萬科經(jīng)營戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)戰(zhàn)略分析

1、萬科經(jīng)營模式和財(cái)務(wù)戰(zhàn)略分析2009級國際金融研修班李志球萬科介紹：萬科企業(yè)股份有限公司成立于1984年5月，以房地產(chǎn)為核心業(yè)務(wù)，是中國大陸首批公開上市的企業(yè)之一。至2001年底，公司總資產(chǎn)64.83億元，凈資產(chǎn)31.24億元，擁有員工5349名，全資及關(guān)聯(lián)公司43家。公司于2000及2001年兩度分別入選世界權(quán)威財(cái)經(jīng)雜志福布斯全球最優(yōu)秀300家和200家小型企業(yè)，公司的良好業(yè)績、企業(yè)活力及盈利增長潛力受到市場廣泛認(rèn)可。萬科公司發(fā)展主要經(jīng)歷了以下四個(gè)階段：從做貿(mào)易起步，由單一經(jīng)營到多元化經(jīng)營階段。1984年5月組建公司，其主要業(yè)務(wù)是搞攝像機(jī)、錄像機(jī)、投影機(jī)、復(fù)印機(jī)等貿(mào)易。1988年，主營業(yè)務(wù)改變

2、，從貿(mào)易轉(zhuǎn)向了房地產(chǎn)，城市花園的品牌由此誕生。轉(zhuǎn)向以房地產(chǎn)為主營業(yè)務(wù)，全國擴(kuò)張階段。1991年1月29日本公司之A股在深圳證券交易所掛牌交易。公司于1992年確立了以房地產(chǎn)為核心業(yè)務(wù)的發(fā)展戰(zhàn)略，將住宅作為房地產(chǎn)的主導(dǎo)開發(fā)方向，在全國的13個(gè)城市開展業(yè)務(wù)，從而改變過去的攤子平鋪、主業(yè)不突出的局面。房地產(chǎn)主業(yè)經(jīng)營范圍收縮與調(diào)整階段。1994年，在房地產(chǎn)的經(jīng)營品種上，萬科提出以城市中檔民居為主，從而改變過去的公寓、別墅、商場、寫字樓什么都干的做法。1995年底，萬科提出回師深圳，由全國的13個(gè)城市轉(zhuǎn)為重點(diǎn)經(jīng)營京、津、滬特別是深圳四個(gè)城市。公司于2001年將直接及間接持有的萬佳百貨股份有限公司72的股

3、份轉(zhuǎn)讓予中國華潤總公司及其附屬公司，全面完成了專業(yè)化調(diào)整戰(zhàn)略，成為單一業(yè)務(wù)的房地產(chǎn)集團(tuán)。規(guī)模化房地產(chǎn)品牌發(fā)展階段。2002年以來，萬科不斷的進(jìn)行企業(yè)品牌整合，企業(yè)內(nèi)外部資源整合，集中資金和土地資源，專注與發(fā)展房地產(chǎn)，進(jìn)入規(guī)?；康禺a(chǎn)品牌發(fā)展階段。一、萬科經(jīng)營模式企業(yè)目標(biāo)企業(yè)發(fā)展目標(biāo)：中國房地產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)跑者。面臨良好的市場機(jī)遇，萬科的戰(zhàn)略目標(biāo)是“中國房地產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)跑者”；未來5年，萬科的發(fā)展規(guī)模將以年均3040的速度增長，在2005年，銷售收入達(dá)到150億元。萬科以上海、北京、深圳、廣州為核心城市，同時(shí)選擇以上海為龍頭的長江三角洲地區(qū)、以北京為龍頭的環(huán)渤海地區(qū)和以深圳、廣州為龍頭的珠江三角洲地區(qū)3大

4、城市圈開發(fā)住宅，萬科還選了成都、武漢等腹地區(qū)域經(jīng)濟(jì)中心城市作為發(fā)展目標(biāo)，逐步把44個(gè)100萬以上人口的城市覆蓋，進(jìn)一步擴(kuò)大集團(tuán)在各地的市場份額，實(shí)現(xiàn)成為行業(yè)領(lǐng)跑者的目標(biāo)。專業(yè)化經(jīng)營戰(zhàn)略:先作減法，后作加法。1. 從多元化經(jīng)營向?qū)I房地產(chǎn)集中.2. 在房地產(chǎn)的投資地域上，投放的資源由從房地產(chǎn)多品種，經(jīng)營向住宅集中。十二個(gè)城市向北京、深圳、上海和天津集中。3. 在股權(quán)投資上，從1994年起，萬科對在全國30多家企業(yè)持有的股份，開始分期轉(zhuǎn)讓。萬科專業(yè)化經(jīng)營戰(zhàn)略目標(biāo)是：以房地產(chǎn)為主業(yè)，以住宅為核心，調(diào)整業(yè)務(wù)，盤活存量，集中資源，建立競爭優(yōu)勢。2001年，萬佳的成功轉(zhuǎn)讓，標(biāo)志萬科已經(jīng)完成了從多元化向?qū)I(yè)

5、化的調(diào)整。（萬佳成立于1991，從事零售業(yè)務(wù)，于1994年進(jìn)行股份制改組，注冊資本7500萬元，總股本7500萬元。2001年5月提出增資擴(kuò)股計(jì)劃，股本由7500萬元增加至11,250萬元。萬科及其附屬公司在萬佳增資擴(kuò)股前后的持股比例均為72。萬佳以商品與日用品為主要經(jīng)營品種，經(jīng)過歷年發(fā)展，已經(jīng)初步形成連鎖經(jīng)營架構(gòu)，并建立了完整的配送設(shè)施。目前，萬佳在深圳擁有4間分店，總營業(yè)面積達(dá)7.65萬平方米，目前尚有5間分店籌建開業(yè)在即。萬佳2000年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入128,825萬元，利潤3,529萬元。）萬科是在萬佳盈利的情況下出售萬佳的，目的在于：1. 進(jìn)一步優(yōu)化公司資源配置，集中資源發(fā)展房地產(chǎn)業(yè)務(wù)；

6、2. 萬佳已進(jìn)入自身快速發(fā)展的軌道，需要通過擴(kuò)張擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模和市場份額，大量需要資金投入，萬科沒有足夠的資源同時(shí)支持兩個(gè)已進(jìn)入快速發(fā)展軌道的行業(yè)；3. 萬科第一大股東華潤集團(tuán)的第一大業(yè)務(wù)為分銷，并在國內(nèi)擁有龐大的連鎖零售系統(tǒng)，華潤集團(tuán)有意將萬佳零售業(yè)務(wù)納入其支柱業(yè)務(wù)，使萬佳獲得更大發(fā)展。企業(yè)消費(fèi)者選擇與細(xì)分市場目標(biāo)：全國范圍內(nèi)有重點(diǎn)的普通大眾住宅市場消費(fèi)者群體市場定位：普通大眾市場地理定位：萬科的發(fā)展將以上海、北京、深圳、廣州為核心城市，同時(shí)選擇以上海為龍頭的長江三角洲地區(qū)、以北京為龍頭的環(huán)渤海地區(qū)和以深圳、廣州為龍頭的珠江三角洲地區(qū)3大城市圈開發(fā)住宅，還將選擇成都、武漢等腹地區(qū)域經(jīng)濟(jì)中心城市

7、作為發(fā)展目標(biāo)。城市房地產(chǎn)土地位置定位:萬科的房地產(chǎn)土地位置定位策略是以城市新區(qū)大規(guī)模住宅開發(fā)為主，輔以城市舊區(qū)改造或中心區(qū)域中高檔精品住宅開發(fā)，前者將占據(jù)80%的業(yè)務(wù)比重，后者占20%。品牌建設(shè)：萬科把品牌的利益點(diǎn)集中在“展現(xiàn)自我的理想生活”，以“以您的生活為本”為品牌核心，提出“建筑無限生活”這一品牌口號。企業(yè)形象：專業(yè)化地產(chǎn)商的形象?；仡櫲f科18年的發(fā)展史和萬科企業(yè)品牌的形成的過程，我們常?？梢月牭絹碜韵M(fèi)者、投資者、客戶的聲音：萬科具有關(guān)愛客戶的理念，萬科的物業(yè)管理好，萬科設(shè)計(jì)的房子布局很合理，萬科很擅長營造社區(qū)文化，萬科小區(qū)的環(huán)境和配套考慮很周到，萬科是一個(gè)透明度很高的公司，萬科的運(yùn)作

8、很規(guī)范，萬科的職業(yè)經(jīng)理團(tuán)隊(duì)很成熟，作為股票代碼為000002最早上市的萬科難能可貴地保持了業(yè)績的持續(xù)增長萬科具有專業(yè)化地產(chǎn)商的形象。以服務(wù)樹品牌：截止至2001年9月，萬科物業(yè)管理公司轄下的39個(gè)住宅（辦公）小區(qū)中，獲得全國城市物業(yè)管理優(yōu)秀示范小區(qū)稱號的有13個(gè)，獲得“省優(yōu)”稱號的7個(gè)，“市優(yōu)”稱號的17個(gè)。同時(shí)，萬科繼續(xù)提升物業(yè)管理服務(wù)的層次?！熬W(wǎng)格式安全管理模式”、“15分鐘快速反應(yīng)維修”、“零打擾”等十大基礎(chǔ)服務(wù)，以及全功能家庭服務(wù)中心，為住戶提供舒適、便利的生活保障。創(chuàng)新領(lǐng)先的產(chǎn)品開發(fā)領(lǐng)先的技術(shù)：1994年11月，萬科設(shè)立了一個(gè)與設(shè)計(jì)單位密切溝通的平臺萬創(chuàng)建筑設(shè)計(jì)顧問有限公司，1998

9、年，萬科成立建筑研究中心。開始集中于消費(fèi)者的細(xì)節(jié)需求以及住宅產(chǎn)品本身。2002年1月，投資4000萬元的萬科建筑研究中心大樓落成。2002年3月18日，國家知識產(chǎn)權(quán)局受理了萬科“戶戶帶花園或露臺的住宅”設(shè)計(jì)的實(shí)用新型專利申請，標(biāo)志著萬科住宅標(biāo)準(zhǔn)化與產(chǎn)品創(chuàng)新的成功結(jié)合。全程品質(zhì)管理：萬科從2001年開始啟動“合金計(jì)劃”，把各地公司各個(gè)階段比較優(yōu)秀的開發(fā)操作經(jīng)驗(yàn)熔合在一起，煅取出一套性能穩(wěn)定、廣泛覆蓋的執(zhí)行規(guī)范，提出“要做沒有質(zhì)量問題的房子”的目標(biāo)。從2002年3月起，項(xiàng)目設(shè)計(jì)流程、項(xiàng)目設(shè)計(jì)成果標(biāo)準(zhǔn)等一系列設(shè)計(jì)規(guī)范文件陸續(xù)出臺，為建造優(yōu)質(zhì)住宅產(chǎn)品打下了基礎(chǔ)。萬科擁有一支經(jīng)驗(yàn)豐富的工程管理隊(duì)伍，并通

10、過戰(zhàn)略聯(lián)盟、招投標(biāo)等形式，在工程發(fā)包和監(jiān)理發(fā)包環(huán)節(jié)，與具有一流資質(zhì)的施工、監(jiān)理單位建立了穩(wěn)定的合作關(guān)系，以保證工程質(zhì)量。二、萬科財(cái)務(wù)分析萬科財(cái)務(wù)戰(zhàn)略軌跡：1. 長期奉行量入為出的投資規(guī)劃。經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量能夠衡量企業(yè)核心經(jīng)營業(yè)務(wù)產(chǎn)生現(xiàn)金的能力，值得注意的是，房地產(chǎn)企業(yè)用于買地和建房的巨額開支列在經(jīng)營性活動中，劃入經(jīng)營開支；房地產(chǎn)行業(yè)的預(yù)售制度使得地產(chǎn)企業(yè)的收現(xiàn)在先，房屋完工后業(yè)主入住才能確認(rèn)會計(jì)收入并結(jié)利，所以成長性企業(yè)每年的營業(yè)現(xiàn)金收入均會大于會計(jì)報(bào)表營業(yè)收入。自由現(xiàn)金流是經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量中扣除投資活動現(xiàn)金流出之后的現(xiàn)金余額，這說明了企業(yè)滿足投資需要后剩余的可支配的現(xiàn)金，它不僅是現(xiàn)金流折

11、現(xiàn)法進(jìn)行企業(yè)估值的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，更是衡量企業(yè)財(cái)務(wù)能力與健康狀況的重要指標(biāo)。筆者強(qiáng)調(diào)量入為出，其中的“入”是指營業(yè)收入和經(jīng)營現(xiàn)金流入，“出”是指經(jīng)營性現(xiàn)金開支及資本開支?？v觀萬科十年間營業(yè)收入、營業(yè)利潤、凈利潤、經(jīng)營活動現(xiàn)金流入、經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量和自由現(xiàn)金流的基本態(tài)勢，從中可以發(fā)現(xiàn)在20002005年間萬科的營業(yè)收入與經(jīng)營活動現(xiàn)金流入、經(jīng)營活動現(xiàn)金凈量與自由現(xiàn)金流等指標(biāo)具有長期的高吻合度，表明萬科營業(yè)收入的變現(xiàn)能力較高，盈利能力穩(wěn)定增長、收入的現(xiàn)金流比重較高，不少投資資本支出源于經(jīng)營性現(xiàn)金，這些都是穩(wěn)健經(jīng)營的表現(xiàn)。值得注意的是，萬科的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量20002004年間曾出現(xiàn)在小幅度內(nèi)正負(fù)交替的現(xiàn)象

12、，這表明萬科在營業(yè)收入增長較快的年份會同時(shí)增加現(xiàn)金支出，經(jīng)營現(xiàn)金流量呈現(xiàn)負(fù)值；但在營業(yè)收入增速較緩的年份會相對縮減土地購置與儲備，使得經(jīng)營現(xiàn)金凈流量恢復(fù)正值，即萬科會根據(jù)收入的多少來安排相應(yīng)的土地購置規(guī)模與節(jié)奏，大體上一直奉行量入為出的投資配置策略和現(xiàn)金凈額正負(fù)交替、風(fēng)險(xiǎn)張弛有度的動態(tài)財(cái)務(wù)規(guī)劃。當(dāng)然這種正負(fù)交替的態(tài)勢有段時(shí)間也曾被“冒進(jìn)沖動戰(zhàn)略”所破壞。比如從2006年開始，在營業(yè)收入和經(jīng)營活動現(xiàn)金流入大幅增長的同時(shí)，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量和自由現(xiàn)金流大幅縮水，2007年到達(dá)低谷，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量和自由現(xiàn)金大，“收入、利潤指標(biāo)”與“凈現(xiàn)金指標(biāo)”呈現(xiàn)巨大的“喇叭口”，超速擴(kuò)張戰(zhàn)略一改以往的穩(wěn)健經(jīng)營

13、，一方面在主營的房地產(chǎn)經(jīng)營上增大項(xiàng)目開發(fā)和購買土地，導(dǎo)致經(jīng)營現(xiàn)金流大幅縮水，同時(shí)又在資本投資領(lǐng)域大舉擴(kuò)張，導(dǎo)致自由現(xiàn)金流愈發(fā)窘困。需要說明的是，2007年各家房地產(chǎn)公司無疑都是戰(zhàn)略上的“激進(jìn)分子”，相對而言，萬科的“喇叭口”在當(dāng)時(shí)并不算最大。2008年年初萬科提出了具有殺傷力的“拐點(diǎn)論”，以房屋降價(jià)、出售土地、收縮戰(zhàn)線縮減開支，促進(jìn)銷售、囤積現(xiàn)金，使現(xiàn)金流狀況立即得到改善。即使在房地產(chǎn)行業(yè)“地王”頻出的2009年，萬科的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量和自由現(xiàn)金流都達(dá)到正值，并且投資支出減少，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量和自由現(xiàn)金流回到吻合狀態(tài)，資本支出仍然維持在低水平，“喇叭口”收窄，收入、凈利潤與各類現(xiàn)金流重新回

14、歸一致，財(cái)務(wù)戰(zhàn)略回復(fù)到穩(wěn)健經(jīng)營狀況。2. 不斷擴(kuò)大的存貨現(xiàn)金需求和日益緩慢的運(yùn)營速度成為萬科資金營運(yùn)戰(zhàn)略的“短板”。這個(gè)問題聚焦在以存貨管理為核心的運(yùn)營資本戰(zhàn)略上。營運(yùn)資本即流動資產(chǎn)減流動負(fù)債的余額，它表明要有多少長期資本來滿足流動資產(chǎn)的需求。本文立足于運(yùn)營管理上的現(xiàn)金需求來討論萬科的流動資金運(yùn)用，透視萬科營運(yùn)資本戰(zhàn)略的特征及其財(cái)務(wù)績效。這里先界定一個(gè)概念:凈現(xiàn)金需求=應(yīng)收賬款+應(yīng)收票據(jù)+預(yù)付賬款+存貨一應(yīng)付賬款一應(yīng)付票據(jù)一預(yù)收賬款。顯然，現(xiàn)金凈需求是運(yùn)營管理中企業(yè)的流動資金“被客戶占用“減去企業(yè)占用供應(yīng)商的流動資金的余額，換言之，它可以衡量企業(yè)必須籌措多少外部現(xiàn)金才能滿足運(yùn)營中的流動資金需求

15、。根據(jù)十年來萬科的凈現(xiàn)金需求及其各組成部分，從中可以看出其凈現(xiàn)金需求逐年增長，尤其是2006年和2007年的增長率均超過一倍，2008年后的增長速度逐漸減慢。從其各組成部分來看，凈現(xiàn)金需求的增長大都?xì)w因于存貨數(shù)量的迅速增加，存貨與凈現(xiàn)金需求在十年間的變化趨勢基本一致，并且存貨占凈現(xiàn)金需求的比重較大，尤其是在20002004年間，凈現(xiàn)金需求水平在很大程度上由存貨水平?jīng)Q定。以2009年為例，523億元的現(xiàn)金凈需求意味著萬科必須籌集523億元外部現(xiàn)金才能滿足巨額的以存貨為主的流動資金需要，這一金額幾乎與2009年的經(jīng)營活動現(xiàn)金流入總額相等。萬科凈現(xiàn)金需求及其組成部分單位:億元年份應(yīng)收賬款應(yīng)收票據(jù)預(yù)付

16、賬款存貨應(yīng)付賬款應(yīng)付票據(jù)預(yù)收賬款凈現(xiàn)金需求凈現(xiàn)金需求年增長率20003.9一0.234.67.7一4.826.2一20013.70.440.86.33.335.335%20023.3153.410.50.053.643.624%20032.8一1.773.218.60.065.15424%20043.24.396.122.60.0213.267.826%20053.76.712728.70.0234.274.510%20063.715.1245.146.30.0267.5150.1101%20076.253503.285.3152.3324.8116%20088.957.2761.912022

17、7.8480.248%20098.259.5879.91460.15278.4523.19%注：凈現(xiàn)金需求按年均值計(jì)算房地產(chǎn)行業(yè)的特點(diǎn)決定了存貨即商品房的開發(fā)周期較長，不可避免地需要占用大量的流動資金，與過去十年間房地產(chǎn)行業(yè)的平均存貨周轉(zhuǎn)率相比，萬科處于行業(yè)中上游水平實(shí)屬不易，但萬科仍需將加強(qiáng)項(xiàng)目開發(fā)的管理、減少存貨過度占用現(xiàn)金流、改變周轉(zhuǎn)速度、讓流動資金真正“滾動”起來作為其運(yùn)營戰(zhàn)略的著眼點(diǎn)。3. 以滿足投資需求為目的，提前啟動外部融資并維持財(cái)務(wù)杠桿的相對穩(wěn)定成為萬科融資戰(zhàn)略的顯著特征。及時(shí)、足額、低成本、低風(fēng)險(xiǎn)地獲取融資，滿足經(jīng)營和投資的資金需求，為企業(yè)戰(zhàn)略提供必要的財(cái)務(wù)支持是財(cái)務(wù)融資戰(zhàn)略

18、的基本方針。企業(yè)融資有內(nèi)源和外源之分，本文只討論萬科外部融資策略，并將其融資總額與方式、經(jīng)營及自由現(xiàn)金流和負(fù)債杠桿率（即資產(chǎn)負(fù)債率）結(jié)合起來分析。萬科的融資總額基本上是由經(jīng)營現(xiàn)金流決定。20002005年間，在經(jīng)營現(xiàn)金流較低的年份融資額較大，經(jīng)營現(xiàn)金流較高的年份融資額較少，融資額與經(jīng)營現(xiàn)金流相差不大，體現(xiàn)了前文所述的融資首先應(yīng)滿足經(jīng)營活動的現(xiàn)金需求，與經(jīng)營需求相配比。但2006年的融資卻超過了經(jīng)營現(xiàn)金流的缺口，這種超額融資體現(xiàn)了良好的戰(zhàn)略規(guī)劃意識。因?yàn)?007年的投資擴(kuò)張導(dǎo)致巨額現(xiàn)金需求，因此，2006年的巨額融資滿足了2007年的投資需求。這體現(xiàn)了萬科有計(jì)劃的、前置于投資需要的融資戰(zhàn)略軌跡。

19、在融資方式的選擇上，萬科財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的特點(diǎn)是“經(jīng)營現(xiàn)金需求由債權(quán)融資滿足，投資現(xiàn)金需求主要由股權(quán)融資滿足”。從圖5中可以清楚地看出，在其經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量與自由現(xiàn)金流基本一致時(shí)，即在投資支出很少的年份中，萬科采用債權(quán)融資去滿足經(jīng)營活動資金需求；而在2007年自由現(xiàn)金流為最低水平，與經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量的差距也最大，萬科于2006年和2007年以股權(quán)和債權(quán)融資結(jié)合的方式滿足了2007年較大的投資支出，同時(shí)也滿足了之后兩年的后續(xù)投資支出。這種融資方式的靈活選擇不僅充分體現(xiàn)了融資與投資需求的匹配原則，而且綜合考慮了企業(yè)未來兩三年內(nèi)的經(jīng)營和投資資金需求，做到了提前籌劃。萬科的杠桿率在十年間一直比較穩(wěn)定，保持在70%以下，在我國房地產(chǎn)行業(yè)處于較低水平。保持穩(wěn)定的杠桿率在融資額較大時(shí)并不容易，萬科巧妙地在融資需求最大的兩年中采用股權(quán)融資，為防止資產(chǎn)負(fù)債率的攀升分別增發(fā)了42億元和100億元股票，在滿足的同時(shí)，現(xiàn)金股利的總額卻有所增加，這是由于2006年和2007年增發(fā)了新股導(dǎo)致流通股股數(shù)上升。當(dāng)靠囤積土地、外延式快速擴(kuò)張、坐地生財(cái)這樣的增長模式今年行不通了。萬科通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券募集資金34.9億元。2004年，該公司開始以項(xiàng)目信托的方式融資。2005年，