李嘉誠(chéng)如何思考大策略

1、2003年3月12日李嘉誠(chéng)如何考慮大策略 海爾CEO張瑞敏的創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷目前在國(guó)內(nèi)大概形成了一個(gè)傳奇故事，不但在媒體中大量討論，而且還拍成了電影。各界大概只是專注于其個(gè)人超能力的一面，并未將他的經(jīng)營(yíng)哲學(xué)與理念形成一個(gè)邏輯思維體系。非如此無(wú)法達(dá)到教育傳承的目的。在那個(gè)地點(diǎn)，我想談一談另外一位企業(yè)家李嘉誠(chéng)的經(jīng)營(yíng)理念，希望建立一個(gè)能夠擔(dān)負(fù)起教育傳承的邏輯思維體系。 本文對(duì)“長(zhǎng)江集團(tuán)”的風(fēng)險(xiǎn)分散策略作出分析。我們關(guān)注“長(zhǎng)江集團(tuán)”策略的四個(gè)方面：業(yè)務(wù)多元化、業(yè)務(wù)全球化、策略性保持穩(wěn)健財(cái)務(wù)狀況和“不為最先”的策略。 “長(zhǎng)江集團(tuán)”是如何通過(guò)收購(gòu)策略來(lái)達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)治理的目的？而如何的風(fēng)險(xiǎn)治理能夠使得集團(tuán)整體保持平穩(wěn)的

2、收入和盈利之余，亦能不斷增長(zhǎng)呢？本文將解答這些疑問(wèn)。長(zhǎng)江集團(tuán)的差不多結(jié)構(gòu) “長(zhǎng)江實(shí)業(yè)”(下稱“長(zhǎng)實(shí)”)是整個(gè)“長(zhǎng)江集團(tuán)”最上層公司，持有“和記黃埔”(下稱“和黃”)49.9%的股份，而“和黃”持有“長(zhǎng)江基建集團(tuán)有限公司”(下稱“長(zhǎng)江基建”)84.6%的股份，“長(zhǎng)江基建”持有“香港電燈集團(tuán)有限公司”(下稱“香港電燈”)38.9%的股份。同時(shí)，“長(zhǎng)實(shí)”分不持有44%“長(zhǎng)江生命科技”及14.6% TOM.COM股份，而“和黃”則持有29.35% TOM.COM股份。整個(gè)“長(zhǎng)江集團(tuán)”市值超過(guò)5000億港元，為華人公司之最。業(yè)務(wù)多元化及國(guó)際化，成員公司目標(biāo)業(yè)務(wù)分明，具有大型國(guó)際企業(yè)的規(guī)模及架構(gòu)。集團(tuán)主席

3、李嘉誠(chéng)最近不斷增持個(gè)人在“長(zhǎng)實(shí)”與“和黃”的股份，截止到2002年10月，李嘉誠(chéng)個(gè)人持有“長(zhǎng)實(shí)”36.53%及“和黃”32.01%的股份。策略一：透過(guò)業(yè)務(wù)多元化達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)分散 現(xiàn)在讓我們開始討論“長(zhǎng)江集團(tuán)”第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)治理策略業(yè)務(wù)多元化。收購(gòu)或從事低相關(guān)的業(yè)務(wù)以分散風(fēng)險(xiǎn)?！伴L(zhǎng)江集團(tuán)”自創(chuàng)立以來(lái)，盡管接著鞏固和進(jìn)展核心業(yè)務(wù)，但時(shí)機(jī)適合時(shí)皆會(huì)積極從事與核心業(yè)務(wù)不大相關(guān)的行業(yè)，例如創(chuàng)立“長(zhǎng)江基建”、TOM.COM及“長(zhǎng)江生命科技”等，而專門多時(shí)差不多上透過(guò)收購(gòu)來(lái)抓住最佳切入點(diǎn)，例如收購(gòu)“和黃”、“香港電燈”、“赫斯基石油”等。 關(guān)于這點(diǎn)我們收集了集團(tuán)由創(chuàng)立至今所作的收購(gòu)進(jìn)行分析，依照每一個(gè)收購(gòu)的業(yè)務(wù)行業(yè)

4、性質(zhì)和其經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的地理范圍依照表2給予對(duì)應(yīng)的數(shù)值。 比方講關(guān)于1986年收購(gòu)“香港電燈”，由于經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的地理范圍僅在香港，跟集團(tuán)一樣，故此其地域廣度對(duì)應(yīng)值為0，而其業(yè)務(wù)差不多上和集團(tuán)的核心業(yè)務(wù)全無(wú)關(guān)系，故此其多元度數(shù)值為3。再如，1978年收購(gòu)的“永高公司”，要緊業(yè)務(wù)為酒店和地產(chǎn)投資，這和“長(zhǎng)江集團(tuán)”的核心業(yè)務(wù)盡管不全一樣，但卻有直接關(guān)系，故此其多元度數(shù)值為1，而其業(yè)務(wù)遍布亞洲，故其地域廣度對(duì)應(yīng)值為2，如此類推。 依照以上程序我們能夠看到不管在地域廣度和多元度上，集團(tuán)的收購(gòu)和從事的業(yè)務(wù)皆趨向低核心業(yè)務(wù)相關(guān)度和全球性，尤其是進(jìn)入上個(gè)世紀(jì)九十年代后趨勢(shì)更為明顯。從事或收購(gòu)低相關(guān)行業(yè)和低相關(guān)地域業(yè)務(wù)

5、背后的意義重大，有助集團(tuán)分散業(yè)務(wù)性風(fēng)險(xiǎn)和地域性風(fēng)險(xiǎn)。 假如業(yè)務(wù)全為地產(chǎn)投資，集團(tuán)盈利就會(huì)純粹被地產(chǎn)相關(guān)因素所阻礙，例如政府規(guī)劃和賣地政策等。如此的投資，經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)當(dāng)然盈利理想，然而一旦好景不再，集團(tuán)承受的打擊就會(huì)相當(dāng)沉重，甚至?xí)胸?cái)務(wù)危機(jī)。假如集團(tuán)除了地產(chǎn)外仍有其它業(yè)務(wù)，例如“和黃”的港口業(yè)務(wù)，彼此不大相關(guān)，此地產(chǎn)不利因素就可不能對(duì)港口業(yè)務(wù)有大的阻礙，在集團(tuán)地產(chǎn)業(yè)務(wù)不景氣時(shí)，港口業(yè)務(wù)仍可貢獻(xiàn)盈利以保證集團(tuán)業(yè)務(wù)進(jìn)展而不至于出現(xiàn)危機(jī)。我們不難發(fā)覺(jué)，從事越多不同業(yè)務(wù)越能夠降低整個(gè)集團(tuán)的業(yè)務(wù)性盈利風(fēng)險(xiǎn)。同樣地，我們引用以上之講也可解釋為何投資于多個(gè)不同地域也能夠降低地域性盈利風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)于地域性的課題，我

6、們會(huì)在下面的文字中詳細(xì)分析。 從事或收購(gòu)低相關(guān)行業(yè)和低相關(guān)地域業(yè)務(wù)背后的意義不但在于理論，而且我們能夠從集團(tuán)的表現(xiàn)中看到其阻礙。 各核心業(yè)務(wù)是以圖左側(cè)的刻度，即-100%至250%；整體表現(xiàn)則以圖右側(cè)的刻度，即-10%至25%。 我們能夠看到各業(yè)務(wù)表現(xiàn)波動(dòng)幅度專門大，由-50%至200%不等；整體表現(xiàn)的波動(dòng)幅度只有-5%至20%，而且平穩(wěn)向上。我們從圖4中能夠看到不同業(yè)務(wù)間不同表現(xiàn)所達(dá)到的風(fēng)險(xiǎn)分散效應(yīng)，例如正當(dāng)物業(yè)進(jìn)展業(yè)務(wù)幾年間都為負(fù)增長(zhǎng)時(shí)，基建項(xiàng)目和電訊業(yè)務(wù)帶來(lái)及時(shí)增長(zhǎng)保證集團(tuán)整體能接著增長(zhǎng)。 各核心業(yè)務(wù)波動(dòng)不同，例如物業(yè)投資業(yè)務(wù)一直為“和黃”帶來(lái)可觀的盈利，但自1994年后就走下坡路，至1

7、998年后變?yōu)樘潛p。但一直表現(xiàn)不穩(wěn)定的基建業(yè)務(wù)卻在1994年后穩(wěn)步上揚(yáng)，類似情況出現(xiàn)在零售業(yè)務(wù)和電訊業(yè)務(wù)上，而港口業(yè)務(wù)則較為穩(wěn)定。綜合各業(yè)務(wù)上的波動(dòng)，整體溢利卻是穩(wěn)步上升，由此可見(jiàn)業(yè)務(wù)分散的效果。收購(gòu)或從事不同回報(bào)期的業(yè)務(wù)以降低風(fēng)險(xiǎn) 不同的業(yè)務(wù)有著不同的回報(bào)期，對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀況敏感度也不同(如表3)。通?；貓?bào)期短的業(yè)務(wù)，對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀況較為敏感，這些業(yè)務(wù)的好處是在經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候抓住時(shí)機(jī)獲得較豐厚的利潤(rùn)，而現(xiàn)金流量也比較連續(xù)，例如零售和酒店。通?；貓?bào)期長(zhǎng)的業(yè)務(wù)，受當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀況阻礙較低，這些業(yè)務(wù)的好處是收入穩(wěn)定，但資本投資較為巨大，例如基建和電力。 假如公司的業(yè)務(wù)大部分是回報(bào)期短的業(yè)務(wù)，盈利就會(huì)特不波動(dòng)

8、，隨著當(dāng)前經(jīng)濟(jì)狀況而波動(dòng)。假如公司的業(yè)務(wù)大部分是回報(bào)期長(zhǎng)的業(yè)務(wù)，資金回流會(huì)比較慢，而且因?yàn)橘Y本投資較為巨大，容易出現(xiàn)資金周轉(zhuǎn)不靈的風(fēng)險(xiǎn)。最理想的是結(jié)合各種長(zhǎng)度的回報(bào)期的業(yè)務(wù)，以實(shí)現(xiàn)回報(bào)期上的風(fēng)險(xiǎn)分散。長(zhǎng)和系的不同業(yè)務(wù)有著不同的回報(bào)期，確保每段時(shí)刻都有足夠資金回流以資助長(zhǎng)回報(bào)期業(yè)務(wù)的資本投資。收購(gòu)或從事穩(wěn)定回報(bào)的業(yè)務(wù)以平滑盈利 除了上述兩點(diǎn)外，透過(guò)收購(gòu)穩(wěn)定回報(bào)業(yè)務(wù)也能將盈利波動(dòng)幅度降低，從而達(dá)至平滑盈利的效果。除此之外，穩(wěn)定回報(bào)項(xiàng)目還有其策略性的一面，例如它能提供穩(wěn)定現(xiàn)金流，有助集團(tuán)內(nèi)其它業(yè)務(wù)進(jìn)展，再者它能降低遇到困境時(shí)出現(xiàn)財(cái)務(wù)或資金困難的機(jī)會(huì)。1997年集團(tuán)內(nèi)部重組 “長(zhǎng)江實(shí)業(yè)”以多元化分散風(fēng)

9、險(xiǎn)，比較突出的一個(gè)案例確實(shí)是1997年對(duì)“和黃”、“長(zhǎng)江基建”和“香港電燈”的重組，重新搭建集團(tuán)新的架構(gòu)。 重組后架構(gòu)更為簡(jiǎn)單，控股策略亦比較明顯。而我們發(fā)覺(jué)事實(shí)上這一次重組有其風(fēng)險(xiǎn)治理策略的一面。我們嘗試將成員公司分成兩組來(lái)看：“長(zhǎng)實(shí)”和“和黃”、“長(zhǎng)江基建”和“香港電燈”。 重組前，“長(zhǎng)實(shí)”直接控有“長(zhǎng)江基建”?！伴L(zhǎng)實(shí)”要緊從事地產(chǎn)建設(shè)，業(yè)務(wù)大都在香港；“長(zhǎng)江基建”則從事基礎(chǔ)建設(shè)，業(yè)務(wù)大都在大中華區(qū)。兩者在業(yè)務(wù)類型跟業(yè)務(wù)地域上相關(guān)性都不低，未能善用我們上述的分散策略。彼此業(yè)務(wù)相似且不穩(wěn)定，加上自從1994年起，“長(zhǎng)實(shí)”的核心業(yè)務(wù)出現(xiàn)倒退(見(jiàn)圖8)，再加上“長(zhǎng)江基建”的類似波動(dòng)，使綜合盈利波

10、動(dòng)更大，而事實(shí)上通過(guò)重組，“長(zhǎng)實(shí)”減持了“長(zhǎng)江基建”(從73%到42.3%)。 反觀“和黃”控有“香港電燈”，由于“和黃”已是一家業(yè)務(wù)多元、地域分散的公司，其盈利較穩(wěn)定，而“香港電燈”確實(shí)是我們第三點(diǎn)中所講的平穩(wěn)盈利公司，故此合起來(lái)比較穩(wěn)定。亦因如此，重組后“長(zhǎng)實(shí)”、“和黃”關(guān)于“香港電燈”并無(wú)明顯減持。 重組前，“長(zhǎng)江基建”的核心業(yè)務(wù)中，在大陸投資的基建業(yè)務(wù)如收費(fèi)道路及橋梁屬高風(fēng)險(xiǎn)投資，而且回報(bào)期又長(zhǎng)，盈利也不穩(wěn)定，盡管經(jīng)營(yíng)回報(bào)從1996年的9.7億港元上升到1999年的13.3億港元，但隨后便一直下跌，到2001年跌至5.19億港元。相比之下，由于香港電力需求穩(wěn)定，“香港電燈”的回報(bào)表現(xiàn)相

11、當(dāng)穩(wěn)定，從1996年的44.75億港元上升至2001年的67.15億港元，每年都穩(wěn)步上升。再者，“長(zhǎng)江基建”有資金壓力，投資龐大，1996年投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出額達(dá)33億港元，1997年達(dá)38億港元，而“香港電燈”有大額現(xiàn)金凈流入。 把“長(zhǎng)江基建”和“香港電燈”合起來(lái)將可實(shí)現(xiàn)上述的風(fēng)險(xiǎn)分散好處：兩者業(yè)務(wù)性質(zhì)相關(guān)較低；“長(zhǎng)江基建”回報(bào)期長(zhǎng)，而“香港電燈”差不多有穩(wěn)定而連續(xù)的回報(bào)；“香港電燈”有平穩(wěn)盈利達(dá)至平滑盈利效果。如此，“香港電燈”可為“長(zhǎng)江基建”提供穩(wěn)定現(xiàn)金流，關(guān)心“長(zhǎng)江基建”業(yè)務(wù)進(jìn)展。自1997年收購(gòu)“香港電燈”后，“長(zhǎng)江基建”攤占聯(lián)營(yíng)公司的經(jīng)營(yíng)溢利比1996年增加16.35億港元，而且每

12、年都穩(wěn)步增長(zhǎng)(見(jiàn)圖11)，大大增加了“長(zhǎng)江基建”的盈利。 與“香港電燈”的重組，“長(zhǎng)江基建”的綜合盈利有了決定性的變化，從倒退變成增長(zhǎng)。直至2001年底，“香港電燈”仍是“長(zhǎng)江基建”最大的盈利來(lái)源。2002年上半年，“香港電燈”仍占“長(zhǎng)江基建”52%的收入來(lái)源。收購(gòu)后，對(duì)“長(zhǎng)江基建”的整體回報(bào)起了一個(gè)專門明顯的平滑效果(見(jiàn)圖12)。假如“長(zhǎng)江基建”一直都沒(méi)有收購(gòu)“香港電燈”，其稅前盈利增長(zhǎng)的波動(dòng)幅度能夠高至近150%及低至-50%。但通過(guò)重組結(jié)合“香港電燈”的業(yè)績(jī)，“長(zhǎng)江基建”的稅前盈利增長(zhǎng)則可保持在一個(gè)比較穩(wěn)定的水平，也沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)負(fù)增長(zhǎng)。除了風(fēng)險(xiǎn)治理方面的益處外，重組對(duì)“長(zhǎng)江基建”也有策略性

13、的益處。1、提升融資能力 “香港電燈”除了為“長(zhǎng)江基建”帶來(lái)穩(wěn)健的回報(bào)外，也帶來(lái)良好的財(cái)務(wù)狀況，這可從“長(zhǎng)江基建”的現(xiàn)金流量表及資產(chǎn)負(fù)債表中反映出來(lái)。“長(zhǎng)江基建”的資產(chǎn)凈值就由1996年的83.5億港元升至1997年的188.25億港元，升幅為125%。要緊緣故是在1996年的時(shí)候，“長(zhǎng)江基建”由要緊聯(lián)營(yíng)公司(兩間在菲律賓注冊(cè)成立及經(jīng)營(yíng)石灰石儲(chǔ)存的公司，但不包括“香港電燈”)所攤占的資產(chǎn)只有95億港元，當(dāng)“香港電燈”在1997年成為“長(zhǎng)江基建”要緊聯(lián)營(yíng)公司后，從聯(lián)營(yíng)公司所攤占的資產(chǎn)就達(dá)到95.03億港元。 而“香港電燈”每年增長(zhǎng)的股息就為“長(zhǎng)江基建”帶來(lái)穩(wěn)定的現(xiàn)金流量，因此“長(zhǎng)江基建”于199

14、7年獲標(biāo)準(zhǔn)普爾給予A長(zhǎng)期企業(yè)信貸評(píng)級(jí)，為香港綜合基建上市公司之中，獲得最高評(píng)級(jí)者。而且，這一評(píng)級(jí)維持至今，為“長(zhǎng)江基建”日后的投資提供充裕的融資能力。2、.借助“香港電燈”的業(yè)務(wù)專長(zhǎng)，進(jìn)展新業(yè)務(wù) 1996年，“長(zhǎng)江基建”的要緊業(yè)務(wù)差不多分為三類：交通、能源以及基建材料。“香港電燈”在能源基建項(xiàng)目上有專長(zhǎng)，“長(zhǎng)江基建”可借助“香港電燈”此優(yōu)勢(shì)積極進(jìn)展以后能源基建業(yè)務(wù)。而事實(shí)亦證明了“長(zhǎng)江基建”此投資策略的正確。 1999年12月，“長(zhǎng)江基建”同“香港電燈”共用了232.5億澳元，收購(gòu)了南澳洲省的“ETSA Utilities公司”；2000年8月，共同以23.15億澳元，收購(gòu)維多利亞省的“Pow

15、ercor Australia Limited”，2000年7月，再次聯(lián)手以14.18億澳元收購(gòu)維多利亞省的“CiticPower公司”。這幾次投資都可反映出“長(zhǎng)江基建”與“香港電燈”在業(yè)務(wù)上的充分合作，雙方合作的緣故不僅是因?yàn)橛泻铣尚б?，亦是由于大伙兒都可?jié)約稅務(wù)支出，互惠互利。關(guān)于這幾次收購(gòu)我們?cè)谙挛倪€會(huì)提及。 “和黃”與“長(zhǎng)實(shí)”也有著跟“長(zhǎng)江基建”與“香港電燈”相似的情況，“長(zhǎng)實(shí)”不直接負(fù)起“長(zhǎng)江基建”的波動(dòng)，加上“和黃”盈利穩(wěn)定，使公司長(zhǎng)遠(yuǎn)盈利可較穩(wěn)定增長(zhǎng)，從而達(dá)至上述風(fēng)險(xiǎn)分散的效果。 依照“和黃”1996年的年報(bào)，盡管集團(tuán)從地產(chǎn)業(yè)務(wù)所得的盈利比上年下降52%，但其它業(yè)務(wù)的盈利均有增長(zhǎng)

16、，使全年盈利增長(zhǎng)26%，當(dāng)中最明顯的是增長(zhǎng)1024%的電訊業(yè)務(wù)及增長(zhǎng)52%的零售和制造業(yè)務(wù)?！昂忘S”在電訊業(yè)務(wù)的前景將會(huì)為其持續(xù)帶來(lái)可觀的盈利，而且1997年地產(chǎn)業(yè)環(huán)境因素十分不明朗，假如“長(zhǎng)實(shí)”增持“和黃”，將可令以地產(chǎn)業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的“長(zhǎng)實(shí)”降低盈利的不穩(wěn)定性。 由于“和黃”的回報(bào)比較穩(wěn)定，因此收購(gòu)后令“長(zhǎng)實(shí)”整體的回報(bào)起了一個(gè)專門明顯的平滑效果。除了風(fēng)險(xiǎn)治理方面的益處外，重組有助“長(zhǎng)實(shí)”降低財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。由于“長(zhǎng)江基建”進(jìn)展基建項(xiàng)目需要投放大量資金，而“長(zhǎng)實(shí)”亦為其提供股東借貸，為“長(zhǎng)實(shí)”帶來(lái)現(xiàn)金流壓力，因此“長(zhǎng)實(shí)”于1996年將“長(zhǎng)江基建”分拆上市集資。單是1996年底，“長(zhǎng)江基建”在中國(guó)己簽

17、訂的投資項(xiàng)目共32項(xiàng)，投資金額為66億港元；至1997年3月底，“長(zhǎng)江基建”投資及承諾投資的基建項(xiàng)目增至37項(xiàng)，加上基建項(xiàng)目回本期長(zhǎng)，若“長(zhǎng)實(shí)”仍占“長(zhǎng)江基建”七成股權(quán)的話，對(duì)集團(tuán)將會(huì)造成長(zhǎng)遠(yuǎn)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。 通過(guò)1997年的重組，“長(zhǎng)江基建”從“香港電燈”的穩(wěn)定回報(bào)大大減輕了其融資壓力，因此，這也降低了母公司“長(zhǎng)實(shí)”為“長(zhǎng)江基建”融資的負(fù)擔(dān)。在1996年“長(zhǎng)江基建”的現(xiàn)金流量表中，仍可看到其向母公司“長(zhǎng)實(shí)”的借貸達(dá)18億港元之多，但由1997年開始，“長(zhǎng)江基建”的融資方式己再?zèng)]存在向“長(zhǎng)實(shí)”借貸這一項(xiàng)。而“長(zhǎng)實(shí)”透過(guò)減持“長(zhǎng)江基建”套現(xiàn)近77億港元。市場(chǎng)對(duì)1997年并購(gòu)重組的反應(yīng) 關(guān)因此次重組，市

18、場(chǎng)反應(yīng)是相當(dāng)正面的。圖中四家公司的累計(jì)超額回報(bào)率(股票累計(jì)回報(bào)率減去大市累計(jì)回報(bào)率)，在整個(gè)重組過(guò)程中皆處于正值，尤其以“長(zhǎng)江基建”的累計(jì)超額回報(bào)率為最高，顯示市場(chǎng)視此舉對(duì)四家公司進(jìn)展皆有關(guān)心。策略二：透過(guò)業(yè)務(wù)全球化來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn) 從上個(gè)世紀(jì)80年代后期開始，整個(gè)長(zhǎng)和系便開始進(jìn)軍海外市場(chǎng)，海外業(yè)務(wù)范圍包括能源、地產(chǎn)、電訊、零售和貨柜碼頭等，投資地區(qū)以香港為基地延伸到中國(guó)內(nèi)地、北美、歐洲及亞太其他地區(qū)。長(zhǎng)和系積極地走國(guó)際化道路，除了順應(yīng)業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張的需要，更要緊的是通過(guò)業(yè)務(wù)全球化來(lái)分散其投資風(fēng)險(xiǎn)。不同的市場(chǎng)受經(jīng)濟(jì)周期阻礙會(huì)不同，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度也不同，市場(chǎng)進(jìn)展時(shí)期也會(huì)有先有后，長(zhǎng)和系就利用這種地域上的差

19、異來(lái)增加其投資的靈活性并降低所承受的風(fēng)險(xiǎn)，確保整體回報(bào)始終都令人中意。 下面我們將分不從“和黃”的貨柜碼頭業(yè)務(wù)以及電訊業(yè)務(wù)這兩個(gè)例子來(lái)探討長(zhǎng)和系業(yè)務(wù)“全球化”策略是否和其業(yè)務(wù)“多元化”策略一樣，在分散投資風(fēng)險(xiǎn)方面差不多上行之有效的。貨柜碼頭業(yè)務(wù) 整個(gè)“和記黃埔”的貨柜碼頭業(yè)務(wù)是由其在香港的旗艦公司“香港國(guó)際貨柜碼頭”的運(yùn)作開始的?！昂忘S”1977年成立后，一直將貨柜碼頭作為其業(yè)務(wù)進(jìn)展的重頭戲。從上個(gè)世紀(jì)90年代初開始，此項(xiàng)業(yè)務(wù)便開始不斷向海外擴(kuò)展。 集團(tuán)于1991年收購(gòu)了英國(guó)最繁忙的港口菲力斯杜港，邁出了全球化拓展的第一步。之后的數(shù)年里，“和黃”就差不多將其貨柜碼頭業(yè)務(wù)擴(kuò)展至全球不同的策略性地

20、理位置，包括中國(guó)內(nèi)地、東南亞、中東、非洲、歐洲和美洲的15個(gè)國(guó)家與地區(qū)。目前，“和黃”經(jīng)營(yíng)著全球30個(gè)港口，共169個(gè)泊位。集團(tuán)到2001年底已共處理了2700萬(wàn)個(gè)標(biāo)準(zhǔn)貨柜。依照“和黃”1995-2001年年報(bào)資料顯示，貨柜碼頭業(yè)務(wù)的收入這幾年仍然是穩(wěn)步增長(zhǎng)(見(jiàn)圖15)。 貨柜碼頭業(yè)務(wù)的總收入能保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)，要緊緣故在于其港口業(yè)務(wù)分散在不同地區(qū)，不管集團(tuán)面臨什么樣的經(jīng)濟(jì)大環(huán)境，各港口受阻礙程度也不盡相同。因此，在不同的時(shí)期，表現(xiàn)好、盈利增長(zhǎng)快的地區(qū)往往能夠支持表現(xiàn)相對(duì)較差、盈利增長(zhǎng)緩慢或呈負(fù)增長(zhǎng)的地區(qū)，使碼頭業(yè)務(wù)的整體盈利始終保持正增長(zhǎng)。 為了對(duì)這一互補(bǔ)效應(yīng)有一更深入的認(rèn)識(shí)，我們以圖16比較

21、香港地區(qū)、中國(guó)內(nèi)地及歐洲最具代表性的三個(gè)貨柜碼頭對(duì)集團(tuán)整體業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)。這三個(gè)碼頭分不是香港本地的國(guó)際貨柜碼頭、中國(guó)內(nèi)地的深圳鹽田碼頭以及英國(guó)菲力斯杜港。 三地貨柜碼頭從1997年開始的吞吐量增長(zhǎng)率。盡管三地碼頭在過(guò)去5年里吞吐量增長(zhǎng)有快有慢，有正有負(fù)，但整體業(yè)務(wù)始終保持著增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，且還相當(dāng)穩(wěn)定。即便是遇到專門情況，如2001年歐美經(jīng)濟(jì)放緩及當(dāng)?shù)刎浌翊a頭行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度越發(fā)激烈，“和黃”在香港和英國(guó)港口進(jìn)出口物資數(shù)量均下降，吞吐量呈負(fù)增長(zhǎng)；但中國(guó)內(nèi)地經(jīng)濟(jì)進(jìn)展的一支獨(dú)秀使深圳鹽田港吞吐量始終保持大于20%的增長(zhǎng)率，從而令整個(gè)集團(tuán)的港口業(yè)務(wù)在2001年并未因?yàn)橄愀酆陀?guó)方面的不景氣而大幅下滑?？梢?jiàn)，“

22、和黃”由于實(shí)施了業(yè)務(wù)“全球化”的策略，使得其各種投資分險(xiǎn)得以分散，并確保業(yè)務(wù)在整體上保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)。電訊業(yè)務(wù) “和黃”的電訊業(yè)務(wù)也是遍布世界各地。目前，“和黃”在香港、東南亞、中東、澳洲、歐洲以及美洲等國(guó)家和地區(qū)均擁有并經(jīng)營(yíng)電訊及互聯(lián)網(wǎng)基建，在世界市場(chǎng)中占據(jù)領(lǐng)導(dǎo)地位。其提供的服務(wù)范圍包括移動(dòng)電話(話音及數(shù)據(jù))、傳呼服務(wù)、集群通訊服務(wù)、固網(wǎng)服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)、光纖寬頻網(wǎng)絡(luò)及電臺(tái)廣播服務(wù)等。 “和黃”的電訊業(yè)務(wù)也從這一“業(yè)務(wù)全球化”的策略中獲利頗多，其好處要緊來(lái)自以下三方面：首先，由于信息技術(shù)更新?lián)Q代的速度特不快，許多投巨資研發(fā)或購(gòu)買而得的科技可能沒(méi)過(guò)多久就會(huì)被市場(chǎng)淘汰。假如公司的業(yè)務(wù)只集中在某一兩

23、個(gè)市場(chǎng)，這些技術(shù)的壽命相對(duì)較短，所帶來(lái)的盈利期限也特不有限。相反，假如經(jīng)營(yíng)的國(guó)家和地區(qū)比較多元化，而且這些市場(chǎng)在科技的進(jìn)展時(shí)期和應(yīng)用程度上也有較大區(qū)不，那么公司便能夠利用這種差異來(lái)推出適應(yīng)當(dāng)?shù)貙?shí)際情況的技術(shù)和產(chǎn)品。這就意味著在比較先進(jìn)的市場(chǎng)差不多被淘汰的技術(shù)，可能在比較落后的市場(chǎng)還有接著進(jìn)展的潛力。擁有多個(gè)不同的市場(chǎng)便能使公司將一項(xiàng)專利技術(shù)于不同時(shí)期在不同的市場(chǎng)推廣，從而盡量延長(zhǎng)其盈利期限。 “和黃”的移動(dòng)電話業(yè)務(wù)確實(shí)是一個(gè)最好的例子。當(dāng)其第二代移動(dòng)電話技術(shù)GSM在香港和澳大利亞市場(chǎng)的增長(zhǎng)差不多逐步趨向緩慢之時(shí)，“和黃”卻在印度和以色列這類移動(dòng)電話普及率較低的新興市場(chǎng)接著大力推廣GSM業(yè)務(wù)，以

24、滿足當(dāng)?shù)厝找嬖鲩L(zhǎng)的用戶需求。 GSM香港和澳大利亞用戶數(shù)增長(zhǎng)率在過(guò)去的五年里大幅下滑，而印度市場(chǎng)卻直線上揚(yáng)，表示“和黃”自從1998年在印度開展GSM業(yè)務(wù)以來(lái)，印度的用戶數(shù)量每年均以較快的速度增長(zhǎng)。這就表明，盡管在較為先進(jìn)的市場(chǎng)GSM技術(shù)已趨向飽和并將逐步被第三代技術(shù)取代，但“和黃”并不需要完全退離GSM技術(shù)市場(chǎng)，因?yàn)樵谟《鹊冗M(jìn)展相對(duì)較遲的地區(qū)，它仍然有著巨大的市場(chǎng)潛力。然而，假如“和黃”不是同時(shí)在香港、澳大利亞以及印度經(jīng)營(yíng)移動(dòng)電話業(yè)務(wù)，可能GSM技術(shù)便隨著其在香港這一個(gè)市場(chǎng)的飽和就被淘汰了。而業(yè)務(wù)全球化之后，當(dāng)香港、澳大利亞等技術(shù)進(jìn)展較快的市場(chǎng)在逐步預(yù)備引入更先進(jìn)的第三代流淌電話技術(shù)時(shí)，第二

25、代技術(shù)仍然能夠接著為公司帶來(lái)盈利。 其次，實(shí)行業(yè)務(wù)“全球化”策略后，“和黃”在推出新產(chǎn)品、新技術(shù)或投資新項(xiàng)目時(shí)，所承受的整體風(fēng)險(xiǎn)有所降低。緣故在于公司能夠利用某一兩個(gè)市場(chǎng)作為試驗(yàn)基地，先走一步，積存經(jīng)驗(yàn)，為今后在其它市場(chǎng)的全面推廣做好預(yù)備。即便試驗(yàn)的結(jié)果不盡如人意，損失也只限于某一兩個(gè)市場(chǎng)，可不能阻礙到整個(gè)大局。而且公司能夠及時(shí)吸取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，調(diào)整下一步的策略。“和黃”在其最新的投資項(xiàng)目3G移動(dòng)電話技術(shù)上，就試圖通過(guò)最早開始運(yùn)作的歐洲市場(chǎng)的經(jīng)營(yíng)情況來(lái)決定今后全球范圍的3G經(jīng)營(yíng)策略。即便是在歐洲，“和黃”也并沒(méi)有在許多國(guó)家同時(shí)開始，而是選擇在英國(guó)第一個(gè)推出3G服務(wù)。由于此項(xiàng)業(yè)務(wù)的前景還不十分明朗，

26、“和黃”十分小心慎重，將依照英國(guó)的市場(chǎng)反應(yīng)來(lái)決定3G在其它歐洲國(guó)家的推出日程，從而把新投資項(xiàng)目所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)降至最低。 第三，由于3G項(xiàng)目初期涉及的投資數(shù)額龐大，而且剛開始經(jīng)營(yíng)的幾年也不可能有盈利，因此“和黃”整個(gè)電訊業(yè)務(wù)的盈利增長(zhǎng)勢(shì)頭必會(huì)受其阻礙。然而其業(yè)務(wù)“全球化”的策略能使公司利用2G成熟技術(shù)所帶來(lái)的盈利去支持新興3G技術(shù)的巨額初期投資和虧損。以2001年為例，盡管3G相關(guān)業(yè)務(wù)的經(jīng)營(yíng)存在虧損(年報(bào)和評(píng)論文章都沒(méi)有披露具體虧損的數(shù)字)，但由于新興市場(chǎng)，如印度和以色列的出色表現(xiàn)和盈利貢獻(xiàn)，使得電訊業(yè)務(wù)整體上的未扣除利息支出及稅項(xiàng)前盈利達(dá)到7.19億港元,比2000年上升了51%。據(jù)市場(chǎng)分析，“

27、和黃”的3G業(yè)務(wù)目前已耗資約1388億港元，而且3G業(yè)務(wù)可能要到2005年或2006年才會(huì)開始有盈利，因此這中間的幾年時(shí)刻，來(lái)自成熟業(yè)務(wù)2G技術(shù)的支持便顯得格外的重要。否則，“和黃”電訊業(yè)務(wù)的整體盈利將因?yàn)?G支出而受到較大的負(fù)面阻礙，其股價(jià)也就自然跟著下挫，這對(duì)公司的進(jìn)展前景極為不利。然而，采納了業(yè)務(wù)“全球化”的策略以后，“和黃”能較好地協(xié)調(diào)新項(xiàng)目和現(xiàn)有項(xiàng)目之間的關(guān)系，并能有效地操縱新投資項(xiàng)目的進(jìn)展步調(diào)，從而確保整體盈利可不能因?yàn)樾马?xiàng)目而有太大的跌幅。 “和黃”電訊業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略思維能夠用圖18做個(gè)總結(jié)。在未進(jìn)展的新興市場(chǎng)，如印度、阿根廷等，“和黃”接著利用2G技術(shù)帶來(lái)較高的盈利增長(zhǎng)，在逐步走向

28、成熟的市場(chǎng)，如香港和以色列等則由2G逐漸過(guò)渡到3G；而在技術(shù)先進(jìn)的國(guó)家和地區(qū)，如英國(guó)、瑞典等則全力開展3G業(yè)務(wù)。那個(gè)策略的最重要意義在于利用2G成熟技術(shù)所帶來(lái)的盈利支持新興3G技術(shù)的巨額初期投資和虧損。因此我們能夠講那個(gè)策略使得不同地區(qū)間互相支持，而且更能夠透過(guò)延長(zhǎng)每種技術(shù)的盈利期限而進(jìn)一步支持3G的進(jìn)展。策略三：始終策略性地保持穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況 “長(zhǎng)江集團(tuán)”一直都保持穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況，而且集團(tuán)各子公司的財(cái)務(wù)狀況都比同行業(yè)公司要好。正是因?yàn)榧瘓F(tuán)穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況，因此當(dāng)好的投資機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)，集團(tuán)便比潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更有能力去把握機(jī)會(huì)。事實(shí)也證明因?yàn)榉€(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況策略而把握到的機(jī)會(huì)，差不多上對(duì)集團(tuán)的業(yè)績(jī)有正面

29、關(guān)心的。長(zhǎng)江集團(tuán)及其各子公司的穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況 自1977年開始，“長(zhǎng)實(shí)”的負(fù)債比率一直下降，近年維持在一個(gè)較平穩(wěn)的水平，介于0.2與0.3之間。比起同業(yè)的“新鴻基”，大部分時(shí)刻里“長(zhǎng)實(shí)”的負(fù)債比率也較低。 至于集團(tuán)另一成員“和黃”，從圖20能夠發(fā)覺(jué)其負(fù)債比率也一直維持在穩(wěn)定的狀態(tài)，介于0.4至0.6之間，而且比起同業(yè)的“怡和”、“太古”，亦顯著較低。 “長(zhǎng)江基建”的負(fù)債比率1996至2001年間則介于約0.2至0.5左右，財(cái)務(wù)狀況尚算平穩(wěn)，比同業(yè)的“合和”、“新世界基建”，則明顯地比較優(yōu)勝：1996至2001年間，“長(zhǎng)江基建”的負(fù)債比率差不多上每一年都比他們?yōu)榈?如圖21)。因穩(wěn)健財(cái)務(wù)狀況而為

30、長(zhǎng)江集團(tuán)帶來(lái)的好處 因?yàn)橛蟹€(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況，集團(tuán)各子公司有能力或比對(duì)手更有能力把握時(shí)機(jī)去完成好的交易。我們有以下各實(shí)例為證：(1)1979年，“長(zhǎng)實(shí)”成功收購(gòu)“和黃”；(2)1985年，“和黃”收購(gòu)“香港電燈”；(3)1999-2002年間，“長(zhǎng)江基建”及“香港電燈”收購(gòu)澳洲ETSA Utilities及Powercor。1979年:“長(zhǎng)實(shí)”成功收購(gòu)“和黃” 1979年9月，李嘉誠(chéng)以6.39億港元成功收購(gòu)22.4%“和黃”股權(quán)，成為首位操縱英國(guó)“洋行”的華人。其成功緣故有幾個(gè)：首先，當(dāng)時(shí)“和黃”因擴(kuò)充過(guò)度，財(cái)務(wù)出現(xiàn)困難，手上只擁有700萬(wàn)港元的流淌資產(chǎn)凈值。再者，“和黃”大股東之一的“匯豐銀行”

31、因?yàn)橐召?gòu)“美國(guó)海洋密蘭銀行”急需現(xiàn)金，因此有意賣掉手上“和黃”的股份。最重要的是，當(dāng)時(shí)“長(zhǎng)實(shí)”的財(cái)務(wù)狀況良好有能力收購(gòu)。 從上面的圖19中能夠看到，“長(zhǎng)實(shí)”在1978年的負(fù)債比率只有0.40，比起不管在地產(chǎn)業(yè)依舊在綜合集團(tuán)業(yè)的潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手“新鴻基”0.59、“太古”0.64的負(fù)債比率，“長(zhǎng)實(shí)”的負(fù)債率都低得多。 因此，“長(zhǎng)實(shí)集團(tuán)”因?yàn)楸旧矸€(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況，而令其能夠充分把握外來(lái)環(huán)境優(yōu)勢(shì)，完成此項(xiàng)收購(gòu)。 收購(gòu)“和黃”還為“長(zhǎng)實(shí)”帶來(lái)其他方面的好處?！伴L(zhǎng)實(shí)”收購(gòu)“和黃”的緣故專門大程度上是跟“和黃”的業(yè)務(wù)性質(zhì)有關(guān)。“和黃”的核心業(yè)務(wù)有港口及相關(guān)業(yè)務(wù)、地產(chǎn)及酒店、零售及制造、能源及基建以及電訊。依照

32、“和黃”1996年的年報(bào)顯示，盡管集團(tuán)從地產(chǎn)業(yè)務(wù)所得的盈利比上年下降52%，但其它業(yè)務(wù)的盈利均有增長(zhǎng)，令全年盈利增長(zhǎng)26%。由于“和黃”的回報(bào)比較穩(wěn)定，因此收購(gòu)后令“長(zhǎng)實(shí)”整體的回報(bào)起了一個(gè)專門明顯的平滑效果(見(jiàn)圖22)。若只計(jì)算“長(zhǎng)實(shí)”的稅前盈利，其稅前盈利增長(zhǎng)的波動(dòng)幅度能夠高至100%及低至-80%，跌幅在1997-1998年間尤其明顯。但結(jié)合“和黃”的業(yè)績(jī)后，“長(zhǎng)實(shí)”的稅前盈利增長(zhǎng)則可保持在一個(gè)比較穩(wěn)定的水平，從而降低了集團(tuán)的回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)。1985年:“和黃”收購(gòu)“香港電燈” 1985年1月，“和黃”以較市價(jià)低13%的條件，共29.05億港元收購(gòu)“置地”名下34.6%“香港電燈”股權(quán)。其成功

33、緣故要緊是當(dāng)時(shí)“置地”擴(kuò)張過(guò)度而出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)，在1983年虧損13億港元，負(fù)債累積至高達(dá)100億港元。而“和黃”的財(cái)務(wù)狀況一直都特不良好，如圖20，“和黃”的負(fù)債比當(dāng)時(shí)大約只有0.4，而其它同業(yè)的潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手包括“太古”、“新世界”及“怡和”在內(nèi)都超過(guò)0.8，可見(jiàn)在財(cái)務(wù)能力上，“和黃”比他們都好，因此絕對(duì)有能力把握機(jī)會(huì)，進(jìn)行是次收購(gòu)。 “和黃”收購(gòu)“香港電燈”，當(dāng)時(shí)要緊是出于兩方面的考慮。其一，是看中了“香港電燈”發(fā)電廠舊址的地皮，能夠用來(lái)進(jìn)展大型住宅。事實(shí)證明，其進(jìn)展前景確實(shí)專門好，有利于“和黃”的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。另外，由于“香港電燈”要緊經(jīng)營(yíng)電力業(yè)務(wù)，屬于公用事業(yè)公司，因此其盈利和收入都較為穩(wěn)

34、定。圖23便反映了“香港電燈”的稅前盈利從1997年開始穩(wěn)步上升?！昂忘S”在收購(gòu)“香港電燈”之后，利用其可觀的盈利和穩(wěn)定的收入來(lái)提高自身的盈利(如圖24)。 “長(zhǎng)江基建”和“香港電燈”收購(gòu)澳洲 ETSA Utilities、Powercor從1999年至2002年間，“長(zhǎng)江基建”同“香港電燈”以300億港元，收購(gòu)了南澳洲省的ETSA Utilities Powercor Australia Limited及CiticPower，使“長(zhǎng)江基建”和“香港電燈”成為澳洲最大的配電商，為160萬(wàn)名客戶提供服務(wù)。要進(jìn)行如此大型的收購(gòu)活動(dòng)，收購(gòu)者的財(cái)務(wù)狀況必須特不穩(wěn)健，而圖21中能夠看出“長(zhǎng)江基建”在19

35、99年的負(fù)債比率只有約0.2，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于“新世界基建”的0.4及“合和”的0.5。再者，圖23顯示，“香港電燈”的收入相當(dāng)平穩(wěn)，在1999及2000年平均每年有約60億港元的稅前盈利，令“長(zhǎng)江基建”及“香港電燈”有足夠財(cái)務(wù)能力去完成這幾次收購(gòu)。 這些海外投資項(xiàng)目為“長(zhǎng)江基建”和“香港電燈”帶來(lái)以下三方面的好處。 首先，隨著2008年利潤(rùn)管制協(xié)議的取消及香港電力需求逐步進(jìn)入低增長(zhǎng)期，“香港電燈”在香港的盈利前景會(huì)受到一些負(fù)面阻礙。因此，早日開拓那些蘊(yùn)含著進(jìn)展?jié)摿Φ暮Ｍ馐袌?chǎng)能使公司始終擁有一些盈利高增長(zhǎng)的投資項(xiàng)目在手，從而彌補(bǔ)在香港盈利的下滑，并確保其總體盈利一直保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)。圖25就香港和澳洲電

36、力業(yè)務(wù)在2000年和2001年的盈利情況作了比較。我們從中不難發(fā)覺(jué)，澳洲市場(chǎng)呈現(xiàn)了強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭，增長(zhǎng)率高達(dá)82.7%，而香港業(yè)務(wù)的盈利增長(zhǎng)卻只有9.2%。專門明顯，澳洲電力業(yè)務(wù)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)在今后的幾年里會(huì)對(duì)“香港電燈”的整體盈利帶來(lái)正面的阻礙。 其次，這一系列收購(gòu)使“長(zhǎng)江基建”和“香港電燈”成為了澳洲最大的配電商。澳洲經(jīng)濟(jì)相對(duì)獨(dú)立，市場(chǎng)比較穩(wěn)定，投資風(fēng)險(xiǎn)相比其它地區(qū)相對(duì)較低?！伴L(zhǎng)江基建”、“香港電燈”在那個(gè)地點(diǎn)開始其電力業(yè)務(wù)國(guó)際化的第一步，便是看中澳洲市場(chǎng)的穩(wěn)定性和低風(fēng)險(xiǎn)。 第三，收購(gòu)的三家澳洲公司中的兩家初期表現(xiàn)均勝過(guò)市場(chǎng)預(yù)期(2001年ETSA Utilities利息及稅前盈利達(dá)到10.5

37、億港元、Powercor為16.5億港元，CiticPower在2002年9月才完成交易，尚未披露具體盈利數(shù)字)，市場(chǎng)對(duì)“長(zhǎng)江基建”和“香港電燈”的這一收購(gòu)行為反應(yīng)良好。比如，高盛就因“香港電燈”在澳洲的一系列收購(gòu)，調(diào)高了對(duì)其今明兩年的每股盈利可能大約1.5%至3%，大大增加了投資者對(duì)公司進(jìn)展前景的信心。策略四：透過(guò)不為最先來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn) “不為最先”也是一種降低風(fēng)險(xiǎn)的方法，如圖26所示。一方面，通過(guò)對(duì)前人的觀看，掌握事物變化的規(guī)律，能比較準(zhǔn)確的推斷決策的結(jié)果。另一方面，等待一段時(shí)刻后，市場(chǎng)氣候往往更為明朗化。而且假如是想推出一個(gè)新產(chǎn)品，等待一段時(shí)刻后，消費(fèi)者則更容易同意。盡管如此做放棄了最先搶占

38、市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，然而因?yàn)槟芙档驮S多風(fēng)險(xiǎn)，有時(shí)是專門值得的?！安粸樽钕取币材軌蛲ㄟ^(guò)收購(gòu)已從事某項(xiàng)業(yè)務(wù)的公司來(lái)達(dá)到，如此還能夠幸免早期的巨大投資。 “長(zhǎng)江實(shí)業(yè)”的“不為最先”策略盡管避開了起初的高風(fēng)險(xiǎn)，但若把握不行時(shí)刻的話就專門容易進(jìn)入高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)或承擔(dān)其后眾多投資者加入競(jìng)爭(zhēng)的后果，如圖27所示。因此，“不為最先”的策略對(duì)投資時(shí)刻的選擇也是一門較難把握的藝術(shù)。 “長(zhǎng)江實(shí)業(yè)”歷史上的各項(xiàng)投資，“不為最先”運(yùn)用得專門多。下面我們以“長(zhǎng)江實(shí)業(yè)”在電訊業(yè)的投資來(lái)分析其“不為最先”的策略。英國(guó)Telepoint :不為最先卻失敗的例子 “和黃”1992年5月在英國(guó)推出Telepoint的電訊服務(wù)，取名“Rabbit

39、”。這事實(shí)上是英國(guó)最后一個(gè)Telepoint的服務(wù)商。1989年9月Phonepoint最早推出服務(wù)，其后又有3家相繼推出，他們均于1991年停業(yè)。顯然，“和黃”認(rèn)為他們的失敗可不能在“Rabbit”身上重演。但由于技術(shù)、產(chǎn)品與市場(chǎng)不合，“Rabbit”也于1993年12月停業(yè)(如圖28)。英國(guó)Orange :不為最先且成功的例子 Vodafone(沃達(dá)豐)1991年在英國(guó)推出GSM網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)，1994年底客戶已達(dá)100萬(wàn)。BT Cellnet(現(xiàn)在的O2)1994年在英國(guó)推出GSM網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)，而One2one也已于1993年進(jìn)入英國(guó)市場(chǎng)，Orange是最后一個(gè)。 然而Orange增長(zhǎng)迅速：英國(guó)客

40、戶數(shù)從1994年的300萬(wàn)上升到1997年的1000萬(wàn)，1999年達(dá)到3500萬(wàn)，年增長(zhǎng)率超過(guò)60%。同時(shí)期，Vodafone的英國(guó)客戶數(shù)從1994年的1000萬(wàn)上升到1997年的3000萬(wàn)，到1999年的5000萬(wàn)，年增長(zhǎng)率不足40%(如圖29)。Orange1996年上市，成為進(jìn)入FTSE-100最年輕的公司，而且1998年成為FTSE-100表現(xiàn)最好的股票。能夠講，Vodafone花了8年所進(jìn)展到的程度Orange用短短4年就已達(dá)到。英國(guó)3G：“不為最先”的一個(gè)以后的例子 長(zhǎng)和系“不為最先”的策略也連續(xù)到了它的3G戰(zhàn)略：日本NTT DOCOMO1999年在日本推出2.5G“i-mode”

41、后，“和黃”就不斷加強(qiáng)與NTT DOCOMO的合作，以其的經(jīng)驗(yàn)為自己推出3G作預(yù)備，而在NTT DOCOMO推出3G已一年多的今日，“和黃”還在籌備之中，可見(jiàn)其的“小心翼翼”。在3G的投資中，“不為最先”的投資策略也將有效降低集團(tuán)的風(fēng)險(xiǎn)，為整體投資的成功作出貢獻(xiàn)。 綜合起來(lái)，業(yè)務(wù)多元化、業(yè)務(wù)全球化、策略性保持穩(wěn)健財(cái)政狀況和“不為最先”策略，使得“長(zhǎng)江實(shí)業(yè)集團(tuán)”整體能保持平穩(wěn)的收入和盈利之余，亦能不斷增長(zhǎng)。而達(dá)至業(yè)務(wù)多元化、全球化亦有賴各種各項(xiàng)成功的收購(gòu)行為的關(guān)心。策略性保持穩(wěn)健財(cái)務(wù)狀況，不但降低財(cái)務(wù)危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，而且保持充裕實(shí)力，有助預(yù)備隨時(shí)抓住收購(gòu)的切入點(diǎn)，故能在收購(gòu)上取得好價(jià)鈔票及最后勝利。最

42、后當(dāng)一切都預(yù)備就緒，集團(tuán)以“不為最先”策略查找較佳切入點(diǎn)以降低失敗的風(fēng)險(xiǎn)，增加成功的機(jī)會(huì)。2004年6月15日嚴(yán)管類金融控股公司在德隆事件以后，國(guó)內(nèi)大型企業(yè)集團(tuán)趨之若鶩的類金融控股公司正在積聚越來(lái)越高的風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該引起監(jiān)管部門的高度重視。 目前國(guó)內(nèi)最要緊的類金融控股公司是指實(shí)業(yè)企業(yè)控股金融機(jī)構(gòu)，如德隆集團(tuán),首創(chuàng)集團(tuán)、東方集團(tuán)、海爾集團(tuán)以及新希望集團(tuán)等企業(yè)?？赡茴愃频拇蟠笮⌒⌒推髽I(yè)在全國(guó)范圍內(nèi)不下三四百家。第二種類型是指金融企業(yè)控股其他金融機(jī)構(gòu)而形成的控股公司。例如中國(guó)銀行控股香港中銀國(guó)際，工商銀行控股香港的工商?hào)|亞,摩根士丹利和建設(shè)銀行控股國(guó)內(nèi)中金公司等。德隆的前車之鑒，為這些企業(yè)敲響了警鐘。德

43、隆進(jìn)展模式的內(nèi)在缺陷 德隆問(wèn)題的全然緣故在于德隆類金融控股公司的進(jìn)展模式和多元化經(jīng)營(yíng)策略的失誤。資金鏈條的緊張是其進(jìn)展模式和經(jīng)營(yíng)策略的必定結(jié)果，外部金融環(huán)境的變化只是德隆問(wèn)題浮出的催化劑而已。 首先，德隆的進(jìn)展模式具有內(nèi)在的缺陷。德隆的戰(zhàn)略目標(biāo)和其他民營(yíng)企業(yè)一樣是做大做強(qiáng)，其模式是以產(chǎn)業(yè)和金融為兩翼，互相配合，共同前進(jìn)。然而，實(shí)業(yè)與金融怎么講性質(zhì)不同，產(chǎn)業(yè)整合的速度，總體上講無(wú)法跟上金融進(jìn)展的速度。因此，這就產(chǎn)生了結(jié)構(gòu)性的差異。風(fēng)險(xiǎn)的把握，全在于兩者之間的平衡。 為達(dá)到這種平衡，早期德隆通常的做法是：先控股一家上市公司，通過(guò)那個(gè)窗口融資，投入產(chǎn)業(yè)進(jìn)展，提高公司業(yè)績(jī)，然后再融資進(jìn)入下一個(gè)循環(huán)。能

44、夠講，這是一種資金利用率特不高的運(yùn)營(yíng)手法，通過(guò)杠桿作用充分利用資本市場(chǎng)的融資功能來(lái)壯大自己。然而，單單通過(guò)直接融資是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能達(dá)到德隆的戰(zhàn)略目標(biāo)的。隨著德隆系產(chǎn)業(yè)的擴(kuò)大（目前德隆系有177個(gè)子公司和孫公司），德隆必須依靠大量銀行貸款才能維持資金鏈條，支持其進(jìn)展戰(zhàn)略。因此，德隆通過(guò)將持有的法人股抵押貸款，或者通過(guò)所屬公司互相擔(dān)保貸款來(lái)解決資金問(wèn)題，這些資金要緊來(lái)自四大國(guó)有銀行。例如，湘火炬、合金投資、新疆屯河3家公司的債務(wù)規(guī)模在德隆入主后均大幅度攀升，多家對(duì)外擔(dān)保額超過(guò)了凈資產(chǎn)的100%。 此外，德隆開始介入金新信托、廈門聯(lián)合信托、北方證券、泰陽(yáng)證券、德恒證券、恒信證券、新疆金融租賃、新世紀(jì)金融租

45、賃等多家非銀行金融機(jī)構(gòu)以及昆明、長(zhǎng)沙、南昌等地的商業(yè)銀行，希望把風(fēng)險(xiǎn)都操縱在內(nèi)部。德隆以各種項(xiàng)目及關(guān)聯(lián)公司之名，從這些金融機(jī)構(gòu)中取得資金。在銀行貸款越來(lái)越多的情況下，一旦產(chǎn)業(yè)整合不利，銀行緊縮貸款，德隆的資金鏈條趕忙出現(xiàn)險(xiǎn)象。 德隆注重了橫向的、內(nèi)容方面的互補(bǔ)性的投資，如金融和產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)業(yè)鏈之間的互補(bǔ)，而忽略了在投資節(jié)奏方面的結(jié)構(gòu)安排，即長(zhǎng)、中、短期投資的比例結(jié)合不盡合理，長(zhǎng)期投資的比重過(guò)大，阻礙了資產(chǎn)的流淌性；更多地看到富有誘惑力的投資機(jī)會(huì)和產(chǎn)業(yè)整合機(jī)遇，忽視了公司高速成長(zhǎng)帶來(lái)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。德隆缺乏精巧互補(bǔ)的投資安排 德隆關(guān)于長(zhǎng)、中、短期的投資組合節(jié)奏把握欠佳，因此關(guān)于資金回收時(shí)刻的掌握就顯得不

46、到位。舉例而言，一方面，德隆大量投資回收期較長(zhǎng)的項(xiàng)目沒(méi)有配合短期項(xiàng)目，以理順資金的回流，這是第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，關(guān)于投資回收期較長(zhǎng)的項(xiàng)目并沒(méi)有拉開投資的時(shí)刻，不能保證資金順利地回收，這是第二個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。因此，德隆一旦碰到全國(guó)性的宏觀調(diào)控，趕忙發(fā)生資金鏈斷裂危機(jī)。這是德隆進(jìn)展模式的問(wèn)題，但這并不是不能幸免的，比如通用電氣和中信泰富。 如何應(yīng)付第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)能夠從通用電氣的案例中得到一些啟發(fā)。美國(guó)通用電氣前CEO韋爾奇通過(guò)長(zhǎng)短期業(yè)務(wù)的巧妙安排，使旗下的各個(gè)行業(yè)能夠互相補(bǔ)充，熨平行業(yè)周期和經(jīng)濟(jì)波動(dòng)帶來(lái)的不確定性。韋爾奇的做法也是德隆所欠缺的。 通用在1994-2001年按業(yè)務(wù)周期性分割的EBITDA（息稅

47、折舊前凈利）。當(dāng)時(shí)，通用長(zhǎng)周期性業(yè)務(wù)為： 航空引擎、能源系統(tǒng)、技術(shù)產(chǎn)品服務(wù)、而短周期業(yè)務(wù)為電器用品、工業(yè)系統(tǒng)、物料/塑料業(yè)務(wù)、NBC電視網(wǎng)。 我們發(fā)覺(jué)在1994-1995年間當(dāng)長(zhǎng)周期性業(yè)務(wù)負(fù)增長(zhǎng)短周期性業(yè)務(wù)有著正增長(zhǎng);然而在2000-2001年間，當(dāng)短周期性業(yè)務(wù)負(fù)增長(zhǎng)時(shí),長(zhǎng)周期性業(yè)務(wù)帶來(lái)正增長(zhǎng)。由于長(zhǎng)短期業(yè)務(wù)的互補(bǔ)作用，使得加總后的長(zhǎng)短周期性業(yè)務(wù)EBITDA有著穩(wěn)定的增長(zhǎng)。通用電氣的案例講明了長(zhǎng)、中、短期配合的重要性。 以一個(gè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)而言，要達(dá)到類同通用電氣形成的長(zhǎng)、中、短期的有效配合絕不容易。假如企業(yè)經(jīng)營(yíng)的差不多上短期項(xiàng)目，那么風(fēng)險(xiǎn)還低一點(diǎn)，假如差不多上長(zhǎng)期項(xiàng)目，那么企業(yè)如何治理長(zhǎng)期項(xiàng)目投

48、資節(jié)奏就顯得相當(dāng)重要了，這一點(diǎn)能夠參照中信泰富的長(zhǎng)期項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)治理。 關(guān)于長(zhǎng)期項(xiàng)目而言，假如沒(méi)有短期項(xiàng)目的配合，那么最好的方法確實(shí)是拉開投資的年限。我們發(fā)覺(jué)，中信泰富以平均每三年為一個(gè)周期把資金投放到回籠年期較長(zhǎng)的項(xiàng)目，同時(shí)利用回流的資金循環(huán)再投資，以連續(xù)以后盈利增長(zhǎng)動(dòng)力。在周期與周期之間，中信泰富多選擇回籠期較短的項(xiàng)目，以保留實(shí)力。 舉例而言，1994年，中信泰富大舉進(jìn)軍香港地產(chǎn)市場(chǎng)，單在房地產(chǎn)已投放61億港元，成為當(dāng)年投資重點(diǎn)。由于建筑時(shí)刻長(zhǎng)，到19961997年項(xiàng)目完成及推售時(shí)地產(chǎn)盈利貢獻(xiàn)才大幅上升，但在1997年急速下跌。在物業(yè)建筑期間，即1994年底至1996年，中信泰富將投資重點(diǎn)移到

49、基建項(xiàng)目上。然而基建業(yè)務(wù)的盈利到1997年后才大幅上升。同樣在1998年，住宅項(xiàng)目銷售高峰期過(guò)后，地產(chǎn)盈利貢獻(xiàn)下跌，現(xiàn)在基建項(xiàng)目剛好進(jìn)入收成期，來(lái)自這方面的增長(zhǎng)正好彌補(bǔ)萎縮中的地產(chǎn)盈利貢獻(xiàn)。這種投資的編排及后再次出現(xiàn)。1999年盡力減債后，中信泰富于2000年大舉投資電訊業(yè)。兩年后，電訊業(yè)務(wù)盈利貢獻(xiàn)增幅顯著，從2001年3億3千萬(wàn)上升至該年6億4千萬(wàn)，此增長(zhǎng)剛好填補(bǔ)因減少國(guó)內(nèi)基建項(xiàng)目而出現(xiàn)的盈利缺口。 這種投資次序的編排，令來(lái)自不同行業(yè)的盈利增長(zhǎng)于不同時(shí)刻出現(xiàn)，而擴(kuò)大長(zhǎng)遠(yuǎn)進(jìn)展空間。這種有序的投資策略，除分時(shí)期提供增長(zhǎng)動(dòng)力外，亦可使處于收成期的項(xiàng)目的回流資金，用于新投資項(xiàng)目上，幸免出現(xiàn)資金緊張的

50、情況。 類似的做法在德隆的投資策略中就顯得極為不足。在實(shí)施多元化策略時(shí)，目標(biāo)卻往往變成做大，一味追求無(wú)克制的擴(kuò)張。 德隆本來(lái)能夠通過(guò)精巧的長(zhǎng)短期投資安排使德隆系從容不迫地獵取資金，前瞻性地進(jìn)行不同行業(yè)的互補(bǔ)。但他沒(méi)有這么做。德隆用股權(quán)抵押、擔(dān)保貸款等短期融資去投資長(zhǎng)期相關(guān)產(chǎn)業(yè)，而且其收購(gòu)公司的做法粗糙而簡(jiǎn)單，大小好壞通吃，能夠緩解那個(gè)風(fēng)險(xiǎn)的方法之一確實(shí)是放慢擴(kuò)張速度，但德隆做大做強(qiáng)的特性決定了他們可不能如此做。德隆產(chǎn)業(yè)互補(bǔ)的盲區(qū) 德隆所謂的橫向及內(nèi)容互補(bǔ)也存在問(wèn)題，德隆全然不理解所謂的產(chǎn)業(yè)間的互補(bǔ)。 以和記黃埔為例講明橫向以及內(nèi)容的互補(bǔ)的重要性。和黃有七大行業(yè)，包括通信、港口、零售、地產(chǎn)、能源

51、、金融和基建。這些業(yè)務(wù)之間是否存在互補(bǔ)性，不是靠拍腦袋或憑感受就能夠決定的，這必須由實(shí)際資料做講明。假如將該七大行業(yè)分不討論，各行業(yè)的最低成長(zhǎng)率是負(fù)50%(零售業(yè)), 而最高成長(zhǎng)率是正200%(能源業(yè))。但若我們將這七大行業(yè)當(dāng)成一個(gè)資產(chǎn)組合而取一個(gè)加權(quán)平均成長(zhǎng)率, 那么最低的成長(zhǎng)率是負(fù)5%而最高的成長(zhǎng)率是正20%, 波幅足足小了近10倍。這種波幅大為減少的現(xiàn)象大幅減低了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。以零售業(yè)為例，我們發(fā)覺(jué)在所有和黃的七大行業(yè)中, 零售業(yè)的成長(zhǎng)率不然而最差的而且是波幅最大的。1998年的成長(zhǎng)率是所有七大行業(yè)中最差的負(fù)30%, 1999年又跳到七大行業(yè)中最好的正50%, 2000年狂跌至七大行業(yè)

52、中最差的負(fù)50%, 而2001年仍維持在七大行業(yè)最差的負(fù)20%。因此假如和黃零售業(yè)本身是一家獨(dú)立的公司，那么他能否生存可能差不多上問(wèn)題。然而整合后的資產(chǎn)組合卻抵消了零售業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。 然而以德隆金融產(chǎn)業(yè)的組合而言，全然談不上互補(bǔ)。2004年年初，國(guó)家加大了宏觀調(diào)控的力度，德隆所涉的幾個(gè)要緊行業(yè)恰恰在被調(diào)控的行業(yè)中。在國(guó)家一系列相關(guān)政策的出臺(tái)后，德隆的金融和產(chǎn)業(yè)之間不但不存在互補(bǔ)作用，而且是相互牽制。 更具體地講，德隆利用股權(quán)抵押和擔(dān)保貸款方式從事產(chǎn)業(yè)投資正是將金融和產(chǎn)業(yè)緊密地掛在了一起，當(dāng)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生泡沫時(shí)，金融機(jī)構(gòu)較寬松的信貸助長(zhǎng)了德隆的產(chǎn)業(yè)急速擴(kuò)張，但當(dāng)政府進(jìn)行宏觀調(diào)控時(shí)，德隆急速擴(kuò)張的企業(yè)資金需求迫切之時(shí)，信貸規(guī)模的縮減趕忙沖擊德隆產(chǎn)業(yè)而陷入資金鏈斷裂的困境。而且這次宏觀調(diào)控的產(chǎn)業(yè)有部分正是德隆所從事的產(chǎn)業(yè)，因此所受沖擊更大。 此外，德隆盡管盡管擁有一定數(shù)量的商業(yè)銀行、租賃公司和證券公司，然而這些公司專門難講是獨(dú)立的公司，這些金融機(jī)構(gòu)的存在