MM理論及其發(fā)展

1、MM理論及其發(fā)展優(yōu)序融資理論的發(fā)展及啟示一、MMS論概述著名的美國經(jīng)濟學家 Modigliani 和 Miller 考察了企業(yè)資本結構 和企業(yè)市場價值之間的關系，于 1958 年 6 月在美國經(jīng)濟評論上發(fā) 表了資金成本、公司財務和投資理論。他們在該文中認為，如果 企業(yè)的投資決策與籌資決策相對獨立，沒有企業(yè)所得稅和個人所得 稅，沒有企業(yè)破產(chǎn)風險，資金市場充分有效運行，則企業(yè)的資本結構 與企業(yè)價值無關，資本結構的調整和選擇不影響企業(yè)的市場價值。二、MMS論的發(fā)展MM理論發(fā)表以后，許多學者從不同角度對這一理論進行了修正。如 20 世紀 70 年代出現(xiàn)的權衡理論、契約理論，并以此為起點形成的 企業(yè)融資

2、結構的代理理論、激勵理論、信號傳遞理論和控制理論等。1984 年， Myers 和 Majluf 在其名篇“ Corporate Financing and Investment Decisions when firms Have Information That Investors Do Not Have ”中，根據(jù)信號傳遞的原理推出了他們的優(yōu)序 融資假說。其假設條件是 : 除信息不對稱外，金融市場是完全的。首先假設公司宣布發(fā)行股票。如果這一信息說明了公司有正凈現(xiàn) 金流的投資項目，對投資者而言這是一個好消息 ; 如果這一信息說明公 司管理者認為其資產(chǎn)價值被高估，對投資人就是一個壞消息。 （

3、如果股 票以很低的價格發(fā)行，價值會由原有股東向新股東轉移; 如果新股票價值被高估，價值以反方向轉移。 ）Myers 和 Majluf 假設公司管理者代表 老股東的利益，不愿意以低價發(fā)行新股而將老股東的利益向新股東轉 移，而一些價值被低估的好公司則寧可錯過有凈現(xiàn)值的投資時機也不 愿意發(fā)行股票。這是說股票發(fā)行公告會立即引起股票價格的下跌。Myers 和 Majluf(1984) 的模型簡單明了，在公司發(fā)行新股進行投 資時，原有股東所持有的股票市場價值為 :V old=P/(P+E)(E+S+a+b)其中，P為新股發(fā)行后老股東所持股票的市值；E為所要發(fā)行的股 票價值;S為企業(yè)現(xiàn)金和短期證券之和;a和

4、b分別為管理者對資產(chǎn)價值 A和投資項目凈現(xiàn)值B的估計。根據(jù)該公式，公司不發(fā)行新股時老股東的股票市值為S+a,只有當:s+a (b- 。)或4 E/D,這說 明,債務融資引起的因投資不足產(chǎn)生的市場價值損失較小,所以,公 司在債務融資下的市場價值較高。以上分析得到的優(yōu)序融資理論的主要結論是：公司偏好于內部融資。 ( 假設信息不對稱只是在外部融資中有關)；股息具有“粘性”，所以公司會防止股息的突然變化，一般 不用減少股息來為資本支出融資。換句話說，公司凈現(xiàn)金流的變化一 般表達了外部融資的變化；如果需要外部融資，公司將首先發(fā)行最安全的證券，也就是 說，先債務后權益。如果公司內部產(chǎn)生的現(xiàn)金流超過其投資需

5、求，多 余現(xiàn)金將用于歸還債務而不是回購股票。隨著外部融資需求的增加， 公司的融資工具選擇順序將是 : 從安全的債務到有風險的債務，比方從 有抵押的高級債務到可轉換債券或優(yōu)先股，股權融資是最后的選擇；因此，每個公司的債務率反映了公司對外部融資的累計需 求。三、優(yōu)序融資理論對我國企業(yè)的啟示 與發(fā)達國家內部融資優(yōu)先、債務融資次之、權益融資最后的排序 方式不同，我國眾多的上市公司盡量防止借債。中介機構在企業(yè)上市 時也多推薦剝離負債，在再融資時多推薦配股。根據(jù)有關資料分析說 明，我國滬、深兩地的上市公司普遍存在著對股權融資的強烈偏好， 并且這一偏好有加大的趨勢。以深市自 1996年及 1997年以來的

6、123 家具有配股資格的、可總體代表業(yè)績較好的上市的再融資狀況的動態(tài) 變化情況顯示：自 1996年取得配股資格到 1998年止, 長期負債股東權 益( 資本結構比例 )一直徘徊在 15%左右，而平均每家上市公司的股東權 益增長額要高出長期負債增長額的 6.9 倍 , 滬市上市公司的情況也類 似。 2000 年的證券市場上，股票融資 1500多億元，而企業(yè)債券融資不足 100 億元根據(jù)優(yōu)序融資理論，在有效的市場條件下，債權融資方式比股權 融資方式對企業(yè)發(fā)展更為有利。 MM理論的前提有兩個：成熟的資本市 場和有效的市場監(jiān)督與治理機制，前者可使企業(yè)相對自由地選擇融資 方式，后者使得企業(yè)必須謹慎地選擇

7、融資方式。但在我國，即使是上 市公司也無法自由地選擇融資方式，況且融資制度的成本與不確定性 都很高。除少數(shù)上市公司效益好，內部融資能力較強外，絕大部分上 市公司的效益比較差，缺乏內部融資的能力。而且，較之股票市場， 我國的債券市場更加不成熟，企業(yè)幾乎沒有通過發(fā)行債券融資的時 機。所以說，MMS論給出的只是指導性意見，在具體的實踐過程中， 我國上市公司還應當結合經(jīng)營環(huán)境的變化和企業(yè)的實際情況選擇融資 方式。作者單位：欒希 / 華東交通大學經(jīng)濟管理學院；楊紹斌 /徐州市國家 稅務局；王彬 / 徐州市國家稅務局MM理論的對我國借鑒意義發(fā)布時間：2015-04-30 : admin 閱讀次數(shù)：285文

8、章出自：中國CN期刊在線投稿聯(lián)盟MM理論美國經(jīng)濟學家莫迪格安尼和米勒于1958年發(fā)表的資本成本、公司財務與投資理論一文中，提出了最初的MM理論，開創(chuàng)了現(xiàn)代資本結構理論研究的先河。一、MM理論的基本假設有：1、企業(yè)的經(jīng)營風險是可以衡量的 ， 有相同的經(jīng)營風險的企業(yè)處于同類風險級。2、 現(xiàn)在和將來的投資者對企業(yè)未來的平均營業(yè)利潤估計完全相同， 即投資者對企業(yè)未來收益和這些收益 風險的預期是相同的。3、 股票和債券在完善市場上進行交易。沒有交易成本， 投資者可同企業(yè)一樣以同等利率借款。4、不管舉債多少 ， 企業(yè)和個人的負債均無風險。5、所有現(xiàn)金流量都是年金 ， 即企業(yè)的增長率為零 ， 預期平均營業(yè)利

9、潤固定不變。二、MM理論的發(fā)展的3個階段：MM理論的發(fā)展大致經(jīng)歷了 3個階段：1、MM的無稅模型。最初的 MM模型不考慮稅收。該模型有兩個基本命題：命題一 ： 負債經(jīng)營企業(yè)的價值等同于無負債企業(yè)的價值。公式為 ：VL=Vu，VL 表示無負債企業(yè)的價值 ，Vu 表示負債經(jīng)營企業(yè)的價值。當公司增加債務時 ， 剩余權益的 風險變大 ， 權益資本的成本也隨之增大 ， 與低成本的債務帶來的利益相抵消 ， 因此 ， 公司的價值不受資本 結構影響。命題二 ： 負債企業(yè)的權益資本成本等于處于同一風險等級的無負債企業(yè)的權益資本成本再加上與其財務風 險相聯(lián)系的溢價 ， 而風險溢價的多寡則視負債融資程度而定。即 K

10、S=Ku+RP=Ku+(Ku-Kb)(B/S)，KS 為負債企業(yè)的股本成本 Ku 為無負債企業(yè)的股本成本 ;RP 為風險報酬 ，B 是債務的價值 ，S 是權益的價值?？偨Y：第一、資本結構與資本成本和公司價值無關。“理論”認為 ， 如果不考慮公司所得稅和破產(chǎn)風險 ， 且資本 市場充分發(fā)育并有效運行 ， 則公司的資本結構與公司資本總成本和公司價值無關 ， 或者說 ， 公司資本結構 的變動， 不會影響公司加權平均的資金總成本 ， 也不會影響到公司的市場價值 ，這是因為 ， 盡管負債資金 成本低 ， 但隨著負債比率的上升 ， 投資者會要求較高的收益率 ， 因而公司的股權資金成本也會上升 ， 也就 是說

11、 ， 由于負債增加所降低的資金成本 ， 會由于股權資金成本的上升所抵銷 ， 更多的負債無助于降低資金 總成本。第二、資本結構與公司價值無關。“理論” 認為 ， 對股票上市公司而言 ， 在完善的資本市場條件下 ， 資 本向高收益公司自由地流動 ， 最終會使不同資本結構的公司價值相等。例如 公司沒有負債時 ， 財務風險 較低 ， 投資收益率也較高 ， 而 公司負債較多 ， 財務風險較大 ， 股價也較低 ， 那么其股東可能出售其股票 ， 轉而購買公司的股票 ， 以追求較高的投資回報 ， 這種追求高收益的資本流動短期內看會造成公司股價上 漲、 公司股票下跌 ， 但從長期來看 ， 當投資者發(fā)現(xiàn)以較高的股

12、價投資公司的收益還不及投資公司的收益 時， 情況卻會相反 ， 從而導致公司股票價值下跌公司股票價格上升。因此 ， “理論”認為 ， 假設以股票市 價總值來衡量公司價值 , 那么公司的資本結構與公司價值無關。第三 、如果籌資決策與投資決策別離 , 那么公司的股利政策與公司價值無關一“理論”認為 , 公司價值 完全由公司資產(chǎn)的獲利能力或投資組合決定 , 股息與保留盈余之間的分配比例不影響公司價值 , 因為股息 支付雖能暫時提高股票市價 , 但公司必須為此而擴大籌資 , 這樣會使企業(yè)資金成本提高和財務風險上升 , 從而引起公司股價下跌 , 兩者將會相互抵銷。因此 , 米勒認為 , 股息政策僅能反映目

13、前收人與未來期望收 人的關系 , 其本身并不能決定股票市價或公司價值 , 這一論斷與傳統(tǒng)財務理論也是大相徑庭的。 這種理論模型沒有考慮稅收因素，企業(yè)的價值與負債比率完全獨立，當企業(yè)的成本不變時，企業(yè)負債增 加，其加權平均資本成本是不變的，但是其股本成本會隨之改變。所以很容易得到MM!論是針對舉債的低成本和股本上升的高成本之間的抵消推出負債不會增加企業(yè)的價值。即企業(yè)的資本結構式不會影響企業(yè) 的價值和資本成本的。但是很多學者發(fā)現(xiàn)，MM理論存在嚴重的與現(xiàn)實之間的背離，還有許多阻礙資本流動的因素，尤其是所得稅對各個公司而言都是存在的，現(xiàn)實中公司的價值為交稅后的剩余價值，對于MM理論在存在公司稅的修正模

14、型中我們得到可以使公司繳稅少的資本結構讓公司價值相對較多，公司價值與資本結構有關，分餅人 為股東，債權人與稅務機關。我國目前實行的公司所得稅與個人所得稅制度，即公司要對其所得支付相應 的更年公司所得稅，個人所得也同樣繳納部分個人所得稅，但是利息不需要承擔公司所得稅，這就使得在 現(xiàn)行的稅收制度下，企業(yè)的經(jīng)營管理層就會行方設法提高負債比率加債務量以增加股東對實際收入的分配 額，但是企業(yè)的債權人的利息收入也要繳納稅收，所以，很容易看出，當企業(yè)因為免稅所得增加不及債權 人因繳稅而增加的損失時，企業(yè)的負債比率將會僵持，因為債權人提供資金的愿望下降。2、MM的公司稅模型。1963年莫迪格安尼和米勒發(fā)表了公

15、司所得稅和資本成本：一種修正一文，放寬了其初始模型的假設條件 , 首次將公司稅引入 MM 定理, 并在此基礎上重新得出兩個命題 :命題一 ： 無負債公司的價值等于公司稅后企業(yè)的現(xiàn)金流量除以公司權益資本成本， 負債經(jīng)營公司的價值等于同類風險的無負債公司的價值加上減稅收益稅率乘以債務的價值。公式為 ：VL=Vu+TB， 是公司稅率。命題一意味著 ， 考慮了公司所得稅后 ， 債經(jīng)營時的公司價值要高于未負 債經(jīng)營時的公司價值 ， 且負債越多價值越高 ; 當企業(yè)負債到達 100% 時， 企業(yè)的價值到達最大。命題二 ： 負債經(jīng)營公司的權益資本成本等于同類風險的無負債公司的權益資本成本加上風險報酬， 風險報

16、酬則取決于公司的資本結構和所得稅率。公式為 ：KS=Ku+(Ku-Kb)(1-T)(B/S)。命題二表示在考慮了公司所得稅后 ， 盡管權益資本成本還會隨著負債程度的提高而升 ， 不過其上升幅度低 于不考慮公司所得稅時上升的幅度。此特性加上負債節(jié)稅的利益 ， 產(chǎn)生了命題一的結果 ： 企業(yè)使用的負債 越多 ， 它的加權平均資本成本就越低 ， 企業(yè)的價值就越高。總結：按照修正后的理論 ， 公司的最正確資本結構的負債 ， 但這種情形在現(xiàn)代社會顯然不合理 ， 因此， 后來有些 學者引人市場均衡理論和代理成本、財務拮據(jù)成本因償債能力不足而導致的直接和間接損失等因素， 對理論 進一步加以完善。首先是斯蒂格利

17、茲將市場均衡理論引入資本結構研究， 他們認為 ， 提高公司負債比率， 會使公司財務風險上升 ， 破產(chǎn)風險加大 ， 從而迫使公司不選擇最大負債率的籌資方案而選擇次優(yōu)籌資 方案。 ?另一方面 ， 隨著公司負債比率的上升 ， 債權人因承受更大的風險而要求更高的利率回報 ， 從而導致負債成 本上升 ， 籌資難度加大 ， 這樣也會限制公司過度負債。在此之后 ， 又有一些學者將代理成本、財務拮據(jù)成 本等理論引人資本結構研究 ， 結論是當公司負債比率到達某一界限之前?如?舉債的減稅收益將大大超過股權資金成本上升的損失 ， 隨著負債比率的升高 ， 舉債的減稅收益與股權資金成本的增加將呈現(xiàn)此消彼長的關系 , 超

18、過此點后 , 財務拮據(jù)成本和代理成本會上升 , 在到達另一個峰值時 ?如舉債減稅的邊際收益正 好被負債提高的損失 ?包括股本成本、財務拮據(jù)成本、代理成本的提高所抵銷, 超過此峰值后 , 負債提高的損失將超過舉債的減稅收益。因此 , 資本結構與公司價值相關 , 但也不是負債越高越好 , 從而使資本結 構理論更趨完善。3、米勒模型。 1976 年 , 米勒在美國金融學會所做的一次報告中提出了一個把公司所得稅和個人所得稅都 包括在內的模型來估計負債杠桿對企業(yè)價值的影響 , 即所謂的“米勒模型”。公式為 :V L = V u + ( 1 - T c ) ( 1 - T s ) /(1-TD) XB,其

19、中 Ts 是股票收入的個人所得稅率 ,TD 是利息收入的個人所得稅率。米勒模型的結果說明 ,MM 公司稅模 型高估了企業(yè)負債的好處 , 因為個人所得稅在某種程度上抵消了企業(yè)利息支付的節(jié)稅利益 , 降低了負債企 業(yè)的價值。不過 , 同公司稅模型相似 , 米勒模型的結論是 100% 負債時企業(yè)市場價值最大。總結： 由于權益的風險隨財務杠桿而增大，因此權益成本隨財務杠桿而增加。這個理論暗示公司應采用幾乎全部 由債務構成的資本結構，因為公司總資產(chǎn)隨負債增加而增大，有杠桿公司總價值大于無杠桿公司總價值， 這與證券市場的現(xiàn)實是違背的，因為一般性情況中，公司會選擇適當?shù)呢搨~。我們可以得到企業(yè)稅收的 存在時

20、因為資本市場的不完善，在這種前提條件下，資本結構的改變會影響公司的價格，即公司交織和資 本成本會因資本結構的改變和發(fā)生相應的變化，有杠桿公司的價值會超過無杠桿公司的價值，當負債到達 100%時，公司價值最大。三、MM理論的學術成就及缺陷MM理論發(fā)展半個世紀以來，為西方企業(yè)探索最優(yōu)資本結構，降低資本成本，增加社會凈效益提供了理論 指導 , 取得了巨大的學術成就 :MM 理論開創(chuàng)了資本結構理論研究的先河 , 為資本結構理論提供了研究參照 系和理論起點，以后的大多數(shù)資本結構理論如融資優(yōu)序理論、權衡理論、代理理論等都是圍繞著MM理論的核心思想展開的 ;MM 理論使資本結構理論系統(tǒng)化 ， 構筑了理論發(fā)展

21、的基本框架 ;MM 理論采用了現(xiàn)代分析 方法 ， 如局部均衡、數(shù)理分析等 ， 使對資本結構的研究成為一種科學的理論。理論的局限性 : 理論假定過于苛刻 ， 與現(xiàn)實差距過大 ， 許多假設條件在現(xiàn)實生活中并不存在或無法實現(xiàn)。 比方理論假設個人和企業(yè)都可以同一利率借款 ， 并可以相互替代。但實際上 ， 個人借款遠比企業(yè)借款成本 高， 個人舉債風險遠遠大于企業(yè)。理論假定交易成本為零 ， 但實際中 ， 各類交易費用不可防止 ， 資本市場的套利活動也因此受到限制。 理 論的結論與現(xiàn)實差異很大。公司稅模型和米勒模型是相同的 ， 都認為為了實現(xiàn)企業(yè)市場價值最大化 ， 企業(yè) 的負債越多越好 ， 極端情況下應負債

22、。但在實際中 ， 幾乎沒有一家企業(yè)采納這種意見 ， 這說明公司稅模型 和米勒模型是有缺陷的。事實上 ， 影響資本結構的諸多因素都是變量。上述有重要的前提假設是不考慮破產(chǎn)成本與代理成本，無稅時，沒有公司所得稅及個人所得稅，也不考 慮破產(chǎn)成本和代理成本的影響，但在證券市場里面，公司必須衡量負債減稅帶來的公司價值的增加與負債 增加帶來的成本增加，因為舉債是有利率風險的，而且隨財務杠桿增加風險更大，來源于剩余的權益的成 本越大。過于嚴格的理論假設。對 MM1論最大的非難就在于 MM理論大量而苛刻的假設，MM理論所設定的五大 基本假設 :公司只有長期債券和普通股票，債券和股票均在完全的資本市場上交易，不

23、存在交易成本；投資者個人的借款利率與企業(yè)的借款利率相同且無負債風險 ; 同一風險類別假設 ， 即經(jīng)營條件相似的公司具有相 同的經(jīng)營風險；每一個投資者對公司未來的平均營業(yè)利潤的期望值都相同；所有的現(xiàn)金流量都是永續(xù)年金， 包括企業(yè)的利益、稅前利潤等 ， 即企業(yè)的增長率為零。從現(xiàn)實角度來看 ， 幾個假設幾乎沒有一個假設是成立的 , 既然理論賴以存在的假設不存在 , 那么其在現(xiàn)實中的指導意義似乎也就比較微弱了。而正是由 于這些假設在現(xiàn)實中很難滿足,即便在實證研究極為發(fā)達的國外，對MM!論的實證檢驗也一直不能實 施。而MM理論的結論中的第一、二個理論還是建立在無稅（第一個命題既無企業(yè)所得稅也無個人所得稅

24、，第二個命題無個人所得稅 ） 的基礎之上的 ， 也是與現(xiàn)實嚴重不符的 ， 米勒模型的提出對此有了一定的改 善。MM理論假設個人和公司可以同等利率借款 ，但是,在資本市場上，個人借債區(qū)別與公司借債，一般來說，投資于負債的公司比自己舉債的風險要小。MM 理論在考慮公司稅的時候表達了資本市場的不完美性，財務杠桿的變化會引發(fā)公司的總價值變化。 但在不考慮公司稅的模型中卻完全表達資本市場的完美性。MM 理論認為企業(yè)負債率越高對企業(yè)是有利可圖的，當企業(yè)負債率為100%時企業(yè)價值到達最大。但是這種分析并未考慮企業(yè)的破產(chǎn)成本。而且公司的負債比率上升時，公司的財務風險也會隨之增加，破產(chǎn)風險 可能增加，從而公司會

25、選擇次優(yōu)籌資方案代替最大負債率的籌資方案。最正確資本結構，因為企業(yè)的債券 收益稅率和股權收益稅率是無法調節(jié)的，低負債的企業(yè)可以吸收高繳稅等級的投資者，而高負債的企業(yè)反 過來可以吸收低繳稅級別的投資者，在資本市場有效性的前提下，任何以到達最正確資本結構從而獲得最 正確資本結構來到達價值最大化的策略都會最后被追求利益最大化的投資者的決策所抵消。到達過度負 債，因為受到很多因素限制，比方公司負債率上升時，債權人會因承擔更大的風險而要求得到更高的利率 回報，從而會導致負債成本的上升，籌資難度增加。7. 定量化的模型過于片面。正如上文所說 ， 米勒和莫迪格萊尼將數(shù)學模型引入資本結構研究是一種很大的 進步

26、，但是同時 ， 財務學研究中的大量問題 ， 并非是簡單的數(shù)量關系就可以表述清楚的。由于財務決策都 是有人做出的 ， 這其中必然涉及到許多定性的 ， 難以定量統(tǒng)計的東西 ， 比方人在做出決策時的心理因素 ， 在 MM理論中就不能得到反映。后來的諸多學者對資本機構發(fā)展研究正是基于多角度的對資本結構與企業(yè)價 值的考察，而不像MM理論那樣過多的限于數(shù)學推導和定量化的模型。雖然，不斷有學者對MM理論的假設提出這樣或那樣的具體的責難 ， 但是這一理論對于推動資本結構理論乃至投資理論的研究 ， 引導人們從動 態(tài)的角度把握資本結構與資本成本、公司價值之間的關系以及股利政策與公司價值之間的關系， 具有十分重大的

27、意義，因此，MM理論被西方經(jīng)濟學界稱之為一次“革命性變革”和“整個現(xiàn)代企業(yè)資本結構理論的 奠基石”，許多學者都指出，MM理論的提出具有“里程碑”式的偉大意義。四、MM理論的對我國借鑒意義我國現(xiàn)階段實行的是社會主義市場經(jīng)濟 ， 各國市場經(jīng)濟的某些共性 ， 使得現(xiàn)代西方資本結構理論對我國企業(yè) 的融資決策具有一定的借鑒意義。（ 一）確定最正確資本結構的前提是測算出破產(chǎn)成本 ， 而最正確資本結構確實定更多需依賴于財務人員的 主觀判斷。當一個企業(yè)持有的資產(chǎn)是有形的、可出售的 ，那么破產(chǎn)之時 ， 破產(chǎn)損失的數(shù)值一般較低。反之 ，如果一個企 業(yè)的資產(chǎn)大多是無形的 ，且無法再出售 ，該企業(yè)一旦破產(chǎn) ，其破產(chǎn)損

28、失數(shù)值往往十分可觀。破產(chǎn)成本越高 ，最 正確資本結構所對應的負債比率也越低。換言之 ， 對于工業(yè)企業(yè)這種資產(chǎn)再出售能力差、產(chǎn)品品牌作用十 分重要的行業(yè) ， 其負債比率應低于資產(chǎn)再出售能力較強的商業(yè)企業(yè)。其他行業(yè)企業(yè)的資本結構情況， 也同樣視其資產(chǎn)特性不同而有所區(qū)別。（ 二 ） 按照現(xiàn)代西方資本結構理論 ， 當企業(yè)負債比率升高時 ， 其財務風險與破產(chǎn)成本相應增大 ， 負債比率過高 ， 將會使企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營受到威脅。在我國 ， 企業(yè)的資產(chǎn)負債率近年來日趨升高 ， 據(jù)國家體改委的一份資料顯示 ， 至 1994 年已高達 75.1%。企業(yè)負債比率過高 ， 企業(yè)盈利有可能在還本付息之后所剩無幾。長此以往 ， 一方面使企業(yè)自負盈虧成為一句空 話;另一方面 ,企業(yè)最終將會處于償債無望的境地 ,被迫破產(chǎn) ,使國家蒙受重大損失 ,更進一步 ,企業(yè)過度負債 還可能阻礙其債權人的經(jīng)營與改革 , 對整個社會經(jīng)濟生活產(chǎn)生不利影響。由此可見 , 盡快解決國有企業(yè)債務 問題,加強對國有企業(yè)資本結構最優(yōu)化的研究 , 是十分必要的。更為嚴