從美金融危機(jī)反思激勵(lì)兼容機(jī)制

1、從美金融危機(jī)反思激勵(lì)兼容機(jī)制內(nèi)容提要 激勵(lì)兼容只是作為dddtt委托代理雙方利益均衡的具體體現(xiàn) ssbbWw，是委托人讓渡權(quán)利、而代理人承擔(dān)義務(wù)的契約安排。契約義務(wù)的有效履行不僅取決于利益均衡，更受制于契約可信威脅，因而僅有激勵(lì)兼容并不能保證義務(wù)有效承擔(dān)，還需要sSbBwW.cOm相應(yīng)的強(qiáng)制實(shí)施機(jī)制。美國(guó)金融危機(jī)從反面充分印證了這一點(diǎn)。關(guān)鍵詞 激勵(lì)兼容 嚴(yán)重缺陷 強(qiáng)制機(jī)制一、引言2008年12月11日，中國(guó)保監(jiān)會(huì)正式發(fā)布關(guān)于保險(xiǎn)公司高級(jí)管理人員2008年薪酬發(fā)放等有關(guān)事宜的通知，表示要堅(jiān)決防止脫離國(guó)情、行業(yè)發(fā)展階段的公司實(shí)際8ttt8發(fā)放過高薪酬。業(yè)內(nèi)很多8ttt8人士對(duì)保監(jiān)會(huì)限制保險(xiǎn)公司高管

2、人員薪酬表示歡迎，但也有人對(duì)此表示異議，認(rèn)為保監(jiān)會(huì)的通知存在越位。對(duì)保監(jiān)會(huì)的限薪令應(yīng)如何看待，筆者認(rèn)為這實(shí)際8ttt8上是一個(gè)對(duì)委托代理下激勵(lì)兼容機(jī)制的認(rèn)識(shí)問題，是一個(gè)在公司的發(fā)展過程中，激勵(lì)兼容機(jī)制能發(fā)揮什么樣作用的問題。如果8 tt 認(rèn)為激勵(lì)兼容是確保公司有效運(yùn)行的主要手段，經(jīng)營(yíng)者的經(jīng)營(yíng)才能只能被激勵(lì)，而不能被強(qiáng)制，保監(jiān)會(huì)的通知就存在越位的嫌疑；相反，如果8 tt 激勵(lì)兼容只是激勵(lì)機(jī)制的一種具體手段或表現(xiàn)形式，無法有效確保公司業(yè)務(wù)的持續(xù)、穩(wěn)健發(fā)展，那么8ttt8保監(jiān)會(huì)的限薪令就是必要的。激勵(lì)兼容機(jī)制是研究在信息不對(duì)稱下如何激勵(lì)代理人按委托人的期望行動(dòng)的問題。在信息對(duì)稱的情況8 tt t 8

3、. com下，代理人是否履行了其應(yīng)盡的義務(wù)是可以被觀察到的，委托人可以根據(jù)觀測(cè)到的代理人行為確定其是否履行了義務(wù)，從而對(duì)其實(shí)行獎(jiǎng)懲或確定是否繼續(xù)交易。在非對(duì)稱信息情況8 tt t 8. com下，所有8 tt 者不能觀測(cè)到代理人的行為，只能觀測(cè)到相關(guān)變量，而這些變量由代理人的行動(dòng)和其它8ttt8外生的隨機(jī)因素共同決定，因而委托人就存在一個(gè)使用何種方法促使代理人履行義務(wù)的問題。按委托代理理論，委托人不能使用“強(qiáng)制合同”來迫使代理人選擇其希望的行動(dòng)，只能是選擇滿足代理人參與約束和激勵(lì)兼容約束的激勵(lì)合同以最大化自己的期望效用。激勵(lì)性契約核心就是在信息不對(duì)稱下，委托人與代理人之間通過契約確定剩余索取權(quán)

4、的分配，將剩余分配與經(jīng)營(yíng)績(jī)效掛鉤。它是由威爾森(1969)、羅斯(1973)、米爾利斯(1974)、霍姆斯特姆(1979)以及格羅斯曼和哈特(1983)等人開創(chuàng)的。激勵(lì)性契約簡(jiǎn)化的基本模型Y=K+aB(a為分成比例、B為產(chǎn)量等可以掛鉤指標(biāo)，且是代理人努力的結(jié)果)，從激勵(lì)兼容的基本模型可以看出，如果8 tt a確定得相對(duì)合理，且委托人對(duì)B的內(nèi)在質(zhì)量又有相對(duì)清晰的界定，有較為明確的標(biāo)準(zhǔn)，是否按標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)的檢驗(yàn)成本較低，確實(shí)可以使代理人與委托人做到激勵(lì)兼容，激發(fā)起代理人參與積極性，有助于代理人履行義務(wù)。但不可否認(rèn)，以激勵(lì)性契約為主要手段以驅(qū)使代理人按委托人的期望行動(dòng)往往www.8 t t t8. co

5、m會(huì)忽視其存在的前提和可能的缺陷，過分夸大激勵(lì)兼容機(jī)制的作用，席卷全球的美國(guó)金融危機(jī)更是在反面證明了這一點(diǎn)。從微觀層面看待美國(guó)的金融危機(jī)產(chǎn)生的原因，就是各金融機(jī)構(gòu)過分夸大了激勵(lì)兼容機(jī)制對(duì)公司發(fā)展的作用，而忽視了其存在的前提，即激勵(lì)獲取需要sSbBwW.cOm承擔(dān)相應(yīng)的義務(wù)，實(shí)現(xiàn)激勵(lì)獲取與義務(wù)承擔(dān)的均衡。美國(guó)金融危機(jī)也促使我們sSBbWw必須ssbbww. c om進(jìn)行反思：在不對(duì)稱信息下，促使經(jīng)營(yíng)者履行義務(wù)只能通過激勵(lì)合約，別無其它8ttt8手段，還是激勵(lì)合約只是促使代理人履行義務(wù)的一種手段，迫使代理人履行合約義務(wù)還必須ssbbww. c om有其他的制度安排?二、激勵(lì)兼容存在的前提是義務(wù)有效

6、承擔(dān)激勵(lì)兼容作為dddtt驅(qū)使代理人按委托人期望行動(dòng)的機(jī)制，委托人之所以8ttt8給予代理人激勵(lì)，是以其承擔(dān)相應(yīng)的義務(wù)為前提的，也就是委托人與代理人間簽訂的是關(guān)于代理人承擔(dān)何種義務(wù)與可以得到某種權(quán)力和利益的契約組合。企業(yè)發(fā)展的歷程清晰地表現(xiàn)出激勵(lì)存在是以義務(wù)的承擔(dān)為前提。激勵(lì)是以承擔(dān)義務(wù)為前提這一結(jié)論，即符合邏輯，也是8tt t 8. com企業(yè)發(fā)展的實(shí)際8ttt8。以契約的觀點(diǎn)界定什么是企業(yè)，企業(yè)就成了一群追求利益最大化者的契約組合?？扑乖谄髽I(yè)的性質(zhì)一文中，論證了在市場(chǎng)機(jī)制起作用條件下企業(yè)存在的原因，就是市場(chǎng)利用 www.8 t t t8. com價(jià)格機(jī)制協(xié)調(diào)生產(chǎn)是有成本的，通過企業(yè)協(xié)調(diào)組織

7、生產(chǎn)可以節(jié)約交易成本。因?yàn)? Tt t 8. com在企業(yè)內(nèi)部，市場(chǎng)交易被取消，組合在企業(yè)內(nèi)的各生產(chǎn)要素，不必彼此簽訂一系列買賣合約，原來 8 t tt 8.c o m用于搜尋、談判、簽訂和執(zhí)行市場(chǎng)合約的費(fèi)用被節(jié)約了。所以8ttt8，科斯說，企業(yè)的顯著特征就是作為dddtt價(jià)格機(jī)制的替代物(科斯，1937)。企業(yè)通過契約將生產(chǎn)必須ssbbww. c om的各要素組合在企業(yè)內(nèi)，用一個(gè)契約替代一系列契約，生產(chǎn)要素所有8 tt 者同意在一定的限度內(nèi)服從企業(yè)家的指揮是以其承擔(dān)相應(yīng)的契約義務(wù)為前提的。企業(yè)作為dddtt替代市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制的一個(gè)契約組合，反映的是一群追求利益最大化者關(guān)于權(quán)利、義務(wù)的契約安排。

8、這一契約安排隨著現(xiàn)代企業(yè)組織的發(fā)展，出現(xiàn)了所有8 tt 者和經(jīng)營(yíng)者合一雇用人力資本的相對(duì)簡(jiǎn)單的古典企業(yè)組織形式，到所有8 tt 者與經(jīng)營(yíng)者分離，由經(jīng)營(yíng)者雇用人力資本的現(xiàn)代企業(yè)組織形式。隨著現(xiàn)代企業(yè)組織形式的發(fā)展，公司治理結(jié)構(gòu)問題進(jìn)入了人們視野。公司治理結(jié)構(gòu)實(shí)際8ttt8上就是所有8 tt 者、董事會(huì)和經(jīng)營(yíng)者關(guān)于剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)的契約安排問題。在現(xiàn)代社會(huì)化大生產(chǎn)，專業(yè)化分工日益精細(xì)化，市場(chǎng)格局日益復(fù)雜 化的環(huán)境下，為保持公司的長(zhǎng)期生存和穩(wěn)定發(fā)展，實(shí)現(xiàn)更好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，所有8 tt 者必須ssbbww. c om向董事會(huì)讓渡部分剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)(激勵(lì))，而董事會(huì)也應(yīng)對(duì)所有8 tt 者承擔(dān)

9、相應(yīng)的義務(wù)，即取得公司經(jīng)營(yíng)決策權(quán)與分享利潤(rùn)的同時(shí)ssbbww. com必須ssbbww. c om承擔(dān)公司穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)、提高業(yè)績(jī)和長(zhǎng)期生存的義務(wù)，董事會(huì)與經(jīng)營(yíng)者間的權(quán)利讓渡與義務(wù)承擔(dān)也可以如此理解。所有8 tt 者與董事會(huì)、董事會(huì)與經(jīng)營(yíng)者之間如果8 tt 沒有好的治理結(jié)構(gòu)與約束，形成合理的關(guān)于權(quán)利與義務(wù)的契約安排，就會(huì)形成諸如內(nèi)部人控制、濫用激勵(lì)機(jī)制等問題。所有8 tt 者、董事會(huì)和經(jīng)營(yíng)者間讓渡剩余控制權(quán)和剩余索取權(quán)是以義務(wù)的承擔(dān)為前提，如果8 tt 在契約的談判與安排過程中，所有8 tt 者認(rèn)定董事會(huì)或經(jīng)營(yíng)者不會(huì)承擔(dān)義務(wù)，就不會(huì)讓渡剩余控制權(quán)。董事會(huì)或經(jīng)營(yíng)者承擔(dān)義務(wù)，是以取得剩余控制權(quán)和剩余索取

10、權(quán)為條件的，否則就不會(huì)承擔(dān)義務(wù)。因此www.8 t tt8. com，義務(wù)的相互承擔(dān)是達(dá)成契約的前提條件，而激勵(lì)只是確保義務(wù)承擔(dān)的一種手段。激勵(lì)兼容作為dddtt誘導(dǎo)董事會(huì)或經(jīng)營(yíng)者按所有8 tt 者期望行動(dòng)的一種具體激勵(lì)手段或者說制度設(shè)計(jì)，確實(shí)在誘導(dǎo)經(jīng)營(yíng)者履行對(duì)所有8 tt 者義務(wù)方面起著重要的作用，尤其是在短期的業(yè)績(jī)誘導(dǎo)方面作用更為明顯，但激勵(lì)的確定必須ssbbww. c om以義務(wù)有效承擔(dān)為前提。美國(guó)金融危機(jī)所表現(xiàn)出來的過渡注重激勵(lì)兼容作用而忽視義務(wù)的有效承擔(dān)給各大金融機(jī)構(gòu)造成的惡劣影響，甚至被迫倒閉和重組再次充分證明：激勵(lì)兼容機(jī)制只是作為dddtt誘導(dǎo)代理人履行契約義務(wù)的一種手段，激勵(lì)兼

11、容機(jī)制的采用應(yīng)以有效確保對(duì)所有8 tt 者的義務(wù)為前提。美國(guó)金融危機(jī)發(fā)生的表面原因在于寬松的貸款條件，也就是不論個(gè)人的收入狀況如何，有否貸款的歸還能力都可輕易地獲得ssbbww貸款。這一表面現(xiàn)象背后實(shí)際8ttt8上反映了過渡強(qiáng)調(diào)激勵(lì)兼容作用，而忽視了義務(wù)承擔(dān)的問題。在美國(guó)的各類金融公司，操作股東資產(chǎn)的大多是以業(yè)績(jī)?yōu)槲ㄒ豢己藯l件，并且具有高度流動(dòng)性的人員。激勵(lì)兼容背后對(duì)義務(wù)承擔(dān)的保障不足使他們?yōu)樵谀甑锥喃@獎(jiǎng)金而采取非常激進(jìn)手段，瘋狂地參與各種高風(fēng)險(xiǎn)高收益的金融產(chǎn)品交易，追求短期業(yè)績(jī)的最大化，置公司的長(zhǎng)期利益與生存發(fā)展于不顧。為追求短期業(yè)績(jī)的最大化，美國(guó)各類金融機(jī)構(gòu)大量持有金融衍生品，并采用高杠桿

12、比率持有，變風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖為金融冒險(xiǎn)。2003年底，美林的資產(chǎn)是其所有8 tt 者權(quán)益的17.9倍，而到了2007年中期，美林的資產(chǎn)達(dá)到了其所有8 tt 者權(quán)益的27.8倍。受危機(jī)影響最深的雷曼兄弟，其杠桿率甚至高達(dá)31.7倍。相反，在本次金融危機(jī)中表現(xiàn)相對(duì)穩(wěn)健、受金融危機(jī)影響最少的高盛銀行，其背后就是它極具特色的合伙文化和風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，或者說就是在采用激勵(lì)兼容的同時(shí)ssbbww. com確保對(duì)股東和投資者的義務(wù)得到有效承擔(dān)。美國(guó)金融危機(jī)清楚地顯示出，只是依靠激勵(lì)兼容機(jī)制驅(qū)使代理人按委托人的期望行動(dòng)，在信息不對(duì)稱、代理人責(zé)任承擔(dān)能力有限等約束條件下，代理人更可能采取最大化自身利益的短視、貪婪行為，違

13、背其對(duì)所有8 tt 者的契約責(zé)任，最終損害所有8 tt 者利益。三、激勵(lì)兼容機(jī)制存在嚴(yán)重缺陷為調(diào)動(dòng)代理人的積極性，使其履行契約義務(wù)，在滿足業(yè)績(jī)掛鉤指標(biāo)確定相對(duì)合理，對(duì)業(yè)績(jī)能作相對(duì)清晰的界定，檢驗(yàn)成本較低等條件下，激勵(lì)兼容機(jī)制確實(shí)可以促使代理人按委托人期望行動(dòng)，激發(fā)起代理人參與的積極性和履行契約義務(wù)，但不可否認(rèn)，激勵(lì)兼容機(jī)制在促使代理人履行義務(wù)時(shí)也存在著嚴(yán)重缺陷：1、在委托代理下始終存在激勵(lì)不兼容的問題。在所有8 tt 者與經(jīng)營(yíng)者分離后，不論對(duì)經(jīng)營(yíng)者采取何種激勵(lì)形式，其獲得ssbbww總是占經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)很少的一個(gè)比例，在信息不對(duì)稱、代理人責(zé)任承擔(dān)能力有限制約下，經(jīng)營(yíng)者可能會(huì)置所有8 tt 者的利益不

14、顧而采取更多地機(jī)會(huì)主義行為，以最大化其自身的利益。美國(guó)金融危機(jī)暴露出來的高達(dá)30倍以上 8 t tt 8.c o m的杠桿比率說明，在經(jīng)營(yíng)者的責(zé)任承擔(dān)能力有限下，激勵(lì)兼容并不能保證經(jīng)營(yíng)者履行其應(yīng)承擔(dān)的義務(wù)，相反會(huì)激化其機(jī)會(huì)主義行為，損害所有8 tt 人或投資者的利益。我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展歷程中存在的類似“基金黑幕”、“老鼠倉(cāng)”等行為，也說明在信息不對(duì)稱、代理人責(zé)任承擔(dān)能力有限的條件下，激勵(lì)不兼容的廣泛 8ttt8存在。國(guó)有保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)在政策上得以拓展后，隨著以存款、債券等固定收益為主體的超穩(wěn)健型的業(yè)務(wù)發(fā)展模式的改變，投資性業(yè)務(wù)比率的上升，如果8 tt 不強(qiáng)化代理人義務(wù)承擔(dān)，或僅以激勵(lì)兼容

15、方式誘使代理人按委托人的期望行動(dòng)，激勵(lì)兼容機(jī)制就可能誘發(fā)非常大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)最大的金融保險(xiǎn)集團(tuán)AIG陷入破產(chǎn)邊緣，需要sSbBwW.cOm政府1500億美元的強(qiáng)力救助，也正是過渡的激勵(lì)兼容機(jī)制誘使其瘋狂追求短期業(yè)績(jī)，大量介入信用違約互換(CDS)業(yè)務(wù)，致使其在次貸危機(jī)爆發(fā)后因缺乏現(xiàn)金流而陷入破產(chǎn)邊緣。2、強(qiáng)制的義務(wù)承擔(dān)比激勵(lì)兼容更能實(shí)現(xiàn)委托人的期望。激勵(lì)兼容機(jī)制能否起作用與代理人自身的目標(biāo)期望和對(duì)獲取激勵(lì)可能產(chǎn)生的成本與收益測(cè)量相關(guān)，如果8 tt 代理人認(rèn)為業(yè)績(jī)目標(biāo)難以完成或完成目標(biāo)需要sSbBwW.cOm付出的成本過高，就可能采取不回應(yīng)激勵(lì)目標(biāo)指向的行為。從現(xiàn)實(shí)情況8 tt t 8. co

16、m推斷，激勵(lì)兼容機(jī)制無法促使代理人克服艱難(成本大于收益)以完成相應(yīng)業(yè)績(jī)目標(biāo)，而義務(wù)的強(qiáng)制履行更可以促使當(dāng)事人克服艱難以完成目標(biāo)，促使代理人克服艱難實(shí)現(xiàn)委托人期望更在于對(duì)義務(wù)的承諾以及不履行承諾可能面臨的嚴(yán)厲處罰。正是從這一點(diǎn)來說，強(qiáng)制義務(wù)承擔(dān)比激勵(lì)兼容機(jī)制更能實(shí)現(xiàn)委托人的目標(biāo)。如果8 tt 對(duì)代理人承諾的工作任務(wù)以成本與收益比較的方式加以區(qū)分，可以將工作任務(wù)劃分為收益大于成本的任務(wù)容易 Dddtt完成區(qū)間和成本大于收益的任務(wù)難以完成區(qū)間。如果8 tt 對(duì)承諾的任務(wù)區(qū)間作上述劃分，在激勵(lì)兼容與義務(wù)承擔(dān)上存在如下的安排：容易 Dddtt區(qū)間：激勵(lì)兼容機(jī)制非容易 Dddtt區(qū)間：強(qiáng)制義務(wù)承擔(dān)這也就

17、是說在任務(wù)容易 Dddtt完成區(qū)間，激勵(lì)兼容機(jī)制可促使代理人采取委托人期望的行為；而在任務(wù)非容易 Dddtt完成區(qū)間，誘導(dǎo)性激勵(lì)安排難以起作用，要完成這一區(qū)間的工作任務(wù)只能依賴于強(qiáng)制，強(qiáng)制代理人采取委托人期望的行為，否則就予以懲罰。在金融保險(xiǎn)業(yè)的營(yíng)銷機(jī)制設(shè)計(jì)中，激勵(lì)兼容機(jī)制對(duì)業(yè)務(wù)的快速發(fā)展確實(shí)起到了一定作用，但應(yīng)該看到對(duì)業(yè)務(wù)發(fā)展影響更大的是強(qiáng)制義務(wù)承擔(dān)。正是由于www.ddd tt. com強(qiáng)制的義務(wù)承擔(dān)，激發(fā)了金融保險(xiǎn)營(yíng)銷人員勇于克服各種困難。努力完成公司確定的業(yè)績(jī)目標(biāo)。3、激勵(lì)兼容機(jī)制會(huì)人為地放大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)代企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值的最大化，公司價(jià)值的最大化表現(xiàn)為在確保公司可持續(xù)穩(wěn)健

18、發(fā)展的前提下。實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)。在具體實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化經(jīng)營(yíng)目標(biāo)過程中，在不同的經(jīng)營(yíng)階段，其選擇可能是不同的；且選擇的目標(biāo)也可能是多元的，不同的目標(biāo)選擇會(huì)相互沖突的，如企業(yè)追求穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)與尋求業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)就存在矛盾。在信息不對(duì)稱下，誘導(dǎo)性激勵(lì)安排可能會(huì)特別地強(qiáng)化代理人的某一行為，人為地放大企業(yè)可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)在誘導(dǎo)性激勵(lì)安排下會(huì)人為放大，這在我國(guó)金融機(jī)構(gòu)也有諸多的表現(xiàn)，如金融機(jī)構(gòu)不時(shí)爆出的因違反內(nèi)部控制制度規(guī)定辦理業(yè)務(wù)，最后遭致巨額金融資產(chǎn)損失的案件許多 8ttt8都與激勵(lì)性契約安排相關(guān)。在激勵(lì)性契約的誘導(dǎo)下，有的金融機(jī)構(gòu)不惜冒險(xiǎn)違規(guī)開展所謂的“毒丸”業(yè)務(wù)，即金融機(jī)構(gòu)大量存在著從風(fēng)

19、險(xiǎn)控制的角度不能做而從業(yè)務(wù)發(fā)展的角度又在開展的業(yè)務(wù)。據(jù)新華網(wǎng)2008年1月18日?qǐng)?bào)道，銀監(jiān)會(huì)系統(tǒng)2007年共檢查各類各級(jí)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)7.92萬家。查出違規(guī)金額8600億元，處罰違規(guī)機(jī)構(gòu)1360個(gè)，處分相關(guān)責(zé)任人12687人，取消高管任職資格177人。金融機(jī)構(gòu)原意從事“毒丸”業(yè)務(wù)，一個(gè)非常重要的原因就是在激勵(lì)兼容機(jī)制的誘導(dǎo)下，為了dd dtt. com短期的業(yè)績(jī)目標(biāo)而忽視了存在的巨大風(fēng)險(xiǎn)。再如保險(xiǎn)公司激勵(lì)兼容偏重與規(guī)模、速度與份額等指標(biāo)掛鉤，其結(jié)果是導(dǎo)致www.d dd tT. com惡性價(jià)格戰(zhàn)、違規(guī)支付手續(xù)費(fèi)等偏離公司可持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展行為，如果8 tt 不加以強(qiáng)制性約束，迫使經(jīng)營(yíng)者履行對(duì)投資者

20、義務(wù)，輕則會(huì)損害投資者或股東利益，重則會(huì)導(dǎo)致www.d dd tT. com社會(huì)的不穩(wěn)定。4、激勵(lì)兼容機(jī)制神秘化信息不對(duì)稱。經(jīng)營(yíng)者的行為在信息不對(duì)稱下只能被誘導(dǎo)，而不能被強(qiáng)制是采用激勵(lì)兼容的原因，但在現(xiàn)實(shí)生活中，通過多次博弈和交往，對(duì)交易方的能力、態(tài)度、行為是大體可以了解的。青木昌彥認(rèn)為人們的行動(dòng)并不是根據(jù)精確的計(jì)算，而是8ttt8依據(jù)對(duì)其他參與人會(huì)如何采取行動(dòng)的經(jīng)驗(yàn)判斷采取行動(dòng)，因而不需要sSbBwW.cOm對(duì)其他參與人行動(dòng)的精確了解。倫德納(Radner，1981)和羅賓斯泰英(Rubbinstein，1979)使用重復(fù)博弈模型證明，如果8 tt 委托人和代理人保持長(zhǎng)期的關(guān)系，基于大數(shù)定理

21、，外生不確定可以剔除，委托人可以相對(duì)準(zhǔn)確地從觀測(cè)到的變量中推斷代理人的努力水平，代理人不可能用偷懶的辦法提高自己的福利。詹森和墨菲(1990)對(duì)依據(jù)委托代理理論的各種激勵(lì)措施在公司里的實(shí)施效果進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)果與激勵(lì)理論相差很大。他們指：“我們sSBbWw的證據(jù)顯示的報(bào)酬一績(jī)效激勵(lì)敏感性很小是令人困惑的。股份公司的管理激勵(lì)一般SsbbwW.com蒼白無力，這向社會(huì)科學(xué)家和補(bǔ)償政策的實(shí)踐者提出了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)”。信息不對(duì)稱對(duì)權(quán)利讓渡與義務(wù)承擔(dān)均衡的影響，在企業(yè)的不同發(fā)展階段和采用不同的組織形式會(huì)表現(xiàn)出較大的差異。在股東人數(shù)有限。股權(quán)相對(duì)集中的企業(yè)組織形式下，所有8 tt 者有意愿參與，也有能力承擔(dān)多次

22、重復(fù)博弈的成本，因而通過多次重復(fù)博弈，基于大數(shù)定律，信息不對(duì)稱問題可以得到較好8 t tt 8.c o m解決8t t t 8. c o m。在股東人數(shù)眾多，特別是公司公開發(fā)行上市后，由于www.ddd tt. com股權(quán)的分散化，中小股東受監(jiān)督經(jīng)營(yíng)者履行義務(wù)需要sSbBwW.cOm付出成本制約和“搭便車”效應(yīng)，往往www.8 t t t8. com會(huì)放棄對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督投票權(quán)。中小投資者行使所有8 tt 權(quán)能力的有限確實(shí)加劇了信息不對(duì)稱，但這不但不是采取激勵(lì)兼容機(jī)制的理由，相反更進(jìn)一步說明，在公司公開發(fā)行股份上市后，隨著中小投資者行使所有8 tt 權(quán)能力的有限，上市公司更容易 Dddtt形成內(nèi)

23、部人控制，并采取損害投資者利益的機(jī)會(huì)主義行為，更需要sSbBwW.cOm有確保義務(wù)承擔(dān)的制度設(shè)計(jì)。 從美金融危機(jī)反思激勵(lì)兼容機(jī)制|有關(guān)金融研究的論文資料四、確保公司目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)要有相應(yīng)的強(qiáng)制機(jī)制要實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化，保持長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，必須ssbbww. c om要有確保義務(wù)得以有效承擔(dān)的制度設(shè)計(jì)。從義務(wù)得以有效承擔(dān)的角度分析，參與者能否自覺地履行義務(wù)，取決于相互間能否形成利益均衡及對(duì)違反均衡規(guī)則實(shí)施有效懲罰。如果8 tt 交易的參與者間能形成利益均衡，對(duì)違反均衡規(guī)則的懲罰可信，參與者就能自覺履行其承擔(dān)的義務(wù)；相反就需要sSbBwW.cOm有額外的強(qiáng)制實(shí)施機(jī)制，從這一角度分析，激勵(lì)兼容

24、只是參與者利益均衡的一種契約表現(xiàn)。根據(jù)利益均衡的形成方式與強(qiáng)制實(shí)施機(jī)制是內(nèi)在的還是額外實(shí)施的，契約義務(wù)可分為自愿履行和通過外在強(qiáng)制實(shí)施機(jī)制強(qiáng)制履行。參與者自愿履行契約義務(wù)是指企業(yè)參與者在利益追求過程中，通過多次重復(fù)博弈，對(duì)相關(guān)權(quán)利與義務(wù)的契約條款和履約能力與誠(chéng)信的認(rèn)知，對(duì)違約懲罰可信程度 的判斷，在各自權(quán)利與義務(wù)得到相互認(rèn)可，形成的相互間關(guān)于權(quán)利與義務(wù)博弈重復(fù)進(jìn)行的一種共有信念和自我維系系統(tǒng)，是一種博弈均衡(青木昌彥，2001)。在契約義務(wù)自愿履行的自組織均衡中，激勵(lì)兼容只是參與者利益均衡的具體體現(xiàn) ssbbWw，并通過契約條款表現(xiàn)出來，能否促使參與者自愿履行契約義務(wù)不僅取決于利益是否均衡，更

25、取決于強(qiáng)制實(shí)施機(jī)制，只有當(dāng)參與者相信違反契約條款具有可信威脅，義務(wù)才會(huì)得到有效履行。契約是否具有可信威脅，義務(wù)是否得到有效承擔(dān)，與參與者的履約資本直接相關(guān)。在契約義務(wù)自愿履行的自組織均衡下，確保契約具有可信威脅的懲罰成本主要由二部分構(gòu)成：一是與直接終止交易關(guān)系有關(guān)的未來損失，也就是收回讓渡的權(quán)利而導(dǎo)致www.d dd tT. com的相關(guān)損失；二是與參與者在市場(chǎng)上的聲譽(yù)貶值有關(guān)的損失。參與者的履約資本與契約條款的詳細(xì)程度 相關(guān)，通過契約條款明確應(yīng)履行的義務(wù)和違約的懲罰，會(huì)增加www.8 t tt8. com參與交易者的成本預(yù)期，從而有助于義務(wù)得到有效承擔(dān)。對(duì)參與者施加的個(gè)人懲罰越少，有關(guān)義務(wù)承

26、擔(dān)的契約條款要明晰的東西就越多；在參與者履約資本較多的情況8 tt t 8. com下，契約將是很薄的，契約將得到有效的履行。如果8 tt 參與者具有無限的個(gè)人履約資本，機(jī)會(huì)主義的行為將不會(huì)發(fā)生，義務(wù)將得到有效的承擔(dān)。在契約義務(wù)自愿履行的自組織均衡下，確保契約具有可信威脅的懲罰成本僅由終止交易成本與聲譽(yù)貶值成本構(gòu)成，其結(jié)果可能是不履行契約義務(wù)的收益會(huì)遠(yuǎn)大于違約成本，特別是在信息不對(duì)稱與可能產(chǎn)生的內(nèi)部人控制下，僅靠自身的懲罰機(jī)制是不足以確保契約義務(wù)得到有效履行的，要確保契約義務(wù)得到有效履行還必須ssbbww. c om有強(qiáng)有力的第三方強(qiáng)制實(shí)施機(jī)制。如果8 tt 為了dd dtt. com達(dá)到某種

27、社會(huì)目標(biāo)設(shè)計(jì)出來一種機(jī)制，但該機(jī)制無法自我實(shí)施，那就需要sSbBwW.cOm附加一種額外的實(shí)施機(jī)制，附加具備特定行動(dòng)集合的實(shí)施者(赫爾維茨，1996)。契約義務(wù)在具體的實(shí)施中是采用自愿履行還是強(qiáng)制實(shí)施，取決于委托人是否有積極參與多次重復(fù)博弈的意愿，委托人與代理人間的利益均衡能否達(dá)成和契約是否具有可信威脅等三個(gè)方面。如果8 tt 委托人有積極參與多次重復(fù)博弈的意愿，委托代理雙方能達(dá)成利益均衡和契約實(shí)施具有可信威脅，契約義務(wù)將通過自愿方式實(shí)施，相反需要sSbBwW.cOm有相應(yīng)的強(qiáng)制。在企業(yè)股東人數(shù)有限、股權(quán)相對(duì)集中的組織形式下，所有8 tt 者為確保資產(chǎn)安全并實(shí)現(xiàn)增值會(huì)有強(qiáng)烈的參與意愿，基于大數(shù)

28、定律，信息不對(duì)稱問題會(huì)得到較好8 t tt 8.c o m解決8t t t 8. c o m；委托代理雙方通過多次重復(fù)博弈，也可以找到相應(yīng)的利益均衡點(diǎn)；以不交易和聲譽(yù)貶值為主要懲罰手段的可信威脅現(xiàn)實(shí)存在，因而代理人會(huì)較為自覺地履行契約義務(wù)，并按契約規(guī)定獲取激勵(lì)。在現(xiàn)實(shí)中大多數(shù)契約義務(wù)都是自愿履行的。在契約的自愿履行中，激勵(lì)兼容只是作為dddtt委托代理雙方達(dá)成利益均衡的一種具體表現(xiàn)。在契約的實(shí)施過程中，盡管大多數(shù)契約都是自愿實(shí)施的，但在不完全8 t tt8. com具備自愿實(shí)施條件地方，契約的強(qiáng)制實(shí)施是必需的。1、在股東人數(shù)眾多，特別是公司公開發(fā)行上市后，因股權(quán)的分散化，中小股東受監(jiān)督成本和監(jiān)

29、督能力的制約，以及存在的“搭便車”效應(yīng)，參與監(jiān)督經(jīng)營(yíng)者的意愿不強(qiáng)，往往www.8 t t t8. com會(huì)放棄對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督投票權(quán)。隨著中小投資者行使所有8 tt 權(quán)能力的有限和參與意愿不強(qiáng)，上市公司容易 Dddtt形成內(nèi)部人控制，并容易 Dddtt采取損害投資者利益的機(jī)會(huì)主義行為。在股東人數(shù)眾多，股權(quán)分散化導(dǎo)致www.d dd tT. com中小投資者參與意愿不強(qiáng)下，激勵(lì)兼容機(jī)制更容易 Dddtt加劇公司機(jī)會(huì)主義行為，更需要sSbBwW.cOm國(guó)家有關(guān)監(jiān)管部門采取強(qiáng)制履行義務(wù)的行動(dòng)，以抑制上市公司因內(nèi)部人控制而可能發(fā)生的機(jī)會(huì)主義行為，使市場(chǎng)運(yùn)行有一個(gè)良好ssbbww.Com的信用基礎(chǔ)。美國(guó)薩班斯法案的頒布正是證券市場(chǎng)僅靠本身的自組織均衡無法有效保證投資者利益的情況8 tt t 8. com下，國(guó)家通過頒布強(qiáng)制實(shí)施法案迫使經(jīng)營(yíng)者履行對(duì)投資者的義務(wù)的具體體現(xiàn) ssbbWw。2、多次重復(fù)博弈的本質(zhì)是交易雙方自主挑選交易對(duì)象，但在國(guó)有上市公司和企業(yè)，經(jīng)營(yíng)者并非通過多次重復(fù)博弈挑選，而是8ttt8采用直接任命。從契約義務(wù)履行角度看待經(jīng)營(yíng)者的直接任命，因缺乏多次的重復(fù)博弈，委托人存在對(duì)經(jīng)營(yíng)者履行契約義務(wù)的能力和誠(chéng)信了解不足；在缺乏多次重復(fù)博弈的基礎(chǔ)上，經(jīng)營(yíng)者因缺乏真實(shí)的利益參照而難以形成穩(wěn)定的利益預(yù)