交叉持股對上市公司的影響

1、 本科生畢業(yè)論文交叉持股對上市公司價值的影響分析 I / 20畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文）原創(chuàng)性聲明和使用授權(quán)說明畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文）原創(chuàng)性聲明和使用授權(quán)說明原創(chuàng)性聲明原創(chuàng)性聲明本人重承諾：所呈交的畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文） ，是我個人在指導(dǎo)教師的指導(dǎo)下進(jìn)行的研究工作與取得的成果。盡我所知，除文中特別加以標(biāo)注和致的地方外，不包含其他人或組織已經(jīng)發(fā)表或公布過的研究成果，也不包含我為獲得與其它教育機(jī)構(gòu)的學(xué)位或?qū)W歷而使用過的材料。對本研究提供過幫助和做出過貢獻(xiàn)的個人或集體，均已在文中作了明確的說明并表示了意。作 者 簽 名：日 期：指導(dǎo)教師簽名： 日期：使用授權(quán)說明使用授權(quán)說明本人完全了解大學(xué)關(guān)于收集、保存、使用畢業(yè)設(shè)計(jì)（論

2、文）的規(guī)定，即：按照學(xué)校要求提交畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文）的印刷本和電子版本；學(xué)校有權(quán)保存畢業(yè)設(shè)計(jì)（論文）的印刷本和電子版，并提供目錄檢索與閱覽服務(wù)；學(xué)?？梢圆捎糜坝?、縮印、數(shù)字化或其它復(fù)制手段保存論文；在不以贏利為目的前提下，學(xué)?？梢怨颊撐牡牟糠只蛉咳荨Ｗ髡吆灻?日 期：學(xué)位論文原創(chuàng)性聲明學(xué)位論文原創(chuàng)性聲明 II / 20本人重聲明：所呈交的論文是本人在導(dǎo)師的指導(dǎo)下獨(dú)立進(jìn)行研究所取得的研究成果。除了文中特別加以標(biāo)注引用的容外，本論文不包含任何其他個人或集體已經(jīng)發(fā)表或撰寫的成果作品。對本文的研究做出重要貢獻(xiàn)的個人和集體，均已在文中以明確方式標(biāo)明。本人完全意識到本聲明的法律后果由本人承擔(dān)。作者簽名：

3、 日期： 年 月 日學(xué)位論文使用授權(quán)書學(xué)位論文使用授權(quán)書本學(xué)位論文作者完全了解學(xué)校有關(guān)保留、使用學(xué)位論文的規(guī)定，同意學(xué)校保留并向國家有關(guān)部門或機(jī)構(gòu)送交論文的復(fù)印件和電子版，允許論文被查閱和借閱。本人授權(quán)大學(xué)可以將本學(xué)位論文的全部或部分容編入有關(guān)數(shù)據(jù)庫進(jìn)行檢索，可以采用影印、縮印或掃描等復(fù)制手段保存和匯編本學(xué)位論文。涉密論文按學(xué)校規(guī)定處理。作者簽名：日期： 年 月 日導(dǎo)師簽名： 日期： 年 月 日注意事項(xiàng)1.設(shè)計(jì)（論文）的容包括： III / 201）封面（按教務(wù)處制定的標(biāo)準(zhǔn)封面格式制作）2）原創(chuàng)性聲明3）中文摘要（300 字左右） 、關(guān)鍵詞4）外文摘要、關(guān)鍵詞5）目次頁（附件不統(tǒng)一編入）6）論

4、文主體部分：引言（或緒論） 、正文、結(jié)論7）參考文獻(xiàn)8）致9）附錄（對論文支持必要時）2.論文字?jǐn)?shù)要求：理工類設(shè)計(jì)（論文）正文字?jǐn)?shù)不少于 1 萬字（不包括圖紙、程序清單等） ，文科類論文正文字?jǐn)?shù)不少于 1.2 萬字。3.附件包括：任務(wù)書、開題報(bào)告、外文譯文、譯文原文（復(fù)印件） 。4.文字、圖表要求：1）文字通順，語言流暢，書寫字跡工整，打印字體與大小符合要求，無錯別字，不準(zhǔn)請他人代寫2）工程設(shè)計(jì)類題目的圖紙，要求部分用尺規(guī)繪制，部分用計(jì)算機(jī)繪制，所有圖紙應(yīng)符合國家技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)規(guī)。圖表整潔，布局合理，文字注釋必須使用工程字書寫，不準(zhǔn)用徒手畫3）畢業(yè)論文須用 A4 單面打印，論文 50 頁以上的雙面打

5、印4）圖表應(yīng)繪制于無格子的頁面上5）軟件工程類課題應(yīng)有程序清單，并提供電子文檔5.裝訂順序1）設(shè)計(jì)（論文）2）附件：按照任務(wù)書、開題報(bào)告、外文譯文、譯文原文（復(fù)印件）次序裝訂3）其它摘摘 要要新實(shí)施的企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則在企業(yè)對外股權(quán)投資的會計(jì)處理上進(jìn)行了改革，對流動性較強(qiáng)的股權(quán)投資采用了以公允價值計(jì)價進(jìn)行會計(jì)確認(rèn)和計(jì)量，這對交叉持股的上市公司業(yè)績產(chǎn)生較大影響，并在一定程度上影響了對上市公司的價 IV / 20值評價。我國資本市場正處于上升期，上市公司股權(quán)投資隨之增值，這就引發(fā)了股權(quán)投資重估的進(jìn)程。投資者對市場信息的誤讀，不利于證券市場的穩(wěn)定發(fā)展，同時也會分散上市公司的經(jīng)營重心。所以，正確認(rèn)識交叉持股

6、對我國資本市場的發(fā)展和完善公司治理結(jié)構(gòu)具有重要作用。本文結(jié)合新會計(jì)準(zhǔn)則對交叉持股的相關(guān)規(guī)定，在國外專家學(xué)者研究的基礎(chǔ)上，首先分析了交叉持股具有降低交易成本、方便財(cái)務(wù)運(yùn)作、對抗公司收購和穩(wěn)定公司股價的功能；其次探討了交叉持股的危害，即交叉持股不僅虛增資本、妨礙證券市場正常交易秩序、不利于公司治理結(jié)構(gòu)的完善還影響上市公司價值評價；然后通過對比分析，針對我國的現(xiàn)狀提出了對交叉持股進(jìn)行法律規(guī)制的構(gòu)想。關(guān)鍵詞關(guān)鍵詞：交叉持股；虛增資本；交易性金融資產(chǎn)；可供出售金融資產(chǎn)AbstractAbstractThe implementation of the new accouting standards has

7、 reformed the deal of foreign equity investment, which adopts the concept of V / 20assets and liabilities to recognize and measure thestrong flow equity investment by fair value measurement. The new accouting standards are important for the performance of companies, which have cross-shareholdings. T

8、hen a listed companys equity investment value, which triggered a reassessment of the equity investment process.Investors in the market information misunderstanding is not conducive to the stable development of the securities market, but also scattered listed companys business focus. So a correct und

9、erstanding of cross-shareholdings play an important role in chinas capital market development and improvement of the corporate governance structure.Combined with the new accounting standards on the provisions of cross-shareholdings and domestic and foreign experts research , this paper mainly introd

10、uces the following elements: Firstly, cross-shareholdings have function of lowering transaction costs, facilitating financial operations, resisting the acquisition and stabilizing the company sharesprize; Secondly,cross-shareholdings have negative effects of inflating capital, hampering the normal t

11、rade order and the consummation of corporate governance structure and affecting performance evaluation; Thirdly,this paper accomplishs the seriesof legal regulation through comparative analysis, in view of present status. KeyKey WordsWords:Cross-shareholdings；Inflated capital；Transactions of financi

12、al assets；Financial assets available for sale VI / 20目目 錄錄引言 1一、上市公司交叉持股的現(xiàn)狀分析 1（一）交叉持股的概念 1（二）交叉持股的現(xiàn)狀分析 2二、新會計(jì)準(zhǔn)則對交叉持股的相關(guān)規(guī)定 3（一）新會計(jì)準(zhǔn)則對長期股權(quán)投資的規(guī)定 3（二）新會計(jì)準(zhǔn)則對交易性金融資產(chǎn)和可供出售金融資產(chǎn)的規(guī)定 31.新會計(jì)準(zhǔn)則對交易性金融資產(chǎn)的規(guī)定 32.新會計(jì)準(zhǔn)則對可供出售金融資產(chǎn)的規(guī)定 4三、交叉持股對上市公司價值的影響分析 4（一）交叉持股的功能 41.降低交易成本 42.方便財(cái)務(wù)運(yùn)作 53.對抗公司收購 54.穩(wěn)定股價 5（二）交叉持股的危害 51.不

13、利于股市穩(wěn)定且分散公司經(jīng)營重心 62.不利于公司治理結(jié)構(gòu)的完善 63.妨礙證券市場正常交易秩序 64.虛增資本 7（三）交叉持股對上市公司價值的影響 7四、對交叉持股進(jìn)行法律規(guī)制的構(gòu)想 9（一）在公司法中對相互投資的比例進(jìn)行限制 9（二）在公司法中對公司交叉持股的相關(guān)股東表決權(quán)進(jìn)行限制 9（三）建立公司交叉持股信息披露制度 10（四）完善相關(guān)配套制度 10（五）進(jìn)一步規(guī)交叉持股的會計(jì)處理 10五、結(jié)束語 11參考文獻(xiàn) 12致 13 1 / 20引引 言言股權(quán)分置改革后，隨著新會計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施，企業(yè)對外股權(quán)投資的確認(rèn)和計(jì)量方法隨之改變，交叉持股除確認(rèn)為“長期股權(quán)投資”外，又增加了“交易性金融資產(chǎn)”

14、和“可供出售金融資產(chǎn)”兩個科目。劃分為后兩類的對外投資，取得時以成本計(jì)量，期末按公允價值計(jì)量，公允價值的變動影響到上市公司的業(yè)績或凈資產(chǎn)，并在一定程度上影響了對上市公司的價值評價。我國資本市場正處于上升期，上市公司股權(quán)投資隨之增值，這就引發(fā)了股權(quán)投資重估的進(jìn)程。有相當(dāng)多的文獻(xiàn)介紹了交叉持股的經(jīng)濟(jì)功能，同時也有相當(dāng)多的文獻(xiàn)剖析了交叉持股的危害，他們對交叉持股的認(rèn)識差異很大。這個現(xiàn)象說明交叉持股本身就是一個復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。大量的國外專家學(xué)者認(rèn)識到交叉持股具有降低交易成本、方便財(cái)務(wù)運(yùn)作、對抗公司收購以與穩(wěn)定股價等功能。盡管交叉持股具有以上各方面的積極因素，但更應(yīng)當(dāng)引起人們注意的是其本質(zhì)和危害。正如毅

15、（2005）在分析日本法人交叉持股弊端時指出：“人們對利弊的認(rèn)識是需要時間和條件的，只有當(dāng)事物的功能發(fā)揮到極限或外部環(huán)境發(fā)生重大變化時，其弊端才逐漸被人們所認(rèn)識。”耀光（2005）指出：“美然公司的轟然倒下，國際理論界對其評價最多的就是其龐雜的資本體系結(jié)構(gòu)，安然公司大量利用的金融衍生工具中很重要的就是交叉持股或其變種形式。”綜合來看，交叉持股具有影響上市公司價值評價、不利于公司治理結(jié)構(gòu)的完善、妨礙證券市場交易秩序以與虛增資本等危害。借鑒別國的經(jīng)驗(yàn)，很多學(xué)者針對我國的現(xiàn)狀提出了進(jìn)行法律規(guī)制的構(gòu)想。澤傳（2004）主在公司法中對相互投資的比例和交叉持股的相關(guān)股東表決權(quán)進(jìn)行限制。洪、儀（2008）則

16、建議完善公司交叉持股信息披露制度。本文在論述過程中使用了大量數(shù)據(jù)和真實(shí)案例。首先，引入了交叉持股的概念并對中國現(xiàn)狀進(jìn)行了分析；其次，結(jié)合新會計(jì)準(zhǔn)則對交叉持股相關(guān)規(guī)定，剖析了交叉持股的功能和危害；最后，在國外專家學(xué)者研究成果的基礎(chǔ)上，提出了法律規(guī)制的構(gòu)想。筆者認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)在全面、正確認(rèn)識交叉持股的功能、弊端的基礎(chǔ)上對其進(jìn)行適當(dāng)規(guī)制，使其發(fā)揮積極的正面作用。一、上市公司交叉持股的現(xiàn)狀分析一、上市公司交叉持股的現(xiàn)狀分析（一）交叉持股的概念（一）交叉持股的概念交叉持股（cross ownership、 cross shareholding、 cross holding） ， 2 / 20又稱相互持股，是

17、指一公司與其他公司之間通過相互投資，相互持有對方一定比例的股份，相互成為對方股東，進(jìn)而形成一種相互持股，相互抑制的公司聯(lián)合形式。依照交叉持股的公司相互之間的關(guān)系，交叉持股可以分為縱向交叉持股即垂直式交叉持股與橫向交叉持股即水平式交叉持股，縱向交叉持股是指具有控制從屬關(guān)系的母子公司之間的交叉持股；橫向交叉持股是指不具有控制從屬關(guān)系的公司之間的交叉持股。交叉持股最早始于日本的陽和房地產(chǎn)事件。1952 年該公司被惡意收購，從而引起三菱集團(tuán)部結(jié)構(gòu)調(diào)整。1953 年，日本反壟斷法修改后，出于防止被從二級市場收購的需要，三菱集團(tuán)下屬子公司之間開始交叉持股。從此以后，交叉持股在日本作為一種防止被收購的策略而

18、大行其道。比如汽車行業(yè)，豐田是第一家運(yùn)用交叉持股策略來防止被國外企業(yè)惡意收購的公司。之后，日產(chǎn)、五十鈴、日野、大法等汽車公司也采取了同樣的策略。交叉持股顯然達(dá)到了防止惡意收購和加強(qiáng)銀行與企業(yè)之間關(guān)系的目標(biāo)，但也有很強(qiáng)的副作用，那就是交叉持股使得日本上市公司在資產(chǎn)重估過程中發(fā)揮了重大作用。上世紀(jì) 80 年代后期，日本由于多方面的因素導(dǎo)致了貨幣過量供應(yīng)，期間還伴隨日元升值，流動性泛濫使國資產(chǎn)價格迅速膨脹。由于日本上市企業(yè)大量交叉持股，使得實(shí)體資產(chǎn)價格膨脹最終傳導(dǎo)至資本市場，形成大量的泡沫。當(dāng)泡沫破滅時，日本從 1990 年開始進(jìn)入了長達(dá)十年的熊市，其叉持股就是罪魁禍?zhǔn)字弧６嗝字Z骨牌式的下跌使股市

19、陷入了一個悖論，猛烈下跌的結(jié)果是帶來更猛烈的下跌，使得股市資產(chǎn)大幅貶值。中國與日本的情況不完全一樣。首先，日本公司之間的交叉持股是出于防止惡意收購，而中國目前絕大部分是短期行為，不是為獲得絕對股權(quán)，只是為了在證券市場上盈利，獲得短期收益；其次，中國上市公司交叉持股的形勢正處于飛速上升的趨勢中。（二）交叉持股的現(xiàn)狀分析（二）交叉持股的現(xiàn)狀分析目前滬深上市公司交叉持股情況非常普遍，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，滬深上市公司交叉持股為 340 例，上市公司參股銀行 361 例（上市與非上市） ，參股保險公司68 例（上市與非上市） ，參股經(jīng)紀(jì)類券商 8 例，參股信托公司 68 例（上市與非上市） ，參股基金管理公司

20、 20 例。股權(quán)分置改革后，伴隨著新會計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施，上市公司交叉持股的市值也不斷膨脹。在已公布中報(bào)的上市公司中，共有 165 家持有其他上市公司股票。對其中 128 家做統(tǒng)計(jì)，截至 2007 年 6 月底，市值近 270 億元，截至 8 月 15 日，市值近 420 多億元，7 月初以來增值為 56%.。以持有上市公司數(shù)量算，雙錢股份（600623，sh）以 17 只居首，其次是電廣（000917，s h）持有 15 只股票，再次是黑牡丹（600510，sh）持有 14 只股票，同時還有 14 只基金。從單個公 3 / 20司持有的市值統(tǒng)計(jì)看，截至 2007 年 6 月底，長江電力（60090

21、0，sh）持有股票市值近 59 億元。在尚未公布中報(bào)的公司中，比如中國人壽（600628，sh）持有證券 35825.17 萬股，截至 2007 年 6 月底市值不到 200 億元，截至 8 月 15 日市值近 300 億元，中國人壽還通過保險產(chǎn)品等方式持有多家其他公司股票。會計(jì)準(zhǔn)則對交叉持股或者參股企業(yè)有著非常大的影響。它決定了企業(yè)是以何種方式享受股權(quán)投資帶來的收益。日本的會計(jì)準(zhǔn)則決定了日本企業(yè)只能以分紅和出售的形式享有這種投資收益。二級市場的波動不能直接體現(xiàn)在企業(yè)的盈利中，中國在實(shí)施新的會計(jì)準(zhǔn)則之前也是這種情況。在股權(quán)分置改革之后，大小股東的利益趨于一致，少數(shù)股東更有動力監(jiān)管企業(yè)良性發(fā)展，

22、并且隨著新會計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施，企業(yè)持有的股權(quán)投資除確認(rèn)為“長期股權(quán)投資”外，又增加了“交易性金融資產(chǎn)”和“可供出售金融資產(chǎn)” 。劃分為后兩類的對外股權(quán)投資，取得時以成本計(jì)量，資產(chǎn)負(fù)債表日按公允價值計(jì)量，公允價值的變動影響到上市公司的業(yè)績或凈資產(chǎn)。當(dāng)今中國資本市場正處于上升期，上市公司股權(quán)投資隨之增值，這就引發(fā)了股權(quán)投資重估的進(jìn)程。二、新會計(jì)準(zhǔn)則對交叉持股的相關(guān)規(guī)定二、新會計(jì)準(zhǔn)則對交叉持股的相關(guān)規(guī)定（一）新會計(jì)準(zhǔn)則對長期股權(quán)投資的規(guī)定（一）新會計(jì)準(zhǔn)則對長期股權(quán)投資的規(guī)定根據(jù)新的會計(jì)準(zhǔn)則企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第 2 號長期股權(quán)投資 ，長期股權(quán)投資將分為以成本法和權(quán)益法兩種方式計(jì)量。在長期股權(quán)投資中，對企業(yè)擁有控

23、制權(quán)以與不具有共同控制或重大影響的，并且在活躍市場上沒有報(bào)價的股權(quán)投資都將以成本法計(jì)量，否則以權(quán)益法計(jì)量。實(shí)際上長期股權(quán)投資在新、舊會計(jì)準(zhǔn)則下的核算并無實(shí)質(zhì)性區(qū)別。例如，麗珠集團(tuán)是健康元的子公司，健康元對麗珠集團(tuán)合并報(bào)表，麗珠集團(tuán)股價變動并不會對健康元的凈利潤和凈資產(chǎn)帶來任何影響。長江電力持有 2.3 億股控股，由于長江電力將控股視作聯(lián)營企業(yè)，對該股權(quán)投資按權(quán)益法核算，控股的股價變動也不會對長江電力的業(yè)績和凈資產(chǎn)帶來任何影響。（二）新會計(jì)準(zhǔn)則對交易性金融資產(chǎn)和可供出售金融資產(chǎn)的規(guī)定（二）新會計(jì)準(zhǔn)則對交易性金融資產(chǎn)和可供出售金融資產(chǎn)的規(guī)定根據(jù)企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第 22 號金融工具確認(rèn)和計(jì)量 ，除長期股

24、權(quán)投資外，其余的對外股權(quán)投資將被劃分為交易性金融資產(chǎn)和可供出售金融資產(chǎn)。1.新會計(jì)準(zhǔn)則對交易性金融資產(chǎn)的規(guī)定（1）交易性金融資產(chǎn)的確認(rèn)金融資產(chǎn)滿足下列條件之一的，應(yīng)當(dāng)劃分為交易性金融資產(chǎn)：1、取得該金融資產(chǎn)的目的，主要是為了近期出售或回購，例如企業(yè)以賺取差價為目的從二級市場購入的股票;2、屬于進(jìn)行集中管理的可辨認(rèn)工具組合的一部分，且有客 4 / 20觀證據(jù)表明企業(yè)近期采用短期獲利方式對該組合進(jìn)行管理，比如企業(yè)基于投資策略和風(fēng)險管理的需要，將某些金融資產(chǎn)進(jìn)行組合從事短期獲利活動，對于組合中的金融資產(chǎn)，應(yīng)采用公允價值計(jì)量，并將其公允價值變動計(jì)入當(dāng)期損益；3、屬于衍生金融工具。（2）交易性金融資產(chǎn)的

25、計(jì)量對于交易性金融資產(chǎn)，取得時以成本計(jì)量，資產(chǎn)負(fù)債表日按照公允價值對其進(jìn)行后續(xù)計(jì)量，公允價值的變動計(jì)入當(dāng)期損益。按照這一規(guī)定，上市公司進(jìn)行短期投資的，將不采用原來的成本與市價孰低法計(jì)量，而將純粹采用市價法。此舉將使上市公司在短期證券投資上的損益浮出水面，也就意味著這些交叉持股公司面臨價值重估機(jī)遇。2.新會計(jì)準(zhǔn)則對可供出售金融資產(chǎn)的規(guī)定（1）可供出售金融資產(chǎn)的確認(rèn)可供出售金融資產(chǎn)，是指初始確認(rèn)時即被指定為可供出售的非衍生金融資產(chǎn)，以與除下列資產(chǎn)外的金融資產(chǎn)：1、貸款和應(yīng)收款項(xiàng)；2、持有至到期投資；3、以公允價值計(jì)量且其變動計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)。例如企業(yè)購入的在活躍市場上有報(bào)價的股票，沒有劃分為

26、以公允價值計(jì)量且其變動計(jì)入當(dāng)期損益的金融資產(chǎn)可歸為此類。（2）可供出售金融資產(chǎn)的計(jì)量可供出售金融資產(chǎn)在取得時按成本入賬，且相關(guān)交易費(fèi)用也計(jì)入初始入賬金額；資產(chǎn)負(fù)債表日，按公允價值計(jì)量，公允價值變動直接計(jì)入所有者權(quán)益。因此，其市值變動影響凈資產(chǎn)?？晒┏鍪劢鹑谫Y產(chǎn)發(fā)生的減值損失應(yīng)計(jì)入當(dāng)期損益；處置可供出售金融資產(chǎn)時，應(yīng)將取得的價款與該金融資產(chǎn)賬面價值之差額，計(jì)入投資損益；同時，將原直接計(jì)入所有者權(quán)益的公允價值變動累計(jì)額對應(yīng)處置部分的金額轉(zhuǎn)出，計(jì)入投資損益。值得關(guān)注的是，可供出售金融資產(chǎn)雖然不影響企業(yè)當(dāng)期業(yè)績，但原計(jì)入所有者權(quán)益的公允價值部分相當(dāng)于一個巨大的利潤蓄水池，這些股權(quán)投資將來被處置時，有可

27、能釋放出利潤來。三、交叉持股對上市公司價值的影響分析三、交叉持股對上市公司價值的影響分析有相當(dāng)多的文獻(xiàn)介紹了交叉持股的經(jīng)濟(jì)功能，同時也有相當(dāng)多的文獻(xiàn)剖析了交叉持股的危害，他們對交叉持股的認(rèn)識差異很大。這個現(xiàn)象說明交叉持股本身就是一個復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。我們應(yīng)正確、全面的認(rèn)識交叉持股的利弊。（一）交叉持股的功能（一）交叉持股的功能1.降低交易成本首先，交叉持股的交易網(wǎng)絡(luò)降低了單一企業(yè)在市場交易過程中的不確定性， 5 / 20從而降低了交易成本。市場本身具有不確定性，企業(yè)為了減少這種不確定性，要花費(fèi)很大的交易成本；其次，交易網(wǎng)絡(luò)的形成減少了企業(yè)的信息成本。市場的不確定性直接導(dǎo)致信息不對稱或者不完全對稱

28、。當(dāng)交易網(wǎng)絡(luò)形成時，信息成為整個交易網(wǎng)絡(luò)部所有成員的共享資源，其他企業(yè)不再需要另行支付信息成本去組織生產(chǎn)和銷售，因而大大節(jié)約了單一企業(yè)的信息費(fèi)用。2.方便財(cái)務(wù)運(yùn)作交叉持股減少了利潤分配的剛性限制，增加了公司在資金利用、安排上的彈性空間。一般來說，股權(quán)投資的最終目的在于對企業(yè)利潤的分配請求權(quán)和企業(yè)資產(chǎn)的最終索取權(quán)，公司在正常經(jīng)營過程中對股東進(jìn)行利潤分配也是公司存在的根本原因。在交叉持股情況下，如果任何一方過分注重對股利分配的要求，對方必定做出同樣的決定，使雙方都提高利潤分配率，加重雙方企業(yè)負(fù)擔(dān)。因此從某種意義上說，交叉持股有利于公司資產(chǎn)的積累，即成員公司作為相對穩(wěn)定的股東有不追求資本收益而提高股

29、價、壓低分紅的客觀傾向。此外，股利支付的減少會造成每股凈資產(chǎn)的增加，從而抬高公司股價，公司在配股或發(fā)行新股時會籌集到更多的資金。另外，公司如果需要資金而發(fā)行新股或可轉(zhuǎn)債時，交叉持股的其他公司通常會優(yōu)惠承購該股份；即使出現(xiàn)發(fā)行困難，其他交叉持股的公司也常常出面購買，從而降低了公司籌措資金時的風(fēng)險成本，使公司的財(cái)務(wù)運(yùn)作更加靈活方便。3.對抗公司收購交叉持股可以作為防止企業(yè)被收購和合并的手段。一般來說，如果一個公司半數(shù)以上有表決權(quán)的股份被持有，其經(jīng)營權(quán)就會被控制，在股權(quán)較為分散的情況下，甚至持有一個公司不足半數(shù)的表決權(quán)股份，也可能產(chǎn)生實(shí)質(zhì)控制。因此，穩(wěn)定股東持股是防止被收購的重要決策。交叉持股分散了

30、股權(quán)，潛在收購方能夠獲得的股票占公司發(fā)行的全部股本數(shù)就會很少，從而加大了收購的難度。所以，進(jìn)行交叉持股時，即使參與交叉持股的各個企業(yè)所持有的特定公司的股份僅屬少數(shù)，但也足以成為反收購的強(qiáng)有力武器。4.穩(wěn)定股價交叉持股，尤其是垂直式交叉持股的穩(wěn)定性較強(qiáng)。法人股東持有的股票具有“控制證券”的性質(zhì)，不以紅利和資本收益為目的，而是為了在一定程度上影響被持股企業(yè)的經(jīng)營，不會隨著股價的變動而拋售。因此，當(dāng)公司股價下跌時，交叉持股的法人股東一般不會拋售手中持有的股份，相反會采取措施維持股價水平。簡而言之，法人股東之間交叉持股的這種機(jī)制起到了一種“蓄水池”的作用，進(jìn)而對穩(wěn)定整個股市有一定貢獻(xiàn)。（二）交叉持股的

31、危害（二）交叉持股的危害盡管交叉持股具有以上各方面的積極因素，但更應(yīng)當(dāng)引起人們注意的是其 6 / 20本質(zhì)和危害。正如毅（2005）在分析日本法人交叉持股弊端時指出的， “人們對利弊的認(rèn)識是需要時間和條件的，只有當(dāng)事物的功能發(fā)揮到極限或外部環(huán)境發(fā)生重大變化時，其弊端才逐漸被人們所認(rèn)識。 ”耀光（2005）指出， “美然公司的轟然倒下，國際理論界對其評價最多的就是其龐雜的資本體系結(jié)構(gòu)，安然公司大量利用的金融衍生工具中很重要的就是交叉持股或其變種形式。 ”綜合來看，交叉持股的主要弊端有以下幾個方面。1.不利于股市穩(wěn)定且分散公司經(jīng)營重心首先，交叉持股對證券市場具有極強(qiáng)的聯(lián)動效應(yīng)。如甲持有乙的股權(quán)，丙

32、持有丁的股權(quán)，丁持有甲的股權(quán)等等，甲乙丙丁公司的股權(quán)都在上漲，意味著它們所持有別公司的股權(quán)都在升值，進(jìn)而又刺激自身股價的上漲，從而形成互動性上漲的關(guān)系。然而這種泡沫膨脹式的上漲并非以價值為驅(qū)動因素，并且相互之間形成了環(huán)環(huán)相扣的鏈條關(guān)系，如果其中某一公司股價下跌，則意味著可能形成多米諾骨牌式的群體性下跌。很明顯，我們能夠得出這樣一個結(jié)論：在新會計(jì)準(zhǔn)則的推動下，上市公司交叉持股會加劇股價的波動，而這并不利于資本市場的長久發(fā)展。其次，上市公司交叉持股會分散上市公司的經(jīng)營重心。2007 年股市回報(bào)的是那些醉心于對外股權(quán)投資的上市公司，如兩面針、敖東、華資實(shí)業(yè)、雅戈?duì)?、大眾公用、皖維高新、歲寶熱電等，這

33、樣的可以列出很多。而如中集集團(tuán)、萬科這樣用心經(jīng)營的企業(yè)，股價上漲幅度遠(yuǎn)小于所謂題材股、概念股的漲幅。另一方面，前幾年的對外股權(quán)投資如今能大幅改善企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，而辛辛苦苦做企業(yè)，也許還換不回來企業(yè)業(yè)績的改善。老實(shí)做企業(yè)與股權(quán)投資相比，其投入、產(chǎn)出并不匹配。受此驅(qū)動，企業(yè)管理層自然會把更多的精力投入尋找對外股權(quán)投資的目標(biāo)而不是部經(jīng)營上，企業(yè)部資源的配置，也會向此傾斜，企業(yè)經(jīng)營必受影響。2.不利于公司治理結(jié)構(gòu)的完善交叉持股可能造成經(jīng)營者鞏固效應(yīng)，對公司建立運(yùn)行良好的治理結(jié)構(gòu)存在較大危害。公司支配權(quán)的行使，原則上應(yīng)當(dāng)按照股東主權(quán)原則、股東自治理念與股東平等原則行使。但是交叉持股使股東主權(quán)主義的公司監(jiān)

34、督制度流于形式，必然帶來法人企業(yè)間的相互控制。法人股東的行為只能借助法人企業(yè)的代表人即經(jīng)營者參與股東大會，對被持股企業(yè)實(shí)施監(jiān)督和控制，其結(jié)果是由法人股東組成的股東大會職能弱化，難以發(fā)揮作用，經(jīng)營者則成為實(shí)際權(quán)力主體。其結(jié)果是，交叉持股普與以后，上市公司之間會逐步形成一定的關(guān)聯(lián)，部人控制、關(guān)聯(lián)方交易等現(xiàn)象可能會重新抬頭，不利于改善上市公司的治理結(jié)構(gòu)。近幾年來，總是有不少資本家醉心于造系，德隆系、鴻儀系、托普系、凱地系、農(nóng)凱系等。這些“造系”影響惡劣，對市場打擊極大。 7 / 203.妨礙證券市場正常交易秩序?qū)τ谏鲜泄径?，由于企業(yè)法人持有的股份通常是較為長期的、固定的，法人大量持股的轉(zhuǎn)讓，將影

35、響證券市場的供給量、需求量與流通性，進(jìn)而可能左右證券價格的形成機(jī)制。因此，上市公司經(jīng)營者可能利用交叉持股這一手段，哄抬自身公司的股價，進(jìn)而達(dá)成炒股票，操縱市場的目的。一旦交叉持股的一方資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)問題而拋售股票，極易發(fā)生連鎖效應(yīng)，影響證券市場安全（令伯、樂善，2007） 。日本 19 世紀(jì) 80 年代以后泡沫經(jīng)濟(jì)的形成以與地區(qū)在 1997年亞洲金融危機(jī)前后有許多這樣的實(shí)例。4.虛增資本公司向其他公司進(jìn)行單向投資，會增加公司發(fā)展和獲利的機(jī)會，同時不會造成虛增資本與實(shí)質(zhì)性減資的后果。但公司交叉持股的情況就大不一樣，由于相互投資在實(shí)質(zhì)上是公司自己股份的取得和對外投資的歸還，它就變成了制造資本空洞的路

36、徑和工具。交叉持股的策略，表面上提高了公司的資本規(guī)模，但實(shí)際上公司資本并沒有實(shí)質(zhì)性增加。按照一般的財(cái)務(wù)會計(jì)準(zhǔn)則，如果兩家公司之間的相互投資達(dá)到控制或?qū)嶋H控制對方的程度，則需要編制合并報(bào)表，可以抵消交叉持股對公司資本虛增的影響。但如果股權(quán)投資比例沒有達(dá)到控制或?qū)嶋H控制的程度，則不需要編制合并報(bào)表，從而可以掩蓋資本空洞的實(shí)質(zhì)。例如，甲公司有 1000 萬元資本，將其中 300 萬元投資乙公司，乙公司取得此資金后，再將之回過頭來投資甲公司，如此反復(fù)進(jìn)行，在不考慮交易費(fèi)用的情況下，兩公司的資本額理論上可以高到無窮，但實(shí)際上真正在其間流動的資金只有甲公司最先拿出來的 300 萬元款項(xiàng)。（三）交叉持股對上

37、市公司價值的影響（三）交叉持股對上市公司價值的影響交叉持股使參股企業(yè)受益的原因有兩個，一是大量過剩資金滯留資本市場，使得房地產(chǎn)、股票等資產(chǎn)價格出現(xiàn)了大幅上漲，從而使參股企業(yè)受益；二是被參股企業(yè)由于經(jīng)營環(huán)境的改善使得利潤或資產(chǎn)大幅增值，使得參股企業(yè)間接受益。隨著股價的不斷上漲，即使上市公司的經(jīng)營沒有任何變化，只要存在交叉持股，上市公司的業(yè)績就會隨著股市上漲而上漲（，2007） 。新準(zhǔn)則采用資產(chǎn)負(fù)債觀，對企業(yè)股權(quán)投資績效的評價產(chǎn)生了重大變化。為了客觀反映資產(chǎn)、負(fù)債的真實(shí)狀況，提高會計(jì)信息的相關(guān)性，在資產(chǎn)負(fù)債觀下，以公允價值作為主要計(jì)量屬性，采用了全面收益的觀點(diǎn)，即收益中既包含已實(shí)現(xiàn)的收益，還包括未

38、實(shí)現(xiàn)收益（公允價值變動收益） 。新準(zhǔn)則中，交易性金融資產(chǎn)會計(jì)核算上有顯著特點(diǎn)：采用公允價值對股權(quán)投資進(jìn)行初始計(jì)量和后續(xù)計(jì)量。具體來說，企業(yè)取得交易性金融資產(chǎn)時，按其公允價值確認(rèn)“交易性金融資產(chǎn)” （成本） ，資產(chǎn)負(fù)債表日，按交易性金融資產(chǎn)的公允價值高于其賬面余額的差額，增加“交易性金融資產(chǎn)” （公允價值變動） ， 8 / 20同時增加“公允價值變動損益” ；按公允價值低于賬面余額的差額，做相反的會計(jì)處理。這意味著如果公司將持有上市公司的流通股作為交易性金融資產(chǎn)管理，則在至資產(chǎn)負(fù)債表日的股票持有期間，股票價格變動將直接影響公司資產(chǎn)與利潤。新準(zhǔn)則中，可供出售金融資產(chǎn)采用公允價值進(jìn)行初始計(jì)量和后續(xù)計(jì)

39、量，資產(chǎn)負(fù)債表日，股權(quán)投資的公允價值與賬面余額差額直接計(jì)入所有者權(quán)益，即按可供出售金融資產(chǎn)的公允價值高于賬面余額的差額，在增加資產(chǎn)價值的同時增加資本公積；按公允價值低于賬面余額的差額，做相反的會計(jì)處理。當(dāng)持有股票連續(xù)下跌低于其賬面余額時要計(jì)提減值準(zhǔn)備，計(jì)入“資產(chǎn)減值損失” 。處置相關(guān)資產(chǎn)時，將收取的銀行存款與可供出售金融資產(chǎn)賬面價值差額計(jì)入投資收益，原先計(jì)入到資本公積的部分要轉(zhuǎn)入投資收益。只有在歸類為交易性金融資產(chǎn)或可供出售金融資產(chǎn)的情況下，交叉持股的市值變動才會影響到上市公司的業(yè)績或凈資產(chǎn)。交易性金融資產(chǎn)的公允價值變動計(jì)入當(dāng)期損益，因此，劃分為該類金融資產(chǎn)后，交叉持股的市值變動將直接影響收益

40、；可供出售金融資產(chǎn)的公允價值變動計(jì)入到所有者權(quán)益，所持股票市值變動不會影響到會計(jì)利潤，其市值變動將影響凈資產(chǎn)，只有出售所持股票才會導(dǎo)致會計(jì)利潤發(fā)生變化。值得關(guān)注的是，在可供出售金融資產(chǎn)終止確認(rèn)時，原先計(jì)入所有者權(quán)益的公允價值變動部分將隨之轉(zhuǎn)出，計(jì)入當(dāng)期損益，有可能釋放出巨額利潤，出現(xiàn)難以預(yù)測的利潤增長，公司管理層甚至可能利用這一手段操縱利潤，影響公司價值評價。一個企業(yè)的業(yè)績是衡量該企業(yè)價值的重要指標(biāo)。評價一個企業(yè)的價值，還要看盈利的增長是否緣自主營業(yè)務(wù)的增長。我們在估算一個企業(yè)的價值或股東權(quán)益價值時，總是假定該企業(yè)是能夠持續(xù)經(jīng)營的，企業(yè)的價值主要取決于盈利的持久性。所以，高質(zhì)量的企業(yè)盈利不是指

41、企業(yè)某一期間偶然的、暫時性的非經(jīng)常性收益，而是基于其主業(yè)發(fā)展基礎(chǔ)上的可持續(xù)性和可重復(fù)性的盈利。2007 年，一些上市公司的每股收益表面較高，但主要來自于交易性金融資產(chǎn)的投資收益，比如常柴 2006 年主營業(yè)務(wù)收入 9.79 億元，凈利潤 3432.95 萬元；2007 年上半年主營業(yè)務(wù)收入 10.7 億元，凈利潤近 1.74 億元，同比增長 4倍多，但盈利的增長主要來自證券投資收益。公司持有福田汽車 4612.5 萬股，其中 1000 萬股作為交易性金融資產(chǎn)，其投資收益高達(dá) 1.18 億元，其余作為可供出售的金融資產(chǎn)。需要注意的是，假定公司以后年度出售了其余作為可供出售的金融資產(chǎn)，達(dá)到了收入的

42、增長，則這種增長也必定是不可持續(xù)、不可重復(fù)的。我們再來看處于同一行業(yè)的上市公司濰柴動力（000338） ，2006 年全年主營業(yè)務(wù)收入 66.83 億元，凈利潤 6.84 億元；2007 年中期主營業(yè)務(wù)收入就高達(dá) 9 / 20153.4 億元，凈利潤 9.75 億元，上半年主營業(yè)務(wù)收入比去年全年增長129.53%，凈利潤同比增長 42.54%，收入與盈利增加主要來自主營業(yè)務(wù)的增長。通過吸收合并湘火炬，增資陜重汽，濰柴動力從一個柴油發(fā)動機(jī)供應(yīng)商轉(zhuǎn)變成為一個集發(fā)動機(jī)、變速箱、車橋與整車為一體的綜合供應(yīng)商。濰柴動力的收入和盈利增長應(yīng)該是可持續(xù)、可重復(fù)的。持股增值帶來的收益具有非主營、非持續(xù)等特點(diǎn)。若

43、投資者不能將其與主營業(yè)務(wù)利潤區(qū)別對待，直接后果就是把偶爾一見的“月食”當(dāng)作日常的“浮云蔽月” ，以同等的市盈率（股票市價/每股收益）熱情追捧。如果上市公司漂亮的財(cái)務(wù)報(bào)表后面并沒有主營業(yè)務(wù)支撐，據(jù)此進(jìn)行股票估值，必將在一定程度上影響對上市公司價值的評價。四、對交叉持股進(jìn)行法律規(guī)制的構(gòu)想四、對交叉持股進(jìn)行法律規(guī)制的構(gòu)想交叉持股具有十分鮮明的兩面性，如果不對其進(jìn)行有效的引導(dǎo)規(guī)制，不但其積極的作用無法發(fā)揮，還會對公司經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生極大的破壞作用。鑒于此，各國法律制度都對其進(jìn)行有效的規(guī)制，而我國現(xiàn)行公司法對交叉持股問題的規(guī)定容不多，效力層次較低，難以據(jù)此對其進(jìn)行有效的規(guī)制。主要體現(xiàn)在兩方面：第一，我國公司法并

44、不限制公司間交叉持股，交叉持股是被允許存在的情況，不只有非母子公司間的交叉持股，還包含母子公司間的交叉持股；第二，由于公司法的漏洞，在實(shí)務(wù)上遇到相關(guān)糾紛時，如因交叉持股損害了少數(shù)股東或債權(quán)人的利益，法院只能依據(jù)民法上“誠實(shí)信用原則” 、 “等價有償原則”予以救濟(jì)。在這樣的背景下，我們有必要結(jié)合我國的基本國情，借鑒國外的成功立法經(jīng)驗(yàn)，對公司間的交叉持股進(jìn)行立法規(guī)制，以盡可能減少其對經(jīng)濟(jì)發(fā)展和法律制度的不利影響。（一）在（一）在公司法公司法中對相互投資的比例進(jìn)行限制中對相互投資的比例進(jìn)行限制法國是采用此種規(guī)方式最為突出的國家之一。法國商事公司法規(guī)定：“當(dāng)一個公司持有另一個公司 10%以上的股份，被

45、持股公司就不可以取得該持股公司的股份。 ”目前我國對相互持股的規(guī)制尚缺乏經(jīng)驗(yàn)，且我國公司法奉行法定資本制，對資本的真實(shí)性、充實(shí)性給予了較多的關(guān)注。相互持股的比例過大就會造成投資者出資返還或公司抽逃資金的結(jié)果，導(dǎo)致公司資本空洞；若是比例過低就無法發(fā)揮交叉持股在鞏固公司經(jīng)營權(quán)、減少經(jīng)營風(fēng)險等方面的積極作用，這顯然與我們進(jìn)行立法的總體精神相違背（澤傳，2004） 。因此，我們對相互持股的比例限制應(yīng)當(dāng)采取較為寬松的制度取向，規(guī)定一個相對較高的比例。例如持股 20%的比例限制是比較合理的，這樣既能對交叉持股造成的負(fù)面影響加以控制，又能給公司資本運(yùn)作創(chuàng)造一定空間。 10 / 20（二）在（二）在公司法公司

46、法中對公司交叉持股的相關(guān)股東表決權(quán)進(jìn)行限制中對公司交叉持股的相關(guān)股東表決權(quán)進(jìn)行限制交叉持股會帶來資本虛增，但根據(jù)“一股一權(quán)”原則， “出資與表決均衡”與“資本多數(shù)決定”的原則，交叉持股產(chǎn)生的這部分虛增資本，也同樣享有同等的表決權(quán)，從而使真正出資者的權(quán)益受到侵害。針對這種弊端，限制行使表決權(quán)是對公司交叉持股比例過高進(jìn)行限制的一種手段（澤傳，2004） 。世界各國都在立法上做出了明確規(guī)定。例如，德國股份公司法規(guī)定：“公司間相互持有其他公司股份達(dá) 25%以上，但其無控制、從屬關(guān)系存在時，該公司擁有他公司股份表決權(quán)之行使，不得超過他公司表決權(quán)數(shù)的 25%。 ”我們可以借鑒他國的立法實(shí)踐，在我國的公司法

47、中作相關(guān)的限制性規(guī)定。（三）建立公司交叉持股信息披露制度（三）建立公司交叉持股信息披露制度除了對相互投資中相關(guān)股東表決權(quán)進(jìn)行限制外，還應(yīng)在立法上對交叉持股規(guī)定相應(yīng)的信息披露制度。交叉持股達(dá)到一定比例時應(yīng)履行通知義務(wù)，例如德國股份公司法規(guī)定：“一公司對他公司取得超過 20%的股份時，即以書面形式通知他公司。此后若所持他公司之股份，有所變動或低于 25%時，必須再作通知。受通知的公司要將上述受通知的持股情形，依章程所規(guī)定的方法予以公告以防持股公司對他公司的不正當(dāng)支配，損害他公司的利益。 ”雖然我國證券法與股票發(fā)行和交易管理暫行條例對上市公司持股比例之通知和公告已有規(guī)定，但上述規(guī)定只限于上市公司的持

48、股公告情況。因此，筆者認(rèn)為，中國公司法可對此問題作進(jìn)一步規(guī)和完善，并制定適用于更廣泛主體圍的制度（洪、儀，2008） 。（四）完善相關(guān)配套制度（四）完善相關(guān)配套制度對于交叉持股問題，僅依靠公司法直接的法律規(guī)制無法實(shí)現(xiàn)全面的興利除弊，完善相應(yīng)的配套制度建設(shè)是彌補(bǔ)這一不足的必要條件。筆者認(rèn)為，需要著重完善的配套制度主要包括以下幾個方面：1.監(jiān)事會制度：我國新修訂的公司法中，對監(jiān)事會制度作了比較大的調(diào)整，強(qiáng)調(diào)了維護(hù)監(jiān)事會組織的獨(dú)立性，完善了監(jiān)事會的議事方式和表決程序，新增加了諸多有實(shí)質(zhì)意義的職權(quán)，從而極強(qiáng)化了監(jiān)事會的監(jiān)督制衡能力，使監(jiān)事會對平衡公司的治理結(jié)構(gòu)能發(fā)揮更大的作用。2.完善反壟斷制度：我國目前還沒有一部真正意義上的反壟斷法，僅有公司法的側(cè)面規(guī)制無法達(dá)到防壟斷的目標(biāo)。要想使交叉持股真正發(fā)揮正面的積極作用，就必須有完善的反壟斷體系限制它易于形成壟斷的特性，否則因交叉持股形成的壟斷對經(jīng)濟(jì)的破壞作用將是不可估量的。3.積極保護(hù)中小股東利益：各國公司法對保護(hù)少數(shù)股東的權(quán)益都做出了具體規(guī)定，一些國家的公司法還對大股東的權(quán)利做出了某些限制性規(guī)定。我國新公司法在這些方面都有改進(jìn)：新引進(jìn)的累計(jì)投票制、股東代表訴訟制度以與對 11