四章并購策略ppt課件

1、第四章 并購戰(zhàn)略要約收買代理權(quán)之爭第四章 并購戰(zhàn)略n如何選擇并購戰(zhàn)略，這些戰(zhàn)略對(duì)股東財(cái)富的影響n熊式擁抱bear hugn要約收買tender offer，也叫股權(quán)收買n代理權(quán)之爭 (proxy fight)4.1 初步收買步驟preliminary takeover stepsn一、建立初始點(diǎn) establish a toe holdn運(yùn)用各種戰(zhàn)略前，收買目的公司的股份n防止部分支付溢價(jià)，并獲得相應(yīng)的股東權(quán)益，但大多數(shù)情況不建立初始點(diǎn)。n二、暫時(shí)通行證casual passn正式行動(dòng)前對(duì)目的公司管理層間接的提出非正式建議，本質(zhì)會(huì)泄漏收買興趣。4.1 初步收買步驟preliminary tak

2、eover stepsn三、熊式擁抱n收買者向目的公司管理層施加壓力，表示會(huì)接觸董事會(huì)，并表示假設(shè)不被接受會(huì)直接向股東發(fā)起要約收買n一旦熊式擁抱公開，套利者會(huì)囤積目的公司股票，做空出價(jià)者的股票4.2 股權(quán)收買 n威廉姆斯法案，界定股權(quán)收買的八要素判別n積極廣泛的勸誘股東以獲得股票n勸誘以獲得發(fā)行公司大部分股票n購買價(jià)錢在現(xiàn)行市場價(jià)錢根底之上提供溢價(jià)n收買要約條款穩(wěn)定而不可協(xié)商n收買要約能否有效決議于能否收到預(yù)先設(shè)定的股票數(shù)量n要約僅在有限時(shí)間內(nèi)有效n受約者面臨賣出股票的壓力n積累股票前或迅速積累股票同時(shí)宣布購買方案4.2.1 公開市場購買n公開市場購買，即在市場上或者經(jīng)過私下買賣逐漸收買股票的

3、過程n法案要求對(duì)公開市場購買行為申報(bào)13D表，但不直接構(gòu)成股權(quán)收買n假設(shè)快速收買并公開宣布有意獲得控制權(quán)，那么被以為是股權(quán)收買4.2.2 股權(quán)收買歷史n20世紀(jì)80年代，運(yùn)用最頻繁的敵意收買工具；n20世紀(jì)60年代，借助股權(quán)收買奪取控制權(quán)，但業(yè)界不接受，銀行機(jī)構(gòu)也不情愿提供融資；n60年代末更多的被運(yùn)用，從1960年的8起添加到1965年的45起；n第一次被認(rèn)可為獲得大公司控制權(quán)的有力方式的案例，1973年國際鎳業(yè)公司收買電子蓄電池公司，由摩根斯坦利協(xié)助下實(shí)施。4.2.2 股權(quán)收買歷史n1968年經(jīng)過威廉姆斯法案，1968年的115起下降到1970年34起n法律規(guī)定濫用股權(quán)收買不合法，但同時(shí)為

4、規(guī)范運(yùn)用的股權(quán)收買提供了合法性n市場順應(yīng)了新法規(guī)，到1981年添加到205起n該法案也有助于提高股權(quán)收買的溢價(jià)，支付股東的平均現(xiàn)金收買溢價(jià)從32提高到經(jīng)過法案后的53n法案向目的公司提供了應(yīng)對(duì)時(shí)間，促進(jìn)了反并購防御措施的開展。4.2.3 運(yùn)用股權(quán)收買的理由n當(dāng)友好協(xié)商買賣沒有能夠，才會(huì)選擇股權(quán)收買n即使管理層反對(duì)，出價(jià)者也能獲得控制權(quán)，但股權(quán)收買的本錢較高。n股權(quán)收買一旦發(fā)起就會(huì)使得目的公司入局，很能夠被另一家進(jìn)入出價(jià)競爭的公司收買，這個(gè)拍賣過程會(huì)添加目的公司股東的報(bào)答。4.2.4 股權(quán)收買的勝利率n19802019年的數(shù)據(jù)，勝利率是83.4，其中非競爭的股權(quán)收買占91.6。而競爭性股權(quán)收買的

5、勝利率只需52.44.2.5 10天的威廉姆斯法案窗口n法案要求，持有公司在外流通股總數(shù)5的收買者必需在10天之內(nèi)向SEC提交13D方案表n該方案表提示股東，收買者即將出價(jià)大量購買公司股票，暗示股票需求將急劇增長n10天窗口期向收買者提供了大量購買股票而不須支付溢價(jià)的時(shí)機(jī)4.2.6 兩階段股權(quán)收買n為第一階段出賣股權(quán)的股東提供高額補(bǔ)償，為第二階段或買賣后期的股東提供劣等補(bǔ)償，向股東施加更大壓力n沒有大額資本融資渠道的購買者運(yùn)用，第一階段現(xiàn)金支付，第二階段運(yùn)用證券出價(jià)n公平價(jià)錢條款，在1983到1984年間修正公司章程采用公平價(jià)錢條款的有354次4.2.7 股權(quán)收買影響的實(shí)證n1962年1976

6、年間，勝利與不勝利的并購出價(jià)，思索并購對(duì)目的公司股東帶來的每天的超額收益n實(shí)證結(jié)論：n勝利收買的目的公司有明顯的正累積超額收益，20左右的累計(jì)超額收益在公告日之前到達(dá)；不勝利的目的公司在公布60天后失去10的收益n勝利的收買公司閱歷繼續(xù)60天的超額收益期，不勝利的收買公司那么在收買的60天后表現(xiàn)出25的累積超額收益。4.2.7 股權(quán)收買影響的實(shí)證目的公司4.2.7 股權(quán)收買影響的實(shí)證收買公司4.2.8 失敗的股權(quán)收買對(duì)股東財(cái)富的影響n1963年1980年間，以獲得控制權(quán)為目的的不勝利的股權(quán)收買進(jìn)展了分析。n研討結(jié)果：股權(quán)收買公布月前后，目的公司股東實(shí)現(xiàn)了正的異常收益。n不勝利的樣本中，76.8

7、的目的公司最終被收買，表現(xiàn)出正的累積超額收益，23.2沒有被收買n當(dāng)目的公司被另一個(gè)購買者收買時(shí)，收買公司的價(jià)值下跌，市場感遭到該公司失去了收買有價(jià)值資源的時(shí)機(jī)。n目的公司的累積異常收益表現(xiàn)4.2.8 失敗的股權(quán)收買對(duì)股東財(cái)富的影響n收買公司的累積異常收益表現(xiàn)4.2.8 失敗的股權(quán)收買對(duì)股東財(cái)富的影響4.3 代理權(quán)之爭n一個(gè)或一群股東經(jīng)過公司投票權(quán)的代理機(jī)制獲得公司的控制權(quán)或給公司帶來其他的變化。n經(jīng)過郵件、報(bào)紙廣告、等各種方式爭取股東的投票權(quán)。n收買者會(huì)試圖利用他的投票權(quán)和其他股東的支持去獲得董事會(huì)和管理層的職權(quán)。4.3.1 代理權(quán)之爭的數(shù)據(jù)4.3.2 公司選舉n公司選舉爭奪董事會(huì)席位普通在

8、每年股東大會(huì)上舉行。n董事會(huì)選舉管理層n股東大會(huì)的日期和次數(shù)在公司章程規(guī)定4.3.3 漠不關(guān)懷的股東n用腳投票n當(dāng)管理層不按照股東們所期望的去完成義務(wù)時(shí)，股東就會(huì)賣掉他們的股份。相對(duì)要改動(dòng)公司的行為或奪取管理層的控制權(quán)來說，出賣股票是比較廉價(jià)的選擇。n規(guī)模小的獨(dú)立股東，或早先的機(jī)構(gòu)投資者n目前的趨勢(shì)，機(jī)構(gòu)投資者正不斷擴(kuò)展在股權(quán)市場上的主導(dǎo)位置，被動(dòng)角色開場改動(dòng)。n假設(shè)機(jī)構(gòu)投資者大量拋售股票會(huì)壓低價(jià)錢，因此產(chǎn)生宏大動(dòng)力關(guān)注公司的運(yùn)營管理。4.3.4 代理人投票n代理權(quán)制度下，股東可以授權(quán)另外一個(gè)人擔(dān)當(dāng)代理人替代他們投票。n1、召集股東大會(huì)n敵意收買者在建立了一定的控制位置后，召集股東大會(huì)，試圖撤

9、掉原有的董事會(huì)并選舉對(duì)本人有利的董事會(huì)，以同意與收買企業(yè)合并或建立其他關(guān)系，或取消反收買的防御戰(zhàn)略，出賣資產(chǎn)支付股利等安排。4.3.4 代理人投票n2、登記日期n以登記日期為準(zhǔn)確定哪些人可以參與投票n3、以代理的名義持有股份n由股票經(jīng)紀(jì)人名義存放股票，或抵押股票。對(duì)于為獲得目的公司控制權(quán)的收買者，那么可以隱瞞股票一切者的真實(shí)身份4.3.5 代理權(quán)競爭的方式n1、董事會(huì)席位競爭n2、針對(duì)管理層提議進(jìn)展?fàn)庌q4.3.5 代理權(quán)競爭的方式n2019年8月5日國美電器忽然停牌，傍晚發(fā)出令人震驚的公告:大股東黃光裕提出舉行暫時(shí)股東大會(huì)動(dòng)議，并要求撤銷陳曉的國美執(zhí)行董事及董事局主席職務(wù),同時(shí)提出吊銷孫一丁的

10、公司執(zhí)行董事職務(wù)，提名鄒曉春、黃燕虹為公司執(zhí)行董事。國美電器現(xiàn)任經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)與黃光裕正式分裂。4.3.5 代理權(quán)競爭的方式n2019年微軟為敦促雅虎董事會(huì)盡快接受彼時(shí)的收買報(bào)價(jià)，曾要挾要發(fā)動(dòng)代理權(quán)之爭，提名適宜的人選進(jìn)入雅虎董事會(huì)。也就是微軟經(jīng)過壓服其他股東支持其提議，然后代表這些股東行使股東權(quán)益，選舉新的董事會(huì)成員，從而饒過如今的董事會(huì)來進(jìn)展收買方案。有音訊稱，發(fā)動(dòng)代理權(quán)之爭將耗費(fèi)微軟2000至3000萬美圓的費(fèi)用，但與提高報(bào)價(jià)相比，這還算一個(gè)向雅虎董事會(huì)施壓的一個(gè)廉價(jià)途徑。4.3.5 代理權(quán)競爭的方式n在被管理層“驅(qū)逐了20年后，2019年，迪士尼開創(chuàng)人沃爾特的侄子羅伊與另一位前任董事斯坦利

11、戈?duì)柕乱煌Y(jié)了43%的股東，對(duì)迪士尼糟糕的財(cái)務(wù)問題提出質(zhì)疑，并進(jìn)一步要求罷免時(shí)任迪士尼CEO的邁克爾埃斯納的職務(wù)。最終在公司股東、董事、投資顧問的一片倒戈聲中，開創(chuàng)人訴求得到了股東大會(huì)尊重，CEO成為被驅(qū)逐的對(duì)象4.3.6 代理權(quán)競爭：收買者角度n敵意收買者試圖獲得足夠支持，以經(jīng)過選舉新的董事會(huì)取代現(xiàn)任董事會(huì)，最終奪取目的公司控制權(quán)。下述要素添加了代理權(quán)之爭勝利的能夠性：n1、管理層得不到充分的投票支持n2、運(yùn)營業(yè)績不佳n3、可行的運(yùn)營方案替代方案4.3.7 代理權(quán)之爭對(duì)股東財(cái)富的影響n早期的實(shí)證，對(duì)96起董事會(huì)席位之爭的代理權(quán)之爭進(jìn)展的研討闡明，代理權(quán)之爭對(duì)股票價(jià)錢的效果為正，宣布代理權(quán)之爭或者期間的40天內(nèi)，有0.105的正異常收益。闡明促使資源被更加有效的利用。n另一個(gè)研討，對(duì)60起案例研討，表現(xiàn)出了4.85的異常收益，檢測(cè)三年后，只需不到20的公司繼續(xù)維持獨(dú)立性并出于原管理層的管理，15家被出賣或清