淺談企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險的分析與防范

1、淺談企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險的分析與防范    論文關(guān)鍵詞：企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險風(fēng)險防范 論文摘要：并購因其能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來諸如規(guī)模經(jīng)濟(jì)、資源配置、組合協(xié)同等效應(yīng)而為"3-今世界各國企業(yè)所追逐。企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險是由于并購定價、融資、支付等各項(xiàng)財(cái)務(wù)決策所引起的. 是企業(yè)并購成功與否的非常重要影響因素。通過對企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險的界定. 剖析了企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險的來源. 對企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險的控制與防范提出了建議. 以期降低并購風(fēng)險. 提高企業(yè)并購活動的成功率。 1企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險的界定 關(guān)于企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險. 已有多種定義。趙憲武認(rèn)為. 企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險是指并融資以

2、及資本結(jié)構(gòu)改變所引起的財(cái)務(wù)危機(jī). 甚至導(dǎo)致破產(chǎn)的可能性. 同時. 并購導(dǎo)致股東收益的波動性增大也是財(cái)務(wù)風(fēng)險的一種表現(xiàn)形式。杰弗里C胡克認(rèn)為. 企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險是由于通過借債為收購融資而制約了買主為經(jīng)營融資并同時償債的能力引起的. “財(cái)務(wù)風(fēng)險由用以為交易融資的負(fù)債數(shù)額和將要由購買方承擔(dān)的目標(biāo)企業(yè)的債務(wù)數(shù)額等因素決定?！币唬簭娘L(fēng)險結(jié)果來看. 上述定義的確概括了企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險的最核心部分. 即由籌資決策引起的償債風(fēng)險。但從風(fēng)險來源來看. 籌資決策似乎并不是引起償債風(fēng)險和股東收益風(fēng)險的唯一原因。在企業(yè)的并購活動中. 與財(cái)務(wù)結(jié)果有關(guān)的決策行為還包括定價決策和支付決策。 首先. 企業(yè)并購是一種投資行為

3、. 然后才是一種融資行為. 投資和融資決策共同影響著并購后的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況；”2第二. 企業(yè)并購是一種特殊的投資行為. 從策劃設(shè)計(jì)到交易完成. 各種價值因素并不能馬上在短期財(cái)務(wù)指標(biāo)上得到體現(xiàn). 而必須經(jīng)過一定的整合和運(yùn)營期. 才能實(shí)現(xiàn)價值目標(biāo)；第三. 企業(yè)并購的價值目標(biāo)下限也決不僅僅是保證沒有債務(wù)上的風(fēng)險. 而是要獲取一種遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過債務(wù)范疇的價值預(yù)期目標(biāo). 實(shí)現(xiàn)價值增值。因此. 如果僅僅用融資風(fēng)險作為衡量財(cái)務(wù)風(fēng)險的標(biāo)準(zhǔn). 則在一定意義上降低了并購的價值動機(jī)。所以. 從公司理財(cái)?shù)慕嵌瓤? 企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險應(yīng)該包含更寬泛的內(nèi)涵. 包括“由于并購而涉及的各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動引起的企業(yè)財(cái)務(wù)企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險應(yīng)該

4、是指由于并購定價、融資、支付等各項(xiàng)財(cái)務(wù)決策所引起的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)成果損失的不確定性. 是并購價值預(yù)期與價值實(shí)現(xiàn)嚴(yán)重負(fù)偏離而導(dǎo)致的企業(yè)財(cái)務(wù)困境和財(cái)務(wù)危機(jī)?；蛘哒f. 企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險是一種價值風(fēng)險. 是各種并購風(fēng)險在價值量上的綜合反映. 是貫穿企業(yè)并購全過程的不確定性因素對預(yù)期價值產(chǎn)生的負(fù)面作用和影響。 2企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險的來源 一項(xiàng)完整的并購活動通常包括目標(biāo)企業(yè)的選擇、目標(biāo)企業(yè)價值的評估、并購可行性分析、并購資金的籌措、出價方式的確定以及并購后的整合. 上述各環(huán)節(jié)中都可能產(chǎn)生風(fēng)險。并購財(cái)務(wù)風(fēng)險主要源自以下三個方面： 21定價風(fēng)險 定價風(fēng)險主要是指目標(biāo)企業(yè)的價值評估風(fēng)險。即由于收購方對目

5、標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)價值和獲利能力估計(jì)過高. 以至出價過高而超過了自身的承受能力. 盡管目標(biāo)企業(yè)運(yùn)作很好. 過高的買價也無法使收購方獲得一個滿意的回報。目標(biāo)企業(yè)的估價取決于并購企業(yè)對其未來收益的大小和時間的預(yù)期. 對目標(biāo)企業(yè)的價值評估可能因預(yù)測不當(dāng)而不夠準(zhǔn)確。這就產(chǎn)生了并購公司的估價風(fēng)險. 其大小取決于并購企業(yè)所掌握信息的質(zhì)量. 而信息質(zhì)量又取決于下列因素： 211目標(biāo)企業(yè)是上市企業(yè)還是非上市企業(yè) 如果目標(biāo)企業(yè)是上市企業(yè). 由于它必須對外公布企業(yè)經(jīng)營狀況和財(cái)務(wù)報表等信息. 因此. 并購企業(yè)容易取得目標(biāo)企業(yè)的資料進(jìn)行分析；目標(biāo)企業(yè)若是非上市企業(yè). 則并購企業(yè)必須通過與目標(biāo)企業(yè)的合作來獲得相應(yīng)信息。 21

6、2并購企業(yè)是善意收購還是惡意收購 如果并購企業(yè)是善意的. 并購雙方則能夠充分交流和溝通信息. 目標(biāo)企業(yè)會主動地向并購企業(yè)提供必要的資料。這有利于降低并購的風(fēng)險和成本. 同時可避免目標(biāo)企業(yè)管理層有意抗拒而增加并購成本。如果并購企業(yè)是惡意的. 并購企業(yè)將無法從目標(biāo)企業(yè)獲取其實(shí)際經(jīng)營、財(cái)務(wù)狀況等主要資料. 給公司估價帶來困難。 213并購準(zhǔn)備的時間 并購企業(yè)準(zhǔn)備階段越長. 獲取目標(biāo)企業(yè)的間點(diǎn)相關(guān)資料就會越詳盡充分. 目標(biāo)企業(yè)的估價越準(zhǔn)確。 214目標(biāo)企業(yè)審計(jì)與并購的時間點(diǎn)的長短 如果并購時間離會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)的時間越遠(yuǎn). 并購企業(yè)從年審報告獲取的信息越不能代表目標(biāo)企業(yè)并購前的經(jīng)營和財(cái)務(wù)狀況. 據(jù)此得

7、到目標(biāo)企業(yè)的估價就越不準(zhǔn)確。 22融資風(fēng)險 企業(yè)并購需要大量資金. 但由于我國目前資本市場發(fā)育還不完善. 銀行等中介組織也未能在并購中充分發(fā)揮其應(yīng)有的作用. 使企業(yè)并購面臨較大的融資風(fēng)險。融資風(fēng)險主要表現(xiàn)在能否及時獲得并購資金. 融資的方式是否影響企業(yè)的控制權(quán). 融資結(jié)構(gòu)對并購企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)和償還能力的影響。比如. 融資結(jié)構(gòu)包括企業(yè)資本中債務(wù)資本與股權(quán)資本結(jié)構(gòu)、債務(wù)資本中短期債務(wù)與長期債務(wù)結(jié)構(gòu)等。在以債務(wù)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中. 當(dāng)并購后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時. 將可能產(chǎn)生利息支付風(fēng)險和按期還本風(fēng)險；在以股權(quán)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中. 當(dāng)并購后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時. 會使股東利益受損. 從而為敵意收

8、購者提供機(jī)會；即使完全以自有資金支付收購價款. 也存在一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險. 一旦企業(yè)的自有資金用于收購而重新融資又出現(xiàn)困難. 不但造成機(jī)會成本增加. 還會產(chǎn)生新的財(cái)務(wù)風(fēng)險。 23支付風(fēng)險 主要是指與資金流動性和股權(quán)稀釋有關(guān)的并購資金使用風(fēng)險. 它與融資風(fēng)險、債務(wù)風(fēng)險有密切聯(lián)系。支付風(fēng)險主要表現(xiàn)在兩個方面： 231現(xiàn)金支付產(chǎn)生的資金流動性風(fēng)險以及由此最終導(dǎo)致的債務(wù)風(fēng)險 現(xiàn)金支付工具自身的缺陷. 會給并購帶來一定的風(fēng)險。首先. 現(xiàn)金支付工具的使用. 是一項(xiàng)巨大的即時現(xiàn)金負(fù)擔(dān). 公司所承受的現(xiàn)金壓力比較大；其次. 使用現(xiàn)金支付工具. 交易規(guī)模常會受到獲現(xiàn)能力的限制；再者. 從被并購者的角度來看. 會因無

9、法推遲資本利得的確認(rèn)和轉(zhuǎn)移實(shí)現(xiàn)的資本增益. 從而不能享受稅收優(yōu)惠. 以及不能擁有新公司的股東權(quán)益等原因. 而不歡迎現(xiàn)金方式. 這會影響并購的成功機(jī)會. 帶來相關(guān)的風(fēng)險。 232杠桿支付的債務(wù)風(fēng)險 杠桿支付的債務(wù)風(fēng)險即杠桿收購所產(chǎn)生的風(fēng)險。杠桿收購指并購企業(yè)通過舉債獲得目標(biāo)企業(yè)的股權(quán)或資產(chǎn). 并用目標(biāo)企業(yè)的現(xiàn)金流量償還負(fù)債的方法。杠桿收購旨在通過舉借債務(wù)解決收購中的資金問題. 并期望在并購后獲得財(cái)務(wù)杠桿利益。由于高息風(fēng)險債券資金成本很高. 而收購后目標(biāo)企業(yè)未來資金流量具有不確定性. 杠桿收購必須實(shí)現(xiàn)很高的回報率才能使收購者獲益. 否則. 收購公司可能會因資本結(jié)構(gòu)惡化. 負(fù)債比例過高. 付不起本息

10、而破產(chǎn)倒閉。 3企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險的防范措施 31改善獲取信息的質(zhì)量. 采用合適的目標(biāo)企業(yè)價值評估方法 財(cái)務(wù)會計(jì)報表是被并購企業(yè)所提供信息的核心部分. 因此. 并購企業(yè)在并購前取得詳盡真實(shí)的財(cái)務(wù)會計(jì)報表是并購企業(yè)在對被并購企業(yè)未來收益能力做出預(yù)期前的必要步驟。在實(shí)際操作中. 應(yīng)該特別重視并購中的盡職調(diào)查. 它貫穿于整個收購過程. 主要目的是防范并購風(fēng)險、調(diào)查與證實(shí)重大信息. 它是現(xiàn)代企業(yè)并購環(huán)節(jié)中的非常重要組成部分. 直接關(guān)系到并購的成功與否。另外. 政府應(yīng)該實(shí)行資產(chǎn)評估的行業(yè)準(zhǔn)人制度. 規(guī)范評估業(yè)務(wù)準(zhǔn)則。對于那些資質(zhì)佳、信譽(yù)好的評估機(jī)構(gòu)和從業(yè)人員. 頒發(fā)行業(yè)準(zhǔn)人許可證并使其成為真正的資產(chǎn)評估行

11、業(yè)市場的主體. 杜絕不具資質(zhì)的機(jī)構(gòu)和人員從事資產(chǎn)評估。合理調(diào)節(jié)資產(chǎn)擁有單位、評估人以及同資產(chǎn)業(yè)務(wù)有關(guān)的權(quán)益各方在資產(chǎn)評估中的關(guān)系。 我國企業(yè)并購中定價問題是一個復(fù)雜的問題. 由于企業(yè)并購中雙方的動機(jī)和考慮的因素不同. 所采用的價值評估方法也不同。采用不同的價值評估方法對同一目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評估. 可能會得到不同的并購價格. 企業(yè)價值的定價方法有貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法、市盈率法、市場價格法、同業(yè)市值比較方法、帳面價值法和清算價值法。并購公司可根據(jù)并購動機(jī)、收購后目標(biāo)公司是否繼續(xù)存在. 以及掌握資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評估方法。并購公司也可綜合運(yùn)用定價模型. 如將運(yùn)用清算價值法得到的目標(biāo)企業(yè)價

12、值作為并購價格的下限. 將現(xiàn)金流量法確立的企業(yè)價值作為并購價格的上限. 然后再根據(jù)雙方的討價還價在該區(qū)間內(nèi)確定協(xié)商價格作為并購價格。 32拓展融資渠道. 保證融資結(jié)構(gòu)合理化 企業(yè)在制定融資決策時. 應(yīng)視野開闊. 積極開拓不同的融資渠道。政府有關(guān)部門也要致力于研究如何豐富企業(yè)的融資渠道. 如完善資本市場和建立各類投資銀行、并購基金等. 優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)既包括企業(yè)自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本之間的比例關(guān)系. 也包括債務(wù)資本中的短期債務(wù)與長期債務(wù)的比例關(guān)系等。合理確定融資結(jié)構(gòu)應(yīng)遵循以下原則：一要遵循資本成本最小化原則；二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤?。在此前提? 再對債

13、務(wù)資本組成及其期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析. 將企業(yè)未來的現(xiàn)金流人和償付債務(wù)等流出按期限組合匹配. 找出企業(yè)未來資金的流動性薄弱點(diǎn). 然后對長期負(fù)債和短期負(fù)債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。 33增強(qiáng)杠桿收購中目標(biāo)企業(yè)未來現(xiàn)金流量的穩(wěn)定性 杠桿收購的特征決定了償還債務(wù)的主要來源是整合后目標(biāo)企業(yè)將來的現(xiàn)金流量。降低杠桿收購的償債風(fēng)險. 首先必須選擇好理想的收購對象。一般而言. 目標(biāo)企業(yè)必須經(jīng)營風(fēng)險小. 產(chǎn)品有較為穩(wěn)固的需求和市場. 發(fā)展前景較好. 才能保證收購以后有穩(wěn)定的現(xiàn)金流來源。另外. 目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營狀況和企業(yè)價值被市場低估. 這是并購企業(yè)不惜承擔(dān)風(fēng)險的動力. 也是決定杠桿收購后能否走出債務(wù)風(fēng)險的主要因素。其次. 收購前并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)的長期債務(wù)都不宜過多. 這樣才能保證預(yù)期較穩(wěn)定的現(xiàn)金流量能夠支付經(jīng)常性的利息支出。最后. 并購企業(yè)最好在日常經(jīng)營中能提取一定的現(xiàn)金作為償債基金以應(yīng)付債務(wù)高峰的現(xiàn)金需要.