大二下固定收益證券1st

1、固定收益證券Fixed Income Securities西南財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院楊韌內(nèi)容框架固定收益產(chǎn)品及市場簡介收益率與利率期限結(jié)構(gòu)固定收益產(chǎn)品定價利率風(fēng)險管理固定收益組合管理策略固定收益衍生品參考書目：Fixed Income 部分 CFA Program CurriculumBond Markets: Analysis and Strategies （5th edition） Frank J. Fabozzi 北京大學(xué)出版社固定收益證券 陳蓉 鄭振龍 主編 北京大學(xué)出版社Investments. Zvi Bodie,2006. Six edition. Fixed Income Marke

2、ts and their derivatives. Suresh Sundaresan, 2002 Second edition.Fixed Income Securities: Tools for Todays Markets. Bruce Tuckman, 2002. Second edition.Options, Futures, and Other Derivative Securities. John C. Hull, 2005. Sixth edition. 第1講固定收益證券概述1. 固定收益證券的定義2.固定收益證券的基本特征3.固定收益證券的風(fēng)險4.固定收益證券的種類5.固定

3、收益市場的機(jī)制6.中國固定收益市場介紹1. 固定收益證券定義什么是固定收益證券？ 承諾在未來指定時間內(nèi)支付固定數(shù)量貨幣的金融證券及其相關(guān)衍生品。 債務(wù)證券 優(yōu)先股7Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011債券VS股票02004006008001,000199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010美國股票市場日均成交額美國債券市場日均成交額8Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011010002000300040

4、00500060007000199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010A股市場日均成交額債券市場日均成交額9Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011利率衍生產(chǎn)品VS其他衍生產(chǎn)品01000002000003000004000005000006000007000002004/122005/062005/122006/062006/122007/062007/122008/062008/122009/062009/122010/06其他衍生品利率及信用衍生品2.固定收

5、益證券的基本特征債券契約Indenture正面條款affimative covenants負(fù)面條款negative covenants2.1 到期期限Maturity2.2 面額Face / Par Value2.3 息票率/票面利率Coupon Rate 付息周期 Zero-coupon BondsStep-up NotesDeferred Coupon BondsFloating-rate Securities Coupon rate=L Reference rate +Quoted marginInverse floaters Coupon rate=K L Reference rate

6、 cap floor2.4債券價格2.4.1發(fā)行價格債券的發(fā)行價格可能不等同于債券面值溢價發(fā)行折價發(fā)行平價發(fā)行 2.4.2交易價格：行情中的報價稱為凈價clean price投資者為購買該債券而實(shí)際支付的價格為全價full/dirty price 或發(fā)票價格invoice price 應(yīng)計利息Accrued Interest上一個付息日至交割日的天數(shù)應(yīng)計利息一次息票支付額一個付息周期的天數(shù)主要計息方式：主要計息方式：ACT/ACTACT/ACT：大部分成熟債券市場常用：大部分成熟債券市場常用ACT/360ACT/360：銀行法。這種利息計算略高于報價利率，主要：銀行法。這種利息計算略高于報價利

7、率，主要用于貨幣市場工具，存款、貼現(xiàn)債券、短期國庫券、商用于貨幣市場工具，存款、貼現(xiàn)債券、短期國庫券、商業(yè)票據(jù)等常用業(yè)票據(jù)等常用30/36030/360：美國的公司債券市場和少數(shù)歐洲的債券市場。：美國的公司債券市場和少數(shù)歐洲的債券市場。我國債券的計息方式：我國債券的計息方式：ACT/365ACT/365我國銀行的計息方式：我國銀行的計息方式：ACT/360ACT/360第15頁國家市場市場天數(shù)/年的計息慣全例中國債券實(shí)際天數(shù)/365澳大利亞貨幣市場實(shí)際天數(shù)/365債券(半年付息一次)實(shí)際天數(shù)/實(shí)際天數(shù)日本貨幣市場實(shí)際天數(shù)/360債券(半年付息一次)實(shí)際天數(shù)/365挪威短期國庫券實(shí)際天數(shù)/365

8、其它貨幣市場工具實(shí)際天數(shù)/360債券(一年付息一次)實(shí)際天數(shù)/365世界主要國家債券付息慣例 西班牙債券(一年付息一次)實(shí)際天數(shù)/實(shí)際天數(shù)美國存單/定期存單實(shí)際天數(shù)/360銀行承兌匯票/商業(yè)票據(jù)/短期國庫券實(shí)際天數(shù)/360聯(lián)邦機(jī)構(gòu)和公司債券30/360中期長期國庫券(半年付息一次)實(shí)際天數(shù)/實(shí)際天數(shù)實(shí)際天數(shù)/365歐元區(qū)貨幣市場實(shí)際天數(shù)/360債券實(shí)際天數(shù)/實(shí)際天數(shù)歐洲貨幣市場貨幣市場實(shí)際天數(shù)/360或?qū)嶋H天數(shù)/365債券實(shí)際天數(shù)/實(shí)際天數(shù)英國存單/定期存單/銀行承兌匯票/商業(yè)票據(jù)/短期國庫券實(shí)際天數(shù)/365金邊債券(幾乎所有的利息均是半年一付；個別利息是一季一付)實(shí)際天數(shù)/實(shí)際天數(shù)例：例：0

9、10107010107國債國債20142014年年1 1月月4 4日收盤報價日收盤報價104.58104.58，債券全價是多，債券全價是多少？該債券是少？該債券是20012001年發(fā)行的年發(fā)行的2020年國債，每張面值年國債，每張面值100100，固定利，固定利率計息，年利率率計息，年利率4.26%4.26%，半年付息一次，付息日為每年，半年付息一次，付息日為每年7 7月月3131日和日和1 1月月3131日。日。證券代碼名稱收盤價（元）收益率應(yīng)計利息額（元）全價（元）01921312國債131004.120.44100.4401921412國債1497.183.730.297.3801921

10、512國債15993.520.1799.1701921612國債1697.53.720.0497.5401921712國債17100.212.993.07103.2801921812國債181004.11.88101.8801921912國債1999.883.892.63102.5101922012國債201004.351.41101.41截止日期：2013-09-092.5 本金償還Provisions for paying off bonds bullet maturity amortizing securities Call provisions refunding provisions

11、 prepayments sinking fund provision 2.6 Currency Denomination dual-currency issue2.7 內(nèi)含期權(quán) embedded options發(fā)行人持有的權(quán)利：Call PrepaymentAccelerated sinking fund provisionCap on a floater投資者持有的權(quán)利：PutConversion/exchange privilegeFloor on a floater3.固定收益證券的風(fēng)險3.1 利率風(fēng)險interest rate risk 債券價格的利率敏感性 債券價格與利率成反向關(guān)系

12、MaturityCoupon RateYield levelembedded options可贖回債券不含權(quán)債券看漲期權(quán)空頭 floater 的利率風(fēng)險 3.2 call and prepayment風(fēng)險a callable Treasury bond (coupon 13.25% and stated maturity May 15, 2014). This bond is callable at par from May 15, 2009.3.3 reinvestment risk3.4 Yield curve risk3.5 volatility risk expected yield

13、volatility可贖回債券不含期權(quán)債券看漲期權(quán)空頭可售回債券不含期權(quán)債券看跌期權(quán)多頭3.6 信用風(fēng)險credit riskdefault riskCredit spread riskDowngrade risk 信用評級 債券違約風(fēng)險的測定由信用評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行。 穆迪投資服務(wù)公司 標(biāo)準(zhǔn)普爾公司 菲奇投資者服務(wù)公司 它們都提供商業(yè)公司的財務(wù)信息并對大型企業(yè)債券、市政債券和主權(quán)國家債券進(jìn)行信用評級。 根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)普爾公司、菲奇公司的評級標(biāo)準(zhǔn)，信用等級為BBB或更高的債券；或根據(jù)穆迪公司的標(biāo)準(zhǔn)，等級為Baa或更高的債券都被認(rèn)為是投資級債券。反之，則被稱為投機(jī)級債券或垃圾債券。 債券信用等級的劃分 信譽(yù)

14、極高 高信譽(yù) 投機(jī)性 信譽(yù)極低 標(biāo)準(zhǔn)普爾 AAA AA A BBB BB B CCC CC C D 穆迪 Aaa Aa A Baa Ba B Caa Ca C D標(biāo)準(zhǔn)普爾和穆迪不時對這些信用等級加以調(diào)整。標(biāo)準(zhǔn)普爾使用加減符號，穆迪使用1，2，3的后綴，做出更精確的劃分。 評價債券安全性時所依據(jù)的財務(wù)比率指標(biāo)主要包括：償債能力指標(biāo) 利息支付倍數(shù) 固定費(fèi)用保證程度比率 資本結(jié)構(gòu)指標(biāo) 資產(chǎn)負(fù)債率 負(fù)債權(quán)益比率（杠桿比率） 流動性指標(biāo) 流動比率 速動比率盈利能力指標(biāo) 總資產(chǎn)收益率 凈資產(chǎn)收益率現(xiàn)金流負(fù)債指標(biāo) 經(jīng)營活動現(xiàn)金流量對負(fù)債比率 垃圾債券也被稱為高收益?zhèn)?，在性質(zhì)上與投機(jī)級債券相同。原始垃圾債券

15、產(chǎn)生于1977年，在這之前，所有的垃圾債券都是由一些投資級債券降級而來的。80年代作為杠桿收購和惡意收購的融資工具。 資料來源：Standard & Poors Debt Rating Guide,1994.Reprinted by permission of Standard & Poors Rating Group.Table 14.3 Financial Ratios and Default Risk by Rating Class, Long-Term Debt 債券契約中的保護(hù)性條款 債券契約中為保護(hù)持有人的權(quán)利而對發(fā)行人所設(shè)置的一系列限制，稱為保護(hù)性條款（prote

16、ctive covenants）。償債基金sinking fund 債券的到期償付構(gòu)成發(fā)行人龐大的現(xiàn)金支出，為此發(fā)行人必須設(shè)立償債基金以將債務(wù)負(fù)擔(dān)分散至若干年內(nèi)。 償債基金可以有兩種運(yùn)作方式： 1）發(fā)行人每年在公開市場上回購一小部分發(fā)行在外的債券。 2）發(fā)行人可根據(jù)有關(guān)償債基金條款，以特定贖回價格購買部分未償付的債券。 償債基金贖回與一般的債券贖回的區(qū)別:公司僅能以特定價格贖回數(shù)量有限的債券償債基金贖回價格一般設(shè)定為債券面值，而可贖回債券的贖回價格通常高于面值償債基金條款可能會損害持有人利益序列債券 次級額外債務(wù) 決定債券安全性的因素之一是發(fā)行人全部的未償還債券的數(shù)額。 次級條款（subord

17、ination clause）限制了發(fā)行人額外借款的數(shù)額。 先我原則：在償還順序上，原始債務(wù)優(yōu)先，次級額外債務(wù)從屬于原始債務(wù)。 紅利限制 該條款限制了發(fā)行人向其股東支付紅利的數(shù)額。 一個典型的限制內(nèi)容是，如果發(fā)行人有史以來的紅利支付超過了累積凈收益與股票銷售利潤之和，就不得繼續(xù)向股東支付紅利。抵押品 抵押品如果是發(fā)行人的不動財產(chǎn)，則稱為抵押債券mortgage bond 如果抵押品是發(fā)行人持有的其他有價證券，則稱為抵押信托債券collateral trust bond 如果抵押品是設(shè)備，則稱為設(shè)備合約債券equipment obligation bond 信用債券(debenture bond

18、)3.7 流動性風(fēng)險成交量/bid-ask spread3.8 通貨膨脹風(fēng)險3.9 事件風(fēng)險 event risk 自然災(zāi)害 Corporate Restructuring takeover LBOs mergers superpoison 監(jiān)管風(fēng)險 稅收風(fēng)險 3.10匯率風(fēng)險exchange risk3.11主權(quán)風(fēng)險sovereign risk 4. 固定收益證券的品種4.1 國債短期國債Bills：不超過1年中期國債Notes：110年長期國債Bonds：1030年面額固定半年付息一次贖回條款TIPS：inflation-adjusted principalTreasury STRIPs：

19、coupon strips principal stripsListing of Treasury Issues4.2政府機(jī)構(gòu)債券Agency bondsFederally related institutionsGovernment-sponsored enterprises房利美Fannie Mae房地美Freddie Mac4.3地方政府債券 市政債券Municipal bonds 利息免聯(lián)邦收入稅tax-backed debt Revenue bonds 4.4公司債corporate debt corporate bonds Secured or unsecured Medium-t

20、erm notes Structured notes Call provision Convertible provision Put provision Commercial paper 違約風(fēng)險流動性風(fēng)險 Listing of Corporate Bonds 4.5優(yōu)先股Preferred Stock 股權(quán)憑證，沒有公司的完全投票權(quán) 股息固定支付 公司不能支付優(yōu)先股息時，所欠股息只是簡單累積，不會導(dǎo)致公司破產(chǎn) 優(yōu)先股的發(fā)行人在支付優(yōu)先股股息時不享受稅賦抵扣； 當(dāng)優(yōu)先股的持有人是公司法人而不是個人時，它僅對所獲得的30%的股息付稅。 浮動利率優(yōu)先股 4.6 銀行債 negotiable CD

21、s Bankers Acceptances4.7 asset-backed securities ABS MBS CMO Collateralized debt obligation CDO CBO CLO 4.8國際債券International Bonds外國債券foreign bonds 由外國的籌資者發(fā)行的、以債券銷售所在國的貨幣為計價單位的債券。如揚(yáng)基債券、武士債券等。 歐洲債券Eurobonds 是以某國貨幣發(fā)行但在該國以外的其它國家出售的債券。如歐洲美元債券、歐洲日元債券、歐洲英鎊債券等。4.9貨幣市場工具同業(yè)拆借國庫券商業(yè)票據(jù)匯票大額可轉(zhuǎn)讓定期存單回購固定收益證券：債務(wù)工具及相

22、關(guān)衍生品基礎(chǔ)性債務(wù)工具資本市場工具 國債公司債市政債券貨幣市場工具國庫券同業(yè)拆借商業(yè)票據(jù)銀行承兌匯票 回購固定收益證券衍生品利率衍生品遠(yuǎn)期利率協(xié)議國債期貨歐洲美元期貨利率互換利率期權(quán)信用衍生品信用違約互換結(jié)構(gòu)型債務(wù)工具嵌入衍生產(chǎn)品含權(quán)債券收益連結(jié)型產(chǎn)品資產(chǎn)證券化產(chǎn)品抵押貸款支持證券資產(chǎn)支持證券5.固定收益市場的機(jī)制債券市場的參與者1） 債券發(fā)行者 政府及其機(jī)構(gòu) 公司 金融機(jī)構(gòu) 地方政府 Special-purpose vehicles (SPVs) 外國機(jī)構(gòu)和政府2） 中介機(jī)構(gòu) 投資銀行 商業(yè)銀行 信用評級機(jī)構(gòu) 經(jīng)銷商 審計 法律3） 債券投資者 政府及主權(quán)財富基金 中央銀行 養(yǎng)老基金 保險公

23、司 共同基金 商業(yè)銀行 資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu) 家庭61Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011一級市場美國國債招標(biāo)方式：非競爭性招標(biāo)與競爭性招標(biāo)競價方式：到期收益率競價價格決定機(jī)制：單一價格拍賣（荷蘭式拍賣）中國記賬式國債與政府機(jī)構(gòu)債券競價方式：到期收益率、利差或價格競價價格決定機(jī)制：單一、多重、混合式拍賣機(jī)制62Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011二級市場OTC市場：意向報價和對話報價雙向報價和做市商制度國內(nèi)市場（單位：億）0200000400000600000800000100000

24、0120000014000001600000200420052006200720082009交易所市場OTC市場63Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011全球固定收益衍生品場內(nèi)場外年交易量未平倉合約名義本金(單位：10億美元)0500001000001500002000002500003000003500004000004500005000002000200120022003200420052006200720082009場內(nèi)交易合約場外交易合約64Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong,

25、2011全球場內(nèi)交易的利率衍生產(chǎn)品010000200003000040000500006000070000800002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009利率期權(quán)利率期貨65Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011全球場外交易的利率衍生產(chǎn)品01000002000003000004000005000002000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009利率期權(quán)利率互換遠(yuǎn)期利率協(xié)議6. 國內(nèi)固定收益市場介紹國債 央行票據(jù) 地方政府債 政

26、策性銀行債 企業(yè)債 短期融資券 中期票據(jù) 商業(yè)銀行債 資產(chǎn)支持證券 非銀行金融債 中小企業(yè)集合票據(jù) 國際機(jī)構(gòu)債 67Copyright Chen, Rong & Zheng, Zhenlong, 2011中國債券市場產(chǎn)品結(jié)構(gòu)年份國債地方政府債企業(yè)債金融債公司債央行票據(jù)短期融資券中期票據(jù)資產(chǎn)支持證券可轉(zhuǎn)債可分離轉(zhuǎn)債合計200020009,964.3 -172.4 6,808.6 -47.0 -16,992.3 2001200112,224.3 -271.5 8,348.6 -45.5 -20,889.9 2002200215,992.2 -311.5 11,094.9 -87.0 -27

27、,485.7 2003200320,519.6 -659.5 14,496.3 -3,258.2 -246.5 -39,180.1 2004200423,276.9 -964.5 17,441.2 -9,242.1 -420.0 -51,344.7 2005200526,197.6 -1,616.5 20,845.4 - 20,242.0 1,380.5 -58.8 392.7 -70,733.5 2006200628,143.2 -2,839.5 23,639.6 - 28,882.7 2,585.6 -295.5 349.0 99.0 86,834.0 2007200745,697.1 -4,450.5 30,777.3 52.0 28,220.