地產(chǎn)庫(kù)存有多高

1、內(nèi)容目錄1. 調(diào)控措施頻出，效果尚未顯現(xiàn) . - 4 -2. 廣義庫(kù)存規(guī)模仍大，地產(chǎn)存在去庫(kù)壓力 . - 5 -3. 庫(kù)存較高融資受限，拿地下降拖累投資 . - 8 -4. 地產(chǎn)韌性難保持，制造業(yè)投資望接棒. - 10 -圖表目錄圖表 1：房地產(chǎn)貸款集中度要求（%） . - 4 -圖表 2：居民部門短貸和中長(zhǎng)貸同比多增額（億元） . - 5 -圖表 3：五大和百家龍頭房企銷售面積增速（%） . - 5 -圖表 4：商品房銷售面積和待售面積累計(jì)同比增速（%） . - 6 -圖表 5：全國(guó)商品房狹義庫(kù)存銷售比（月）. - 6 -圖表 6：全國(guó)住宅和商品房廣義庫(kù)存（億平方米）. - 7 -圖表 7：

2、 全國(guó)商品房和住宅廣義庫(kù)存去化周期（月） . - 7 -圖表 8：十大城市商品房庫(kù)銷比（月） . - 8 -圖表 9：房貸利率和地產(chǎn)銷售面積增速（%） . - 8 -圖表 10：房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源 . - 9 -圖表 11：百城土地成交面積與新開(kāi)工面積同比增速（%） . - 9 -圖表 12：房地產(chǎn)投資增速中各部分的貢獻(xiàn)（%）. - 10 -圖表 13：鋼材社會(huì)庫(kù)存（萬(wàn)噸）. - 10 -圖表 14：貨幣供應(yīng)量和商品房平均售價(jià)增速（%） . - 11 -圖表 15：疫情對(duì)低收入群體收入影響更為顯著（%） . - 11 -圖表 16：制造業(yè)企業(yè)利潤(rùn)領(lǐng)先投資增速（%） . - 12 -圖表 17：

3、2019 年制造業(yè)研發(fā)投入強(qiáng)度前十名行業(yè)（%） . - 12 -地產(chǎn)是拉動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要引擎，今年即便在一系列調(diào)控舉措出臺(tái)的背景下，地產(chǎn)行業(yè)似乎又實(shí)現(xiàn)了一個(gè)“開(kāi)門紅”，那么，地產(chǎn)投資的“韌性”年內(nèi)還會(huì)不會(huì)繼續(xù)保持？地產(chǎn)對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)又將如何？本報(bào)告以地產(chǎn)庫(kù)存狀況為切入點(diǎn)對(duì)此進(jìn)行展開(kāi)分析。調(diào)控措施頻出，效果尚未顯現(xiàn)地產(chǎn)調(diào)控措施頻出。去年底今年初以來(lái)，對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控措施頻頻出臺(tái)。2020 年 12 月央行和銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布關(guān)于建立銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款集中度管理制度的通知，劃定銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款和個(gè)人住房貸款的占比上限。多個(gè)地市也開(kāi)始清理貸款違規(guī)流入房地產(chǎn)市場(chǎng)等問(wèn)題。據(jù)中原地產(chǎn)研

4、究中心的統(tǒng)計(jì)，截至 2 月底，今年以來(lái)各地與房地產(chǎn)市場(chǎng)有關(guān)的樓市調(diào)控次數(shù)已高達(dá) 87 次。圖表 1：房地產(chǎn)貸款集中度要求（%）房地產(chǎn)貸款占比個(gè)人住房貸款占比454035302520151050大型銀行中型銀行小型銀行縣域農(nóng)合村鎮(zhèn)銀行來(lái)源：Wind，中泰證券研究所居民中長(zhǎng)貸同比高增。但調(diào)控政策的效果目前還未充分顯現(xiàn)。一方面，從融資端來(lái)看，今年前兩個(gè)月，居民部門中長(zhǎng)期貸款同比多增額超過(guò) 5500億元，月均多增 2850 億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò) 2018 年以來(lái)各月水平，而居民中長(zhǎng)貸多增背后就和居民購(gòu)房行為密不可分。圖表 2：居民部門短貸和中長(zhǎng)貸同比多增額（億元）居民短貸居民中長(zhǎng)貸5000400030002

5、00010000-1000-2000-3000-4000-500019/219/519/819/1120/220/520/820/1121/2來(lái)源：Wind，中泰證券研究所龍頭房企銷售迎來(lái)“開(kāi)門紅”。另一方面，從銷售端來(lái)看，今年前兩個(gè)月五大和百家龍頭房企銷售面積同比增速分別高達(dá) 33%、76%，即便考慮到 2020 年同期由于疫情導(dǎo)致的低基數(shù)，這一增速依然明顯偏高?？梢哉f(shuō)，今年房地產(chǎn)企業(yè)在銷售上迎來(lái)了“開(kāi)門紅”。前兩月全國(guó)地產(chǎn)銷售面積同比增速也攀升至 105%，兩年平均增長(zhǎng) 11%，較 2020 年底增速基本保持穩(wěn)定。圖表 3：五大和百家龍頭房企銷售面積增速（%）百家房企五大龍頭房企10080

6、6040200-20-4018/618/1019/219/619/1020/220/620/1021/2來(lái)源：克而瑞，中泰證券研究所廣義庫(kù)存規(guī)模仍大，地產(chǎn)存在去庫(kù)壓力雖然年初地產(chǎn)行業(yè)景氣仍高，但從房地產(chǎn)庫(kù)存狀況來(lái)看，年內(nèi)還遠(yuǎn)談不上高枕無(wú)憂。銷售小幅增長(zhǎng)，庫(kù)存去化有限。商品房待售面積是衡量房地產(chǎn)庫(kù)存最直接的指標(biāo)。2020 年初由于疫情的沖擊，商品房銷售明顯遇冷，前兩月增速低至接近-40%，這也使得商品房庫(kù)存被動(dòng)回補(bǔ)，待售面積累計(jì)同比增速曾突破 2%。而隨著疫情逐漸得到控制，商品房市場(chǎng)重新回暖，2020 年全年商品房銷售面積較 2019 年增長(zhǎng) 2.6%，但與此同時(shí)，商品房庫(kù)存去化幅度相對(duì)有限，

7、2020 年底商品房待售面積基本和 2019 年底時(shí)持平。今年前兩月數(shù)據(jù)受到疫情導(dǎo)致的基數(shù)干擾，事實(shí)上當(dāng)前待售面積相比于 2019 年前兩月仍增長(zhǎng) 0.3%。圖表 4：商品房銷售面積和待售面積累計(jì)同比增速（%） 銷售面積累計(jì)同比待售面積累計(jì)同比（右）6050403020100-10-20-30-40-5013/214/215/216/217/218/219/220/221/250403020100-10-20-30來(lái)源：Wind，中泰證券研究所，為減弱基數(shù)擾動(dòng)，2021 年前兩月增速為兩年年均增速庫(kù)存銷售比同期新低。庫(kù)存銷售比（商品房待售面積/過(guò)去三個(gè)月銷售面積均值）是從庫(kù)存的消化速度來(lái)衡量庫(kù)

8、存的相對(duì)水平。由于商品房銷售增速的加快，從庫(kù)存銷售比反映的情況來(lái)看，2020 年下半年以來(lái)房地產(chǎn)庫(kù)存的去化速度就處于近五年的同期新低。圖表 5：全國(guó)商品房狹義庫(kù)存銷售比（月） 2016201920172020201820216.56.05.55.04.54.03.53.02.52.01-23456789101112來(lái)源：Wind，中泰證券研究所廣義庫(kù)存規(guī)模仍大。但事實(shí)上，僅通過(guò)待售面積指標(biāo)來(lái)考察地產(chǎn)庫(kù)存，會(huì)形成顯著的低估。因?yàn)榇勖娣e只包含了已竣工但未銷售或出租的商品房面積，而沒(méi)有考慮已開(kāi)工未竣工的未銷售期房。若以歷年累計(jì)新開(kāi)工面積與歷年累計(jì)銷售面積之差來(lái)構(gòu)建更廣義的地產(chǎn)庫(kù)存指標(biāo)，我們發(fā)現(xiàn)，2

9、020 年底全國(guó)商品房廣義庫(kù)存超過(guò) 70 億平方米，庫(kù)存增速較 2019 年有所走低，但仍高于 2016 年-2018 年的增速水平。圖表 6：全國(guó)住宅和商品房廣義庫(kù)存（億平方米）住宅商品房8070605040302010000 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20來(lái)源：Wind，中泰證券研究所廣義庫(kù)銷比回升，地產(chǎn)仍處去庫(kù)階段。而以廣義庫(kù)存計(jì)算的庫(kù)存銷售比來(lái)看。2020 年底全國(guó)商品房和住宅的庫(kù)存去化周期分別為 48.9 個(gè)月和 20.9個(gè)月，較 2019 年底均有上升，其中商品房庫(kù)存銷售比回升幅度更大，反映地產(chǎn)

10、行業(yè)仍有不小的去庫(kù)存壓力。圖表 7： 全國(guó)商品房和住宅廣義庫(kù)存去化周期（月） 商品房住宅605040302010000 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20來(lái)源：Wind，中泰證券研究所由于數(shù)據(jù)披露尚不完全，我們很難準(zhǔn)確地計(jì)算出各個(gè)城市當(dāng)前所面臨的地產(chǎn)庫(kù)存壓力。但從十大城市商品房庫(kù)銷比來(lái)看，1 月和 2 月均是在不到 10個(gè)月的水平，低于過(guò)去兩年同期，和 2018 年同期值比較接近。這意味著高線級(jí)城市地產(chǎn)庫(kù)存去化的壓力或許并不算大，可能還是低線級(jí)的三四線城市面臨著庫(kù)存的困擾。 201520192016202020

11、1720212018圖表 8：十大城市商品房庫(kù)銷比（月）22201816141210864123456789101112來(lái)源：Wind，中泰證券研究所庫(kù)存較高融資受限，拿地下降拖累投資銷售一旦放緩，去化壓力更大。雖然從狹義的庫(kù)存銷售比來(lái)看，地產(chǎn)庫(kù)存壓力并不明顯，但這是建立在較快銷售增速的基礎(chǔ)之上。2021 年 2 月 41城首套房貸利率環(huán)比上升 4BP，已經(jīng)回到 2020 年 7 月的水平，而房貸利率的抬升將會(huì)拖累地產(chǎn)銷售增速的走低，一旦銷售放緩，則地產(chǎn)庫(kù)存去化壓力將進(jìn)一步加大。圖表 9：房貸利率和地產(chǎn)銷售面積增速（%） 41城首套房貸平均利率地產(chǎn)銷售面積（右，逆）房貸加權(quán)平均利率876541

12、4/215/216/217/218/219/220/221/2-50-40-30-20-1001020304050來(lái)源：Wind，中泰證券研究所，為減弱基數(shù)擾動(dòng)，2021 年前兩月增速為兩年年均增速資金依賴銷售回款，潛在影響同樣不小。房地產(chǎn)企業(yè)的開(kāi)發(fā)資金很大程度上依賴于銷售回款。從 2020 年的情況來(lái)看，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金中有 15.5%來(lái)自于個(gè)人按揭貸款。34.5%來(lái)自于定金及預(yù)收款，幾乎一半的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金都和地產(chǎn)銷售緊密相關(guān)。地產(chǎn)銷售增速一旦走低，房企資金壓力也將有所上升。個(gè)人按揭15.5%其他3.3%國(guó)內(nèi)貸款13.8%外資0.1%自籌32.8%定金預(yù)收34.5%圖表 10：房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金

13、來(lái)源來(lái)源：Wind，中泰證券研究所庫(kù)存較高融資受限，拿地意愿并不積極。在地產(chǎn)庫(kù)存較高、內(nèi)外部融資受限的情況下，房地產(chǎn)企業(yè)拿地意愿并不積極。從百城土地成交所反映的情況來(lái)看，今年前兩個(gè)月成交面積增速由正轉(zhuǎn)負(fù)、顯著下滑，而剔除基數(shù)影響的全國(guó)購(gòu)置土地面積增速跌幅也有所擴(kuò)大。這會(huì)逐漸傳導(dǎo)到開(kāi)工端，今年前兩個(gè)月新開(kāi)工面積同比增長(zhǎng)雖高達(dá) 64%，但兩年年均增速僅有-4.8%，明顯低于 2020 年底的水平。圖表 11：百城土地成交面積與新開(kāi)工面積同比增速（%）百城土地成交MA3：領(lǐng)先兩個(gè)季度新開(kāi)工MA3706050403020100-10-20-30-40-5014/515/516/517/518/519/

14、520/521/5來(lái)源：Wind，中泰證券研究所，為減弱基數(shù)擾動(dòng)，2021 年前兩月新開(kāi)工增速為兩年年均增速建安部分作用增強(qiáng)，開(kāi)工回落拖累增長(zhǎng)。2019 年以來(lái)，建安和設(shè)備投資對(duì)于房地產(chǎn)投資的拉動(dòng)作用不斷加強(qiáng)，而和土地購(gòu)置相關(guān)的其他費(fèi)用部分作用有所下降。2020 年房地產(chǎn)投資增速 7%，其中建安和設(shè)備投資貢獻(xiàn)了超過(guò)4 個(gè)百分點(diǎn)。如果新開(kāi)工面積增速回落，則勢(shì)必拖累建安投資部分增長(zhǎng)，從而使得地產(chǎn)投資前景蒙塵。即便去年土地成交價(jià)款存在著大幅增長(zhǎng)的情況，或?qū)蠓从吃谕恋刭?gòu)置費(fèi)上，支撐地產(chǎn)投資中的其它費(fèi)用部分。但事實(shí)上，這部分的增長(zhǎng)相對(duì)于建安投資而言，對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)并沒(méi)有很強(qiáng)的拉動(dòng)作用，也不直接計(jì)入 G

15、DP之中。圖表 12：房地產(chǎn)投資增速中各部分的貢獻(xiàn)（%）其它費(fèi)用建安和設(shè)備投資20151050-515/12 16/6 16/12 17/6 17/12 18/6 18/12 19/6 19/1220/6 20/12來(lái)源：Wind，中泰證券研究所投資中樞若下移，上游也將受考驗(yàn)。對(duì)于主要靠地產(chǎn)需求拉動(dòng)的中上游行業(yè)而言，地產(chǎn)投資增速中樞的下降無(wú)疑也會(huì)增加其庫(kù)存去化的壓力。比如鋼材社會(huì)庫(kù)存已經(jīng)創(chuàng)下除 2020 年以外的同期新高，即便供給端可能存在收縮的利好，如此規(guī)模的庫(kù)存在當(dāng)前環(huán)境下較快去化可能也并非易事。圖表 13：鋼材社會(huì)庫(kù)存（萬(wàn)噸）2014201720202015201820212016201

16、930002500200015001000500W1W6 W11 W16 W21 W26 W31 W36 W41 W46 W51來(lái)源：Wind，中泰證券研究所地產(chǎn)韌性難保持，制造業(yè)投資望接棒樓市再度繁榮，地產(chǎn)表現(xiàn)突出。2020 年為應(yīng)對(duì)疫情沖擊造成的貨幣增速高企，帶來(lái)了資產(chǎn)價(jià)格的大幅上漲，樓市也因此再度繁榮。2020 年全國(guó)商品房的平均售價(jià)相比 2019 年仍高出近 6%，部分核心城市漲幅尤甚。去年地產(chǎn)銷售和投資也都表現(xiàn)突出，成為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)快速回升的主要力量。圖表 14：貨幣供應(yīng)量和商品房平均售價(jià)增速（%） M2同比商品房平均售價(jià)增速302520151050-500 01 02 03 04 05

17、 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20來(lái)源：Wind，中泰證券研究所貧富差距擴(kuò)大，阻礙消費(fèi)釋放。雖然我們肯定地產(chǎn)對(duì)于拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)快速恢復(fù)所做出的貢獻(xiàn)，但是資產(chǎn)價(jià)格的高企無(wú)疑使得貧富差距有所擴(kuò)大。2020年全國(guó)居民可支配收入增速 4.7%，但外出務(wù)工農(nóng)民工收入增速只有-2.4%，這在很大程度上阻礙了消費(fèi)需求的釋放，不利于經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步恢復(fù)。圖表 15：疫情對(duì)低收入群體收入影響更為顯著（%）可支配收入可支配收入：中位數(shù)農(nóng)民工收入151050-5-10-1514/1215/1216/1217/1218/1219/1220/12來(lái)源：Wind，中泰證券研究所地產(chǎn)韌性難保持，制造業(yè)投資望接棒。在房住不炒的政策基調(diào)下，地產(chǎn)行業(yè)又面臨著廣義庫(kù)存較高的問(wèn)題，地產(chǎn)投資的韌性在今年內(nèi)或?qū)㈦y以保持。投資恢復(fù)的動(dòng)力或?qū)⒂芍圃鞓I(yè)投資接棒，一方面，當(dāng)前工業(yè)企業(yè)產(chǎn)能利用率仍處高位，企業(yè)存在擴(kuò)大產(chǎn)能的現(xiàn)實(shí)需求；另一方面，企業(yè)利潤(rùn)對(duì)于制造業(yè)投資的帶動(dòng)也將逐漸顯現(xiàn)。 制造業(yè)投資制造業(yè)利潤(rùn)（滯后一年）20151050-