基于財務(wù)報告分析的企業(yè)投資價值研究

1、摘 要隨著我國的國民經(jīng)濟體制向市場經(jīng)濟改變，越來越多的個人和企業(yè)將投資證券市場作為一種投資途徑。而隨著高新技術(shù)行業(yè)高速的發(fā)展，盡管其本身具有很高的風險性，但其帶來的潛在高收益還是吸引了大批投資者的目光。但是，投資者如何才能了解企業(yè)是否具有投資價值？財務(wù)報告分析是研究企業(yè)價值的重要工具。通過財務(wù)報告分析所揭示出的企業(yè)信息，可以幫助我們了解企業(yè)的特征。有了這些特征再加上運用絕對估值法和相對估值法對企業(yè)進行分析計算，我們就能完成對企業(yè)價值的預測和評估。本文通過定性、定量的方法就如何基于財務(wù)報告分析對企業(yè)投資價值進行研究展開討論。本文選取了上海現(xiàn)代制藥股份有限公司為分析案例，通過其資產(chǎn)負債表、利潤表和

2、現(xiàn)金流量表，對其進行了結(jié)構(gòu)與比較分析，償債能力、獲利能力和市場價值的指標分析，以及運用改進的杜邦分析體系進行綜合分析。基于上述分析，認為上?，F(xiàn)代制藥股份有限公司價值投資的基本面較好。最后運用了市盈率法和自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型對公司的內(nèi)在價值進行分析，以期為各利益相關(guān)方價值投資決策提供一定的參考。關(guān)鍵詞：財務(wù)報告；企業(yè)投資價值；上?，F(xiàn)代制藥Abstract Along with China's national economy to a market economy change, more individual and enterprise will invest in the stock

3、 market as an investment ways. With the development of high and new technology industry high-speed, although the itself has very high risks, but its bring potential high yield or attracted many investors' attention. However, investors how to understand whether is the enterprise has investment va

4、lue?Financial report analysis is an important tool to study the enterprise value. Through analysis of the financial report which were revealed in enterprise information, can help us understand enterprise characteristics. With these features plus use absolute valuation method and relative valuations

5、analysis method of enterprise, we can finish calculation of enterprise value of the prediction and evaluation.This article through qualitative and quantitative methods based on the analysis of financial reports on how to study for enterprise investment value discussions. This paper selects the Shang

6、hai modern pharmaceutical Co., LTD. For analysis case, through its balance sheet, an income statement and a cash flow statement, analyses the structure and comparative analysis, solvency, profitability and market value index analysis, and an improved dupont analysis system analysis. Based on the abo

7、ve analysis, thinks that Shanghai modern pharmaceutical Co., LTD. Is the fundamental value investment. Finally using a p/e ratio method and free cash flow discount model the intrinsic value of the company, so as to analyze each stakeholder value investment decision provides the certain reference.Key

8、 Words: Financial report Enterprise investment value Shanghai modern pharmaceutical圖目錄圖1- 1研究路徑18表目錄表2- 1資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)分析21表2- 2利潤表結(jié)構(gòu)分析22表2- 3現(xiàn)金流量表結(jié)構(gòu)分析23表2- 4比較資產(chǎn)負債表24表2- 5比較利潤表25表2- 6比較現(xiàn)金流量表26表2- 7短期償債能力分析26表2- 8長期償債能力分析27表2- 9獲利能力指標28表2- 10市場價值指標分析29表2- 11投入資本報酬率分析表31表3- 1預計各項比率34表3- 2預計息稅前利潤35表3- 3預計營運資

9、本35表3- 4預計資本支出36表3- 5預計自由現(xiàn)金流量36表3- 6復利折現(xiàn)系數(shù)371 緒 論1.1 選題背景和理論意義隨著我國經(jīng)濟體制改革步伐的不斷深入，我國的國民經(jīng)濟體制開始向著社會主義市場經(jīng)濟模式轉(zhuǎn)變。越來越多的企業(yè)和個人將投資證券市場作為其投資的主要途徑之一。如何才能了解上市公司是否具有投資價值？這就需要對上市公司進行投資價值研究。采用企業(yè)價值評估方法對市場上的一些上市公司進行價值評估，然后通過公司財務(wù)指標反映的價值是否與該股票的市場價值一致，是否被市場低估或高估,得出的評估結(jié)論可為投資者提供參考或依據(jù)。在證券市場中，股票發(fā)行企業(yè)的經(jīng)營狀況是決定其股價的重要因素。而上市公司的經(jīng)營狀

10、況是通過財務(wù)報告反映的。如果對財務(wù)報告上的數(shù)據(jù)進行一系列技術(shù)分析，就更能反映上市公司的運營情況、財務(wù)狀況及盈利能力等情況了。通過了解財務(wù)報告中各項的變動對股票價格的有利和不利的影響，最終作出投資某一股票是否有利和安全的準確判斷。因此，對財務(wù)報表進行分析，是投資者進行投資前對企業(yè)價值研究時所需要做的基本分析。高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展水平已經(jīng)成為衡量一個國家綜合國力的主要因素，成為衡量一個國家發(fā)達程度的重要指標。我國也成立了一系列的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)，如中關(guān)村科技園區(qū)、上海高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)、杭州高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)和海南國際科技工業(yè)園等。高科技企業(yè)從事的是以科學技術(shù)的新發(fā)明、新創(chuàng)造為基礎(chǔ)的技術(shù)商品化活動

11、，具有有很高的風險性。但由于其基于新經(jīng)濟的巨大價值，及因技術(shù)革命和技術(shù)創(chuàng)新的發(fā)展所帶來的巨大商機，還是吸引力了眾多投資者的青睞。這也是筆者選擇高科技上市公司進行企業(yè)投資價值研究的原因。1.2 文獻綜述1.2.1 國內(nèi)外研究現(xiàn)狀有著名學者認為公司的價值由公司的資產(chǎn)、利潤、股利和財務(wù)的穩(wěn)健性確定，因此建議與其尋求產(chǎn)生高于平均回報的方法，不如使用一個能減少錯誤判斷風險的方法。投資者應(yīng)將他們的購買限于售價沒有偏離其“內(nèi)在價值”過高的股票，而售價低于其內(nèi)在價值的股票將為投資者提供更好的安全保障。1.2.2 國外研究現(xiàn)狀國內(nèi)外學者對上市公司投資價值評價的研究為上市公司投資價值分析奠定了理論基礎(chǔ)，并提供了一

12、定的技術(shù)指導，但仍存在一定的局限性。國外的學者大多側(cè)重于理論性研究，很難按照他們的模式進行上市公司投資價值的評價。1.2.3 國內(nèi)研究現(xiàn)狀國內(nèi)一些學者對指標的選擇已有一定深度的研究，但縱觀國內(nèi)外學者對上市公司投資價值評價的研究現(xiàn)狀，他們都不約而同地忽略了一個事實：任何一個企業(yè)的發(fā)展都具有其階段性，上市公司也不例外。企業(yè)是處于其生命周期的創(chuàng)業(yè)期、成長期還是成熟穩(wěn)定期，不同的階段自然有其不同的發(fā)展側(cè)重點，企業(yè)是要積極對外投資拓展市場擴大規(guī)模，還是要保持穩(wěn)定的市場份額，是要加大債務(wù)融資，積極利用財務(wù)杠桿效益，還是主要依靠權(quán)益資本保障公司財務(wù)穩(wěn)定，另外不同發(fā)展階段的企業(yè)在資本結(jié)構(gòu)、盈利增長、償債能力等

13、各方面自然存在不同特點，同時也會影響對其投資價值的評價。1.3 研究方法與設(shè)計1.3.1 研究設(shè)計本課題的研究從價值投資對我國投資者的重要性著手，結(jié)合當前公司價值投資的現(xiàn)狀進行分析研究。財務(wù)報告分析作為研究手段，運用相對估值法和絕對估值法對所選公司進行價值投資分析，最后得出公司的價值。1.3.2 研究方法本文采用文獻綜合法、定性分析法、定量分析法和案例研究法四種研究方法：（1）文獻綜合法：對學者相關(guān)文獻的閱讀，對各學者研究成果進行比較和總結(jié)。（2）定性分析法：根據(jù)我國高科技上市公司現(xiàn)狀，以及所處的宏觀、微觀環(huán)境對高科技上市公司的特征進行分析。（3）定量分析法：是基于財務(wù)分析的定量反映，包括償債

14、能力、營運能力、盈利能力、發(fā)展能力、現(xiàn)金流量和杜邦體系分析。主要采用比率分析、結(jié)構(gòu)分析、趨勢分析及綜合分析。（4）案例研究法：通過某高科技上市公司歷年財務(wù)報告數(shù)據(jù)結(jié)合指標分析，對高科技上市公司的企業(yè)投資價值進行研究。1.4 研究內(nèi)容本文由緒論、正文及結(jié)論共四章組成。主要內(nèi)容如下：（1）緒論。主要闡述選題背景和意義、研究思路及研究方法和文獻回顧。（2）企業(yè)價值的基本面分析基于財務(wù)報告。公司所在的行業(yè)分析及公司簡介；公司財務(wù)報告分析的基本分析、專項分析和綜合分析三方面進行分析。（3）公司價值評估。分別介紹市盈率法和自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，把兩種方法結(jié)合起來使用并得出所要評估公司的價值。（4）結(jié)論及建議

15、。1.5 研究路徑論文選題確定論文方向確定收集文獻資料及案例公司歷年年報閱讀文獻咨詢調(diào)查（向?qū)熥稍儯┵Y料的整理、歸納行業(yè)及企業(yè)簡介財務(wù)報告分析分析結(jié)論與總結(jié)企業(yè)投資價值分析圖1- 1研究路徑 2 企業(yè)價值的基本面分析基于財務(wù)報告2.1 高新行業(yè)環(huán)境介紹及公司簡介2.1.1 高新行業(yè)環(huán)境介紹新世紀、新階段，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)已成為世界競爭的制高點和經(jīng)濟增長的主要推動力。“十五”期間，國家高新區(qū)主要經(jīng)濟指標年均增長率超過30%；人均營業(yè)總收入從2000年的41.1萬元上升到2005年的67萬元數(shù)據(jù)來源于：國家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化及其環(huán)境建設(shè)（火炬）“十一五”發(fā)展綱要。國家高新區(qū)、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)基地（特色產(chǎn)業(yè)基

16、地、軟件產(chǎn)業(yè)基地）開始形成一批快速發(fā)展的產(chǎn)業(yè)集群，如北京、上海、深圳等地的軟件、集成電路、通信設(shè)備等產(chǎn)業(yè)，已經(jīng)成為區(qū)域產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的中堅力量，較好地體現(xiàn)出科技創(chuàng)新的引領(lǐng)作用。國家“十一五”發(fā)展規(guī)劃也提出了要以科學發(fā)展觀為統(tǒng)領(lǐng)，以提高企業(yè)自主創(chuàng)新能力為核心，重點發(fā)展科技型中小企業(yè)群體和創(chuàng)新集群為重點，充分發(fā)揮國家計劃指導、地方組織實施、市場配置資源的作用，集聚和激活高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)人才、技術(shù)和資本要素，促進高新技術(shù)成果商品化、產(chǎn)業(yè)化和國際化。由此可見，國家對高新技術(shù)行業(yè)發(fā)展的高度重視，投資者對高新技術(shù)行業(yè)的投資環(huán)境也較為看好。2.1.2 案例公司簡介上?，F(xiàn)代制藥股份有限公司（600420）上海現(xiàn)代制

17、藥股份有限公司由上海醫(yī)藥工業(yè)研究院作為主發(fā)起人，聯(lián)合國家藥物制劑工程研究中心、上海瑞金醫(yī)院廣慈醫(yī)學高科技公司等五家企業(yè)共同發(fā)起的并以上市為目標的高科技制藥企業(yè)。公司于1997年被評定為上海市高新技術(shù)企業(yè)并一直保持至今。2004年6月16日，上?，F(xiàn)代制藥股份有限公司A股在上海證券交易所成功發(fā)行上市，證券代碼：600420，證券簡稱：現(xiàn)代制藥?，F(xiàn)代制藥的業(yè)務(wù)主要從事國內(nèi)和世界領(lǐng)先的各種新型藥物制劑、生物制藥、化學原料和中藥制劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。公司多個產(chǎn)品被列入國家“九五”重點科技攻關(guān)項目、國家火炬計劃項目、上海市高新技術(shù)成果轉(zhuǎn)化項目、上海市火炬計劃項目，并多次榮獲國家重點新產(chǎn)品獎、上海市科技成

18、果獎、上海市優(yōu)秀新產(chǎn)品獎、上海市名牌產(chǎn)品和上海市醫(yī)藥行業(yè)名優(yōu)產(chǎn)品等。2.2 公司財務(wù)報告的基本分析 財務(wù)報告分析是以歷史結(jié)果為基礎(chǔ)的。盡管在我們分析中使用的是歷史數(shù)據(jù)，但是我們分析的目的卻不是單純的了解歷史，而是對未來作出預測。而投資者也可用某些財務(wù)比率辨識企業(yè)潛在的投資機會。2.2.1 財務(wù)報表的結(jié)構(gòu)分析 1. 資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)分析通過對企業(yè)資產(chǎn)負債表的結(jié)構(gòu)分析，既能夠了解企業(yè)資產(chǎn)負債表內(nèi)各項目的構(gòu)成情況，又能了解其變化發(fā)展趨勢。下面分別對現(xiàn)代制藥2010年12月31日、2011年12月31日和2012年12月31日的資產(chǎn)負債表進行結(jié)構(gòu)分析，詳見表2-1。由表2-1顯示，在資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)方面，企業(yè)

19、流動資產(chǎn)所占資產(chǎn)總額的比例，2012年為62.34%，2011年為63.23%，2010年為59.98%，處于一種較為平穩(wěn)的波動上下的情況。僅結(jié)構(gòu)而言，存貨所占資產(chǎn)總額比重呈逐年上升的趨勢，說明存貨略有積壓；往來款項中其他應(yīng)收款所占資產(chǎn)總額比重逐年下降，說明款項的回收力度有所加強。與此同時，固定資產(chǎn)原值所占資產(chǎn)總額比重呈上升趨勢，說明企業(yè)在2010年至2011年之間新購入了一部分固定資產(chǎn)，對其生產(chǎn)能力起到一定的提升作用；無形資產(chǎn)所占資產(chǎn)總額比重的較大提高，而開發(fā)支出逐年減少，說明企業(yè)近三年在無形資產(chǎn)的研發(fā)上有所突破，亦對生產(chǎn)力注入了新鮮血液，對身為高科技企業(yè)的現(xiàn)代制藥來說也印證了“科學技術(shù)是第

20、一生產(chǎn)力”這一句話。故，新增固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)是導致企業(yè)資產(chǎn)總額上升的主要原因。從權(quán)益結(jié)構(gòu)來看，三年未分配利潤所占資產(chǎn)總額比例為21.43%、26.60%和30.45%，呈穩(wěn)定地小幅上升趨勢，說明企業(yè)經(jīng)營狀況穩(wěn)定良好。同時，三年的資產(chǎn)負債率分別為20.56%，23.09%和26.25%。保守的觀點認為資產(chǎn)負債率不應(yīng)高于50%，國際上通常認為資產(chǎn)負債率等于60%時較為適當。雖然三年的資產(chǎn)負債率略有上升，但是都低于保守值，表明企業(yè)對財務(wù)杠桿財務(wù)杠桿的基本原理是，在資金總額及構(gòu)成不變的情況下，由于債務(wù)的利息率是固定的，故企業(yè)從營業(yè)利潤中支付的債務(wù)成本也是固定的，因而當企業(yè)的營業(yè)利潤增多或減少時，相應(yīng)

21、地每一元營業(yè)利潤所負擔的債務(wù)成本就會相應(yīng)地減少或增大，從而使每股普通股帶來額外的收益或損失。摘自：許拯聲. 財務(wù)報表閱讀與分析指南M. 北京:機械工業(yè)出版社，2007: 148. 的利用還不夠；而且負債總額遠小于凈資產(chǎn)，故企業(yè)也不會出現(xiàn)資不抵債的情況。表2- 1資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)分析 單位：元2012年12月31日2011年12月31日2010年12月31日2012年 構(gòu)成（%）2011年構(gòu)成（%）2010年 構(gòu)成（%）其他應(yīng)收款6856721.585098664.7013168020.700.600.551.66存貨.96.78.4122.5820.0621.16流動資產(chǎn)合計 .40.24.34

22、59.9863.2362.34固定資產(chǎn).19.81.0126.1723.9924.80無形資產(chǎn) .0855261913.8748141859.7810.215.966.06開發(fā)支出 10132801.3517624612.8311677530.690.891.901.47非流動資產(chǎn)合計 .14.19.4740.0236.7737.66資產(chǎn)總計 .54.43.81100.00100.00100.00流動負債合計 .00.60.5124.3422.0419.76非流動負債合計 21579816.959786244.206303265.311.901.050.79負債合計 .95.80.8226.2

23、523.0920.56未分配利潤.30.75.2130.4526.6021.43所有者權(quán)益(或股東權(quán)益)合計 .59.63.9973.7576.9179.44負債和所有者權(quán)益(或股東權(quán)益)總計 .54.43.81100.00100.00100.00數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告 2. 利潤表結(jié)構(gòu)分析由于利潤等于收入減費用，故通過利潤表的構(gòu)成分析可以了解企業(yè)各項費用和利潤占其收入的比率，從而評價企業(yè)的經(jīng)營狀況。由表2-2利潤表結(jié)構(gòu)分析表可以看出，2010年至2012年三年的營業(yè)收入分別為.82元、.34元和.91元，營業(yè)利潤分別為77214889.85元、.52元和.72元，均

24、呈上升趨勢。隨著營業(yè)收入的增加，營業(yè)成本也有所上升。而2011年的營業(yè)利潤率營業(yè)利潤率=營業(yè)利潤/營業(yè)收入為9.57%，是三個年度中最低的，主要原因是營業(yè)成本過高而導致的。表2- 2利潤表結(jié)構(gòu)分析單位：元2012年度2011年度2010年度2012年構(gòu)成（%）2011年構(gòu)成（%）2010年構(gòu)成（%）一、營業(yè)總收入.91.34.82100100100其中：營業(yè)收入.91.34.82100100100二、營業(yè)總成本.27.49.6590.1989.9788.66其中：營業(yè)成本.66.36.9269.3970.2563.52營業(yè)稅金及附加3682100.683516573.062294319.750

25、.260.300.33銷售費用.67.9783105805.1911.5010.6912.09管理費用.0097908924.7384437600.898.488.4112.29財務(wù)費用6189274.121977694.433255583.130.430.170.47資產(chǎn)減值損失1560983.141686644.94-287910.230.110.14-0.04加：公允價值變動收益-171120.00-0.02投資收益-144416.92-5319165.33-515322.32-0.01-0.46-0.07三、營業(yè)利潤.72.5277214889.859.809.5711.24加：營業(yè)外

26、收入15413355.2216170418.147724579.451.081.391.12減：營業(yè)外支出871686.221683440.831387981.450.060.140.20四、利潤總額.72.8383551487.8510.8310.8112.16減：所得稅費用20937889.7617198310.5410969801.311.471.481.60五、凈利潤.96.2972581686.549.369.3410.56數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告3. 現(xiàn)金流量表結(jié)構(gòu)分析由表2-3現(xiàn)金流量表結(jié)構(gòu)分析表分析，2010年度經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量占現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物

27、凈額的比重為-524.97%，而同時投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量所占現(xiàn)金流入總額的比重為548.23%，說明此時企業(yè)處于生命周期的前期，即快速發(fā)展階段，企業(yè)的投資欲望比較強烈，需要大量的投資資金。2012年度的投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量所占現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈額的比重為378.29%，而導致這個數(shù)據(jù)產(chǎn)生的原因是因為企業(yè)在2012年購入了大量的固定資產(chǎn)，說明企業(yè)有進一步擴大生產(chǎn)規(guī)模和提高生產(chǎn)能力的舉措。僅從經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量分析，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額呈逐年穩(wěn)步上升趨勢，而且經(jīng)營現(xiàn)金流入量占現(xiàn)金總流入量的比重由2010年度的92.53%上升到2012年的96.92%，說明企業(yè)的經(jīng)營狀況良好。從整

28、體上看，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為正數(shù)，投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量和籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為負數(shù)，說明企業(yè)是一個較健康的成長型企業(yè)，投資前景可觀。表2- 3現(xiàn)金流量表結(jié)構(gòu)分析單位：元2012年2011年2010年2012年構(gòu)成（%）2011年構(gòu)成（%）2010年構(gòu)成（%）經(jīng)營活動現(xiàn)金流入量.49.44.8296.9296.3792.53經(jīng)營活動現(xiàn)金流出量.65.30.2587.7588.7181.66經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額.8497434742.1458044425.57-287.42838.22-524.97投資活動現(xiàn)金流入量4517152.603156277.93271058.890.280

29、.280.04投資活動現(xiàn)金流出量.0767887277.8460886359.929.306.049.70投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-.47-64730999.91-60615301.03378.29-556.87548.23籌資活動現(xiàn)金流入量46000000.0038050000.0045800000.002.813.357.42籌資活動現(xiàn)金流出量49549422.7459119552.7054283238.152.955.268.65籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額-3549422.74-21069552.70-8483238.158.86-181.2676.73現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額-400

30、48627.0811623989.28-11056634.41現(xiàn)金流入合計.09.37.71現(xiàn)金流出合計.46.84.32數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告2.2.2 財務(wù)報表的比較分析 1. 比較資產(chǎn)負債表分析根據(jù)表2-1現(xiàn)代制藥的資產(chǎn)負債表，可編制公司比較資產(chǎn)負債表，見表2-4。從分析表2-4可知，2011年及2012年的總資產(chǎn)定比增長率分別為16.71%和42.87%，說明公司的資產(chǎn)總額呈增長趨勢；又由這兩年16.71%和22.41%的環(huán)比增長率可以看出，資產(chǎn)總額的增長趨勢正逐漸增強。分析其構(gòu)成，非流動資產(chǎn)在這兩個比較年度中均有所上升，2012年更是大幅度增長。分析公司的權(quán)

31、益可知，公司在實收資本不變的情況下，股東權(quán)益呈加速增長趨勢，說明公司留存收益增長迅速，說明這兩年公司的經(jīng)營業(yè)績較好。但是，由于負債的增加，尤其是非流動負債的大幅度的增加，導致企業(yè)資產(chǎn)負債率的上升，還是應(yīng)當引起投資者的關(guān)注。表2- 4比較資產(chǎn)負債表單位：萬元項目2011比2010 年度增減2012比2011 年度增減定比增長率（%）環(huán)比增長率（%）絕對數(shù)相對數(shù)（%）絕對數(shù)相對數(shù)（%）2011年2012年2011年2012年流動資產(chǎn)9102.2618.379460.2616.1318.3737.4618.3716.13非流動資產(chǎn)4181.2313.9711332.1333.2213.9751.82

32、13.9733.22總計13283.4816.7120792.4022.4116.7142.8716.7122.41流動負債4735.5030.147200.9935.2230.1475.9830.1435.22非流動負債348.3055.261179.36120.5155.26242.3655.26120.51股東權(quán)益8199.6812.99124120.0417.3512.9932.6412.9917.40總計13283.4816.7120792.4022.4116.7142.8716.7122.41數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告2. 比較利潤表分析由表2-5分析可知，兩

33、個比較年度中2011年利潤總額的環(huán)比增長率最高，為50.69%。分析其構(gòu)成可知，2011年企業(yè)營業(yè)外收入有大幅度的上升，環(huán)比增長率為109.34%；同時，期間費用也得到較好的控制。再看公司2011年營業(yè)總收入和營業(yè)總成本增長率分別為69.41%和71.91%，均有大幅度上升，說明企業(yè)生產(chǎn)能力有較明顯的提高，產(chǎn)品產(chǎn)量大量增加。然而2012年利潤增長趨勢趨于緩慢，主要是財務(wù)費用大幅度的上升，環(huán)比增長為212.95%。因此，在關(guān)注營業(yè)收入提高的同時，如何控制期間費用的發(fā)生應(yīng)特別予以重視。表2- 5比較利潤表單位：萬元項目2011比2010年度增減2012比2011年度 增減定比增長率（%）環(huán)比增長率

34、（%）絕對數(shù)相對數(shù)（%）絕對數(shù)相對數(shù)（%）2011年2012年2011年2012年一、營業(yè)總收入47700.1869.4125872.9922.2269.41107.0669.4122.22二、營業(yè)總成本43816.9971.9123580.2122.5171.91110.6171.9122.51其中：營業(yè)成本38139.4387.3716954.3420.7387.37126.2187.3720.73銷售費用4138.5349.803919.9931.4949.8096.9749.831.49管理費用1347.1315.952280.7123.2915.9542.9615.9523.29財務(wù)

35、費用-127.79-39.25421.16212.95-39.2590.11-39.25212.95三、營業(yè)利潤3419.9244.292810.2625.2244.2980.6944.2925.22營業(yè)外收入844.58109.34-75.71-4.68109.3499.54109.34-4.68營業(yè)外支出29.5521.29-81.18-48.2221.29-37.221.29-48.22四、利潤總額4234.9550.692815.7322.3650.6984.3950.6922.36數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告3. 比較現(xiàn)金流量表分析由于公司三個年度的投資流量凈額和

36、籌資流量凈額均為負數(shù)，現(xiàn)金流量總額有兩個年度也為負數(shù)，對相對數(shù)的比較幾乎沒有意義，故表2-6只對增減的絕對數(shù)以及經(jīng)營流量凈額的相對數(shù)作分析。由表2-6分析可得，兩個比較年度經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額有所上升，但2012年上升的趨勢有所減緩。而2012年現(xiàn)金總的流量凈額有所下降，是因投資而產(chǎn)生的現(xiàn)金流出量大幅度上升而導致的。表2- 6比較現(xiàn)金流量表單位：萬元2011年比2010年度增減2012年比2011年 度增減定比增長率（%）環(huán)比增長率（%）絕對數(shù)相對數(shù)（%）絕對數(shù)相對數(shù)（%）2011年2012年2011年2012年經(jīng)營流量凈額3939.0367.861767.1218.1467.8698.3167.

37、8618.14投資流量凈額-411.57-8677.03籌資流量凈額-1258.631752.01匯率變動影響-0.77-9.37現(xiàn)金流量凈額2268.83-5157.89數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告2.3 公司財務(wù)報告的專項分析財務(wù)指標分析2.3.1 償債能力分析1. 短期償債能力分析短期償債能力是指企業(yè)流動資產(chǎn)對流動負債及時足額償還的保證程度，是衡量企業(yè)當前財務(wù)能力，特別是流動資產(chǎn)變現(xiàn)能力的重要指標。主要指標有營運資本、流動比率、速動比率、現(xiàn)金比率等。表2- 7短期償債能力分析2010年2011年2012年營運資本（元）.80.60.40流動比率（%）315.42 28

38、6.88 246.38 速動比率（%）208.36 195.85 153.64 現(xiàn)金比率（%）112.69 97.86 59.05 數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告營運資本營運資本=流動資產(chǎn)-流動負債是企業(yè)防止流動負債“穿透”流動資產(chǎn)的“緩沖墊”，營運資本的數(shù)額越大，財務(wù)狀況越穩(wěn)定，所以該數(shù)值是越大越好。從表2-7看，營運資本數(shù)額較大，而且呈逐年上升趨勢，所以企業(yè)沒有無法償還流動負債的顧慮。流動比率流動比率=流動資產(chǎn)流動負債越高，反映企業(yè)短期償債能力越強，一般認為流動比率等于200%較為適當。雖然流動比率越高，企業(yè)償還短期債務(wù)的流動資產(chǎn)的保證力度越強，但這也并不表示企業(yè)有足夠的

39、現(xiàn)金或存款來償還短期債務(wù)。分析表2-7可知，企業(yè)三年的流動比率均在200%以上，再看附表1的資產(chǎn)負債表，企業(yè)有存貨積壓的跡象，應(yīng)收賬款也有增多。所以，也就不能完全準確地說明企業(yè)短期償債能力。而再來看現(xiàn)金比率，是指現(xiàn)金資產(chǎn)與流動負債的比值?，F(xiàn)金資產(chǎn)與流動資產(chǎn)和速動資產(chǎn)不同在于，它是可以直接償債的資產(chǎn)?，F(xiàn)金比率表明1元流動負債有多少現(xiàn)金資產(chǎn)作為償還保障。由表2-7分析可得，2010年的現(xiàn)金比率高達112.69%，說明企業(yè)有部分閑散資金沒有得到充分利用。2011年為97.86%，2012年為59.05%，比率有明顯的下降，但一般認為現(xiàn)金比率應(yīng)在30%較為適當。說明相較于前兩年，企業(yè)在保障償還短期負債

40、能力的同時現(xiàn)金資產(chǎn)得到了較好的利用，但還可以加大對閑散資金的利用率。2. 長期償債能力分析資產(chǎn)負債率是指企業(yè)的全部負債與企業(yè)的全部資產(chǎn)總額之比，它是企業(yè)從債權(quán)人處所籌集的資金占總資產(chǎn)的百分比，它有助于確定在企業(yè)破產(chǎn)情況下對債權(quán)人保護的程度。但是類似于現(xiàn)代制藥這樣無形資產(chǎn)所占資產(chǎn)比例相比一般企業(yè)較高的高新技術(shù)企業(yè)，并非所有的資產(chǎn)都可以作為償債的物質(zhì)保證，所以還可以計算一種比較保守的債務(wù)比率有形資產(chǎn)債務(wù)率。計算公式為：有形資產(chǎn)債務(wù)率=負債有形資產(chǎn)總額公式來源于：許拯聲. 財務(wù)報表閱讀與分析指南M. 北京：機械工業(yè)出版社，2007： 167.有形資產(chǎn)總額=資產(chǎn)總額-（無形及遞延資產(chǎn)+待攤費用+待處理

41、凈損失）表2- 8長期償債能力分析2010年2011年2012年資產(chǎn)負債率(%)20.5623.0926.25有形資產(chǎn)負債率(%)22.3125.1429.69數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告由表2-8分析可知，有形資產(chǎn)負債率在三年內(nèi)略有上升，但是仍舊保持在一個較低范圍內(nèi)，所以企業(yè)的長期償債能力較好。2.3.2 獲利能力指標分析獲利能力是指企業(yè)獲取收益及利潤的能力。通常所用的幾項指標有凈利潤率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資產(chǎn)收益率、營業(yè)利潤率、營業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、營業(yè)資產(chǎn)收益率和股東權(quán)益收益率。由表2-9分析可知，企業(yè)三年凈利潤率凈利潤率=少數(shù)股權(quán)收益前凈收益/銷售凈額和營業(yè)利潤率都不高，但總

42、體上維持在一個穩(wěn)定地水平，說明企業(yè)獲利能力沒有忽強忽弱，較為穩(wěn)定。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率越高，說明其周轉(zhuǎn)速度越快，營運能力越強，營運質(zhì)量越高。表2-9中2010年至2012年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分別為0.91、1.35和1.38，經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為1.02、1.55和1.59，三個年度數(shù)值都略有上升。一般來說，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的標準為0.8，說明企業(yè)保持較快的周轉(zhuǎn)速度，總體營運能力較好。資產(chǎn)收益率又稱投資報酬率，是用以衡量企業(yè)利用全部資產(chǎn)獲取利潤的能力，已揭示企業(yè)每一元資產(chǎn)的創(chuàng)利能力。與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率一樣，三年的資產(chǎn)收益率也略有上升。股東權(quán)益收益率是衡量所有者投入資本的收益狀況，是投資者較為關(guān)心的一個指標。由表2-9可

43、以看出，2010年至2012年股東權(quán)益收益率為11.84%、16.16%和17.17%，呈上升趨勢，說明企業(yè)為投資者帶來較為穩(wěn)定又較為可觀的收益。表2- 9獲利能力指標2010年2011年2012年凈利潤率（%）7.857.657.60總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）0.911.351.38資產(chǎn)收益率（%）11.0714.6114.93營業(yè)利潤率（%）11.249.579.80營業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）1.021.551.59營業(yè)資產(chǎn)收益率（%）11.4514.8415.61股東權(quán)益收益率（%）11.8416.1617.17數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告2.3.3 市場價值指標分析市場價值指標分

44、析是指站在投資者的角度對企業(yè)的價值最大化所進行的分析。市場價值比率是分析企業(yè)財務(wù)狀況、股票價格和盈利能力的重要指標。現(xiàn)對現(xiàn)代制藥的市場價值指標分析見表2-10。每股收益是指在一個會計年度內(nèi)，平均每股所獲得的收益。它作為一種財務(wù)信息，受到投資者和潛在投資者的高度重視。因為每股收益基本能夠反映出被投資企業(yè)未來的現(xiàn)金流量，以及該企業(yè)的盈利狀況。由表2-10可知，公司每股收益由2010年的0.19元上升到2012年的0.38元，而這三年公司發(fā)行在外的普通股股數(shù)不變，說明企業(yè)的盈利狀況良好。市盈率又稱價格與收益比，是一種倍數(shù)指標，它反映普通股票的市場價格與當期每股收益之間的關(guān)系?？傮w上看，市盈率越低，說

45、明股價被低估的潛力越大，但這只是總體上的規(guī)律，對個案可能并不是一一對應(yīng)的。投資者經(jīng)常使用市盈率來衡量企業(yè)的獲利能力，一般正常的市盈率應(yīng)為2010倍。表2-10中2010年至2012年的市盈率分別為31.27、45.36和51.02倍，證明企業(yè)的發(fā)展前景較好。留存收益率主要用于衡量當期收益總額中有多大的比例留在企業(yè)用于內(nèi)部發(fā)展，與之相對應(yīng)的是股利支付率。分析表2-10可知，企業(yè)2011年的留存收益率為100%，說明企業(yè)當年未向股東發(fā)放現(xiàn)金股利，而是將全部收益留在企業(yè)內(nèi)部。而從表2-1中可以看出2012年企業(yè)大量購進固定資產(chǎn)，說明企業(yè)將2011年的收益留于企業(yè)內(nèi)部，與2012年購進固定資產(chǎn)擴大生產(chǎn)

46、規(guī)模有密切關(guān)系。每股賬面價值反映的是發(fā)行在外的每股普通股所代表的股東權(quán)益，所以也稱每股凈資產(chǎn)或每股權(quán)益。每股賬面價值與每股市價聯(lián)系起來，可以說明市場對企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量的評價。分析表2-10，企業(yè)三年的每股市價均高于每股賬面價值，并略微有些上升，說明企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量較高，具有一定的發(fā)展?jié)摿Α１?- 10市場價值指標分析2010年2011年2012年普通股股數(shù)每股現(xiàn)金股利（元）000.1每股市價（元）5.8614.0419.17稀釋每股收益（元）0.190.310.38市盈率(倍)31.2745.3651.02留存收益率(%)10010078.39股利支付率(%)0021.62每股賬面價值(元)2.192

47、.482.91數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告及利潤分配方案實施公告2.4 公司財務(wù)報告的綜合分析改進的杜邦分析體系2.4.1 傳統(tǒng)的杜邦分析體系的局限性傳統(tǒng)的杜邦分析體系是利用各財務(wù)指標間的內(nèi)在關(guān)系，對企業(yè)綜合經(jīng)營理財及經(jīng)濟效益進行系統(tǒng)分析評價的方法，因其最初是由美國杜邦公司創(chuàng)立并成功運用而得名。但傳統(tǒng)的杜邦分析體系具有一定的局限性：（1）計算總資產(chǎn)凈利率的“總資產(chǎn)”和“凈利潤”不匹配。總資產(chǎn)是全部資產(chǎn)提供者享有的權(quán)利，而凈利潤是專門屬于股東的，故兩者不匹配。（2）沒有區(qū)分經(jīng)營活動損益和金融活動損益。從財務(wù)管理的角度看，企業(yè)的金融資產(chǎn)是投資活動的剩余，是尚未投入實際經(jīng)營活動的

48、資產(chǎn)，應(yīng)將其從經(jīng)營資產(chǎn)中剔除與此相適應(yīng)，金融費用也應(yīng)從經(jīng)營收益中剔除，才能使經(jīng)營資產(chǎn)和經(jīng)營收益匹配。（3）沒有區(qū)分有息負債和無息負債。無息負債沒有固定成本，本來就沒有杠桿作用，將其計入財務(wù)杠桿，會歪曲杠桿的實際作用。2.4.2 改進的杜邦分析體系在財務(wù)報告分析中，主要是對風險和報酬的評估。前幾項的分析主要是對風險評價。本文以現(xiàn)代制藥近三年的財務(wù)報告數(shù)據(jù)對其進行報酬分析。投入資本報酬率是指相對于融資來源和水平的公司收益，它是計量一個公司成功地應(yīng)用融資來獲取收益的標準，還是度量公司償債風險的一個很好的標準。在投入資本報酬率分析中，重點分析普通股權(quán)益報酬率（凈資產(chǎn)報酬率）。根據(jù)調(diào)整資產(chǎn)負債表和調(diào)整利

49、潤表編制了投入資本報酬率分析表，即表2-11。改進的杜邦分析體系主要概念：基本等式：凈經(jīng)營資產(chǎn)=凈金融負債+股東權(quán)益凈利潤=稅后經(jīng)營利潤-稅后利息費用其中：凈經(jīng)營資產(chǎn)=經(jīng)營資產(chǎn)-經(jīng)營負債凈金融負債=金融負債-金融資產(chǎn)稅后經(jīng)營利潤=稅前經(jīng)營利潤×（1-所得稅稅率）稅后利息費用=利息費用×（1-所得稅稅率）表2- 11投入資本報酬率分析表項目2011年2012年備注經(jīng)營利潤率（%）9.519.79經(jīng)營利潤率=經(jīng)營利潤/營業(yè)收入凈經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)2.222.24凈經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)=營業(yè)收入/平均凈經(jīng)營資產(chǎn)凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率（%）21.0721.91凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率=經(jīng)營利潤率

50、15;凈經(jīng)營資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)凈利息率凈利息率=凈利息/平均凈負債經(jīng)營差異率（%）21.0721.91經(jīng)營差異率=凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率-凈利息率凈財務(wù)杠桿-0.22-0.18凈財務(wù)杠桿=平均凈負債/平均股東權(quán)益杠桿貢獻率（%）-4.61-3.95杠桿貢獻率=經(jīng)營差異率×凈財務(wù)杠桿凈資產(chǎn)收益率（%）16.4617.96凈資產(chǎn)收益率=凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率+杠桿貢獻率數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代制藥2010年至2012年年度報告改進的杜邦分析在資產(chǎn)負債表上與傳統(tǒng)的杜邦分析有兩個方面的區(qū)別：（1） 區(qū)分經(jīng)營資產(chǎn)和金融資產(chǎn)；（2） 區(qū)分經(jīng)營負債和金融負債。金融負債減去金融資產(chǎn)就是公司的凈負債。金融資產(chǎn)就是“負”的金融負債

51、。它可以立即償還并使金融負債減少。利潤表上的凈利潤是由稅后經(jīng)營利潤和稅后利息費用相減而得的。通過改進的杜邦分析體系，可以更加準確地反映企業(yè)財務(wù)的真實狀況。經(jīng)營差異率所表示的是，每借入1元債務(wù)資本投資與經(jīng)營資產(chǎn)產(chǎn)生的收益償還利息后剩余部分。該剩余歸股東享有。利息越低，經(jīng)營利潤率越高，剩余的部分越多。經(jīng)營差異率是衡量借款是否合理的重要依據(jù)之一。如果經(jīng)營差異率為正值，借款可以增加股東收益；如果它為負值，借款會減少股東的收益。從增加股東收益來看，凈資產(chǎn)利潤率是企業(yè)可以承擔的稅后借款利息上限。由表2-11可知，2012年的經(jīng)營差異率為21.91%，比2011年減少0.84%。原因是凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率降低了

52、0.84%。由于公司凈負債為負數(shù)，沒有凈利息率，故，提高經(jīng)營差異率的根本途徑是提高凈經(jīng)營資產(chǎn)利潤率。凈財務(wù)杠桿表示每1元權(quán)益資本配置的凈債務(wù)。公司2012年的凈財務(wù)杠桿為-0.18，負債比率為負。說明企業(yè)對財務(wù)杠桿的利用還不夠，企業(yè)在無法提高經(jīng)營差異率的情況下，可以在一定限度通過財務(wù)杠桿來提高財務(wù)杠桿貢獻率。之所以說是一定限度，是因為過高的負債比率會增加財務(wù)風險，推動利息率上升，使經(jīng)營差異率進一步縮小。2.5 基本面分析小結(jié)綜合上述對企業(yè)的基本面的分析，我們可知，上?，F(xiàn)代制藥股份有限公司是一家正處于健康發(fā)展的成長型企業(yè)，企業(yè)的經(jīng)營狀況良好。而且我們由對企業(yè)資產(chǎn)部分的分析可知，企業(yè)有進一步擴大生產(chǎn)規(guī)模的舉措，發(fā)展前景可觀。此外，企業(yè)的償債能力較好，資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度較快，資產(chǎn)收益率處于一個相對穩(wěn)定的水平，為投資者帶來的收益也較為可觀。但是，僅僅依靠財務(wù)報告基本面分析的結(jié)果來做出投資決策是不科學的。依靠基本面分析只能作為投資者投資決策的依據(jù)，企業(yè)的價值到底如何還需要對其進行技術(shù)上的分析。3 企業(yè)價值評估在估值評估方法中，主要分為絕對估值法和乘數(shù)法。絕對估值法