建筑建材行業(yè)分析：看好低估值建筑藍(lán)籌

1、建筑建材行業(yè)分析：看好低估值建筑藍(lán)籌1.建筑央企新業(yè)務(wù)價(jià)值待重估1.1.化工新材料：中國(guó)化學(xué)“技術(shù)+實(shí)業(yè)”第二曲線(xiàn)加速重估研發(fā)實(shí)力強(qiáng)大，積極推進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新平臺(tái)建設(shè)。中國(guó)化學(xué)前身為國(guó)家重工業(yè)部（化工部） 1953 年成立的重工業(yè)設(shè)計(jì)院和建設(shè)公司，繼承了原國(guó)家化工研究的最核心力量，研發(fā)底蘊(yùn)深厚。特別是公司旗下核心子公司含天辰、東華、賽鼎、華陸、五環(huán)、成達(dá)、桂林七 大化工設(shè)計(jì)院，資質(zhì)、設(shè)計(jì)水平、科技研發(fā)及綜合實(shí)力全國(guó)領(lǐng)先。公司積極推進(jìn)企業(yè)創(chuàng) 新平臺(tái)建設(shè)，根據(jù)年報(bào)及官網(wǎng)披露，截至 2020 年 12 月，已擁有 12 家國(guó)家級(jí)企業(yè)技術(shù) 中心、1 家國(guó)家能源研發(fā)中心、4 家省級(jí)企業(yè)技術(shù)中心、7 家省級(jí)工程

2、技術(shù)研究中心、6 家博士后科研工作站，17 家所屬企業(yè)被認(rèn)定為國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)。公司長(zhǎng)期注重科技研 發(fā)投入，2016-2020 年 5 年累計(jì)投入研發(fā) 129 億元，近三年投入合計(jì)約 97 億元。研發(fā) 投入占收入的比例呈上升趨勢(shì)，2020 年研究開(kāi)發(fā)投入占收入的比例達(dá)到近 3.5%。在傳統(tǒng)化工、煤化工、化工新材料等多個(gè)領(lǐng)域掌握核心技術(shù)，轉(zhuǎn)型化工新材料具備潛力。 根據(jù)公司年報(bào)披露，公司多年來(lái)持續(xù)推進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新工作，努力打造企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力， 在煤制天然氣、煤制油、煤制烯烴、煤制乙二醇等新型煤化工領(lǐng)域，氮肥、磷肥、鉀肥、 新型復(fù)合肥、甲醇、電石、氯堿、PVC 及純堿等基礎(chǔ)化工領(lǐng)域，己內(nèi)酰胺、己二腈、

3、TDI、 己二酸、多晶硅、有機(jī)硅等化工新材料領(lǐng)域都掌握多項(xiàng)核心技術(shù)。目前除“己二腈”外，多個(gè)新材料項(xiàng)目在投資建設(shè)，據(jù)公告子公司華陸公司擬投資 40 億元在重慶建設(shè)一期年產(chǎn) 5 萬(wàn)噸的硅基氣凝膠項(xiàng)目，子公司東華科技擬在新疆投資建設(shè) 10 萬(wàn)噸/年 PBAT 項(xiàng)目。這三個(gè)項(xiàng)目目前預(yù)計(jì)在 2021 年底-2022 年投產(chǎn)，有望在明年開(kāi) 始貢獻(xiàn)利潤(rùn)，加快公司成長(zhǎng)。目前在建三個(gè)化工實(shí)業(yè)項(xiàng)目盈利預(yù)測(cè)（僅考慮一期盈利情況）：1） 己二腈項(xiàng)目：根據(jù)公司投資者互動(dòng)平臺(tái)披露，項(xiàng)目一期將于 2021 年年底投產(chǎn)。 我們假設(shè)一期 20 萬(wàn)噸己二腈項(xiàng)目對(duì)外銷(xiāo)售產(chǎn)品全部為己二胺（暫不考慮其他產(chǎn) 品銷(xiāo)售），對(duì)外銷(xiāo)售均價(jià)為

4、35000 元/噸，根據(jù)我們前文計(jì)算，滿(mǎn)產(chǎn)情況下可以實(shí) 現(xiàn)凈利潤(rùn) 24.5 億元，歸母凈利潤(rùn) 18.4 億元。假設(shè) 2022 年因?yàn)楫a(chǎn)能爬坡，實(shí)現(xiàn) 滿(mǎn)產(chǎn)利潤(rùn)的 70%，即 12.9 億元，2023 年實(shí)現(xiàn)滿(mǎn)產(chǎn)利潤(rùn) 18.4 億元。我們暫未考 慮二期投產(chǎn)的盈利情況。2） 硅基氣凝膠項(xiàng)目：根據(jù)該項(xiàng)目的環(huán)評(píng)報(bào)告， 5 萬(wàn)方硅基氣凝膠投產(chǎn)并順利達(dá)產(chǎn) 后，可實(shí)現(xiàn)收入 16 億元，利潤(rùn) 1.05 億元。根據(jù)公司官網(wǎng)及官方公眾號(hào)披露，項(xiàng) 目已于 2020 年開(kāi)建，項(xiàng)目建設(shè)周期 18 個(gè)月，預(yù)計(jì)于 2022 年投產(chǎn)。假設(shè) 2022年實(shí)現(xiàn)達(dá)產(chǎn)利潤(rùn)的 70%，即 0.74 億元，公司持股 51%，歸母凈利潤(rùn)為 0

5、.38 億 元。假設(shè) 2023 年達(dá)產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為 0.54 億元。3） PBAT 項(xiàng)目：根據(jù)東華科技公告，項(xiàng)目建設(shè)期為 1 年，按此推算預(yù)計(jì) 2022 年投 產(chǎn)。假設(shè) PBAT 價(jià)格為 2.3 萬(wàn)元/噸， 則一期 10 萬(wàn)噸滿(mǎn)產(chǎn)后實(shí)現(xiàn)收入 23 億元，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn) 3.5 億元。假設(shè) 2022 年實(shí)現(xiàn) 達(dá)產(chǎn)利潤(rùn) 70%，即 2.45 億元。由于公司持有東華科技 58%，東華科技持有該項(xiàng) 目 51%的股權(quán)，綜合計(jì)算公司持有該項(xiàng)目權(quán)益約 30%，公司預(yù)計(jì)分享歸母凈利 潤(rùn) 0.74 億元。假設(shè) 2023 年滿(mǎn)產(chǎn)，可實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.05 億元。綜上，我們預(yù)計(jì)公司 2022-2023 年實(shí)業(yè)收入

6、有望達(dá)到 121/155 億元，歸母利潤(rùn)有望 達(dá)到 17/23 億元，“技術(shù)+實(shí)業(yè)”第二曲線(xiàn)加速重估。除上述三個(gè)在建新材料項(xiàng)目外， 綜合考慮公司已經(jīng)投產(chǎn)的己內(nèi)酰胺項(xiàng)目，我們預(yù)計(jì)公司 2021 年-2023 年，化工實(shí)業(yè)項(xiàng)目 可實(shí)現(xiàn)收入 46/121/155 億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為 2.8/16.8/22.8 億元。預(yù)計(jì)隨著公司在 建新材料項(xiàng)目投產(chǎn)，如果經(jīng)營(yíng)順利，公司化工實(shí)業(yè)利潤(rùn)將在 2022 年迎來(lái)大幅增長(zhǎng)，實(shí) 現(xiàn)質(zhì)的突破，推動(dòng)業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，開(kāi)啟“技術(shù)+實(shí)業(yè)”第二成長(zhǎng)曲線(xiàn)。公司將從原 先工程驅(qū)動(dòng)，逐步轉(zhuǎn)變?yōu)楣こ?實(shí)業(yè)雙輪驅(qū)動(dòng)的模式，整體價(jià)值有望得到重估。多個(gè)新材料項(xiàng)目建設(shè)/儲(chǔ)備，“技術(shù)+實(shí)

7、業(yè)”持續(xù)推進(jìn)潛力大。公司在高端化工新材料領(lǐng)域研發(fā)投入大，技術(shù)儲(chǔ)備豐厚，技術(shù)向?qū)崢I(yè)轉(zhuǎn)化潛力巨大。除了已經(jīng)投產(chǎn)的己內(nèi)酰胺， 正在建設(shè)的己二腈、硅基氣凝膠、PBAT 項(xiàng)目外，還有眾多技術(shù)儲(chǔ)備進(jìn)行小試/中試，據(jù) 年報(bào)公告 POE、尼龍 12、炭黑循環(huán)利用、環(huán)保催化劑等一批小試項(xiàng)目取得預(yù)期成果；城 市垃圾氣化、PBS 關(guān)鍵單體丁二酸、固廢高溫氣化、MCH 儲(chǔ)氫運(yùn)氫等中試項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)， 預(yù)計(jì)待技術(shù)成熟可擇機(jī)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化。這些項(xiàng)目正式投產(chǎn)后有望給公司帶來(lái)較好回報(bào)，推 動(dòng)公司加速向化工新材料實(shí)業(yè)轉(zhuǎn)型。1.2.新能源：電建、能建電力運(yùn)營(yíng)潛力大，關(guān)注隧道股份加氫站業(yè)務(wù)電力工程企業(yè)對(duì)于電力項(xiàng)目建設(shè)各環(huán)節(jié)都比較熟悉，資

8、源整合能力強(qiáng)，并且央企國(guó)企資 金實(shí)力雄厚，憑借投資、設(shè)計(jì)、施工、運(yùn)營(yíng)一體化的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)，除了獲取新能源電力 工程訂單外，未來(lái)切入新能源電力投資運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)潛力較大。中國(guó)電建與中國(guó)能建兩家電 力建設(shè)的龍頭企業(yè)就是其中典型代表，兩企業(yè)已經(jīng)投資運(yùn)營(yíng)了規(guī)模較大的清潔能源電力 項(xiàng)目，這部資產(chǎn)的價(jià)值有望得到重估。中國(guó)電建：電力投資與運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)是公司的重要業(yè)務(wù)，與工程承包及勘測(cè)設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)緊密相 連，是公司產(chǎn)業(yè)鏈的延伸。截至 2020 年底，公司控股并網(wǎng)裝機(jī)容量 1,613.85 萬(wàn)千瓦， 其中：太陽(yáng)能光伏發(fā)電裝機(jī) 129.16 萬(wàn)千瓦，同比增長(zhǎng) 7.77%；風(fēng)電裝機(jī) 528.34 萬(wàn)千瓦， 同比增長(zhǎng) 6.12%；水

9、電裝機(jī) 640.36 萬(wàn)千瓦，同比增長(zhǎng) 9.19%；火電裝機(jī) 316 萬(wàn)千瓦， 同比持平。清潔能源占比達(dá)到 80.42%。截至 2020 年底，公司累計(jì)投運(yùn)和在建裝機(jī)容量 達(dá) 2,008.85 萬(wàn)千瓦。公司 2020 年實(shí)現(xiàn)電力運(yùn)營(yíng)收入 189 億元，同比增長(zhǎng) 11%，占總收 入的比例為 4.69%；毛利率達(dá)到 47.85%，占毛利潤(rùn)總額的 15.8%。中國(guó)電建清潔能源運(yùn)營(yíng)電力裝機(jī)行業(yè)領(lǐng)先，電力運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)有望重估。近期上市三峽能源 是新能源發(fā)電龍頭，截至 2020 年 9 月底，控股風(fēng)電裝機(jī) 690 萬(wàn)千瓦，光伏裝機(jī) 477 萬(wàn) 千瓦，水電裝機(jī) 23 萬(wàn)千瓦，合計(jì) 1190 萬(wàn)千瓦，小于中國(guó)電建

10、 1298 萬(wàn)千瓦的清潔能源 裝機(jī)規(guī)模。2020 年，三峽能源實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 39 億元，目前市值 1571 億元，Wind 一致預(yù) 測(cè) 21 年 PE 為 31.5 倍。中國(guó)電建電力運(yùn)營(yíng)凈利潤(rùn)約為 24 億元，目前總市值僅 950 億元。中國(guó)能建：公司下屬清潔能源業(yè)務(wù)包括清潔高效的火電、水電、風(fēng)電、光伏等電源的投 資和運(yùn)營(yíng)，2020 年清潔能源運(yùn)營(yíng)收入實(shí)現(xiàn) 14.57 億元，同比增長(zhǎng) 3.7%?？毓裳b機(jī)容量 2866 兆瓦，同比大幅增長(zhǎng) 87%。根據(jù)公司近期發(fā)布的戰(zhàn)略白皮書(shū)，公司計(jì)劃在十四五 期間加大對(duì)清潔能源的投資力度，提升清潔能源運(yùn)營(yíng)收入在總收入中的占比。隧道股份：在加氫站建設(shè)方面具備較多經(jīng)

11、驗(yàn)。跟據(jù)公司在投資者互動(dòng)平臺(tái)上的披露，公 司旗下上海能建集團(tuán)是國(guó)內(nèi)較早涉足加氫站建設(shè)項(xiàng)目的企業(yè)，目前加氫站項(xiàng)目已超 46 座，在國(guó)內(nèi)處于領(lǐng)先地位。未來(lái)公司將繼續(xù)積極響應(yīng)十四五規(guī)劃要求，開(kāi)展相關(guān)業(yè)務(wù)。1.3.礦產(chǎn)資源：中國(guó)中冶鎳鈷礦豐富，中國(guó)中鐵銅鈷礦領(lǐng)先1.3.1.中國(guó)中冶：鎳鈷礦儲(chǔ)量豐富，上半年資源業(yè)務(wù)利潤(rùn) 11 億元中國(guó)中冶鎳鈷礦資源儲(chǔ)量領(lǐng)先。公司從事的資源開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)主要集中在鎳、鈷、銅、鋅、 鉛等金屬礦產(chǎn)資源的采礦、選礦、冶煉等領(lǐng)域。根據(jù)半年報(bào)披露，目前旗下主要礦產(chǎn)資 源有：1）巴布亞新幾內(nèi)亞瑞木鎳鈷項(xiàng)目，是全球現(xiàn)有已投產(chǎn)紅土鎳礦中達(dá)產(chǎn)率和運(yùn)營(yíng)水 平最高的礦山，該項(xiàng)目估算保有資源量 1.5

12、6 億噸，鎳平均品位 0.85%、鈷平均品位 0.09%， 折合鎳金屬量 132 萬(wàn)噸、鈷金屬量 14 萬(wàn)噸，基本可滿(mǎn)足該項(xiàng)目平穩(wěn)運(yùn)行 40 年所需、產(chǎn) 能翻番運(yùn)行 20 年所需。2）巴基斯坦杜達(dá)鉛鋅礦項(xiàng)目，該項(xiàng)目估算保有鋅金屬量 87 萬(wàn) 噸、鉛金屬資源量 39 萬(wàn)噸，鋅平均品位 7.84%、鉛平均品位 3.55%，基本可滿(mǎn)足該項(xiàng) 目平穩(wěn)運(yùn)行近 20 年。3）巴基斯坦山達(dá)克銅金礦項(xiàng)目，該項(xiàng)目東礦體估算保有資源量 3.58 億噸，銅平均品位 0.36%，折合銅金屬量 129 萬(wàn)噸；保有儲(chǔ)量 8,324 萬(wàn)噸，銅平均品位 0.375%，折合銅金屬量 31 萬(wàn)噸，按儲(chǔ)量計(jì)算，可基本滿(mǎn)足該項(xiàng)目平穩(wěn)運(yùn)

13、行 20 年所需。4）阿富汗艾娜克銅礦項(xiàng)目，該項(xiàng)目資源量 6.62 億噸，銅金屬量達(dá) 1,108 萬(wàn)噸，銅平均 品位為 1.67%，屬于世界級(jí)特大型銅礦床，未來(lái)將努力爭(zhēng)取國(guó)家的政策支持，積極推動(dòng) 項(xiàng)目進(jìn)展。2021 年上半年，包括銅、鎳、鉛、鋅等有色金屬在內(nèi)的大宗商品價(jià)格高漲，處于歷史高 位。公司礦產(chǎn)資源板塊的產(chǎn)量、銷(xiāo)量、營(yíng)收和利潤(rùn)等重點(diǎn)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)同比顯著增長(zhǎng)，瑞木 鎳鈷礦、杜達(dá)鉛鋅礦和山達(dá)克銅礦 3 個(gè)在產(chǎn)礦山項(xiàng)目 2021 年上半年合計(jì)利潤(rùn)人民幣 10.9 億元，較 2020 年上半年的合計(jì)虧損 0.1 億元扭虧增盈 11 億元，較 2020 全年增長(zhǎng)約 1.5 倍。隨著下游新能源汽車(chē)行業(yè)對(duì)

14、高鎳三元?jiǎng)恿﹄姵匦枨蟮某掷m(xù)擴(kuò)大釋放，預(yù)計(jì)鎳價(jià)將繼 續(xù)高位運(yùn)行，有望為公司貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)彈性。1.3.2.中國(guó)中鐵：銅鈷資源豐富，上半年資源業(yè)務(wù)利潤(rùn)約 15 億公司銅、鈷、鉬保有量國(guó)內(nèi)領(lǐng)先。公司礦產(chǎn)資源業(yè)務(wù)以礦山實(shí)體經(jīng)營(yíng)開(kāi)發(fā)為主，目前在 境內(nèi)外全資、控股或參股投資建成 5 座現(xiàn)代化礦山，分別為黑龍江鹿鳴鉬礦，剛果（金） 綠紗銅鈷礦、MKM 銅鈷礦、華剛 SICOMINE 銅鈷礦以及蒙古烏蘭鉛鋅礦。生產(chǎn)和銷(xiāo)售的 主要礦產(chǎn)品包括銅、鈷、鉬、鉛、鋅等品種的精礦、陰極銅和氫氧化鈷。前述礦山保有 資源/儲(chǔ)量主要包括銅約 844 萬(wàn)噸、鈷約 64 萬(wàn)噸、鉬約 66 萬(wàn)噸，其中，銅、鈷、鉬保 有儲(chǔ)量在國(guó)內(nèi)同行業(yè)處于

15、領(lǐng)先地位，礦山自產(chǎn)銅、鉬產(chǎn)能已居國(guó)內(nèi)同行業(yè)前列。2020 年 公司資源板塊實(shí)現(xiàn)銅金屬產(chǎn)量 21.18 萬(wàn)噸，同比增加 5.35%；鈷金屬產(chǎn)量 2567 噸，較 去年基本持平；鉬金屬產(chǎn)量 7963 噸，同比減少 48.72%；鉛金屬產(chǎn)量 1.43 萬(wàn)噸，同比 減少 16.31%；鋅金屬產(chǎn)量 2.14 萬(wàn)噸，同比增加 31.47%；銀金屬產(chǎn)量 43.32 噸，同比 增加 0.07%。根據(jù)公告，上半年公司資源板塊部分主要金屬產(chǎn)量為：銅金屬 11 萬(wàn)噸，同比減少 2.13%； 鈷金屬 1400 噸，同比增長(zhǎng) 5.67%；鉬金屬 7796 噸，同比增長(zhǎng) 99.88%等。由于大 宗價(jià)格上漲，上半年中鐵資源

16、實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 14.73 億元，同比大幅增長(zhǎng) 110%。如果按照 中鐵資源上半年盈利情況估算，2021 年全年公司資源板塊凈利潤(rùn)有望達(dá)到約 30 億元， 同比增長(zhǎng)32%，貢獻(xiàn)利潤(rùn)占比將超10%。當(dāng)前可比公司紫金礦業(yè)21年一致預(yù)期對(duì)應(yīng)PE21 倍，如按此估值，公司資源板塊市值可達(dá) 630 億元，占當(dāng)前總市值的 46%。1.4.“雙碳”：中冶、中化分別為鋼鐵、化工行業(yè)碳減排龍頭碳中和”目標(biāo)下制造業(yè)節(jié)能減排需求有望持續(xù)增長(zhǎng)，鋼鐵和化工行業(yè)屬于高排放行業(yè)。 根據(jù)十三五主要部門(mén)和重點(diǎn)行業(yè)二氧化碳排放控制目標(biāo)建議核算數(shù)據(jù)顯示，以部 門(mén)劃分，2015 年工業(yè)部門(mén)直接排放二氧化碳 37 億噸，占全國(guó)總排放的 4

17、0%，工業(yè)部門(mén) 碳排放占比巨大。在碳中和發(fā)展目標(biāo)下，預(yù)計(jì)未來(lái)高污染、高耗能的水泥、冶金與化工 等傳統(tǒng)制造業(yè)碳減排要求將持續(xù)收緊、能效要求不斷提升，相關(guān)節(jié)能減排、提標(biāo)改造、 智能升級(jí)等需求有望持續(xù)增加。中國(guó)中冶全國(guó)冶金工程市占率 90%，技術(shù)領(lǐng)先，是鋼鐵行業(yè)碳減排龍頭。中國(guó)中冶作 為全球最大最強(qiáng)的冶金建設(shè)承包商和冶金企業(yè)運(yùn)營(yíng)服務(wù)商，緊跟國(guó)內(nèi)鋼鐵行業(yè)綠色轉(zhuǎn)型 和智能制造的步伐，穩(wěn)占國(guó)內(nèi) 90%、全球 60%的冶金市場(chǎng)，將在鋼鐵行業(yè)碳減排中發(fā) 揮重要作用。在綠色化方面，公司中標(biāo)全球首例氫能源開(kāi)發(fā)利用示范項(xiàng)目河鋼氫能 源開(kāi)發(fā)和利用工程示范項(xiàng)目設(shè)計(jì)，顯示技術(shù)實(shí)力。據(jù)中國(guó)鋼鐵工業(yè)協(xié)會(huì)測(cè)算，全行業(yè)超 低排放

18、改造投資約需 2600 億元，有望給公司帶來(lái)綠色改造相關(guān)訂單。據(jù)半年報(bào)披露， 公司 2021 年上半年新簽冶金工程合同額 981.13 億元，同比增長(zhǎng) 57.68%，占新簽工程 合同額的比例為 16.58%。據(jù)半年報(bào)披露，公司于 2020 年 12 月中標(biāo)全球首例氫冶金示范工程河鋼宣鋼氫能源 開(kāi)發(fā)和利用工程總體設(shè)計(jì)項(xiàng)目，已于 2021 年上半年順利開(kāi)工建設(shè)，目前相關(guān)豎爐及加 熱爐等核心設(shè)備圖紙和土建已完成，預(yù)計(jì)項(xiàng)目將于 2022 年 5 月試車(chē)投產(chǎn)。中國(guó)化學(xué)：化工行業(yè)減排龍頭，承建國(guó)內(nèi)最大規(guī)模燃煤電廠碳捕集示范工程，與寶豐能 源合作進(jìn)行“碳中和”業(yè)務(wù)。公司在國(guó)內(nèi)化工領(lǐng)域占據(jù)較大市場(chǎng)份額，承建了

19、國(guó)內(nèi) 90% 以上大中型合成氨和尿素項(xiàng)目、磷酸和磷銨項(xiàng)目、純堿項(xiàng)目，在技術(shù)和客戶(hù)方面競(jìng)爭(zhēng)優(yōu) 勢(shì)領(lǐng)先。根據(jù)公司年報(bào)披露，未來(lái)化工行業(yè)將繼續(xù)大力推進(jìn)清潔生產(chǎn)，對(duì)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)實(shí)施 清潔生產(chǎn)技術(shù)改造，有望給公司帶來(lái)相關(guān)綠色改造訂單。公司在碳捕集方面也具備項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，據(jù)國(guó)資委網(wǎng)站消息，近日，由中國(guó)化學(xué)工程十四公 司承建的國(guó)內(nèi)最大規(guī)模燃煤電廠碳捕集示范工程國(guó)華錦能 CCUS 項(xiàng)目一次通過(guò) 168 小時(shí)連續(xù)滿(mǎn)負(fù)荷試運(yùn)行，正式投入運(yùn)營(yíng)。該項(xiàng)目是目前全球設(shè)計(jì)性能指標(biāo)最優(yōu)的 CO捕 集利用項(xiàng)目，是我國(guó)燃煤電廠低碳綠色發(fā)展示范引領(lǐng)項(xiàng)目。與寶豐能源合作，曾承建太陽(yáng)能電解制氫儲(chǔ)能研究與示范項(xiàng)目。寶豐能源公告擬認(rèn)購(gòu)公 司不超過(guò)

20、 10 億元定增，與公司開(kāi)展碳中和業(yè)務(wù)合作。寶豐能源是我國(guó)煤基新材料龍頭 企業(yè)，在煤制烯烴等新型煤化工領(lǐng)域具備較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，中國(guó)化學(xué)是煤化工工程龍頭， 相關(guān)技術(shù)儲(chǔ)備豐富，兩者過(guò)往合作良好。此次寶豐能源擬參與定增認(rèn)購(gòu)并公告雙方在“碳 中和”領(lǐng)域展開(kāi)合作，一方面彰顯了產(chǎn)業(yè)資本對(duì)公司未來(lái)轉(zhuǎn)型升級(jí)的信心，另一方面顯 示了對(duì)于中國(guó)化學(xué)在化工“碳中和”領(lǐng)域?qū)嵙Φ恼J(rèn)可，雙方合作已經(jīng)取得優(yōu)質(zhì)成果。根 據(jù)國(guó)資委網(wǎng)站信息，中國(guó)化學(xué)承建的寶豐能源太陽(yáng)能電解制氫儲(chǔ)能研究與示范項(xiàng)目已經(jīng) 順利投產(chǎn)，該項(xiàng)目是國(guó)內(nèi)最大的一體化可再生能源制氫儲(chǔ)能項(xiàng)目；采用單臺(tái)產(chǎn)能 1000 標(biāo)方/小時(shí)的國(guó)產(chǎn)先進(jìn)高效堿性電解槽；預(yù)計(jì)年產(chǎn)氫氣 1

21、.6 億標(biāo)方，副產(chǎn)氧氣 0.8 億標(biāo)方。1.5.其他：基建 REITs、分拆上市等中國(guó)鐵建分拆鐵建重工上市，積極申報(bào)基建 REITs 項(xiàng)目。6 月 22 日，中國(guó)鐵建拆分旗 下先進(jìn)裝備制造子公司鐵建重工于科創(chuàng)版成功上市，募資總金額 42.4 億元，最新市值為 293 億元，占中國(guó)鐵建市值為 31.2%。子公司拆分成功上市有利于央企旗下資產(chǎn)的價(jià)值 重估，加快專(zhuān)業(yè)板塊的發(fā)展，補(bǔ)充了權(quán)益資金，降低了母公司整體資產(chǎn)負(fù)債率，實(shí)現(xiàn)多 重收益。此外，中國(guó)鐵建還積極申報(bào)了基建 REITs 項(xiàng)目，據(jù)公司公告國(guó)金鐵建重慶渝遂 高速公路 REITs 項(xiàng)目已獲證監(jiān)會(huì)、交易所受理，成為建筑板塊首單申報(bào)基建 REITs

22、項(xiàng)目。中國(guó)中鐵擬分拆下屬中鐵高鐵電氣裝備股份有限公司在科創(chuàng)版上市。7 月 6 日中國(guó)證監(jiān)會(huì)同意高鐵電氣在科創(chuàng)板首次公開(kāi)發(fā)行股票的注冊(cè)申請(qǐng)。高鐵電氣收入主要來(lái)源于電氣 化鐵路接觸網(wǎng)產(chǎn)品、城市軌道交通供電設(shè)備的研發(fā)、設(shè)計(jì)、制造和銷(xiāo)售。2020 年實(shí)現(xiàn)收 入 13.55 億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 1.64 億元，擬募集資金 7.8 億元。2.基建穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期提升，基建景氣度有望邊際改善2.1.前期基建投資為何低于預(yù)期？7 月基建投資增長(zhǎng)低于預(yù)期。1-7 月基建投資不含電力口徑/全口徑分別同比增長(zhǎng) 4.6%/4.2%（較 2019 年同期分別增長(zhǎng) 3.6%/5.4%），兩年復(fù)合增速分別為 1.8%/2.7%，

23、較 1-6 月兩年復(fù)合增速分別放緩 0.6/0.8 個(gè) pct。7 月單月全口徑基建投資下滑 10.1%， 明顯低于預(yù)期，可能受到 7 月洪澇災(zāi)害以及局部疫情反復(fù)的影響。整體看，今年以來(lái)基 建投資兩年復(fù)合增速始終較低（3%左右），7 月又出現(xiàn)明顯降速，表現(xiàn)不及市場(chǎng)預(yù)期?；ㄍ顿Y上半年為何低于預(yù)期？除 7 月天氣與疫情影響外，我們認(rèn)為主要原因是年初以 來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于穩(wěn)增長(zhǎng)壓力較小窗口期，政策更加側(cè)重防風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿等中長(zhǎng)期目標(biāo)， 基建發(fā)力必要性較低。在資金面的表現(xiàn)即是專(zhuān)項(xiàng)債管理更加規(guī)范，發(fā)行進(jìn)度顯著偏慢， 政策對(duì)地方政府融資平臺(tái)債務(wù)嚴(yán)控，財(cái)政整體呈現(xiàn)后臵特征。專(zhuān)項(xiàng)債管理收緊，發(fā)行進(jìn)度滯后。在經(jīng)歷前

24、幾年地方政府專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行放量后，今年國(guó)家 對(duì)地方政府債券的管理重點(diǎn)轉(zhuǎn)向防風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)地方政府債務(wù)的監(jiān)管要求更加嚴(yán)格。國(guó)家出 臺(tái)了相關(guān)政策，如信息公開(kāi)平臺(tái)，強(qiáng)化績(jī)效管理，使用信息化手段實(shí)施穿透式監(jiān)管等， 從而加強(qiáng)專(zhuān)項(xiàng)債的公開(kāi)透明，防控債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，此外還對(duì)資金的投向、項(xiàng)目需要具備的條 件進(jìn)行了要求。除了監(jiān)管強(qiáng)化外，專(zhuān)項(xiàng)債要求項(xiàng)目收益需要與債務(wù)匹配，地方政府此類(lèi) 項(xiàng)目相對(duì)缺乏，發(fā)行積極性有所降低。各方面因素下，專(zhuān)項(xiàng)債券發(fā)行相比往年明顯滯后。 今年 1-7 月專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度約 37%，明顯慢于去年同期的 63%。上半年政策保持對(duì)地方政府融資平臺(tái)嚴(yán)監(jiān)管態(tài)勢(shì)。今年以來(lái)，政策對(duì)于地方政府融資平 臺(tái)債務(wù)監(jiān)管較嚴(yán)，據(jù)

25、21 世紀(jì)經(jīng)濟(jì)稱(chēng)，銀保監(jiān)會(huì)近期下發(fā)的 15 號(hào)文進(jìn)一步明確的監(jiān)管要求，核心思想主要有：明確打消財(cái)政兜底幻覺(jué)，嚴(yán)禁新增或虛假化解地方政府隱性債 務(wù)，不得提供以預(yù)期土地出讓收入作為企業(yè)償債資金來(lái)源的融資，對(duì)承擔(dān)地方隱性債務(wù) 的客戶(hù)，不得新提供流動(dòng)性貸款或流動(dòng)資金貸款性質(zhì)的融資，不得為其參與的專(zhuān)項(xiàng)債券 項(xiàng)目提供配套融資。近期政治局會(huì)議繼續(xù)提到了“落實(shí)地方黨政主要領(lǐng)導(dǎo)負(fù)責(zé)的財(cái)政金 融風(fēng)險(xiǎn)處臵機(jī)制”，中央在隱性債務(wù)化解方面保持很強(qiáng)定力，限制了地方政府融資平臺(tái)債 務(wù)擴(kuò)張，基建投資主要資金來(lái)源之一受限，難以實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。2.2.基建穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期明顯提升2.2.1.經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，穩(wěn)增長(zhǎng)政策預(yù)期提升地產(chǎn)投資下

26、行，消費(fèi)恢復(fù)滯后，穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期提升。7 月除基建投資下滑幅度擴(kuò)大外，地 產(chǎn)投資與銷(xiāo)售、生產(chǎn)、消費(fèi)、出口等數(shù)據(jù)也邊際走弱，經(jīng)濟(jì)下行壓力有所增大。地產(chǎn)方 面：7 月商品房銷(xiāo)售面積、銷(xiāo)售金額較 2019 年同期平均增長(zhǎng) 0.1%、4.1%，均較 6 月繼 續(xù)大幅回落。1-7 月地產(chǎn)投資較 2019年同期平均累計(jì)增速 8.0%，較1-6 月平均增速 8.2% 繼續(xù)小幅回落。消費(fèi)方面：7 月社零當(dāng)月同比大幅回落 3.6 個(gè)百分點(diǎn)至 8.5%，明顯低于 市場(chǎng)預(yù)期的 11.6%；兩年平均增速為 3.6%，較 6 月的平均增速 4.9%明顯回落。生產(chǎn)端 看：7 月工業(yè)增加值當(dāng)月同比回落 1.9 個(gè)點(diǎn)至 6.4%

27、，也低于市場(chǎng)預(yù)期。結(jié)合 7 月 30 日 政治局經(jīng)濟(jì)會(huì)議提出：“合理把握預(yù)算內(nèi)投資和地方政府債券發(fā)行進(jìn)度，推動(dòng)今年底明年 初形成實(shí)物工作量，加快推進(jìn)“十四五”規(guī)劃重大工程項(xiàng)目建設(shè)”，下半年基建穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù) 期提升，政策邊際寬松可期。8 月 PMI 持續(xù)回落，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。8 月制造業(yè) PMI 50.1，較上月下降 0.3 個(gè)點(diǎn)， 延續(xù)此前放緩趨勢(shì)；非制造業(yè) PMI47.5，較上月下降 5.8 個(gè)點(diǎn)，跌幅明顯，主因本輪疫 情沖擊開(kāi)始顯現(xiàn)。其中綜合 PMI 產(chǎn)出指數(shù) 48.9，較上月下降 3.5 個(gè)點(diǎn)，跌至收縮區(qū)間， 顯示短期經(jīng)濟(jì)壓力明顯增大。整體看，8 月份在疫情沖擊，以及限電、芯片短缺等供給

28、端限制下，經(jīng)濟(jì)景氣度明顯回落。但 9 月份隨著疫情受控，疊加基建投資開(kāi)始發(fā)力，經(jīng) 濟(jì)有望好轉(zhuǎn)。2.2.2.專(zhuān)項(xiàng)債加快發(fā)行有望對(duì)基建形成支撐今年已累計(jì)發(fā)行地方政府新增專(zhuān)項(xiàng)債 1.84 萬(wàn)億，還有 1.81 萬(wàn)億額度尚未使用，據(jù)我們 匯總統(tǒng)計(jì)，已發(fā)行的新增專(zhuān)項(xiàng)債中，約 69%投入至基建相關(guān)領(lǐng)域，13%投入至棚改，7% 投入至社會(huì)事業(yè)，基建仍為專(zhuān)項(xiàng)債主要投向。我們預(yù)計(jì)下半年新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏有望 明顯加快，對(duì)基建投資形成一定支撐，促下半年基建行業(yè)整體景氣度環(huán)比上半年有所改 善。2.2.3.下半年基建投資景氣度有望邊際改善下半年新增專(zhuān)項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏有望明顯加快，對(duì)基建投資形成一定支撐，促下半年基建行 業(yè)

29、整體景氣度環(huán)比上半年有所改善。但由于專(zhuān)項(xiàng)債資金監(jiān)管較嚴(yán)、使用前臵條件較多， 目前政策口徑下，能匹配專(zhuān)項(xiàng)債資金的合規(guī)項(xiàng)目較為緊張；近期銀保監(jiān)會(huì)外發(fā)的 15 號(hào) 文對(duì)地方隱性債務(wù)監(jiān)管仍然嚴(yán)格，疊加去年基數(shù)較高，全年基建投資反彈力度可能有限， 預(yù)計(jì)保持小幅增長(zhǎng)。結(jié)合基建投資細(xì)分項(xiàng)增長(zhǎng)情況，我們預(yù)計(jì) 2021 年全年基建（全口 徑）投資增長(zhǎng) 4%，較 19 年兩年復(fù)合增速 3.5%，較 1-7 月的增長(zhǎng)情況小幅回暖。3.建筑藍(lán)籌估值處于低位，有望迎來(lái)估值修復(fù)當(dāng)前 8 大建筑央企整體估值處于歷史底部。當(dāng)前 8 大建筑央企板塊整體估值 PE（ttm） 5.59 倍，較最低點(diǎn)高出 16%；PB 為 0.51 倍，較最低點(diǎn)高出 15%，處于歷史最低區(qū)間。 橫向?qū)Ρ葋?lái)看，建筑板塊與滬深 300 的相對(duì)估值也處于歷史最低區(qū)間。當(dāng)前 8 大建筑央 企板塊整體 PE/PB 與滬深 300 的比值分別為 0.43/0.37（歷史最低分別為 0.32/0.27）。 從個(gè)股看，目前 8 大建筑央企中除了中國(guó)化學(xué)、中國(guó)中冶、葛洲壩外均破凈，其中中國(guó) 建筑、中國(guó)鐵建、中國(guó)中鐵當(dāng)前 PB 與歷史最低值仍較為接近。央企上半年訂單增長(zhǎng)趨勢(shì)良好。