素質(zhì)教育行業(yè)擴(kuò)張策略②：擇善而從素質(zhì)教育單店模型優(yōu)化方向初探

1、素質(zhì)教育行業(yè)專題目錄目錄 2圖表目錄 3導(dǎo)語 41、素質(zhì)教育單店模型：廣州地區(qū) 300 單店，平均稅后凈利率 18.24%，平均坪效 1.18 萬元/，平均人效38.66 萬元 5單店模型的整體假設(shè) 5單店規(guī)模與租金：以廣州為例，300 ，租金 6 元/天 5校區(qū)教室及人力：根據(jù)教室數(shù)量 1：1 配備教師，另配備 1 名校長(zhǎng)，1-2 名銷售，1 名前臺(tái)客服，薪酬依據(jù)品類與教學(xué)特性而定 6收入與耗課率：客單價(jià)集中在 1.4-2.4 萬元，耗課率 60-80% 7銷售與管理費(fèi)用：假設(shè)各品類管理費(fèi)率為 5%-10%，銷售費(fèi)率為 12-13%。 8折舊攤銷與稅費(fèi)：固定資產(chǎn)初始投入按 5 年均攤，稅費(fèi)包

2、括 6%增值稅&25%企業(yè)所得稅&增值稅附加&印花稅 9小結(jié)：素質(zhì)教育單店模型整體假設(shè)一覽 10素質(zhì)教育單店模型：平均稅后凈利率 18.24%，平均坪效 1.18 萬元/，平均人效 38.66 萬元 112、與 K12 學(xué)科培訓(xùn)對(duì)比：K12 單店凈利率高于素質(zhì)教育 8%，坪效與人效分別為素質(zhì)教育的 1.38 倍、1.4倍 132.1K12 培訓(xùn)單店模型：稅后凈利率 26.51%，坪效 1.63 萬元/，人效 54.26 萬元 13K12 培訓(xùn)與素質(zhì)教育單店模型對(duì)比：K12 單店凈利率高于素質(zhì)教育 8%左右，坪效與人效分別為素質(zhì)教育的 1.38 倍、1.4 倍 14差異一：剛需消費(fèi)意愿，給 K1

3、2 培訓(xùn)帶來更高的耗課率與更多的排課時(shí)長(zhǎng) 15差異二：較低的生均占地面積、較高的生師比，使 K12 坪效與人效都較高 16差異三：K12 明確的結(jié)果導(dǎo)向，使得其銷售費(fèi)率多低于素質(zhì)教育 173、素質(zhì)教育單店模型優(yōu)化方向初探：多品類、強(qiáng)連續(xù)性增強(qiáng)盈利能力，標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營(yíng)降本增效 18思路一：豐富單校區(qū)教學(xué)品類，提高客單價(jià)、拓寬校區(qū)收入天花板 18思路二：比賽、考級(jí)強(qiáng)化學(xué)習(xí)連續(xù)性，提高耗課率 19思路三：結(jié)合雙師、AI、智能教具等技術(shù)與模式，標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營(yíng)，降低師資要求，提升運(yùn)營(yíng)效率 21 4、風(fēng)險(xiǎn)提示 22敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 2 頁共 24 頁圖表目錄素質(zhì)教育行業(yè)專題 HYPERLIN

4、K l _TOC_250016 圖表 1 部分素質(zhì)教育品類供給情況 4 HYPERLINK l _TOC_250015 圖表 2 廣州市商場(chǎng)、街邊店租金參考，300 日租金在 5.3-5.92 之間 6 HYPERLINK l _TOC_250014 圖表 3 廣州市不同工種薪資水平 7 HYPERLINK l _TOC_250013 圖表 4 素質(zhì)教育教師規(guī)劃、校區(qū)人力及薪酬成本假設(shè) 7 HYPERLINK l _TOC_250012 圖表 5 素質(zhì)教育單店模型收入與耗課率假設(shè)一覽 8 HYPERLINK l _TOC_250011 圖表 6 廣州市美術(shù)、舞蹈、音樂、STEAM 教育企業(yè)分別

5、有 2592 家、1882 家、3053 家、328 家 9 HYPERLINK l _TOC_250010 圖表 7 素質(zhì)教育前期固定資產(chǎn)投入假設(shè) 9圖表 8 素質(zhì)教育單店模型整體假設(shè)一覽 10 HYPERLINK l _TOC_250009 圖表 9 素質(zhì)教育單店平均稅后凈利率 18.24%，平均稅后凈利潤(rùn) 64.26 萬元 12圖表 10 舞蹈教育人效最高、達(dá) 48.46 萬元，編程機(jī)器人的坪效最高，達(dá) 1.34 萬元/ 12 HYPERLINK l _TOC_250008 圖表 11 素質(zhì)教育單店模型：稅后凈利率 17%-20%，平均坪效 1.18 萬元/，平均人效 38.66 萬元

6、12 HYPERLINK l _TOC_250007 圖表 12K12 培訓(xùn)機(jī)構(gòu)單店模型：稅后凈利率 26.51%，坪效 1.63 萬元/，人效 54.26 萬元 13圖表 13 精銳教育單店運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù) 14 HYPERLINK l _TOC_250006 圖表 14K12 培訓(xùn)單店凈利率約 26.51%，整體素質(zhì)教育平均單店凈利率 8%左右 15圖表 15K12 培訓(xùn)單店坪效約為素質(zhì)教育平均坪效的 1.38 倍，人效約為素質(zhì)教育平均坪效的 1.4 倍 15 HYPERLINK l _TOC_250005 圖表 16K12 培訓(xùn)機(jī)構(gòu)與素質(zhì)教育排課情況 16 HYPERLINK l _TOC_25

7、0004 圖表 17K12 生均占地面積約 4.55 ，素質(zhì)教育生均占地面積 6.25-15 16 HYPERLINK l _TOC_250003 圖表 18K12 生師比高，約為 20-24，素質(zhì)教育僅舞蹈教育生師比可達(dá) 20，其余多為 6-8 人 17圖表 19 家長(zhǎng)選擇素質(zhì)教育機(jī)構(gòu)時(shí)候不僅考慮師資質(zhì)量，還有 75%考慮口碑，50%左右考慮環(huán)境和服務(wù) 17 HYPERLINK l _TOC_250002 圖表 20 小天鵝藝術(shù)中心通過七彩美育雙師課堂提供各類藝術(shù)課程 18 HYPERLINK l _TOC_250001 圖表 21 機(jī)構(gòu)將旗下分校申請(qǐng)為考級(jí)考點(diǎn)，并推出考級(jí)培訓(xùn)班加速課耗與創(chuàng)

8、收 19圖表 22 機(jī)構(gòu)賽事出口運(yùn)作方式相似，多為主辦與協(xié)辦比賽，通過比賽加速課耗，借助賽事影響力品宣 20 HYPERLINK l _TOC_250000 圖表 23 素質(zhì)教育各品類通過雙師課堂解決師資問題、降低教師要求，節(jié)省人力成本 21圖表 24 編程貓的“貓老祖”AI 老師 21圖表 25 貝爾科教的BEBO 智能教室 21敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 3 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題導(dǎo)語為什么當(dāng)下時(shí)間點(diǎn)仍然繼續(xù)強(qiáng)烈推薦素質(zhì)教育賽道？我們概括為三個(gè)核心邏輯：（1）政策驅(qū)動(dòng)大方向不變；（2）認(rèn)知覺醒大趨勢(shì)不變；（3）格局尚未穩(wěn)定，領(lǐng)跑企業(yè)的成長(zhǎng)空間巨大。在此背景下，素質(zhì)教育整

9、體滲透率提升的核心邏輯不斷強(qiáng)化，正告別過去非剛需、企業(yè)小而美做不大的原始階段，拐點(diǎn)已至，星星之火，可以燎原。從供給端看，素質(zhì)教育各品類目前仍以線下模式為主，長(zhǎng)期 OMO 趨勢(shì)下，線下仍是不可或缺的一環(huán)。 與 K12 學(xué)科培訓(xùn)不同，素質(zhì)教育由于非剛需性及過程導(dǎo)向使線下教學(xué)服務(wù)成為用戶服務(wù)中不可或缺的一環(huán)，且由于部分品類教學(xué)特性所致，在線教育也難以完全替代線下市場(chǎng)。我們認(rèn)為，在素質(zhì)教育領(lǐng)域，線上與 線下結(jié)合的 OMO 模式將是未來的主流。2019 年以來素質(zhì)教育各領(lǐng)域的頭部企業(yè)也在不斷加深線上線下業(yè) 務(wù)的融合度，如閃電教育集團(tuán)推出七彩云課堂助力線下小天鵝藝術(shù)中心發(fā)展。貝爾科教集團(tuán)發(fā)布貝爾編程 雙師

10、課題，同步輸送至旗下千余家中心。在線編程企業(yè)編程貓，也于 2019 年正式啟動(dòng)線下加盟項(xiàng)目。圖表 1 部分素質(zhì)教育品類供給情況細(xì)分領(lǐng)域在線教育企業(yè)線下教育企業(yè)美術(shù)教育畫啦啦、美術(shù)寶、有道少兒美術(shù)等樹華美術(shù)、艾藝荷馬、左印國(guó)際美術(shù)、夏加兒教育、童畫少兒美術(shù)、彩翼少兒美術(shù)、楊梅紅美術(shù)、繽紛鳥國(guó)際美術(shù)、小央美兒童美術(shù)、藝朝藝夕、藝之行、東方童畫、蕃茄田藝術(shù)、斯瑪特兒童美術(shù)、希望少兒美術(shù)、老鷹教育、白塔嶺等舞蹈教育DANCEA、跳跳舞蹈、繪本舞蹈等小天鵝藝術(shù)、港龍舞蹈、單色舞蹈、Isee 灰姑娘、紅舞鞋、ID 酷、零下舞度、SINOSTAGE、Speed、CASTER、嘻哈幫等音樂教育VIP 陪練、快

11、陪練、優(yōu)貝甜、愛樂社、音樂筆記等柏斯琴行、羅蘭數(shù)字音樂教育、吉他中國(guó)、知音文化、海音琴行、深圳愛樂、桔子樹藝術(shù)、北京姜杰鋼琴琴城等STEAM教育編程貓、編學(xué)邊玩、核桃編程、西瓜創(chuàng)客、傲夢(mèng)編程等貝爾科教、寓樂灣、makeblock、鯊魚公園、小碼王等部分資料來源：各公司官網(wǎng)、廣證恒生之前，我們?cè)鴮?duì)素質(zhì)教育領(lǐng)域線下盛行的加盟模式進(jìn)行了詳細(xì)的分析，感興趣的讀者可以回顧素質(zhì)教 育擴(kuò)張策略研究：見微知著，從 5 家細(xì)分頭部企業(yè)看如何做好加盟？本次我們將進(jìn)一步深入研究線下教培行業(yè)的基本經(jīng)濟(jì)元單店模型。線下教培模式本質(zhì)是連鎖經(jīng)營(yíng)，核心在于打造健康的單店盈利模式，以及構(gòu)建單店標(biāo)準(zhǔn)化復(fù)制的可持續(xù)發(fā)展能力。單店模

12、型的優(yōu)劣程度直接決定了線下板塊擴(kuò)張的可持續(xù)性。擁有一個(gè)健康且穩(wěn)定的單店模型有利于企業(yè)現(xiàn)金流健康循環(huán)，降低擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)。而單店模型的盈利水平，也是制約企業(yè)利用自身資金擴(kuò)張的重要因素。由于 K12 學(xué)科培訓(xùn)與素質(zhì)教育的目標(biāo)群體高度重合，長(zhǎng)期以來兩者共同構(gòu)成了 6-18 歲學(xué)生群體的大部分校外學(xué)習(xí)時(shí)間。過去，行業(yè)一致觀點(diǎn)認(rèn)為，素質(zhì)教育單店盈利能力普遍弱于K12 學(xué)科培訓(xùn)，并由于素質(zhì)教育本身的過程屬性偏重導(dǎo)致企業(yè)的運(yùn)營(yíng)能力極大程度影響單店模型的優(yōu)劣程度，行業(yè)內(nèi)部分企業(yè)存在耗課率低、銷售費(fèi)率高、坪效人效低等諸多情況。本文將對(duì)素質(zhì)教育各品類的單店模型進(jìn)行假設(shè)構(gòu)建，并通過與 K12 學(xué)科培訓(xùn)的單店模型進(jìn)行對(duì)比，

13、找出兩者的具體差異，并借鑒行業(yè)內(nèi)優(yōu)秀企業(yè)的做法，敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 4 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題提出素質(zhì)教育單店模型優(yōu)化的方向，以供行業(yè)內(nèi)企業(yè)參考。閱讀本文前，需要申明以下兩點(diǎn)：第一，企業(yè)單店模型跟公司財(cái)務(wù)報(bào)告是存在一定差異的，公司的單店模型凈利率通常會(huì)高于企業(yè)整體凈利率。主要有兩方面原因：（1）單店模式分析的是開業(yè) 2-3 年后的成熟業(yè)態(tài)下的截面數(shù)據(jù)。但企業(yè)是會(huì)持續(xù)擴(kuò)張的，新店 1 年內(nèi)通常都是虧損的，因此會(huì)拉低公司整體的凈利率。處在擴(kuò)張期的公司，整體凈利率水平會(huì)由于新店原因而偏低。（2）單一門店的測(cè)算暫不考慮平攤總部管理人員以及研發(fā)投入等成本。一般在企業(yè)總部的財(cái)務(wù)

14、核算中會(huì)平攤一定的總部費(fèi)用，具體的數(shù)值因企業(yè)而異。第二，具體企業(yè)的單店模型具有一定差異，主要受城市區(qū)位、客單價(jià)、生師比、企業(yè)運(yùn)營(yíng)水平、管理 半徑等多種因素影響。即便是同一個(gè)企業(yè)，其所轄中心的單店模型也不盡相同，我們強(qiáng)調(diào)的標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營(yíng)能 力也在于企業(yè)能夠極大程度上保持單店模型的穩(wěn)定性與可復(fù)制性。本文構(gòu)建的單店模型基于多個(gè)實(shí)際案例，并參考上市公司財(cái)務(wù)統(tǒng)計(jì)口徑，對(duì)營(yíng)業(yè)收入、銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率、稅費(fèi)等因素進(jìn)行規(guī)范調(diào)整。本文模擬 的單店模型并不代表線下所有素質(zhì)教育企業(yè)的所有中心均完全符合此單店模型標(biāo)準(zhǔn)，我們將盡可能采取行 業(yè)一般水平作為評(píng)價(jià)基準(zhǔn)。1、素質(zhì)教育單店模型：廣州地區(qū) 300 單店，平均稅后凈利率

15、 18.24%，平均坪效 1.18 萬元/，平均人效 38.66 萬元素質(zhì)教育單店盈利模型因?yàn)槠浣?jīng)營(yíng)的品類不同，受城市區(qū)位、客單價(jià)、生師比、企業(yè)運(yùn)營(yíng)水平、管理半徑等眾多因素的影響，導(dǎo)致了其利潤(rùn)率不同。我們根據(jù)實(shí)際案例模擬了編程教育、鋼琴教育、美術(shù)教育、舞蹈教育的單店盈利模型，以從中得到利潤(rùn)率差異的來源。需要注意的事情，關(guān)于營(yíng)業(yè)收入、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用、稅費(fèi)等項(xiàng)目由于各家企業(yè)財(cái)務(wù)統(tǒng)計(jì)口徑的差異以及所獲取的稅收優(yōu)惠政策不同，因此具體項(xiàng)目存在一定差異，在此我們只對(duì)正常稅費(fèi)情況下，按照上市公司財(cái)務(wù)統(tǒng)計(jì)口徑的要求進(jìn)行單店模型模擬建設(shè)。單店模型的整體假設(shè)單店規(guī)模與租金：以廣州為例，300 ，租金 6 元/

16、天單店規(guī)模 300 ，以廣州為例，假設(shè)門店地處一線城市，租金 6 元/天。素質(zhì)教育行業(yè)目前處于發(fā)展期，一線城市發(fā)展較快、滲透率高，且目前大多數(shù)機(jī)構(gòu)開設(shè)直營(yíng)店均選擇一線城市，故我們把一線城市作為素質(zhì)教育直營(yíng)店的經(jīng)營(yíng)背景。單店面積方面，素質(zhì)教育通常采取中小班教學(xué)，故單店面積通常不會(huì)太大，根據(jù)調(diào)研顯示，素質(zhì)教育機(jī)構(gòu)在 200-500 之間，我們采取中位數(shù)階段 300 為代表做案例分析。敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 5 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題租金方面，由于多數(shù)素質(zhì)教育機(jī)構(gòu)主要分布在商場(chǎng)、街邊店等，因此我們參考 58 同城租金數(shù)據(jù)，300 日租金在 5.3-5.92 元/天之間，取中位

17、數(shù)，假設(shè)租金未 5.5 元/天，由于水電物業(yè)多與使用面積呈正相關(guān)關(guān)系，因此在租金基礎(chǔ)上多取 15%。圖表 2 廣州市商場(chǎng)、街邊店租金參考，300 日租金在 5.3-5.92 之間數(shù)據(jù)來源：58 同城、廣證恒生整理校區(qū)教室及人力：根據(jù)教室數(shù)量 1：1 配備教師，另配備 1 名校長(zhǎng)，1-2 名銷售，1 名前臺(tái)客服，薪酬依據(jù)品類與教學(xué)特性而定教室數(shù)量方面，根據(jù)品類的差異，同樣的單店面積，不同品類依據(jù)教學(xué)特性規(guī)劃的教室數(shù)量有所差異，300 的鋼琴教室一般可規(guī)劃 10 個(gè) 1v1 教室，美術(shù)、編程等小班制教學(xué)可規(guī)劃 6 個(gè)小班教室，舞蹈等中型、大型班制可規(guī)劃 2 個(gè)教室。根據(jù)不同教室數(shù)量 1：1 配備教

18、師，另外配備 1 名校長(zhǎng)，1-2 名銷售，1 名綜合業(yè)務(wù)崗（前臺(tái)、客服等）。教師數(shù)量方面，素質(zhì)教育下的各品類由于上課模式不同導(dǎo)致其師生比有很大的差別，根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研情況，美術(shù)、編程機(jī)器人多采用 6-8 人小班制，鋼琴等音樂教育主要采用 1v1 或 1v2，舞蹈則采用 20人的中班或大班制。按照教室數(shù)量 1：1 配備教師人數(shù)。由于鋼琴教育可以通過場(chǎng)地設(shè)置為 1v1 或 1v2，因此教師人數(shù)相較于教室數(shù)量少一點(diǎn)，即鋼琴教育配備 1 名校長(zhǎng)；8 名教師；2 名銷售；1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 12 人。美術(shù)和編程機(jī)器人教育配備 1 名校長(zhǎng)，6 名教師；2 名銷售；1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 10 人。舞蹈教育

19、配備 1 名校長(zhǎng)，2 名老師，1 名銷售，1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 6 人。敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 6 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題薪酬方面，參考獵聘網(wǎng)數(shù)據(jù)，假設(shè)校長(zhǎng) 1 萬/月，前臺(tái)客服 0.5 萬/月，銷售 0.8 萬/月。教師的薪酬多于行業(yè)招聘要求以及教學(xué)特性有關(guān)，鋼琴，美術(shù)假設(shè)為 0.8 萬/月，編程機(jī)器人教育由于師資的相較于其他領(lǐng)域獲取難度較大，教師薪酬假設(shè)為 1 萬/月。舞蹈教育由于師資的流動(dòng)性較大、且生師比通常較高，因而假設(shè) 1.5 萬/月。圖表 3 廣州市不同工種薪資水平數(shù)據(jù)來源：獵聘、廣證恒生整理圖表 4 素質(zhì)教育教師規(guī)劃、校區(qū)人力及薪酬成本假設(shè)鋼琴教育美術(shù)教

20、育編程機(jī)器人教育舞蹈教育教室規(guī)劃1v1 到 2，可建 10 間教室小班制，6-8 人/班，可建 6 間教室小班制，6-8 人/班，可建 6 間教室中班制，15-20 人/班，可建 2 間教室校區(qū)人力名校長(zhǎng)；8 名教師；名銷售；1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 12 人1 名校長(zhǎng)，6 名教師；2名銷售；1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 10 人1 名校長(zhǎng)，6 名教師；2名銷售；1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 10 人1 名校長(zhǎng)，2 名老師，1 名銷售，1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 6 人人力薪酬成本校長(zhǎng) 1 萬/月，老師 0.8萬/月，銷售 0.8 萬/月，前臺(tái)客服 0.5 萬/月校長(zhǎng) 1 萬/月，老師 0.8萬/月，銷售 0.

21、8 萬/月，前臺(tái)客服 0.5 萬/月校長(zhǎng) 1 萬/月，老師 1萬/月，銷售 0.8 萬/月，前臺(tái)客服 0.5 萬/月校長(zhǎng) 1 萬/月，老師1.5 萬/月，銷售 0.8萬/月，前臺(tái)客服 0.5萬/月資料來源：獵聘網(wǎng)、廣證恒生注：薪酬數(shù)據(jù)參考獵聘網(wǎng)相關(guān)人員招聘資料，校區(qū)人力與教室規(guī)劃主要由產(chǎn)業(yè)調(diào)研所得收入與耗課率：客單價(jià)集中在 1.4-2.4 萬元，耗課率 60-80%校區(qū)收入一般有培訓(xùn)收入與產(chǎn)品收入兩個(gè)部分組成，其中培訓(xùn)收入=校區(qū)理論學(xué)員人數(shù)*招生滿園率*敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 7 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題客單價(jià)*耗課率。具體如下：校區(qū)理論學(xué)員人數(shù)方面，根據(jù)校區(qū)教室數(shù)量和班

22、型的差異，根據(jù)規(guī)劃教室數(shù)*班型人數(shù)*9 為校區(qū)理論學(xué)員人數(shù)，即一周內(nèi)同時(shí)可容納人數(shù)?！?”是假設(shè) 1 人 1 周上 1 次課的情況下，1 周內(nèi)校區(qū)有 9 個(gè)時(shí)間段可供選擇。即鋼琴、美術(shù)、編程機(jī)器人、舞蹈四個(gè)品類理論學(xué)員人數(shù)分別為 180 人、432 人、432 人、 360 人。招生滿園率方面，本次我們主要探討成熟穩(wěn)定期的素質(zhì)教育單店模型，素質(zhì)教育一般 2 年后進(jìn)入穩(wěn)定期，根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研反饋，成熟期的校區(qū)招生滿園率一般在 90%及以上?？蛦蝺r(jià)方面，參考大眾點(diǎn)評(píng)的產(chǎn)品價(jià)格數(shù)據(jù)，假設(shè)鋼琴教育課時(shí)單價(jià)為 250 元，美術(shù)教育與舞蹈教育課時(shí)單價(jià)為 150 元，編程機(jī)器人教育課時(shí)單價(jià)為 170 元。對(duì)應(yīng)客

23、單價(jià)鋼琴教育、美術(shù)教育、舞蹈教育、編程機(jī)器人教育分別為 2.4 萬元、1.44 萬元、1.632 萬元、1.44 萬元。耗課率方面，根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研反饋，行業(yè)平均耗課率集中在 60-80%之間，主要由各企業(yè)運(yùn)營(yíng)水平差異決定。由于鋼琴教育的 1V1/2 模式，排班靈活，耗課率相對(duì)較高，假設(shè)為 80%，其余領(lǐng)域假設(shè)耗課率為 60%。其他產(chǎn)品收入方面，包括鋼琴教育的鋼琴產(chǎn)品銷售，舞蹈教育的舞蹈服裝與鞋子，編程機(jī)器人教育的機(jī)器人教具玩具，美術(shù)教育的顏料與畫筆等。圖表 5 素質(zhì)教育單店模型收入與耗課率假設(shè)一覽鋼琴教育美術(shù)教育編程機(jī)器人教育舞蹈教育單校情況參考數(shù)據(jù)參考數(shù)據(jù)參考數(shù)據(jù)參考數(shù)據(jù)校區(qū)面積與租金假設(shè)校區(qū)

24、位于廣州，300 ，根據(jù)參考資料，租金約 5.5/天，水電等費(fèi)用為租金的 15 左右教室規(guī)劃1v1 到 2，可建 10 間教室小班制，6-8 人/班，可建 6 間教室小班制，6-8 人/班，可建 6 間教室中班制，15-20 人/班，可建 2 間教室理論學(xué)員數(shù)180432432360排課時(shí)間工作日晚上每天 1 次合計(jì) 5 次+周六日合計(jì) 4 次，每周合計(jì) 9 個(gè)班次；課時(shí)單價(jià)250150170150理論客單價(jià)24000144001632014400招生滿園率成熟期校區(qū)建設(shè)已經(jīng) 2 年及以上，校區(qū)招生一般 90%耗課率1v1/2 時(shí)間靈活，耗課率高80%根據(jù)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)水平一般在 60-80%之間

25、資料來源：大眾點(diǎn)評(píng)、廣證恒生注：教室規(guī)劃、招生滿園率、耗課率數(shù)據(jù)來自于廣證恒生企業(yè)調(diào)研銷售與管理費(fèi)用：假設(shè)各品類管理費(fèi)率為 5%-10%，銷售費(fèi)率為 12-13%。管理費(fèi)用方面，主要是其他辦公費(fèi)用等，根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研反饋，美術(shù)、舞蹈、鋼琴等領(lǐng)域管理費(fèi)率行業(yè)平均水平大約是營(yíng)收的 5%左右。編程機(jī)器人教育由于教師從業(yè)人員經(jīng)驗(yàn)缺乏、行業(yè)屬性等原因，相關(guān)培訓(xùn)費(fèi)用、材料費(fèi)用相對(duì)較高，管理費(fèi)率相對(duì)較高，假設(shè)為 10%。銷售費(fèi)用方面，根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研反饋，行業(yè)平均銷售費(fèi)率大約是營(yíng)收的 10-15%。由于美術(shù)、舞蹈、鋼琴等領(lǐng)域教培企業(yè)眾多，競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度大。目前廣州市美術(shù)、舞蹈、音樂教育機(jī)構(gòu)分別為 2592 家、1882

26、家、敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 8 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題3053 家。而編程機(jī)器人教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)企業(yè)數(shù)量顯著少于其他領(lǐng)域，廣州市一共擁有編程機(jī)器人相關(guān)的 STEAM 教育企業(yè) 328 家，競(jìng)爭(zhēng)程度相對(duì)較低，但由于品類本身屬于新興素質(zhì)教育，需要一定時(shí)間的消費(fèi)者培育。綜合考慮，假設(shè)美術(shù)、舞蹈、鋼琴教育的銷售費(fèi)率為營(yíng)收的 13%，編程機(jī)器人教育的銷售費(fèi)率為營(yíng)收的 12%。圖表 6 廣州市美術(shù)、舞蹈、音樂、STEAM 教育企業(yè)分別有 2592 家、1882 家、3053 家、328 家STEAM教育機(jī)構(gòu)數(shù)量舞蹈教育機(jī)構(gòu)數(shù)量美術(shù)教育機(jī)構(gòu)數(shù)量音樂教育機(jī)構(gòu)數(shù)量32818822592305

27、30500100015002000250030003500數(shù)據(jù)來源：大眾點(diǎn)評(píng)、廣證恒生整理統(tǒng)計(jì)截至日期：2020 年 3 月 1 日折舊攤銷與稅費(fèi)：固定資產(chǎn)初始投入按5 年均攤，稅費(fèi)包括6%增值稅&25%企業(yè)所得稅&增值稅附加&印花稅折舊攤銷主要由固定資產(chǎn)的初始投入 5 年均攤成本組成，主要固定資產(chǎn)包括裝修成本以及相關(guān)教輔設(shè)備成本。（1）裝修成本方面，根據(jù)產(chǎn)業(yè)調(diào)研，廣州市平均裝修成本約在 1000-1500 元/之間，本次采用 1200元/作為一般裝修要求，由于舞蹈教室對(duì)地板有一定要求，鋼琴教育對(duì)隔音等設(shè)備有一定要求，因此相應(yīng)提升一定金額，即舞蹈教育裝修成本為 1300 元/，鋼琴教育為 15

28、00 元/。（2）設(shè)備方面，假設(shè)鋼琴教育需投入 10 臺(tái)鋼琴，每個(gè)教室一臺(tái)，以及部分辦公設(shè)備；美術(shù)教育投入生均 150 元的材料費(fèi)用以及部分辦公設(shè)備，編程機(jī)器人需投入響應(yīng)的電腦、電視設(shè)備以及部分辦公設(shè)備，舞蹈教育主要是辦公設(shè)備等。圖表 7 素質(zhì)教育前期固定資產(chǎn)投入假設(shè)鋼琴教育美術(shù)教育編程機(jī)器人教育舞蹈教育單校情況參考數(shù)據(jù)參考數(shù)據(jù)參考數(shù)據(jù)參考數(shù)據(jù)折舊攤銷裝修、教具、設(shè)備等按 5 年攤銷裝修成本1500/451000/301000/301200/36教輔設(shè)備10 臺(tái)鋼琴+辦公材料16生均 150 元材料費(fèi)+辦公材料11.48電腦、電視設(shè)備+辦公材料29辦公材料3資料來源：大眾點(diǎn)評(píng)、獵聘、廣證恒生注

29、：裝修成本數(shù)據(jù)來自于廣證恒生企業(yè)調(diào)研教培企業(yè)稅費(fèi)主要由增值稅及附加、企業(yè)所得稅、印花稅組成。其中增值稅 6%。附加稅如城市建設(shè)稅增值稅*7%、教育附加費(fèi)=增值稅*3%、地方教育附加=增值稅*2%；企業(yè)所得稅 25%；印花稅為銷售收入的千分之五。部分企業(yè)因獲取了高新企業(yè)或小微企業(yè)以及其他相關(guān)的稅收優(yōu)惠，增值稅可按 3%稅率繳納，企業(yè)所得稅可按 15%稅率繳納。由于更廣大的教培企業(yè)在獲取稅收優(yōu)惠方面存在一定的風(fēng)險(xiǎn)以及不敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 9 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題可持續(xù)性。因此我們這里按照常規(guī)的稅率進(jìn)行假設(shè)計(jì)算。小結(jié)：素質(zhì)教育單店模型整體假設(shè)一覽鋼琴教育美術(shù)教育編程機(jī)器

30、人教育舞蹈教育校區(qū)面積與租金假設(shè)校區(qū)在廣州，300 ，根據(jù)參考資料，租金約 5.5/天，水電等費(fèi)用為租金的 15%左右教室數(shù)量10662班型1v1 到 2小班制，6-8 人/班小班制，6-8 人/班中班制，15-20 人/班理論學(xué)員數(shù)180432432360理論客單價(jià)24000144001632014400招生滿園率成熟期校區(qū)建設(shè)已經(jīng) 2 年及以上，校區(qū)招生一般 90%，耗課率80%根據(jù)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)水平一般在 60-80%之間校區(qū)人力名校長(zhǎng)；8 名教師；名銷售；1 名前臺(tái)客服，合計(jì) 12 人1 名校長(zhǎng)，6 名教師；2名銷售；1 名前臺(tái)客服，合計(jì) 10 人名校長(zhǎng)，6 名教師；名銷售；1 名前臺(tái)客服

31、，合計(jì) 10 人1 名校長(zhǎng)，2 名老師，1 名銷售，1 名前臺(tái)客服，合計(jì) 6 人人力薪酬校長(zhǎng) 1 萬/月，老師0.8 萬/月，銷售 0.8萬/月，前臺(tái)客服 0.5萬/月校長(zhǎng) 1 萬/月，老師 0.8萬/月，銷售 0.8 萬/月，前臺(tái)客服 0.5 萬/月校長(zhǎng) 1 萬/月，老師 1萬/月，銷售 0.8 萬/月，前臺(tái)客服 0.5 萬/月校長(zhǎng) 1 萬/月，老師 1.5萬/月，銷售 0.8 萬/月，前臺(tái)客服 0.5 萬/月銷售費(fèi)用銷售費(fèi)率一般10-15%，考慮競(jìng)爭(zhēng)情況，取 13%銷售費(fèi)率一般10-15%，考慮競(jìng)爭(zhēng)情況，取 13%銷售費(fèi)率一般10-15%，由于競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)偏少，取 12%銷售費(fèi)率一般10-15

32、%，考慮競(jìng)爭(zhēng)情況，取 13%管理費(fèi)用一般 5%一般 5%一般 10%一般 5%折舊攤銷裝修、教具、設(shè)備等按 5 年攤銷籌備期3 個(gè)月前期投入124.53 萬元107.81 萬元127.73 萬元95.53 萬元裝修成本1500 元/平方米1200 元/平方米1200 元/平方米1300 元/平方米教輔設(shè)備10 臺(tái)鋼琴+辦公材料生均 150 元材料費(fèi)+辦公材料電腦、電視設(shè)備+辦公材料辦公材料籌備期人力名校長(zhǎng)；4 名教師；名銷售；1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 9 人1 名校長(zhǎng)；3 名教師；2名銷售；1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 7 人名校長(zhǎng)；3 名教師；名銷售；1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 7 人1 名校長(zhǎng)；1 名

33、教師；1 名銷售；1 名前臺(tái)兼客服，合計(jì) 4 人籌備期租金押二付一，24.53 萬元/三個(gè)月+二個(gè)月押金籌備期宣發(fā)3 萬/月備用流動(dòng)資金1 個(gè)月租金+人力根據(jù)以上內(nèi)容，我們匯總素質(zhì)教育不同品類單店模型的整體假設(shè)如下：圖表 8 素質(zhì)教育單店模型整體假設(shè)一覽資料來源：大眾點(diǎn)評(píng)、獵聘、廣證恒生注：校區(qū)人力規(guī)劃、教室規(guī)劃、招生滿園率、耗課率、銷售費(fèi)率、管理費(fèi)率、裝修成本等數(shù)據(jù)來自于廣證恒生企業(yè)調(diào)研敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 10 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題素質(zhì)教育單店模型：平均稅后凈利率 18.24%，平均坪效 1.18 萬元/，平均人效 38.66 萬元根據(jù) 1.1 前提假設(shè)，我們分

34、別構(gòu)建了鋼琴教育、美術(shù)教育、編程機(jī)器人教育、舞蹈教育四個(gè)素質(zhì)教育品類的單店模型如下，得到平均稅后凈利率為 18.24%，平均坪效為 1.18 萬元/，平均人效為 38.66 萬元。此外我們初步得到了關(guān)于素質(zhì)教育單店模型的幾個(gè)觀點(diǎn)，具體如下：舞蹈教育是人效最高的品類，人效達(dá) 48.46 萬元。舞蹈教育最大的特性在于高生師比帶來的高人效，在普遍以 6-8 人小班為主的教學(xué)模式中，1v20 人的中大班模式使得舞蹈教育的師資利用率極高。但同時(shí)由于班型較大，對(duì)場(chǎng)地的大小要求也較高，使得舞蹈教育的坪效較低，僅 0.97 萬元/。編程機(jī)器人是坪效最高的品類，坪效為 1.34 萬/，其次是鋼琴教育。編程機(jī)器人

35、成為坪效最高的品類主要有幾個(gè)因素作用，一是編程機(jī)器人的小班教學(xué)且場(chǎng)地限制較小，使得其場(chǎng)地利用率高于鋼琴教育與舞蹈教育；二是對(duì)比同是小班教學(xué)的美術(shù)教育，編程教育由于品類較新，涉及較多新的知識(shí)領(lǐng)域，因而課時(shí)價(jià)稍高于美術(shù)教育。綜上，班型與生師比適中、較高課時(shí)價(jià)共同作用使編程機(jī)器人的坪效高于行業(yè)平均水平。而鋼琴教育坪效較高的原因，主要?dú)w功于其較高的課時(shí)價(jià)，鋼琴教育課時(shí)價(jià)約 250 元。整體利潤(rùn)規(guī)模最大的是編程機(jī)器人教育，其次是鋼琴教育。鋼琴與編程機(jī)器人教育整體利潤(rùn)規(guī)模較大，主要有幾個(gè)因素，一是兩者的平均課時(shí)價(jià)稍高于美術(shù)與舞蹈領(lǐng)域，鋼琴教育課時(shí)價(jià)約 250 元，編程機(jī)器人約 170 元。二是鋼琴教育受益

36、于靈活的排班特性，耗課率往往高于其他品類，使得確認(rèn)收入更高，進(jìn)而帶來更高的利潤(rùn)規(guī)模。稅后凈利率最高的為舞蹈教育，其次是鋼琴教育與美術(shù)教育，但整體差距不大，品類帶來的差異約 1-2%。人力與租金并列為教培企業(yè)的兩大成本，在租金相同的情況下，生師比更高的舞蹈教育人力成本相對(duì)較低，因而整體凈利率有一定優(yōu)勢(shì)。而編程機(jī)器人教育凈利率相對(duì)較低，主要是因?yàn)槠渥饨鸷腿肆Ρ旧砼c其他領(lǐng)域無較大優(yōu)勢(shì)，但由于行業(yè)新興屬性，相關(guān)教研與培訓(xùn)費(fèi)用較高。根據(jù)行業(yè)調(diào)研，編程機(jī)器人的管理費(fèi)率多在 10%左右，而其他素質(zhì)教育品類管理費(fèi)率多在 5%左右。整體來看，雖然素質(zhì)教育各品類的單店盈利模型有一定的差異，但整體差距不大，稅后凈利

37、率平均值為 18.24%，品類帶來的差異約 1-2%。從坪效和人效的角度來看，雖然舞蹈教育的人效高，但坪效較低，鋼琴教育的人效雖然較低，但坪效相對(duì)較高。美術(shù)與編程機(jī)器人的坪效和人效綜合水平相對(duì)較高。敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 11 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題圖表 9 素質(zhì)教育單店平均稅后凈利率 18.24%，平均稅后凈利潤(rùn) 64.26 萬元圖表 10 舞蹈教育人效最高、達(dá) 48.46 萬元，編程機(jī)器人的坪效最高，達(dá) 1.34 萬元/807018.05% 17.83% 17.42%605019.66%18.24%25%20%15%2.001.5031.9234.0240.2348

38、.466038.6650 40304069.142010060.6670.0857.1664.2610%5%0%1.000.500.001.281.341.130.971.183020100稅后凈利潤(rùn)（萬元）稅后凈利率（%）坪效（萬元/右軸）人效（萬元/左軸）數(shù)據(jù)來源：廣證恒生數(shù)據(jù)來源：廣證恒生圖表 11 素質(zhì)教育單店模型：稅后凈利率 17%-20%，平均坪效 1.18 萬元/，平均人效 38.66 萬元項(xiàng)目（萬元）鋼琴教育美術(shù)教育編程機(jī)器人教育舞蹈教育絕對(duì)額占比絕對(duì)額占比絕對(duì)額占比絕對(duì)額占比運(yùn)營(yíng)收入383.04340.24402.31290.74學(xué)費(fèi)現(xiàn)金流收入388.80559.87634.

39、52466.56耗課率80%60%60%60%周邊產(chǎn)品收入72.004.3221.6010.80不含稅收入361.36320.98379.54274.28運(yùn)營(yíng)成本278.7472.77%248.6173.07%296.1673.61%205.3370.62%租金水電物業(yè)等69.2618.08%69.2620.36%69.2617.22%69.2623.82%教師人力成本114.0029.76%94.8027.86%109.2027.14%63.6021.88%銷售費(fèi)用49.8013.00%44.2313.00%48.2812.00%37.8013.00%管理費(fèi)用19.155.00%17.015

40、.00%40.2310.00%14.545.00%折舊攤銷12.203.19%9.502.79%13.003.23%8.402.89%其他稅4.761.24%5.301.56%6.131.52%4.471.54%運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)92.1924.07%80.8823.77%93.4423.23%76.2226.21%企業(yè)所得稅23.056.02%20.225.94%23.365.81%19.056.55%稅后凈利潤(rùn)69.1418.05%60.6617.83%70.0817.42%57.1619.66%坪效1.281.131.340.97人效31.9234.0240.2348.46資料來源：廣證恒生敬請(qǐng)參

41、閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 12 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題2、與 K12 學(xué)科培訓(xùn)對(duì)比：K12 單店凈利率高于素質(zhì)教育 8%，坪效與人效分別為素質(zhì)教育的 1.38 倍、1.4 倍2.1K12 培訓(xùn)單店模型：稅后凈利率 26.51%，坪效 1.63 萬元/，人效萬元為了從 K12 的單店模型和素質(zhì)教育的單店模型的對(duì)比中得到改進(jìn) K12 教育單店模型的啟發(fā)，我們根據(jù)調(diào)研結(jié)果對(duì) K12 教育的單店模型作出一定假設(shè)，并構(gòu)建單店盈利模型如下：?jiǎn)蔚隊(duì)I業(yè)收入規(guī)模 1139.46萬元，稅后凈利潤(rùn) 302.10 萬元，稅后凈利率 26.51%，坪效 1.63 萬元/，人效 54.26 萬元。圖表 1

42、2K12 培訓(xùn)機(jī)構(gòu)單店模型：稅后凈利率 26.51%，坪效 1.63 萬元/，人效 54.26 萬元項(xiàng)目假設(shè)說明K12 教育絕對(duì)額(萬元）占比運(yùn)營(yíng)收入1139.46100.00%學(xué)費(fèi)現(xiàn)金流單店面積 700 ，7 個(gè)教室；春季、秋季班單周排 26 課時(shí)，寒暑假班單周排 56 課時(shí)；排課率：65%；2 個(gè)課時(shí)/節(jié)，課時(shí)費(fèi) 90 元1340.54耗課率85%不含稅收入1074.96運(yùn)營(yíng)成本657.7257.72%租金水電物業(yè)租金 5.5 元/天，水電物業(yè)取租金的 15%161.6014.18%教師人力成本14 個(gè)教師/16 萬每年；4 個(gè)銷售/9.6 萬每年；1 個(gè)校長(zhǎng)/20萬每年；2 個(gè)前臺(tái)客服/

43、6 萬每年294.4025.84%銷售費(fèi)用銷售費(fèi)率 10%113.9510.00%管理費(fèi)用管理費(fèi)率 5%56.975.00%折舊攤銷裝修與硬件桌椅分 5 年攤銷，裝修成本 1200 元/30.802.70%其他稅14.441.27%運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)402.8035.35%企業(yè)所得稅100.708.84%稅后凈利潤(rùn)302.1026.51%坪效1.63人效54.26資料來源：廣證恒生注：部分?jǐn)?shù)據(jù)來于企業(yè)調(diào)研租金：?jiǎn)蔚暌?guī)模 700 ，地處一線城市（以廣州為例），租金成本約為 5.5 元/天。我們同樣把一線城市作為 K12 教育直營(yíng)店的經(jīng)營(yíng)背景，單店規(guī)模 700 。班型方面，K12 教育的授課模式一般為 20

44、-24人的，我們?nèi)≈形粩?shù) 22 人作為班級(jí)平均人數(shù)。則在此班型下，假設(shè)有 7 間教室。租金保持廣州區(qū)域成本5.5 元/天，水電物業(yè)等費(fèi)用與面積相關(guān)，為保持與素質(zhì)教育單點(diǎn)模型假設(shè)一致，設(shè)為租金的 15%。敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 13 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題人力：配備 14 名教師，4 名銷售，2 個(gè)前臺(tái)兼客服，1 名校長(zhǎng)，用工成本分別為 16 萬元/人/年，9.6 萬元/人/年，6 萬元/人/年，20 萬元/人/年。收入：春季、秋季班單周排 26 課時(shí)，寒暑假班單周排 56 課時(shí)，假設(shè)成熟期排課率為 65%，2個(gè)課時(shí)/節(jié)，課時(shí)費(fèi) 90 元。K12 教育的排課時(shí)間段較多，假

45、設(shè)周一至周五每天排課 1 次（2 個(gè)課時(shí)），周六周日每天排課 4 次（8 個(gè)課時(shí)），寒暑假每天 8 個(gè)課時(shí)，則故春季、秋季班單周排 26 課時(shí)，寒暑假班單周排 56 課時(shí)。根據(jù)部分公司官網(wǎng)上購(gòu)課數(shù)據(jù)顯示，1v20 班型收費(fèi)約為 180 元/節(jié)/2 課時(shí)，即課時(shí)費(fèi) 90 元。耗課率：K12 課外輔導(dǎo)屬于半剛需，耗課率較素質(zhì)教育高，一般為 80-90%，此處假設(shè)為 90%。折舊攤銷：裝修成本 1200 元/，配套設(shè)施等 70 萬元。根據(jù)調(diào)研數(shù)據(jù)所得，K12 課輔機(jī)構(gòu)裝修成本約為 1000 元/。教室需要配備全套投影設(shè)備及電腦等，全店配套設(shè)施約 70 萬元。按五年攤銷。費(fèi)用：根據(jù)調(diào)研及財(cái)報(bào)分析，K1

46、2 培訓(xùn)單店管理費(fèi)率約營(yíng)收的 5%，銷售費(fèi)率約營(yíng)收的 10%。與此同時(shí)，參考精銳教育公開披露的單店模型可驗(yàn)證本文 K12 單店模型具有一定合理性。 根據(jù)精銳教 育披露，其上海本地的單店中心一般在第一年的第三季度達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)，第 1-3 年?duì)I運(yùn)利潤(rùn)率分別為-27%、 23%、35%（注：中心凈利潤(rùn)不包括分?jǐn)倕^(qū)域和總部的管理費(fèi)用）；上海以外的城市單店模型一般在第一年 的第四季度達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)，第 1-3 年中心營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)率分別為-20%、7%、16%。圖表 13 精銳教育單店運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)上海地區(qū)的單店運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)運(yùn)營(yíng)1 年到2 年之間中心第 1 年的經(jīng)營(yíng)情況運(yùn)營(yíng)2 年到3 年之間中心第 2 年經(jīng)營(yíng)情況運(yùn)營(yíng)

47、 3 年以上中心第 3 年的經(jīng)營(yíng)情況毛利率47%61%62%運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率-2%23%35%上海以外的前十大城市的單店運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)運(yùn)營(yíng)1 年到2 年之間中心第 1 年的經(jīng)營(yíng)情況運(yùn)營(yíng)2 年到3 年之間中心第 2 年經(jīng)營(yíng)情況運(yùn)營(yíng) 3 年以上中心第 3 年的經(jīng)營(yíng)情況毛利率44%51%55%運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率-20%7%16%數(shù)據(jù)來源：精銳教育、廣證恒生注：精銳教育單店數(shù)據(jù)來于公司 2020 年 1 月披露的公司介紹OneSmart Company Introduction 2020 JAN注：數(shù)據(jù)不包括區(qū)域和總部的管理費(fèi)用攤銷注：對(duì)于那些運(yùn)營(yíng)了 1 年以上但不到 2 年的中心，數(shù)據(jù)顯示的是其第一年運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)的利潤(rùn)率數(shù)

48、字；同樣的，對(duì)于那些超過 2年但是少于 3 年的中心，數(shù)據(jù)列示其在第 13-24 個(gè)月的運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)；而那些超過 3 年的中心，數(shù)據(jù)列示的是其 25-36 個(gè)月運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)，利潤(rùn)率數(shù)據(jù)是這些中心在一年的窗口期內(nèi)產(chǎn)生的總和；K12 培訓(xùn)與素質(zhì)教育單店模型對(duì)比：K12 單店凈利率高于素質(zhì)教育8%左右，坪效與人效分別為素質(zhì)教育的 1.38 倍、1.4 倍K12 培訓(xùn)與素質(zhì)教育單店模型對(duì)比來看，K12 單店凈利率高于素質(zhì)教育 8%左右，坪效約為素質(zhì)教育的 1.38 倍，人效約為素質(zhì)教育的 1.4 倍，具體來看：（1）單店凈利率：K12 培訓(xùn)約 26.51%，素質(zhì)教育平均單店凈利率 18.24%，K12 培訓(xùn)高

49、于素質(zhì)教育平均單店凈利率 8%左右。（2）坪效：K12 培訓(xùn)月為 1.63 萬元/，素質(zhì)教育平均坪效 1.18 萬元/，K12 培訓(xùn)約為素質(zhì)教育平均坪效的 1.38 倍。（2）人效：K12 培訓(xùn)月敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 14 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題為 54.26 萬元，素質(zhì)教育平均人效 38.66 萬元，K12 培訓(xùn)人效約為素質(zhì)教育平均人效的 1.4 倍。圖表 14K12 培訓(xùn)單店凈利率約 26.51%，整體素質(zhì)教育平均單店凈利率 8%左右圖表 15K12 培訓(xùn)單店坪效約為素質(zhì)教育平均坪效的1.38 倍，人效約為素質(zhì)教育平均坪效的 1.4 倍30%25%20%18.05

50、% 17.83% 17.42%19.66%18.24%26.51%1.801.601.401.2031.9234.0240.231.3448.4638.6654.26601.6350 4015%10%5%0%1.000.800.600.400.200.001.281.130.971.183020100坪效（萬元/左軸）人效（萬元/右軸）數(shù)據(jù)來源：廣證恒生數(shù)據(jù)來源：廣證恒生我們認(rèn)為造成 K12 培訓(xùn)與素質(zhì)教育單店模型差異的原因主要有以下幾點(diǎn)：高耗課率、更多的排課時(shí)長(zhǎng)、較低的生均占地面積、高生師比以及較低的銷售費(fèi)率。差異一：剛需消費(fèi)意愿，給 K12 培訓(xùn)帶來更高的耗課率與更多的排課時(shí)長(zhǎng)對(duì)于學(xué)生和家

51、長(zhǎng)而言，素質(zhì)教育是非剛需，是作為豐富學(xué)生課余生活和培養(yǎng)學(xué)生課外興趣的途徑；而 K12 課外培訓(xùn)直接關(guān)乎學(xué)生的成績(jī)問題，是剛需，這種非剛需和剛需的區(qū)別決定了素質(zhì)教育和 K12 單周排課課時(shí)、耗課率和滿課率的差異。排課課時(shí)方面：春秋季學(xué)期中，K12 的排課次數(shù)為素質(zhì)教育的 1.44 倍。在春季和秋季學(xué)期中，家長(zhǎng)一般在周一-周五晚上會(huì)有優(yōu)先考慮 K12 培訓(xùn)，周六日則兩項(xiàng)均會(huì)考慮，根據(jù)行業(yè)通行狀態(tài)，在理想狀態(tài)下，素質(zhì)教育各品類每周的排課時(shí)間約 18 課時(shí)，周一-周五每天 2 個(gè)課時(shí)，周六日每天 4 個(gè)課時(shí)。K12課外輔導(dǎo)，周一至周五的晚上每天 2 個(gè)課時(shí)，周六日每天 8 個(gè)課時(shí)，單周理想狀態(tài)可排課時(shí)

52、為 26 個(gè)課時(shí)，為素質(zhì)教育的 1.44 倍。寒暑假期間，K12 的排課次數(shù)大幅上升，素質(zhì)教育則基本保持學(xué)期內(nèi)水平，此市 K12 的排課次數(shù)是素質(zhì)教育的 3.11 倍。寒暑假 K12 基本代替學(xué)期時(shí)的大部分學(xué)科教育時(shí)間，排課可達(dá) 56課時(shí)/周，而素質(zhì)教育在寒暑假的排課情況并無大量新增，主要是填補(bǔ)學(xué)科學(xué)習(xí)后的時(shí)間，仍然為 18 課時(shí)/周，此時(shí) K12 的排課次數(shù)是素質(zhì)教育的 3.11 倍。耗課率方面：K12 的耗課水平通常在 80-90%之間，素質(zhì)教育耗課率則躲在 60-80%之間。非剛需的素質(zhì)教育中除了鋼琴由于 1v1/2 的靈活排課模式而耗課率相對(duì)較高，可達(dá) 80%。其余的素質(zhì)教育品類耗課率

53、多在 60-80%之間；而 K12 課外輔導(dǎo)由于其剛需屬性，且課程連貫性較強(qiáng)，耗課率則相對(duì)較高。敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 15 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題圖表 16K12 培訓(xùn)機(jī)構(gòu)與素質(zhì)教育排課情況上學(xué)期間寒暑假周一-周五周六日周一-周五周六日項(xiàng)目K12素質(zhì)教育K12素質(zhì)教育K12素質(zhì)教育K12素質(zhì)教育上午下午晚上資料來源：廣證恒生注：排課情況來源于企業(yè)調(diào)研差異二：較低的生均占地面積、較高的生師比，使K12 坪效與人效都較高通常來說，坪效、人效高則意味著更高的利潤(rùn)率。而素質(zhì)教育各品類之間由于各種因素的限制，很難達(dá)到一個(gè)很高的坪效和人效，（1）生均占地面積：K12 生均占地面積

54、約 4.55 ，遠(yuǎn)低于素質(zhì)教育各品類，從而帶來了更高的坪效。大多數(shù)素質(zhì)教育品類，學(xué)生需要一定的上課和施展空間，如舞蹈教育的需要前后 1 米的施展空間，鋼琴教育的鋼琴占地面積等，而 K12 培訓(xùn)中學(xué)生只需要一套桌椅的空間便能上課。因此素質(zhì)教育的生均占地面積普遍較 K12 的高。根據(jù)案例中假設(shè)，K12 培訓(xùn) 700 的場(chǎng)地可同時(shí)容納 154 人在校，生均占地面積 4.55。素質(zhì)教育 300 的場(chǎng)地，可同時(shí)容納學(xué)員人數(shù)在 20-48 人之間，生均占地面積 6.25-15 ，其中鋼琴教育生均占地面積最高為 15 ，編程機(jī)器人和美術(shù)教育育生均占地面積最低為 6.25 ，但仍顯著高于 K12的生均占地面積

55、。圖表 17K12 生均占地面積約 4.55 ，素質(zhì)教育生均占地面積 6.25-15 1615.00141210864207.506.256.254.55鋼琴教育美術(shù)教育編程機(jī)器人教育舞蹈教育K12培訓(xùn)數(shù)據(jù)來源：廣證恒生（2）生師比：K12 生師比約為 20-24，高于多數(shù)素質(zhì)教育品類，從而帶來了更高的人效。由于素質(zhì)教育是以過程為導(dǎo)向的服務(wù)型教育培訓(xùn)業(yè)態(tài)，因此學(xué)習(xí)過程中普遍以小班教學(xué)為主，部分品類如鋼琴等音樂教育還以 1v1 或 1v2 為主流形式，從而導(dǎo)致素質(zhì)教育多數(shù)品類的生師比較 K12 培訓(xùn)低，進(jìn)而人效相對(duì)較低。素質(zhì)教育中僅舞蹈教育能夠達(dá)到與 K12 培訓(xùn)相似的生師比，也反映在舞蹈教育的

56、人效達(dá) 48.46 萬元，更接敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 16 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題近于 K12 培訓(xùn) 54.26 萬元的人效水平。圖表 18K12 生師比高，約為 20-24，素質(zhì)教育僅舞蹈教育生師比可達(dá) 20，其余多為 6-8 人2515-202020-24151051-206-86-8鋼琴教育美術(shù)教育編程機(jī)器人教育舞蹈教育K12培訓(xùn)數(shù)據(jù)來源：廣證恒生差異三：K12 明確的結(jié)果導(dǎo)向，使得其銷售費(fèi)率多低于素質(zhì)教育對(duì)于線下 K12 培訓(xùn)機(jī)構(gòu)來說，明確的結(jié)果導(dǎo)向與“提分”需求，使得教培企業(yè)多發(fā)力于教研師資方面。而素質(zhì)教育由于缺乏成熟的教學(xué)出口，行業(yè)內(nèi)的消費(fèi)者需求多為興趣培養(yǎng)

57、或孩子喜歡，使得付費(fèi)驅(qū)動(dòng)力除了教研與師資外，品牌營(yíng)銷與客戶服務(wù)也是非常重要的內(nèi)容，從而導(dǎo)致相對(duì)較高的銷售費(fèi)率。根據(jù)睿藝 2018年消費(fèi)者調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，家長(zhǎng)選擇素質(zhì)教育機(jī)構(gòu)時(shí)候不僅考慮師資質(zhì)量，還有 75%考慮口碑，50%左右考慮環(huán)境和服務(wù)。根據(jù)調(diào)研情況來看，目前素質(zhì)教育行業(yè)平均銷售費(fèi)率水平多在 10-15%之間，線下 K12 培訓(xùn)的銷售費(fèi)率則多在 10%左右。圖表 19 家長(zhǎng)選擇素質(zhì)教育機(jī)構(gòu)時(shí)候不僅考慮師資質(zhì)量，還有 75%考慮口碑，50%左右考慮環(huán)境和服務(wù)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%87%75%51%49%49%師資質(zhì)量口碑評(píng)價(jià)環(huán)境設(shè)施服務(wù)態(tài)度價(jià)格高低數(shù)

58、據(jù)來源：睿藝調(diào)研、廣證恒生敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 17 頁共 24 頁素質(zhì)教育行業(yè)專題3、素質(zhì)教育單店模型優(yōu)化方向初探：多品類、強(qiáng)連續(xù)性增強(qiáng)盈利能力，標(biāo)準(zhǔn)化運(yùn)營(yíng)降本增效思路一：豐富單校區(qū)教學(xué)品類，提高客單價(jià)、拓寬校區(qū)收入天花板線下的教育業(yè)態(tài)受限于排班因素，單一品類本身就存在一定的收入天花板，而素質(zhì)教育的非剛需性使得其排班強(qiáng)度本身低于 K12 培訓(xùn)業(yè)態(tài)，并且在選擇受限的情況下，會(huì)進(jìn)一步限制單店客單價(jià)。因而，通過雙師、在線等手段，在不改變線下物理成本的情況下，拓寬單店的收入天花板，提高客單價(jià)是目前一些頭部素質(zhì)教育企業(yè)采取的措施之一。如閃電教育旗下的小天鵝藝術(shù)中心，原始品類主要為舞蹈

59、、繪畫、書法等，后通過七彩美育雙師課堂和七彩云在線教育在不增加校區(qū)人力成本的情況下，實(shí)現(xiàn)了多樣化教學(xué)品類的布局，平均 1 個(gè)學(xué)生報(bào)課數(shù)量為 3-5 門。同樣的貝爾科教旗下的瑪酷機(jī)器人，原經(jīng)營(yíng)機(jī)器人教育相關(guān)課程，2018 年引入貝爾編程雙師課程，2020 年又開發(fā)田丁美學(xué)。中國(guó)舞舞蹈精品課程拉丁舞街舞舞蹈圖表 20 小天鵝藝術(shù)中心通過七彩美育雙師課堂提供各類藝術(shù)課程主持表演六成書法資料來源：閃電教育官網(wǎng)、廣證恒生美術(shù)素描班 素描高級(jí)班跆拳道七彩童聲動(dòng)漫班創(chuàng)享美術(shù)綜合班創(chuàng)享美術(shù)兒童畫七彩美育雙師課堂小天鵝藝術(shù)中心課程體系敬請(qǐng)參閱最后一頁重要聲明證券研究報(bào)告第 18 頁共 24 頁思路二：比賽、考級(jí)

60、強(qiáng)化學(xué)習(xí)連續(xù)性，提高耗課率素質(zhì)教育行業(yè)專題素質(zhì)教育由于缺乏學(xué)科培訓(xùn)的學(xué)制內(nèi)出口，因此導(dǎo)致學(xué)習(xí)連續(xù)性易被打斷，而比賽、考級(jí)等方式，則可通過階段性的成果要求，加強(qiáng)學(xué)生素質(zhì)教育學(xué)習(xí)的連續(xù)性，同時(shí)企業(yè)通過短期比賽與考級(jí)相關(guān)的培訓(xùn)，也能進(jìn)一步加速課耗。藝術(shù)類機(jī)構(gòu)可以通過和相關(guān)單位的合作，將校區(qū)設(shè)置為考級(jí)點(diǎn)，設(shè)置與考級(jí)制度掛鉤的專項(xiàng)課程。一方面收取相關(guān)考級(jí)費(fèi)用，另一方面短期考級(jí)培訓(xùn)加速課耗與創(chuàng)收。比如，樹華美術(shù)培訓(xùn)中心是中國(guó)美術(shù)學(xué)院社會(huì)美術(shù)水平考級(jí)中心的考點(diǎn)之一，2018 年旗下學(xué)員考級(jí)通過率高達(dá) 95%。左印美術(shù)通過申請(qǐng)成為中國(guó)美術(shù)學(xué)院考級(jí)點(diǎn)，并根據(jù)中國(guó)美術(shù)學(xué)院的考級(jí)體系，建立了寒暑假期美術(shù)考級(jí)訓(xùn)練班。