建筑裝飾行業(yè)：基建對(duì)沖預(yù)期提升政策工具如何選擇

1、 基建對(duì)沖預(yù)期提升，“四重門”如何開啟？基建溫和復(fù)蘇但力度不及市場預(yù)期，外部不確定加劇，逆周期調(diào)節(jié)仍存必要。去年 7 月23 日國常會(huì)后，強(qiáng)力的去杠桿政策邊際放松，市場對(duì)基建補(bǔ)短板的逆周期調(diào)節(jié)寄予較高期望?；ㄍ顿Y雖在 10 月后持續(xù)溫和復(fù)蘇，但力度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及前幾次政策調(diào)控周期。2019年 1-4 月基建投資（不含電力等）增速為 4.40%，較 1-3 月持平，低于市場預(yù)期。近期隨著我國與美國貿(mào)易摩擦走勢不確定性增加，國內(nèi)對(duì)沖壓力加大，基建重要性再提升， 同時(shí)管理層重提“六個(gè)穩(wěn)”，顯示逆周期調(diào)節(jié)必要性猶存，基建補(bǔ)短板有望加碼。圖表 1：基建投資（全口徑）累計(jì)及單月同比圖表 2：基建投資（扣電熱燃

2、水口徑）累計(jì)及單月同比2520151052019-042019-022018-112018-092018-072018-052018-032017-122017-102017-082017-062017-042017-022016-112016-092016-070-5-10基建投資（全口徑）累計(jì)同比（%） 基建投資（全口徑）單月同比（%）302520151050-5-10基建投資（扣電熱燃水口徑）累計(jì)同比(%) 基建投資（扣電熱燃水口徑）單月同比(%)P.32019-042019-022018-112018-092018-072018-052018-032017-122017-102017-

3、082017-062017-042017-022016-112016-092016-07 資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 基建對(duì)沖政策發(fā)力方向有哪些？我們之前的報(bào)告指出，按照資金來源分類，地方政府基建投資大致可分為四類。1）政府使用財(cái)政收入及政府性基金收入直接進(jìn)行投資。2）地方政府發(fā)行地方政府專項(xiàng)債進(jìn)行融資。3）地方政府在體外設(shè)立融資平臺(tái)為投融資主體， 進(jìn)行投資和融資。4）與社會(huì)資本開展合規(guī) PPP 項(xiàng)目。下文我們通過分析這四類方式， 來探討后續(xù)基建對(duì)沖政策再發(fā)力的可能政策選擇。圖表 3：基建投資的四個(gè)資金來源資料來源： 財(cái)政資金：收入放緩制約持續(xù)高強(qiáng)度支出財(cái)政支出進(jìn)度前移，但減稅

4、效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)將制約后續(xù)支出。1-4 月累計(jì)一般公共預(yù)算支出同比增長 15.2%，比去年同期加快 4.9 個(gè)百分點(diǎn)； 1-4 月支出占全年預(yù)算數(shù) 32%， 較去年同期加快 1 個(gè) pct，為近年來最高水平?？梢钥闯瞿瓿跻詠碡?cái)政持續(xù)發(fā)力，支出節(jié)奏明顯前移。1-4 月一般公共預(yù)算收入增速 5.3%，較上月回落 0.9 個(gè)pct。全年來看， 由于今年減稅效應(yīng)在 4 月份后會(huì)逐漸顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)收入端對(duì)財(cái)政政策的后續(xù)支出有一定影響。圖表 4：一般財(cái)政收入與支出累計(jì)增速圖表 5：歷年 1-4 月財(cái)政支出占年初財(cái)政預(yù)算比例公共財(cái)政收入:累計(jì)同比（%） 公共財(cái)政支出:累計(jì)同比（%）4035302520151050-

5、5-1035%30%25%20%15%2016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-0410%5%0%月財(cái)政支出占年初預(yù)算數(shù)比例28.3%25.7% 26.3% 26.0% 26.4%30.6% 31.3% 32.2%2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 土地出讓收入大幅放緩，拖累政府性基金收入下滑。1-4 月政府性基金收入同比下滑4.8%，2019 年以來地方政府

6、國有土地使用權(quán)出讓收入連續(xù)負(fù)增長，拖累整體政府性基金收入。1-4 月政府性基金支出同比增長 38.3%，較 1-3 月回落 17.6 個(gè) pct，支出力度明顯放緩。今年全國土地出讓存在不確定性，全年政府型基金收入預(yù)計(jì)較去年出現(xiàn)下滑， 全年支出力度預(yù)計(jì)也會(huì)逐步回落。圖表 6：地方政府基金的收入和支出增速全國政府性基金收入:累計(jì)同比(%)全國政府性基金支出:累計(jì)同比(%)120100806040202017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092017-102017-112017-122018-012018-022018-03201

7、8-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-040P.4-20資料來源：Wind， P.5圖表 7：房地產(chǎn)企業(yè)土地購臵面積和金額增速土地購臵費(fèi):累計(jì)同比(%)購臵土地面積:累計(jì)同比(%)806040202016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-0220

8、19-040-20-40資料來源：Wind， 財(cái)政性資金繼續(xù)維持高強(qiáng)度支出有制約，但預(yù)計(jì)也不會(huì)有明顯滑坡。從今年前四個(gè)月看， 一般公共財(cái)政與政府性基金支出均持續(xù)發(fā)力，支出進(jìn)度明顯前移，對(duì)穩(wěn)定基建投資起到了一定作用。但往后看，4 月增值稅減稅效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，一般公共財(cái)政收入后續(xù)可能會(huì)繼續(xù)放緩，而土地出讓全年看存在不確定性，很難大幅超過去年水平，政府性基金繼續(xù)大幅發(fā)力也受制約。整體看財(cái)政資金持續(xù)維持年初高強(qiáng)度支出有一定制約，但預(yù)計(jì)也不會(huì)有明顯滑坡。地方政府專項(xiàng)債：持續(xù)加大發(fā)行，可能動(dòng)用以往額度地方政府債加速發(fā)行，對(duì)基建資金形成明顯支撐。2018 年 1.35 萬億新增專項(xiàng)債目標(biāo)順利完成。2019 年

9、專項(xiàng)債新增限額 2.15 萬億，并提前下達(dá)預(yù)算指標(biāo)，截至 5 月已發(fā)行約0.86 萬億，財(cái)政部要求今年 9 月前基本發(fā)行完畢。而去年發(fā)行集中在 8 月以后，今年發(fā)行進(jìn)度明顯加快，有望對(duì)基建資金形成支撐。一般債券（億元）專項(xiàng)債券（億元）發(fā)債合計(jì)新增臵換借新還舊總計(jì)新增臵換借新還舊總計(jì)2018 年 1 月2018 年 2 月108108251531782862018 年 3 月1318131859259219102018 年 4 月213575221080880830182018 年 5 月17117024922366117512118735532018 年 6 月2745109759244344

10、12488990953432018 年 7 月3523110198656111091585283195975702018 年 8 月8391364136135644287748230526688302018 年 9 月357389746668852674074852018 年 10 月34929821333729499122825602018 年 11 月422282701901904592018 年 12 月154122276321413626382019 年 1 月227635926351412133154541802019 年 2 月160731819251666501716364220

11、19 年 3 月1304103123353582328391062452019 年 4 月45610076513216376024994522672019 年 5 月35511091464130227815793043圖表 8：各月份地方債發(fā)行情況時(shí)間資料來源：Wind，財(cái)政部， 可能動(dòng)用以往年度未使用額度，但受到項(xiàng)目等因素的制約。2018 年末實(shí)際專項(xiàng)債務(wù)余額為 7.43 萬億，專項(xiàng)債務(wù)限額為 8.62 萬億，兩者之差 1.19 萬億即為以往年度累計(jì)未使用的額度。2019 年專項(xiàng)債限額為 2.15 萬億，與以往年度未使用額度之和為 3.34 萬億，1-5月已經(jīng)新增發(fā)行約 0.86 萬億，因此

12、今年后續(xù)理論可發(fā)行專項(xiàng)債總額為 2.48 萬億。在穩(wěn)增長壓力增大之下，地方政府可能會(huì)選擇動(dòng)用以往未使用額度來加大專項(xiàng)債發(fā)行力度， 補(bǔ)充基建資金。但從歷史看，動(dòng)用以往年度未使用額度情況較少，主要可能受制于兩個(gè)因素 1）由于專項(xiàng)債資金還款與項(xiàng)目嚴(yán)格對(duì)應(yīng)，地方政府可能并沒有更多合適專項(xiàng)債的項(xiàng)目上報(bào)。2）地方政府債務(wù)率考核比較嚴(yán)格，大規(guī)模提升債務(wù)率動(dòng)力受到壓制。因此后續(xù)是否會(huì)動(dòng)用以往額度存在不確定性，但是一個(gè)較為可能的政策選擇。圖表 9：地方政府債券額度（億元）年份地方政府債務(wù)限額地方政府債務(wù)余額專項(xiàng)債務(wù)限額專項(xiàng)債務(wù)余額專項(xiàng)債務(wù)新增限額專項(xiàng)債務(wù)實(shí)際新增累計(jì)未使用額度2015 年160,074160,0

13、7460,80260,8028502016 年171,874153,16464,80255,2964,0003,94195062017 年188,174164,70672,68561,3848,0007,656113012018 年209,974182,90386,18574,28713,50013,15011898資料來源：財(cái)政部， P.6融資平臺(tái)：可能會(huì)變通的放松，但監(jiān)管定力仍存從去杠桿到穩(wěn)杠桿，融資平臺(tái)監(jiān)管邊際放松。由于融資平臺(tái)是我國基建投資的主力，去年基建投資增速顯著放緩的原因也正是中央對(duì)于融資平臺(tái)隱性負(fù)債規(guī)模的嚴(yán)控。自去年7 月國常會(huì)后，融資平臺(tái)監(jiān)管政策邊際放松，從嚴(yán)厲去杠桿到穩(wěn)杠桿

14、。去年 7 月會(huì)議強(qiáng)調(diào)“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)按照市場化原則保障融資平臺(tái)公司合理融資需求”，去年 10 月 31 日，國辦發(fā) 101 號(hào)文也強(qiáng)調(diào)：“金融機(jī)構(gòu)要在采取必要風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施的基礎(chǔ)上，按照市場化原則保障融資平臺(tái)公司合理融資需求，不得盲目抽貸、壓貸或停貸，防范存量隱性債務(wù)資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)。城投債和非標(biāo)等融資邊際好轉(zhuǎn)。1-4 月城投債凈融資額 4246 億元，較去年同期增長 38%； 新增信托及委托貸款額較去年均有所改善，1-4 月新增委托/信托貸款分別為-3477/965 億元（去年同期為-4795/664 億元），較去年同期均出現(xiàn)邊際好轉(zhuǎn)。圖表 10：城投債發(fā)行情況圖表 11：2017 年至今新增委

15、托貸款及信托貸款情況城投債單月發(fā)行額（億元）城投債單月凈融資額（億元）500040003000200010002018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-040-100040003000200010000-1000-2000-3000社會(huì)融資規(guī)模:新增委托貸款:當(dāng)月值社會(huì)融資規(guī)模:新增信托貸款:當(dāng)月值P.72017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-0420

16、18-062018-082018-102018-122019-022019-04 資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 2015 年也出臺(tái)類似“保在建”文件，融資平臺(tái)監(jiān)管明顯放松，支撐基建維持高增長。2015 年，我國經(jīng)濟(jì)面臨較大下行壓力，在 PPP 和地方政府債券等新合規(guī)形式未完全成熟前，快速封堵傳統(tǒng)融資渠道將給基建等投資造成較大影響，因此 2014 年出臺(tái)的 43 號(hào)文并沒有得到嚴(yán)格執(zhí)行。2015 年 5 月，國務(wù)院轉(zhuǎn)發(fā)財(cái)政部、人民銀行、銀監(jiān)會(huì)關(guān)于妥善解決地方政府融資平臺(tái)公司在建項(xiàng)目后續(xù)融資問題的意見，要求保障地方政府和銀行要妥善處理融資平臺(tái)公司在建項(xiàng)目后續(xù)融資問題；證監(jiān)會(huì)也將公司債

17、發(fā)行主體從上市公司擴(kuò)大到所有公司制法人，雖然辦法中明確地方融資平臺(tái)不得發(fā)行公司債，但因?yàn)槿谫Y平臺(tái)的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)模糊，很多類平臺(tái)企業(yè)也發(fā)行了大量公司債。2015-2017 年，融資平臺(tái)隱性債務(wù)仍繼續(xù)膨脹，支撐了基建增速維持在 15%以上的高增長。圖表 12：公司債歷年發(fā)行規(guī)模及增速圖表 13：地方融資平臺(tái)帶息總債務(wù)450000400000350000300000250000200000150000100000500000公司債總發(fā)行量(億元)同比增速100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%20170%250000地方融資平臺(tái)總債務(wù)(億元)同比增速2000001500001000

18、005000002010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年30%25%20%15%10%5%0%201620152014201320122011201020092008年年年年年年年年年年資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 但本輪中央嚴(yán)控隱性負(fù)債的定力仍在，這也是直接制約基建大幅回升的關(guān)鍵所在。在逆周期政策下，地方政府壓縮融資平臺(tái)的隱性負(fù)債壓力很大，近于不可能完成的任務(wù)，因此為了防范違約的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管的邊際放松是必要之舉。但中央嚴(yán)控隱性負(fù)債的定力仍在（從上周出臺(tái) PPP 繼續(xù)清理的文件可見一斑），地方政府融資平臺(tái)基本只能在一定限額內(nèi)借新還舊，維

19、持在建項(xiàng)目規(guī)模，這也是本輪基建復(fù)蘇力度遠(yuǎn)不及以前調(diào)控周期的最主要原因。選擇大幅放松融資平臺(tái)優(yōu)勢與弊端皆明顯。參考以前年度經(jīng)驗(yàn)，中央大幅放松融資平臺(tái)對(duì)于基建投資的效果立竿見影，可以快速提振投資增速，這也是刺激融資平臺(tái)的優(yōu)勢所在。但大幅放松融資平臺(tái)弊端也相當(dāng)明顯：首先，與中央近幾年推進(jìn)的去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)大策略相違背，會(huì)將已經(jīng)基本成型的地方政府債務(wù)管理體系全面破壞，相當(dāng)于政策走了回頭路，其次也進(jìn)一步加速了地方政府債務(wù)的膨脹，積累更高的潛在失控風(fēng)險(xiǎn)。可能用變通的手法繼續(xù)放松監(jiān)管，但總體會(huì)保持定力。當(dāng)前外部環(huán)境面臨不確定性，基建逆周期調(diào)節(jié)的必要性顯著上升，如果經(jīng)濟(jì)超預(yù)期快速下滑，刺激融資平臺(tái)因?yàn)橐娦Э?，?/p>

20、能會(huì)成為被迫選擇。但其弊端過于明顯，中央可能不會(huì)明確進(jìn)行大規(guī)模的刺激，只會(huì)采取一些變通的手法來進(jìn)一步放松監(jiān)管，同時(shí)在力度上保持小心克制。合規(guī) PPP：政策仍待定型，需要融資助力近期財(cái)政部再次發(fā)文規(guī)范 PPP 項(xiàng)目，顯示 PPP 當(dāng)前政策仍待定型。今年 3 月財(cái)政部下發(fā)了財(cái)金 10 號(hào)文，通過正負(fù)面清單明確合規(guī) PPP 標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)一步厘清了 PPP 與地方隱性債務(wù)的關(guān)系，進(jìn)一步明確了政府付費(fèi)類項(xiàng)目的實(shí)施條件，但很多問題仍待明確。近期出P.8臺(tái)關(guān)于梳理 PPP 項(xiàng)目增加地方政府隱性債務(wù)情況的通知，要求各地財(cái)政部門須在 6 月底前完成入庫 PPP 項(xiàng)目納入政府性債務(wù)監(jiān)測平臺(tái)情況梳理核實(shí)工作，逐一判明項(xiàng)

21、目增加地方政府隱性債務(wù)的具體認(rèn)定依據(jù)，對(duì)增加地方政府隱性債務(wù)的項(xiàng)目，應(yīng)該中止實(shí)施或轉(zhuǎn)為其他合法合規(guī)方式繼續(xù)實(shí)施。該文件實(shí)際上是對(duì)財(cái)金 10 號(hào)文的落實(shí)，顯示中央對(duì)于隱性負(fù)債嚴(yán)控的趨勢未變。目前 PPP 政策大致定型，但最終還需等待正式 PPP 條例出臺(tái)。當(dāng)前總?cè)霂煲?guī)模已基本保持穩(wěn)定，落地情況有所恢復(fù)。根據(jù)財(cái)政部PPP 項(xiàng)目庫網(wǎng)站數(shù)據(jù)，2019 年 4 月新增管理庫金額 1165 億元（去年同期為出庫 1700 億元）；新增執(zhí)行階段金額 1679 億元，同比增長 12%，今年總?cè)霂煲?guī)模已基本保持穩(wěn)定，但庫內(nèi)項(xiàng)目落地有所提速。截至 4 月末，項(xiàng)目落地率 63.99%，環(huán)比 3 月提升 0.78 個(gè)

22、 pct。圖表 14：單月新增管理庫金額及增速圖表 15：單月新增執(zhí)行階段金額及增速80006000400020000-2000-4000-6000單月新增管理庫金額（億元）同比增速400%300%200%100%2017M122018M12018M22018M32018M42018M52018M62018M72018M82018M92018M102018M112018M122019M12019M22019M32019M40%-100%-200%-300%120001000080006000400020000單月新增執(zhí)行階段（億元）同比增速700%600%500%400%300%200%100

23、%0%-100%-200%2017M122018M12018M22018M32018M42018M52018M62018M72018M82018M92018M102018M112018M122019M12019M22019M32019M4資料來源：財(cái)政部 PPP 項(xiàng)目庫， 資料來源：財(cái)政部 PPP 項(xiàng)目庫， PPP 推進(jìn)仍面臨一定困難，如下半年經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，可能是潛在政策突破方向。當(dāng)前PPP 面臨的困難主要有 1）政策的不確定性。2）融資的難度較大，特別是資本部分，因此推進(jìn)仍處于相對(duì)低迷狀態(tài)。合規(guī) PPP 前期工作流程較長，可能政策見效速度相對(duì)于直接刺激融資平臺(tái)會(huì)比較慢。但由于當(dāng)前政策框架下

24、，已經(jīng)基本明確合規(guī) PPP 與隱性負(fù)債的關(guān)系，即合規(guī) PPP 不屬于政府隱性負(fù)債，因此只要堅(jiān)持合規(guī)底線，選擇加大對(duì)合規(guī) PPP 的支持力度并不會(huì)對(duì)地方政府債務(wù)管理體系構(gòu)成沖擊，也不會(huì)直接違反近幾年政府控制隱性債務(wù)的總方針，從這方面看與融資平臺(tái)相比是一個(gè)比較好的政策選擇。如果下半年經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下行，加大對(duì)合規(guī) PPP 項(xiàng)目的支持可能是一個(gè)潛在的政策突破方向。如果選擇 PPP 作為突破口，后續(xù)可能從法規(guī)定型和融資支持兩方面加速推進(jìn) PPP。如果政府選擇 PPP 作為突破口，政策后續(xù)方向可能是：1）加快 PPP 條例的出臺(tái)，使得政策定型，穩(wěn)定各方參與者預(yù)期。2）出臺(tái)實(shí)質(zhì)性融資支持政策，如下調(diào)資本金比例

25、；規(guī)范商業(yè)銀行PPP 類融資行為，穩(wěn)定銀行預(yù)期，鼓勵(lì)對(duì)合規(guī) PPP 的支持；推動(dòng)資產(chǎn)證券化等PPP 新融資手段落地；放松部分合理產(chǎn)業(yè)基金形式參與PPP 的監(jiān)管、鼓勵(lì)長期資金參與等，從根本上改變當(dāng)前 PPP 資本金出資難的問題。政策性金融機(jī)構(gòu)：潛在發(fā)力方向政策性金融機(jī)構(gòu)具備一定靈活性，是潛在發(fā)力方向。由于政策性金融機(jī)構(gòu)的特殊地位， 其資金往往帶有“廣義財(cái)政”的屬性，扮演著參與經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要作用。在 2015 年起的大規(guī)模棚改中，央行投放 PSL，通過國開行和農(nóng)發(fā)行的棚改專項(xiàng)貸款為地方政府提供資金支持，成為棚改大規(guī)模推進(jìn)的最重要資金來源。此外，近期也有國開行參與鎮(zhèn)江等地隱性債務(wù)化解的新聞報(bào)道?？梢?/p>

26、看出，政策性金融機(jī)構(gòu)具有一定獨(dú)立性，可以不影響現(xiàn)有的政策框架，在執(zhí)行一些涉及基建、棚改領(lǐng)域的政策時(shí)具備靈活性，是中央潛在的政策選擇。P.9下半年政策性金融債仍有空間。今年前五月政策性金融債累計(jì)凈融資額約 2061 億元， 為近幾年來新低，發(fā)行進(jìn)度偏慢。2011-2017 年我國政策性金融債凈融資額度均不低于10000 億元，2018 年略有減少，為 8970 億，如果按照去年額度估算，則下半年政策性金融債還有約 6900 億元的空間。圖表 16：2016-2019 年逐月政策性金融債累計(jì)凈融資額圖表 17：2009 年以來政策性金融債凈融資額及票面利率1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月

27、8月 9月 10月 11月 12月1600014000120001000080006000400020000-20002016年2017年2018年2019年1600014000120001000080006000400020000凈融資額(億元)票面利率(%)14,50413,28411,45910,79100,20100,67811,1938,9706,7187,0372009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 20186.005.004.003.002.001.000.00 資料來源：Wind， 資料來源：Wind， 下半年基建對(duì)沖政策工具如

28、何選擇？通過上述分析，當(dāng)前基建對(duì)沖預(yù)期顯著提升，四重門再次面臨開合選擇。綜合來看：下半年，一般財(cái)政收入受到減稅效應(yīng)影響，可能會(huì)增長趨緩，政府性基金也受到土 地出讓金拖累，這兩方面財(cái)政資金維持年初以來的高強(qiáng)度支出可能會(huì)受到制約，但在逆周期調(diào)節(jié)背景下也不會(huì)明顯滑坡。地方政府專項(xiàng)債是本輪最主要的資金增量，預(yù)計(jì)仍會(huì)加快發(fā)行，9 月前需完成年初下達(dá)的 2.15 萬億額度指標(biāo)，同時(shí)有望啟用之前年度未使用的 1.2 萬億額度，但規(guī)模可能受到是否有足量合適項(xiàng)目和債務(wù)監(jiān)管形勢的約束。融資平臺(tái)目前監(jiān)管已經(jīng)邊際放松，但中央嚴(yán)控隱性負(fù)債的定力仍在，只能在維持在建、借新還舊的范圍內(nèi)騰挪，如下半年經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑，中央可能

29、會(huì)在融資平臺(tái)上做出稍許改變，但由于大規(guī)模刺激融資平臺(tái)會(huì)沖擊現(xiàn)有地方政府債務(wù)管理體系框架，相當(dāng)于走回頭路，因此預(yù)計(jì)中央并不會(huì)明確針對(duì)地方政府融資平臺(tái)進(jìn)行刺激，可能會(huì)選擇用變通的方式來繼續(xù)放松監(jiān)管，同時(shí)在力度上小心克制。合規(guī) PPP 當(dāng)前政策仍待定型，并且受到資本金融資困難制約，整體發(fā)展處于低谷。相較于融資平臺(tái)，合規(guī)PPP 被認(rèn)定為不會(huì)增加地方政府隱性負(fù)債，因此不會(huì)破壞既有的債務(wù)管理體系，在必要時(shí)下半年可能成為潛在突破方向。P.10政策性金融機(jī)構(gòu)的資金帶有“廣義財(cái)政”的屬性，在棚改等重大戰(zhàn)略中扮演了重要 作用，近期也有國開行參與鎮(zhèn)江等地隱性債務(wù)化解的報(bào)道。由于政策性金融機(jī)構(gòu)具有一定獨(dú)立性，不會(huì)對(duì)現(xiàn)有政策框架形成很大沖擊，執(zhí)行政策比較靈活，可能是潛在發(fā)力方向。投資建議當(dāng)前貿(mào)易關(guān)系走勢不明，外部不確定性加大背景下，國內(nèi)基建對(duì)沖重要性再提升，近期國務(wù)院成立就業(yè)工作領(lǐng)導(dǎo)小組，突顯就業(yè)工作