投資條款清單

1、投資條款清單(term sheet)詳解：一個(gè)例子投資條款清單(term sheet)詳解：一個(gè)例子一、一個(gè)例子           Z投資基金ABC公司第一輪融資出售可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股條款清單發(fā)行方： ABC公司或其海外注冊(cè)的母公司投資額： 二百萬(wàn)美元以內(nèi)。如果高于此金額，需經(jīng)雙方同意。購(gòu)股方： Z基金或XYZ投資公司管理的其他基金投資方式： 以二百萬(wàn)美元購(gòu)買A系列可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股股票形式： A系列可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股可以1：1的比率按原購(gòu)買價(jià)轉(zhuǎn)換為普通股。原購(gòu)買價(jià)為充分稀釋后投資后作價(jià)八百萬(wàn)美元，其中包括二百萬(wàn)的融資款

2、。預(yù)計(jì)交易達(dá)成日期： 預(yù)計(jì)投資達(dá)成時(shí)間為2005年11月底股息： A系列優(yōu)先股的持有者將獲得季度股息，按以下兩種分成計(jì)算方法金額較高的一種計(jì)算：（1） 年利率為8的非累積的股息，（2） 相當(dāng)于轉(zhuǎn)換后的比例與普通股有同樣的分紅額。清算優(yōu)先權(quán)： 在公司清盤、解散、合并、被收購(gòu)、出售控股股權(quán)、以及出售主要部分或全部資產(chǎn)時(shí)，A系列優(yōu)先股的持有者有權(quán)獲得原價(jià)加上8的復(fù)利的金額。剩余資產(chǎn)由普通股股東與優(yōu)先股股東按相當(dāng)于轉(zhuǎn)換后的比例進(jìn)行分配，但A系列優(yōu)先股的持有者最多獲得三倍于原始投資的金額。如果A系列優(yōu)先股的持有者已經(jīng)獲得三倍于原始投資的金額，剩余的資產(chǎn)將由普通股股東按比例分配。轉(zhuǎn)換辦法： A系列優(yōu)先股的

3、持有者有權(quán)選擇在任何時(shí)間將所持的優(yōu)先股轉(zhuǎn)換成普通股，轉(zhuǎn)換比率是1：1，但要按下一條款進(jìn)行調(diào)整。轉(zhuǎn)換時(shí)公司必須付清所有應(yīng)付的分紅，轉(zhuǎn)換時(shí)如果有不足一股的零頭，公司當(dāng)以等值的現(xiàn)金支付給投資者。自動(dòng)轉(zhuǎn)換： 在公司上市公開發(fā)行股票時(shí)，A系列優(yōu)先股按當(dāng)時(shí)適用的轉(zhuǎn)換價(jià)格自動(dòng)轉(zhuǎn)換成普通股股票，前提是新股發(fā)行值不低于1000萬(wàn)美元（扣除承銷費(fèi)和上市費(fèi)用之前）（有效的IPO）。反稀釋條款： 如果新發(fā)行的股權(quán)的價(jià)格低于A系列優(yōu)先股（董事會(huì)同意的用于員工期權(quán)計(jì)劃的股權(quán)和其他用于特殊目的的獲免股權(quán)除外），A系列優(yōu)先股的股價(jià)需按平攤加權(quán)平均法做相應(yīng)調(diào)整。A系列優(yōu)先股在拆股、股票分紅、并股、或者以低于轉(zhuǎn)換價(jià)格增發(fā)新股，以

4、及其他資產(chǎn)重組的情況下也要按比例獲得調(diào)整?；刭?gòu)保證： A系列優(yōu)先股的持有者有權(quán)選擇在A系列優(yōu)先股發(fā)行后五年后任何時(shí)間要求公司回購(gòu)其股權(quán)?；刭?gòu)價(jià)格股票本金加上15的溢價(jià)，以及到期的和尚未支付的固定分紅。在以下情況下A系列優(yōu)先股的持有者有權(quán)選擇強(qiáng)迫回購(gòu)執(zhí)行。董事會(huì)和投票權(quán)： 公司的董事會(huì)有5人組成，其中一個(gè)席位保留給A系列優(yōu)先股的持有者。A系列優(yōu)先股的持有者具有與普通股持有者相同的投票權(quán)。在下列情況下A系列優(yōu)先股的持有者有權(quán)指派董事會(huì)的多數(shù)席位： 任何單個(gè)季度的帳面損失大于或等于25萬(wàn)美元； 合并報(bào)表的凈資產(chǎn)低于250萬(wàn)美元； 達(dá)到回購(gòu)條件但回購(gòu)人無(wú)法實(shí)施回購(gòu)； 連續(xù)兩年無(wú)法支付股息。 創(chuàng)業(yè)者辭職

5、； 創(chuàng)業(yè)者聘期因故終止； 創(chuàng)業(yè)者死亡或無(wú)行為能力。投資方因上述原因擁有的權(quán)利于企業(yè)公開上市或合并時(shí)終止。保護(hù)條款：    以下事項(xiàng)需有A系列優(yōu)先股的持有者三分之二以上的贊同票方能通過(guò)，包括但不限于： 改變A系列優(yōu)先股的權(quán)益； 增加或減少A系列優(yōu)先股的股數(shù)； 增發(fā)可轉(zhuǎn)換債券、優(yōu)先股或普通股，或者重新分級(jí)股票； 公司回購(gòu)普通股（不包括公司向服務(wù)供應(yīng)商回購(gòu)獎(jiǎng)勵(lì)性股票）； 公司章程的修改； 導(dǎo)致公司債務(wù)超過(guò)50萬(wàn)美元的事由； 超過(guò)50萬(wàn)美元的一次性資本支出； 公司購(gòu)并、重組、控股權(quán)變化，和出售公司大部分或全部資產(chǎn)； 董事會(huì)席位數(shù)變化； 分紅計(jì)劃； 公司管理層工資

6、福利的重大變化； 新的員工股票期權(quán)計(jì)劃； 公司與第三方簽訂限制分紅或股票回購(gòu)的協(xié)議； 向優(yōu)先股股東以外的證券持有人分配股息或紅利； 公司購(gòu)入與主營(yíng)業(yè)務(wù)無(wú)關(guān)的資產(chǎn)或進(jìn)入非主營(yíng)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域； 公司出售子公司的股權(quán)。優(yōu)先購(gòu)股權(quán)： A系列優(yōu)先股持有者有權(quán)與其他股東一樣按比例優(yōu)先受讓任一股東欲出讓的股權(quán)和購(gòu)買公司以后增發(fā)的股票（員工期權(quán)計(jì)劃除外）。一般性條款購(gòu)買協(xié)議： 本次投資交易的進(jìn)行必須先滿足交易達(dá)成的前提條件（見后），并經(jīng)ABC公司的董事會(huì)和XYZ投資公司的投資委員會(huì)同意有關(guān)投資合同條款內(nèi)容。股東協(xié)議： 企業(yè)的所有股東將簽訂一份協(xié)議，這份協(xié)議應(yīng)包括： 首先是公司，其次是各股東按照股份比例，有權(quán)優(yōu)先

7、認(rèn)購(gòu)受讓其他股東出讓的股權(quán)（特需的股權(quán)轉(zhuǎn)讓除外）； 對(duì)外出讓股權(quán)須按比例共同出售，除非股票持有人放棄此權(quán)利； 股東按照前述方法選舉董事會(huì)董事； 公司將設(shè)立股票期權(quán)計(jì)劃，經(jīng)董事會(huì)認(rèn)可，并由公司的CEO管理。前三條在股票公開上市時(shí)自動(dòng)取消。雇員協(xié)議： 企業(yè)的每位創(chuàng)辦人兼管理人股東及企業(yè)的主要雇員應(yīng)與企業(yè)簽訂不競(jìng)爭(zhēng)協(xié)議，并保證在其任職期間及離職后兩年內(nèi)不得從事與本企業(yè)有競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)。投資前提條件： 投資交易的達(dá)成必須滿足以下前提條件： 投資人認(rèn)可下列法律文件，包括股權(quán)購(gòu)買協(xié)議、股東協(xié)議和修改后的公司章程； 完成盡職調(diào)查并對(duì)調(diào)查結(jié)果滿意； 投資人決策委員會(huì)的審批； 通過(guò)有關(guān)的政府審批程序； 不與其他交易

8、相沖突； 沒有對(duì)公司有負(fù)面影響的事由變化和業(yè)務(wù)進(jìn)展； 公司在境外重新注冊(cè)。信息披露和保證： 企業(yè)保證提供以下材料，包括但不限于工商登記注冊(cè)文件、生產(chǎn)銷售資格或許可、財(cái)務(wù)報(bào)表、重大合同協(xié)議、生產(chǎn)使用許可、未了結(jié)訴訟、產(chǎn)品責(zé)任和質(zhì)量保證、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、或然債務(wù)、債務(wù)結(jié)構(gòu)、環(huán)保要求等合法性證明，企業(yè)保證本條款清單與現(xiàn)有合同協(xié)議及公司章程不沖突、沒有隱瞞債務(wù)、及時(shí)披露企業(yè)實(shí)質(zhì)性的業(yè)務(wù)或資產(chǎn)變動(dòng)。知情權(quán)： A系列優(yōu)先股股東或其委派人有隨時(shí)檢查公司資產(chǎn)、檢核報(bào)表、拷貝相關(guān)文件、與政府、股東、董事、重要雇員、會(huì)計(jì)師磋商公司事務(wù)的權(quán)利，費(fèi)用由優(yōu)先股股東自理。A系列優(yōu)先股持有者將獲得以下信息：  每月結(jié)束

9、后15天內(nèi)獲得未經(jīng)審計(jì)的月度財(cái)務(wù)報(bào)表； 每季度結(jié)束后25天內(nèi)獲得未經(jīng)審計(jì)的季度財(cái)務(wù)報(bào)表； 在上一年結(jié)束后45天內(nèi)獲得經(jīng)審計(jì)的年度財(cái)務(wù)報(bào)表； 每一財(cái)政年度開始之前45天之內(nèi)獲得經(jīng)董事會(huì)批準(zhǔn)的新的一年的財(cái)務(wù)預(yù)算。這一條在公司公開上市后自動(dòng)取消。費(fèi)用承擔(dān)：企業(yè)的財(cái)務(wù)審計(jì)費(fèi)由企業(yè)承擔(dān)。如果投資交易不成，雙方各自承擔(dān)自己一方的費(fèi)用；如果交易達(dá)成，公司將補(bǔ)償投資方合理的法律費(fèi)用、第三方咨詢費(fèi)用和盡職調(diào)查費(fèi)用，但總金額不超過(guò)八萬(wàn)美元。但如果是因?yàn)槠髽I(yè)事前所提供的有關(guān)企業(yè)的信息不正確和不精確而使投資方放棄投資，所有已發(fā)生但不超過(guò)八萬(wàn)美元的費(fèi)用應(yīng)由企業(yè)承擔(dān)，即企業(yè)應(yīng)該向投資方支付這一費(fèi)用。適用法律： 本條款清單

10、的適用法律為香港特別行政區(qū)法律。股權(quán)結(jié)構(gòu)表（只用于演示目的） 在公司重新注冊(cè)并發(fā)行A系列優(yōu)先股后的股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：總股數(shù) 10，000，000原股東和融資中介 7，000，000預(yù)留四年的員工期權(quán) 500，000Z投資基金 2，500，000   二、一些情景假設(shè)及解釋    情景一：假如你是第一次創(chuàng)業(yè)，你正在尋找風(fēng)險(xiǎn)投資（VC），在經(jīng)過(guò)跟風(fēng)險(xiǎn)投資人漫長(zhǎng)的商業(yè)計(jì)劃演示和交流之后，突然有一天，投資人對(duì)你的公司產(chǎn)生了投資興趣，于是給你出了一份所謂“投資協(xié)議條款清單”（Term Sheet）。但是，包括你的團(tuán)隊(duì)、你的董事會(huì)、你周圍的朋友在內(nèi)，

11、都沒有人曾經(jīng)看到過(guò)一份Term Sheet，里面的某個(gè)“清算優(yōu)先權(quán)”條款是這樣寫的（通常是英文）：    Series A Preferred shall be entitled to receive in preference to the holders of the Common Stock a per share amount equal to 2x the Original Purchase Price    A系列優(yōu)先股有權(quán)優(yōu)先于普通股股東每股獲得初始購(gòu)買價(jià)格2倍的回報(bào)    你完全搞不懂這是

12、什么意思。    情景二：假如你接受了上面那份Term Sheet，投資人跟你投資了$2M，給你的投資前估值（Pre-money valuation）是$3M，投資后（Post-money）估值$5M，于是投資人擁有你公司40的股份。經(jīng)過(guò)1年，公司運(yùn)營(yíng)不是很好，被人以$5M的價(jià)格并購(gòu)。你認(rèn)為你手上60的股份可以分得$2.5M的現(xiàn)金，也還滿意。但是投資人突然告訴你，根據(jù)協(xié)議，他要拿走$4M（投資額的2倍），留給你的只有$1M。你又糊涂了。    什么是清算優(yōu)先權(quán)（Liquidation Preference）?  &

13、#160; 幾乎所有的VC選擇可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股（Convertible preferred stock）的投資方式，而可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的最重要的一個(gè)特性就是擁有清算優(yōu)先權(quán)。    優(yōu)先清算權(quán)是Term sheet中一個(gè)非常重要的條款，決定公司在清算后蛋糕怎么分配，即資金如何優(yōu)先分配給持有公司某特定系列股份的股東，然后分配給其他股東。例如，A輪（Series A）融資的Term sheet中，規(guī)定A輪投資人，即A系列優(yōu)先股股東（Series A preferred shareholders）能在普通股（Common）股東之前獲得多少回報(bào)。同樣道理，后續(xù)發(fā)行的優(yōu)先股（B/C/

14、D等系列）優(yōu)先于A系列和普通股。也就是說(shuō)投資人在創(chuàng)業(yè)者和團(tuán)隊(duì)之前收回他們的資金。    通常所說(shuō)的清算優(yōu)先權(quán)有兩個(gè)組成部分：優(yōu)先權(quán)（Preference）和參與分配權(quán)（Participation）。參與分配權(quán)，或者叫雙重分配權(quán)（Double Dip）有三種：無(wú)參與權(quán)（Non participation）、完全參與分配權(quán)（Full participation）、附上限參與分配權(quán)(Capped participation)，相應(yīng)的就有三種清算優(yōu)先權(quán)：    （1）不參與分配優(yōu)先清算權(quán)（Non-participating liquidati

15、on preference）    參考下面實(shí)例：    Liquidation Preference: In the event of any liquidation or winding up of the Company， the holders of the Series A Preferred shall be entitled to receive in preference to the holders of the Common Stock a per share amount equal to x the Origi

16、nal Purchase Price plus any declared but unpaid dividends (the Liquidation Preference).    清算優(yōu)先權(quán)：在公司清算或結(jié)束業(yè)務(wù)時(shí)，A系列優(yōu)先股股東有權(quán)優(yōu)先于普通股股東獲得每股x倍于原始購(gòu)買價(jià)格的回報(bào)以及宣布但尚未發(fā)放的股利（清算優(yōu)先權(quán)）。    這就是實(shí)際的清算優(yōu)先權(quán)，退出回報(bào)如下圖。    （1）當(dāng)公司退出價(jià)值（Exit Value）低于優(yōu)先清算回報(bào)時(shí)，投資人拿走全部清算資金；    （

17、2）當(dāng)公司退出價(jià)值按投資人股份比例分配的數(shù)額高于優(yōu)先清算回報(bào)時(shí)，投資人將優(yōu)先股轉(zhuǎn)換成普通股，跟普通股股東按比例分配；    （3）當(dāng)公司退出價(jià)值介于兩者之間時(shí)，投資人拿走約定的優(yōu)先清算回報(bào)額。    在普通股股東獲得利益分配之前，投資人要獲得原始投資一個(gè)確定倍數(shù)的回報(bào)。在過(guò)去很長(zhǎng)時(shí)間里，標(biāo)準(zhǔn)的是“1倍（1X）”清算優(yōu)先權(quán)。目前現(xiàn)在大部分情況是1倍（1X）至2倍（2X）。    風(fēng)險(xiǎn)投資人對(duì)某公司進(jìn)行投資時(shí)，通常是購(gòu)買公司某類優(yōu)先股（A、B、C系列），這些優(yōu)先股在一定條件下可以按照約定的轉(zhuǎn)換價(jià)格（conve

18、rsion price）轉(zhuǎn)換成普通股。為了防止其手中的股份貶值，投資人一般會(huì)在投資協(xié)議中加入防稀釋條款（anti-dilution provision）。    防稀釋條款，或者叫價(jià)格保護(hù)機(jī)制，已經(jīng)成為大多數(shù)VC的Term Sheet中的標(biāo)準(zhǔn)條款了。這個(gè)條款其實(shí)就是為優(yōu)先股確定一個(gè)新的轉(zhuǎn)換價(jià)格，并沒有增發(fā)更多的優(yōu)先股股份。因此，“防稀釋條款”導(dǎo)致“轉(zhuǎn)換價(jià)格調(diào)整”，這兩個(gè)說(shuō)法通常是一個(gè)意思。    防稀釋條款主要可以分成兩類：一類是在股權(quán)結(jié)構(gòu)上防止股份價(jià)值被稀釋，另一類是在后續(xù)融資過(guò)程中防止股份價(jià)值被稀釋。（下文以A系列優(yōu)先股為例講解）

19、    結(jié)構(gòu)性防稀釋條款（Structural anti-dilution）    結(jié)構(gòu)性防稀釋條款包括兩個(gè)條款：轉(zhuǎn)換權(quán)和優(yōu)先購(gòu)買權(quán)。    （1）轉(zhuǎn)換權(quán)（Conversion）    這個(gè)條款是指在公司股份發(fā)生送股、股份分拆、合并等股份重組情況時(shí)，轉(zhuǎn)換價(jià)格作相應(yīng)調(diào)整。這個(gè)條款是很普通而且是很合理的條款，也完全公平，通常企業(yè)家都能夠接受。Term Sheet中的描述如下：     Conversion: The Series A Pre

20、ferred initially converts 1:1 to Common Stock at any time at option of holder, subject to adjustments for stock dividends, splits, combinations and similar events and as described below under “Anti-dilution Provisions.”    轉(zhuǎn)換權(quán)：A系列優(yōu)先股股東可以在任何時(shí)候?qū)⑵涔煞蒉D(zhuǎn)換成普通股，初始轉(zhuǎn)換比例為1:1，此比例在發(fā)生股份紅利、股份分拆、股份合并及

21、類似事件以及“防稀釋條款”中規(guī)定的情況時(shí)做相應(yīng)調(diào)整。    舉例來(lái)說(shuō)：優(yōu)先股按照$2/股的價(jià)格發(fā)行給投資人，初始轉(zhuǎn)換價(jià)格為$2/股。后來(lái)公司決定按照每1股拆分為4股的方式進(jìn)行股份拆分，則新的轉(zhuǎn)換價(jià)格調(diào)整成$0.5/每股，對(duì)應(yīng)每1股優(yōu)先股可以轉(zhuǎn)為4股普通股。    （2）優(yōu)先購(gòu)買權(quán)（Right of first refusal）    這個(gè)條款要求公司在進(jìn)行B輪融資時(shí)，目前的A輪投資人有權(quán)選擇繼續(xù)投資獲得至少與其當(dāng)前股權(quán)比例相應(yīng)數(shù)量的新股，以使A輪投資人在公司中的股權(quán)比例不會(huì)因?yàn)锽輪融資的新股發(fā)行而降低。另

22、外，優(yōu)先購(gòu)買權(quán)也可能包括當(dāng)前股東的股份轉(zhuǎn)讓，投資人擁有按比例優(yōu)先受讓的權(quán)利。    這也是一個(gè)很常見且合理的條款，Term Sheet中的描述如下：    Right of First Refusal: Investors shall have the right in the event the Company proposes to offer equity securities to any person (other than the shares reserved as employee shares described u

23、nder “Employee Pool” and other customary exceptions) to purchase their pro rata portion of such shares (based on the number of shares then outstanding on an as-converted and as-exercised basis).    優(yōu)先購(gòu)買權(quán)：投資人有權(quán)在公司發(fā)行權(quán)益證券的時(shí)候（發(fā)行“期權(quán)池”股份及其他慣例情況出外）按其股份比例（完全稀釋）購(gòu)買相應(yīng)數(shù)量的股份。    降價(jià)融

24、資的防稀釋保護(hù)權(quán)（Anti-dilution protection in Down Round）    公司在其成長(zhǎng)過(guò)程中，往往需要多次融資，但誰(shuí)也無(wú)法保證每次融資時(shí)發(fā)行股份的價(jià)格都是上漲的，風(fēng)險(xiǎn)投資人往往會(huì)擔(dān)心由于下一輪降價(jià)融資（Down Round），股份的發(fā)行價(jià)格比自己當(dāng)前的轉(zhuǎn)換價(jià)格低，而導(dǎo)致自己手中的股份貶值，因此要求獲得保護(hù)條款。    防稀釋條款通常是一個(gè)公式，它決定優(yōu)先股在轉(zhuǎn)換成普通股時(shí)的數(shù)量。大部分的公式基于優(yōu)先股的“轉(zhuǎn)換價(jià)格”，而最開始的轉(zhuǎn)換價(jià)格就是投資人購(gòu)買優(yōu)先股的價(jià)格（Initial Purchase Price

25、）。在公司以低于本輪的價(jià)格進(jìn)行了后續(xù)融資之后，轉(zhuǎn)換價(jià)格就會(huì)降低。    所以，如果沒有以更低價(jià)格進(jìn)行發(fā)行股份（后續(xù)融資），初始的購(gòu)買價(jià)格跟轉(zhuǎn)換價(jià)格就是一樣的（假定沒有結(jié)構(gòu)性稀釋），優(yōu)先股也將按1:1轉(zhuǎn)換成普通股。如果后續(xù)以更低價(jià)格發(fā)行了1次或多次股份，轉(zhuǎn)換價(jià)格就會(huì)比初始購(gòu)買價(jià)格低，優(yōu)先股能轉(zhuǎn)換成更多的普通股。根據(jù)保護(hù)程度的不同，優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換價(jià)格保護(hù)主要分為“完全棘輪”調(diào)整以及“加權(quán)平均”調(diào)整兩種方式。    Term Sheet中的描述如下：    Anti-dilution Provisions: Th

26、e conversion price of the Series A Preferred will be subject to a broad-based weighted average adjustment to reduce dilution in the event that the Company issues additional equity securities at a purchase price less than the applicable conversion price.    防稀釋條款：如果公司發(fā)行新的權(quán)益證券的價(jià)格低于當(dāng)時(shí)適用的

27、A系列優(yōu)先股轉(zhuǎn)化價(jià)格，則A系列優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換價(jià)格將按照廣義加權(quán)平均的方式進(jìn)行調(diào)整以減少投資人的稀釋。    （1）完全棘輪條款（Full-ratchet anti-dilution protection）    完全棘輪條款就是說(shuō)如果公司后續(xù)發(fā)行的股份價(jià)格低于A輪投資人當(dāng)時(shí)適用的轉(zhuǎn)換價(jià)格，那么A輪的投資人的實(shí)際轉(zhuǎn)化價(jià)格也要降低到新的發(fā)行價(jià)格。這種方式僅僅考慮低價(jià)發(fā)行股份時(shí)的價(jià)格，而不考慮發(fā)行股份的規(guī)模。在完全棘輪條款下，哪怕公司以低于A系列優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換價(jià)格只發(fā)行了一股股份，所有的A系列優(yōu)先股的轉(zhuǎn)化價(jià)格也都要調(diào)整跟新的發(fā)行價(jià)一致。

28、0;   舉例來(lái)說(shuō)，如果A輪融資$200萬(wàn)，按每股優(yōu)先股$1的初始價(jià)格共發(fā)行200萬(wàn)股A系列優(yōu)先股。由于公司發(fā)展不如預(yù)想中那么好，在B輪融資時(shí)，B系列優(yōu)先股的發(fā)行價(jià)跌為每股$0.5，則根據(jù)完全棘輪條款的規(guī)定，A系列優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換價(jià)格也調(diào)整為$0.5，則A輪投資人的200萬(wàn)優(yōu)先股可以轉(zhuǎn)換為400萬(wàn)股普通股，而不再是原來(lái)的200萬(wàn)股。    完全棘輪條款是對(duì)優(yōu)先股投資人最有利的方式，使得公司經(jīng)營(yíng)不利的風(fēng)險(xiǎn)很大程度上完全由企業(yè)家來(lái)承擔(dān)了，對(duì)普通股股東有重大的稀釋影響。為了使這種方式不至于太過(guò)嚴(yán)厲，有幾種修正方式：（1）只在后續(xù)第一次融資（B輪）才適用；

29、（2）在本輪投資后的某個(gè)時(shí)間期限內(nèi)（比如1年）融資時(shí)才適用；（3）采用“部分棘輪（Partial ratchet）”的方式，比如“半棘輪”或者“2/3棘輪”，但這樣的條款都很少見。    （2）加權(quán)平均條款（Weighted average anti-dilution protection）    盡管完全棘輪條款曾經(jīng)很流行，現(xiàn)在也常常出現(xiàn)在投資人的Term Sheet里，但最常見的防稀釋條款還是基于加權(quán)平均的。    在加權(quán)平均條款下，如果后續(xù)發(fā)行的股份價(jià)格低于A輪的轉(zhuǎn)換價(jià)格，那么新的轉(zhuǎn)換價(jià)格就會(huì)降低為

30、A輪轉(zhuǎn)換價(jià)格和后續(xù)融資發(fā)行價(jià)格的加權(quán)平均值，即：給A系列優(yōu)先股重新確定轉(zhuǎn)換價(jià)格時(shí)不僅要考慮低價(jià)發(fā)行的股份價(jià)格，還要考慮其權(quán)重（發(fā)行的股份數(shù)量）。    加權(quán)平均條款有兩種細(xì)分形式：廣義加權(quán)平均（broad-based weighted average）和狹義加權(quán)平均（narrow-based weighted average），區(qū)別在于對(duì)后輪融資時(shí)的已發(fā)行股份（outstanding shares，即上面公式中的OS）及其數(shù)量的定義。（a）廣義加權(quán)平均條款是按完全稀釋方式（full diluted）定義，即包括已發(fā)行的普通股、優(yōu)先股可轉(zhuǎn)換成的普通股、可以通過(guò)執(zhí)行期

31、權(quán)、認(rèn)股權(quán)、有價(jià)證券等獲得普通股數(shù)量，計(jì)算時(shí)將后續(xù)融資前所有發(fā)行在外的普通股（完全稀釋時(shí)）認(rèn)為是按當(dāng)時(shí)轉(zhuǎn)換價(jià)格發(fā)行；（b）狹義加權(quán)平均只計(jì)算已發(fā)行的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股能夠轉(zhuǎn)換的普通股數(shù)量，不計(jì)算普通股和其他可轉(zhuǎn)換證券。    廣義加權(quán)平均時(shí)，完全稀釋的股份數(shù)量很重要，即包括所有已發(fā)行和將發(fā)行的股份（優(yōu)先股轉(zhuǎn)換、執(zhí)行期權(quán)和認(rèn)股權(quán)、債轉(zhuǎn)股、等），企業(yè)家要確認(rèn)跟投資人的定義是一致的。相對(duì)而言，狹義加權(quán)平均方式對(duì)投資人更為有利，公式中不把普通股、期權(quán)及可轉(zhuǎn)換證券計(jì)算在內(nèi)，因此會(huì)使轉(zhuǎn)換價(jià)格降低更多，導(dǎo)致在轉(zhuǎn)換成普通股時(shí)，投資人獲得的股份數(shù)量更多。   

32、; 防稀釋條款的談判要點(diǎn)    企業(yè)家和投資人通常對(duì)結(jié)構(gòu)性防稀釋條款不會(huì)有什么爭(zhēng)議，主要談判內(nèi)容是針對(duì)后續(xù)降價(jià)融資的防稀釋保護(hù)條款。    （1）企業(yè)家要爭(zhēng)取“繼續(xù)參與”（pay-to-play）條款    這個(gè)條款要求，優(yōu)先股股東要想獲得轉(zhuǎn)換價(jià)格調(diào)整的好處（不管是運(yùn)用加權(quán)平均還是棘輪條款），前提是他必須參與后續(xù)的降價(jià)融資，購(gòu)買等比例的股份。如果某優(yōu)先股股東不愿意參與，他的優(yōu)先股將失去防稀釋權(quán)利，其轉(zhuǎn)換價(jià)格將不會(huì)根據(jù)后降價(jià)續(xù)融資進(jìn)行調(diào)整。    Term Sheet中的描述如

33、下：    Pay-to-Play: On any subsequent down round all Investors are required to participate to the full extent of their participation rights, unless the participation requirement is waived for all Investors by the Board. All shares of Series A Preferred of any Investor failing to do so

34、will automatically lose anti-dilution rights.    繼續(xù)參與：所有投資人都要完全參與后續(xù)可能的降價(jià)融資，除非董事會(huì)允許所有投資人都放棄參與，任何沒有參與的投資人的A系列優(yōu)先股將自動(dòng)失去防稀釋權(quán)利。    （2）列舉例外事項(xiàng)    通常，在某些特殊情況下，低價(jià)發(fā)行股份也不應(yīng)該引發(fā)防稀釋調(diào)整，我們稱這些情況為例外事項(xiàng)（exceptions）。顯然，對(duì)公司或企業(yè)家而言，例外事項(xiàng)越多越好，所以這通常是雙方談判的焦點(diǎn)。Term Sheet中的描述如下： 

35、60;  The following issuances shall not trigger anti-dilution adjustment: (i) reserved as employee shares described under the Companys option pool, (ii) (iii)     發(fā)行下列股份不引發(fā)防稀釋調(diào)整：(1)公司期權(quán)池為員工預(yù)留的期權(quán)，(2) (3)    通常的例外情況有（防稀釋調(diào)整將不包括下列情況下的股份發(fā)行）：    （a）任何債券、認(rèn)股權(quán)、期權(quán)、或其他可轉(zhuǎn)換證券在轉(zhuǎn)換和執(zhí)行時(shí)所發(fā)行的股份；    （b）董事會(huì)批準(zhǔn)的公司合并、收購(gòu)、或類似的業(yè)務(wù)事件，用于代替現(xiàn)金支付的股份；    （c）按照董事會(huì)批準(zhǔn)的債權(quán)融資、設(shè)備租賃或不動(dòng)產(chǎn)租賃協(xié)議，給銀行、設(shè)備出租方發(fā)行的或計(jì)劃發(fā)行的股份；