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1、中級(jí)財(cái)務(wù)管理(第二版)第1章 基于價(jià)值創(chuàng)造的財(cái)務(wù)管理5. 1 1.1 財(cái)務(wù)管理傳統(tǒng)目標(biāo)評(píng)價(jià)1.2 價(jià)值理論與價(jià)值評(píng)估1.3 基于價(jià)值創(chuàng)造的財(cái)務(wù)管理理論及其特點(diǎn)理解基于價(jià)值創(chuàng)造的財(cái)務(wù)管理理論框架的意義理解基于價(jià)值創(chuàng)造的財(cái)務(wù)管理理論體系的基本框架熟悉現(xiàn)有公司價(jià)值的有關(guān)理論認(rèn)識(shí)現(xiàn)有財(cái)務(wù)管理目標(biāo)的局限性學(xué)習(xí)目的與要求解釋公司日常財(cái)務(wù)管理活動(dòng)的價(jià)值創(chuàng)造意義 從前有個(gè)聰明老人,擁有一棵蘋(píng)果樹(shù)。這棵樹(shù)長(zhǎng)得很好,不需要怎么照顧,每年結(jié)實(shí)累累,全部賣(mài)掉可得100美元。老人想要退休,換個(gè)新環(huán)境住,決定把樹(shù)賣(mài)掉。他在華爾街日?qǐng)?bào)的商業(yè)機(jī)會(huì)版刊登廣告,說(shuō)希望按“最好的出價(jià)”賣(mài)樹(shù)。第一個(gè)人看了廣告后出價(jià)50美元,他說(shuō),這
2、是他把樹(shù)砍了賣(mài)給別人當(dāng)柴燒所能得到的收入。老人斥責(zé)他出的價(jià)格只是這棵樹(shù)的殘余價(jià)值(salvage value),并不是蘋(píng)果樹(shù)的真正價(jià)值。接下來(lái),第二個(gè)人上門(mén)拜訪老人,出價(jià)100美元買(mǎi)樹(shù)。她認(rèn)為蘋(píng)果成熟后賣(mài)掉收獲量,正好是這個(gè)價(jià)格。但是,老人告訴他:100美元顯然不是正確的價(jià)格,因?yàn)樗雎粤艘院蟾髂晏O(píng)果收獲的價(jià)格。 第三個(gè)人是剛從商學(xué)院輟學(xué)出來(lái)的年輕人。他計(jì)劃在因特網(wǎng)上賣(mài)蘋(píng)果,并估計(jì)這棵樹(shù)至少能再活十五年。如果按每年賣(mài)蘋(píng)果得到100美元的收入,總收入將是1500美元,因此這個(gè)年輕人出1,500美元買(mǎi)這顆樹(shù)。這位仁慈的老人聽(tīng)完后勸年輕人重回商學(xué)院多學(xué)些財(cái)務(wù)知識(shí),因?yàn)樗麖母旧虾雎粤素泿诺臅r(shí)間價(jià)值,
3、今天的100美元和未來(lái)的100美元根本就不是等價(jià)的 目標(biāo)是評(píng)價(jià)一個(gè)組織績(jī)效和實(shí)現(xiàn)有效管理的重要方式。我們以此為邏輯起點(diǎn),審視現(xiàn)有的財(cái)務(wù)管理目標(biāo),并且提出價(jià)值創(chuàng)造作為財(cái)務(wù)管理的邏輯起點(diǎn),以此構(gòu)建財(cái)務(wù)管理理論框架。1.1 財(cái)務(wù)管理傳統(tǒng)目標(biāo)評(píng)價(jià) 利 潤(rùn) 最 大 化股 東 財(cái) 富 最 大 化企 業(yè) 價(jià) 值 最 大 化1.2 價(jià)值理論與價(jià)值評(píng)估1.2.1 傳統(tǒng)供給理論的價(jià)值觀西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的價(jià)值理論可根據(jù)決定價(jià)值的基本要素進(jìn)行分類(lèi),第一個(gè)因素是供給。供給價(jià)值理論由亞當(dāng)斯密、托馬斯、馬爾薩斯、李嘉圖創(chuàng)始,經(jīng)由John Stuartmill和Johann VonThune發(fā)展。供給理論是當(dāng)今資產(chǎn)評(píng)估的三種主要方
4、法的根基,重置成本法(Replacement Cost Method)即基于生產(chǎn)成本等于價(jià)值的假設(shè),這種假設(shè)的缺點(diǎn)在于它忽視了價(jià)值的需求方。 1.2.2 傳統(tǒng)需求理論的價(jià)值觀二十世紀(jì)初,經(jīng)濟(jì)學(xué)家摒棄古典主義者從供給角度對(duì)生產(chǎn)成本的強(qiáng)調(diào),取而代之強(qiáng)調(diào)需求。據(jù)邊際效用理論,最后一單位的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)品或服務(wù)的效用決定其價(jià)值,生產(chǎn)成本不能進(jìn)入價(jià)值決定范疇,短期邊際效用決策單獨(dú)主宰了這一過(guò)程。邊際效用理論與當(dāng)今評(píng)估的收益資本化方法關(guān)系接近,這種方法試圖測(cè)定經(jīng)濟(jì)商品未來(lái)收益的現(xiàn)值。在現(xiàn)實(shí)價(jià)值評(píng)估方法中,資本化率其實(shí)基本上是利率加上資本風(fēng)險(xiǎn)的報(bào)酬率。1.2.3市場(chǎng)均衡的價(jià)值觀供給決定價(jià)值與需求決定價(jià)值兩種理論最終
5、在馬歇爾那里得到統(tǒng)一。價(jià)值取決于供給與需求的相互作用。價(jià)值評(píng)估中的銷(xiāo)售對(duì)比法(sale comparison approach)是馬歇爾分析的直接應(yīng)用。這種方法以同類(lèi)資產(chǎn)的以往交易價(jià)格為依據(jù),再加以適當(dāng)調(diào)整之后得出評(píng)估價(jià)值。如果一個(gè)市場(chǎng)是完善的、符合以下標(biāo)準(zhǔn):a.產(chǎn)品同質(zhì)性;b.多數(shù)買(mǎi)者賣(mài)者,買(mǎi)賣(mài)雙方是價(jià)格的接受者而非制定者;c.沒(méi)有外部性;d.買(mǎi)賣(mài)雙方有完備的知識(shí);e.預(yù)期相同,那么價(jià)格從意義上講就等于價(jià)值。1.2.4 現(xiàn)代價(jià)值理論對(duì)傳統(tǒng)理論的挑戰(zhàn)著名的價(jià)值評(píng)估理論家,Richard.Ratcliff(1972)對(duì)傳統(tǒng)理論提出批評(píng)。他針?shù)h相對(duì)地爭(zhēng)論說(shuō)評(píng)估者事實(shí)上并不評(píng)估或計(jì)量?jī)r(jià)值,他聲稱(chēng)這樣
6、的術(shù)語(yǔ)將含著一個(gè)永遠(yuǎn)存在的內(nèi)含價(jià)值,而事實(shí)上這個(gè)永遠(yuǎn)存在的價(jià)值是不存在的。在他看來(lái),評(píng)估者預(yù)測(cè)的是最有可能的售價(jià),由于售價(jià)在未來(lái)發(fā)生,這種預(yù)測(cè)所得的價(jià)格或價(jià)值只能用概率分布的形式來(lái)表述。他的觀點(diǎn)有兩個(gè)地方值得注意:一是價(jià)值應(yīng)概念化為一種概率分布而非確定的現(xiàn)象,這是一種非均衡觀點(diǎn);二是價(jià)值概念本身假定了潛在的未來(lái)交易,這樣未來(lái)可能的價(jià)格可以用概率分布來(lái)估計(jì)和預(yù)測(cè)。1.2.5 價(jià)值理論綜合的難題綜觀經(jīng)濟(jì)理論對(duì)價(jià)值概念的貢獻(xiàn),我們可以下結(jié)論說(shuō)價(jià)值是一個(gè)市場(chǎng)概念。它是供求力量相互作用的結(jié)果,它基于有意愿的買(mǎi)者與賣(mài)者自由地在市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng),而且它的前提是自由企業(yè)和私人財(cái)產(chǎn)制度。古典理論通過(guò)勞動(dòng)強(qiáng)調(diào)供給方面,
7、邊際效用理論注重需求的決定,現(xiàn)代理論認(rèn)為土地從經(jīng)濟(jì)意義上是可移動(dòng)的,這些看似矛盾的看法產(chǎn)生了市場(chǎng)供求的概念的萌芽。馬歇爾在他的理論中把其他所有相關(guān)理論都統(tǒng)一于供求模型。不同價(jià)值理論的綜合要求進(jìn)一步深入的界定價(jià)值與市場(chǎng),最終的用于價(jià)值決定的供求模型附帶了完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)模型的要求,如果這些要求滿(mǎn)足了,就不會(huì)有價(jià)值估計(jì)的需要。正如在上文所說(shuō)的,市場(chǎng)價(jià)格即是價(jià)值。 市場(chǎng)受政府行為影響,買(mǎi)者與賣(mài)者都缺少完備的知識(shí),對(duì)未來(lái)預(yù)期也各不相同。如果地產(chǎn)市場(chǎng)的這些特征與完全市場(chǎng)相比較,就會(huì)發(fā)覺(jué)它是極不完善的這就需要評(píng)估師來(lái)確定價(jià)值。這種價(jià)值確定可簡(jiǎn)單看作是對(duì)市場(chǎng)的一種模擬,但房地產(chǎn)市場(chǎng)是不完善的。因此,得到的是非均
8、衡的價(jià)值,價(jià)值觀統(tǒng)一的難題正基于市場(chǎng)的這一特性。1.2.6 價(jià)值評(píng)估的目的:三種價(jià)值觀的爭(zhēng)論幾乎所有的評(píng)估理論家都認(rèn)為資產(chǎn)評(píng)估的目的是確定資產(chǎn)的價(jià)值,但對(duì)價(jià)值的理解卻仁智互見(jiàn),差別很大。這就導(dǎo)致了在評(píng)估目的上的不同看法。主流的觀點(diǎn)認(rèn)為評(píng)估(appraisal)的目的有兩層含義:(1) 含義一是指為資產(chǎn)確定一個(gè)價(jià)格,即估計(jì)公開(kāi)市場(chǎng)價(jià)格或預(yù)測(cè)最可能的售價(jià)。(2) 含義二是指估計(jì)資產(chǎn)的價(jià)值或數(shù)額(worth),即估計(jì)在個(gè)人對(duì)相關(guān)因素的主觀預(yù)測(cè)一定的條件下資產(chǎn)對(duì)個(gè)人的價(jià)值。這里的價(jià)值可以被認(rèn)為是一種價(jià)格,也可以看作一種收益率。表示為必要的資產(chǎn)收購(gòu)成本的某個(gè)百分比。 1.3.1 本書(shū)的公司價(jià)值理論基礎(chǔ)
9、(1)現(xiàn)值分析理論 諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者莫迪利安尼和米勒關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的MM理論是現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論的基石,其文章的重要觀點(diǎn)之一就是公司價(jià)值表現(xiàn)為未來(lái)預(yù)期現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。 企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)值分析一般包括三個(gè)因素:企業(yè)投資或籌資活動(dòng)的有效期,即現(xiàn)金流量的時(shí)間域,發(fā)生在各個(gè)時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)金流量,以及平衡不同時(shí)點(diǎn)現(xiàn)金流量的投資收益率(為個(gè)別收益率或稱(chēng)貼現(xiàn)率能正確地反映未來(lái)現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)以及相應(yīng)于其他投資機(jī)會(huì)的機(jī)會(huì)成本)。 1.3 基于價(jià)值創(chuàng)造的財(cái)務(wù)管理理論及其特點(diǎn) 在此基礎(chǔ)上,不少學(xué)者進(jìn)行了拓展,阿爾弗洛德.拉帕波特運(yùn)用股東價(jià)值結(jié)構(gòu)圖說(shuō)明了股東價(jià)值和價(jià)值驅(qū)動(dòng)的關(guān)系,見(jiàn)圖1-1。 Ohlson(1995)則把公司價(jià)
10、值定義為股東權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值,并且創(chuàng)造了用剩余收益進(jìn)行定價(jià)的經(jīng)典模型即Ohlson模型。 圖1-1 基于拉帕波特的公司價(jià)值創(chuàng)造驅(qū)動(dòng)因素(2) 公司治理理論 邁爾斯(2004)認(rèn)為,公司價(jià)值可以用公司價(jià)值平衡表表示,如下: 實(shí)物資產(chǎn) 債務(wù)價(jià)值 運(yùn)營(yíng)收益 權(quán)益價(jià)值 成長(zhǎng)機(jī)會(huì) 外部投資者價(jià)值 經(jīng)理人代表內(nèi)部股東價(jià)值 合計(jì):公司總價(jià)值合計(jì):公司總價(jià)值(3)競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略與價(jià)值鏈理論 波特的競(jìng)爭(zhēng)理論提供了從戰(zhàn)略角度認(rèn)識(shí)價(jià)值創(chuàng)造動(dòng)因的基本思路,他認(rèn)為只有戰(zhàn)略和核心競(jìng)爭(zhēng)力才能帶來(lái)價(jià)值增加。同時(shí)也從價(jià)值鏈角度提出了價(jià)值創(chuàng)造的新思路和可行的分析方式。 根據(jù)各個(gè)價(jià)值活動(dòng)在價(jià)值創(chuàng)造中的重要程度的不同,可以把價(jià)值活動(dòng)分為兩大
11、類(lèi):基本價(jià)值活動(dòng)和輔助價(jià)值活動(dòng),如圖所示圖12 波特基本價(jià)值鏈1.3.2 基于價(jià)值創(chuàng)造的財(cái)務(wù)管理理論 拉帕波特在1986年出版的創(chuàng)造股東價(jià)值一書(shū)中創(chuàng)立了自由現(xiàn)金流量估價(jià)模型,較好地展示了公司價(jià)值創(chuàng)造的基本途徑。自由現(xiàn)金流量可分為企業(yè)自由現(xiàn)金流量和股東自由現(xiàn)金流量?jī)纱箢?lèi),前者比后者的口徑更大。 (1)企業(yè)自由現(xiàn)金流量 企業(yè)自由現(xiàn)金流量即經(jīng)營(yíng)實(shí)體自由現(xiàn)金流量,指扣除稅收,必要的資本支出和營(yíng)運(yùn)資本增加后能夠支付企業(yè)所有的債權(quán)人和股東的現(xiàn)金流量。 基本公式:企業(yè)自由現(xiàn)金流量=息稅前利潤(rùn)+折舊-所得稅-資本性支出-營(yíng)運(yùn)資本凈增加=債權(quán)人自由現(xiàn)金流量+股東自由現(xiàn)金流量。 (2)股東自由現(xiàn)金流量 股東自由現(xiàn)
12、金流量是指企業(yè)在滿(mǎn)足債務(wù)清償、資本支出和營(yíng)運(yùn)資本等所有需要后,剩下的可作為股利發(fā)放的現(xiàn)金流量。 基本公式:股東自由現(xiàn)金流量企業(yè)自由現(xiàn)金流量債權(quán)人自由現(xiàn)金流量息稅前利潤(rùn)加折舊所得稅資本性支出營(yíng)運(yùn)資本凈增加(發(fā)行的新債清償?shù)呐f債)。(3)拉帕波特自由現(xiàn)金流量模型 其中:FCF自由現(xiàn)金流量,S年銷(xiāo)售額,g銷(xiāo)售額年增長(zhǎng)率,P銷(xiāo)售利潤(rùn)率,T所得稅率,F(xiàn)銷(xiāo)售額每增加1元所需追加的固定資本投資,W銷(xiāo)售額每增加1元所需追加的營(yíng)運(yùn)資本投資,t預(yù)測(cè)期內(nèi)某一年度。基于以上的自由現(xiàn)金流量模型,可得到公司價(jià)值的計(jì)算公式: 其中:TV公司價(jià)值,F(xiàn)CFt在t時(shí)期內(nèi)企業(yè)自由現(xiàn)金流量,Vtt時(shí)刻公司的殘值,WACC加權(quán)平均資本
13、成本。 借鑒上述的價(jià)值理論基礎(chǔ)和自由現(xiàn)金流估價(jià)模型,我們通過(guò)以下圖1-3大致勾畫(huà)出了基于價(jià)值創(chuàng)造的財(cái)務(wù)管理理論框架:(4)財(cái)務(wù)管理理論框架債權(quán)人價(jià)值股東價(jià)值公司價(jià)值股東現(xiàn)金流量適用折現(xiàn)率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)EBIT折舊資本性支出營(yíng)運(yùn)資本凈增加額+所得稅債權(quán)人現(xiàn)金流量稅后利息+償還債務(wù)圖13債權(quán)人現(xiàn)金流量新增債務(wù)1.3.3基于價(jià)值創(chuàng)造的財(cái)務(wù)管理理論的特點(diǎn) 基于現(xiàn)金流折現(xiàn)模型的機(jī)制理論有以下四個(gè)特點(diǎn): (1)把內(nèi)部管理創(chuàng)造價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值評(píng)價(jià)結(jié)合起來(lái)。 (2)充分考慮了風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)值的權(quán)衡。 (3)可以根據(jù)不同主體的風(fēng)險(xiǎn)因素確定不同的評(píng)價(jià)框架。 (4)可以實(shí)現(xiàn)股東利益的協(xié)調(diào)和投資者保護(hù)。 1.3
14、.4 價(jià)值管理 從實(shí)踐的角度看,基于價(jià)值創(chuàng)造的財(cái)務(wù)管理理論框架也有重要的優(yōu)勢(shì)。普華永道的研究表明,當(dāng)代的CFO更多關(guān)注整體股東回報(bào)或其他價(jià)值目標(biāo),如投資現(xiàn)金流量回報(bào)、自由現(xiàn)金流量(FCF)和經(jīng)濟(jì)增加值(EVA)等?;诂F(xiàn)金流量的投資回報(bào)已經(jīng)作為與股東財(cái)富或公司價(jià)值密切相關(guān)的新概念,并已成為公司發(fā)展戰(zhàn)略和財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的戰(zhàn)略規(guī)劃融合點(diǎn)。VBM的優(yōu)點(diǎn):(1)從增量評(píng)估轉(zhuǎn)變到以?xún)r(jià)值為基礎(chǔ)的戰(zhàn)略評(píng)價(jià) (2)從追求單一的利潤(rùn)目標(biāo)轉(zhuǎn)變到與股東財(cái)富價(jià)值和公司價(jià)值有關(guān)的每一價(jià)值動(dòng)因的自身目標(biāo)(3)從對(duì)傳統(tǒng)的職能結(jié)構(gòu)進(jìn)行管理轉(zhuǎn)變?yōu)橐詢(xún)r(jià)值為中心進(jìn)行管理.(4)促使會(huì)計(jì)工作從提供歷史成本的信息轉(zhuǎn)變?yōu)樘峁﹥r(jià)值預(yù)測(cè)的報(bào)告.(
15、5)不僅要預(yù)測(cè)利潤(rùn),更要預(yù)測(cè)現(xiàn)金流量。本章結(jié)束 第2章 戰(zhàn)略財(cái)務(wù)報(bào)表分析目 錄戰(zhàn)略財(cái)務(wù)報(bào)表分析和價(jià)值創(chuàng)造2.1行業(yè)戰(zhàn)略分析2.2會(huì)計(jì)分析2.3財(cái)務(wù)分析2.4前景分析2.53.了解財(cái)務(wù)報(bào)表的行業(yè)和戰(zhàn)略分析;2.了解戰(zhàn)略財(cái)務(wù)報(bào)表分析的步驟;1.認(rèn)識(shí)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表的內(nèi)在局限性;學(xué)習(xí)目的與要求4.掌握財(cái)務(wù)報(bào)表的會(huì)計(jì)分析和財(cái)務(wù)分析方法教學(xué)重點(diǎn)與難點(diǎn)教學(xué)重點(diǎn):1. 企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表的內(nèi)在局限性; 2. 戰(zhàn)略財(cái)務(wù)報(bào)表分析的步驟;3. 戰(zhàn)略財(cái)務(wù)報(bào)表分析的具體方法。教學(xué)難點(diǎn):財(cái)務(wù)報(bào)表的行業(yè)和戰(zhàn)略分析。引導(dǎo)性案例可口可樂(lè)是不是好公司?巴菲特6歲開(kāi)始在街上賣(mài)可口可樂(lè),26歲開(kāi)始管理投資,1988年他58歲時(shí),觀察研究可口
16、可樂(lè)整整52年之后才開(kāi)始大筆買(mǎi)入它的股份。他在兩年之內(nèi)買(mǎi)入13億美元股票,10年后漲到134億美元,10年時(shí)間基于13億美元的資本投資收益高達(dá)121億美元的客觀事實(shí)讓我們認(rèn)定可口可樂(lè)是一家好公司,巴菲特為何不在一開(kāi)始就買(mǎi)入該公司股份,卻在作出決策前整整研究了52年呢,即使是從他從事管理投資開(kāi)始算起,也關(guān)注了32年之久。巴菲特最重要的工作,是分析公司多年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),判斷公司業(yè)務(wù)、管理和業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性,如果具有穩(wěn)定性,就可以輕松預(yù)測(cè)其未來(lái)幾年的現(xiàn)金流量。所以他最重要的工作是閱讀,閱讀最多的是上市公司的年度和季度財(cái)務(wù)報(bào)告。因而,不妨帶著下面幾個(gè)問(wèn)題去閱讀本章:基本的財(cái)務(wù)報(bào)表能否為投資者提供足夠的決策依
17、據(jù)?是否還有其他有用的信息?2.1戰(zhàn)略財(cái)務(wù)報(bào)表分析和價(jià)值創(chuàng)造2.1.1 哈佛分析框架兩家企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)完全相同,我們并不能說(shuō)這兩家企業(yè)一樣。哈佛分析框架從戰(zhàn)略的高度來(lái)分析一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況,分析企業(yè)外部環(huán)境存在的機(jī)會(huì)與威脅,分析企業(yè)內(nèi)部條件的優(yōu)勢(shì)與不足,在科學(xué)的預(yù)測(cè)基礎(chǔ)上為企業(yè)未來(lái)的發(fā)展指出方向。圖21 哈佛分析框架2.1.2 戰(zhàn)略財(cái)務(wù)報(bào)表分析的具體實(shí)施步驟評(píng)估特定公司的價(jià)值評(píng)估公司的盈利性和風(fēng)險(xiǎn)理解特定公司的財(cái)務(wù)報(bào)表識(shí)別公司可以獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的特點(diǎn)戰(zhàn)略識(shí)別特定行業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征 2.2 行業(yè)戰(zhàn)略分析2.2.1 識(shí)別行業(yè)經(jīng)濟(jì)特征不同行業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征都會(huì)以各種各樣的方式影響財(cái)務(wù)報(bào)表的內(nèi)在關(guān)系。(1)零售
18、業(yè) 行業(yè)門(mén)檻低,需要投入資產(chǎn)少,銷(xiāo)售利潤(rùn)率較(2)制藥業(yè) 行業(yè)門(mén)檻高,銷(xiāo)售利潤(rùn)率較高,業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大(3)電力公司 資本密集,需要投入資產(chǎn)較多,銷(xiāo)售利潤(rùn)率較高(4)商業(yè)銀行 貸款利潤(rùn)率較低2.2.2 研究行業(yè)經(jīng)濟(jì)特征的工具1價(jià)值鏈分析(Value Chain Analysis)23經(jīng)濟(jì)特征框架(Economic Attributes Framework)波特五力分類(lèi)(Porters five forces classification)(1)價(jià)值鏈分析一個(gè)行業(yè)的價(jià)值鏈描繪出相應(yīng)行業(yè)創(chuàng)造、生產(chǎn)以及分銷(xiāo)其產(chǎn)品和服務(wù)的各種活動(dòng)。利用價(jià)值鏈,分析人員可以識(shí)別特定公司在其行業(yè)中的戰(zhàn)略定位。制藥行業(yè)與飲料行
19、業(yè)的價(jià)值鏈比較激發(fā)對(duì)新藥的需求新藥的生產(chǎn)新藥經(jīng)過(guò)政府管理部門(mén)審批為發(fā)現(xiàn)新藥進(jìn)行研究將新藥分銷(xiāo)給客戶(hù)將飲料或檸檬汁裝入瓶、罐或其他包裝物將濃縮液、水和糖混合生產(chǎn)飲料或者檸檬汁濃縮液生產(chǎn)飲料產(chǎn)品的創(chuàng)新將成品飲料分銷(xiāo)給零售店(2)波特五力分類(lèi)買(mǎi)方的力量賣(mài)方的力量現(xiàn)有公司之間的競(jìng)爭(zhēng)新進(jìn)入者的威脅替代產(chǎn)品的威脅(3)經(jīng)濟(jì)特征框架在研究公司的經(jīng)濟(jì)特征時(shí),采用經(jīng)濟(jì)特征框架是非常有效的。需求生產(chǎn)市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)融資經(jīng)濟(jì)特征框架供給2.2.3 識(shí)別公司戰(zhàn)略 要從眾多的競(jìng)爭(zhēng)者中脫穎而出,公司必須制定有效的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略,但是行業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征會(huì)影響公司制定這些戰(zhàn)略的靈活性。 各行各業(yè)的公司都會(huì)面臨一系列的戰(zhàn)略選擇,做一個(gè)公司產(chǎn)品及
20、其特征的框架可以幫助分析人員更好地考察公司的戰(zhàn)略選擇。公司產(chǎn)品及其特征的框架產(chǎn)品和服務(wù)的性質(zhì)地區(qū)分散化程度行業(yè)分散化程度公司戰(zhàn)略特征框架在價(jià)值鏈中的一體化程度2.3 會(huì)計(jì)分析財(cái)務(wù)報(bào)表提供了預(yù)測(cè)的框架,而預(yù)測(cè)是基本分析的核心。公司通常要編制三種主要的財(cái)務(wù)報(bào)表來(lái)報(bào)告其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的結(jié)果:(1)資產(chǎn)負(fù)債表;(2)利潤(rùn)表;(3)現(xiàn)金流量表。同時(shí)公司還提供一系列附注對(duì)這些報(bào)表中的有關(guān)項(xiàng)目做出說(shuō)明。2.3.1 資產(chǎn)負(fù)債表衡量財(cái)務(wù)狀況資產(chǎn)負(fù)債表(Balance Sheet)代表了某個(gè)時(shí)點(diǎn)中公司的資源(資產(chǎn))以及對(duì)這些資源的索求權(quán)(負(fù)債和股東權(quán)益)。資產(chǎn)負(fù)債表報(bào)告的資產(chǎn)部分是公司投資決策的結(jié)果。在評(píng)估一家公司的風(fēng)
21、險(xiǎn)時(shí),分析人員經(jīng)常會(huì)考察資產(chǎn)負(fù)債表中各項(xiàng)目之間的關(guān)系。分析人員使用資產(chǎn)負(fù)債表時(shí)必須明白一家公司中未來(lái)現(xiàn)金流量的某些特定的有價(jià)資源。非貨幣資產(chǎn)往往以歷史成本計(jì)價(jià),盡管其目前市場(chǎng)價(jià)格可能已經(jīng)超過(guò)所記錄的數(shù)額。有些特定的對(duì)公司的索求權(quán)并不作為債務(wù)反映。非流動(dòng)負(fù)債是按照相應(yīng)負(fù)債發(fā)生時(shí)的利率進(jìn)行折現(xiàn)得到的現(xiàn)值來(lái)反映的,而不是按照目前的市場(chǎng)利率來(lái)計(jì)算現(xiàn)值。2.3.2 利潤(rùn)表衡量經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)利潤(rùn)表(income statement),它提供了有關(guān)公司在特定時(shí)期經(jīng)營(yíng)盈利性的情況。作為經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的計(jì)量,收入反映了公司所提供的服務(wù),而費(fèi)用則體現(xiàn)了所要求花費(fèi)的精力。利得和損失是與公司的主要經(jīng)營(yíng)活動(dòng)相聯(lián)系,通過(guò)銷(xiāo)售資產(chǎn)或者
22、償還負(fù)債所引起的(例如銷(xiāo)售建筑物或者在到期之前償還長(zhǎng)期債務(wù))。收益的數(shù)據(jù)經(jīng)常用來(lái)決定管理者的薪酬合同,也用來(lái)評(píng)估公司的價(jià)值,分析人員需要注意,在某個(gè)特定的階段所報(bào)告的收益也許不能很好地說(shuō)明未來(lái)的收益情況。2.3.3 現(xiàn)金流量表衡量獲取現(xiàn)金和現(xiàn)金等價(jià)物的能力現(xiàn)金流量表(Statement of Cash Flows)公司采用以下兩種方式之一來(lái)報(bào)告凈現(xiàn)金流量:直接法和間接法。 在直接法下(direct method),公司列出銷(xiāo)售產(chǎn)品和提供服務(wù)所獲得的現(xiàn)金流入量,然后減去公司為獲得相關(guān)產(chǎn)品和服務(wù)而發(fā)生的現(xiàn)金流出量。 在間接法(indirect method)下,公司是從當(dāng)期的凈收益開(kāi)始計(jì)算經(jīng)營(yíng)活動(dòng)
23、現(xiàn)金流量的。在凈收益的基礎(chǔ)上,對(duì)于非現(xiàn)金的收入、費(fèi)用項(xiàng)目、非經(jīng)營(yíng)活動(dòng)項(xiàng)目以及除現(xiàn)金以外的流動(dòng)資產(chǎn)和流動(dòng)負(fù)債做出調(diào)整,得出經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量。2.3.4 財(cái)務(wù)報(bào)表小結(jié)企業(yè)的主要活動(dòng)以及三個(gè)主要的財(cái)務(wù)報(bào)表。環(huán)境因素評(píng)估包括對(duì)行業(yè)的經(jīng)濟(jì)特征以及競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略的考慮;公司目標(biāo)與戰(zhàn)略強(qiáng)調(diào)具體公司在行業(yè)中如何競(jìng)爭(zhēng)并獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的問(wèn)題;資產(chǎn)負(fù)債表反映了公司投資和融資活動(dòng)的結(jié)果;利潤(rùn)表報(bào)告公司在一起時(shí)期中經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的成果;公司依據(jù)權(quán)責(zé)發(fā)生制編制資產(chǎn)負(fù)債表和利潤(rùn)表;現(xiàn)金流量表則報(bào)告了公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)和融資活動(dòng)對(duì)于現(xiàn)金狀況的影響。圖26 企業(yè)的主要活動(dòng)和財(cái)務(wù)報(bào)表2.4 財(cái)務(wù)分析2.4.1 比率分析(1)盈利性分析兩
24、個(gè)盈利性指標(biāo):A.資產(chǎn)收益率(ROA);B.普通股股東權(quán)益收益率(ROE)。資產(chǎn)收益率資產(chǎn)收益率反映了公司運(yùn)用資產(chǎn)創(chuàng)造收益的成功性,而不管這些資產(chǎn)的籌資來(lái)源。資產(chǎn)收益率計(jì)算公式:資產(chǎn)收益率的分解通過(guò)對(duì)資產(chǎn)收益率的分解,我們得到銷(xiāo)售利潤(rùn)率(profit margin)和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(asset turnover),分析人員可以進(jìn)一步認(rèn)識(shí)資產(chǎn)收益率的變動(dòng)特征,表示如下:=100%100%銷(xiāo)售利潤(rùn)率 通過(guò)研究具體項(xiàng)目的費(fèi)用和銷(xiāo)售收入,分析人員可以找出銷(xiāo)售利潤(rùn)率百分比差別的原因。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 通過(guò)分析具體資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率,我們可以獲得對(duì)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的更為深入的認(rèn)識(shí)。分析人員經(jīng)常計(jì)算三種資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率:應(yīng)收賬款周
25、轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。A.應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(Accounts receivable turnover)是指應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)的次數(shù),說(shuō)明銷(xiāo)售收入轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的速度。分析人員應(yīng)該通過(guò)銷(xiāo)售收入凈額除以平均應(yīng)收賬款來(lái)得出應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率。 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率=銷(xiāo)售收入凈額/平均應(yīng)收賬款B.存貨周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率是存貨周轉(zhuǎn)的次數(shù),表明存貨得到銷(xiāo)售的速度。分析人員可以通過(guò)銷(xiāo)貨成本除以一定時(shí)期的平均存貨計(jì)算存貨周轉(zhuǎn)率。存貨周轉(zhuǎn)率銷(xiāo)貨成本/平均存貨C.固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是固定資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)次數(shù),反映了銷(xiāo)售收入與投資于土地、廠房和設(shè)備上的投資之間的關(guān)系。 分析人員可以通過(guò)一定年份中的銷(xiāo)售收入除
26、以平均固定資產(chǎn)(凈值)來(lái)計(jì)算固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=銷(xiāo)售收入/平均固定資產(chǎn)D.資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分析小結(jié)對(duì)于經(jīng)營(yíng)盈利性的分析涉及三個(gè)層次: 第一層次:公司整體的資產(chǎn)收益率。 第二層次:將資產(chǎn)收益率分解為公司整體的銷(xiāo)售利潤(rùn)率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。 第三層次a:將銷(xiāo)售利潤(rùn)率分解為各種費(fèi)用項(xiàng)目的費(fèi)用比率。 第三層次b:將資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分解為各種具體資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率。E.分析分部數(shù)據(jù)公司報(bào)告其業(yè)務(wù)的每個(gè)分部的銷(xiāo)售收入、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)、資產(chǎn)、資本支出以及折舊和攤銷(xiāo)。這種分部的披露使得分析人員可以在更深入的層次上(第四層次)分析公司的資產(chǎn)收益率、銷(xiāo)售利潤(rùn)率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。然而,公司并不提供每個(gè)分部的銷(xiāo)貨成本以及銷(xiāo)售和管理費(fèi)用,因
27、此,我們不能根據(jù)這兩種費(fèi)用百分比的變動(dòng)來(lái)說(shuō)明分部銷(xiāo)售利潤(rùn)率的變動(dòng)。普通股股東權(quán)益收益率普通股股東權(quán)益收益率(Return on common shareholder equity,簡(jiǎn)稱(chēng)ROE)衡量了普通股股東獲得的收益或回報(bào),這種收益在銷(xiāo)售收入的基礎(chǔ)上,不僅要扣除經(jīng)營(yíng)費(fèi)用(比如銷(xiāo)貨成本、銷(xiāo)售和管理費(fèi)用、所得稅),而且還要扣除債務(wù)融資成本和所有索求權(quán)在普通股股票之前的權(quán)益證券的融資成本。后面這類(lèi)成本包括債務(wù)的利息費(fèi)用以及優(yōu)先股票(如果有的話(huà))的紅利。因此,普通股權(quán)益收益率表達(dá)了公司的經(jīng)營(yíng)決策、投資決策和融資決策的綜合結(jié)果。分析人員可以按照下面的公式計(jì)算凈資產(chǎn)收益率: 普通股股東權(quán)益收益率=(凈收
28、益優(yōu)先股票紅利)/平均普通股股東權(quán)益我們也可以分解普通股權(quán)益收益率,通過(guò)其各個(gè)組成部分的情況來(lái)分析有助于對(duì)普通股權(quán)益收益率本身進(jìn)行解釋。普通股權(quán)益收益率的組成部分包括資產(chǎn)收益率、普通股收益杠桿以及資本結(jié)構(gòu)杠桿。 普通股權(quán)益收益率資產(chǎn)收益率普通股收益杠桿資本結(jié)構(gòu)杠桿 普通股凈收益/平均普通股收益=(凈收益+稅后利息費(fèi)用)/平均總資產(chǎn)普通股凈收益/(凈收益+稅后利息費(fèi)用)平均總資產(chǎn)/平均普通股股東收益資產(chǎn)收益率代表了不考慮融資決策情況下的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)情況。普通股收益杠桿(common earnings leverage)表明,可以分配給普通股股東的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)(即在融資成本和稅收之前的凈收益)所占的比率。
29、資本結(jié)構(gòu)杠桿(capital structure leverage)衡量公司采用股東權(quán)益資本來(lái)支持資產(chǎn)購(gòu)置的程度。普通股收益杠桿和資本結(jié)構(gòu)杠桿演示出公司采用債務(wù)和優(yōu)先股融資對(duì)于資產(chǎn)收益率具有的乘數(shù)效應(yīng),即可以增加普通股股東的收益率。普通股收益杠桿中反映了這種資本的成本,而資本結(jié)構(gòu)杠桿則反映了這種資本在資本結(jié)構(gòu)中的比率。每股收益 另外還有一個(gè)比較常用的財(cái)務(wù)比率是普通股每股收益(Earnings Per share,EPS)。普通股每股收益等于可以發(fā)放給普通股股東的凈收益除以在外流通的普通股股票的加權(quán)平均股數(shù)。公司通常會(huì)在利潤(rùn)表中報(bào)告每股收益的數(shù)據(jù),而財(cái)務(wù)分析人員也經(jīng)常會(huì)根據(jù)一個(gè)合理的乘數(shù)和每股收
30、益得出他們認(rèn)為的公司普通股股票的合理價(jià)格。(2)風(fēng)險(xiǎn)比率公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源和類(lèi)型多種多樣,這些風(fēng)險(xiǎn)之間經(jīng)常是相互關(guān)聯(lián)的國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)公司特定風(fēng)險(xiǎn)公司面臨的風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)絕大多數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)分析都注重考慮現(xiàn)金供應(yīng)與現(xiàn)金需求之間的比較。采用財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)的風(fēng)險(xiǎn)分析通過(guò)要考慮:(1)公司近期創(chuàng)造現(xiàn)金支持其營(yíng)運(yùn)資本需求和滿(mǎn)足債務(wù)償還要求的能力;(2)公司在長(zhǎng)期中內(nèi)部創(chuàng)造現(xiàn)金的能力或者從外部來(lái)源獲得現(xiàn)金,以便滿(mǎn)足生產(chǎn)能力的維持和擴(kuò)張以及債務(wù)歸還需求的能力。因此,我們對(duì)于評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的分析工具的介紹將分別圍繞短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和長(zhǎng)期償債風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行討論。短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 評(píng)估公司短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)有六個(gè)財(cái)務(wù)報(bào)表比率。 其中三個(gè)比
31、率與可以滿(mǎn)足短期債務(wù)支付的水平相關(guān):(1)流動(dòng)比率;(2)速動(dòng)比率;(3)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與流動(dòng)負(fù)債比率。 另外三個(gè)比率都與為創(chuàng)造一定水平的銷(xiāo)售收入所要求的營(yíng)運(yùn)資本數(shù)額相關(guān);(4)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率;(5)存貨周轉(zhuǎn)率;(6)應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率。A.流動(dòng)比率流動(dòng)比率(current ratio)等于流動(dòng)資產(chǎn)除以流動(dòng)負(fù)債。它表明在資產(chǎn)負(fù)債表報(bào)告日,公司擁有的現(xiàn)金數(shù)額加在下一個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表日到來(lái)之前的1年內(nèi)有希望轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金(通過(guò)應(yīng)收賬款的回收和存貨的銷(xiāo)售)的其他資產(chǎn)數(shù)額,與在相應(yīng)日期之前到期的負(fù)債償還責(zé)任之間的關(guān)系。流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債B.速動(dòng)比率流動(dòng)比率的一個(gè)變形是速動(dòng)比率(quick ratio)
32、,或者稱(chēng)為酸性實(shí)驗(yàn)比率(acid test ratio)。通過(guò)使流動(dòng)比率計(jì)算中的分子只包括公司能夠迅速轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的流動(dòng)資產(chǎn),就可以計(jì)算速動(dòng)比率。按照慣例,分子將包括現(xiàn)金、有價(jià)證券和應(yīng)收賬款。分析人員可以根據(jù)事實(shí)具體分析是否應(yīng)該包括應(yīng)收賬款,以及是否不應(yīng)該包括存貨。速動(dòng)比率=(現(xiàn)金+有價(jià)證券+應(yīng)收賬款)/流動(dòng)負(fù)債C.經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與流動(dòng)負(fù)債比率 采用流動(dòng)資產(chǎn)作為反映公司在近期創(chuàng)造現(xiàn)金能力的指標(biāo)并不可靠,采用經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量來(lái)代替流動(dòng)資產(chǎn)可以克服這一問(wèn)題。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量在現(xiàn)金流量表中報(bào)告出來(lái),表明在滿(mǎn)足了營(yíng)運(yùn)資本的需要之后,公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)創(chuàng)造了多少剩余的現(xiàn)金流量。因?yàn)檫@個(gè)比率的分子采用了一定時(shí)
33、期的流動(dòng)指標(biāo),相應(yīng)的分母就該采用在這個(gè)時(shí)期中流動(dòng)負(fù)債的平均數(shù)。經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與流動(dòng)負(fù)債的比率= 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量/平均流動(dòng)負(fù)債D.營(yíng)運(yùn)資本活動(dòng)比率分析人員采用一種營(yíng)運(yùn)資本活動(dòng)比率(working capital activity ratios)指標(biāo)來(lái)衡量公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)創(chuàng)造現(xiàn)金的能力和短期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn):應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率=銷(xiāo)售收入/平均應(yīng)收賬款存貨周轉(zhuǎn)率=銷(xiāo)貨成本/平均存貨應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率=采購(gòu)成本/平均應(yīng)付賬款長(zhǎng)期償債風(fēng)險(xiǎn)分析人員采用長(zhǎng)期流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)(long-term liquidity risk),或者長(zhǎng)期償債風(fēng)險(xiǎn)(long-term solvency risk)指標(biāo)來(lái)衡量公司滿(mǎn)足長(zhǎng)期債務(wù)的還本付息
34、以及其他類(lèi)似責(zé)任的能力。如果公司不能及時(shí)償還債務(wù),就會(huì)發(fā)生清償問(wèn)題,可能會(huì)被要求重組或者清算。評(píng)估長(zhǎng)期償債風(fēng)險(xiǎn)最好的指標(biāo)是公司在一定時(shí)期中創(chuàng)造收益的能力。盈利性的公司會(huì)從經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流量,也可以從債權(quán)人或股東那里獲得所需要的現(xiàn)金。因此我們之前討論過(guò)的盈利性指標(biāo)可以適用于這里的分析目的。除此之外,還有其他四個(gè)指標(biāo)可以用來(lái)考察公司的長(zhǎng)期償債能力和風(fēng)險(xiǎn),它們是:a債務(wù)比率;b利息保障倍數(shù);c經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量和總負(fù)債的比率;d經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與資本支出的比率。A.債務(wù)比率分析人員采用債務(wù)比率計(jì)量債務(wù),特別是長(zhǎng)期債務(wù)在公司資本結(jié)構(gòu)中的相對(duì)數(shù)額。這一比率越高,公司的長(zhǎng)期償債風(fēng)險(xiǎn)越大。債務(wù)比率有
35、若干變形,三個(gè)常用的指標(biāo)如下:B.利息保障倍數(shù)利息保障倍數(shù)(interest coverage ratio)表明在利息費(fèi)用和所得稅前的凈收益是利息費(fèi)用的多少倍。C. 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與總負(fù)債的比率債務(wù)比率和利息保障倍數(shù)并不能說(shuō)明公司通過(guò)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)創(chuàng)造現(xiàn)金流量來(lái)支付債務(wù)的能力,而經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與總負(fù)債的比率(operating cash flow to total liabilities ratio)就可以彌補(bǔ)這一缺陷。這一現(xiàn)金流量比率類(lèi)似于在評(píng)估公司短期流動(dòng)性時(shí)所用的比率,但是在這里,分母包括所有的債務(wù)(流動(dòng)負(fù)債和非流動(dòng)負(fù)債)。D. 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與資本支出的比率評(píng)估公司長(zhǎng)期償債風(fēng)險(xiǎn)的最后一
36、個(gè)比率是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量與資本支出的比率(operating cash flow to capital expenditures ratio)。這個(gè)比率反映了公司通過(guò)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)創(chuàng)造現(xiàn)金流量來(lái)滿(mǎn)足公司保持和增加生產(chǎn)能力的資本支出需求的能力。公司刻意采用任何多余的現(xiàn)金流量支付其債務(wù),分析人員可以按如下公式計(jì)算這一比率:2.4.2 價(jià)值分析財(cái)務(wù)報(bào)表分析最為常見(jiàn)的用途之一就是評(píng)估公司價(jià)值。分析人員可以采用公司過(guò)去的以及當(dāng)前的盈利性和風(fēng)險(xiǎn)來(lái)預(yù)測(cè)未來(lái)的收益和風(fēng)險(xiǎn)。(1)市盈率a.市盈率普通股每股市場(chǎng)價(jià)格普通股每年每股盈利b. 市盈率(1收益增長(zhǎng)率)(權(quán)益投資者要求收益率收益增長(zhǎng)率)(2)市賬比(3)托賓Q比
37、率其計(jì)算公式為: Q=MVRC式中:MV公司市場(chǎng)價(jià)值;RC重置成本。當(dāng)Q1時(shí),購(gòu)買(mǎi)新生產(chǎn)的資本產(chǎn)品更有利,這會(huì)增加投資的需求; 當(dāng)Q1時(shí),購(gòu)買(mǎi)現(xiàn)成的資本產(chǎn)品比新生成的資本產(chǎn)品更便宜,這樣就會(huì)減少資本需求。2.5 前景分析前景分析是企業(yè)分析的最后一個(gè)步驟,側(cè)重于預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)。盡管企業(yè)價(jià)值是未來(lái)現(xiàn)金流量業(yè)績(jī)的函數(shù),但根據(jù)企業(yè)當(dāng)前所有者權(quán)益的賬面價(jià)值、未來(lái)凈資產(chǎn)收益率和增長(zhǎng)率來(lái)估計(jì)企業(yè)價(jià)值仍然是可能的。分析框架的前三個(gè)步驟:戰(zhàn)略分析、會(huì)計(jì)分析和財(cái)務(wù)分析為估計(jì)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。除使會(huì)計(jì)分析和財(cái)務(wù)分析更加合理外,戰(zhàn)略分析還有助于評(píng)估企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的可能發(fā)生的變化及其對(duì)企業(yè)未來(lái)凈資產(chǎn)收益率和增長(zhǎng)
38、率的影響;會(huì)計(jì)分析提供了企業(yè)當(dāng)前賬面價(jià)值和凈資產(chǎn)收益率的估計(jì)值;財(cái)務(wù)分析則有助于深入了解企業(yè)當(dāng)前凈資產(chǎn)收益率的影響因素。2.5.1 前景分析:預(yù)測(cè)全面預(yù)測(cè)的步驟。1)銷(xiāo)售預(yù)測(cè)。2)費(fèi)用和收益預(yù)測(cè)。3)資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目預(yù)測(cè)。4)現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)。5)敏感性分析。2.5.2 前景分析:估價(jià)貼現(xiàn)股利法和貼現(xiàn)現(xiàn)金流量分析法1)貼現(xiàn)股利法。從理論的角度看,所有者權(quán)益的價(jià)值等于未來(lái)股利支付額的現(xiàn)值。 股東權(quán)益價(jià)值=預(yù)期未來(lái)股利的現(xiàn)值2)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量分析法。這種方法源自上述的股利貼現(xiàn)法,它基于股利可以改用自由現(xiàn)金流量來(lái)表示。關(guān)鍵概念一覽表財(cái)務(wù)分析(financial analysis)財(cái)務(wù)報(bào)表分析(financi
39、al statement analysis)比率分析法(ratio analysis)流動(dòng)比率(current ratio)速動(dòng)比率(quick ratio)酸性測(cè)試比率(acid-test ratio)速動(dòng)資產(chǎn)(quick asset)資產(chǎn)負(fù)債率(debt ratio)負(fù)債權(quán)益比(equity ratio)資產(chǎn)管理比率(assets management ratio)存貨周轉(zhuǎn)率(inventory turnover)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率(accounts receivable turnover)流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(current asset turnover)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率(total asset tu
40、rnover)銷(xiāo)售毛利率(gross margin)銷(xiāo)售凈利率(profit margin)總資產(chǎn)收益率(return on assets,ROA)凈資產(chǎn)收益率(return on equity,ROE)每股凈資產(chǎn)(net asset per share)市盈率(P/E ratio)股利支付率(payout ratio)股利收益率(dividend yield)本章結(jié)束 第3章 項(xiàng)目投資管理目 錄項(xiàng)目投資決策概述3.1現(xiàn)金流量分析及方法運(yùn)用3.2風(fēng)險(xiǎn)條件下的資本運(yùn)算3.3實(shí)物期權(quán)在投資決策中的應(yīng)用3.43熟悉項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析方法以及風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整方法。2掌握現(xiàn)金流量估算方法以及凈現(xiàn)值法則的運(yùn)用;1了解項(xiàng)
41、目投資的概念、分類(lèi)及程序;學(xué)習(xí)目的與要求教學(xué)重點(diǎn)與難點(diǎn)教學(xué)重點(diǎn):現(xiàn)金流量分析的特殊情況。教學(xué)難點(diǎn):項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析及調(diào)整方法。引導(dǎo)性案例劉翔無(wú)奈傷退 耐克失意“押寶式”營(yíng)銷(xiāo)3.1項(xiàng)目投資決策概述3.1.1 投資項(xiàng)目分類(lèi) 互斥項(xiàng)目 獨(dú)立項(xiàng)目 依存項(xiàng)目(1)按投資項(xiàng)目之間的關(guān)系分類(lèi)(2)按投資目的分類(lèi) 重置項(xiàng)目 擴(kuò)張項(xiàng)目 安全、環(huán)保類(lèi)項(xiàng)目 研究與開(kāi)發(fā) 長(zhǎng)期合同 長(zhǎng)期合同 其他3.1.2 項(xiàng)目投資決策方法應(yīng)用在我們最初接觸項(xiàng)目投資分析時(shí),了解到項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估算方法以及各種資本預(yù)算的評(píng)價(jià)方法,如回收期法、平均會(huì)計(jì)收益率法、凈現(xiàn)值法、獲利指數(shù)法、內(nèi)含報(bào)酬率法等。因?yàn)轫?xiàng)目現(xiàn)金流量的估算、折現(xiàn)率的選擇在實(shí)際操
42、作中有一定難度,并不是所有的公司都能運(yùn)用這些基于對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)的資本預(yù)算方法。比如有些公司采用回收期法,也有些公司使用平均會(huì)計(jì)收益率法。3.1.2 項(xiàng)目投資決策方法應(yīng)用(1)美國(guó)企業(yè)資本預(yù)算實(shí)務(wù)在美國(guó),多數(shù)的研究表明,大公司最經(jīng)常使用的資本預(yù)算方法是內(nèi)部收益率法(IRR)、凈現(xiàn)值法(NPV),或者是將二者結(jié)合起來(lái)使用。(2)亞太地區(qū)的資本預(yù)算實(shí)務(wù)對(duì)公司項(xiàng)目評(píng)價(jià)的方法估計(jì)權(quán)益資本成本的方法 風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)方法(3)中國(guó)的資本預(yù)算實(shí)務(wù)投資決策方法的選擇。現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率的估計(jì)。3.2 現(xiàn)金流量分析及方法運(yùn)用3.2.1 凈現(xiàn)值法則的運(yùn)用(一)估計(jì)現(xiàn)金流量時(shí)應(yīng)注意的問(wèn)題所得稅和非付現(xiàn)成本a.總稅后現(xiàn)金流
43、量 (total cash flow,TCF)b.營(yíng)業(yè)稅后現(xiàn)金流量(operating cash flow,OCF)通貨膨脹對(duì)現(xiàn)金流量的影響a.名義利率和實(shí)際利率b.名義現(xiàn)金流量和實(shí)際現(xiàn)金流量a.總稅后現(xiàn)金流量 (total cash flow,TCF)則有,a.總稅后現(xiàn)金流量 (total cash flow,TCF)因?yàn)?,于是,我們可以得到:b.營(yíng)業(yè)稅后現(xiàn)金流量(operating cash flow,OCF)我們將總稅后現(xiàn)金流量 與利息稅盾 之差稱(chēng)為經(jīng)營(yíng)稅后現(xiàn)金流量,即由于 , b.營(yíng)業(yè)稅后現(xiàn)金流量(operating cash flow,OCF)將其帶入上式,可以得到計(jì)算經(jīng)營(yíng)稅后現(xiàn)金流
44、量更為簡(jiǎn)便的公式。我們知道,項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值可由下式計(jì)算:b.營(yíng)業(yè)稅后現(xiàn)金流量(operating cash flow,OCF)根據(jù)通常習(xí)慣,上式中的 取自于不考慮利息稅盾的 , 取自于考慮利息稅盾的稅后資本成本。實(shí)用上項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的計(jì)算公式為:(二)幾種特殊情況非常規(guī)現(xiàn)金流量互斥項(xiàng)目的決策a.規(guī)模問(wèn)題b. 時(shí)間序列問(wèn)題結(jié)合不同的壽命期A.等額年金法(Equivalent Annual Cost)b.設(shè)備更新時(shí)機(jī)的選擇詳見(jiàn)例題3.13.83.2.2案例現(xiàn)金流量估計(jì)實(shí)例“小靈通”(1)小靈通項(xiàng)目基本情況無(wú)線市話(huà)(personal access phone system,PAS),是美國(guó)UT斯達(dá)康公司在日
45、本PHS(personal hand phone system)基礎(chǔ)上研制的一種新型的個(gè)人無(wú)線接入系統(tǒng)。它采用先進(jìn)的微蜂窩技術(shù),將用戶(hù)端(即無(wú)線市話(huà)手機(jī))以無(wú)線的方式接入本地固定電話(huà)網(wǎng)(PSTN),使傳統(tǒng)意義上的固定電話(huà)不再固定在某個(gè)位置上,并可以在無(wú)線網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍內(nèi)自由移動(dòng)使用,隨時(shí)隨地接聽(tīng)、撥打本地和國(guó)內(nèi)、國(guó)際電話(huà),以接近固定電話(huà)的資費(fèi),享受移動(dòng)通信的方便,俗稱(chēng)“小靈通”。PAS系統(tǒng)具有性能優(yōu)質(zhì)、超低輻射、話(huà)費(fèi)經(jīng)濟(jì)、使用靈活和輕巧時(shí)尚等諸多特點(diǎn)。90年代以來(lái),我國(guó)的國(guó)民經(jīng)濟(jì)保持了持續(xù)、健康的發(fā)展,隨著信息化進(jìn)程的不斷推進(jìn)及國(guó)家西部大開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略的逐步實(shí)施,成都通信市場(chǎng)正面臨著巨大的發(fā)展機(jī)遇與挑
46、戰(zhàn)。中國(guó)電信成都市分公司作為主體電信運(yùn)營(yíng)商,在政府對(duì)中國(guó)電信實(shí)行不對(duì)稱(chēng)管制,固定電話(huà)網(wǎng)業(yè)務(wù)不斷被分流而導(dǎo)致市場(chǎng)份額不斷下降、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入日趨下滑的情況下,決定調(diào)整經(jīng)營(yíng)思路和市場(chǎng)戰(zhàn)略,提出利用現(xiàn)有的城市電話(huà)交換網(wǎng)絡(luò)開(kāi)發(fā)增值業(yè)務(wù),適時(shí)推出固定電話(huà)和移動(dòng)電話(huà)相結(jié)合的便攜式“小靈通”移動(dòng)市話(huà)來(lái)參與成都通信市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng),以此尋求新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。 成都“小靈通”項(xiàng)目投資巨大,其發(fā)展前景如何,風(fēng)險(xiǎn)究竟有多大,是否具有投資價(jià)值,這對(duì)于企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展至關(guān)重要。3.2.2案例現(xiàn)金流量估計(jì)實(shí)例“小靈通”(1)小靈通項(xiàng)目基本情況(2)小靈通項(xiàng)目現(xiàn)金流與會(huì)計(jì)利潤(rùn)分析 初始投資 營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流 終期現(xiàn)金流。(3)小靈通項(xiàng)目
47、決策指標(biāo)凈現(xiàn)值盈利指數(shù)投資回收期平均會(huì)計(jì)收益率內(nèi)含報(bào)酬率3.3 風(fēng)險(xiǎn)條件下的資本預(yù)算 3.3.1 項(xiàng)目投資中的風(fēng)險(xiǎn)在項(xiàng)目分析中,項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)可以從三個(gè)層次來(lái)看待:(1)項(xiàng)目特有的風(fēng)險(xiǎn)(2)公司風(fēng)險(xiǎn)(3)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目自身風(fēng)險(xiǎn)公司風(fēng)險(xiǎn)(項(xiàng)目對(duì)公司現(xiàn)有風(fēng)險(xiǎn)水平的影響)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)(即項(xiàng)目的值)通過(guò)公司內(nèi)部的資產(chǎn)組合分散掉一部分新項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)新項(xiàng)目余下風(fēng)險(xiǎn)因股東資產(chǎn)的多樣化組合又分散掉一部分3.3.2 項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析方法(1)敏感性分析(Sensitivity Analysis)敏感性分析,即在其他因素不變的情況下,只改變一個(gè)影響凈現(xiàn)值的因素,以考察該因素變動(dòng)對(duì)投資項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值的影響幅度。(2)情境分析(Scen
48、ario Analysis)情景分析考慮了關(guān)鍵變量的變動(dòng),對(duì)在某一概率下各種因素產(chǎn)生的總影響綜合考慮。(3)盈虧平衡點(diǎn)分析(Break-even Point Analysis)會(huì)計(jì)利潤(rùn)盈虧平衡點(diǎn)是根據(jù)權(quán)責(zé)發(fā)生制計(jì)算的,而財(cái)務(wù)盈虧平衡點(diǎn)是根據(jù)收付實(shí)現(xiàn)制求得的收支相抵時(shí)的平衡點(diǎn)。(4)蒙特卡洛模擬(Monte Carlo Simulation)3.4 實(shí)物期權(quán)在投資決策中的應(yīng)用3.4.1實(shí)物期權(quán)期權(quán)是買(mǎi)賣(mài)雙方簽訂的一種合同,該合同賦予了期權(quán)持有人(即買(mǎi)房)在未來(lái)某一時(shí)刻以確定的價(jià)格買(mǎi)進(jìn)或者賣(mài)出某項(xiàng)資產(chǎn)的權(quán)利。它突出了決策者在項(xiàng)目實(shí)施中的主動(dòng)性,即決策者對(duì)已實(shí)施項(xiàng)目的再選擇權(quán)利,這種權(quán)利就是實(shí)物期權(quán)
49、。3.4.2決策樹(shù)分析(decision trees analysis)在對(duì)分階段決策的項(xiàng)目進(jìn)行分析時(shí),常用的方法是決策樹(shù)法。所謂決策樹(shù)法,就是將前一階段的決策作為后一階段決策的基礎(chǔ),各階段之間的決策相互聯(lián)系,每個(gè)決策不僅依賴(lài)于其前面各階段決策的結(jié)果,也影響著其后面的決策結(jié)果。運(yùn)用決策樹(shù)進(jìn)行決策的過(guò)程為:由右向左,由后至前,根據(jù)各階段的收益值和損失值以及事件發(fā)生的概率,計(jì)算出各個(gè)階段收益或損失的期望值,然后比較這些期望值,淘汰不理想的方案,最后保留下來(lái)的就是最佳方案。3.5 投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)決策(一)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法概率法 肯定當(dāng)量法(2)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法貼現(xiàn)率的選擇利用資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAP
50、M)調(diào)整貼現(xiàn)率對(duì)債務(wù)融資影響因素的調(diào)整根據(jù)項(xiàng)目類(lèi)型調(diào)整關(guān)鍵概念一覽表 等價(jià)年度成本(equivalent annual cost)總稅后現(xiàn)金流量 (total cash flow,TCF)營(yíng)業(yè)稅后現(xiàn)金流量(operating cash flow,OCF)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)(market risk)敏感性分析(sensitivity analysis)資本資產(chǎn)定價(jià)模型(capital assets-pricing method,CAPM)情境分析(scenario analysis)財(cái)務(wù)盈虧平衡點(diǎn)分析(break-even point analysis)蒙特卡洛模擬(Monte Carlo simulat
51、ion)柔性管理(flexible management)決策樹(shù)分析(decision trees analysis)實(shí)物期權(quán)(real option)延遲期權(quán)(option to defer)擴(kuò)張期權(quán)(option to expand)放棄期權(quán)(option to abandon)本章結(jié)束 第四章 債券Contents債券知識(shí)概述4.1債券的價(jià)格4.2債券的收益率4.3收益率曲線4.4久期4.5債券組合的管理4.6了解債券的組合管理,尤其是免疫組合的構(gòu)造原理掌握債券的相關(guān)計(jì)算,如收益率、即期利率和遠(yuǎn)期利率、久期等熟悉債券的基礎(chǔ)知識(shí),以及我國(guó)債券市場(chǎng)的概況學(xué)習(xí)目的與要求4.1債券知識(shí)概述4.1
52、.1 債券定義 債券是政府、金融機(jī)構(gòu)和工商企業(yè)等機(jī)構(gòu)依照法定程序向投資者發(fā)行的,并約定在一定期限內(nèi)還本付息的債權(quán)債務(wù)憑證。 債券屬于一種有價(jià)證券,其本質(zhì)是一種體現(xiàn)債權(quán)債務(wù)關(guān)系并具有法律效力的證明書(shū)。債券合約在當(dāng)事人之間產(chǎn)生特定的權(quán)利和義務(wù)關(guān)系,在這種權(quán)利義務(wù)關(guān)系中,享有權(quán)利的人稱(chēng)為債權(quán)人,也就是債券的投資人,債權(quán)人依據(jù)合同享有要求債務(wù)人履行義務(wù)的權(quán)利;對(duì)債務(wù)負(fù)有義務(wù)的人稱(chēng)為債務(wù)人,即債券的發(fā)行人,債務(wù)人依據(jù)合同,必須履行歸還本息的義務(wù)。債券構(gòu)成要素影響債券價(jià)值的因素票面價(jià)值償還期限利息支付頻率票面利率信用級(jí)別選擇權(quán)在評(píng)價(jià)債券的價(jià)值時(shí),需要著重考慮要素有:可贖回債券,是指發(fā)行人有權(quán)在債券到期之前
53、按事先約定的價(jià)格買(mǎi)回債券。 可售回債券,是指投資人有權(quán)按事先規(guī)定的價(jià)格將債券售回給債券發(fā)行者。 可轉(zhuǎn)換債券,是一種被賦予了股票轉(zhuǎn)換權(quán)的債券,它是一種可以在特定時(shí)間、按特定條件轉(zhuǎn)換為發(fā)債公司優(yōu)先股或普通股股票的債券。 發(fā)行主體付息方式利率固定有無(wú)擔(dān)保政府債券金融債券公司債券一次還本付息債券、零息債券、貼現(xiàn)債券、附息債券固定利率債券浮動(dòng)利率債券信用債券擔(dān)保債券4.1.2 債券的分類(lèi)4.1.3 債券市場(chǎng)基本工具(1)國(guó)債 國(guó)債是指中央政府為籌集資金而發(fā)行的債券。發(fā)行目的: 彌補(bǔ)政府財(cái)政赤字, 籌集國(guó)家的大型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)所需資金, 彌補(bǔ)國(guó)際儲(chǔ)備的不足。 國(guó)債具有安全性高、流動(dòng)性強(qiáng)、收益穩(wěn)定的特點(diǎn),另外
54、,多數(shù)國(guó)家都規(guī)定,購(gòu)買(mǎi)政府債券的投資者可以享受優(yōu)惠的稅收待遇,甚至免稅。由于具有很高的安全性和流動(dòng)性,國(guó)債的收益率相對(duì)較低。(2)市政債券 市政債券一般是指由地方政府發(fā)行的一種債券,主要用于地方性公共設(shè)施建設(shè)等支出,信用低于國(guó)債。市政債券分為一般責(zé)任債券和收入債券。 一般責(zé)任債券是指市政當(dāng)局許諾以稅收收入作償債擔(dān)保的債券。 收入債券是指地方政府基于特定的市政項(xiàng)目,以項(xiàng)目所創(chuàng)造的收入作擔(dān)保而發(fā)行的債券。由于不以地方政府的征稅能力作擔(dān)保,所以這類(lèi)債券的信用程度與項(xiàng)目收益有關(guān),風(fēng)險(xiǎn)都高于一般責(zé)任市政債券。 2009年我國(guó)開(kāi)始試水地方政府債券。作為首期地方政府債券,2009年新疆維吾爾自治區(qū)政府債券(
55、一期)于2009年3月30日在上證所發(fā)行。(3)政府機(jī)構(gòu)債券 政府機(jī)構(gòu)債券是由各國(guó)政府有關(guān)機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券,一般具有較高的信用等級(jí)。政府機(jī)構(gòu)債券的發(fā)行主體通常是政府所屬機(jī)構(gòu)、公共團(tuán)體或與政府有直接關(guān)系的企業(yè)。具有較好的安全性,有利于降低融資成本。政策性金融債券是政府機(jī)構(gòu)債券的一種,它是服務(wù)于國(guó)家政策性目的、由政策性金融機(jī)構(gòu)所發(fā)行的債券,信用度高于公司債。 如我國(guó)的國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行、中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行、中國(guó)進(jìn)出口銀行等發(fā)行的債券。(4)公司債券 公司債券是企業(yè)籌資解決資金短缺的重要方式,一般期限較長(zhǎng)。 公司債券的發(fā)行目的主要有:調(diào)整資本結(jié)構(gòu)或負(fù)債結(jié)構(gòu)償還已經(jīng)到期的債務(wù)為擴(kuò)大設(shè)備投資用于長(zhǎng)期流動(dòng)資金 公司
56、債券代表的是公司信用,與其他債券相比公司債券違約風(fēng)險(xiǎn)較大,收益率較高。(5)金融債券 金融債券是由商業(yè)銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)為籌集中長(zhǎng)期資金,向社會(huì)發(fā)行的債務(wù)憑證。金融債券的發(fā)行者是金融機(jī)構(gòu),一般具有較高的資信,所以金融債券多為信用債券,無(wú)須擔(dān)保。 在英、美等歐美國(guó)家,金融債券歸類(lèi)于公司債券,在我國(guó)及日本等國(guó)家,金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券稱(chēng)為金融債券。 目前,我國(guó)的金融債券品種繁多,分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)也不一,主要有政策性金融機(jī)構(gòu)債券、商業(yè)銀行債券、非銀行金融機(jī)構(gòu)債券、證券公司債券等。(6)中央銀行票據(jù) 中央銀行票據(jù)是指中國(guó)人民銀行面向全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)成員發(fā)行的債券,簡(jiǎn)稱(chēng)“央行票據(jù)”。 央行票據(jù)是我國(guó)中央銀行進(jìn)行
57、公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作的一個(gè)重要工具。目前,央行票據(jù)多數(shù)是1年期以?xún)?nèi)的短期央行票據(jù),但也有1-3年期的中期央行票據(jù)。 央行票據(jù)具有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)、期限短、流動(dòng)性高等特點(diǎn),其發(fā)行改變了目前我國(guó)貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)缺乏短期工具的現(xiàn)狀,有利于促進(jìn)貨幣市場(chǎng)發(fā)展,為貨幣市場(chǎng)提供基準(zhǔn)利率。(7)資產(chǎn)抵押債券 資產(chǎn)抵押債券是指以貸款、私人財(cái)產(chǎn)租賃或分期付款合同作為抵押的債券。資產(chǎn)抵押債券是從已有的信用關(guān)系基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的,適合于抵押的資產(chǎn)應(yīng)該是那些具有預(yù)期未來(lái)穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)。 2005年12月15日,國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行首期資產(chǎn)支持債券(ABS,Assets backed securities)和中國(guó)建設(shè)銀行首期住房抵押貸款支持
58、債券MBS(MBS,Mortgage backed securities)在銀行間債券市場(chǎng)成功發(fā)行。4. 2 債券的價(jià)格4.2.1 待償期正好是整數(shù)期的債券價(jià)格計(jì)算債券價(jià)格時(shí)要關(guān)心以下主要要素: 票面利息(Coupon)和票面利率(Coupon rate),也稱(chēng)為息票和息票率; 待償期(Term to maturity),也稱(chēng)為償還期; 面值(Par value 或 Principal value); 付息頻率(Frequency); 是否內(nèi)含選擇權(quán)(Option),比如可贖回債券 (Callable bonds)。(1)已知必要收益率(Required yield)時(shí)的債券價(jià)格計(jì)算公式: 以
59、下主要介紹無(wú)選擇權(quán)、固定利率附息債券的價(jià)格計(jì)算,計(jì)算原理是現(xiàn)金流貼現(xiàn)其中,P是債券價(jià)格,C是每次(美國(guó)為半年)支付的票面利息,M是債券到期價(jià)值 (面值),n是總付息次數(shù)(等于持有年數(shù)每年付息次數(shù)),y是每個(gè)付息周期(美國(guó)為半年)必要收益率。(2)零息債券(Zero coupon bond)債券價(jià)格: (3)永久債券(Perpetual bond )債券價(jià)格的計(jì)算公式:例4-1:計(jì)算下面?zhèn)膬r(jià)格:待償期為10年,6%的票面利率的固定利率債券,必要收益率是5%,債券一年付息2次。解:由于債券一年付息2次,所以待償期為10年的債券會(huì)有20次付息,即n=20;每次支付的票面利息C=(6%1000)/
60、2=30;債券到期價(jià)值M=1000;每個(gè)付息周期必要收益率y=2.5%。 該債券價(jià)格: 在Excel的財(cái)務(wù)函數(shù)中,PRICE函數(shù)是專(zhuān)門(mén)計(jì)算債券價(jià)格的函數(shù)。使用PRICE函數(shù)計(jì)算債券價(jià)格時(shí)要注意,該函數(shù)是針對(duì)的是面值為100的債券。函數(shù)形式如下:PRICE(settlement,maturity,rate,yld,redemption,frequency,basis)其中,Settlement為證券的成交日。即在發(fā)行日之后,證券賣(mài)給購(gòu)買(mǎi)者的日期。Maturity為有價(jià)證券的到期日。到期日是有價(jià)證券有效期截止時(shí)的日期。Rate為有價(jià)證券的年票面利率。Yld為有價(jià)證券的年收益率。Redemption
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