解析邏輯思維母公司思維造物

1、 解析邏輯思維母公司思維造物能否成為知識(shí)付費(fèi)第一股 1. 邏輯思維母公司思維造物預(yù)披露招股書，有望成知識(shí)付費(fèi)第一股？1.1. 歷史進(jìn)程：以得到 APP 為核心，疊加“得到大學(xué)”提供終身教育9 月 25 日，羅輯思維母公司北京思維造物信息科技股份有限公司（以下簡稱“思維造物”） 預(yù)披露招股書。結(jié)合線上課程學(xué)習(xí)、線下實(shí)踐轉(zhuǎn)化和社交的創(chuàng)新知識(shí)服務(wù)產(chǎn)品“得到大學(xué)”，提供終身教育。 思維造物成立于 2014 年，由前央視主持人羅振宇創(chuàng)辦。羅振宇合計(jì)持有 46.61%表決權(quán)，為 公司實(shí)控人。公司自成立以來主要經(jīng)歷了三個(gè)階段：1、第一階段（2014 年-2016 年）公司主要通過“羅輯思維”視頻節(jié)目與“羅輯

2、思維”微信公眾號(hào)提供知識(shí)服務(wù)，以圖書及相 關(guān)衍生品的銷售為主要收入來源。公司在 2015 年底舉辦“時(shí)間的朋友”跨年演講，在拓展 公司線下業(yè)務(wù)能力的同時(shí)，積累公司品牌信用，擴(kuò)大社會(huì)影響力，形成了線上與線下結(jié)合的 知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)雛形。2、第二階段（2016 年-2018 年）公司于 2016 年 5 月正式發(fā)布“得到”App，并推出年度訂閱形態(tài)的知識(shí)產(chǎn)品，開創(chuàng)了互聯(lián) 網(wǎng)知識(shí)服務(wù)的新業(yè)態(tài)。公司基于“得到”App 用戶終身學(xué)習(xí)者的定位，逐步擴(kuò)展知識(shí)服務(wù)品 類，提供以線上課程、聽書與電子書為代表的知識(shí)產(chǎn)品，同時(shí)開始構(gòu)建“得到”App 站內(nèi)課 程的通識(shí)性與完備性，提升課程的生產(chǎn)、分發(fā)與運(yùn)營能力。3、第三階

3、段（2018 年至今）在線上知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長的基礎(chǔ)上，公司推出結(jié)合線上課程學(xué)習(xí)、線下實(shí)踐轉(zhuǎn)化和社交 的創(chuàng)新知識(shí)服務(wù)產(chǎn)品“得到大學(xué)”，進(jìn)一步拓展用戶的學(xué)習(xí)場景?；诠痉?wù)能力的提升 和服務(wù)邊界的擴(kuò)展，公司確立了“建設(shè)一所全球領(lǐng)先的終身大學(xué)”的愿景和“讓每個(gè)人都能 從知識(shí)中獲得力量”的使命，服務(wù)于建設(shè)“人人皆學(xué)、處處能學(xué)、時(shí)時(shí)可學(xué)”的學(xué)習(xí)型社會(huì)。羅振宇為思維造物實(shí)際控制人，公司獲資本青睞。截至招股說明書披露，羅振宇通過直接及間接方式持有公司共計(jì) 46.61%的表決權(quán)。其中，羅振宇先生直接持有 30.35%股份，同時(shí)通 過杰黃罡間接控制 16.26%的股份。截至招股書披露，思維造物獲得了中國文

4、化產(chǎn)業(yè)投資基 金（簡稱“文產(chǎn)基金”，持股 7.5%）、紅杉合信（持股 5.85%）、柳傳志俞敏洪等合伙成立的 投資機(jī)構(gòu)造物家（持股 5.23%）等資本青睞。自 2013 年以來，思維造物已經(jīng)經(jīng)歷了五輪融資，包括紅杉資本、真格基金、啟明創(chuàng)投、騰 訊投資、華興資本等明星資金介入。D 輪融資達(dá)到 80 億元的估值。1.2. 公司簡介：線上+線下，為終身學(xué)習(xí)者提供通識(shí)教育及技能培訓(xùn)服務(wù)在線上，通過“得到”App、“羅輯思維”微信公眾號(hào)等平臺(tái)，線下通過“得到大學(xué)”、“時(shí) 間的朋友”跨年演講等形式，為終身學(xué)習(xí)者提供通識(shí)教育及技能培訓(xùn)服務(wù)。公司主要產(chǎn)品形 式包括：在線音視頻課程、聽書、電子書、實(shí)體圖書、線下

5、課程及其他周邊產(chǎn)品。公司于 2015 年推出“時(shí)間的朋友”跨年演講，為用戶總結(jié)過去一年創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域的學(xué)習(xí)心 得，首創(chuàng)“知識(shí)跨年”新形態(tài)?？缒暄葜v于每年 12 月 31 日至次年 1 月 1 日在一線城市舉辦， 同時(shí)在地方衛(wèi)視和國內(nèi)主流網(wǎng)絡(luò)視頻平臺(tái)播出。截至 2020 年 3 月 31 日，公司已舉辦 5 屆 跨年演講，現(xiàn)場參與人數(shù)累計(jì)超過 4 萬人，同時(shí)在線上受到持續(xù)關(guān)注和廣泛傳播。公司于 2016 年推出“得到”App，通過優(yōu)質(zhì)的師資、完備的課程體系、豐富的產(chǎn)品類型， 為終身學(xué)習(xí)用戶提供線上知識(shí)服務(wù)，在產(chǎn)品形態(tài)、教育供給、商業(yè)模式等方面不斷創(chuàng)新，成 為我國終身教育行業(yè)的先行者。截至 2020

6、 年 3 月 31 日，“得到”App 月度活躍用戶數(shù)（MAU） 超過 350 萬，累計(jì)激活用戶數(shù)超過 3,746 萬，累計(jì)注冊(cè)用戶達(dá)到 2,135 萬，在中國蘋果AppStore、主要安卓應(yīng)用市場的圖書、教育類軟件下載排名中持續(xù)保持領(lǐng)先。公司于 2018 年推出“得到大學(xué)”，為職場人士提供線上課程學(xué)習(xí)、線下實(shí)踐轉(zhuǎn)化和社交的創(chuàng) 新學(xué)習(xí)方式。截至 2020 年 3 月 31 日，“得到大學(xué)”線下校區(qū)已覆蓋國內(nèi) 11 個(gè)城市，開設(shè) 85 個(gè)班次，錄取學(xué)員超過 7,000 人。1.2.1. 線上知識(shí)服務(wù)：涵蓋在線課程、聽書、電子書等形式公司通過自有平臺(tái)“得到”App 向用戶提供線上知識(shí)服務(wù)，以“課程

7、”、“每天聽本書”、“電 子書”等知識(shí)產(chǎn)品為主要交付形式。此外，公司還通過“得到”App 為用戶提供了知識(shí)搜索、 知識(shí)城邦社區(qū)、直播授課、個(gè)性化推薦等功能內(nèi)容。其中 1）在線課程：以“通識(shí)性”和“完備性”為指針。通識(shí)性方面，公司要求課程既能讓 專業(yè)用戶有所啟發(fā)，也能給跨界用戶帶來收獲。在完備性方面，公司要求課程體系能覆蓋應(yīng) 用技能、商學(xué)、人文社科等領(lǐng)域。2）“每天聽本書”：為用戶提供書籍的解讀服務(wù)。用 20-30 分鐘講述書籍精華，截至 2020 年 3 月 31 日，“每天聽本書”欄目已轉(zhuǎn)述 19 大類共計(jì) 2,100 本以上的書目，多領(lǐng)域的書籍 品類為公司構(gòu)建了豐富的原創(chuàng)音頻轉(zhuǎn)述版權(quán)庫。3

8、）電子書：公司與出版社、版權(quán)公司或作者個(gè)人合作，為用戶提供線上閱讀解決方案。付 費(fèi)方式包括單本電子書購買或會(huì)員訂閱。訂閱方式下，電子書會(huì)員在會(huì)員期內(nèi)可以閱讀書庫 中主要書籍。截至 2020 年 3 月 31 日，電子書庫包含書目近 3 萬冊(cè)。公司通過自研的電子 書全文檢索引擎技術(shù)，幫助用戶將海量文本內(nèi)容變成個(gè)人知識(shí)搜索庫。1.2.2. 線下知識(shí)服務(wù)：得到大學(xué)+跨年演講，線下實(shí)現(xiàn)知識(shí)產(chǎn)品服務(wù)“得到大學(xué)”是公司為職場人士提供的創(chuàng)新知識(shí)服務(wù)產(chǎn)品，其特色為：學(xué)員來自各行各業(yè)， 以跨界學(xué)習(xí)為目標(biāo)；在線上完成課程內(nèi)容的學(xué)習(xí)，以提高學(xué)習(xí)效率；在線下進(jìn)行各自專業(yè)領(lǐng) 域的經(jīng)驗(yàn)交流和實(shí)踐轉(zhuǎn)化。2）跨年演講及知識(shí)春

9、晚“時(shí)間的朋友”跨年演講為公司首創(chuàng)的“知識(shí)跨年”產(chǎn)品形態(tài)?？缒暄葜v于每年 12 月 31 日 至次年 1 月 1 日在一線城市舉辦，同時(shí)在地方衛(wèi)視和國內(nèi)網(wǎng)絡(luò)視頻平臺(tái)播出。演講內(nèi)容由內(nèi) 容策劃團(tuán)隊(duì)集體創(chuàng)作，為用戶總結(jié)過去一年創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)領(lǐng)域的學(xué)習(xí)心得。截至 2020 年 3 月 31 日，公司已舉辦 5 屆跨年演講。3）線下課程及知識(shí)發(fā)布會(huì)公司不定期舉辦線下課程及知識(shí)發(fā)布會(huì)。線下課程主要以“得到”App 課程講師面對(duì)面授課 的形式進(jìn)行。同時(shí)，公司還會(huì)召開知識(shí)發(fā)布會(huì)，旨在向用戶發(fā)布新的知識(shí)產(chǎn)品及服務(wù)。1.2.3. 電商業(yè)務(wù)：配套知識(shí)服務(wù)，以銷售實(shí)體書本、閱讀器為輔助公司電商業(yè)務(wù)是知識(shí)服務(wù)的配套業(yè)務(wù)，主

10、要銷售實(shí)體圖書、“得到閱讀器”和周邊產(chǎn)品。公 司電商商品在“得到”App 商城板塊、微信店、天貓和京東等多渠道銷售。1.3. 運(yùn)營模式：持續(xù)豐富課程產(chǎn)品類型，打造線上線下業(yè)務(wù)聯(lián)動(dòng)的終身教育服務(wù) 體系1.3.1. 盈利模式：以知識(shí)服務(wù)為業(yè)務(wù)核心，打造線上線下業(yè)務(wù)聯(lián)動(dòng)的終身教育服務(wù)體系公司以知識(shí)服務(wù)為業(yè)務(wù)核心，通過深入洞察用戶的差異性學(xué)習(xí)需求，分層級(jí)地打造線上線下 業(yè)務(wù)聯(lián)動(dòng)的終身教育服務(wù)體系，滿足用戶對(duì)學(xué)習(xí)場景多元化的需求，通過提供線上線下知識(shí) 服務(wù)、銷售實(shí)體圖書及品牌周邊商品，從而獲取收入。按照不同的產(chǎn)品線條看，線上通識(shí)教育模式主要是用戶付費(fèi)模式+“免費(fèi)+廣告”模式；線下 課程及演講知識(shí)服務(wù)模式

11、主要是線下培訓(xùn)費(fèi)、學(xué)費(fèi)或門票以及廣告贊助方式。1.3.2. 量價(jià)分析：持續(xù)豐富課程產(chǎn)品類型，線下客單價(jià)顯著高于線上公司在線課程業(yè)務(wù)中，2019 年實(shí)現(xiàn) GMV 為 34299.64 萬元、對(duì)應(yīng) 168.58 萬門課程。每門 課程產(chǎn)品的銷售單價(jià)分別為 99.96 元/門、71.45 元/門、56.92 元/門及 55.70 元/門，呈下降 趨勢(shì)，主要原因?yàn)楣境掷m(xù)豐富課程產(chǎn)品類型，推出更多節(jié)數(shù)較少、輕量級(jí)的課程。公司每講課程產(chǎn)品的銷售單價(jià)分別為 0.54 元/講、0.80 元/講、1.08 元/講及 1.49 元/講，公司 課程質(zhì)量優(yōu)秀，每講單價(jià)呈持續(xù)上升趨勢(shì)。公司聽書產(chǎn)品的銷售方式主要分為單本

12、和會(huì)員，會(huì)員卡實(shí)現(xiàn) GMV 保持穩(wěn)定，2019 年銷售 98.43 萬張會(huì)員卡、單價(jià)為 83.07 元/張。報(bào)告期內(nèi)，公司單本聽書產(chǎn)品的銷售單價(jià)分別為 4.24 元/本、3.78 元/本、3.57 元/本及 4.01 元/本，單價(jià)較為平穩(wěn)。報(bào)告期內(nèi)，聽書“會(huì)員卡”的 銷售單價(jià)分別為 232.54 元/張、103.73 元/張、83.07 元/張及 52.30 元/張。公司聽書“會(huì)員卡”主要分為“年度會(huì)員卡”、“連續(xù)包月會(huì)員卡”、“月度會(huì)員卡”，報(bào)告期 內(nèi)，聽書“會(huì)員卡”銷售單價(jià)下降的主要原因?yàn)閳?bào)告期內(nèi)上述會(huì)員卡銷售結(jié)構(gòu)變化。其他聽 書產(chǎn)品為“7 天體驗(yàn)會(huì)員卡”，主要作為促銷體驗(yàn)銷售，單價(jià)均為

13、0.10 元/張。2019 年電子書會(huì)員卡推出后帶動(dòng) GMV 逐步上漲。報(bào)告期內(nèi)，公司單本電子書的銷售單價(jià)分 別為 8.30 元/本、18.90 元/本、18.64 元/本及 17.16 元/本。其中，2017 年單本電子書銷售 單價(jià)較低的原因主要為當(dāng)年公司推出“新手禮包”等低價(jià)促銷產(chǎn)品，“新手禮包”單價(jià)為 0.01 元/本，當(dāng)年共銷售 50.25 萬本，占當(dāng)年電子書銷量的 25.96%。該低價(jià)促銷產(chǎn)品銷量較大， 拉低了當(dāng)年單本電子書的銷售單價(jià)。2019 年，公司推出電子書會(huì)員卡。2019 年和 2020 年 1-3 月，公司電子書“會(huì)員卡”的銷 售單價(jià)分別為 65.42 元/張、43.31

14、元/張，銷售平均單價(jià)波動(dòng)系年卡與月卡的銷量結(jié)構(gòu)變化所 致。2018 年、2019 年和 2020 年第一季度，公司“得到大學(xué)”共舉辦 6 學(xué)期課程，2020 年春季 第 6 期招生 2249 人、對(duì)應(yīng)學(xué)費(fèi)為 13381.75 元/學(xué)期?！暗玫酱髮W(xué)”各期學(xué)費(fèi)呈現(xiàn)上升趨勢(shì)， 主要因?yàn)榍捌谕茝V和試運(yùn)營推出相關(guān)優(yōu)惠政策，后續(xù)學(xué)費(fèi)單價(jià)呈現(xiàn)穩(wěn)定增長趨勢(shì)，保持在 1 萬元以上。截至 2020 年 3 月 31 日，“得到大學(xué)”線下校區(qū)已覆蓋國內(nèi) 11 個(gè)城市，開設(shè) 85 個(gè)班次，錄取學(xué)員超過 7,000 人。報(bào)告期內(nèi)，公司“跨年演講”門票分別銷售 5769、5922、5781、7838 張門票。對(duì)應(yīng)的銷售

15、單價(jià)分別為 1,482.51 元/人 1,577.67 元/人、1,656.62 元/人及 1,636.17 元/人，門票單價(jià)較 為穩(wěn)定。該活動(dòng)舉辦時(shí)間為每年 12 月 31 日至次年 1 月 1 日。隨著公司品牌和知名度提升， 跨年演講及會(huì)展活動(dòng)吸引了 Vivo、東風(fēng)日產(chǎn)、寶馬等知名贊助商以及深廣電等合作方。1.4. 業(yè)績分析：線上盈利能力逐步提升，2019 年扣非凈利潤 3067.57 萬元1.4.1. 營業(yè)收入 2019 年出現(xiàn)下滑，扣非凈利潤連續(xù)三年下降思維造物已經(jīng)盈利，2017 年-2019 年以及 2020 年第一季度，公司營業(yè)收入分別為 5.56 億 元、7.38 億元、6.28

16、 億元和 1.92 億元，歸母凈利潤分別為 6187.79 萬元、5329.76 萬元、 1.17 億元、1327.82 萬元。公司 2019 年凈利潤大幅上升的原因系公司對(duì)原子公司酷得少年 喪失控制權(quán)，核算投資收益 6,740.41 萬元所致。2017 年-2019 年及 2020 年一季度，公司扣非凈利潤分別為 4990.31 萬元、3280.95 萬元、 3067.57 萬元、1309.65 萬元。若以扣非后歸母凈利潤口徑計(jì)，則公司報(bào)告期內(nèi)扣非后歸母 凈利率分別為 8.97%、4.45%、4.89%和 6.81%。鑒于酷得少年已獨(dú)立運(yùn)營且業(yè)務(wù)與公司相關(guān)性較低，故該投資虧損與公司主營業(yè)務(wù)關(guān)

17、系并不 緊密，但由于酷得少年仍處于未盈利狀態(tài)，相關(guān)虧損會(huì)對(duì)公司扣非凈利潤產(chǎn)生一定程度的影 響，故若不考慮該投資虧損，則公司 2019 年及 2020 年 1-3 月的扣非歸母凈利率為 7.12% 和 8.31%，處于穩(wěn)定上升的趨勢(shì)。盈利能力出現(xiàn)下滑，2017 年度、2018 年度、2019 年度及 2020 年 1-3 月，公司毛利率分別 為 46.00%、43.19%、44.84%和 42.01%。公司毛利主要來自于線上知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)、線下知 識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)及電商業(yè)務(wù)。公司線上知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)毛利率不斷上升的原因主要系公司不斷降低 內(nèi)容生產(chǎn)成本，毛利率分別為 40.73%、42.46%、46.83%和

18、 44.60%；線下知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)毛 利率分別為 59.04%、54.88%、46.10%和 43.42%，主要系前期成本投入較高。1.4.2. 線上知識(shí)服務(wù)占據(jù)主體、50%以上，線下業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)較快增長公司線上知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品包括在線課程、聽書、電子書產(chǎn)品，線下知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)主要 產(chǎn)品包括“得到大學(xué)”、“跨年演講”，電商業(yè)務(wù)主要產(chǎn)品包括“得到閱讀器”、實(shí)體圖書及其 他。線上知識(shí)服務(wù)營收占比達(dá)到 50%以上，2019 年下降 18.75%。報(bào)告期內(nèi)，公司線上知識(shí)服務(wù) 收入分別為 32,772.00 萬元、50,722.46 萬元、41,213.47 萬元和 10,461.24 萬元。2019 年，

19、 公司線上知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)及電商業(yè)務(wù)收入分別同比下降 18.75%和 16.77%，線下知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù) 收入實(shí)現(xiàn)了 56.94%的增長，但由于整體收入占比不高，故 2019 年收入整體有所下降。2017-2018 年，公司通過推出知識(shí)就是力量視頻節(jié)目并贊助最強(qiáng)大腦節(jié)目首播等方 式加大了品牌投放力度，獲得較多新增付費(fèi)用戶，線上知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)收入增速較快。但隨著 行業(yè)快速發(fā)展，新進(jìn)業(yè)態(tài)和競爭對(duì)手逐漸增多，行業(yè)競爭加劇同時(shí)也帶來了獲客成本的提升。1.5. 募資項(xiàng)目：預(yù)計(jì)募資 10.37 億元，發(fā)展知識(shí)付費(fèi)、打造核心競爭力本次創(chuàng)業(yè)板 IPO，思維造物預(yù)計(jì)將募資 10.37 億元，擬投資于知識(shí)服務(wù)平臺(tái)優(yōu)化升級(jí)項(xiàng)

20、目、 人工智能基礎(chǔ)研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目、技術(shù)平臺(tái)建設(shè)項(xiàng)目、得到學(xué)習(xí)中心系列拓展項(xiàng)目。思維造物表示，募集資金全部用于公司主營業(yè)務(wù)相關(guān)的項(xiàng)目建設(shè)，將提高公司線上線下知識(shí) 服務(wù)的生產(chǎn)、研發(fā)和服務(wù)能力，并實(shí)現(xiàn)新一代智能化、系統(tǒng)化知識(shí)搜索引擎和服務(wù)軟件的構(gòu) 建，為用戶提供線上線下聯(lián)動(dòng)的知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)，不斷增強(qiáng)公司的核心競爭力。2. 市場縱覽：2019 年中國終身教育行業(yè)規(guī)模達(dá) 824 億元，線下付費(fèi)收入為核心主體、線上付費(fèi)收入為增長引擎2.1. 終身教育：與發(fā)達(dá)國家終身教育投入存在差距，公民素質(zhì)教育提升空間較大由于中國終身教育起步較晚，在通識(shí)教育方面與企業(yè)員工培訓(xùn)方面投入情況與發(fā)達(dá)國家相比 存在一定的差距，從

21、而導(dǎo)致公民科學(xué)素養(yǎng)存在一定的差距。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì) 2020 年，部分發(fā)達(dá)國家具備科學(xué)素養(yǎng)的公民比例達(dá) 29%，中國約為 10%。根據(jù)美國密歇根大學(xué)及艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，美國企業(yè)每年在提升員工基本素養(yǎng)及綜合能力相關(guān)培 訓(xùn)中投入金額達(dá)百億美元，廣泛覆蓋從普通員工到管理層各個(gè)群體，2018 年美國員工培訓(xùn) 支出為 876 億美元。均攤到每個(gè)員工來看，美國員工培訓(xùn)金額也遠(yuǎn)高于中國，2018 年，美 國企業(yè)為單個(gè)員工培訓(xùn)金額為 6,767 元，而中國僅為 2,406 元，中國在企業(yè)員工培訓(xùn)方面存 在較大的發(fā)展空間。預(yù)計(jì) 2023 年中國終身教育產(chǎn)業(yè)規(guī)?？蛇_(dá) 1,488.8 億元，年復(fù)合增長率為 15.

22、13%。隨著成人 群體對(duì)提升自身能力需求的增加以及社會(huì)對(duì)終身教育理念的認(rèn)同，中國終身教育產(chǎn)業(yè)規(guī)模取 得了快速發(fā)展。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2019 年中國終身教育產(chǎn)業(yè)規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá) 824.5 億元，同 比增速為 18.3%，預(yù)計(jì) 2023 年，市場規(guī)?？蛇_(dá) 1,488.8 億元，年復(fù)合增長率為 15.13%。2.2. 市場空間：線上付費(fèi)滲透率提升，通識(shí)教育市場份額持續(xù)擴(kuò)張2.2.1. 線上付費(fèi)用戶快速增加，中國終身教育未來可期線上付費(fèi)用戶是中國終身教育主要的用戶群體，便捷多元的學(xué)習(xí)場景促進(jìn)了線上付費(fèi)用戶規(guī) 模的穩(wěn)步增長，并且伴隨著終身學(xué)習(xí)理念的普及，用戶的付費(fèi)率也將進(jìn)一步提升。根據(jù)艾瑞 咨詢數(shù)據(jù)，20

23、19 年終身教育線上用戶規(guī)模為 8,173.9 萬人，預(yù)計(jì) 2023 年，終身教育線上付 費(fèi)用戶規(guī)模將超過 1.5 億人。而線下終身教育模式總體呈現(xiàn)重服務(wù)、價(jià)格高、受限于教學(xué)場 地等特點(diǎn)，付費(fèi)用戶的滲透則是更為長期、持續(xù)的過程。2019 年終身教育線下用戶規(guī)模為 579.9 萬人，預(yù)計(jì)到 2023 年，終身教育線下付費(fèi)用戶規(guī)模將達(dá) 665.6 萬人。在終身教育行業(yè)中，線下付費(fèi)是其主要的收入來源。終身教育以線下傳統(tǒng)模式為起點(diǎn)開始發(fā) 展，以夜校、總裁班等為代表的傳統(tǒng)線下終身教育業(yè)務(wù)陸續(xù)成型，后續(xù)線下社群、訓(xùn)練營、 游學(xué)等業(yè)務(wù)形態(tài)也進(jìn)一步豐富終身教育線下業(yè)務(wù)的模式。根據(jù)艾瑞咨詢統(tǒng)計(jì)，2015 至 2

24、019 年期間，線下教育貢獻(xiàn)了終身教育行業(yè) 70%以上的收入，預(yù)計(jì)在 2023 年，線下教育也會(huì)超 過 55%以上的收入。由于互聯(lián)用戶基數(shù)大并且線上教育不受區(qū)域位臵和教學(xué)場景等因素限制，線上付費(fèi)規(guī)模快速 增長。根據(jù)艾瑞咨詢統(tǒng)計(jì)，2019 年至 2023 年，終身教育行業(yè)線上付費(fèi)規(guī)模復(fù)合增長率為 24.06%。2.2.2. 通識(shí)教育市場份額持續(xù)擴(kuò)張，2019 年市場空間達(dá)到 141.8 億元終身教育主要包含通識(shí)教育與技能培訓(xùn)兩大板塊，其中通識(shí)教育主要包含人文科學(xué)、社會(huì)科 學(xué)、自然科學(xué)、文化藝術(shù)、創(chuàng)新及認(rèn)知、能力及經(jīng)驗(yàn)等細(xì)分類目；技能培訓(xùn)主要包含 IT 技能、 會(huì)計(jì)技能、營銷技能及管理技能等細(xì)分類

25、目。目前，在終身教育行業(yè)中收入規(guī)模占比最大的是技能培訓(xùn)，通識(shí)教育是快速增長的細(xì)分領(lǐng)域。在 2014 年之前，終身教育行業(yè)主要以技能培訓(xùn)為主，如 IT 技能培訓(xùn)等，隨著成人群體對(duì)通 識(shí)教育學(xué)習(xí)需求的增加和社會(huì)資本對(duì)通識(shí)教育行業(yè)的投入，越來越多的企業(yè)開展通識(shí)教育方 面的業(yè)務(wù)，2015 年之后通識(shí)教育行業(yè)規(guī)?？焖偕仙?。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，在 2019 年，通識(shí) 教育行業(yè)規(guī)模達(dá) 141.8 億元，占終身教育行業(yè)規(guī)模的 17.2%。2.3. 競爭格局：整體相對(duì)分散，長尾梯隊(duì)占比達(dá)到 85%伴隨著國民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)步發(fā)展，我國人均可支配收入不斷提升。2019 年，我國人均可支配收 入已達(dá)到 3.07 萬元。與此同

26、時(shí)，伴隨著生活條件的提高，我國居民從“謀生存、求溫飽” 的狀態(tài)轉(zhuǎn)而關(guān)注能夠提升生活品質(zhì)的精神文化需求，終身教育行業(yè)也隨之快速發(fā)展。目前，終身教育產(chǎn)業(yè)市場格局相對(duì)分散，長尾梯隊(duì)占比達(dá)到 85%。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，第一 及第二梯隊(duì)合計(jì)占市場份額約 15%，長尾梯隊(duì)占市場份額約 85%。其中第一梯隊(duì)是指年度 營業(yè)收入達(dá) 5 億以上的從事終身教育行業(yè)的公司，占終身教育行業(yè)市場份額約為 9%，具體 包括老牌教育企業(yè)，如中國東方教育等，也包括思維造物、知乎等主打創(chuàng)新教育業(yè)態(tài)的新興 教育公司。第二梯隊(duì)年度營業(yè)收入在 2 億至 5 億之間，占終身教育行業(yè)市場份額約為 6%，由數(shù)十家企 業(yè)共同構(gòu)成，其通過技術(shù)創(chuàng)

27、新、業(yè)態(tài)聯(lián)動(dòng)等進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)其競爭力。長尾梯隊(duì)主要由跨界企業(yè)及新興企業(yè)構(gòu)成，占市場份額約為 85%，其年度營業(yè)收入在 2 億元 以下，其中跨界企業(yè)雖在用戶體量方面占據(jù)優(yōu)勢(shì)，但終身教育業(yè)務(wù)營業(yè)收入規(guī)模較低，尚處 于發(fā)展階段。在通識(shí)教育行業(yè)中，獨(dú)立平臺(tái)和跨界平臺(tái)兩大平臺(tái)呈現(xiàn)三大梯度，思維造物躋身第一梯隊(duì)。 獨(dú)立平臺(tái)通常聚焦于通識(shí)教育業(yè)務(wù)，該類平臺(tái)的特點(diǎn)在于起步早、用戶粘性強(qiáng)，已形成規(guī)模 化用戶群并積累了一定的品牌信用。近些年，依托于早期產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，通識(shí)教育獨(dú)立平臺(tái) 進(jìn)一步強(qiáng)化了對(duì)用戶體驗(yàn)的管理，提升內(nèi)容供給能力，并提高用戶心理層面的獲得感和實(shí)操 層面的完課率。與此同時(shí)，獨(dú)立平臺(tái)進(jìn)行精細(xì)化運(yùn)營的行業(yè)背

28、景下，通過提升優(yōu)質(zhì)內(nèi)容產(chǎn)品 和產(chǎn)品交付效率、累計(jì)品牌信用以及拓展線上下聯(lián)動(dòng)布局等完善服務(wù)閉環(huán)?？缃缙脚_(tái)主要由在線音視頻、資訊、資格培訓(xùn)等類別平臺(tái)通過內(nèi)嵌服務(wù)模塊或設(shè)立獨(dú)立業(yè)務(wù) 的方式進(jìn)行布局，并在內(nèi)容資源、技術(shù)、流量等方面已有相當(dāng)積淀，形成對(duì)獨(dú)立平臺(tái)的競爭。兩大類平臺(tái)依托自身創(chuàng)新技術(shù)，授課內(nèi)容以及用戶聯(lián)結(jié)，已在通識(shí)教育領(lǐng)域形成三大梯隊(duì)， 競爭格局已初步形成。思維造物和知乎等具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)的獨(dú)立平臺(tái)方構(gòu)成第一梯隊(duì)。根據(jù)艾 瑞咨詢數(shù)據(jù) 2018 年第一梯隊(duì)公司年度營收均高于 5 億元人民幣，合計(jì)貢獻(xiàn)接近 14%的市場 份額。其次，千聊、創(chuàng)業(yè)黑馬等獨(dú)立平臺(tái)方則憑借 2 億元以上的年度營收居于第二梯隊(duì)，

29、合 計(jì)份額接近 20%。此外，大量跨界平臺(tái)方（僅考慮通識(shí)教育業(yè)務(wù)）及中小獨(dú)立平臺(tái)方合計(jì)份 額超過 64%。從整體市場上來看，第一梯隊(duì)并非占據(jù)絕對(duì)的市場主導(dǎo)地位，對(duì)比于第三梯隊(duì) 中，大量跨界平臺(tái)方在各自的板塊中發(fā)展良好，整體市場形成一個(gè)長尾模式。3. 公司亮點(diǎn)：終身學(xué)習(xí)的內(nèi)容和場景全覆蓋，以研發(fā)驅(qū)動(dòng)實(shí)現(xiàn)知識(shí)價(jià) 值最大化3.1. 服務(wù)完備性，已搭建不同層級(jí)客單價(jià)的產(chǎn)品金字塔公司對(duì)基于終身教育的市場需求有深刻的理解，長期以來始終致力于為學(xué)習(xí)者提供完備的知 識(shí)服務(wù)。從課程類型來說，公司所提供的內(nèi)容涵蓋了傳統(tǒng)學(xué)科、前沿視野和能夠幫助學(xué)習(xí)者 快速提高職場競爭力的能力培訓(xùn)。從服務(wù)形態(tài)來說，公司提供圖文、音頻

30、、視頻、直播、圖 書、互動(dòng)答疑、測評(píng)等豐富的線上內(nèi)容，以及“得到大學(xué)”、跨年演講、線下大課等各種線 下學(xué)習(xí)形式，做到了終身學(xué)習(xí)的內(nèi)容和場景全覆蓋。3.1.1. “得到”APP 付費(fèi)用戶超過 500 萬，得到大學(xué)填補(bǔ)了公司高單價(jià)空白公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)板塊的運(yùn)營情況及發(fā)展態(tài)勢(shì)良好。截至 2020 年 3 月 31 日，“得到”App 月度 活躍用戶數(shù)（MAU）超過 350 萬，累計(jì)激活用戶數(shù)超過 3,746 萬，累計(jì)注冊(cè)用戶達(dá)到 2,135 萬，在中國蘋果 AppStore、主要安卓應(yīng)用市場的圖書、教育類軟件下載排名中持續(xù)保持領(lǐng)先。公司主要產(chǎn)品“得到”App 在報(bào)告期內(nèi)，注冊(cè)用戶年均日活躍用戶分別達(dá) 5

31、6.84 萬人、75.71 萬人、67.16 萬人和 67.80 萬人，同時(shí)公司開始大力拓展線下知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)，截至 2020 年 3 月 31 日，“得到大學(xué)”線下校區(qū)已覆蓋國內(nèi) 11 個(gè)城市，開設(shè) 85 個(gè)班次，錄取學(xué)員超過 7,000 人，增長態(tài)勢(shì)良好，作為高客單價(jià)產(chǎn)品，有效填補(bǔ)了公司高單價(jià)空白。同時(shí)豐富了用戶的學(xué) 習(xí)及使用產(chǎn)品的場景，創(chuàng)造了新的流量?！暗玫健盇pp 打造的課程產(chǎn)品追求知識(shí)普惠、以所有的終身學(xué)習(xí)者為對(duì)象。如薛兆豐的經(jīng) 濟(jì)學(xué)課香帥的北大金融學(xué)課薄世寧醫(yī)學(xué)通識(shí)等課程，講授者均為優(yōu)秀的專家學(xué)者， 而學(xué)員則遍布各行各業(yè)和各個(gè)年齡階段。以薛兆豐的經(jīng)濟(jì)學(xué)課為例，截至 2020 年 3

32、月 31 日，在線學(xué)員人數(shù)已超過 48.6 萬人，公司根據(jù)線上課程內(nèi)容出版的薛兆豐經(jīng)濟(jì)學(xué)講義 面世一年后銷量已超過 100 萬冊(cè)，大大推進(jìn)了公眾了解經(jīng)濟(jì)學(xué)、學(xué)習(xí)經(jīng)濟(jì)學(xué)的進(jìn)程。此外，以“得到大學(xué)”為例，其學(xué)員的特征分布也呈現(xiàn)年齡跨度大，職業(yè)覆蓋廣的特點(diǎn)?！暗?到大學(xué)”自創(chuàng)辦以來，共錄取學(xué)員超過 7,000 人，其中最小年齡為 20 歲，最大年齡為 67 歲， 平均年齡 36 歲。同時(shí)，“得到大學(xué)”學(xué)員職業(yè)分布于 150 余個(gè)行業(yè)，細(xì)分領(lǐng)域接近 400 個(gè)。 隨著公司線上線下業(yè)務(wù)的不斷擴(kuò)大，更多人群可以享受創(chuàng)新性終身學(xué)習(xí)的便捷與高效，從而 實(shí)現(xiàn)“人人皆學(xué)”的目標(biāo)。“得到”App 利用全新的互聯(lián)網(wǎng)技

33、術(shù)和傳播手段，組織優(yōu)秀的師資資源，將課程打造為適應(yīng) 互聯(lián)網(wǎng)傳播特性的知識(shí)產(chǎn)品，大幅降低了學(xué)習(xí)者的學(xué)費(fèi)成本，以“得到”App 與清華大學(xué)五 道口金融學(xué)院合作的田軒公司金融為例，用戶完成全部課程學(xué)習(xí)的費(fèi)用為 149 元。在 傳統(tǒng)教育模式下，清華大學(xué)五道口金融學(xué)院金融碩士每年招生人數(shù)極為有限，然而“得到” App 已經(jīng)幫助超過 6 萬名學(xué)員獲得了“清華五道口”級(jí)別的教育資源。同時(shí)，“得到”App 利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和傳播手段，打破了優(yōu)質(zhì)教育資源獲取的空間限制。“得到”App 注冊(cè)用戶 在北上廣深等一線城市占比 22%，新一線城市占比 18%，除此以外，“得到”App 還服務(wù)了 60%來自全國各地其他城市

34、的注冊(cè)用戶，真正推動(dòng)了“處處能學(xué)”的社會(huì)愿景。3.1.2. 榮獲市場認(rèn)可，品牌優(yōu)勢(shì)顯著公司成立以來，獲得多項(xiàng)國家和行業(yè)獎(jiǎng)項(xiàng)。公司曾被國家新聞出版署評(píng)為“知識(shí)服務(wù)模式（綜 合類）出版單位試點(diǎn)”，同時(shí)被中國版權(quán)協(xié)會(huì)評(píng)為“2017 中國版權(quán)年度最具影響力企業(yè)”?！暗?到”App 曾被中央網(wǎng)信辦評(píng)為 2017 年度“兩微一端”百佳評(píng)選之“App 創(chuàng)新力十佳賬號(hào)”， 并獲得蘋果“AppStore2017 年度精選”，“得到”App 中“每天聽本書”產(chǎn)品被國家新聞出 版署、中國音像與數(shù)字出版協(xié)會(huì)評(píng)為“2018 十佳數(shù)字閱讀項(xiàng)目”，亦被國家新聞出版署評(píng)為 “2019 年數(shù)字出版精品遴選推薦計(jì)劃”。公司和公司

35、所提供的教育服務(wù)獲得了來自教育界、企業(yè)界以及廣大學(xué)習(xí)者的充分信任，公司 具有顯著的品牌信用優(yōu)勢(shì)。學(xué)習(xí)者在“得到”App 的學(xué)習(xí)成果可以被華東師范大學(xué)（211/985）這一級(jí)別的高等院校認(rèn)可、免修學(xué)分以及減免學(xué)費(fèi)，這一點(diǎn)為行業(yè)先行者；學(xué)習(xí)者憑“得到” 學(xué)分在報(bào)考長江商學(xué)院的 MBA 時(shí)，錄取后可直接獲得 8 萬元獎(jiǎng)學(xué)金；“得到”學(xué)分和相應(yīng)學(xué) 習(xí)記錄正在成為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)在面試員工、培養(yǎng)員工時(shí)的重要參考依據(jù)；公司所主辦的“時(shí) 間的朋友”跨年演講一經(jīng)推出，就吸引很多學(xué)習(xí)者購買二十年的年票。3.2. 課程品質(zhì)有保障，以研發(fā)驅(qū)動(dòng)實(shí)現(xiàn)知識(shí)價(jià)值最大化公司將與優(yōu)秀知識(shí)生產(chǎn)者保持長期、穩(wěn)定合作關(guān)系視為公司基本戰(zhàn)

36、略之一，截止 2020 年 3 月底，累計(jì)簽約講師達(dá)到 159 人、新增 18 人。公司與主要講師均簽署長期、排他性的合作 協(xié)議，為講師提供課程研發(fā)、書籍出版、線下大課等幫助講師實(shí)現(xiàn)知識(shí)價(jià)值最大化的綜合服 務(wù)。同時(shí)，公司積極進(jìn)行課程自主研發(fā)工作，優(yōu)化內(nèi)部人力資源結(jié)構(gòu)，發(fā)展更多自主培養(yǎng)的 專職講師，如“得到大學(xué)”現(xiàn)有課程均為公司自主研發(fā)、專職講師授課。截止 2020 年 3 月 底，在線累計(jì)課程數(shù)量、累計(jì)聽書數(shù)量、累計(jì)電子書數(shù)量分別為 319 門/2114 本/31526 本。為保持課程教研工作的權(quán)威性及可持續(xù)性，公司率先設(shè)立了專門負(fù)責(zé)教研和品控的機(jī)構(gòu) 總編室，重視版權(quán)和課程的“自有”。該團(tuán)隊(duì)主

37、要成員來自中宣部新聞閱評(píng)團(tuán)隊(duì)、央視新聞中 心、新華社等機(jī)構(gòu)。公司還推出了一套完整的品控規(guī)程得到品控手冊(cè)，對(duì)課程教研 的所有環(huán)節(jié)做出了實(shí)效性高、標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格、細(xì)節(jié)全覆蓋的詳細(xì)規(guī)定。同時(shí)，得到品控手冊(cè) 向全市場進(jìn)行開源，多年來已經(jīng)成為全行業(yè)在課程教研方面的重要參考。報(bào)告期內(nèi)，公司及 其產(chǎn)品獲得多項(xiàng)重要獎(jiǎng)項(xiàng)，如公司曾入選國家新聞出版署發(fā)起的“知識(shí)服務(wù)模式（綜合類） 出版單位試點(diǎn)”，“得到”App 聽書入圍國家新聞出版署“2019 年數(shù)字出版精品遴選推薦計(jì) 劃”，“得到”App 被中央網(wǎng)信辦評(píng)為 2017 年度“兩微一端”百佳評(píng)選之“App 創(chuàng)新力十佳 賬號(hào)”。以研發(fā)驅(qū)動(dòng)為主，公司一直注重研發(fā)投入力度。2

38、017 年至 2020 年一季度，研發(fā)投入持續(xù)增 長，分別為 5,387.18 萬元、9,411.36 萬元、11,261.81 萬元和 2,838.33 萬元。公司將持續(xù) 加大研發(fā)投入費(fèi)用，將技術(shù)研發(fā)作為線上業(yè)務(wù)發(fā)展的核心驅(qū)動(dòng)力，持續(xù)改善研發(fā)條件，對(duì)公 司多項(xiàng)關(guān)鍵技術(shù)進(jìn)行創(chuàng)新和攻關(guān)，逐步完善知識(shí)服務(wù)生態(tài)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)。公司鼓勵(lì)技術(shù)創(chuàng)新和技術(shù)實(shí)現(xiàn)能力協(xié)同發(fā)展。公司鼓勵(lì)技術(shù)開源，開辦了“八里莊技術(shù)沙龍” 等活動(dòng)，定期邀請(qǐng)行業(yè)技術(shù)專家來公司分享交流。同時(shí)，公司每月組織 CodeReview 競賽， 給寫出優(yōu)質(zhì)高效代碼或找出有價(jià)值問題的同事獎(jiǎng)勵(lì)，提升團(tuán)隊(duì)的技術(shù)實(shí)現(xiàn)能力。截至 2020 年 3 月 31 日

39、，公司員工總數(shù)為 389 人，其中研發(fā)人員 182 人，占公司總?cè)藬?shù) 46.79%，研 發(fā)人數(shù)占比較高。4. 行業(yè)可比：處于終身教育行業(yè)第一梯隊(duì)，研發(fā)費(fèi)用率突出4.1. 可比公司：從事終身教育行業(yè)，暫無完全可比公司公司從事終身教育行業(yè)，在線上，通過“得到”App、“羅輯思維”微信公眾號(hào)等平臺(tái)，在線 下，通過“得到大學(xué)”、“時(shí)間的朋友”跨年演講等形式，為終身學(xué)習(xí)者提供通識(shí)教育及技能 培訓(xùn)服務(wù)。公司與選取的同行業(yè)競爭對(duì)手在業(yè)務(wù)模式、產(chǎn)品形態(tài)以及從事行業(yè)等方面具有可 比性。由于知乎、樊登讀書、巴九靈（吳曉波頻道）及混沌大學(xué)尚未上市，故無法獲取其官方披露 的關(guān)鍵業(yè)務(wù)指標(biāo)。公司與中公教育、掌閱科技、中文

40、在線、豆神教育及創(chuàng)業(yè)黑馬的對(duì)比情況 如下所示。4.2. 盈利能力：毛利率略低于可比公司主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，各分部毛利率水平一致公司毛利率整體略低于可比公司平均水平，在可比公司中，掌閱科技、中文在線收入構(gòu)成以 線上知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)為主，中公教育、創(chuàng)業(yè)黑馬收入構(gòu)成以線下知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)為主，豆神教育 在 2017-2019 年以線下知識(shí)服務(wù)業(yè)務(wù)為主，但自 2020 年開始業(yè)務(wù)重點(diǎn)逐漸向線上轉(zhuǎn)移。通過分部對(duì)比，其中在線上知識(shí)服務(wù)領(lǐng)域，公司作為線上教育的先行者，受益于深耕行業(yè)多 年建立起的良好品牌信用，公司與講師的報(bào)酬及分成均較為穩(wěn)定，報(bào)告期內(nèi)毛利率穩(wěn)步上升。 與掌閱科技毛利率相差較大的原因系公司與掌閱科技業(yè)務(wù)模式有所不同，故成本結(jié)構(gòu)有所不 同。根據(jù)掌閱科技招股說明書披露，其主營業(yè)務(wù)成本主要為渠道成本和版權(quán)成本，合計(jì)約占 主營業(yè)務(wù)收入的 50%-60%，其中渠道成本為收入分成模式（即 CPS 計(jì)費(fèi)）的渠道推廣采購支出，指公司與硬件終端廠商、手機(jī)應(yīng)用商店、手機(jī)軟件推廣服務(wù)商合作，通過預(yù)裝、展示 廣告位等方式推廣公司數(shù)字閱讀平臺(tái)“掌閱”，并根據(jù)所取得的收益按照一定比例進(jìn)行分成 而