貨幣政策時(shí)滯問(wèn)題分析

1、一、貨幣政策時(shí)滯根本概念.弗里德曼提出影響貨幣政策的首要因素就是貨幣政策時(shí)滯.由于從政策的指定,到政策實(shí)施,再到市場(chǎng)主體做出反響,社會(huì)經(jīng)濟(jì)各種指標(biāo)發(fā)生變化,其中每一個(gè)環(huán)節(jié)都需要占用一定的時(shí)間.西方理論界對(duì)貨幣政策效應(yīng)時(shí)滯的根本概念有兩種解釋,即狹義貨幣政策時(shí)滯效應(yīng)和廣義貨幣政策效應(yīng)時(shí)滯.狹義的貨幣政策效應(yīng)時(shí)滯是指從中央銀行實(shí)施新的貨幣政策,到該項(xiàng)政策通過(guò)傳導(dǎo)機(jī)制作用于微觀經(jīng)濟(jì)組織和個(gè)人,并表現(xiàn)出明顯效果為止的時(shí)間距離.廣義的貨幣政策效應(yīng)時(shí)滯是指從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中產(chǎn)生影響貨幣政策目標(biāo)的事件或趨勢(shì)起,到新的貨幣政策表現(xiàn)出明顯效果的時(shí)間距離,即貨幣政策從反響、制定、實(shí)施、傳導(dǎo)到生效的全部過(guò)程.廣義貨幣政策

2、效應(yīng)時(shí)滯顯然包含了狹義貨幣政策效應(yīng)時(shí)滯,能更真實(shí)的反映貨幣政策執(zhí)行情況.二、貨幣政策時(shí)滯分類(lèi)貨幣政策時(shí)滯是政策從制定到獲得主要的或全部的效果所必須經(jīng)歷的一段時(shí)間,是影響貨幣政策效應(yīng)的重要因素.分為內(nèi)部時(shí)滯、外部時(shí)滯和中間時(shí)滯.一內(nèi)部時(shí)滯是從政策制定到貨幣當(dāng)局采取行動(dòng)這段時(shí)間.其長(zhǎng)短取決于貨幣當(dāng)局對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)開(kāi)展的預(yù)見(jiàn)水平、制定政策的效率和行動(dòng)的決心.內(nèi)部時(shí)滯由熟悉時(shí)滯和決策時(shí)滯構(gòu)成,它們的作用需要一段時(shí)間.而且,在某些特殊情況下也不排除產(chǎn)生逆向效應(yīng)的可能性.(1)(1)熟悉時(shí)滯： 指經(jīng)濟(jì)金融情況變化需要貨幣當(dāng)局采取行動(dòng)到貨幣當(dāng)局熟悉到這種變化并成認(rèn)需要調(diào)整貨幣政策間的時(shí)間間隔.(2)(2)決策時(shí)

3、滯： 指貨幣當(dāng)局熟悉到需要調(diào)整貨幣政策到實(shí)際采取行動(dòng)之間的時(shí)間間隔.(二)外部時(shí)滯指運(yùn)用貨幣當(dāng)局選定的政策工具對(duì)貨幣存量進(jìn)行調(diào)節(jié)進(jìn)而影響總需求水平及目標(biāo)變量的過(guò)程.主要由客觀經(jīng)濟(jì)和金融條件決定,不管貨幣供給量抑或利率,它們的變動(dòng)都不會(huì)立即影響到政策目標(biāo).外部時(shí)滯分為操作時(shí)滯和市場(chǎng)時(shí)滯.(1)(1)操作時(shí)滯：從調(diào)整貨幣政策工具到其對(duì)中介指標(biāo)發(fā)生作用所消耗的時(shí)間,稱(chēng)為操作時(shí)滯.(2)(2)市場(chǎng)時(shí)滯：從中介變量發(fā)生反響到其對(duì)目標(biāo)變量產(chǎn)生作用所需消耗的時(shí)間,稱(chēng)為市場(chǎng)時(shí)滯.在正常情況下,外部時(shí)滯總要長(zhǎng)于內(nèi)部時(shí)滯,由于它既包羅微觀主體在新貨幣政策出臺(tái)后的決策過(guò)程,也包羅了微觀主體行為對(duì)儲(chǔ)蓄、投資、消費(fèi)、貨

4、幣需求、產(chǎn)出和物價(jià)等重要經(jīng)濟(jì)變數(shù)的影響過(guò)程.外部時(shí)滯長(zhǎng)短主要取決于兩個(gè)因素：一是宏觀決策者的反響水平.這在一般情況下是人的素質(zhì)問(wèn)題,但在決策科學(xué)化的前提下,假假設(shè)貨幣當(dāng)局有了良好的經(jīng)濟(jì)周期預(yù)警系統(tǒng),那么,這個(gè)反響水平實(shí)際上就變成了對(duì)預(yù)警信號(hào)的識(shí)別水平了.二是由體制、組織效幸、對(duì)策水平?jīng)Q定的調(diào)節(jié)方案出臺(tái)速度.這個(gè)問(wèn)題在中國(guó)目前尤其不能無(wú)視三中間時(shí)滯.在市場(chǎng)體系完善的國(guó)家,中間時(shí)滯實(shí)際就是貨幣當(dāng)局選定的工具變量在貨幣金融市場(chǎng)上起作用的過(guò)程,這個(gè)過(guò)程的結(jié)果表現(xiàn)為中間指標(biāo)在不同時(shí)點(diǎn)的變動(dòng).中間時(shí)滯的長(zhǎng)短主要取決于金融中間機(jī)構(gòu)及其他微觀金融主體的政策反響行為.如果金融資產(chǎn)豐富、市場(chǎng)條件興旺,宏觀經(jīng)濟(jì)政策

5、的擴(kuò)張或收縮無(wú)論是表達(dá)在貨幣供給增長(zhǎng)速度的調(diào)整上,還是表達(dá)在短期市場(chǎng)利幸的變動(dòng)上,都要引致一連串的微觀主體金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)重組行為,這種行為對(duì)中介指標(biāo)預(yù)期值的實(shí)現(xiàn)發(fā)生作用,由當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)條件所決定,其各自時(shí)滯也會(huì)有所不同.在中國(guó)目前情況下、由于國(guó)家銀行在信貸資金供給中處于壟斷地位,金融市場(chǎng)發(fā)育速度緩慢,因此,由貨幣政策工具變動(dòng)到中介指標(biāo)變動(dòng)之間的中間時(shí)滯主要表達(dá)在各商業(yè)銀行存貸款業(yè)務(wù)對(duì)貨幣政策調(diào)節(jié)的反響方面.國(guó)家壟斷銀行業(yè),金融市場(chǎng)欠興旺,雖然從長(zhǎng)時(shí)期看會(huì)降低資源配置效率,但從短期宏觀調(diào)節(jié)來(lái)說(shuō),這種體制條件卻常常能收到擴(kuò)縮隨意的效果,也就是說(shuō),這種條件下的貨幣政策中間時(shí)滯要相對(duì)短些.貨幣政策時(shí)滯的來(lái)

6、源1,1,隔夜拆借利率到其他利率的傳導(dǎo)延遲.這期間短期貨幣市場(chǎng)利率的反響是迅速和完全的,但對(duì)其他利率的影響如金融中介的定期存款和貸款利率的影響就緩慢一些.考慮到中介機(jī)構(gòu)的利率對(duì)現(xiàn)金流,資產(chǎn)價(jià)格,延期消費(fèi)刺激有著重要的決定性影響,這個(gè)傳導(dǎo)延遲可以局部用來(lái)解釋真實(shí)利率改變到經(jīng)濟(jì)活動(dòng)之間的傳遞時(shí)滯.2.2.商業(yè)投資,對(duì)耐用品消費(fèi)以及住房類(lèi)消費(fèi)的投資對(duì)利率的逐漸回應(yīng).這類(lèi)型的調(diào)整本錢(qián)與相關(guān)資本存量的變化水平有局部關(guān)系.利率的改變會(huì)使他人在面對(duì)收益率不確定的情況下,做出推遲投資方案的決定.三、貨幣政策效應(yīng)時(shí)滯發(fā)生的原因一貨幣作為貨幣政策的一種載體,它的綜合性同經(jīng)濟(jì)的多層次性并非完全一致.經(jīng)濟(jì)變化是多層次

7、的實(shí)物變化,各種因素交互作用既有相互抵消又有相互鼓勵(lì)；貨幣變量變化是綜合的價(jià)值變化,價(jià)值變化對(duì)實(shí)物變化總有一個(gè)傳遞過(guò)程.二 政策制定需要有一個(gè)熟悉過(guò)程.政策制定者對(duì)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的發(fā)生,從分析判斷趨勢(shì)到對(duì)癥下藥都需要時(shí)間,即使再先進(jìn)的信息收集、傳遞技術(shù)裝備,再精明的治理者,也同樣需要時(shí)間去處理這些問(wèn)題.三 社會(huì)心理因素影響.從西方貨幣政策有效性來(lái)看,無(wú)論是凱恩斯所認(rèn)為的通過(guò)利息的影響而間接地作用于經(jīng)濟(jì),還是貨幣學(xué)派所設(shè)想的影響各種資產(chǎn)的相對(duì)價(jià)格和收益直接作用于經(jīng)濟(jì),他們都成認(rèn)社會(huì)各界對(duì)于貨幣政策變化有一個(gè)心理預(yù)期過(guò)程.四、我國(guó)貨幣政策效應(yīng)時(shí)滯表現(xiàn)特點(diǎn)一隨經(jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)而波動(dòng).隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的進(jìn)

8、一步深化和開(kāi)展,貨幣供給量的變動(dòng)與經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系更為密切,貨幣因素對(duì)經(jīng)濟(jì)周期產(chǎn)生了重要影響.19781978 年以來(lái),我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了 5 5 次周期,相應(yīng)地,我國(guó)貨幣供給也同樣經(jīng)歷了 5 5 次周期,并且波動(dòng)的方向與經(jīng)濟(jì)周期的方向上升與下降是根本一致的.二中央銀行的獨(dú)立性差,內(nèi)在時(shí)滯偏長(zhǎng).西方國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)表明,獨(dú)立性強(qiáng)的中央銀行能有效、迅速制定和執(zhí)行貨幣政策,其貨幣政策效應(yīng)內(nèi)在時(shí)滯較短.我國(guó)中央銀行是政府的重要職能部門(mén),對(duì)國(guó)務(wù)院負(fù)責(zé),每項(xiàng)貨幣政策的制定都要國(guó)務(wù)院批準(zhǔn),缺乏應(yīng)有的獨(dú)立性,又受到政策工具等客觀條件的制約,在貨幣政策的制定和政策工具的選擇上,需要較長(zhǎng)的時(shí)間.三資本市場(chǎng)不興旺、貨幣傳

9、導(dǎo)機(jī)制不暢使中間和外在時(shí)滯偏短.我國(guó)資本市場(chǎng)不興旺,融資渠道少,資金供給主要通過(guò)信貸規(guī)模.企業(yè)的自有資金率普遍偏低,企業(yè)的運(yùn)營(yíng)資金需求高度依賴(lài)于銀行的信貸資金.只要商業(yè)銀行改變信用的配置,企業(yè)那么難有其它選擇.在貨幣政策的傳導(dǎo)過(guò)程中,商業(yè)銀行自成體系,利率還未成為貨幣傳導(dǎo)機(jī)制中的重要中介指標(biāo),在發(fā)生重大經(jīng)濟(jì)事件時(shí),經(jīng)常利用行政手段干預(yù)市場(chǎng),這使我國(guó)貨幣政策效應(yīng)中間時(shí)滯、外在時(shí)滯有過(guò)短的特征.五、影響貨幣政策效應(yīng)時(shí)滯的決定因素一中央銀行缺乏獨(dú)立性使貨幣政策效應(yīng)內(nèi)部時(shí)滯延長(zhǎng).作為國(guó)家貨幣政策的制定者和執(zhí)行者,它必須具有相對(duì)的獨(dú)立性和相當(dāng)?shù)臋?quán)威性,才能迅速有效地制訂和執(zhí)行貨幣政策,縮短貨幣政策效應(yīng)的

10、內(nèi)在時(shí)滯.另外,央行專(zhuān)門(mén)行使中央銀行職能的時(shí)間尚短,缺乏嫻熟地駕馭貨幣政策的經(jīng)驗(yàn),這些都會(huì)延長(zhǎng)貨幣政策的決策時(shí)間,使我國(guó)貨幣政策效應(yīng)內(nèi)在時(shí)明顯長(zhǎng)于西方興旺國(guó)家.二貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制不完善導(dǎo)致傳導(dǎo)阻滯.完善的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制應(yīng)該是中央銀行能夠及時(shí)地靈活有效地使用和變換運(yùn)用各種貨幣政策工具,來(lái)調(diào)節(jié)貨幣供給量及其流向,實(shí)現(xiàn)貨幣政策的最終目標(biāo),促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng).但在我國(guó),中央銀行可以自如運(yùn)用的、能夠有效調(diào)控經(jīng)濟(jì)的貨幣政策工具尚不具備.另外,我國(guó)利率市場(chǎng)化尚未完成,發(fā)揮不了帶動(dòng)根底貨幣變化的作用.因此,我國(guó)以經(jīng)濟(jì)手段為主的貨幣政策工具作用的發(fā)揮,嚴(yán)重影響到貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的順暢,造成我國(guó)貨幣政策效應(yīng)的中

11、間時(shí)滯延長(zhǎng).三金融市場(chǎng)化程度不高使貨幣政策發(fā)揮作用缺乏應(yīng)有的盤(pán)旋余地.我國(guó)貨幣政策從實(shí)施到對(duì)實(shí)物經(jīng)濟(jì)發(fā)揮作用之間缺少金融市場(chǎng)這樣的緩沖地帶.當(dāng)中央銀行緊縮或擴(kuò)張政策出臺(tái)時(shí),商業(yè)銀行在變動(dòng)其貸款規(guī)模之前可以通過(guò)拋售或吸納相應(yīng)的有價(jià)證券減緩貨幣政策對(duì)商業(yè)銀行準(zhǔn)備金的沖擊影響.這樣,從中央銀行貨幣政策實(shí)施到商業(yè)銀行貸款規(guī)模變動(dòng)之間存在金融市場(chǎng)的時(shí)滯過(guò)程,金融市場(chǎng)的時(shí)滯延長(zhǎng)了貨幣政策發(fā)揮效應(yīng)的時(shí)間.因此,我國(guó)貨幣政策效應(yīng)外在時(shí)滯要比西方興旺國(guó)家偏短.六、貨幣政策時(shí)滯的實(shí)證分析美國(guó)的研究說(shuō)明,企業(yè)任何一個(gè)投資方案都需要在一定時(shí)間后才能開(kāi)始生效,因此,貨幣政策對(duì) G GN N 嚼響的最高點(diǎn),一般要經(jīng)過(guò)一至

12、兩年的滯后才能到達(dá).然而,衰退對(duì)經(jīng)濟(jì)的打擊往往是出人意料地發(fā)生,貨幣當(dāng)局也是在經(jīng)濟(jì)衰退到最糟的境地之前的幾個(gè)月才反響過(guò)來(lái).當(dāng)然貨幣當(dāng)局可以迅速調(diào)整政策,采取行動(dòng)力圖扭轉(zhuǎn)衰退的趨勢(shì),但是,貨幣政策的滯后效應(yīng)使刺激經(jīng)濟(jì)的影響要到衰退最嚴(yán)重的階段過(guò)去后才能到達(dá)最高點(diǎn),如果衰退是短暫的,跟隨著的是活潑的復(fù)蘇,貨幣政策擴(kuò)張的刺激將會(huì)在最不需要它的時(shí)候發(fā)揮最猛烈的作用,甚至可能會(huì)衰退后的高漲受到損害.歷年以來(lái),不同學(xué)者基于對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行環(huán)境的不同熟悉,采用了不同的計(jì)量經(jīng)濟(jì)方法、不同的工具變量以及不同的樣本區(qū)間,從而測(cè)算出的政策的效應(yīng)長(zhǎng)短也不同.弗里德曼經(jīng)過(guò)大量的實(shí)證研究認(rèn)為,從貨幣增長(zhǎng)率的變化到名義收入的

13、變化需要 6-96-9 個(gè)月的時(shí)間,對(duì)物價(jià)產(chǎn)生影響要在此后 6-96-9 個(gè)月,而索洛和托賓等人認(rèn)為時(shí)差不過(guò) 6-106-10 個(gè)月.國(guó)內(nèi)學(xué)者鄭先炳利用時(shí)差相關(guān)系數(shù)法測(cè)算出我國(guó)貨幣政策的產(chǎn)出效應(yīng)時(shí)滯大約為 5 5 個(gè)季度,貨幣政策的價(jià)格效應(yīng)時(shí)滯大約在 4-4-5 5 個(gè)月.貨幣政策的產(chǎn)出效應(yīng)時(shí)滯和價(jià)格效應(yīng)時(shí)滯進(jìn)行實(shí)證分析可基于自向量回歸模型VARVAR 的脈沖響應(yīng)函數(shù)和預(yù)測(cè)方差分解的方法.時(shí)滯會(huì)帶來(lái)什么問(wèn)題假設(shè)貨幣政策能有一個(gè)迅捷而確定的效果,那么聯(lián)儲(chǔ)的工作將會(huì)簡(jiǎn)單許多,政策制定者只要直接觀察他的結(jié)果,調(diào)整他,直到使經(jīng)濟(jì)開(kāi)展與目標(biāo)相一致.七、緩解貨幣政策時(shí)滯的建議一建立完善的信息采集和處理系統(tǒng)

14、.建立完善的根底數(shù)據(jù)的采集、加工、處理體系,準(zhǔn)確把握和判斷時(shí)滯變動(dòng),提升決策人的認(rèn)識(shí)水平和決策水平,利于當(dāng)局識(shí)別時(shí)滯、決策時(shí)滯,縮短內(nèi)部時(shí)滯時(shí)間.二提升貨幣政策目標(biāo)的透明度.中央銀行能夠提升貨幣政策目標(biāo)透明度,保證貨幣政策決策和執(zhí)行過(guò)程的前后一致,投資者和消費(fèi)者就不會(huì)產(chǎn)生通貨膨脹偏差.有利于中央銀行實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo),提升貨幣政策的有效性.三加速?lài)?guó)債市場(chǎng)的開(kāi)展,提升貨幣政策工具的有效性.國(guó)債市場(chǎng)是央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的根本依托,也是國(guó)債的貨幣政策效應(yīng)發(fā)揮作用的根本通道.國(guó)債是我國(guó)公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的主要操作工具,作為公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)主體的國(guó)債發(fā)行是財(cái)政政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)點(diǎn),它為貨幣政策的有效實(shí)施創(chuàng)造條件.對(duì)貨幣政策的制定、實(shí)施及其效果產(chǎn)生影響.四加速利率機(jī)制市場(chǎng)化,提升貨幣政策工具的運(yùn)作效率.中央銀行決定的利率機(jī)制不能反映真正的資金供求狀況,難以靈活有效地帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)主體行為調(diào)整,大大降低了對(duì)貨幣政策傳導(dǎo)的有效性.另外,中央銀行利率調(diào)節(jié)與貨幣政策目標(biāo)之間的矛盾破壞了利率調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在機(jī)制.這些方面都降低了利率的作用效果,阻礙了對(duì)貨幣政策的有效傳導(dǎo).總之,在研究貨幣政策效應(yīng)時(shí)滯問(wèn)題時(shí),必須結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況,不能照搬國(guó)外的現(xiàn)成的貨幣理論；采用定性與定量分析相結(jié)合的方法,探索符合我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的貨