家和地區(qū)進(jìn)入老齡化社會(huì)。據(jù)此標(biāo)準(zhǔn)，我國已于2000 年

16、進(jìn)入老齡化社會(huì)，根據(jù)第七次全國人口普查數(shù)據(jù)，在全國 14.12億人口中，60 歲以上人口達(dá) 2.64 億，占比 18.7%；與 2010 年相較，占比提升 5.4pct；其中 65 歲以上人口 1.91 億，占比 13.5%。不斷加深的老齡化帶來了撫養(yǎng)比失衡、養(yǎng)老金替代率不足等問題。當(dāng)前老齡人口撫養(yǎng)比近 18%，較 2010 年提高 6pct，社會(huì)養(yǎng)老負(fù)擔(dān)不斷加重；而養(yǎng)老金替代率不足 50%，低于國際勞工部提出的養(yǎng)老金替代率最低標(biāo)準(zhǔn) 55%，且呈進(jìn)一步下降趨勢。中國保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的中國養(yǎng)老金第三支柱報(bào)告預(yù)測，未來 5-10 年時(shí)間中國約有 8-10 萬億的養(yǎng)老金缺口，且缺口將隨時(shí)間推移進(jìn)一步

17、擴(kuò)大，將給未來養(yǎng)老保障帶來較大壓力。此外，隨著新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，靈活就業(yè)已成為我國勞動(dòng)者就業(yè)的新形態(tài)。根據(jù) 5 月 12 日國務(wù)院常務(wù)會(huì)上討論，目前我國靈活就業(yè)人員達(dá) 2億人，部分人員未繳納五險(xiǎn)一金，缺乏基本保障，相關(guān)需求亟待解決。本次出臺(tái)的專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品可對此類人群進(jìn)行有效覆蓋，有利于防范相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。但目前下發(fā)的文件僅顯示監(jiān)管支持鼓勵(lì)的態(tài)度，預(yù)計(jì)后續(xù)將出臺(tái)政策（如稅收減免政策）以激勵(lì)企業(yè)主動(dòng)為職工投保相關(guān)產(chǎn)品。8保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告圖表4： 老年人口撫養(yǎng)比與老齡人口占比資料來源：Wind，方正證券研究所中年群體的壯大賦予社會(huì)較強(qiáng)的養(yǎng)老產(chǎn)品購買力。中等收入人群與中年收入群體是養(yǎng)老產(chǎn)品的最大需求

18、方與支付者，而當(dāng)前第三波人口生育高峰（1985-1991 年）正跨入中年階層，45-59 歲人口占比已超 24%，較 2003 年高 6pct；而經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省市人口收入結(jié)構(gòu)已成橄欖型，將奠定養(yǎng)老產(chǎn)品的購買力基礎(chǔ)。圖表5： 2003 年人口年齡結(jié)構(gòu)圖表6： 2019 年人口年齡結(jié)構(gòu)資料來源：Wind，方正證券研究所資料來源：Wind，方正證券研究所當(dāng)前世界養(yǎng)老保障機(jī)制由國家、企業(yè)、個(gè)人三大支柱構(gòu)建。其中 1）第一支柱為國家層面提供的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，覆蓋人群廣，但深度不足。2020 年我國基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參保人數(shù)為 9.99 億，參保率超 90%；2）第二支柱為企業(yè)、職業(yè)年金，一般由大型企業(yè)提供，覆蓋人群

19、較小，2020年我國企業(yè)年金參保人數(shù)僅 2717.5 萬人。由于企業(yè)年金主要依靠用人單位，預(yù)計(jì)后續(xù)發(fā)展空間有限；3）第三支柱為個(gè)人商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)，仍處于發(fā)展初期，去年三季度末我國養(yǎng)老年金保險(xiǎn)原保費(fèi) 551 億元，僅占人身險(xiǎn)保費(fèi)收入的 2.1%，作為基礎(chǔ)養(yǎng)老保險(xiǎn)的重要補(bǔ)充，長期來看，發(fā)展?jié)摿薮蟆?保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告圖表7： 養(yǎng)老三大支柱運(yùn)營模式資料來源：銀保監(jiān)會(huì)，方正證券研究所2.2 將發(fā)展“養(yǎng)老第三支柱”提升至國家戰(zhàn)略高度前期稅延產(chǎn)品試點(diǎn)收效有限，商業(yè)養(yǎng)老提升國家戰(zhàn)略高度。國務(wù)院于2008 年首次提出“研究養(yǎng)老保險(xiǎn)投保人給予延遲納稅等稅收優(yōu)惠”的政策建議，在經(jīng)歷十年波折后，在 2018 年推出

20、個(gè)人稅延型產(chǎn)品，并選擇 3 個(gè)城市開展試點(diǎn)。稅延產(chǎn)品每月免稅額度上限僅為 1000 元。稅延限額計(jì)算復(fù)雜，各公司產(chǎn)品差異化不強(qiáng)，試點(diǎn)運(yùn)營兩年來保費(fèi)收入僅 3 億元。2020 年首次在政府工作報(bào)告中提出“規(guī)范發(fā)展第三支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)”，將個(gè)人養(yǎng)老保險(xiǎn)提升至國家戰(zhàn)略高度；隨后在“十四五”規(guī)劃中再次強(qiáng)調(diào)需“發(fā)展多層次、多支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)體系?！眻D表8： 養(yǎng)老第三支柱提升至國家戰(zhàn)略高度事件具體內(nèi)容截至 2030年將第三支柱養(yǎng)老金發(fā)展到 10萬億資產(chǎn)規(guī)模。改革第一階段（2021-2024年）聚焦賬戶體系建設(shè)、養(yǎng)老金企業(yè)專項(xiàng)政策，第二階段（2025-2027年）以稅收制度作為杠桿撬動(dòng)規(guī)模，第三階段（2028-20

21、30年）使養(yǎng)老金成為民眾標(biāo)配和默認(rèn)習(xí)慣。2020年 11月中保協(xié)發(fā)布中國養(yǎng)老金第三支柱研究報(bào)告將主要從以下幾個(gè)方面來加快推進(jìn)商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的發(fā)展：一是加快發(fā)展專業(yè)化經(jīng)營市場主體；二是擴(kuò)大商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)領(lǐng)域?qū)ν忾_放；三是加大養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品創(chuàng)新；四是強(qiáng)化養(yǎng)老保險(xiǎn)基礎(chǔ)建設(shè)；五是加強(qiáng)人才隊(duì)伍建設(shè)，提升專業(yè)能力。2020年 12月國務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)2021年 2 月關(guān)于開展專屬商業(yè)養(yǎng)老保 銀保監(jiān)會(huì)關(guān)于開展專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)的通知（征求意見稿）在業(yè)內(nèi)險(xiǎn)試點(diǎn)的通知（征求意見稿）征求意見。提高退休人員基本養(yǎng)老金，上調(diào)城鄉(xiāng)居民基礎(chǔ)養(yǎng)老金最低標(biāo)準(zhǔn)，保障養(yǎng)老金按時(shí)足額發(fā)放，實(shí)現(xiàn)企業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金省級(jí)統(tǒng)收統(tǒng)支。實(shí)施積極應(yīng)

22、對人口老齡化國家戰(zhàn)略，以“一老一小”為重點(diǎn)完善人口服務(wù)體系健全多層次社會(huì)保障體系，基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參保率提高到 95%，優(yōu)化社會(huì)救助和慈善制度推進(jìn)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)全國統(tǒng)籌，規(guī)范發(fā)展第三支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)。完善全國統(tǒng)一的社會(huì)2021年 3 月政府工作報(bào)告10保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告保險(xiǎn)公共服務(wù)平臺(tái)。促進(jìn)醫(yī)養(yǎng)康養(yǎng)相結(jié)合，穩(wěn)步推進(jìn)長期護(hù)理保險(xiǎn)制度試點(diǎn)。發(fā)展普惠型養(yǎng)老服務(wù)和互助性養(yǎng)老。健全覆蓋全民、統(tǒng)籌城鄉(xiāng)、公平統(tǒng)一、可持續(xù)的多層次社會(huì)保障體系。推進(jìn)社保轉(zhuǎn)移接續(xù)，健全基本養(yǎng)老、基本醫(yī)療保險(xiǎn)籌資和待遇調(diào)整機(jī)制。實(shí)現(xiàn)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)全國統(tǒng)籌，實(shí)施漸進(jìn)式延遲法定退休年齡。發(fā)展多層次、多支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)體系。推動(dòng)養(yǎng)老事業(yè)和養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)

23、展，健全基本養(yǎng)老服務(wù)體系，發(fā)展普惠型養(yǎng)老服務(wù)和互助性養(yǎng)老，支持家庭承擔(dān)養(yǎng)老功能，培育養(yǎng)老新業(yè)態(tài)，構(gòu)建居家社區(qū)機(jī)構(gòu)相協(xié)調(diào)、醫(yī)養(yǎng)康養(yǎng)相結(jié)合的養(yǎng)老服務(wù)體系，健全養(yǎng)老服務(wù)綜合監(jiān)管制度。2021年 3 月十四五規(guī)劃資料來源：中國保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)，銀保監(jiān)會(huì)，中國政府網(wǎng)，方正證券研究所3 他山之石：美國養(yǎng)老保障體系及第三支柱 IRAs 的發(fā)展美國養(yǎng)老金制度由社會(huì)保障計(jì)劃、政府及雇主養(yǎng)老金計(jì)劃及個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng)老金計(jì)劃三部分構(gòu)成。其中社會(huì)保障計(jì)劃與我國基本養(yǎng)老保險(xiǎn)相似，提供基礎(chǔ)保障。第二及第三支柱，政府及雇主養(yǎng)老計(jì)劃、個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng)老金計(jì)劃近年來得到快速發(fā)展，資產(chǎn)占比逐年提升。InvestmentCompany Insti

24、tute 發(fā)布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至 2020 年第四季度，IRAs賬戶資產(chǎn)占全美養(yǎng)老金投資資產(chǎn)總額的比重達(dá) 35%，DC 計(jì)劃緊隨其后，資產(chǎn)占比達(dá) 28%，二者占據(jù)養(yǎng)老金投資資產(chǎn)的主導(dǎo)地位，合計(jì)資產(chǎn)貢獻(xiàn)占比超五成。圖表9： 美國養(yǎng)老金制度三大支柱美國養(yǎng)老金三大支柱具體細(xì)則社會(huì)保障計(jì)劃（第一支柱）養(yǎng)老金、傷殘補(bǔ)償金、遺囑福利等基礎(chǔ)保障收益確定型，公司承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，未來需支付部分計(jì)入公司負(fù)債。繳費(fèi)確定型，公司定期將錢款打入員工賬戶，員工根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇投資組合，自身承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。DB計(jì)劃政府及雇主養(yǎng)老計(jì)劃（第二支柱）DC計(jì)劃個(gè)人儲(chǔ)蓄養(yǎng)老金計(jì)劃（IRAs）（第三支柱）個(gè)體繳稅者小企業(yè)主或自由職業(yè)

25、者可以設(shè)立傳統(tǒng) IRAs、Roth IRAs可以設(shè)立 SEP IRAs、SIMPLE IRAs資料來源：IRS,方正證券研究所圖表10： 美國各類養(yǎng)老資產(chǎn)占比情況，十億美金圖表11： 美國 IRAs 資產(chǎn)占比資料來源：ICI，方正證券研究所資料來源：ICI，方正證券研究所11保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告3.1 稅收優(yōu)惠受到市場歡迎，政策助力 IRAs 騰飛1974 年美國出臺(tái)雇員退休收入保障法案（ERISA）提出設(shè)立 IRAs養(yǎng)老第三支柱個(gè)人儲(chǔ)蓄賬戶業(yè)務(wù)，鼓勵(lì)沒有被雇主養(yǎng)老金計(jì)劃覆蓋的員工建立個(gè)人退休儲(chǔ)蓄賬戶；同時(shí)準(zhǔn)許退休人員和變換工作的雇員把之前積累的雇主養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)轉(zhuǎn)存至 IRAs。年齡低于 70

26、.5 歲的員工均有資格繳費(fèi)，每年最高可向 IRAs 繳納 Min$1500,收入的15，且這部分金額繳納時(shí)免稅，后續(xù)提取款項(xiàng)時(shí)再進(jìn)行交稅。IRAs 模式一經(jīng)推出，即受到市場歡迎。隨后幾年，政府進(jìn)一步放寬限制并增設(shè)賬戶種類。1982 年經(jīng)濟(jì)復(fù)興稅法將 IRAs 年度免稅額度提升至 Min$2000,收入*100%，同時(shí)提出實(shí)行覆蓋全體雇員的“普遍式”IRAs，即允許年齡在 70.5 歲以下的所有納稅人建立可扣稅的IRAs。同時(shí)，人均 GDP 水平實(shí)現(xiàn)高速增長，1974-1985 年人均 GDP CAGR達(dá) 8.76%。在政策大力支持疊加經(jīng)濟(jì)增長的情況下，1974-1985 年 IRAs資產(chǎn)規(guī)模實(shí)

27、現(xiàn)騰飛，從一開始的 10 億美元增長至 2410 億美元，CAGR高達(dá) 165%；占養(yǎng)老資產(chǎn)總規(guī)模比重從 0.3%躍升至 10.4%，增幅達(dá)10.1 個(gè)百分點(diǎn)。圖表12： IRAs 創(chuàng)立初始 10 年發(fā)展情況，十億美元圖表13： 美國人均 GDP 變化情況，美元資料來源：ICI，方正證券研究所資料來源：Wind，方正證券研究所目前 IRAs 可分為傳統(tǒng) IRAs、Roth IRAs、SEP IRAs 和 SIMPLE IRAs四種形態(tài)。其中個(gè)人和夫婦納稅人可選擇設(shè)立傳統(tǒng)及 Roth IRAs 兩種賬戶。小企業(yè)主和個(gè)體經(jīng)營者可設(shè)立 SEP IRAs 和 SIMPLE IRAs。1）稅收方面，傳統(tǒng)

28、 IRAs、SEP IRAs 和 SIMPLE IRAs 在繳費(fèi)時(shí)所繳部分金額免征所得稅，相關(guān)稅費(fèi)將在提領(lǐng)款項(xiàng)時(shí)收取，有效實(shí)現(xiàn)稅收遞延。Roth IRAs 在繳費(fèi)時(shí)征收所得稅，但提領(lǐng)款項(xiàng)時(shí)免稅，投資收益較為可觀時(shí)優(yōu)惠明顯。2）提領(lǐng)要求方面，傳統(tǒng) IRAs、SEP IRAs 及 SIMPLE IRAs 均設(shè)置最低提領(lǐng)標(biāo)準(zhǔn)，要求賬戶持有者在 72 歲后需從賬戶中提領(lǐng)一定額度的款項(xiàng)；但 Roth IRAs 支持擁有收入的人群在任何年齡階段存入，且不設(shè)置最低提領(lǐng)額度。12保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告圖表14： 4 類 IRAs 賬戶特點(diǎn)提領(lǐng)時(shí)是否繳費(fèi)上限提領(lǐng)年齡是否設(shè)置最低提領(lǐng)標(biāo)準(zhǔn)分類可設(shè)立賬戶人群繳費(fèi)是否免稅

29、免稅6000美元；是，但是個(gè)人扣除金額是基于收入、年齡在傳統(tǒng)個(gè)人納稅人和夫婦50歲以 申報(bào)狀態(tài)和雇主上為 提供的退休計(jì)劃IRAs7000美 保險(xiǎn)。元設(shè)置規(guī)定最低提領(lǐng)額，72歲后需每年從賬戶中提領(lǐng)一定額度的款項(xiàng)。是，其中企業(yè)為雇員繳費(fèi)的扣除額僅限于 Min收入的 25%，$58000;自雇人士需使用公式計(jì)算可以扣除的繳費(fèi)金額。Min收入的否SEP IRAs小企業(yè)主和個(gè)體經(jīng)營者15%，$58000$13500;年齡在50歲及以上為$16500SIMPLEIRAs小企業(yè)主和個(gè)體經(jīng)營者是59.5歲（提前提領(lǐng)收取 10%的罰個(gè)人納稅人和夫婦，受 MAGI（ModifiedAdjusted Gross I

30、ncome）限制。單身納稅人或者戶長：款）MAGI$125000時(shí)，可按照繳費(fèi)上限繳納；MAGI為$125000, $140000）時(shí)，繳費(fèi)上限有所下降；不論處于何種年齡階6000美元；MAGI大于等于$140000時(shí)，繳費(fèi)額度為 0；段，只要擁有收入即可對 Roth年齡在50歲以上為RothIRAs配偶共同申報(bào)或合資格遺孀：MAGI$198000時(shí)，可按照繳費(fèi)上限繳納；否是IRAs持續(xù)繳費(fèi)，不設(shè)置規(guī)定最低提領(lǐng)額。7000美元MAGI為$198000, $208000）時(shí)，繳費(fèi)上限有所下降；MAGI大于等于$208000時(shí)，繳費(fèi)額度為 0；配偶分別申報(bào)： MAGI$10000時(shí)，繳費(fèi)上限有所下

31、降；MAGI大于等于$10000時(shí)，繳費(fèi)額度為 0。資料來源：Investopedia，方正證券研究所13保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告圖表15： 美國 IRAs 發(fā)展歷程事件具體內(nèi)容雇員收入退休保障法（ERISA）提出設(shè)立 IRAs，既為雇員繼續(xù)保存其雇主養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)提供了一種渠道，同時(shí)其自身也是一種可積累養(yǎng)老儲(chǔ)蓄的工具。鼓勵(lì)沒有被雇主養(yǎng)老金計(jì)劃覆蓋的員工建立個(gè)人退休儲(chǔ)蓄賬戶；同時(shí)準(zhǔn)許退休人員和變換工作的雇員把之前積累的雇主養(yǎng)老金計(jì)劃資產(chǎn)轉(zhuǎn)存至 IRAs。1974年雇員收入退休保障法（ERISA）1978年稅收法案（Revenue 提出 SEP IRAs，一種簡化個(gè)人退休賬戶，適用于任何規(guī)模的企業(yè)，但

32、Act）更有利于小企業(yè)。提高 IRAs年度繳費(fèi)上限至 Min2000美元,收入 100%,提出實(shí)行覆蓋全體雇員的“普遍式”IRAs，即允許年齡低于 70.5歲以下的所有納稅人，無論是否已經(jīng)參加了其他退休養(yǎng)老計(jì)劃，都可建立可扣稅的IRAs,IRAs進(jìn)入爆發(fā)式增長期。1982年經(jīng)濟(jì)復(fù)興稅法廢除 IRAs覆蓋全體雇員的規(guī)定，重新建立以雇員是否參與雇主養(yǎng)老金計(jì)劃作為評(píng)定其能否參加可扣稅 IRAs的基礎(chǔ)條件。夫妻只要有一方參1986年稅收改革法案（TRA） 加了雇主養(yǎng)老金計(jì)劃，該家庭就被認(rèn)定為參加了雇主養(yǎng)老金計(jì)劃，只有家庭總收入低于一定的限額才能繼續(xù)保留可扣稅 IRAs，否則，夫妻任何一方都不能再參加可

33、扣稅的 IRAs,IRAs繳費(fèi)出現(xiàn)下滑。創(chuàng)建“儲(chǔ)蓄激勵(lì)匹配計(jì)劃”，專門針對不足 100個(gè)雇員的小企業(yè)而設(shè)1996年小企業(yè)工作保護(hù)法案 立個(gè)人退休賬戶。對于雇主發(fā)起的 IRAs，雇主必須進(jìn)行匹配繳費(fèi)且繳（SBJPA）費(fèi)立即屬于雇員所有，不附帶任何條件和時(shí)間表。此舉簡化了監(jiān)管程序，降低了退休賬戶的管理成本。放松了 IRAs參與資格的限制條件，無論是否已參加雇主養(yǎng)老計(jì)劃，只要滿足一定的收入限制都可參加 IRAs。法案還允許夫妻任何一方只要本人沒未參與雇主養(yǎng)老計(jì)劃，而不管另一方是否已參與雇主養(yǎng)老計(jì)劃，都可參與可扣稅的 IRAs。1997年稅賦緩解法案（Taxpayer Relief Act）資料來源：

34、中國證監(jiān)會(huì)，方正證券研究所3.2對比美國 IRAs 發(fā)展歷史，2030 年商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)有望實(shí)現(xiàn) 37 萬億資產(chǎn)規(guī)模麥肯錫 2019 年發(fā)布的各就其位，蓄勢待發(fā)制勝中國養(yǎng)老金融市場報(bào)告中顯示，我國養(yǎng)老金體系主要依賴國家基本養(yǎng)老保險(xiǎn)，其存量資產(chǎn)為 4.4 萬億元，占比超七成；企業(yè)及職業(yè)年金存量 1.6 萬億，占比約三成；第三支柱占比微乎其微。類比美國發(fā)展情況，與 IRAs推出早期類似，目前我國養(yǎng)老第三支柱占比較低，且政府計(jì)劃大力發(fā)展相關(guān)產(chǎn)品。2020 年我國人均 GDP 水平為 10483 美元，與美國 1978年人均收入水平持平。但不同的是，1974-1985 年美國人均 GDP 呈高速增長態(tài)勢

35、，CAGR 達(dá) 8.76%，后續(xù)我國 GDP 增速無法保持這種高位。但結(jié)合政策導(dǎo)向、當(dāng)前養(yǎng)老需求，我國養(yǎng)老第三支柱有望迎來同樣高速發(fā)展。類比美國同類產(chǎn)品 IRAs 的稅延效果及行協(xié)在前期報(bào)告中的規(guī)劃2025-2027 年將“以稅收制度作為杠桿撬動(dòng)更大的民眾群體”，后續(xù)有望出臺(tái)相關(guān)稅收優(yōu)惠政策，如保費(fèi)在交付時(shí)免稅，后續(xù)領(lǐng)取退休金時(shí)進(jìn)行扣稅，未來增長潛力可期。根據(jù)中國保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)前期發(fā)布的中14保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告國養(yǎng)老金第三支柱報(bào)告，2021-2024 年為養(yǎng)老金第三支柱改革的第一步，即“打造基礎(chǔ)、實(shí)現(xiàn)突破、提高吸引力”為重點(diǎn)目標(biāo)，聚焦賬戶體系建設(shè)、養(yǎng)老金企業(yè)的專項(xiàng)政策的落地。對比現(xiàn)售基礎(chǔ)養(yǎng)老保險(xiǎn)

36、產(chǎn)品不難發(fā)現(xiàn)，專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上吸引力有限，參考前期規(guī)劃，2021 年為養(yǎng)老制度改革伊始，本次專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)落地旨在推動(dòng)個(gè)人養(yǎng)老賬戶基礎(chǔ)鋪設(shè)，通過試點(diǎn)運(yùn)營對產(chǎn)品及養(yǎng)老金企業(yè)專項(xiàng)政策進(jìn)行有效探索。同時(shí)，參考惠民保推廣模式，預(yù)計(jì)相關(guān)產(chǎn)品在試點(diǎn)正式上線后，政府將主導(dǎo)進(jìn)行宣傳工作，在提升銷售覆蓋范圍的同時(shí)幫助民眾增強(qiáng)保險(xiǎn)意識(shí)，起到保險(xiǎn)教育的功效。圖表16： 中國保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)對第三支柱的發(fā)展規(guī)劃階段時(shí)間稅延養(yǎng)老保險(xiǎn)支持政策以“打造基礎(chǔ)、實(shí)現(xiàn)突破、提高吸引力”為重點(diǎn)目標(biāo)，聚焦賬戶體系建設(shè)、養(yǎng)老金企業(yè)的專項(xiàng)政策落地。第一階段2021-2024年以“持續(xù)擴(kuò)大覆蓋廣度和深度”為階段使命，以稅收制

37、度作為杠桿撬動(dòng)更大的民眾群體。第二階段第三階段2025-2027年2028-2030年實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金市場的“全面騰飛”，使養(yǎng)老金成為民眾標(biāo)配和默認(rèn)習(xí)慣。資料來源：中國保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)中國養(yǎng)老金第三支柱報(bào)告，方正證券研究所以行協(xié)在報(bào)告中提及的養(yǎng)老第三支柱“十年發(fā)展到十萬億資產(chǎn)”為愿景，有望對未來可預(yù)見的養(yǎng)老金缺口形成有效補(bǔ)充。當(dāng)前形態(tài)的專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)作為推動(dòng)個(gè)人養(yǎng)老賬戶基礎(chǔ)鋪設(shè)的基石，由于產(chǎn)品形態(tài)吸引力有限，且產(chǎn)品多為基礎(chǔ)型，面向下沉市場，且各險(xiǎn)企為提升覆蓋范圍可能存在一些讓利客戶的舉措，預(yù)計(jì)在推廣的第一階段保費(fèi)規(guī)模及險(xiǎn)企盈利相對有限。圖表17： 專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)、IRAs 推出初期及個(gè)人稅收遞延產(chǎn)品

38、對比1974年推出的 IRAs專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)個(gè)人稅延保險(xiǎn)16歲以上，且投保時(shí)年齡未達(dá)到國家規(guī)定退休年齡標(biāo)準(zhǔn)的個(gè)人。參加年齡每年免稅額度領(lǐng)取年度70.5歲之前-Min1500美元，收入的 15%無人民幣 12000元無限制，但 59.5歲前領(lǐng)取扣費(fèi) 10%，同時(shí)需繳納所得稅不早于國家規(guī)定的退休年齡60周歲領(lǐng)取時(shí)是否扣減所得稅是是否是是否領(lǐng)取時(shí)是否扣減資本利得稅身故保障+年金給付+其他年金給付+身故保障+身體全殘保險(xiǎn)金責(zé)任年金給付附加責(zé)任提供終身領(lǐng)取、領(lǐng)取期限不少于 15年的長期領(lǐng)取等領(lǐng)年金領(lǐng)取期限-至少 10年資料來源：Investopedia，銀保監(jiān)會(huì)，方正證券研究所15保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告根

39、據(jù)銀保監(jiān)會(huì)公布數(shù)據(jù)，截至 2019 年三季度末，商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)、年金保險(xiǎn)，累計(jì)積累超過 5100 億元保險(xiǎn)責(zé)任準(zhǔn)備金。據(jù)此測算，2019年三季度商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模約 6375 億元。截至今年三季度末我國養(yǎng)老年金保險(xiǎn)原保費(fèi)收入僅為 551 億元，在人身保險(xiǎn)原保費(fèi)收入僅占 2.1%。假設(shè)養(yǎng)老年金全年保費(fèi)占比維持在這一水平，預(yù)估 2020 年全年養(yǎng)老年金保費(fèi)約為 665 億元。以此為基準(zhǔn)，參考前期惠民保政府站臺(tái)大力宣傳，預(yù)計(jì)政策在此基礎(chǔ)上對保費(fèi)收入有一定刺激作用。經(jīng)過一年的試點(diǎn)運(yùn)營，如進(jìn)展順利 2022 年 6 月相關(guān)產(chǎn)品有望逐步實(shí)現(xiàn)全國推廣。屆時(shí)根據(jù)試點(diǎn)的市場反饋，各保險(xiǎn)公司有望對產(chǎn)品形態(tài)及推廣策

40、略進(jìn)行有效調(diào)整，推出與需求端更為契合的產(chǎn)品，拉動(dòng)保費(fèi)增長。我們假設(shè) 2021 年商業(yè)養(yǎng)老險(xiǎn)保費(fèi)增速與人身險(xiǎn)原保費(fèi)增速保持一致，22 年下半年-24 年略有提升（約 20%水平） 。按照行協(xié)規(guī)劃進(jìn)入第二階段后，以稅收制度作為杠桿撬動(dòng)更大的民眾群體，出臺(tái)相關(guān)政策，將有望拉動(dòng)產(chǎn)品銷量快速提升。1974 年首次推出的 IRAs每年免稅額度為1500美元,與當(dāng)年人均GDP比率為20.7%。如采用目前美國傳統(tǒng) IRAs 上限與 2020 年美國人均 GDP 水平測算，可免稅繳費(fèi)金額比例為$6000/$20937，占比達(dá) 28.7%；如保持同等水平，按照 2020 年我國人均 GDP 水平測算，每人每年支持

41、可抵扣稅延賬戶繳費(fèi)金額設(shè)定為 20346 元，月均水平達(dá) 1695.5 元，較稅延產(chǎn)品免稅額度提升 70%，產(chǎn)品吸引力得到進(jìn)一步提升。第二階段與 IRAs 推出前的籌備階段相似，將此階段與 IRAs 在 1974-1977 年資產(chǎn)增速（CAGR 為 108%）類比，并在此基礎(chǔ)上乘以一定調(diào)整系數(shù)，預(yù)估樂觀/中性/悲觀情況下增速分別為 60%/30%/10%。進(jìn)入第三階段后，按照行協(xié)規(guī)劃養(yǎng)老金市場進(jìn)入“全面騰飛”階段，以IRAs 在 1982-1985 年政策下的高速增長水平（CAGR 53%）為參考，并在此基礎(chǔ)上乘以一定調(diào)整系數(shù)，2028-2030 年樂觀/中性/悲觀 CAGR為 43%/16%

42、/5%，預(yù)計(jì)樂觀/中性/悲觀情況下 2030 年原保費(fèi)分別為1.46/0.34/0.14 萬億元。假設(shè)產(chǎn)品累積期較長，在此階段內(nèi)不涉及年金領(lǐng)取，不考慮退保、被保險(xiǎn)人身故等情況，在樂觀/中性/悲觀情況 2030年資產(chǎn)規(guī)模分別可達(dá) 7.70/3.24/2.19 萬億元。圖表18： 商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)原保費(fèi)規(guī)模預(yù)估，億元基數(shù)2020E第一階段第二階段第三階段2019E資產(chǎn)規(guī)模637563756375情景保費(fèi)規(guī)模6652021E2022E 2023E2024E2025E2026E2027E 2028E 2029E 2030E樂觀中性悲觀764728717889804779104789512349961975

43、129510253159168311275055218912407206 10273 14645665253813062943137634131449665852932資料來源：銀保監(jiān)會(huì)，方正證券研究所預(yù)測16保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告圖表19： 商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)原保費(fèi)增速預(yù)估第一階段第二階段2026E60%第三階段2029E43%情景樂觀中性悲觀2021E15%9%2022E2023E18%11%9%2024E18%11%9%2025E60%2027E60%2028E43%16%5%2030E43%16%5%16%10%9%30%30%30%16%8%10%10%10%5%資料來源：銀保監(jiān)會(huì)，方正證券研

44、究所預(yù)測圖表20： 2030 年商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)資產(chǎn)規(guī)模預(yù)估，億元2020投資收益率19年資產(chǎn)FV2030情景年預(yù)估保費(fèi) FV2021E2022E2023E2024E2025E20262027E2028E2029E2030年資產(chǎn)EE樂觀中性悲觀10%5%1818910903882417251083894180111299361905118798620411259104821861335111331801653118846252046126967282534135587192798138611300 14645 77044309014173413144932430218643%資料來源：銀保監(jiān)會(huì)，方

45、正證券研究所預(yù)測與市場在售年金險(xiǎn)相比，由于專屬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品定位為基礎(chǔ)型年金保險(xiǎn)，預(yù)計(jì)此類產(chǎn)品 NBVM 相對較低，大概在 5%-15%范圍內(nèi)。不考慮投資與運(yùn)營偏差等因素變化，據(jù)此估算，2021-2030 年在樂觀/中性保費(fèi)增長的情況下，當(dāng) NBVM 為謹(jǐn)慎中值 10%時(shí)，累計(jì)貢獻(xiàn) EV增量 933-2234 億元，潛在市場廣闊，將成為險(xiǎn)企業(yè)務(wù)增長源頭活水。圖表21： 商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn) NBV 及 EV 增量貢獻(xiàn)預(yù)估，億元樂觀情況原保費(fèi)中續(xù)期占比50%EVNBVM2021E2022E2023E 2024E2025E2026E2027E2028E 2029E 2030E增量419022348381

46、5%10%5%573111673613794216934919148792371264737920276540288108770411154109858660%70%30220中性情況原保費(fèi)中續(xù)期占比50%EVNBVM2021E2022E 2023E 2024E2025E2026E2027E2028E 2029E 2030E增量174993315%10%5%5529116032126736137540159752126671648819010238221118442561375160%70%192533350悲觀情況原保費(fèi)中續(xù)期占比50%EVNBVM2021E2022E 2023E 2024E

47、2025E2026E2027E2028E 2029E 2030E增量116362015%10%5%542911583112643413703714774115854517935019985220103551095860%70%2122233資料來源：銀保監(jiān)會(huì)，方正證券研究所預(yù)測17保險(xiǎn)-行業(yè)專題報(bào)告3.3 商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的發(fā)展將帶動(dòng)銀行、基金公司積極布局第三支柱相關(guān)產(chǎn)品保險(xiǎn)僅為養(yǎng)老第三支柱組成部分之一，此外銀行、基金均有參與。2017年證監(jiān)會(huì)發(fā)布的養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金試點(diǎn)指引(試行)及 2018 年財(cái)政部發(fā)布關(guān)于開展個(gè)人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)的通知表示保險(xiǎn)公司和公募基金的角色為核心產(chǎn)品提供方，銀行為賬戶管理方。目前銀行提供的養(yǎng)老產(chǎn)品主要由養(yǎng)老儲(chǔ)蓄存款、養(yǎng)老理財(cái)組成，基金公司主要養(yǎng)老產(chǎn)品