電動化浪潮系列：特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈中不可替代的成分

1、特斯拉市場份額的提升。拉長時(shí)間維度，經(jīng)過 5 年以上周期的產(chǎn)能擴(kuò)張，產(chǎn)品線拓展，技術(shù)進(jìn)步和行業(yè)競爭，特斯拉的穩(wěn)態(tài)全球銷量應(yīng)該在千萬級別的銷量，全球市場份額大概率可以實(shí)現(xiàn) 10%+，特斯拉在電動車市場的份額預(yù)計(jì)可以實(shí)現(xiàn) 30%+。投資建議我們積極尋找特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈中不可替代的成分，持續(xù)推薦：特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈的核心零部件供應(yīng)商：三花智控（熱管理零部件，成本優(yōu)勢巨大），凌云股份（單車價(jià)值量提升較多，特斯拉放量有望對公司業(yè)績邊際改善），寧波華翔（估值低，業(yè)績超預(yù)期），華域汽車（單車價(jià)值量高，估值低，零部件龍頭）；動力電池我們持續(xù)推薦行業(yè)格局清晰，成本優(yōu)勢顯著的細(xì)分龍頭：天賜材料（電解液細(xì)分龍頭，成本優(yōu)勢大）

2、，當(dāng)升科技（正極龍頭），寧德時(shí)代（有望供貨國產(chǎn)特斯拉的磷酸鐵鋰電池和三元電池）；上游鈷鋰原材料重點(diǎn)關(guān)注：天齊鋰業(yè)（碳酸鋰龍頭），洛陽鉬業(yè)（國內(nèi)鈷原材料龍頭）。風(fēng)險(xiǎn)提示特斯拉產(chǎn)能投產(chǎn)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)， 特斯拉新產(chǎn)品進(jìn)度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，特斯拉市場份額提升不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，電動化技術(shù)路徑變化風(fēng)險(xiǎn)。目錄 HYPERLINK l _TOC_250016 一、Tesla 的發(fā)展歷史 5 HYPERLINK l _TOC_250015 1、2008-2019：行業(yè)真空期，品牌力確立 5 HYPERLINK l _TOC_250014 2、2020 之后：放量開始，份額加速提升，新紀(jì)元的啟程 6 HYPERLINK l

3、 _TOC_250013 二、Tesla 車型解析，銷量及產(chǎn)能分析 6 HYPERLINK l _TOC_250012 1、Tesla 車型參數(shù)詳解 6 HYPERLINK l _TOC_250011 2、銷量高增長，產(chǎn)能瓶頸得到解決 7 HYPERLINK l _TOC_250010 三、特斯拉的估值溢價(jià)：智能駕駛和電動化的核心技術(shù) 8 HYPERLINK l _TOC_250009 1、智能駕駛領(lǐng)先行業(yè)，掌握軟硬件核心技術(shù) 8 HYPERLINK l _TOC_250008 2、引領(lǐng)電池技術(shù)路線，話語權(quán)逐步增強(qiáng) 10 HYPERLINK l _TOC_250007 四、特斯拉的行業(yè)競爭性分

4、析 12 HYPERLINK l _TOC_250006 1、對標(biāo)燃油車型的優(yōu)劣勢分析 12 HYPERLINK l _TOC_250005 2、對標(biāo)電動車型的優(yōu)劣勢分析 14 HYPERLINK l _TOC_250004 3、十年維度的長周期特斯拉穩(wěn)態(tài)銷量分析 15 HYPERLINK l _TOC_250003 五、國內(nèi)特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈詳解 16 HYPERLINK l _TOC_250002 1、Tesla 國產(chǎn)供應(yīng)鏈接一覽 16 HYPERLINK l _TOC_250001 六、投資建議 18 HYPERLINK l _TOC_250000 七、風(fēng)險(xiǎn)提示 18圖表目錄圖表 1： Tes

5、la 歷年重要事件匯總 5圖表 2： Model S/X 及其競品車型參數(shù)比較 6圖表 3： Model 3 及其競品車型參數(shù)比較 6圖表 4： Model Y 車型參數(shù)配置 6圖表 5： Tesla 各車型全球歷年銷量（單位：萬輛） 7圖表 6： Tesla 各車型中國歷年銷量（單位：萬輛） 7圖表 7： 特斯拉產(chǎn)能情況（單位：萬輛） 7圖表 8： Tesla 三個(gè)工廠的車型投產(chǎn)時(shí)間 8圖表 9： 特斯拉產(chǎn)能情況（單位：萬輛） 8圖表 10： 特斯拉硬件迭代 9圖表 11： 特斯拉軟件更新時(shí)間 10圖表 12： 18650 和 21700 電池 11圖表 13： 18650 和 21700

6、電池參數(shù)對比 11圖表 14： 電池制造工藝流程圖 12圖表 15： 特斯拉 Model 3 13圖表 16： 奧迪 A4 13圖表 17： 寶馬 3 系 13圖表 18： 奔馳 C 13圖表 19： Model3 對標(biāo)車型重要參數(shù)對比 13圖表 20： 保時(shí)捷 Taycan 14圖表 21： Model S 14圖表 22： 奧迪 E-Tron 14圖表 23： 奔馳 EQC 14圖表 24： ModelS 與對標(biāo)豪華純電動車型參數(shù)對比 14圖表 25： 車身零部件產(chǎn)業(yè)鏈對應(yīng)公司 16圖表 26： 電池材料 17圖表 27： 產(chǎn)業(yè)鏈公司單車價(jià)值量詳解 17一、Tesla 的發(fā)展歷史1、200

7、8-2019：行業(yè)真空期，品牌力確立2004 年馬斯克進(jìn)入公司，并領(lǐng)導(dǎo)了 A 輪融資，2008 年 Tesla 交付第一款汽車 Roadster，是特斯拉第一款純電動超跑，但是價(jià)格遠(yuǎn)超此前預(yù)期的 7 萬美元，達(dá)到 11萬美元。當(dāng)時(shí)的特斯拉作為初創(chuàng)的汽車品牌，品牌力和知名度并不高，公眾認(rèn)可度也較低，Roadster 銷量一直保持低位，公司初期艱難。但是通過 Roadster 特斯拉初步形成高端電動車企的品牌形象。2012 年特斯拉發(fā)布了第二款純電動汽車 Model S，第三款為 Model X，在 2015 年9 月開始交付，2016 年 3 月，Model 3 首次公開，2017 年末開始首批

8、交付。馬斯克的一大愿景是特斯拉努力為每一個(gè)普通消費(fèi)者提供其消費(fèi)能力范圍內(nèi)的純電動車輛，加速向全球可持續(xù)能源轉(zhuǎn)變。Model S/X 在美國的售價(jià)大約在 7 萬美元以上，國內(nèi)售價(jià)在 70 萬以上，主要定位于高端豪華轎跑車和 SUV，2015 年后特斯拉依靠 S/X 迅速確立起公司的品牌力，但銷售規(guī)模仍較小。2018 年開始 M3 正式開始交付，初期由于產(chǎn)能瓶頸的問題，并沒有實(shí)現(xiàn)快速放量，美國工廠的產(chǎn)能問題在 2019 年基本得到解決，周產(chǎn)能基本恢復(fù)到 5 千輛。2019 年末，特斯拉上海工廠交付首批國產(chǎn) M3，價(jià)格下探到 30 萬元區(qū)間，10 個(gè)月建成的產(chǎn)線，有望采用磷酸鐵鋰電池進(jìn)一步降低售價(jià)等

9、一系列操作后。市場開始重新定義特斯拉作為最成功造車新勢力，憑借在智能駕駛軟硬件、電動化核心技術(shù)等領(lǐng)域的優(yōu)勢，在全球汽車行業(yè)變革中扮演的角色。圖表1： Tesla 歷年重要事件匯總?cè)掌谥匾录涗?019 年Tesla 在洛杉磯發(fā)布 Model Y 緊湊型 SUV，標(biāo)準(zhǔn)版售價(jià) 3.9 萬美元，長距版價(jià)格約 4.7 萬美元，標(biāo)準(zhǔn)版將于 2021 年春季上市。2008 年 2 月Tesla 交付第一輛 Roadster，最初的 7 輛車作為 “創(chuàng)始人系列” 提供給馬斯克和其他出資人。2009 年 3 月Tesla 發(fā)布 Model S。2010 年 6 月Tesla 登陸納斯達(dá)克，成為唯一一家在美國

10、上市的純電動汽車獨(dú)立制造商。2012 年 2 月 9 日美國 Tesla Motors 公司發(fā)布了全尺寸純電動 SUV 車型 Model X。2012 年 6 月 22 日美國加州 Fremont 工廠正式交付全新電動車系列“Model S”首輛電動跑車。2015 年 9 月 29 日Tesla 開始交付第三款汽車產(chǎn)品為 Model X，豪華純電動 SUV。2016 年 3 月Tesla Model 3 上市。2016 年 11 月 17 日Tesla 收購美國太陽能發(fā)電系統(tǒng)供應(yīng)商 SolarCity，成為全球唯一垂直整合的能源公司，提供包括 Powerwall 能源墻、太陽能屋頂?shù)榷说蕉说那?/p>

11、潔能源產(chǎn)品。2017 年 7 月 7 日Tesla 在澳大利亞打造“世界最大鋰電池”，預(yù)計(jì)年底前完成。2019 年 3 月 14 日Tesla 在洛杉磯發(fā)布 Model Y 緊湊型 SUV，標(biāo)準(zhǔn)版將于 2021 年春季上市。2019 年 5 月 31 日Tesla 正式宣布國產(chǎn) Tesla Model 3 開放預(yù)訂。2019 年 11 月 13 日Tesla 歐洲超級工廠將選址在德國柏林。歐洲超級工場從 Model Y 開始，將建造電池、動力系統(tǒng)和車輛。2020 年 1 月 7 日Tesla 宣布中國制造 Model Y 項(xiàng)目正式啟動。資料來源：公開資料，特斯拉公司官網(wǎng)，粵開證券2、2020

12、之后：放量開始，份額加速提升，新紀(jì)元的啟程進(jìn)入 2020 年之后，特斯拉宣布上海工廠 Model Y 的工廠開始動工，結(jié)合 Model 3的進(jìn)度，預(yù)計(jì) 2020 年底可以投產(chǎn)。同時(shí)德國工廠也開始動工，特斯拉開始進(jìn)軍汽車制造大國，直面競爭。寧德時(shí)代供貨，有望采用磷酸鐵鋰，加速國產(chǎn)零部件替代，進(jìn)一步降低售價(jià)。我們認(rèn)為，國產(chǎn) M3 的價(jià)格有望降低到 20-25 萬的區(qū)間，與部分大眾和豐田的車型重合，進(jìn)一步拓展產(chǎn)品線的觸角，提升市場份額。二、 Tesla 車型解析，銷量及產(chǎn)能分析1、Tesla 車型參數(shù)詳解Model S/X 在續(xù)航里程、充電時(shí)間和功率上與對標(biāo)車型相比有明顯優(yōu)勢，2020 年新產(chǎn) Mo

13、del S/X 續(xù)航里程借助通過 OTA 升級之后，通過改善電池管理系統(tǒng)等方式，可以適當(dāng)增加續(xù)航里程和加速等指標(biāo)。圖表2： Model S/X 及其競品車型參數(shù)比較參數(shù)純電續(xù)航最大功率電池容量常規(guī)充電快速充電Model S/X650km577kw100kwh10h1h保時(shí)捷 Taycan465km560kw93.4kwh9h1.6h蔚來 ES8580km400kw100kwh12h1.5h資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券Model 3 定位 30-40 萬級別的 B 級豪華車市場，續(xù)航里程相比對標(biāo)純電動車型優(yōu)勢顯著，是特斯拉實(shí)現(xiàn)份額提升的重要車型。Model Y 是定位 B 級緊湊純電動 SUV，

14、百公里加速和續(xù)航里程均明顯優(yōu)于對標(biāo)車型。實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)化后的 M 3/Y 的價(jià)格降大幅降低，價(jià)格和性能上兼具優(yōu)勢。通過我們試駕的情況來看，Model 3/Y 與 Mode S/X 在直觀的一些參數(shù)上，例如續(xù)航和加速方面差別較小。區(qū)別主要體現(xiàn)在：1）內(nèi)飾，2）選裝，3）尺寸，4）整體調(diào)校， 5）底盤穩(wěn)定性，6）風(fēng)噪等一些方面，不同級別的車側(cè)重點(diǎn)存在區(qū)別。圖表3： Model 3 及其競品車型參數(shù)比較參數(shù)純電續(xù)航最大功率電池容量常規(guī)充電快速充電Model 3595km340kw75kwh10h1h奔馳 EQC475km300kw79.2kwh5h0.8hBMW i 3340km125kw33kwh4.9

15、h0.8h資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券圖表4： Model Y 車型參數(shù)配置參數(shù)續(xù)航里程最高時(shí)速百公里加速M(fèi)odel Y 長續(xù)航版505km217 km/h5.1 sModel Y 高性能版480km241 km/h3.7 s資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券2、銷量高增長，產(chǎn)能瓶頸得到解決公司 2019 年第四季度銷量為 11.2 萬輛，全年累計(jì)交付車輛 36.8 輛，相比 2018 年同比增長超過 50%。2019 年底上海工廠開始交付國產(chǎn) M3，周產(chǎn)能已經(jīng)提升到 3 千輛，今年產(chǎn)能預(yù)計(jì)在 15 萬輛左右，同時(shí)二期工廠已經(jīng)開始動工，預(yù)計(jì)年底投產(chǎn)，未來上海工廠全部建完后，預(yù)計(jì)產(chǎn)能可以實(shí)現(xiàn) 50 萬

16、輛。此外，德國工廠目前已經(jīng)開始動工，預(yù)計(jì)全部建完后可實(shí)現(xiàn) 50 萬的年產(chǎn)能，德國工廠將主要生產(chǎn) Model Y 車型。Model 3/Y 的上市和國產(chǎn)，特斯拉產(chǎn)能瓶頸初步得到解決。產(chǎn)能問題的解決和產(chǎn)品價(jià)格的下降是特斯拉市場份額加速提升的主要驅(qū)動因素。圖表5： Tesla 各車型全球歷年銷量（單位：萬輛）圖表6： Tesla 各車型中國歷年銷量（單位：萬輛）2525202015151010552016.Q12016.Q22016.Q32016.Q42017.Q12017.Q22017.Q32017.Q42018.Q12018.Q22018.Q32018.Q42019.Q12019.Q22019.

17、Q32019.Q42016.Q12016.Q22016.Q32016.Q42017.Q12017.Q22017.Q32017.Q42018.012018.022018.032018.042019.012019.022019.032019.0400Model S/XModel 3TotalModel S/XModel 3Total資料來源：公司公告，粵開證券資料來源：公司公告，粵開證券圖表7： 特斯拉產(chǎn)能情況（單位：萬輛）6050403020100美國加州工廠中國上海工廠德國柏林工廠Model 3Model YModel S/XModel 3/Y資料來源：第一電動網(wǎng)，粵開證券特斯拉規(guī)劃產(chǎn)能和已有

18、產(chǎn)能主要包括美國工廠、上海工廠和德國工廠，目前美國工廠的產(chǎn)能預(yù)計(jì)在 45 萬輛以上，滿產(chǎn)預(yù)計(jì)在 50 萬輛左右，上海工廠目前 M3 的周長已恢復(fù)至 3 千輛，目前產(chǎn)能預(yù)計(jì) 15 萬/年，二期已經(jīng)開工，未來全部建成，預(yù)計(jì)產(chǎn)能 50 萬輛，德國工廠將主要生產(chǎn) MY 車型，滿產(chǎn)產(chǎn)能預(yù)計(jì) 50 萬輛。圖表8： Tesla 三個(gè)工廠的車型投產(chǎn)時(shí)間廠區(qū)車型目前產(chǎn)能滿產(chǎn)產(chǎn)能美國工廠Model S/X年產(chǎn) 9 萬輛50 萬輛Model 3/Y年產(chǎn) 40 萬輛中國工廠Model 3年產(chǎn) 15 萬輛50 萬輛Model Y預(yù)計(jì)年產(chǎn) 10 萬輛德國工廠Model Y預(yù)計(jì) 2020 年底投產(chǎn)50 萬輛資料來源：網(wǎng)絡(luò)資

19、料，粵開證券TotalModel 3Model S/X120000100000800006000040000200000圖表9： 特斯拉產(chǎn)能情況（單位：萬輛）資料來源：第一電動網(wǎng)，粵開證券三、 特斯拉的估值溢價(jià)：智能駕駛和電動化的核心技術(shù)1、 智能駕駛領(lǐng)先行業(yè)，掌握軟硬件核心技術(shù)智能駕駛是基于三種能力而實(shí)現(xiàn)的，包括：1）感知能力，2）決策能力，3）執(zhí)行能力。特斯拉先通過普及基本的智能駕駛硬件，配備了 L2 級別以上的傳感器、芯片和其他零部件，后續(xù)通過 OTA 進(jìn)行升級，解鎖新的功能，實(shí)現(xiàn)自動變道，自適應(yīng)巡航等多種自動駕駛的功能。經(jīng)過長周期的研發(fā)投入，特斯拉對智能駕駛的軟件和硬件都大幅領(lǐng)先同行水

20、平，并且緊握軟硬件開發(fā)的核心技術(shù)，我們認(rèn)為，這是目前特斯拉估值溢價(jià)的主要來源。特斯拉的硬件迭代主要分為三個(gè)階段，第一個(gè)階段從 HW1 到 HW2 主要是增加了傳感器的數(shù)量，增強(qiáng)了感知能力。第一代處理器采用的 MobileEyeQ3，可識別信號燈、行人、障礙物及車輛形狀等路況，HW2 則增加了測前側(cè)后方攝像頭，前置攝像頭也有增強(qiáng)，整體感知能力得到大幅提升。第二階段從 HW2.0 到 HW2.5，處理器的集成能力有所提高，主板增加了 CPU，算力大幅提高，基本實(shí)現(xiàn)了PX2 的算力極限。但是特斯拉并未滿足于從英偉達(dá)外購的芯片，最終才有了第三階段的轉(zhuǎn)變，特斯拉采用自己研發(fā)的芯片 FSD，對比 HW2.

21、5，性能提高了超過 20 倍。我們認(rèn)為，HW3.0 已經(jīng)具備了實(shí)現(xiàn)L5 自動駕駛級別的算力需求，完全自主研發(fā)的超高算力芯片是特斯拉目前估值溢價(jià)的主要來源。圖表10： 特斯拉硬件迭代硬件版本HW1HW2HW2.5HW3更新日期2015 年 10 月2016 年 10 月2017 年 8 月2019 年 3 月處理器Mobileye EyeQ3Nvidia drive PX 2Nvidia drive PX 2+FSD前置攝像頭1長焦（35*）：250m中焦（50*）：250m廣角（120*）：250m側(cè)前無80m80m80m側(cè)后無100m100m100m后倒車用50m50m50m雷達(dá)160m16

22、0m170m170m聲納5m8m8m8m超聲波傳感器12 個(gè)12 個(gè)12 個(gè)12 個(gè)控制冗余無部分完整完整資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券特斯拉的軟件升級主要是通過 OTA（OVER THE AIR）實(shí)現(xiàn)的，主要是在硬件配置跟新后，軟件實(shí)施迭代，大致分為三個(gè)階段：第一個(gè)階段特斯拉仍處于初創(chuàng)艱難時(shí)間段，產(chǎn)能和技術(shù)的限制較大，現(xiàn)金流緊張，主要的智能化表現(xiàn)仍體現(xiàn)在人機(jī)交互方面、車聯(lián)網(wǎng)等，并未有現(xiàn)實(shí)意義上的智能駕駛功能體現(xiàn)。第二階段是擁有突破的一個(gè)階段，特斯拉首次加入了車道保持功能、自動泊車和自動變道等功能，僅需一系列簡單操作后，特斯拉便可實(shí)現(xiàn)自動巡航和自動變道等功能，無需司機(jī)參與，部分智能駕駛功能實(shí)現(xiàn)。

23、第三階段對 Autopilot 有了諸多改進(jìn)，在流暢度和安全性上有了重點(diǎn)改進(jìn)，在娛樂設(shè)施等方面有了一定的拓展，增加了諸多在線功能，為特斯拉之后打造在線升級付費(fèi)等業(yè)務(wù)奠定了基礎(chǔ)。更新日期軟件版本更新內(nèi)容2012 年V4.0司機(jī)座椅記憶，模仿燃油車汽車蠕動模式、使用更嚴(yán)苛的 EPA 續(xù)航標(biāo)準(zhǔn)，語音交互，門把手自動彈出20013 年V5.0使用 3G 移動通信網(wǎng)絡(luò)，連接 Wi-Fi 無線無線網(wǎng)絡(luò)2014 年 11 月V6.0增加中文界面，基于實(shí)時(shí)路況的導(dǎo)航服務(wù)，綁定手機(jī)日歷安排行程，使用手機(jī)代替車鑰匙2015 年 2 月V6.1新增交通感知巡航控制（車道偏離預(yù)警，自動追蹤道路標(biāo)志，識別當(dāng)前路段限速值

24、，調(diào)整巡航系統(tǒng)，盲點(diǎn)預(yù)警，自動泊車）2015 年 4 月V6.2新增主動巡航控制，自動遠(yuǎn)光燈，車速輔助2015 年 10 月V7.0新增自動駕駛功能（自動車道保持、自動變道和自動泊車）2011 年 1 月V7.1新增垂直泊車，車輛召喚功能，儀表盤單條車道升級為三條車道2016 年 9 月V8.0新增車廂過熱保護(hù)系統(tǒng)和愛寵模式2017 年 3 月V8.1升級自動輔助駕駛系統(tǒng)和召喚功能,更新禁用便利進(jìn)出、新增鷗翼門高度調(diào)整及頭枕高度調(diào)整功能2018 年 10 月V9.0新增盲區(qū)警告，行車記錄儀，寒冷天氣套件，障礙物感應(yīng)限速，游戲彩蛋升級手機(jī)應(yīng)用程序，導(dǎo)航功能，多媒體系統(tǒng)2019 年 9 月V10.

25、0引入流媒體，推薦點(diǎn)餐，睡眠模式等新功能，增強(qiáng) Autopilot 在車輛儀表的顯示動效圖表11： 特斯拉軟件更新時(shí)間，資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券特斯拉在智能駕駛的硬件核心技術(shù)上的優(yōu)勢遠(yuǎn)超對標(biāo)車企，是目前特斯拉最大的估值溢價(jià)來源；其次，特斯拉通過 OTA 實(shí)現(xiàn)的各種遠(yuǎn)程升級及在線娛樂系統(tǒng)，是未來開創(chuàng)第二盈利點(diǎn)的核心所在。我們認(rèn)為，特斯拉將不僅僅是一家傳統(tǒng)意義上的車企，也不僅限于是電動化滲透率提升的先驅(qū)，而是通過智能駕駛，車聯(lián)網(wǎng)等核心領(lǐng)域的重大突破，顛覆傳統(tǒng)汽車行業(yè)的一家公司。2、 引領(lǐng)電池技術(shù)路線，話語權(quán)逐步增強(qiáng)2018 年之前，特斯拉的電池采用的 18650 版本，其中 18 代表直徑為

26、18mm，65代表長度為 65mm，最后的 0 代表是圓柱電池，之后轉(zhuǎn)變成 21700 電池，即每節(jié)電池的尺寸增大了。18650 電池滿足了特斯拉的階段性需求，優(yōu)勢主要包括：1）工藝成熟，一致性高；2）性價(jià)比高；3）能量密度符合當(dāng)時(shí)階段特斯拉需求，可以達(dá)到 250wh/kg。之后采用 21700 電池的主要原因在于，1）單體容量可以提升 35%；2）電池能量密度可以提升約 25%，實(shí)現(xiàn) 300wh/kg；3）成本下降 9%左右；4）系統(tǒng)重量下降 10%左右；在保持了 18650 電池穩(wěn)定性和一致性的前提下，大幅度提升了電池本身的性能，并且 21700降低了 BMS 的難度。圖表12： 1865

27、0 和 21700 電池資料來源：第一電動網(wǎng)，粵開證券目前特斯拉采用的 21700 電池是有特斯拉和松下聯(lián)合研發(fā)的，國產(chǎn)版的特斯拉將采用 LG 和寧德時(shí)代的電池，寧德時(shí)代之前主要的電池產(chǎn)品是方形電池，我們認(rèn)為，國產(chǎn)版的特斯拉為了降低成本，將有可能在標(biāo)配車型上采用寧德時(shí)代提供的 CTP 磷酸鐵鋰電池，在高配車型上仍采用 LG 提供的三元電池，美國版的特斯拉仍采用松下的 NCA 電池。圖表13： 18650 和 21700 電池參數(shù)對比資料來源：第一電動網(wǎng)，粵開證券從 18650 的電池產(chǎn)能改造成 21700 的產(chǎn)能，主要需要改變的工藝流程包括卷繞、分切和裝配等，改造較為簡單，電池廠商改造代價(jià)較小

28、，未來國內(nèi)電池企業(yè)將加速 21700電池的產(chǎn)能。圖表14： 電池制造工藝流程圖資料來源：第一電動網(wǎng)，粵開證券2019 年特斯拉收購 Maxwell，未來將自主研發(fā)干電池超級電容技術(shù)，無鈷化是特斯拉未來重點(diǎn)研發(fā)的方向，其中寧德時(shí)代供應(yīng)的無鈷電池將供貨部分國產(chǎn)車型，而特斯拉自研的電池將推廣到全系車型。特斯拉作為一家注重核心技術(shù)研發(fā)的企業(yè)，對電池行業(yè)的變革主要包括：1）決定動力電池行業(yè)技術(shù)路線的發(fā)展，將成為加速動力電池技術(shù)進(jìn)步的核心力量；2）改變目前上游鈷鋰原材料高盈利能力的現(xiàn)狀，通過技術(shù)進(jìn)步加大下游主機(jī)廠盈利能力；3）上游動力電池和材料企業(yè)龍頭盈利能力將逐步趨穩(wěn)；4）低成本的電池材料由于降本的需求

29、，仍有生存空間。電池技術(shù)作為汽車電動化過程中最重要一環(huán)，核心技術(shù)最終大概率將由特斯拉自身把控，如同替換掉英偉達(dá)的芯片，采用自主研發(fā)的 FSD，算力得到大幅提升。我們認(rèn)為，未來電池領(lǐng)域的技術(shù)變革將由特斯拉來引領(lǐng)，短期內(nèi)，NCA 和磷酸鐵鋰仍將占據(jù)高能量密度和低沉本電池市場，長期來看，在特斯拉的引領(lǐng)下，原來認(rèn)為短期不可實(shí)現(xiàn)的技術(shù)路線，加速實(shí)現(xiàn)的可能性大幅增加。四、 特斯拉的行業(yè)競爭性分析1、對標(biāo)燃油車型的優(yōu)劣勢分析我們總結(jié)了 M3 與對標(biāo)的同價(jià)格區(qū)間的主要對標(biāo)車型，包括奔馳 C、寶馬 3 系和奧迪 A4 進(jìn)行了對比。特斯拉 M3 相比對標(biāo)燃油車型的主要優(yōu)勢包括：1）價(jià)格優(yōu)勢，M3目前標(biāo)配車型價(jià)格在

30、 30 萬元左右，零售價(jià)格有一定優(yōu)勢，BBA 對標(biāo)車型零售終端優(yōu)惠普遍在 10%左右，M3 免征購置稅后基本相同，但在上海杭州等限購城市，車牌成本帶來的優(yōu)勢較大；2）主要參數(shù)性能優(yōu)勢，M3 標(biāo)配版的百公里加速已經(jīng)達(dá)到 5.6 秒，已經(jīng)接近 BBA 對標(biāo)車型頂配車型的動力，性能優(yōu)勢較大；3）智能駕駛優(yōu)勢，M3 在選配智能駕駛套件后，科技感大幅領(lǐng)先對標(biāo) BBA 車型；4）使用成本優(yōu)勢，特斯拉每公里用電成本在 0.1-0.2 元左右，對標(biāo) BBA 車型普遍在 0.5 元以上。特斯拉相比對標(biāo)燃油車型的主要劣勢包括：1）駕駛操控感，經(jīng)過我們草根調(diào)研試駕發(fā)現(xiàn)，國產(chǎn) M3 底盤穩(wěn)定性相比對標(biāo) BBA 車型較

31、差，與 5.6 秒的百公里加速匹配度低，導(dǎo)致過彎側(cè)傾較大，四款車中寶馬 3 系的穩(wěn)定性是最佳的；2）高速行駛中風(fēng)噪較高，我們發(fā)現(xiàn)，M3 在市區(qū) 80 公里/小時(shí)車速以下時(shí)，車內(nèi)風(fēng)噪與 BBA 對標(biāo)車型區(qū)別較小，在高速公里行駛時(shí)，車內(nèi)風(fēng)噪較大；3）細(xì)節(jié)把控度，我們觀察后發(fā)現(xiàn)，國產(chǎn) M3 做工精細(xì)度和進(jìn)口版基本一致，相比 BBA 對標(biāo)車型仍有一定差距。圖表15： 特斯拉 Model 3圖表16： 奧迪 A4資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券圖表17： 寶馬 3 系圖表18： 奔馳 C資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券圖表19： Model3 對標(biāo)車型重要

32、參數(shù)對比序號車型價(jià)格區(qū)間百公里加速每公里使用成本1國產(chǎn) Model 329.9 萬元起5.6 秒約 0.1 元/公里2A4L30.08 萬元7.9 秒約 0.7 元/公里33 系32.39 萬元8 秒約 0.75 元/公里4奔馳 C31.08 萬元8.6 秒約 0.55 元/公里資料來源：品牌官網(wǎng)、粵開證券M3 和MY在美國市場銷量與BBA 對標(biāo)三款車型的銷量的比值基本保持在1.5 以上，相比傳統(tǒng)車企而言，特斯拉的核心優(yōu)勢不僅限于電動化的先發(fā)優(yōu)勢，主要在于智能化和網(wǎng)聯(lián)化上的巨大優(yōu)勢，并以此重新定義汽車的部分功能屬性。2、對標(biāo)電動車型的優(yōu)劣勢分析我們整理了 Model S 級別車型的可對標(biāo)豪華純

33、電動車型的參數(shù)，Model S 在基本性能參數(shù)上的優(yōu)勢是顯著的，主要優(yōu)勢體現(xiàn)在：1）續(xù)航里程，2）百公里加速，3）價(jià)格優(yōu)勢，4）能耗優(yōu)勢，5）智能化優(yōu)勢，6）電池管理技術(shù)優(yōu)勢。傳統(tǒng)車企加速開始布局電動車型，2020 年開始，包括大眾 BBA 和保時(shí)捷均有純電動車型開始上市。我們認(rèn)為，特斯拉在電動化的先發(fā)優(yōu)勢仍然巨大，在三電技術(shù)上的領(lǐng)先導(dǎo)致不論在續(xù)航、加速還是百公里耗電均保持較大優(yōu)勢；智能化領(lǐng)域的優(yōu)勢相比而言更大，硬件上特斯拉目前已經(jīng)應(yīng)用自主研發(fā)的 FSD，可滿足 L5 級別的自動駕駛算力需求，并且可以通過 OTA 進(jìn)行軟件的遠(yuǎn)程迭代。傳統(tǒng)車企電動化和智能化短期落后，單仍具備的優(yōu)勢主要包括：1）

34、強(qiáng)大的研發(fā)實(shí)力，2）現(xiàn)金流充足，3）細(xì)節(jié)把控度優(yōu)勢，4）品牌力優(yōu)勢等。圖表20： 保時(shí)捷 Taycan圖表21： Model S資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券圖表22： 奧迪 E-Tron圖表23： 奔馳 EQC資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券資料來源：網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券圖表24： ModelS 與對標(biāo)豪華純電動車型參數(shù)對比序號車型價(jià)格區(qū)間百公里加速最大續(xù)航百公里耗電1Model S79 萬元起3.8 秒660KM15.2 度2Taycan115 萬元起4.0 秒465KM26.0 度3E-Tron70 萬元起5.7 秒470KM20.4 度4EQC58 萬元起5.1 秒

35、408KM20.1 度資料來源：品牌官網(wǎng)、粵開證券3、十年維度的長周期特斯拉穩(wěn)態(tài)銷量分析汽車行業(yè)電動化和智能化的趨勢已經(jīng)清晰，特斯拉經(jīng)過 2010-2020 這十年的快速發(fā)展，已經(jīng)形成較強(qiáng)品牌力，電動化和智能化相比傳統(tǒng)車企已大幅領(lǐng)先，隨著產(chǎn)能的逐步釋放，全球市場份額有望加速提升。目前的特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈在一定程度上類似于 2010 年前后 iphone4 發(fā)布前夕的蘋果產(chǎn)業(yè)鏈，主要的相似因素包括：1）行業(yè)性的變革即將發(fā)生；2）作為新進(jìn)入者，相比行業(yè)傳統(tǒng)企業(yè)在變革的核心領(lǐng)域擁有較大優(yōu)勢；3）注重研發(fā)投入和核心技術(shù)的把控；4）產(chǎn)能瓶頸是短期限制份額提升的重要因素。我們預(yù)計(jì)，假設(shè)特斯拉在標(biāo)配的國產(chǎn) M3

36、和 MY 車型上使用磷酸鐵鋰的動力電池，并且零部件充分國產(chǎn)替代化之后，M3 的標(biāo)配的價(jià)格有望從目前的 30 萬降低到 20 萬元左右，20-25 萬元左右的價(jià)格區(qū)間將部分與豐田和大眾級別的車型形成競爭。特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)替代后，成本和售價(jià)下降將加速特斯拉市場份額的提升。我們認(rèn)為，拉長時(shí)間維度，經(jīng)過 5 年以上周期的產(chǎn)能擴(kuò)張，產(chǎn)品線拓展，技術(shù)進(jìn)步和行業(yè)競爭，特斯拉的穩(wěn)態(tài)全球銷量應(yīng)該在千萬級別的銷量，全球市場份額大概率可以實(shí)現(xiàn) 10%+，特斯拉在電動車市場的份額預(yù)計(jì)可以實(shí)現(xiàn) 30%+。五、 國內(nèi)特斯拉產(chǎn)業(yè)鏈詳解1、Tesla 國產(chǎn)供應(yīng)鏈接一覽我們整理了特斯拉主要的國內(nèi)供應(yīng)商，主要產(chǎn)品包括動力電池、鋁

37、合金壓鑄件、中控屏、后視鏡、座椅集成、車身熱成型金屬件、管路、熱管理系統(tǒng)零部件和汽車安全等。我們簡單測算后，車身零部件單車價(jià)值量較高的包括拓普集團(tuán)、旭升股份、凌云股份、長信科技、三花智控和均勝電子。目前特斯拉動力電池的主要供應(yīng)商包括松下、LG 和寧德時(shí)代，美國工廠的電池目前的供應(yīng)商是松下，上海工廠預(yù)計(jì)將由松下、LG 和寧德時(shí)代共同供應(yīng)電池，松下和 LG 將主要供應(yīng) 21700 三元鋰電池，寧德時(shí)代將有望供應(yīng) CTP 的磷酸鐵鋰電池和方形三元電池。電池材料目前國內(nèi)主要的供應(yīng)商包括：正極（當(dāng)升科技、容百科技和杉杉股份），負(fù)極（璞泰來、貝特瑞），隔膜（恩捷股份、星源材質(zhì)），電解液（天賜材料、新宙邦）

38、。其中電解液的單車價(jià)值量大約在 2000-3000 元之間，隔膜的單車價(jià)值量大約在 1600-3500 元之間，目前國內(nèi)電池產(chǎn)業(yè)鏈，負(fù)極、電解液和隔膜的行業(yè)格局相對清晰，技術(shù)路徑相對確定，成本優(yōu)勢將是未來國內(nèi)材料供應(yīng)商搶占全球市場份額的核心驅(qū)動力。圖表25： 車身零部件產(chǎn)業(yè)鏈對應(yīng)公司資料來源：公司官網(wǎng)，網(wǎng)絡(luò)資料，粵開證券圖表26： 電池材料資料來源：第一電動網(wǎng)，粵開證券上海工廠的 Model 3 目前國產(chǎn)化率大約在 30%左右，預(yù)計(jì)將在 2020 年底實(shí)現(xiàn)接近 100%的國產(chǎn)化率，這將顯著降低國產(chǎn) Model 3 的成本，我們認(rèn)為，低配版的 M3 充分國產(chǎn)替代后價(jià)格降至 20-25 萬區(qū)間。目

39、前部分特斯拉車身零部件仍采用美國工廠的供應(yīng)商，需要進(jìn)口至上海工廠進(jìn)行組裝，運(yùn)費(fèi)和關(guān)稅等成本較高，國產(chǎn)替代后驅(qū)動的降本將是顯著的。圖表27： 產(chǎn)業(yè)鏈公司單車價(jià)值量詳解產(chǎn)品代碼公司名稱單車價(jià)值（元）EPS-2019EEPS-2020EEPS-2021E熱管理002050三花智控20000.510.600.70鋁合金壓鑄件603305旭升股份30000.570.730.95底盤結(jié)構(gòu)件601689拓普集團(tuán)50000.480.640.79鋁合金壓鑄件603348文燦股份7001.331.491.72汽車安全600699均勝電子30000.901.101.39遮陽板603730岱美股份9001.621.992.34外后視鏡+金屬外飾件002048寧波華翔6501.461.691.96車載后視鏡2036聯(lián)創(chuàng)電子3500.450.650.85繼電器600885宏發(fā)股份3000.981.201.47隔膜002812恩捷股份40001.061.411.75車身金屬件+管路300568凌云股份4500+0.530.700.86動力電池300750寧德時(shí)代50000+2.042.523.10車載中控屏300088長信科技