華泰金工衍生品研究：成分股分紅對(duì)股指期貨基差的影 響

1、正文目錄 HYPERLINK l _bookmark0 報(bào)告研究背景4 HYPERLINK l _bookmark1 基差的影響因素5 HYPERLINK l _bookmark2 股指成分股分紅的描述性統(tǒng)計(jì)6 HYPERLINK l _bookmark3 股指成分股年中年度分紅統(tǒng)計(jì)6 HYPERLINK l _bookmark5 上市公司的分紅流程6 HYPERLINK l _bookmark7 年報(bào)和利潤(rùn)分配預(yù)案公告7 HYPERLINK l _bookmark11 股東大會(huì)公告8 HYPERLINK l _bookmark13 權(quán)益分派實(shí)施公告（分紅方案公告）9 HYPERLINK l

2、_bookmark15 上市公司的分紅流程時(shí)間間隔9 HYPERLINK l _bookmark19 股除權(quán)除息的時(shí)間分布11 HYPERLINK l _bookmark23 股指成分股分紅預(yù)測(cè)的整體流程13 HYPERLINK l _bookmark24 除權(quán)除息時(shí)間的預(yù)測(cè)13 HYPERLINK l _bookmark26 年度分紅金額的預(yù)測(cè)13 HYPERLINK l _bookmark28 剔除分紅影響后的基差表現(xiàn)15 HYPERLINK l _bookmark29 從時(shí)間序列的視角觀察分紅對(duì)基差的影響15 HYPERLINK l _bookmark36 從橫截面的視角觀察分紅對(duì)基差的

3、影響18 HYPERLINK l _bookmark40 連續(xù)合約的基差表現(xiàn)19 HYPERLINK l _bookmark44 分紅對(duì)基差的影響總結(jié)分析21 HYPERLINK l _bookmark45 風(fēng)險(xiǎn)提示21 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark4 圖表 1： 指數(shù)成分股年中分紅總額占全年分紅總額比例6 HYPERLINK l _bookmark6 圖表 2： 上市公司的分紅流程6 HYPERLINK l _bookmark8 圖表 3： 年報(bào)時(shí)間不等于分紅預(yù)案時(shí)間的股票個(gè)數(shù)7 HYPERLIN

4、K l _bookmark9 圖表 4： 年報(bào)中的分紅預(yù)案信息（以平安銀行為例）7 HYPERLINK l _bookmark10 圖表 5： 成分股中年度分紅未通過(guò)的股票數(shù)量8 HYPERLINK l _bookmark12 圖表 6： 股東大會(huì)公告中的重要內(nèi)容（以平安銀行為例）8 HYPERLINK l _bookmark14 圖表 7： 權(quán)益分派報(bào)告中的重要內(nèi)容（以平安銀行為例）9 HYPERLINK l _bookmark16 圖表 8： 2012 年度至 2018 年度上證 50 成分股分紅進(jìn)程時(shí)間（單位：天）10 HYPERLINK l _bookmark17 圖表 9： 2012

5、 年度至 2018 年度滬深 300 成分股分紅進(jìn)程時(shí)間（單位：天）10 HYPERLINK l _bookmark18 圖表 10： 2012 年度至 2018 年度中證 500 成分股分紅進(jìn)程時(shí)間（單位：天）11 HYPERLINK l _bookmark20 圖表 11： 2012 年2018 年上證 50 指數(shù)成分股年度分紅平均月份分布（單位：個(gè)）11 HYPERLINK l _bookmark21 圖表 12： 2012 年2018 年滬深 300 指數(shù)成分股年度分紅平均月份分布（單位：個(gè)） 12 HYPERLINK l _bookmark22 圖表 13： 2012 年2018 年

6、中證 500 指數(shù)成分股年度分紅平均月份分布（單位：個(gè)） 12 HYPERLINK l _bookmark25 圖表 14： 除權(quán)除息時(shí)間的預(yù)測(cè)流程13 HYPERLINK l _bookmark27 圖表 15： 年度分紅金額的預(yù)測(cè)流程14 HYPERLINK l _bookmark30 圖表 16： IF1809 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化15 HYPERLINK l _bookmark31 圖表 17： IC1809 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化16 HYPERLINK l _bookmark32 圖表 18： IH1809 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化16 HYPERLINK

7、l _bookmark35 圖表 19： IF1909 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化17 HYPERLINK l _bookmark34 圖表 20： IC1909 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化17 HYPERLINK l _bookmark33 圖表 21： IH1909 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化17 HYPERLINK l _bookmark37 圖表 22： 2019 年 4 月 30 日 IH 合約預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)與基差18 HYPERLINK l _bookmark38 圖表 23： 2019 年 4 月 30 日 IF 合約預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)與基差18 HYPERLINK l _b

8、ookmark39 圖表 24： 2019 年 4 月 30 日 IC 合約預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)與基差19 HYPERLINK l _bookmark41 圖表 25： IH 當(dāng)月連續(xù)合約基差與矯正基差在 2018 年表現(xiàn)19 HYPERLINK l _bookmark43 圖表 26： IF 當(dāng)月連續(xù)合約基差與矯正基差在 2018 年表現(xiàn)20 HYPERLINK l _bookmark42 圖表 27： IC 當(dāng)月連續(xù)合約基差與矯正基差在 2018 年表現(xiàn)20 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn) HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)

9、級(jí)標(biāo)準(zhǔn)報(bào)告研究背景2010 年，滬深 300 股指期貨正式上市，代表著我國(guó)金融市場(chǎng)進(jìn)入到了一個(gè)新階段。股指期貨是以股票指數(shù)為掛鉤標(biāo)的、以現(xiàn)金結(jié)算的金融期貨。股指期貨的上市豐富了投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理工具、提高了金融市場(chǎng)的運(yùn)行效率、促進(jìn)了量化對(duì)沖等投資產(chǎn)品的發(fā)展。如何利用好股指期貨提高定價(jià)效率也成為了投資者關(guān)心的研究課題。股指期貨掛鉤股票指數(shù)，在到期日以股票指數(shù)點(diǎn)位進(jìn)行結(jié)算，因此在到期日股指期貨的價(jià)格必然收斂到現(xiàn)貨股票指數(shù)的點(diǎn)位。但是在收斂之前，期貨與現(xiàn)貨（股票指數(shù)）之間勢(shì)必存在差異，這個(gè)差異一般稱(chēng)為基差或期差。基差的存在對(duì)投資者而言是一條重要的信息， 首先基差反映了期貨投資者對(duì)股票市場(chǎng)未來(lái)的預(yù)期，是

10、當(dāng)前市場(chǎng)情緒的一個(gè)觀測(cè)指標(biāo)。其次，基差是套利交易的標(biāo)的，若期貨價(jià)格高于現(xiàn)貨價(jià)格，可以采用買(mǎi)現(xiàn)貨賣(mài)期貨的方法進(jìn)行套利，若現(xiàn)貨價(jià)格高于期貨價(jià)格，可以采用賣(mài)現(xiàn)貨買(mǎi)期貨的方法進(jìn)行套利。在 2015 年上半年，期貨價(jià)格高出現(xiàn)貨價(jià)格很多，期現(xiàn)差為正，反映了投資者對(duì)牛市的預(yù)期比較強(qiáng)烈， 同時(shí)這段時(shí)間正向套利交易空間很大。2015 年下半年開(kāi)始，由于期貨市場(chǎng)多空力量的失衡，導(dǎo)致期貨價(jià)格長(zhǎng)期大幅低于現(xiàn)貨價(jià)格，使得大量對(duì)沖交易無(wú)法開(kāi)倉(cāng)，同時(shí)由于期現(xiàn)差顯著為負(fù)，有部分私募投資者開(kāi)始采用做多股指期貨的方法來(lái)進(jìn)行指數(shù)增強(qiáng)。因此基差對(duì)交易機(jī)會(huì)的判斷有很重要的作用。注：國(guó)內(nèi)投資者沒(méi)有嚴(yán)格區(qū)分基差與期差。在與期貨相關(guān)的著作中

11、，基差是現(xiàn)貨價(jià)格減去期貨價(jià)格，期差是期貨價(jià)格減去現(xiàn)貨價(jià)格，兩者互為相反數(shù)。但是在實(shí)際操作與分享交流中，國(guó)內(nèi)多數(shù)投資者沒(méi)有嚴(yán)格區(qū)分兩者，基差在大多數(shù)語(yǔ)境下都指的是期差。例如，國(guó)內(nèi)最常用的金融數(shù)據(jù)提供商 Wind 中，基差就是期貨價(jià)格減去現(xiàn)貨價(jià)格。因此本文中也不對(duì)基差與期差做嚴(yán)格區(qū)分，統(tǒng)一指代期現(xiàn)差，即期貨價(jià)格減去現(xiàn)貨價(jià)格。由于基差對(duì)交易機(jī)會(huì)的重要作用，需要投資者“更好地”計(jì)算基差，基差的計(jì)算非常簡(jiǎn)單， 期貨價(jià)格減去現(xiàn)貨價(jià)格即可，但是對(duì)于交易來(lái)說(shuō)，實(shí)際可獲取的基差并非這么簡(jiǎn)單。除去交易成本之外，另一個(gè)重要的影響因素是分紅。在滬深 300 等指數(shù)的編制方案中，分紅派息不會(huì)被計(jì)入指數(shù)，持有一籃子指數(shù)成

12、分股將會(huì)獲得分紅帶來(lái)的超額收益。這時(shí)的期貨價(jià)格如果與指數(shù)一致，市場(chǎng)中就出現(xiàn)了無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)。真實(shí)的市場(chǎng)不存在這樣的套利機(jī)會(huì)， 投資者在交易期貨時(shí)也會(huì)減去分紅帶來(lái)的影響。此時(shí)基差也會(huì)因?yàn)榉旨t因素的存在比無(wú)分紅情形下更小。本文就從這個(gè)視角出發(fā)，計(jì)算分紅對(duì)基差的影響，從而剝離出“更真實(shí)” 的基差。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)基差的影響因素在期貨的理論定價(jià)中，期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格存在嚴(yán)格的對(duì)應(yīng)關(guān)系。如果用代表 t 日的期貨價(jià)格，代表 t 日的現(xiàn)貨價(jià)格，在分紅率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率都是連續(xù)復(fù)利的情況下，兩者滿(mǎn)足如下公式， = ()()其中為期貨到期日，為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，

13、為分紅率。這個(gè)公式的成立需要有嚴(yán)苛的條件：1、市場(chǎng)參與者進(jìn)行交易時(shí)沒(méi)有手續(xù)費(fèi)；2、市場(chǎng)參與者對(duì)所有交易利潤(rùn)都適用同一稅率；3、市場(chǎng)參與者能夠以同樣的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率借入和借出資金；4、當(dāng)套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)時(shí)，市場(chǎng)參與者會(huì)馬上利用套利機(jī)會(huì)。在理論中的無(wú)套利市場(chǎng)環(huán)境下，影響基差的因素有三點(diǎn)：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率、分紅率、到期時(shí)間。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率越高，期貨價(jià)格相對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格越高；分紅率越高，期貨價(jià)格相對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格越低； 期貨到期日越遠(yuǎn)，期貨價(jià)格相對(duì)現(xiàn)貨價(jià)格越高。實(shí)際中，金融市場(chǎng)并不是一個(gè)無(wú)套利的理想狀態(tài)，參與期貨市場(chǎng)交易的投資者也有不同的交易目標(biāo)。一般情況下，投機(jī)交易、套利交易、套保交易是期貨市場(chǎng)的主要交易模式。套利交易者的存在

14、使得基差會(huì)向理論價(jià)格靠攏，理論定價(jià)中的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和到期時(shí)間實(shí)際上決定了套利交易的成本，分紅率影響套利交易實(shí)際獲取的基差；套保交易會(huì)壓低期貨價(jià)格， 使基差往負(fù)向靠攏；投機(jī)交易對(duì)基差的影響則取決于投機(jī)交易者對(duì)市場(chǎng)的方向判斷，可能會(huì)使基差往正向移動(dòng)，也有可能往負(fù)向移動(dòng)。最終的基差狀態(tài)則是三類(lèi)交易共同作用的結(jié)果。例如，2015 年上半年，股票市場(chǎng)表現(xiàn)較好，做多氛圍濃厚，基差顯著為正，方向性交易是市場(chǎng)的主要力量，套利交易和套保交易都無(wú)法將基差拉回正常水平。2015 年 10 月份之后，由于股指期貨交易規(guī)則改變，投機(jī)交易與套利交易都受到了抑制，套保交易占比上升， 基差由此進(jìn)入負(fù)區(qū)間。在一個(gè)穩(wěn)定的市場(chǎng)中，套

15、保交易的規(guī)模一般較為穩(wěn)定，套利交易的成本也較為清晰，影響 基差的邊際因素主要在于投機(jī)交易，基差在一定程度上可以認(rèn)為是多空力量博弈后的結(jié)果。因此基差能夠反映市場(chǎng)預(yù)期。市場(chǎng)預(yù)期也是影響基差的核心因素。另外，交易規(guī)則對(duì)基差也有影響。市場(chǎng)本身正向套利相對(duì)于反向套利更為方便。正向期現(xiàn)套利的時(shí)候，只需要持有股票現(xiàn)貨同時(shí)做空股指期貨，但反向套利需要通過(guò)融券的方式賣(mài)空股票現(xiàn)貨同時(shí)做多股指期貨。融券的困難導(dǎo)致基差為負(fù)的情形長(zhǎng)期存在。市場(chǎng)預(yù)期是影響基差的邊際核心因素，交易規(guī)則是影響基差的固有因素，另一個(gè)影響基差的固有因素是分紅。在期貨的理論定價(jià)中，分紅就已經(jīng)出現(xiàn)了，這里的分紅是一個(gè)連續(xù)的分紅率，實(shí)際上的分紅是事件

16、性的，不會(huì)連續(xù)發(fā)生，但是分紅的預(yù)期會(huì)反映到基差上面。利用基差研究市場(chǎng)情緒時(shí)，需要?jiǎng)冸x分紅帶來(lái)的影響，本文的核心目的就是清晰地計(jì)算出分紅對(duì)基差的影響，得到更“真實(shí)”的基差。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)股指成分股分紅的描述性統(tǒng)計(jì)首先我們需要了解股指成分股分紅的整個(gè)過(guò)程，本部分我們對(duì)股指的成分股分紅情況進(jìn)行基本的描述，了解成分股分紅的時(shí)間分布、金額比例以及上市公司的分紅時(shí)間進(jìn)度和流程。股指成分股年中年度分紅統(tǒng)計(jì)分紅一般發(fā)生在上市公司年報(bào)發(fā)布之后，只有很少一部分上市公司存在年中年度兩次分紅。年中分紅頻率低、力度相對(duì)較小。我們統(tǒng)計(jì)了 2012 年到 2018

17、 年滬深 300、中證 500 以及上證 50 的成分股年中分紅金額占據(jù)全年分紅金額的比率，結(jié)果如下。整體上，上證 50 成分股年中分紅的比率稍微略高一些，但最近幾年也下降至 8%以?xún)?nèi)，中證 500 年中分紅較少，部分年份都小于 2%。所以股票分紅重點(diǎn)還是年度分紅，年中分紅的過(guò)程與年度分紅過(guò)程類(lèi)似，本文中重點(diǎn)以年度分紅為例，年中分紅類(lèi)似處理。圖表1： 指數(shù)成分股年中分紅總額占全年分紅總額比例上證 50滬深 300中證 500三個(gè)指數(shù)綜合結(jié)果201211.45%7.58%3.52%8.87%201311.45%7.12%4.41%8.59%201411.33%7.00%1.37%8.31%201

18、56.99%4.89%5.68%5.71%20164.47%3.83%1.83%3.97%20176.90%4.62%4.33%5.43%20187.44%6.75%5.60%6.94%總計(jì)8.27%5.90%4.09%6.69%資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所上市公司的分紅流程上市公司的分紅流程大體有如下幾步：1、發(fā)布分紅預(yù)案；2、召開(kāi)股東大會(huì)表決分紅預(yù)案； 3、發(fā)布股東大會(huì)公告，此時(shí)分紅方案大體確定；4、發(fā)布分紅實(shí)施方案公告，此方案中有具體的分紅辦法；5、股權(quán)登記；6、對(duì)滿(mǎn)足要求的股票進(jìn)行分紅，股價(jià)除權(quán)除息。大部分情況下，上市公司的年報(bào)和分紅預(yù)案會(huì)同時(shí)發(fā)出，年報(bào)中能夠獲取年度凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)，

19、分紅預(yù)案中能夠提取年度分紅預(yù)案金額。之后，上市公司會(huì)召開(kāi)股東大會(huì)，對(duì)分紅預(yù)案進(jìn)行表決，然后在股東大會(huì)公告中會(huì)發(fā)布是否通過(guò)了分紅預(yù)案。上市公司實(shí)施分紅方案之后，能夠從分紅方案中提取除權(quán)除息日期以及年度分紅金額的信息。最后，上市公司除權(quán)除息。圖表2： 上市公司的分紅流程預(yù)案公股東大股東大實(shí)施方股權(quán)登除權(quán)除告會(huì)召開(kāi)會(huì)公告案公告記息發(fā)布資料來(lái)源：華泰證券研究所這是一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的分紅流程，但實(shí)際中也有一些特例，比如部分公司的分紅方案沒(méi)有被股東大會(huì)通過(guò)，然后需要修改預(yù)案重新發(fā)布，再重新召開(kāi)股東大會(huì)，如此反復(fù)。但好在這種情況屬于極少數(shù)，2015 年以來(lái)只有四家公司發(fā)生這種現(xiàn)象。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱

20、尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)年報(bào)和利潤(rùn)分配預(yù)案公告在絕大部分情況下，上市公司會(huì)在年度財(cái)報(bào)中提出分紅預(yù)案，因此，財(cái)報(bào)公布日期和預(yù)案公布日期一致。但也存在部分例外。統(tǒng)計(jì)從 2012 年度分紅至 2018 年度分紅的情況，三個(gè)股指期貨成分股中分紅預(yù)案日期不等于年報(bào)日期的情況共發(fā)生了 150 次，其中 2014 年度最多，有 41 家，但是僅占 800 只成分股的 5%。（注：年度分紅發(fā)生在次年，例如 2012年度分紅在 2013 年發(fā)生。）圖表3： 年報(bào)時(shí)間不等于分紅預(yù)案時(shí)間的股票個(gè)數(shù)4541403835302523201615111011520122013201420152016201

21、72018資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所年報(bào)時(shí)間不等于分紅預(yù)案時(shí)間的股票個(gè)數(shù)10由于單獨(dú)發(fā)布分紅預(yù)案的股票較少，在回測(cè)估算時(shí)，我們可以默認(rèn)股票的分紅預(yù)案出現(xiàn)在年報(bào)中，當(dāng)部分股票發(fā)生特殊事件時(shí)再進(jìn)行特殊處理。一般情況下分紅預(yù)案都能夠獲得股東大會(huì)通過(guò)。但是每年也有幾家公司分紅方案最后未能通過(guò)，我們統(tǒng)計(jì)了一下每年年報(bào)中提出分紅但是未實(shí)施的公司，每年不會(huì)超過(guò) 6 家。因此，當(dāng)分紅預(yù)案公布的時(shí)候，我們完全可以認(rèn)為分紅預(yù)案大概率會(huì)順利實(shí)施，從而采用分紅預(yù)案中的數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)分紅金額。圖表4： 年報(bào)中的分紅預(yù)案信息（以平安銀行為例）資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲

22、明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表5： 成分股中年度分紅未通過(guò)的股票數(shù)量76543222112012201320142015201620172018資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所成分股中年度分紅未通過(guò)的股票數(shù)量股東大會(huì)公告股東大會(huì)召開(kāi)之后，立刻就會(huì)發(fā)布股東大會(huì)公告，公告是對(duì)各項(xiàng)預(yù)案的表決結(jié)果，包括利潤(rùn)分配方案的表決。因此，只有在股東大會(huì)公告公布之后，分紅方案才正式確定。但實(shí)際上，如果方案表決通過(guò)，也沒(méi)有提供增量信息，因?yàn)槔麧?rùn)分配金額就是年報(bào)中公布的金額。但是萬(wàn)一方案沒(méi)有通過(guò)，分紅可能終止。圖表6： 股東大會(huì)公告中的重要內(nèi)容（以平安銀行為例）資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所 HYPERLI

23、NK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)權(quán)益分派實(shí)施公告（分紅方案公告）在股東大會(huì)通過(guò)利潤(rùn)分配方案之后一段時(shí)間，上市公司會(huì)發(fā)布權(quán)益分派實(shí)施公告，里面涉及到了股權(quán)登記日期和除權(quán)除息日期，那么除權(quán)除息日確定，并且在這一天年度分紅金額確定。權(quán)益分派實(shí)施公告披露了分紅金額，股權(quán)登記日，除權(quán)除息日三個(gè)信息。圖表7： 權(quán)益分派報(bào)告中的重要內(nèi)容（以平安銀行為例）資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所上市公司的分紅流程時(shí)間間隔從上市公司發(fā)布分紅預(yù)案到正式除權(quán)除息，整個(gè)流程大約會(huì)持續(xù)三個(gè)月左右。我們統(tǒng)計(jì)了從 2012 年到 2018 每個(gè)股指的成分股分紅流程中的天數(shù)。以上證 50 為例，從預(yù)案公告

24、日至股東大會(huì)召開(kāi)日平均為 56 天，股東大會(huì)召開(kāi)至股東大會(huì)公告發(fā)布平均為 1 天，公告發(fā)布后至分紅實(shí)施方案公告平均為 26 天，實(shí)施方案公告至股權(quán)登記日平均為 5 天，股權(quán)登記日至除權(quán)除息日平均為 1 天，整個(gè)流程平均約為 90 天。滬深 300 成分股整體流程平均為 80 天，中證 500 成分股平均為 72 天。統(tǒng)計(jì)中，我們?nèi)サ袅朔旨t方案被否定而多次召開(kāi)股東大會(huì)的特殊情況以及分紅預(yù)案早于年報(bào)的特殊情況。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表8： 2012 年度至 2018 年度上證 50 成分股分紅進(jìn)程時(shí)間（單位：天）2012201320142015

25、201620172018全部預(yù)案公告日股東大會(huì)召開(kāi)日平均時(shí)間4956565357595956中位數(shù)時(shí)間5459595564566159最短時(shí)間2020202020202020最長(zhǎng)時(shí)間901009896979998100股東大會(huì)召開(kāi)日股東大會(huì)公告發(fā)布日平均時(shí)間11111111中位數(shù)時(shí)間11111111最短時(shí)間11111111最長(zhǎng)時(shí)間24121334股東大會(huì)公告發(fā)布日實(shí)施方案公告日平均時(shí)間2728222826272426中位數(shù)時(shí)間3228163124282127最短時(shí)間12226261最長(zhǎng)時(shí)間5852505552524858實(shí)施方案公告日股權(quán)登記日平均時(shí)間55566665中位數(shù)時(shí)間55566666

26、最短時(shí)間33333333最長(zhǎng)時(shí)間10778107810股權(quán)登記日除權(quán)除息日平均時(shí)間21111111中位數(shù)時(shí)間11111111最短時(shí)間11111111最長(zhǎng)時(shí)間64433446分紅全流程平均時(shí)間8492859091949190中位數(shù)時(shí)間8491868896909189最短時(shí)間3451293235493429最長(zhǎng)時(shí)間133140143148148155144155資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所，注：2018 年度分紅部分股票還未完全結(jié)束，表格日期截止至 8 月 16 日?qǐng)D表9： 2012 年度至 2018 年度滬深 300 成分股分紅進(jìn)程時(shí)間（單位：天）201220132014201520162

27、0172018全部預(yù)案公告日股東大會(huì)召開(kāi)日平均時(shí)間4143424341444443中位數(shù)時(shí)間3032292926303129最短時(shí)間2020202014202014最長(zhǎng)時(shí)間118101109109118105107118股東大會(huì)召開(kāi)日股東大會(huì)公告發(fā)布日平均時(shí)間11111111中位數(shù)時(shí)間11111111最短時(shí)間11000000最長(zhǎng)時(shí)間65353366股東大會(huì)公告發(fā)布日實(shí)施方案公告日平均時(shí)間3231272930302930中位數(shù)時(shí)間3534273030323031最短時(shí)間10112120最長(zhǎng)時(shí)間7655555557545476實(shí)施方案公告日股權(quán)登記日平均時(shí)間55555665中位數(shù)時(shí)間5566666

28、5最短時(shí)間33232332最長(zhǎng)時(shí)間11991011111011股權(quán)登記日除權(quán)除息日平均時(shí)間11111111中位數(shù)時(shí)間11111111最短時(shí)間11111111最長(zhǎng)時(shí)間64455566分紅全流程平均時(shí)間8082778078828180中位數(shù)時(shí)間7780777977807979最短時(shí)間3029292931293029最長(zhǎng)時(shí)間167154161159159161154167資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所，注：2018 年度分紅部分股票還未完全結(jié)束，表格日期截止至 8 月 16 日 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表10： 2012 年度至 2018 年度中

29、證 500 成分股分紅進(jìn)程時(shí)間（單位：天）2012201320142015201620172018全部預(yù)案公告日股東大會(huì)召開(kāi)日平均時(shí)間3435333232333333中位數(shù)時(shí)間2525252425242525最短時(shí)間2020202020192019最長(zhǎng)時(shí)間11111410813112210098131股東大會(huì)召開(kāi)日股東大會(huì)公告發(fā)布日平均時(shí)間11111111中位數(shù)時(shí)間11111111最短時(shí)間01000000最長(zhǎng)時(shí)間75453467股東大會(huì)公告發(fā)布日實(shí)施方案公告日平均時(shí)間3033312932323031中位數(shù)時(shí)間3436353135343234最短時(shí)間01111110最長(zhǎng)時(shí)間55655856551

30、1175111實(shí)施方案公告日股權(quán)登記日平均時(shí)間55555665中位數(shù)時(shí)間55666666最短時(shí)間33322332最長(zhǎng)時(shí)間129101111101112股權(quán)登記日除權(quán)除息日平均時(shí)間11111111中位數(shù)時(shí)間11111111最短時(shí)間11111111最長(zhǎng)時(shí)間65455566分紅全流程平均時(shí)間7375716971737172中位數(shù)時(shí)間7376736973767173最短時(shí)間2828292828303028最長(zhǎng)時(shí)間150166157182168154149182資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所，注：2018 年度分紅部分股票還未完全結(jié)束，表格日期截止至 8 月 16 日股除權(quán)除息的時(shí)間分布除權(quán)除息是分

31、紅流程的最后一步，除權(quán)除息日也就成為了分紅過(guò)程的最后一天。在除權(quán)除息日之前，股票分紅的影響都會(huì)反映在基差上面。從除權(quán)除息的分布來(lái)看，上證 50 指數(shù)成分股主要在 7 月分紅，滬深 300 和中證 500 主要在 6 月分紅。分紅的高峰期在 4 月至 8月，存續(xù)日期在這期間的股指期貨最受影響。圖表11： 2012 年2018 年上證 50 指數(shù)成分股年度分紅平均月份分布（單位：個(gè)）2520.32016.015105.653.90.00.00.30.90.00.00.00.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所圖表12： 2012 年2018 年

32、滬深 300 指數(shù)成分股年度分紅平均月份分布（單位：個(gè)）10090.190.78070605045.7403025.42011.7100.00.01.30.10.00.00.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表13： 2012 年2018 年中證 500 指數(shù)成分股年度分紅平均月份分布（單位：個(gè)）180160153.3140120100.380604020.319.71月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所 HYPE

33、RLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)股指成分股分紅預(yù)測(cè)的整體流程對(duì)于分紅對(duì)基差的影響，我們需要考慮的是在期貨合約到期日之前，指數(shù)成分股將會(huì)出現(xiàn)的分紅金額，一般情況下習(xí)慣將分紅金額以指數(shù)點(diǎn)位為基準(zhǔn)換算為分紅點(diǎn)數(shù)。這個(gè)預(yù)測(cè)有兩個(gè)核心點(diǎn)，一個(gè)是股票的分紅時(shí)間（除權(quán)除息日），第二個(gè)是股票的分紅金額。測(cè)算分紅對(duì)基差的影響，重點(diǎn)就是預(yù)測(cè)這兩個(gè)指標(biāo)。除權(quán)除息時(shí)間的預(yù)測(cè)站在 T 時(shí)刻，首先判斷此刻上市公司是不是已經(jīng)公布了分紅實(shí)施方案。如果已經(jīng)公布了分紅實(shí)施方案，那么除權(quán)除息日的數(shù)據(jù)能夠直接從分紅方案中獲取。如果還沒(méi)有公布分紅實(shí)施方案，判斷上市公司是否召開(kāi)股東大會(huì)。如果上市公司沒(méi)有召

34、開(kāi)股東大會(huì)，對(duì)于當(dāng)年度分紅的時(shí)間信息了解有限，我們預(yù)測(cè)今年除權(quán)除息日為去年除權(quán)除息日加上 365 天。而對(duì)于已經(jīng)召開(kāi)股東大會(huì)、但是尚未公布分紅實(shí)施方案的上市公司，分紅即將臨近，我們認(rèn)為公司從召開(kāi)股東大會(huì)到除權(quán)除息日期相對(duì)穩(wěn)定，所以預(yù)測(cè)除權(quán)除息日等于今年召開(kāi)股東大會(huì)的日期加上去年除權(quán)除息日和去年公布召開(kāi)大會(huì)日期的間隔天數(shù)。另外，如果預(yù)測(cè)出來(lái)的除權(quán)除息日在 t 時(shí)刻之前，那么結(jié)果應(yīng)該刪去。如果此刻已經(jīng)公布了分紅實(shí)施方案，需要再判斷公司是不是除權(quán)除息。如果已經(jīng)除權(quán)除息， 分紅過(guò)程結(jié)束，對(duì)于指數(shù)已經(jīng)沒(méi)有影響；如果還沒(méi)有除權(quán)除息，預(yù)測(cè)除權(quán)除息日直接即為從分紅實(shí)施方案中提取的除權(quán)除息日（此時(shí)實(shí)際上不需要預(yù)

35、測(cè)）。圖表14： 除權(quán)除息時(shí)間的預(yù)測(cè)流程資料來(lái)源：華泰證券研究所年度分紅金額的預(yù)測(cè)分紅金額的預(yù)測(cè)流程如下。站在 T 時(shí)刻，首先判斷此刻上市公司是不是已經(jīng)公布了分紅實(shí)施方案。如果公布了分紅實(shí)施方案，那么能夠獲從分紅方案中獲取年度分紅金額數(shù)據(jù)。如果沒(méi)有公布分紅實(shí)施方案，那么判斷上市公司是不是已經(jīng)公布了分紅預(yù)案。分紅預(yù)案和年報(bào)一起公布，如果尚未公布預(yù)案，那么凈利潤(rùn)采用的是分析師預(yù)測(cè)的年度凈利潤(rùn)，派息率采用的是前三年的派息率的均值。如果預(yù)測(cè)出來(lái)的分紅金額為負(fù)數(shù)，或者超過(guò)了當(dāng)前的凈利潤(rùn)總額（超額派息），應(yīng)該刪去。如果 T 時(shí)刻已經(jīng)公布了預(yù)案、但是沒(méi)有公布分紅實(shí)施方案，根據(jù)第二部分的統(tǒng)計(jì)可知，在預(yù)案中的年

36、度分紅金額大概率會(huì)被執(zhí)行，可以預(yù)測(cè)今年此股票的年度分紅金額就是分紅預(yù)案中的金額。圖表15： 年度分紅金額的預(yù)測(cè)流程資料來(lái)源：華泰證券研究所 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)本質(zhì)上，分紅時(shí)間點(diǎn)與分紅金額的預(yù)測(cè)是基于幾個(gè)特殊時(shí)間點(diǎn)進(jìn)行分情況預(yù)測(cè)的。整體而言，如果沒(méi)有公布分紅預(yù)案，實(shí)際上分紅流程還沒(méi)有開(kāi)始，我們只能采用去年的分紅時(shí)間點(diǎn)、前三年的平均分紅率和分析師預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)對(duì)分紅進(jìn)行預(yù)測(cè)。如果分紅預(yù)案已經(jīng)公布， 此時(shí)分紅金額已經(jīng)不需預(yù)測(cè)，直接使用預(yù)案中的數(shù)據(jù)即可，需要預(yù)測(cè)的是分紅時(shí)間點(diǎn)。這是需要考慮是否召開(kāi)股東大會(huì)，如果召開(kāi)了股東大會(huì)，分紅時(shí)間臨近，可以認(rèn)為今年

37、股東大會(huì)后距離分紅的時(shí)間與去年召開(kāi)股東大會(huì)后距離分紅的時(shí)間間隔一致，以此進(jìn)行預(yù)測(cè)分紅日期。如果沒(méi)有召開(kāi)股東大會(huì)，對(duì)于分紅日期的確定我們?nèi)匀恢荒懿捎萌ツ甑姆旨t日期作為參照。如果股東大會(huì)已召開(kāi)且分紅實(shí)施方案已公布，此時(shí)分紅日期和分紅金額全部敲定，不需預(yù)測(cè)。 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)剔除分紅影響后的基差表現(xiàn)對(duì)于上證 50、滬深 300、中證 500 的指數(shù)期貨，逐日計(jì)算指數(shù)成分股在期貨合約到期日之前可能出現(xiàn)的分紅，基于指數(shù)點(diǎn)位換算成分紅點(diǎn)位，原始基差加上分紅點(diǎn)位后即可得到去除分紅影響后的修正基差。本部分我們考慮剔除分紅影響后的基差在歷史上的表現(xiàn)。從時(shí)間

38、序列的視角觀察分紅對(duì)基差的影響從之前的分析中可以看出，分紅主要集中在每年的 4 月至 8 月，主要影響的合約月份為 4 月、5 月、6 月、7 月、8 月、9 月、12 月、3 月，到期日為 9 月、12 月、3 月的合約因?yàn)槭羌驹潞霞s，出現(xiàn)的時(shí)間比較早，每年的 1 月合約到期后，9 月合約就作為下季合約出現(xiàn)，4 月合約到期后，12 月合約作為季月合約出現(xiàn)，7 月合約到期后，3 月合約作為下季合約出現(xiàn)。因此，分紅對(duì)股指期貨合約的影響較為廣泛。僅有 1 月、2 月、10 月、11 月四個(gè)月份合約不太受分紅的影響。從這個(gè)視角來(lái)看，9 月份合約受到分紅的影響最大，因?yàn)樗拇胬m(xù)時(shí)間橫跨了整個(gè)分紅時(shí)期。

39、以 IF1809 為例，2018 年 1 月 22 日上市交易，2018 年 9 月 21 日到期，共交易 165天，初始分紅預(yù)測(cè)點(diǎn)位為 66 點(diǎn)左右，當(dāng)指數(shù)成分股開(kāi)始公布分紅預(yù)案之后，初始的預(yù)測(cè)對(duì)分紅點(diǎn)位略有低估，然后隨著分紅流程的推進(jìn)，預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)逐漸下降，至 2018 年 8 月底，分紅過(guò)程基本完結(jié)，分紅因素對(duì)基差的影響基本消失。在這個(gè)過(guò)程中，預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)整體呈現(xiàn)下行趨勢(shì)。圖表16： IF1809 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化實(shí)際基差矯正基差存續(xù)期內(nèi)預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)（右軸）1509010080705060050(50)4030(100)20(150)102018-01-222018-01-

40、292018-02-052018-02-122018-02-262018-03-052018-03-122018-03-192018-03-262018-04-022018-04-112018-04-182018-04-252018-05-042018-05-112018-05-182018-05-252018-06-012018-06-082018-06-152018-06-252018-07-022018-07-092018-07-162018-07-232018-07-302018-08-062018-08-132018-08-202018-08-272018-09-032018-09-

41、102018-09-17(200)0資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所從剔除分紅后的矯正基差來(lái)看，IF1809 的矯正基差很長(zhǎng)一段時(shí)間在 0 附近，也就是說(shuō)期貨交易者并沒(méi)有特別的悲觀，基差接近 0 是一個(gè)合理的狀態(tài)。而 IC、IH 的表現(xiàn)與 IF 不太一樣，IH 的矯正基差長(zhǎng)時(shí)間在 0 以上，說(shuō)明投資者對(duì)上證 50 抱有更為樂(lè)觀的預(yù)期；而 IC 的矯正基差基本在 0 以下，說(shuō)明期貨交易者對(duì)中證 500 預(yù)期相對(duì)悲觀。圖表17： IC1809 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化實(shí)際基差矯正基差存續(xù)期內(nèi)預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)（右軸）5060050(50)(100)40(150)30(200)20(250)(30

42、0)102018-01-222018-01-292018-02-052018-02-122018-02-262018-03-052018-03-122018-03-192018-03-262018-04-022018-04-112018-04-182018-04-252018-05-042018-05-112018-05-182018-05-252018-06-012018-06-082018-06-152018-06-252018-07-022018-07-092018-07-162018-07-232018-07-302018-08-062018-08-132018-08-202018-0

43、8-272018-09-032018-09-102018-09-17(350)0資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所圖表18： IH1809 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化150100500(50)(100)(150)實(shí)際基差矯正基差存續(xù)期內(nèi)預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)（右軸）80706050403020102018-01-222018-01-292018-02-052018-02-122018-02-262018-03-052018-03-122018-03-192018-03-262018-04-022018-04-112018-04-182018-04-252018-05-042018-05-112018

44、-05-182018-05-252018-06-012018-06-082018-06-152018-06-252018-07-022018-07-092018-07-162018-07-232018-07-302018-08-062018-08-132018-08-202018-08-272018-09-032018-09-102018-09-170 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所考察三個(gè)指數(shù) 2019 年 9 月合約的基差情況，IF1909、IC1909、IH1909 三者的基差走勢(shì)相對(duì)一致，但依然存在 IH 矯正

45、基差較高，IC 矯正基差較低的情況。實(shí)際上，分紅對(duì) IH 的基差影響最大，因?yàn)樯献C 50 指數(shù)成分股的分紅率往往較高，分紅在基差中的占比較高，中證 500 指數(shù)成分股的分紅率較低，預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)相比基差相對(duì)較小。金工研究/深度研究200150100500(50)(100)150100500(50)(100)(150)(200)(250)(300)140120100806040200(20)(40)(60)資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所2019-01-212019-01-252019-01-312019-02-132019-02-192019-02-25實(shí)際基差2019-03-012019-0

46、3-072019-03-132019-03-192019-03-252019-03-292019-04-04矯正基差2019-04-112019-04-172019-04-232019-04-292019-05-082019-05-14存續(xù)期內(nèi)預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)（右軸）2019-05-202019-05-242019-05-302019-06-052019-06-122019-06-182019-06-242019-06-282019-07-042019-07-102019-07-162019-07-222019-07-262019-08-012019-08-072019-08-132019-08-

47、1990807060504030201002019-08-232019-01-21資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所圖表21： IH1909 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化2019-01-252019-01-31 實(shí)際基差2019-02-132019-02-192019-02-252019-03-012019-03-072019-03-132019-03-192019-03-252019-03-292019-04-04矯正基差2019-04-112019-04-172019-04-232019-04-292019-05-082019-05-14存續(xù)期內(nèi)預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)（右軸）2019-05-202

48、019-05-242019-05-302019-06-052019-06-122019-06-182019-06-242019-06-282019-07-042019-07-102019-07-162019-07-222019-07-262019-08-012019-08-072019-08-132019-08-197060504030201002019-08-232019-01-21| 2019 年 08 月 29 日?qǐng)D表19： IF1909 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所圖表20： IC1909 合約存續(xù)期內(nèi)分紅預(yù)測(cè)與基差變化2019-01-252019-

49、01-312019-02-132019-02-192019-02-25實(shí)際基差2019-03-012019-03-072019-03-132019-03-192019-03-252019-03-292019-04-04矯正基差2019-04-112019-04-172019-04-232019-04-292019-05-082019-05-14存續(xù)期內(nèi)預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)（右軸）2019-05-202019-05-242019-05-302019-06-052019-06-122019-06-182019-06-242019-06-282019-07-042019-07-102019-07-16201

50、9-07-222019-07-262019-08-012019-08-072019-08-132019-08-1990807060504030201002019-08-23 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱 HYPERLINK / 尾頁(yè)重要聲明及華泰 HYPERLINK / 證券股票和行 HYPERLINK / 業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)17 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)從橫截面的視角觀察分紅對(duì)基差的影響從橫截面的視角來(lái)看，季月合約受分紅的影響較大，這個(gè)也是自然的，因?yàn)榧驹潞霞s存續(xù)期更長(zhǎng)，可能出現(xiàn)的分紅也會(huì)更多。以 2019 年 4 月 30 日作為觀察時(shí)點(diǎn)，這個(gè)時(shí)

51、候分紅剛剛開(kāi)始，近月合約受到的影響都比較小。對(duì) IH 來(lái)說(shuō)，分紅的影響比較重要，因?yàn)?IH 基差相對(duì)較小，測(cè)算出的分紅基差比實(shí)際基差的絕對(duì)值要大很多，實(shí)際基差雖然為負(fù)，但是剔除掉分紅的影響之后矯正基差正向幅度較大，存在期現(xiàn)套利機(jī)會(huì)。圖表22： 2019 年 4 月 30 日 IH 合約預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)與基差908076.0376.0360504034.2520102.1479.1(10)(20)(11)IH1905IH1906IH1909IH1912資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所存續(xù)期內(nèi)預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)實(shí)際基差矯正基差圖表23： 2019 年 4 月 30 日 IF 合約預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)與基差1008

52、076.2276.256044.6151.844031.2921.48205.315.9(20)-9.81(40)IF1905IF1906-31.61IF1909-24.41IF1912資料來(lái)源：Wind，華泰證券研究所存續(xù)期內(nèi)預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)實(shí)際基差矯正基差 HYPERLINK / 謹(jǐn)請(qǐng)參閱尾頁(yè)重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)圖表24： 2019 年 4 月 30 日 IC 合約預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)與基差10056.6556.655032.63(50)(40)(30)(46)(79)(91)(200)(147)(147)(250)IC1905IC1906IC1909(203)IC1912資料來(lái)源：W

53、ind，華泰證券研究所存續(xù)期內(nèi)預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)實(shí)際基差矯正基差連續(xù)合約的基差表現(xiàn)對(duì)于 2018 年全年，考慮當(dāng)月連續(xù)合約的基差表現(xiàn)與分紅矯正基差的走勢(shì)。當(dāng)月合約受到影響的月份主要是 5 月、6 月、7 月，這三個(gè)月份也是分紅最活躍的三個(gè)月份。有意思的是，對(duì)于 IH 合約，進(jìn)入這三個(gè)月之后，實(shí)際基差明顯偏大，去掉分紅之后的矯正基差表現(xiàn)就相對(duì)平穩(wěn)。這恰好展示了分紅對(duì)基差的影響，矯正基差因?yàn)槿コ舴旨t的因素之后， 更多展現(xiàn)的是市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)預(yù)期實(shí)際上是比較平穩(wěn)的震蕩，而沒(méi)有像實(shí)際基差一樣變成較深的負(fù)值。圖表25： IH 當(dāng)月連續(xù)合約基差與矯正基差在 2018 年表現(xiàn)當(dāng)月預(yù)測(cè)分紅點(diǎn)數(shù)當(dāng)月實(shí)際基差當(dāng)月矯正基差403020100(10)(20)(30)(40)(50)(60)2018-01-022018-01-112018-01-222018-01-312018-02-092018-02-272018-03-08